1. No category

Juridiska institutionen
Vårterminen 2015
Examensarbete i civilrätt, särskilt aktiebolagsrätt och
kapitalmarknadsrätt
30 högskolepoäng
Equity Crowdfunding
Equity Crowdfunding i förhållande till spridningsförbudet i 1 kap.
7 § ABL och prospektskyldigheten i 2 kap. 1 § LHF ur ett ny- och
småföretagarperspektiv
Författare: Oskar Nellström
Handledare: Professor Daniel Stattin
1
INNEHÅLLSFÖRTECKNING
Förkortningar och förklaringar ................................................................................... 5
Förord .......................................................................................................................... 6
Summary ...................................................................................................................... 7
Sammanfattning .......................................................................................................... 8
1 Inledning .............................................................................................................. 10
1.1
1.2
Bakgrund ................................................................................................................... 10
Syfte och frågeställningar .......................................................................................... 13
1.2.1 Motivering till att utreda Equity Crowdfunding i förhållande till
spridningsförbudet och prospektskyldigheten.................................................. 13
1.2.2 Motivering av de anlagda perspektiven .................................................. 14
1.3
1.4
1.5
Terminologi ............................................................................................................... 16
Avgränsning ............................................................................................................... 17
Metod, material, argumentation m.m. ...................................................................... 19
1.5.1
Metod och material ................................................................................. 19
1.5.2 Argumentation ........................................................................................ 22
1.6
1.7
Uppsatsens användningsområde och bidrag till rättsvetenskapen .......................... 23
Disposition ................................................................................................................ 24
DEL I – DEN DESKRIPTIVA DELEN.................................................................. 25
2
Betydelsen av finansiering ur den enskildas och samhällets perspektiv ............ 25
2.1
2.2
2.3
Den enskildas perspektiv .......................................................................................... 25
Samhällets perspektiv ................................................................................................ 26
Finansieringsgapet .................................................................................................... 28
2.3.1 Adverse selection .................................................................................... 29
2.3.2 Bristen på säkerheter .............................................................................. 30
2.3.3 Bristande historik ................................................................................... 30
2.4
3
Sammanfattning ........................................................................................................ 31
Equity Crowdfunding .......................................................................................... 32
3.1
Crowdfunding ............................................................................................................ 32
3.1.1
Crowdsourcing + mikrofinansiering = Crowdfunding .......................... 32
3.1.2 Crowdfundingmodellens aktörer ............................................................ 34
3.1.3 Olika kategorier av Crowdfunding ......................................................... 35
3.2
Equity Crowdfunding ............................................................................................... 37
3.2.1 Equity Crowdfunding i allmänhet .......................................................... 37
3.2.2 De finansierades perspektiv.................................................................... 39
3.2.3 Finansiärernas perspektiv ....................................................................... 40
3.3
Equity Crowdfunding i praktiken ............................................................................. 41
3.3.1 FundedByMe .......................................................................................... 41
2
3.3.2 Crowdcube .............................................................................................. 46
3.4
Sammanfattning ........................................................................................................ 49
DEL II – SUBSUMTIONSDELEN ......................................................................... 51
4
Spridningsförbudet .............................................................................................. 51
4.1
Spridningsförbudet i huvuddrag ............................................................................... 51
4.1.1
Privata och publika aktiebolag ............................................................... 51
4.1.2 Annonserings- respektive kompletteringsförbudet ................................ 52
4.1.3 Föranmälnings- respektive begränsningsundantaget ............................ 52
4.1.4 Sanktioner ............................................................................................... 53
4.2
4.3
Spridningsförbudets syfte ......................................................................................... 55
Annonseringsförbudet ............................................................................................... 57
4.3.1 Ett privat aktiebolag eller en aktieägare – rekvisit 1 .............................. 58
4.3.2 Genom annonsering – rekvisit 2 ............................................................. 58
4.3.3 Försöka sprida – rekvisit 3 ...................................................................... 63
4.3.4 Aktier et cetera – rekvisit 4 ..................................................................... 63
4.3.5 Har gett ut – rekvisit 5 ............................................................................ 63
4.4
Kompletteringsförbudet ............................................................................................ 66
4.4.1 På annat sätt försöka sprida.................................................................... 66
4.4.2 Fler än 200 personer ................................................................................ 68
4.5
Föranmälningsundantaget ........................................................................................ 72
4.5.1 Föranmälningsundantagets tillämplighet .............................................. 72
4.5.2 Föranmälningsundantagets innebörd .................................................... 73
4.6
4.7
Begränsningsundantaget .......................................................................................... 75
Equity Crowdfunding i förhållande till spridningsförbudet ..................................... 76
4.7.1 Oregistrerade besökare ........................................................................... 76
4.7.2 Registrerade besökare ............................................................................ 77
4.7.3 Equity Crowdfunding i förhållande till annonseringsförbudet .............. 78
4.7.4 Equity Crowdfunding i förhållande till kompletteringsförbudet ........... 81
4.8
5
Sammanfattning ........................................................................................................ 84
Prospektskyldigheten .......................................................................................... 87
5.1
5.2
5.3
Syftet med prospekt ................................................................................................... 87
Prospekt och dess innehåll........................................................................................ 89
Prospektskyldighetens uppkomst ............................................................................. 89
5.3.1 Överlåtbara värdepapper ........................................................................ 90
5.3.2 Erbjudande till allmänheten ................................................................... 94
5.3.3 Undantagen i 2 kap. 4 § LHF ................................................................. 96
5.4
5.5
Ansvar för att upprätta prospektet ............................................................................ 99
Sanktioner.................................................................................................................. 99
3
5.6
Equity Crowdfunding i förhållande till prospektskyldigheten ............................... 100
DEL III – NORMERINGSDELEN .......................................................................103
6
Equity Crowdfunding idag och imorgon ...........................................................103
6.1
6.2
6.3
6.4
7
Främjande av Equity Crowdfunding....................................................................... 103
Höga risker för förluster av investerat kapital ........................................................ 106
Informationsasymmetrier......................................................................................... 111
Risker för bedrägerier och annat otillbörligt beteende ........................................... 113
Sammanfattande och avslutande kommentarer ................................................. 115
7.1
7.2
7.3
Betydelsen av finansiering för nystartade och mindre företag (1) .......................... 115
Equity Crowdfunding och behovet av Equity Crowdfunding (2) .......................... 116
Equity Crowdfunding, spridningsförbudet och prospekt (3 och 4) ....................... 117
7.3.1 Prospektskyldigheten ............................................................................ 117
7.3.2 Spridningsförbudet ................................................................................ 117
7.4
7.5
Behovet av lagstiftning (5) ...................................................................................... 118
Allmänna avslutande kommentarer om Equity Crowdfunding ............................. 119
Käll- och litteraturförteckning .................................................................................. 121
Offentligt tryck ................................................................................................................. 121
Litteratur .......................................................................................................................... 122
Rättsfallsregister .............................................................................................................. 125
Internetkällor.................................................................................................................... 126
Övriga källor..................................................................................................................... 127
Bilagor .............................................................................................................................. 131
4
Förkortningar och förklaringar
ABL
Aktiebolagslagen (2005:551)
AvtL
Lagen (1915:218) om avtal och andra
rättshandlingar på förmögenhetsrättens
område
BrB
Brottsbalken
CA 2006
Companies Act 2006
COBS
Conduct of Business Sourcebook
EU
Europeiska unionen
FCA
Financial Conduct Authority
JOBS Act
Jumpstart Our Business Startups
ACT
IL
Inkomstskattelagen (1999:1229)
KöpL
Köplagen (1990:931)
LHF
Lagen (1991:980) om handel med
finansiella instrument
MFL
Marknadsföringslagen (2008:486)
MD
Marknadsdomstolen
MmL
Lag (2005:377) om straff för
marknadsmissbruk vid handel med
finansiella instrument
SEC
The U.S. Securities and Exchange
Commission
TF
Tryckfrihetsförordningen
VpmL
Lagen (2007:528) om
värdepappersmarknaden
5
Förord
I och med att jag lämnar in denna uppsats, sätter jag också punkt för mina juridikstudier i
Uppsala. Det känns vemodigt. Det känns märkligt, men väldigt bra. Jag har många att tacka
på vägen fram till dags dato, framförallt min familj och mina vänner. Jag vet att jag kan vara
envis och svår ibland; något som ni haft överseende med. Jag vill även tacka IF.
För denna uppsats vidkommande vill jag särskilt nämna följande personer. Ett stort
tack till Alexandra Laurell för korrekturläsning och värdefulla synpunkter. Tack till Jonas
Svahn som tipsade mig att söka uppsatspraktik på Gärde Wesslau i Göteborg. Det ledde i
sin tur till att jag kom i kontakt med John Vleugels Antonson, min eminente handledare på
Gärde, som jag fått stor hjälp av och ovärderliga synpunkter från. Även ett stort TACK till
alla ni andra som på olika sätt hjälpt mig genom skrivandet.
Avslutningsvis vill jag rikta ett stort tack till min handledare professor Daniel Stattin
för konstruktiv kritik, intressanta diskussioner, uppmuntrande ord och värdefulla tips och
råd. För eventuella fel och brister i framställningen svarar undertecknad fullt ut.
På ett kontor på Kammarrätten i Stockholm mitt under högsommarvärmen 2015
6
Summary
Access to financing is essential in order to develop a product or a business. Small
businesses, especially start-ups, have a difficult time raising money. The usual sources of
business finance, e.g. bank lending and venture capital, are hard to obtain for small and
micro-businesses. Instead, entrepreneurs who lack the personal resources needed to
finance their businesses have to turn to friends, family members, and personal
acquaintances but those sources are often insufficient.1
A rather new form of financing called Equity Crowdfunding may however be a
possible solution to the funding problem of start-ups and small businesses. In essence
Equity Crowdfunding means that company turn directly to the public and solicit securities
in the company through the Internet in order to finance its business.
Equity Crowdfunding gives rise to a number of questions. Pursuant to the
prohibition to solicit securities which is expressed in the 1 kap. 7 § aktiebolagslagen
(2005:551) (ABL),2 a private limited company must not offer securities of the company to
the public. Given that nearly all of the companies who seek financing through Equity
Crowdfunding are private limited companies, one question that has occurred is the
lawfulness of Equity Crowdfunding. There are no relevant precedents on this matter.
Nonetheless in this thesis it is argued that there are many indications that Equity
Crowdfunding is unlawful according to 1 kap. 7 § ABL. The fact that a violation of 1 kap. 7
§ can lead to criminal liability according to 30 kap. 1 § ABL shows how serious the
legislator has seen on an infringement of the prohibition.
Furthermore pursuant to 2 kap. 1 § lagen (1991:980) om handel med finansiella
instrument (LHF),3 it is unlawful for a company to offer transferable securities to the
public unless a prospectus has been drawn and published. It has been uncertain whether or
not the companies using Equity Crowdfunding have to draw and publish a prospectus. In
this thesis it is argued that the companies using Equity Crowdfunding aren’t subject to
LHF and thus do not have to draw a prospectus when seeking finance through Equity
Crowdfunding.
In the end of this thesis I suggest that the legislator should initiate a legislative
scheme in order to make it possible for Swedish start-ups and small companies to seek
financing through Equity Crowdfunding without risking to be held criminally liable. I also
present other considerations which I deem necessary.
Steven Bradford C, Crowdfunding and the federalsecurities law, 2012, s. 5.
”The Swedish Companies Act (2005:551)”.
3 “The Swedish Act of Financial Instruments (1991:980)”.
1
2
7
Sammanfattning
För att kunna utveckla en produkt eller en affärsverksamhet är tillgången till finansiering
mycket betydelsefull för företag. Nystartade och mindre företag stöter ofta på patrull när
de försöker anskaffa kapital från traditionella finansieringskällor såsom banker och
riskkapitalister. De nystartade och mindre företagen har istället varit hänvisade till att söka
finansiering från ägarnas vänner, familj och andra inom deras bekantskapskrets, för det
fallet att deras ägare själva inte har haft tillräckligt med kapital.
Den tämligen nya finansieringsformen Equity Crowdfunding kan emellertid vara
lösning på finansieringsproblemet för nystartade och mindre företag. Equity Crowdfunding
kan beskrivas som en finansieringsform innebärande att ett företag eller dess ägare
anskaffar kapital till företaget genom att via internet erbjuda allmänheten att teckna eller
köpa värdepapper i företaget.
Med anledning av Equity Crowdfunding uppkommer emellertid ett antal
betänkligheter av såväl praktisk som legal karaktär. En fråga som förekommit i
diskussionen av Equity Crowdfunding i förhållande till svensk rätt är om Equity
Crowdfunding-förfarandet strider mot spridningsförbudet i 1 kap. 7 § aktiebolagslagen
(2005:551) (ABL). Med tanke på att det inte finns någon praxis avseende
spridningsförbudet är det föga förvånande att det förelegat en betydande osäkerhet
avseende frågan. I uppsatsen framkommer att väldigt mycket tyder på att de företag som
söker finansiering genom Equity Crowdfunding gör sig skyldiga till överträdelser av
spridningsförbudet. En överträdelse av det nämnda spridningsförbudet kan ytterst leda till
ett fängelsestraff enligt 30 kap. 1 § ABL. Det faktum att en överträdelse kan leda till ett
fängelsestraff visar på allvarligheten av en överträdelse.
Vidare har det tidigare varit något osäkert om det uppkommer en skyldighet för de
finansieringssökande företagen att upprätta ett så kallat prospekt enligt 2 kap. 1 § lagen
(1991:980) om handel med finansiella instrument (LHF). Av den utredning som görs i
uppsatsen synes dock någon sådan skyldighet inte uppkomma
I uppsatsen föreslås att ett lagstiftningsarbete bör initieras för att göra det möjligt för
privata aktiebolag att söka finansiering via Equity Crowdfunding utan att dess företrädare,
ägare och andra inblandade aktörer riskerar att hållas straffrättsligt ansvariga, samt vilka
överväganden lagstiftaren i övrigt bör göra om ett sådant lagstiftningsarbete sätts igång.
8
9
1 Inledning
1.1
Bakgrund
För nystartade och mindre företag står i huvudsak två olika finansieringsformer till buds.
Antingen kan de söka finansiering genom lån eller ta in kapital i utbyte mot andelar i
bolaget, så kallat ägarkapital.4 Tillgången till kapital är en avgörande framgångsfaktor för
nystartade och mindre företag, och i synnerhet för expansiva och innovativa företag. Det
har emellertid visat sig vara svårt för sådana företag att erhålla finansiering. Svårigheterna
gäller såväl lån som ägarkapital.5 Det anförda kan beskrivas som att det föreligger ett
finansieringsgap för nystartade och mindre företag. Förekomsten av ett finansieringsgap
innebär att kreditmarknaden inte fungerar på ett optimalt sätt, eftersom företagen har
svårare att få tillgång till kapital än vad deras framtida intjäningsförmåga motiverar. Det
innebär att lönsamma verksamheter och affärsidéer förblir oförverkligade eftersom de inte
får tillgång till finansiering.6 Mot bakgrund av de senaste decenniernas ökade medvetenhet
om nystartade och mindre företags betydelse för samhällsekonomin, 7 är det ur ett
samhällsperspektiv angeläget att komma tillrätta med finansieringsgapet.
Möjligen kan den tämligen nya finansieringsformen Equity Crowdfunding 8 vara
lösningen på problemet med finansieringsgapet,9 åtminstone om man väljer att tro på den
profetia som tre av Equity Crowdfundings mest hängivna anhängare – Neiss, Best och
Cassady-Dorion – har deklarerat. De påstår att framväxten av Equity Crowdfunding
innebär att en helt ny industri gjort entré. Finansieringsformen kommer, enligt dem, att:
”disrupt the way the world looks at business.”10 Det är minsann inga små förhoppningar.
Equity Crowdfunding kan beskrivas som en finansieringsform då ett företag eller
dess ägare anskaffar kapital till företaget genom att via internet erbjuda allmänheten att
teckna eller köpa värdepapper i företaget.11 Förenklat går det till som så att företaget som
söker finansiering lägger ut en ”teaser”12 på en särskild Equity Crowdfunding-hemsida.
Bergström C & Samuelsson P, Aktiebolagets grundproblem, s. 242.
Prop. 2012/13:134, s. 29 f.; Steven Bradford C, Crowdfunding and the federal securities law, 2012, s. 5.
6 Tillväxtverket, Tillväxt genom Crowdfunding, 5/2013, s. 21.; Steven Bradford C, Crowdfunding and the federal securities law, 2012,
s. 100.
7 Jämför exempelvis prop. 1993/94:40, s. 8 ff.; prop. 2009/10:61, s. 9; Persson Österman R & Svernlöv C, Skatterättsligt
företrädaransvar – fiskal gräddfil utan legitimitet, 2013, s. 8 & 75.
8 Med svensk terminologi brukar Equity Crowdfunding även kallas för bland annat ”gräsrotsfinansiering” och
”folkfinansiering”. I den engelska terminologin förekommer även annan begreppsbildning, till exempel ”Crowdfunding”,
”Crowdequity” och ”Investment-based Crowdfunding”.
9 Jämför bland annat Regeringskansliet, Meddelande om gräsrotsfinansiering, 4/2014, s. 3 f.
10 Neiss S m.fl., Crowdfund Investing for Dummies, s. 9: ” There are very few instances in history when we’ve had a start date
for an entire industry that will disrupt the way the world looks at business. This is one of them.”
11 Jämför här bland annat Sevenius R, Gräsrotsfinansiering – en värdepappersrättslig utmaning i vardande, 2/2014, s. 1 och
Regeringskansliet, Meddelande om gräsrotsfinansiering, 4/2014, s. 6.
12 Liknar en annons. Se vidare avsnitt 3.2-3.3 om begreppet ”teaser”.
4
5
10
Teasern avser att locka folk bland allmänheten att teckna eller köpa värdepapper i
företaget. För att nå ut till ett så stort antal människor som möjligt, kan såväl det
finansieringssökande företaget som Equity Crowdfunding-hemsidan länka till teasern i
olika sociala medier såsom Facebook, Twitter och LinkedIn.
Equity Crowdfunding växer snabbt.13 Enligt en undersökning, utförd av Cambridge
University tillsammans med revisionsbyrån EY, växte den europeiska Equity
Crowdfunding-marknaden (Storbritannien borträknat) mellan år 2012 och 2013 från cirka
€18,4 miljoner till €47,5 miljoner. Året därpå uppgick marknaden till €82,6 miljoner. Den
genomsnittliga marknadstillväxten uppgick till cirka 116 %.14 Om vi ser till Norden är
motsvarande siffror €0,1 miljoner (2012), €2,9 miljoner (2013) och €3,7 miljoner (2014).
Det ger en genomsnittlig tillväxt om cirka 1 389 % de tre senaste åren.15 Det kan tyckas att
summorna som det rör sig om är förhållandevis små. Det går dock inte att påstå annat än
att tillväxten är enormt kraftig. Ingenting tyder vidare på att tillväxten varken i Norden eller
i övriga Europa kommer att avstanna. Snarare tvärtom.16
Framväxten av Equity Crowdfunding har, föga överraskande, fått aktörer runtom i
världen att agera. 17 Den brittiska och den amerikanska lagstiftaren utgör två exempel
härpå.18 Även EU:s uppmärksamhet har fångats.19
I svensk kontext används Equity Crowdfunding i princip enbart av privata
aktiebolag. 20 Det svenskbaserade företaget FundedByMe 21 och det brittiskbaserade
företaget Crowdcube22 utgör två exempel på företag som tillhandahåller hemsidor, eller
annorlunda uttryckt ”plattformar”, som finansieringssökande företag kan lägga upp
”annonser” eller ”kampanjer”23 på för att anskaffa kapital genom Equity Crowdfunding.
Vid en första anblick synes Equity Crowdfunding vara en fantastisk lösning på
problemet med finansieringsgapet för nystartade och mindre företag. Men även om Equity
Tillväxtverket, Tillväxt genom Crowdfunding, 5/2013, s. 27. Hela Crowdfunding-marknaden beräknas uppgå till över
€7,000 miljoner år 2015, se Wardrop R m.fl., Moving Mainstream, s. 41.
14 Wardrop R m.fl., Moving Mainstream, s. 18. (Jag vet om att siffrorna inte stämmer, men det är avrundade siffror).
15 A.a., s. 35. (Jag vet om att siffrorna inte stämmer exakt, men det är avrundade siffror).
16 A.a., s. 19.
17 A.a., s. 26 ff.
18 För amerikansk del kan nämnas JOBS Act vars Title III som bland annat tar sikte på Equity Crowdfunding och
förväntas träda i kraft i oktober 2015, se
http://www.reginfo.gov/public/do/eAgendaViewRule?pubId=201410&RIN=3235-AL37. För brittisk del har Financial
Conduct Authority sjösatt regler med stöd av Financial Services and Markets Act 2000 som specifikt tar sikte på bland
annat Equity Crowdfunding och som trädde i kraft i april 2014, se FCA, PS14/4, The FCA’s regulatory approach to
crowdfunding over the internet, 3/2014, s. 5 & 35 ff.
19 Jämför bland annat Aschenbeck-Florange T m.fl., Regulation of Crowdfunding in Germany, the UK, Spain and Italy and the
Impact of the European Single Market, 2013, s. 5 ff. och De Buysere K m.fl., A Framework for European Crowdfunding,, 2012, s. 5.
20 Svenska aktiebolag kan antingen vara ”privata” eller ”publika”, 1 kap. 2 § 1 st. ABL. Se avsnitt 4.1.1 angående
gränsdragningen mellan privata och publika aktiebolag.
21 www.fundedbyme.com.
22 www.crowdcube.com eller www.crowdcube.se.
23 Angående begreppen ”annons” och ”kampanj”, se avsnitt 3 och 4.
13
11
Crowdfunding tycks innebära stora möjligheter för att komma tillrätta med
finansieringsgapet, föranleder fenomenet vissa betänkligheter. Det har till och med gjorts
gällande att finansieringsformen är ”en legal katastrof som väntar på att hända”.24 För att
nämna ett exempel på en sådan betänklighet har det anförts att de aktörer som är
inblandade i en Equity Crowdfunding-kampanj – det vill säga de finansieringssökande
företagen, investerarna och de som administrerar Equity Crowdfunding-sidorna – präglas
av bristande erfarenhet. Ytterligare ett problem som nämnts är att det finns en risk för
marknadsmanipulationer och bedrägerier; platser där drömmar och pengar möts har i alla
tider lockat till sig mindre nogräknade aktörer som inte drar sig för att lura folk på pengar
genom tvivelaktiga metoder.25
Med anledning av Equity Crowdfunding uppkommer, utöver de nyss nämnda
farhågorna, även stora frågetecken av mer legal karaktär.
26
Enligt 1 kap. 7 §
aktiebolagslagen (2005:551) (ABL) får inte privata aktiebolag och dess aktieägare försöka
sprida värdepapper i bolaget genom att erbjuda allmänheten att teckna sig för eller köpa
värdepapper
i
bolaget.
Denna
regel
brukar
kallas
för
spridningsförbudet.
Från
spridningsförbudet görs ett antal undantag. Om en överträdelse av spridningsförbudet äger
rum, och något undantag inte är för handen, kan ytterst fängelse komma i fråga, 30 kap. 1 §
ABL. Vidare uppkommer, enligt 2 kap. 1 § lagen (1991:980) om handel med finansiella
instrument (LHF), en skyldighet att upprätta ett så kallat prospekt för det fall att ett företag
erbjuder allmänheten att teckna sig för eller förvärva överlåtbara värdepapper. 2 kap. 1 §
LHF ger sålunda uttryck för prospektskyldigheten. Ett prospekt är en slags handling som
bland annat innehåller omfattande information om emittenten och de överlåtbara
värdepapperna som erbjuds. 27 Liksom avseende spridningsförbudet, finns ett antal
undantag från skyldigheten att upprätta prospekt.
Den fråga som uppkommer med anledning av spridningsförbudet är således om
Equity Crowdfunding strider mot spridningsförbudet? Vad avser prospektskyldigheten
uppkommer frågan om en skyldighet att upprätta prospekt kan etableras vid begagnandet
av Equity Crowdfunding?
Sevenius R, Gräsrotsfinansiering – en värdepappersrättslig utmaning i vardande, 2/2014, s. 1.
Sevenius R, Gräsrotsfinansiering; bland drömmar och verkligheter, 4/2014, s. 1 f.; Cefour-härvan kan tjäna som ett exempel på
sådana tvivelaktiga metoder, se den av Svea HovR meddelade domen från 29 april 2015 med identifikationsnummer B
1465-14. I målet dömdes företrädare för grovt svindleri och grovt insiderbrott efter att domstolen funnit det visat att vissa
personer drivit upp aktiekursen i bolaget med hjälp av vilseledande uppgifter och sedan handlat i aktien.
26 Jämför exempelvis Sevenius R, Gräsrotsfinansiering – en värdepappersrättslig utmaning i vardande, 2/2014, s. 3 f. där han tar
upp bland annat tillstånd för bedrivande av värdepappersrörelse, bolagsstyrning, informationsgivningsregler,
företagshemligheter och immateriella rättigheter.
27 Se prop. 2004/05:158, s. 51 f. och 2 kap. 11-39 §§ LHF.
24
25
12
1.2 Syfte och frågeställningar
Det övergripande syftet med uppsatsen är att, ur ett rättspolitiskt perspektiv, utreda Equity
Crowdfunding i förhållande till spridningsförbudet i 1 kap. 7 § ABL och skyldigheten att
upprätta prospekt enligt 2 kap. 1 § LHF. Jag kommer, utöver det rättspolitiska perspektivet,
även att anlägga ett ny- och småföretagarperspektiv.
För att besvara det övergripande syftet ur såväl ett rättspolitiskt perspektiv som ett
ny- och småföretagarperspektiv har jag valt att utreda följande fem frågor:
1. Vilken betydelse har finansieringen i allmänhet för nystartade och mindre
företag i Sverige?
2. Vad är Equity Crowdfunding och är det önskvärt ur de enskilda nystartade
och/eller mindre företagens och samhällets perspektiv att tillåta dessa
företag att använda sig av finansieringsformen Equity Crowdfunding?
3. Vad
innebär
spridningsförbudet
i
1
kap.
7
§
ABL
och
prospektskyldigheten i 2 kap. 1 § LHF?
4. Strider finansieringsformen Equity Crowdfunding mot spridningsförbudet
i 1 kap. 7 § ABL och uppkommer en prospektskyldighet enligt 2 kap. 1 §
LHF vid användandet av Equity Crowdfunding?
5. Föreligger behov av lagstiftning med anledning av förhållandet mellan
Equity Crowdfunding och spridningsförbudet i 1 kap. 7 § ABL samt
prospektskyldigheten enligt 2 kap. 1 § LHF och vilka överväganden bör i
så fall göras om ett sådant behov föreligger?
1.2.1
Motivering till att utreda Equity Crowdfunding i förhållande till
spridningsförbudet och prospektskyldigheten
Det finns flera anledningar till varför jag har valt att utreda finansieringsformen Equity
Crowdfunding i förhållande till spridningsförbudet i 1 kap. 7 § ABL och
prospektskyldighetsregeln i 2 kap. 1 § LHF. En bra uppsats resultat ska ha relevans. Det
innebär att uppsatsen ska ha, eller kunna få, praktisk och/eller teoretisk betydelse. Praktisk
betydelse innebär normalt att det finns en efterfrågan på den kunskap som presenteras, så
kallad samhällsrelevans. Teoretisk betydelse kan innebära att den allmänna kunskapen om
13
ett ämne ökar eller att en metodutveckling sker. Ytterst motiveras dock all rättsvetenskap
av samhällsrelevans.28
För det första finns i dagsläget ingen lagstiftning i Sverige som specifikt tar sikte på
Equity Crowdfunding.
29
Det föreligger vidare oklarheter kring huruvida Equity
Crowdfunding står i strid med spridningsförbudet eller inte. Det är alltid önskvärt att
utreda rättsliga oklarheter, och i synnerhet när de rättsliga oklarheterna ytterst kan leda till
att straffrättsliga sanktioner kommer i fråga. Vissa oklarheter föreligger även vad avser
frågan om det uppkommer en skyldighet att upprätta prospekt eller inte. Som anförts
tidigare, har bland annat lagstiftarens medvetenhet om nya och mindre företags betydelse
för samhällsekonomin ökat de senaste decennierna. Det vore mycket olyckligt om det visar
sig att de rättsliga oklarheterna kring spridningsförbudet och prospektreglerna förhindrar
tillväxten av nystartade och mindre företag. Det är därför viktigt att räta ut dessa
frågetecken, då ämnet har samhällsrelevant bäring.
1.2.2
Motivering av de anlagda perspektiven
Valet av ett särskilt perspektiv innebär att en viss grundhållning styr framställningen och
argumentationen. Att ett perspektiv anläggs kan även få inverkan på såväl valet av material
som metodvalet. Flera olika perspektiv kan också kombineras.30
1.2.2.1
Särskilt om rättspolitiskt perspektiv
Uppsatsens syfte besvaras som sagt ur ett rättspolitiskt perspektiv. Det rättspolitiska
perspektivet innebär att jag kommer att diskutera huruvida reglerna är ändamålsenliga i
förhållande till reglernas bakomliggande syfte. Motiven bakom varje enskilt lagrum återfinns i huvudsak i förarbetena. Alla regler som finns inom aktiebolagsrätten torde dock
ytterst syfta till att uppfylla de övergripande ändamålen bakom aktiebolagsrätten i stort.
Därför ska jag kort redogöra för de övergripande ändamålen som ligger bakom
aktiebolagsrätten.
Först och främst torde det bakomliggande syftet med aktiebolagsformen till en
början ha varit att underlätta för framväxten av större företag som bidrar till att välståndet i
samhället ökar. Det kan antas att syftet alltjämt är att möjliggöra omfattande näringsverksamhet
som annars skulle vara alltför riskfylld eller svårhanterad för att genomföra i andra
Sandgren C, Rättsvetenskap för uppsatsförfattare – Ämne, material, metod och argumentation, s. 17 b). Se också Jensen U,
Rylander S & Lindblom P H, Att skriva juridik – Regler och råd, s. 109.
29 Tillväxtverket, Tillväxt genom Crowdfunding, 5/2013, s. 7.
30 Sandgren C, Rättsvetenskap för uppsatsförfattare – Ämne, material, metod och argumentation, s. 58 ff.
28
14
organisationsformer. Numera används emellertid aktiebolagsformen inte bara till
omfattande näringsverksamhet. Det finns nämligen även en vilja från politiskt håll att
främja tillväxten av småföretag.31 När övergripande ändamål numera formuleras blir det
därför snarast att tillhandahålla en organisationsform för att främja näringsverksamhet, oavsett
verksamhetens omfattning.32
För att affärsverksamhet i aktiebolagsform ska vara möjligt krävs resurser i form av
tillskjutet kapital. För att sådant kapital ska ställas till förfogande torde krävas att såväl vissa
företagsekonomiska som juridiska incitament uppfylls. Ur ett företagsekonomiskt
perspektiv måste företaget ägna sig åt någonting som verkar tillräckligt framgångsrikt för
att det ska kunna tilldra sig potentiella investerares intresse. Vad avser de juridiska
incitamenten måste det också finnas regler för förhållandet mellan investerare, företagare
och företagsledning. Sådana regler kan antingen skapas med hög transaktionskostnad i
form av avtal, eller med lägre alternativkostnad33 genom standardregler. Att tillgodose detta
krav på juridiska spelregler av standardkaraktär är sålunda ett viktigt syfte med tvingande
regler inom aktiebolagsrätten. Att attrahera riskkapital som kan möjliggöra företagande,
torde därmed vara ett annat övergripande ändamål.34
För att det totala välståndet i samhället ska öka är det viktigt att många transaktioner
mellan olika individer sker. Genom sådana transaktioner kan samhällets totala resurser
allokeras på det mest effektiva sättet. Det kan uttryckas som maximering av nytta. Att öka
omsättningen av varor och tjänster har traditionellt ansetts vara ett huvudsyfte med nästan
all reglering på det förmögenhetsrättsliga området. Det finns all anledning att utgå från att
även den aktiebolagsrättsliga regleringen har som avsikt att främja ett ökat välstånd i
samhället genom att tillhandahålla ett instrument för ökad omsättning av varor och tjänster.35
Sammanfattningsvis kan tre övergripande – delvis överlappande – ändamål med
aktiebolagsrätten ställas upp, nämligen:36
•
att möjliggöra näringsverksamhet,
• att attrahera olika typer av riskkapital, och
Jämför bland annat prop. 1993/94:40, s. 8 ff.; prop. 2009/10:61, s. 9; prop. 2012/13:134, s. 28 f. och Eklund K &
Stattin D, Aktiebolagsrätt och aktiemarknadsrätt, s. 37.
32 Eklund K & Stattin D, Aktiebolagsrätt och aktiemarknadsrätt, s. 36 f.
33 Alternativkostnad = kostnaden är den förlorade intäkten från det icke utnyttjade alternativet. Anta att personen A
exempelvis har en stor mängd pengar. A har två alternativ att använda pengarna på: 1) Spara dem till en fast månadsränta
eller 2) betala av sina lån. Väljer A att spara till en fast månadsränta blir månadskostnaden på lånet den alternativa kostnaden.
För det fallet att lånen istället betalas av, blir alternativkostnaden istället utevaron av ränteintäkter.
34 A.a., s. 37.
35 Eklund K & Stattin D, Aktiebolagsrätt och aktiemarknadsrätt, s. 38.
36 Stattin D, Takeover: offentliga uppköpserbjudanden på aktiemarknaden enligt svensk rätt, s. 46 f. och Eklund K & Stattin D,
Aktiebolagsrätt och aktiemarknadsrätt, s. 38. Se även Keisu J & Stattin D, Bolagsorgan och bolagsstyrning: en introduktion till
organisation, styrning och kontroll i aktiebolag och aktiemarknadsbolag, s. 20 och prop. 2004/05:85 s. 196 f.
31
15
•
att bidra till ökad omsättning av varor och tjänster.
Dessa övergripande ändamål är naturligtvis inga självändamål; de ska uppfyllas i syfte att
öka det totala välståndet i samhället.
1.2.2.2
Särskilt om ny- och småföretagarperspektivet
Uppsatsens syfte besvaras även ur ett ny- och småföretagarperspektiv. Det innebär främst
att argument som talar för ett främjande av utvecklingen av nybildade och mindre företaget
kommer att lyftas fram särskilt.
Det finns i huvudsak tre skäl till att jag valt att besvara syftet ur ett ny- och
småföretagarperspektiv. Det första skälet är att en betydande majoritet av aktiebolagen i
Sverige utgörs av mindre bolag.37 Det andra skälet är att det företrädesvis är mindre företag
som använder sig av Equity Crowdfunding.38 Det tredje och sista skälet är den ökade
medvetenhet om småföretagens betydelse för samhällsekonomin hos såväl den svenska
lagstiftaren som forskningen i övrigt.39
1.3 Terminologi
Begreppsbildning avseende Equity Crowdfunding är spretig. Som exempel härpå kan
nämnas att författare stundom benämner vad jag avser med ”Equity Crowdfunding” för
”Investmentbaserad Crowdfunding”.40 Ytterligare exempel är ”Crowdequity”, ”Crowdfund
Investing” och blott ”Crowdfunding”. Med svensk terminologi kallas fenomenet för
(delägarbaserad) ”folkfinansiering” eller ”gräsrotsfinansiering”. På grund av den brokiga
den brokiga terminologin har jag valt att redan här översiktligt redogöra för delar av
terminologin. En mer ingående behandling kommer att göras i avsnitt 3.
Som jag nämnde inledningsvis kan Equity Crowdfunding något förenklat beskrivas
som ett förfarande där ett företag eller dess ägare anskaffar kapital till företaget genom att
År 2008 hade cirka 80 % av alla aktiebolag i Sverige valt att bedriva sina företag med det dåvarande lägsta kapitalkravet
om 100 000 kronor, se SOU 2008:49, s. 90. Det kan även noteras att små- och medelstora företag, enligt SBA:s faktablad,
stod för 65 % år 2013, se http://ec.europa.eu/enterprise/policies/sme/facts-figures-analysis/performancereview/files/countries-sheets/2013/sweden_sv.pdf.
38 Denna slutsats kan dras från de kampanjer som legat ute på plattformarna. Denna slutsats drar även
Finansinspektionen har jag fått vetskap om efter att ha varit i kontakt med Finansinspektionen. Se även här bland annat
Tillväxtverket, Tillväxt genom Crowdfunding, 5/2013, s. 29 ff.
39 Jämför exempelvis prop. 1993/94:40, s. 8 ff.; prop. 2009/10:61 s. 9; Persson Österman R & Svernlöv C, Skatterättsligt
företrädaransvar – fiskal gräddfil utan legitimitet, 2013, s. 8 & 75; Bjerkeskö P m.fl., Små företags behov av krediter och systemen för att
tillgodose dem, 2/2011, s. 7.
40 Se till exempel Aschenbeck-Florange T m.fl., Regulation of Crowdfunding in Germany, the UK, Spain and Italy and the Impact of
the European Single Market, 2013, s. 20 (2.1.5) där det bland annat diskuteras huruvida det uppkommer en skyldighet att
upprätta prospekt vid Equity Crowdfunding-erbjudanden: ”Most Crowdfunding [min kursivering] offers fall within an
exemption for offers worth less than EUR 5 million in a period of 12 months.”
37
16
via internet erbjuda allmänheten att teckna eller köpa värdepapper i företaget.41 Equity
Crowdfunding är en av flera kategorier som kan insorteras under det vidare begreppet
Crowdfunding. Begreppet Crowdfunding kan i princip förklaras på samma sätt som Equity
Crowdfunding, dock med den stora skillnaden att det inte nödvändigtvis rör sig om
anskaffande av kapital genom tecknande eller försäljning av värdepapper. Crowdfunding är
således ett samlingsnamn för anskaffande av kapital till ett företag eller ett projekt genom
att via internet erbjuda allmänheten att på ett eller annat sätt tillskjuta kapital till företaget
eller ett projekt. Två kända aktörer på Crowdfunding-arenan, utöver FundedByMe och
Crowdcube, är Kickstarter42 och Indiegogo43. Eftersom Crowdfunding bara har funnits i
lite drygt ett decennium, skulle en tänkbar förklaring till den skiftande terminologin kunna
vara att någon fast begreppsbildning ännu inte hunnit utvecklas. En annan förklaring skulle
kunna vara att en viss språkförbistring skett vid översättandet av engelska uttryck.44
Utöver en brokig terminologi finns det vidare ett flertal olika sätt att dela in de olika
Crowdfunding-kategorierna på. En förklaring skulle kunna vara att olika regelverk och
jurisdiktioner är tillämpliga beroende på var Crowdfunding-aktiviteten äger rum.
De finansieringssökande företagens erbjudanden, som på många sätt liknar vanliga
internetannonser, läggs ut på en hemsida på internet. Dessa hemsidor kallas stundom även
för plattformar. Någon saklig åtskillnad torde dock inte åsyftas. När jag talar om plattformar
i den här uppsatsen använder jag således ordet synonymt med de hemsidor på vilka
erbjudandena läggs ut.
1.4 Avgränsning
För att uppsatsen ska hålla en godtagbar kvalitet, innebär uppsatsens karaktär i form av ett
examensarbete att jag är nödgad att göra omfattande avgränsningar. Ämnesvalet i sig
innebär en avgränsning. Av ämnesvalet och syftet följer nämligen att jag enbart kommer att
behandla Equity Crowdfunding i förhållande till spridningsförbudet i 1 kap. 7 § ABL och
regeln om skyldighet att upprätta prospekt enligt 2 kap. 1 § LHF.45 Av utrymmesskäl hade
det förmodligen till och med varit motiverat att enbart behandla Equity Crowdfunding i
Jämför bland annat Sevenius R, Gräsrotsfinansiering – en värdepappersrättslig utmaning i vardande, 2/ 2014, s. 1.
www.kickstarter.com.
43 www.indiegogo.com.
44 En viss begreppsförvirring råder generellt sett på riskkapitalmarknadsområdet av den anledningen, jämför Nyman M
m.fl., Riskkapital – Private equity och venture capital-investeringar, s. 15.
45 Med risk för att vara övertydlig, innebär ämnesvalet dock att jag bland annat inte kommer att diskutera huruvida de
erbjudandena om att teckna eller köpa värdepapper lämnas på en sådan marknad som avses i 1 kap. 8 § ABL. I 1 kap. 8 §
ABL föreskrivs det att: ”Sådana värdepapper som anges i [1 kap.] 7 § [ABL] får, så länge bolaget är privat, inte bli föremål
för handel på en reglerad marknad, en motsvarande marknad utanför Europeiska ekonomiska samarbetsområdet eller
någon annan organiserad marknadsplats.”
41
42
17
förhållande till spridningsförbudet. Anledningen till att jag även valt att utreda Equity
Crowdfunding i förhållande till regeln om prospektskyldighet i 2 kap. 1 § LHF är att
spridningsförbudet hänger samman med prospektskyldigheten på ett påtagligt sätt.46 Min
åsikt är därmed att det blir svårt att ge en rättvisande bild av spridningsförbudet, om inte
även prospektskyldigheten berörs.
Att jag valt att enbart diskutera Equity Crowdfunding i förhållande till de nämnda
paragraferna, ska dock inte tolkas som att jag inte kommer att beröra andra lagrum.
Exempelvis kommer jag att redogöra för vilka påföljder som kan komma i fråga för det fall
att spridningsförbudet överträds eller att ett prospekt inte upprättas trots att skyldighet
därtill föreligger. Vad beträffar påföljderna kommer jag emellertid inte att redogöra för
vilka påföljder som kan aktualiseras om till exempel fel information lämnas i ett erbjudande
eller ett prospekt.
Som jag vid ett flertal tillfällen nämnt tidigare kan Equity Crowdfunding beskrivas
som ett förfarande där ett företag eller dess ägare anskaffar kapital till företaget genom att
via internet erbjuda allmänheten att teckna eller köpa värdepapper i företaget. 47 Med
värdepapper kan avses flera olika finansiella instrument, till exempel optioner och
konvertibler. Jag kommer dock att utgå från att det rör sig om vanliga aktier.
Svenska aktiebolag kan förekomma antingen i form av privata eller publika
aktiebolag, 1 kap. 2 § 1 st. ABL. Jag kommer att utgå från att de aktiebolag som använder
sig av Equity Crowdfunding är privata aktiebolag. Publika aktiebolag kommer endast
beröras i jämförande syfte. Anledningarna till den valda avgränsningen är att
spridningsförbudet enbart är tillämpligt på privata aktiebolag och att publika aktiebolag
mycket sällan torde använda sig av Equity Crowdfunding som finansieringskälla. Den valda
avgränsningen motiveras också av det valda ny- och småföretagarperspektivet.
Vilket jag nämnt ovan, och kommer att återkomma till, finns det ett antal undantag
från spridningsförbudet. Ett av undantagen innebär att spridningsförbudet inte är
tillämpligt på aktiebolag med så kallad ”särskild vinstutdelningsbegränsning”, 1 kap. 7 § 3
st. 2 men. ABL. Jag kommer inte att behandla bolag med en sådan särskild
vinstutdelningsbegränsning. Jag kommer vidare inte behandla frågor om jurisdiktion och
liknande, utan kommer att utgå från att de svenska reglerna är tillämpliga.
46
47
Jämför bland annat Nerep E & Samuelsson P, Aktiebolagslagen – en lagkommentar, del I, s. 46.
Jämför bland annat Sevenius R, Gräsrotsfinansiering – en värdepappersrättslig utmaning i vardande, 2/2014, s. 1.
18
1.5 Metod, material, argumentation m.m.
Juridisk problemlösning sker alltid mot bakgrund av en juridisk metod. Den omfattar olika
moment såsom hur problemlösningen ska struktureras, vilket material som används och
vilka argument som är hållbara.
48
Argumentationen är ett centralt drag hos
rättsvetenskapen. En korrekt och övertygande argumentation är en förutsättning för
slutsatsernas hållbarhet och därmed avgörande för framställningens kvalitet. 49 Vidare
utmärks kvalitativa rättsvetenskapliga arbeten av en ganska fri argumentation.50
1.5.1
Metod och material
Uppsatsen har en mångskiftande karaktär. Jag ska dels 1) redogöra för finansieringens
betydelse i allmänhet för nystartade och mindre bolag, dels 2) förklara ett slags fenomen,
det vill säga Equity Crowdfunding. Utöver det kommer jag också att 3) redogöra för
gällande rätt, hur vissa regler bör tolkas och om Equity Crowdfunding strider mot
spridningsförbudet samt om det uppkommer en skyldighet att upprätta prospekt vid
begagnandet av Equity Crowdfunding. Slutligen kommer även besvaras 4) om det
föreligger lagstiftningsbehov och i så fall hur denna lagstiftning bör utformas.
1) När det kommer till att redogöra för finansieringens betydelse i allmänhet för nystartade och
mindre bolag,51 kommer jag att använda mig av information som återfinns i förarbeten,
såväl svensk som utländsk forskning och andra liknande källor såsom rapporter
upprättade av svenska myndigheter och rapporter upprättade på uppdrag av
Europeiska unionen (EU).
2) Vad beträffar frågan om vad Equity Crowdfunding är, 52 finns det förhållandevis lite
svenskt material i den meningen att det är skrivet på svenska och upprättat av svenska
myndigheter och andra ”svenska” personer. Robert Sevenius53 är emellertid en av få
som skrivit om Equity Crowdfunding. En hel del av det som han skrivit har publicerats
Eklund K & Stattin D, Aktiebolagsrätt och aktiemarknadsrätt, s. 35.
Sandgren C, Rättsvetenskap för uppsatsförfattare – Ämne, material, metod och argumentation, s. 37 f.
50 A.a., s. 55.
51 Motsvarar fråga 1.
52 Motsvarar fråga 2.
53 Robert Sevenius är bland annat författare, rådgivare och har varit kursansvarig lärare inom de juridiska institutionerna
på Stockholms universitet och Linköpings universitet. Han är vidare utbildad till ekonomie licentiat och juris kandidat,
och har bland annat jobbat med rådgivning inom företagsöverlåtelser och strukturella affärer i näringslivet, se bland annat
http://sv.wikipedia.org/wiki/Robert_Sevenius och www.sevenius.se.
48
49
19
så sent som i fjol.54 Vidare har Tillväxtverket under våren 2013 upprättat en rapport,
Tillväxt genom Crowdfunding – Rapport 0156 Rev A, 55 som delvis behandlar Equity
Crowdfunding.56 Även om jag inte har haft anledning att betvivla riktigheten av vad
som skrivits tidigare, har jag läst och använt materialet med försiktighet. På grund av
det något skrala materialet vad avser svenska källor har jag även anlitat utländskt
material, för att kunna bilda mig en uppfattning om vad Equity Crowdfunding är och
beskriva vad Equity Crowdfunding är. På grund av svårigheten att få tag på vissa
primärkällor, har jag undantagsvis förlitat mig på sekundärkällor. Jag har även valt att
själv studera olika plattformar som tillhandahåller företag möjligheten att söka
finansiering genom Equity Crowdfunding. Det finns ett mycket stort antal Equity
Crowdfunding-plattformar runtom i världen.57 En del av dessa har jag endast studerat
översiktligt. Jag har dock närmare granskat den svenskbaserade Equity Crowdfundingplattformen FundedByMe och den brittiskbaserade Equity Crowdfunding-plattformen
Crowdcube. Att jag studerat dessa närmare innebär bland annat att jag gått igenom
deras användarvillkor och registrerat mig som användare på plattformarna. Jag har även
jämfört vilken information som är tillgänglig för det fallet att jag är inloggad respektive
ej inloggad som användare. Jag har också valt att följa Crowdcube och FundedByMe i
sociala medier, men också vissa företag som söker finansiering via plattformarna. Jag
har följt dem genom att bland annat ”gilla” deras sidor på Facebook.58 Slutligen kan
nämnas att jag närvarat vid en föreläsning med FundedByMe:s VD Daniel Daboczy
den 8 december 2014 vid Ekonomikum i Uppsala, där Daniel Daboczy bland annat gav
sin syn på Equity Crowdfunding.
3) När det kommer till att redogöra för gällande rätt, hur vissa regler bör tolkas och om Equity
Crowdfunding strider mot spridningsförbudet samt om det uppkommer en skyldighet att upprätta
Se till exempel Sevenius R, Gräsrotsfinansiering – en värdepappersrättslig utmaning i vardande, 2/2014. Det kan även nämnas att
det tidigare också skrivits en del examensarbeten som berör Equity Crowdfunding, exempelvis Waldenström J,
Crowdfunding som investeringsalternativ – varför Crowdfunding?, 2014, Institutionen för Fastigheter och Byggande vid Kungliga
Tekniska Högskolan, Handledare: Inga-Lill Söderberg och Björn Berggren; Liedén K, Crowdequity och dess förhållande till
svensk rätt – en finansieringsform värd lagstiftarens uppmärksamhet, VT 2014, Juridiska instutionen vid Göteborgs universitet
Handelshögskolan, Handledare: Rolf Dotevall.
55 Tillväxtverket, Tillväxt genom Crowdfunding, 5/2013.
56 Till grund för Tillväxtverkets rapport låg en annan rapport, Små företags behov av krediter och systemen för att tillgodose dem –
Om kunskapsläget, främjandesystemet och Tillväxtverkets roll, upprättad i början av 2011 av företaget Kontigo (Bjerkeskö P m.fl.,
Små företags behov av krediter och systemen för att tillgodose dem, 2/2011). Utöver Tillväxtverkets rapport kan också nämnas att
Myndigheten för kulturanalys upprättat en rapport, Jakten på medborgarfinansiering: en omvärldsanalys av crowdfunding. Även
Sveriges kommuner och landsting har upprättat en uppsats som berör Crowdfunding, nämligen Den digitala folkrörelsen –
Hur kan offentlig sektor dra nytta av Crowdsourcing och Crowdfunding.
57 Jämför bland annat Steven Bradford C, Crowdfunding and the federal securities law, 2012, s. 13 f.
58 Att ”gilla” en sida på facebook innebär bland annat att den som gillar sidan får ta del av de uppdateringar et cetera som
sidan gör.
54
20
prospekt vid begagnandet av Equity Crowdfunding,59 har jag valt att använda mig av juridisk
metod. Vad det faktiskt innebär att juridisk metod anlitas, är förvisso inte helt klart.
Vad jag avser med juridisk metod är emellertid att lagtext, förarbeten, praxis och
doktrin kommer att användas och viktas mot varandra i nämnd ordning för att
fastställa gällande rätt. Detta tillvägagångssätt ger uttryck för den så kallade
rättskälleläran. Redan här vill jag påpeka att det knappt finns några rättsfall alls som är
av intresse för uppsatsen. I och med det kommer praxis att användas i mycket liten
utsträckning. I rättskälleläran, i vid mening, ingår även sådana oskrivna principer för
källornas tolkning, såsom lag- och rättsfallstolkning, inklusive analogier. Till
rättskällelärans område hänförs också EU-rätten. EU-rätten har företräde framför
nationell rätt,60 och enligt lojalitetsprincipen, som bland annat kommer till uttryck i art.
4.3 i unionsfördraget (FEU), ska den nationella rätten tolkas lojalt med EU-rätten,61
dock ej contra legem.62 EU-rätten blir betydelsefull framförallt vad gäller reglerna om
prospekt eftersom dessa regler, vilket kommer att framgå senare, har harmoniserats av
EU. Rättskälleläran ingår i juridisk metod. Utöver den nämnda rättskälleläran kommer
jag även att tillämpa rättsregler på faktiska förhållanden vilket anses ingå i den juridiska
metoden.63 Jag har även varit i kontakt med Finansinspektionen, för att på så sätt bilda
mig en uppfattning om deras syn på rättsläget. Jag är medveten om det ringa
rättskällevärdet härom, i synnerhet eftersom deras svar lämnades under ganska
informella förhållanden. Slutligen har jag också kontakt Ekobrottsmyndigheten för att
ta del av deras ståndpunkt i ämnet.64
4) Slutligen kommer jag även att besvara frågan om det föreligger lagstiftningsbehov och i så fall
hur denna lagstiftning bör utformas.65 Svaret på denna fråga är avhängigt utfallet av frågorna
som jag redogjort för ovan. Som exempel kan nämnas att även om det visserligen är
önskvärt att främja Equity Crowdfunding föreligger förmodligen inte något
lagstiftningsbehov
vad
avser
spridningsförbudet
om
privata
aktiebolags
Motsvarar frågorna 3 och 4.
Se bland annat C-26/62 ’Van Gend en Loos’, C-6/64 ’Costa v ENEL’, C-11/70 ’Internationale Handelsgesellschaft’
och Craig P & De Búrca G, EU Law – Text, Cases, and Materials, s. 256 ff.
61 Se bland annat artikel 4.3 i Unionsfördraget, C-14/83 ’Von Colson’, C-106/89 ’Marleasing’, C-334/92 ’Wagner Miret’
och C-397/01-403/01 ’Pfeiffer m.fl.’.
62 Principen om ”contra legem” betyder en tolkning som i princip strider mot en lags ordalydelse. Principen kommer till
uttryck i bland annat C-105/03 ’Pupino’ p. 47, C-212/04 ’Adeneler’ p. 110 och C-268/06 ’Impact’ p. 100.
63 Sandgren C, Rättsvetenskap för uppsatsförfattare – Ämne, material, metod och argumentation, s. 37 f. (se särskilt not 2 på s. 38
angående det något kontroversiella i att beskriva det som att man använder sig av juridisk metod).
64 Främst mailkorrespondens med chefsjuristen Lena Lindgren Schelin. Jag har även tagit del av en rättsutredning (se
bil.aga 1) avseende Equity Crowdfunding som upprättats 2014-04-11 till finansmarknadskammaren av Gunilla Sandblom
som är vice chefsåklagare på Ekobrottsmyndigheten.
65 Motsvarar fråga 5.
59
60
21
kapitalanskaffning
genom
Equity
Crowdfunding
inte
står
i
strid
med
spridningsförbudet. Jag har i princip använt mig av samma material som jag nämnt
ovan i punkterna 1-3. Här kommer jag dock även att göra en kort internationell utblick
för att hämta inspiration. Det innebär att jag väldigt översiktligt kommer att studera
delar av de förslag och den lagstiftning som trätt i kraft i USA och Storbritannien med
anledning av Equity Crowdfundings framväxt.
1.5.2
Argumentation
Det har redan konstateras att bolagsrätten har ekonomiska dimensioner. För det första är
de övergripande ändamålen som lagstiftaren och rättstillämpare försökt förverkliga med
bolagsrätten i huvudsak ekonomiskt inriktade. För det andra är aktiebolag normalt
verksamma genom ekonomisk verksamhet som syftar till att ge ett visst överskott.66 De
ekonomiska dimensionerna medför att det ligger nära till hands att diskutera
aktiebolagsrättsliga frågor ur ett ekonomiskt perspektiv, vilket görs i bland annat
rättsekonomin. Det brukar härvid talas om rättsekonomisk argumentation vilken har tre olika
sidor. Dessa tre sidor av den rättsekonomiska argumentationen är: 67
1. deskriptiv i den meningen att den förklarar gällande rätt,
2. normerande i den meningen att den förklarar hur rätten borde utformas,
eller
3. deklaratorisk i meningen rättsfastslående.
I denna uppsats kommer jag, beträffande den rättsekonomiska argumentationen, att
använda mig av den deskriptiva och den normerande sidan. Den deskriptiva sidan av
rättsekonomin har nämligen mycket att tillföra rättsvetenskap och rättstillämpning. Det
gäller till exempel sådant som betydelsen i regleringshänseende av inneboende konflikter
mellan olika intressenter i det bolagsrättsliga regelsystemet.68
Genom att studera rättsekonomiska förklaringar och prognoser kan slutsatser dras
för hur rättsliga problem borde lösas i framtiden, det vill säga normativt. Detta hänger
samman med önskemål om att rättsordningen i allmänhet och särskilda bolagsrättsliga
regleringar i synnerhet ska bidra till ekonomiskt effektiv näringsverksamhet och, i
Jämför bland annat det presumerade vinstsyftet i 3 kap. 3 § 1 men. ABL.
Eklund K & Stattin D, Aktiebolagsrätt och aktiemarknadsrätt, s. 45 f.
68 A.a., s. 46.
66
67
22
förlängningen, ett ökat välstånd. 69 Kritik har riktats mot att normativ användning av
rättsekonomin inte tar hänsyn till moral, rättvisa och andra grundläggande värden. Mot
denna kritik kan anföras att det inte finns något som säger att alla rättssystem alltid ska
konstrueras utifrån rättviseaspekter. I ekonomisk juridik handlar det snarare om att skapa
regler som är ekonomiskt effektiva inom ramen för vad som är moraliskt godtagbart. Vidare
finns det inget som hindrar att även andra aspekter på de slutliga reglerna vägs in, eller till
och med får avgörande betydelse.70
Vad gäller komparativ argumentation kan följande sägas. Idag är inflytandet från den
anglosaxiska rättstraditionen stor, särskilt från engelsk rätt. Överlag gäller emellertid att
aktiebolagsrätten alltid varit ett internationellt inriktat ämne, där utländsk och komparativ
rätt i stor utsträckning kan användas i argumentationen för olika lösningar.71
Det komparativa materialet kan för det första användas som ren upplysning om vad
som är gällande rätt i ett främmande lands rättssystem. För det andra kan komparativt
material förekomma som inspirationskälla för förslag som lämnas de lege ferenda. För det
tredje kan komparativt material komma till användning som en supplementerande rättskälla
om rättsläget är oklart. I detta fall får utländsk rätt argumentativ betydelse på ungefär
samma sätt som att uppfattningar i doktrinen kan citeras som stöd för en viss lösning på ett
rättsligt problem. 72 I uppsatsen kommer utländskt material främst att användas som
inspirationskälla till förslag de lege ferenda.
1.6 Uppsatsens användningsområde och bidrag till rättsvetenskapen
Vad är då uppsatsens ”USP” (unique selling point), 73 som det brukar uttryckas i
marknadsföringssammanhang? I förhållande till det material som finns idag, bidrar den i
huvudsak med fyra ingredienser till rättsvetenskapen. För det första bidrar den med en
systematisk och sammanhållen metod för att angripa spridningsförbudet.74 För det andra
framförs argument för hur spridningsförbudet i 1 kap. 7 § ABL och regeln om
prospektskyldighet i 2 kap. 1 § LHF bör tolkas. Den tredje, och kanske viktigaste,
ingrediens som uppsatsen bidrar med är argument för och emot Equity Crowdfundings
förenlighet med spridningsförbudet, och om det uppkommer en skyldighet att upprätta
A.a., s. 46.
A.a., s. 46 f.
71 A.a., s. 103.
72 A.a., s. 103.
73 http://www.laurelli.com/ordbok/ord/usp.asp. Begreppet ”USP” brukar i marknadsföringssammanhang användas för
att beskriva vad som särskiljer en produkt från andra konkurrerande produkter.
74 Kapitel 4.
69
70
23
prospekt vid begagnandet av Equity Crowdfunding. Slutligen bidrar uppsatsen med förslag
på hur utformningen av 1 kap. 7 § ABL och 2 kap. 1 § LHF bör ändras.
Jag vill återigen lyfta fram det faktum att uppsatsen är ett examensarbete inom ramen
för juristprogrammet. Av den anledningen har jag inte haft möjlighet att behandla ämnet så
ingående som jag möjligen hade önskat. Jag tror dock att den kan tjäna som en väldigt bra
grund att stå på för senare studier av Equity Crowdfunding i förhållande till svensk rätt.
Utöver det kan den, som jag nämnt, möjligen också utgöra ett fruktbart bidrag till
diskussioner av framförallt spridningsförbudet i allmänhet men också till viss del
prospektskyldigheten.
1.7 Disposition
Jag har valt att dela in uppsatsen i tre olika delar som i sin tur består av sex kapitel (kapitel
2-7). Den första delen kallar jag för den deskriptiva delen eftersom den i huvudsak är
beskrivande/deskriptiv. Den deskriptiva delen består av kapitel 2 och 3. I kapitel 2 kommer
jag att redogöra för betydelsen av finansieringen ur den enskilda och samhällets perspektiv.
I kapitel 3 förklaras vad Equity Crowdfunding är.
Den andra delen kallar jag för subsumtionsdelen. Med subsumtion avses att tillämpa
regler på faktiska förhållanden. Subsumtionsdelen består av två kapitel, nämligen kapitel 4
och 5. I kapitel 4 kommer jag att redogöra för spridningsförbudet i 1 kap. 7 § ABL. Jag
kommer sedan att tillämpa spridningsförbudet på Equity Crowdfunding och även ta
ställning till huruvida jag anser att finansieringsformen strider mot spridningsförbudet. I
kapitel 5 kommer jag att återge vad som gäller enligt regeln om prospektskyldighet i 2 kap.
1 § LHF. Därefter kommer jag att tillämpa Equity Crowdfunding på regeln samt ta
ställning till huruvida jag anser att det uppkommer en skyldighet att upprätta prospekt.
Den tredje, och sista, delen är normeringsdelen. Normering är ett uttryck för en
argumentation om hur rätten borde utformas. 75 I normeringsdelen kommer jag att ta
ställning till om det föreligger lagstiftningsbehov avseende spridningsförbudet och
prospektskyldigheten. Normeringsdelen består av kapitel 6 och 7. I kapitel 6 kommer jag
att lämna min syn på om det föreligger lagstiftningsbehov, och vilka överväganden som bör
iakttas vid ett sådant lagstiftningsarbete. Normeringsdelen, och uppsatsen i dess helhet,
avslutas med kapitel 7. I kapitel 7 lämnas ett antal sammanfattande och avslutande
kommentarer utifrån vad som behandlats i uppsatsen.
75
A.a., s. 45 f.
24
DEL I – DEN DESKRIPTIVA DELEN
2 Betydelsen av finansiering ur den enskildas och
samhällets perspektiv
Finansiering kan beskrivas som anskaffning och tillhandahållande av tillgångar för
bedrivande av ekonomisk verksamhet. Finansiering är en ekonomisk verksamhet som kan
försiggå i många olika former. Dessa former är i första hand styrda av ekonomiska
överväganden.76 Hur regleringen av kapitalanskaffning är utformad påverkar dock även
möjligheterna att anskaffa kapital.77
I det här kapitlet kommer jag inledningsvis att redogöra för finansieringens betydelse
ur det enskilda företagets perspektiv (avsnitt 2.1). Efter det övergår jag till finansieringens
betydelse ur samhällets perspektiv (avsnitt 2.2). Sedan kommer jag förklara vad det så
kallade finansieringsgapet innebär (avsnitt 2.3). Jag avslutar kapitlet med en kort
sammanfattning (avsnitt 2.4).
2.1 Den enskildas perspektiv
Tillgången till kapital är en avgörande framgångsfaktor för nystartade och mindre företag.78
Finansiering av verksamhet i aktiebolag sker huvudsakligen på två sätt. Det ena sättet är att
bolaget erhåller krediter av exempelvis en bank eller via obligationsmarknaden. Det andra
sättet är att finansieringen sker i form av kapitaltillskott från befintliga aktieägare eller
utomstående placerare i utbyte mot aktier.79 De finansieringsformer som står tillbuds för
företag i allmänhet och mindre företag i synnerhet kan delas in i fyra kategorier:80
•
Eget kapital eller kapital från släkt och nära vänner
•
Externt ägarkapital
•
Offentliga bidrag
•
Lånekapital
Adlercreutz A & Pfannenstill M, Finansieringsformers rättsliga reglering, s. 13.
Bergström C & Samuelsson P, Aktiebolagets grundproblem, s. 242.
78 Prop. 2012/13:134, s. 29.
79 Bergström C & Samuelsson P, Aktiebolagets grundproblem, s. 242.
80 Bjerkeskö P m.fl., Små företags behov av krediter och systemen för att tillgodose dem, 2/2011, s. 11.
76
77
25
Eget kapital eller kapital från släkt och nära vänner torde vara den finansieringskälla som
dominerar bland nystartade och mindre företag.81 Denna finansieringskälla är dock ofta
otillräcklig. 82 Om vi bortser från eget kapital är det främst externt ägarkapital och
lånekapital som är av intresse. Enligt Tillväxtverket efterfrågas det externa ägarkapitalet
framförallt då kapitalbehovet är större och mer långsiktigt. Som exempel kan nämnas när
ett företag söker finansiering av ett mer långsiktigt och i någon mening mer osäkert
utvecklingsarbete. Välsituerade individer, mer kända som affärsänglar, kan utgöra en källa till
externt ägarkapital. Det finns dock ett begränsat antal affärsänglar, och dessa tenderar att
fokusera på ganska stora investeringar. 83 Lånekapital kommer i regel från banker och
efterfrågas mer allmänt än vad ägarkapital gör, där kapitalbehovet är något lägre,
tidshorisonten kortare och osäkerheten mindre.84
2.2 Samhällets perspektiv
Sverige har traditionellt sett dominerats av stora företag i jämförelse med många andra
länder. Storföretagen svarade länge för en övervägande del av Sveriges BNP, sysselsättning
och tillväxt. Sannolikt har detta lett till ett modest intresse för de små företagen inom
politiken och vetenskapen men även bland aktörer på den finansiella marknaden.85
I kölvattnet av 1970-talets så kallade strukturkriser började emellertid de små
företagens roll i samhällsekonomin att omvärderas. Forskning visade först att det är de
mindre företagen som stått för ökningen av sysselsättningen. Under senare år har även de
mindre företagens allt mer centrala roll för ekonomiernas förnyelse och i synnerhet för
innovationsprocesserna kommit att prägla den ekonomiska forskningen. Vidare anses idag
att nya företag allmänt är av avgörande betydelse för att förnya näringslivsstrukturen, bidra
till såväl teknik- som marknadsutveckling samt driva på utvecklingen av produktiviteten på
långt sikt. Det kan även noteras att de flesta nya företag är små.86
De nya och små företagens alltmer framträdande roll i samhällsekonomin har
föranlett en vilja från politiskt håll att skapa fler och växande småföretag.87 Redan i början
av 1990-talet deklarerades från politiskt håll att:
A.a., s. 11.
Jämför Steven Bradford C, Crowdfunding and the federal securities law, 2012, s. 5.
83 A.a., s. 5.
84 Tillväxtverket, Tillväxt genom crowdfunding, 5/2013, s. 21 f.
85 Bjerkeskö P m.fl., Små företags behov av krediter och systemen för att tillgodose dem, 2/2011, s. 7.; För en historisk exposé av
aktiebolagsformens tillkomst hänvisas till Sandström T, Svensk aktiebolagsrätt, kap. 3.
86 Bjerkeskö P m.fl., Små företags behov av krediter och systemen för att tillgodose dem, 2/2011, s. 7.
87 Eklund K & Stattin D, Aktiebolagsrätt och aktiemarknadsrätt, s. 37.
81
82
26
”[D]et är av avgörande betydelse för Sveriges ekonomiska utveckling […] att
små- och nyföretagandet får en renässans. Det måste skapas en ökad förståelse
för och en positiv grundsyn på företagandet. Det är i småföretagen som de nya
möjligheterna och de nya jobben finns. Det är nyföretagandet som måste bli
ekonomins spjutspets i framtiden.”88
Det går även att hitta liknande uttalanden i flera senare tillkomna förarbetena vilka
manifesterar en strävan att främja framväxten av nya och små företag.89
Ambitionen att främja ny- och småföretagandet har inte helt förblivit pompösa
uttalanden utan verklig substans. Reformer som har syftat till att främja denna kategori av
företag har nämligen gjorts, till exempel investeraravdraget som i huvudsak regleras i 43
kap. inkomstskattelagen (1999:1229) (IL).90 Avdraget syftar till att stimulera privatpersoners
möjlighet att investera i mindre och nystartade bolag samt att öka tillgången till kapital för
dessa typer av bolag.
91
Ytterligare kan, som exempel, nämnas den avskaffade
revisionsplikten för mindre bolag, 92 och det sänkta aktiekapitalkravet från 100 000 till
50 000 kronor. 93 Även på EU-nivå har de nya och mindre företagens betydelse
uppmärksammats.94
Sammanfattningsvis menar de flesta initierade bedömare att små företag är mycket
viktiga av åtminstone följande skäl:95
•
De svarar för en betydande del av sysselsättningen – i de flesta
industriländer uppemot 2/3.
•
De svarar för en ökande del av både sysselsättningen och BNP.
Prop. 1991/92:51, s. 9 (se även s. 1).
I bland annat prop. 2009/10:61, s. 9 skriver lagstiftaren att: ”[Å]tgärder som på olika sätt kan underlätta för små företag
att driva sin verksamhet eller för nya företag att etablera sig är ett viktigt inslag i en strategi för ekonomisk tillväxt och
ökad sysselsättning. De nya företagen stärker konkurrensen och bidrar därmed även till utveckligen av befintliga företag,
vilket förbättrar förutsättningar för tillväxt.” I SOU 2008:49, s. 35, som låg till grund för sänkningen av aktiekapitalet från
100 000 till 50 000 kronor påstås att: [E]n del av regeringens strategi för ekonomisk tillväxt och ökad sysselsättning är att
underlätta för små företag att driva sin verksamhet och för nya företag att etablera sig [Min kursivering]”. Slutligen kan nämnas
prop. 2009/10:204, s. 56 där det uttryckas att: ”[E]tt viktigt inslag i regeringens politik är att stärka konkurrenskraften och
skapa förutsättningar för fler och växande företag, tillväxt i ekonomin och ökad sysselsättning. Se även prop. 1993/94:40,
s. 9.
90 Investeraravdraget innebär att fysiska personer och dödsbon kan göra avdrag om max 650 000 kronor per
beskattningsår vid förvärv av andelar i företag av mindre storlek, 43 kap. 1 & 21 §§ IL. Med företag av mindre storlek
avses bland annat svenska aktiebolag vars samtliga aktier är onoterade samt bolaget har ett medelantal anställda som är
lägre än 50 samt företagets nettoomsättning uppgår till högst 80 miljoner kronor, 43 kap. 2 & 4 §§ IL. Se vidare prop.
2012/13:134.
91 Prop. 2012/13:134, s. 28 f.
92 Se 9 kap. 1 § 2 st. ABL och Prop. 2009/10:204, s. 56 samt SOU 2008:32.
93 Se 1 kap. 5 § ABL och Prop. 2009/10:61, s. 8 ff. samt SOU 2008:49, s. 35 ff. Det sänkta aktiekapitalet föranleddes även
av en anpassning till EU-regler.
94 Se till exempel European Commission, COM(2011) 870 Final, An action plan to improve access to finance for SMEs.
95 Bjerkeskö P m.fl., Små företags behov av krediter och systemen för att tillgodose dem, 2/2011, s. 7.
88
89
27
•
De svarar för en betydande och växande del av förnyelsen och
innovationerna.
För att ge en något klarare bild av vilket samhällsintresse som finns för finansieringen av
nya och små företag, bör något nämnas om teorin om allokering av samhällets resurser.
Som nämndes i avsnitt 1.2.2.1 är det viktigt med många transaktioner mellan olika
individer för att det totala välståndet i samhället ska öka. Genom sådana transaktioner kan
samhällets resurser allokeras på det mest effektiva sättet. Samhällets resurser ska alltså
hamna hos de företag som har bäst förutsättningar för den högsta tillväxten.96 Det kan
även, som Eklund & Stattin väljer att formulera det, teoretiskt uttryckas som maximering
av nytta eller – på ett mer allmänt plan – att överskott uppstår i handeln. Att öka
omsättningen av varor och tjänster har traditionellt ansetts vara ett huvudsyfte med nästan
all reglering på det förmögenhetsrättsliga området. Det finns ingen anledning att utgå från
att lagstiftaren, vid utformandet av de aktiebolagsrättsliga reglerna, har haft någon annan
avsikt än att främja ett ökat välstånd i samhället genom att tillhandahålla ett instrument för
ökad omsättning av varor och tjänster.97
Kapitalförsörjningen hänger här samman med hur samhället hushållar med andra
knappa resurser i samhället, till exempel arbetskraften. När vi stimulerar utbudet av en
resurs – till exempel kapital – så innebär det också att vi påverkar efterfrågan på andra
resurser. När vi ökar det möjliga utbudet av krediter för en viss typ av företag så betyder
det också att vi förstärker just denna typ av företags möjligheter att efterfråga exempelvis
arbetskraft – arbetskraft som annars skulle ha sökt sig till andra typer av företag. Om detta
innebär att det samlade bidraget av dessa resurser till BNP blir högre är detta en
samhällsekonomiskt motiverad åtgärd. Blir det istället lägre har insatsen föranlett att
resurserna fördelats på ett oekonomiskt sätt. Resonemanget är måhända väl teoretiskt, men
illustrerar alltjämt vikten av en noggrann analys av kapitalförsörjningsmarknaden innan
man bestämmer sig för att på politisk väg påverka marknaden.98
2.3 Finansieringsgapet
Först och främst kan frågan ställas vad som avses med ett finansieringsgap? Definitionen
av ett finansieringsgap varierar beroende på vem som diskuterar det. Stundom avses, för att
det ska vara tal om ett finansieringsgap, att den uteblivna finansieringen utgör ett
A.a., s. 4 & 14.
Eklund K & Stattin D, Aktiebolagsrätt och aktiemarknadsrätt, s. 38.
98 Bjerkeskö P m.fl., Små företags behov av krediter och systemen för att tillgodose dem, 2/2011, s. 14 f.
96
97
28
samhällsekonomiskt problem. Andra gånger nöjer man sig med att allmänt konstatera att
ett finansieringsgap är för handen när ”finansieringsfärdiga” företag och lönsamma
affärsidéer inte kan få finansiering på kapitalmarknaden.99 Tillväxtverket synes definiera
finansieringsgapet som att kreditmarknaden fungerar på ett suboptimalt sätt ur ett
samhällsperspektiv, eftersom företag och projekt har svårare att få tillgång till kapital än
vad deras framtida intjäningsförmåga motiverar.100
Att mindre företag möter stora svårigheter att få tillgång till såväl banklån som
externt ägarkapital är ett välkänt faktum. Svårigheterna synes ha förvärrats på grund av den
senaste finanskrisen.101 Det finns flera anledningar till att mindre företag har begränsade
möjligheter att erhålla extern finansiering.102
En viktig orsak som kan lyftas fram är informationsproblem. Informationskostnaden för en extern investerare innehåller ett mått av fasta kostnader, vilka i regel är
höga i förhållande till investeringen vid små investeringsbelopp. Detta leder till att
professionella investerare, till exempel pensionsfonder, ofta finner det olönsamt att
investera i företag av mindre storlek. Sådana företag måste därför vända sig till andra
investerare, exempelvis närstående. Dessa har normalt sett mindre kapital att tillgå, och
antalet potentiella investerare som företaget kan söka finansiering från är begränsat.103
2.3.1
Adverse selection
De nämnda informationsproblemen brukar, i den ekonomiska litteraturen, benämnas
adverse selection.104 Begreppet adverse selection härrör från försäkringslitteraturen och åsyftar
där problem som har att göra med att försäkringstagaren normalt har tillgång till
A.a., s. 15.
Tillväxtverket, Tillväxt genom crowdfunding, 5/2013, s. 21.
101 Jfr bland annat Prop. 2012/13:134, s. 29; Sevenius R, Gräsrotsfinansiering; bland drömmar och verkligheter, 4/2014, s. 1;
Tillväxtverket, Tillväxt genom crowdfunding, 5/2013, s.13 & 21 f.; Sarkia P & Fagö H, Crowdfunding som finansieringsform hämmas
av nuvarande lagstiftning, s. 1.; Bergström C & Samuelsson P, Aktiebolagets grundproblem, s. 242; Steven Bradford C,
Crowdfunding and the federal securities laws, 2012, s. 101 f. Enligt Stattin och Söderström var det egentligen inte en
“finanskris”, utan flera kriser som utlöstes eller påverkades av delvis samma orsakar eller av varandra, se Stattin D &
Söderström R, SvJT 2011, s. 451. Se även Laurell A, Failures in Remuneration Policies: The rise of shareholder responsibility?, s. 116
ff.
102 Prop. 2012/13:134, s. 29.
103 A.prop., s. 29 (asymmetrier i skattesystemet mellan lånat kapital och ägarkapital har, i A.prop., s. 30, även nämnts som
en orsak, men har i vart fall delvis avhjälpts genom det ovan nämnda investeraravdraget).
104 Inom aktiebolagsrätten brukar även talas om att fyra olika intressekonflikter föreligger, varav en av intressekonflikterna
är mellan befintliga aktieägare visavi nya finansiärer. Intressekonflikten består i att en utomstående placerare normalt har
sämre kännedom om företaget och dess verksamhet än de som verkar inom företaget, det vill säga kontrollaktieägare och
bolagsledningen. Det finns därmed en risk för att denna informationsasymmetri leder till att de sistnämnda genom
emissionsvillkorens utformning tillägnar sig fördelar på de förstnämndas bekostnad, Bergström C & Samuelsson P,
Aktiebolagets grundproblem, s. 247 f. Informationsproblematiken är en del av konflikten mellan befintliga aktieägare och nya
finansiärer. Övriga tre intressekonflikter är 1) företagsledning visavi aktieägare, 2) majoritet visavi minoritet, 3) aktieägare
visavi borgenärer, se Bergström C & Samuelsson P, Aktiebolagets grundproblem, s. 17.
99
100
29
information som påverkar utfallet av kontraktet och som försäkringsgivare inte känner till
(men gärna skulle ha kunskap om).105
Ett klassiskt exempel är marknaden för begagnade bilar. Ägaren av en begagnad bil
har betydligt mer information om bilens skick än en presumtiv köpare. En köpare måste
iaktta försiktighet för att inte bli lurad. Köparen kan lägga ned tid och resurser för att
undersöka bilens kvalitet och säljaren har på motsvarande sätt incitament att på ett
trovärdigt sätt informera om att bilen som ska säljas är av god kvalitet. Dessa åtgärder är
tids- och resurskrävande och resultatet är att informationsasymmetrier leder till ett mindre
effektivt utfall jämfört med om alla hade adekvat information. Om det är kostsamt att
minska informationsasymmetrin kan handel med begagnade bilar kraftigt decimeras eller
ytterst upphöra helt.
106
Utbudssituationer som kännetecknas av adverse selection
förekommer närhelst säljare har mer information än köpare. Tillämpat i en företagsmiljö
finns ett tydligt problem av denna karaktär när en utomstående placerare överväger att
tillskjuta kapital till ett aktiebolag i utbyte mot aktier.107
2.3.2
Bristen på säkerheter
Ytterligare en förklaring till varför nya och mindre företag ofta stöter på patrull när de
söker finansiering är att kreditgivare och finansiärer är intresserade av säkerheter i olika
former, vilka ofta saknas hos denna kategori av företag. För att erhålla kapital krävs således
andra säkerheter, till exempel privata borgensåtaganden. Saknas sådana säkerheter eller
anses de otillräckliga i förhållande till den sökta krediten, så kommer sannolikt förfrågan
om kapital inte att godkännas. Även i branscher där säkerheter normalt finns så kan det
finnas tillfällen där säkerheterna av olika skäl är lägre. Ett exempel på detta är företag i
glesbygden, som även i branscher där det till exempel finns ett fast kapital i form av
byggnader eller mark ändå har svårt att låna då dessa säkerheter ofta värderas väldigt lågt i
sådana regioner.108
2.3.3
Bristande historik
Slutligen kan nämnas att framförallt vad avser lånekapital bygger kreditgivning i hög grad
på en prövning utifrån historisk kunskap. För många nystartade företag saknas sådan
antecedentia, varför bankerna generellt sett är mycket återhållsamma med att låna ut pengar
A.a., s. 247.
A.a., s. 29.
107 A.a., s. 30 ff.; För närmare studie av adverse selection-problemet, se bland annat Akerlof G, 1970, s. 488.
108 Tillväxtverket, Tillväxt genom crowdfunding, 5/2013, s. 22.
105
106
30
till dylika företag. Utan någon sådan historik kan det vara synnerligen vanskligt för företag
att lämna så mycket information om den egna verksamheten och dess resultat att
finansiärerna känner tillräcklig trygghet för att våga sig på en investering.109
Svårigheterna för mindre företag att hitta finansiering kan, som sagt, leda till att
samhällsekonomiskt lönsamma investeringar inte finansieras eftersom de inte blir
lönsamma för investeraren. Tillväxtföretag drabbas särskilt hårt av höga kapitalkostnader
eftersom kapitalbehovet ofta är större i dessa företag. Samtidigt är tillväxtföretagen mycket
viktiga för att skapa innovationer och arbetstillfällen i Sverige.110
2.4 Sammanfattning
Sammanfattningsvis är främjandet av nystartade och små företag av mycket stor betydelse
för sysselsättningen i samhället, tillväxten av BNP samt framväxten av nya innovationer
och ny teknik. Väldigt mycket tyder dock på att det föreligger ett finansieringsgap för
nystartade och mindre företag. Det innebär i förlängningen att lönsamma företag och
affärsidéer uteblir, vilket är dåligt för samhällsekonomin. Det är således önskvärt för såväl
det enskilda ny- och småföretaget samt samhället i stort att reformer för att understödja
dessa företagskategorier görs samt att nya finansieringsmöjligheter som kan fylla
finansieringsgapet växer fram.
109
110
Tillväxtverket, Tillväxt genom crowdfunding, 5/2013, s. 22.
Prop. 2012/13:134, s. 30.
31
3 Equity Crowdfunding
Som jag nämnde i avsnitt 1.3 är Equity Crowdfunding en av flera finansieringsformen som är
att hänföra till det vidare begreppet Crowdfunding. Vidare är begreppsbildningen brokig
avseende Equity Crowdfunding och Crowdfunding.111
För att läsaren ska få ett fast grepp om Equity Crowdfunding och terminologin
kommer jag i det här kapitlet börja med att redogöra för bakgrunden till Equity
Crowdfunding, och hur finansieringsformen förhåller sig till det vidare begreppet
Crowdfunding (avsnitt 3.1). Därefter behandlas vad Equity Crowdfunding är mer ingående
(avsnitt 3.2). För att ge en tydligare bild av vad Equity Crowdfunding är, kommer jag efter
det att redogöra för hur finansiering genom Equity Crowdfunding kan gå till i praktiken
(avsnitt 3.3). För att illustrera den praktiska sidan av Equity Crowdfunding har jag valt att
utgå från den svenskbaserade Equity Crowdfunding-hemsidan FundedByMe och den
brittiskbaserade sidan Crowcube. Kapitlet avslutas med en sammanfattning (avsnitt 3.4).
3.1 Crowdfunding
3.1.1
Crowdsourcing + mikrofinansiering = Crowdfunding
Crowdfunding-marknaden i Europa beräknas, enligt en undersökning utförd av Cambridge
University tillsammans med EY, uppgå till över €7,000 miljoner år 2015.112 Crowdfunding
innebär att ett företag, en organisation eller en person anskaffar kapital till företaget eller ett
projekt genom att via internet erbjuda allmänheten att på ett eller annat sätt tillskjuta kapital
till företaget eller projektet. Oftast sker anskaffningen av kapital genom 1) små tillskott från
ett 2) stort antal personer. Det finns inga principiella hinder för att en enda person tillskjuter
ett belopp motsvarande hela summan av det efterfrågade kapitalet. Själva grundidén med
Crowdfunding är dock att tillskotten sker genom små tillskott från ett stort antal
personer.113 Grundkonceptet bakom Crowdfunding är egentligen inte något nytt. Den stora
nyheten står dock att finna i att anskaffandet av kapital sker via internet.114 Det är också
internetaspekten som ger Crowdfunding dess kraft. Samtidigt är internetaspekten
förmodligen även den allra största utmaningen med finansieringsformen.115
Jämför Tillväxtverket, Tillväxt genom Crowdfunding, 5/2013, s. 14 överst.
Wardrop R m.fl., Moving Mainstream, s. 41.
113 Jämför bland annat Steven Bradford C, Crowdfunding and the federal securitites law, 2012, s. 10 (se även hänvisade källor i
not 10).; Finansinspektionen, Konsumentskyddet på finansieringsmarknaden, 5/2014, s. 15.; Myndigheten för kulturanalys,
Jakten på medborgarfinansiering: en omvärldsanalys av crowdfunding, s. 4.; Regeringskansliet, Meddelande om gräsrotsfinansiering,
4/2014, s. 3.; Sevenius R, Gräsrotsfinansiering – en värdepappersrättslig utmaning i vardande, 2/2014, s. 1.
114 Steven Bradford C, Crowdfunding and the federal securities law, 2012, s. 11.
115 Sevenius R, Gräsrotsfinansiering – en värdepappersrättslig utmaning i vardande, 2/2014, s. 1; Neiss S m.fl., Crowdfund Investing for
Dummies, s. 11 ff.
111
112
32
Crowdfunding kan beskrivas som en blandning av två andra föregångare:
Crowdsourcing
och mikrofinansiering.
116
Cirklarna nedan illustrerar blandningen av
Crowdsourcing och mikrofinansiering. Det något mörkare området i mitten som
överlappas av de två cirklarna utgörs således av Crowdfunding.
Crowdsourcing Mikro/inansiering Den ena föregångaren, Crowdsourcing, kan beskrivas som: ”collecting contributions from
many individuals to achieve a goal”.117 Crowdsourcing innebär sålunda att flera personer
genom gemensamma insatser försöker uppnå ett gemensamt mål. 118 Ett mycket bra
exempel på Crowdsourcing är Wikipedia.119 Genom Wikipedia har det nämligen skapats en
encyklopedi bestående av artiklar som skrivits och redigerats av ett stort antal människor,
det vill säga allmänheten.120 Den gemensamma insatsen består av att flera personer skriver
och redigerar artiklar för att åstadkomma det gemensamma målet att sammanställa en
världsomspännande encyklopedi.
Den andra föregångaren, Mikrofinansiering, innebär att små belopp lånas ut till
vanligtvis ”fattiga” låntagare.121 Mikrofinansiering förekom redan på Irland under 1700talet. Mikrofinansiering som finansieringsform kom dock att bli vida känt genom
Muhammed Yunus och Graamen Bank. Det hela började med att Yunus lånade ut 27
dollar av sina egna pengar till 42 bybor i Bangladesh. Senare etablerade han Graamen Bank
som specialiserade sig på just mikrofinansieringslån. 2006 belönades Yunus tillsammans
med Graamen Bank med Nobels fredspris.122
Av beskrivningarna ovan kan vi se att mikrofinansiering å ena sidan främst definieras
genom mottagarna av finansieringen, det vill säga ”fattiga” mottagare. Crowdsourcing, å
Neiss S m.fl., Crowdfund Investing for Dummies, s. 11 ff.
Steven Bradford C, Crowdfunding and the federal securities law, 2012, s. 27 (se även hänvisad källa i not 118). På svenska har
”Crowdsourcing” översatts som ”tänktalko” av språkrådet, se Sevenius R, Gräsrotsfinansiering – en värdepappersrättslig
utmaning i vardande, 2/2014, s. 1.
118 Jämför Sevenius R, Gräsrotsfinansiering – en värdepappersrättslig utmaning i vardande, 2/2014, s. 1.
119 www.wikipedia.se.
120 Steven Bradford C, Crowdfunding and the federal securities law, 2012, s. 27.
121 A.a., s. 28.
122 A.a., s. 28 f.; Neiss S m.fl., Crowdfund Investing for Dummies, s. 12 f. & 32.
116
117
33
andra sidan, definieras däremot främst av de personer som tillskjuter insatsen samt insatsens
karaktär. Med andra ord är Crowdsourcings karakteristika att många människor bidrar med
små insatser för att nå ett gemensamt mål. Crowdfunding är en kombination av dessa två
idéer; små insatser av många människor för att nå det gemensamma målet att finansiera
småföretag.123 I sin studie, Tillväxt genom Crowdfunding, definierar Tillväxtverket Crowdfunding
som:124
”[E]n finansieringsform där många finansiärer var för sig och med eget ansvar
och i en direkt transaktion bidrar till finansieringen av ett enskilt onoterat
företag eller ett projekt – ofta genom en intermediär – genom a) bidrag, b) lån,
c) förköp av en vara eller tjänst och d) köp av aktier (andelar) i bolaget.”
Jag utgår, på samma sätt som Tillväxtverket, från den återgivna definitionen.
3.1.2
Crowdfundingmodellens aktörer
För att analysen i det följande ska bli tydlig kan det, innan vi går vidare, vara på sin plats att
kort definiera vilka aktörerna i en Crowdfunding-modell är. Liksom Tillväxtverket, menar
jag att det i princip måste finnas tre aktörer som är delaktiga för att det ska vara tal om
Crowdfunding. Det krävs med andra ord att det finns finansiärer, någon som finansieras
och slutligen någon som förmedlar kontakten mellan finansiärerna och den som
finansieras, en så kallad intermediär. Det ger oss följande tre aktörer:125
1. Finansiärer: De som bidrar med en insats till en produkt, en tjänst, ett
projekt eller ett företags finansiering genom gåva, lån eller köp av antingen
varan eller tjänsten (förköp) eller aktier.
2. Finansierade/finansieringssökande: De som tar emot insatsen i form
av gåva, lån eller köp av vara, tjänst eller andel för att finansiera sitt projekt
eller företag.
3. Intermediär: Den eller de som förmedlar kontakter för ovanstående
finansiering.
Steven Bradford C, Crowdfunding and the federal securities law, 2012, s. 29. Se också Wroldsen J S, The Crowdfund Act’s
Strange Bedfellows, 2013, s. 359 ff. Wroldsen verkar inte se Crowdfunding som en kombination av mikrofinansiering och
Crowdsourcing på ett lika tydligt sätt, utan ser Crowdfunding mer som en direkt utlöpare av blott Crowdsourcing (se
särskilt s. 359 f. jämfört med not 10).
124 Tillväxtverket, Tillväxt genom Crowdfunding, 5/2013, s. 6 (sammanfattningen).
125 A.a., s. 15.
123
34
3. Intermediär, t.ex FundedByMe 2. Finansierade 1. Finansiärer Tillväxtverket menar att intermediärerna också är beroende av någon form av plattform för
att kunna förmedla kontakterna. Denna bör betraktas som ett verktyg medan den som står
bakom plattformen är själva intermediären.126 Verktyget, plattformen, utgörs av hemsidan
som de finansieringssökande företagen kan lägga upp sina kampanjer på. Jag kommer inte
upprätthålla någon knivskarp distinktion mellan själva intermediären och plattformen om
inte annat framgår av sammanhanget.127
3.1.3
Olika kategorier av Crowdfunding
Crowdfunding kan grovt delas in i två huvudkategorier. Indelningen sker utifrån om det
föreligger något krav på motprestation. Den ena huvudkategorin kan vi således kalla för
Icke motprestationsbaserad Crowdfunding, och den andra huvudkategorin för motprestationsbaserad
Crowdfunding. De två huvudkategorierna kan i sin tur delas in i fyra underkategorier.128
Underkategorierna är: donationsbaserad Crowdfunding, förköpsbaserad Crowdfunding,
Crowdlending, och slutligen Equity Crowdfunding.
A.a., s. 15.
ESMA gör samma redovisning av aktörerna som jag gör, se ESMA, Opinion – Investment-based Crowdfunding, 12/2014, s.
6 f.
128 Det finns dock andra sätt att dela upp underkategorierna i, jämför till exempel ESMA, Opinion – Investment-based
Crowdfunding, 12/2014, s. 6.
126
127
35
Crowdfunding Icke motprestationsbaserad crowdfunding Donationsbaserad crowdfunding Motprestationsbaserad crowdfunding Förköpsbaserad crowdfunding Crowdlending Equity Crowdfunding Donationsbaserad crowdfunding innebär, som begreppet antyder, att det rör sig om donationer.
Givet att gåvoavsikt och andra nödvändiga förutsättningar föreligger rör det sig om en gåva
i juridisk mening. Finansiärerna skänker med andra ord pengar till det finansieringssökande
företaget eller projektet, utan krav på motprestation.129
Förköpsbaserad Crowdfunding innebär att ett företag, en person eller en organisation tar
betalt för en vara eller tjänst i förväg.130 På så sätt kan finansieringen användas för att
utveckla och framställa en ännu icke färdig produkt eller tjänst. Vid förköpsbaserad
Crowdfunding föreligger sålunda krav på motprestation, i form av en rätt till en vara eller
tjänst i framtiden.
Crowdlending är det begrepp som används då det rör sig om finansiering genom lån.
Denna typ av finansiering brukar även kallas för ”peer-to-peer lending” och lånbaserad
Crowdfunding. På det utlånade beloppet utgår oftast ränta till de personer som lånar ut
pengar. Det innebär att det föreligger ett tydligt krav på motprestation i form av rätt att
uppbära ränta.131
Slutligen har vi finansieringsformen Equity Crowdfunding som innebär att
finansieringen sker genom att ett företag eller dess ägare erbjuder potentiella finansiärer
vilka består av ”vanliga” människor att teckna sig för eller köpa aktier i företaget.
Motprestationen består sålunda av att finansiären erhåller aktier i bolaget. Jag ska i följande
avsnitt närmare redogöra för Equity Crowdfunding.
Tillväxtverket, Tillväxt genom Crowdfunding, 5/2013, s. 16.
Steven Bradford C, Crowdfunding and the federal securities law, 2012 s. 16 ff.
131 Tillväxtverket, Tillväxt genom Crowdfunding, 5/2013, s. 16 f.
129
130
36
3.2 Equity Crowdfunding
3.2.1
Equity Crowdfunding i allmänhet
Av det som nu anförts kan vi för det första slå fast att Equity Crowdfunding är en
motprestationsbaserad Crowdfunding-form. Som nämnts tidigare är terminologin avseende
Equity Crowdfunding dock brokig.
132
Utöver begreppet Equity Crowdfunding,
förekommer till exempel även begreppen ”Crowdequity”133 och ”Crowd Investing”.134 Med
svensk
terminologi
förekommer
istället
begreppen
”gräsrotsfinansiering”
och
”folkfinansiering”, för att beskriva samma fenomen. Eftersom Crowdfunding bara har
funnits i lite drygt ett decennium, 135 skulle en tänkbar förklaring till den skiftande
terminologin kunna vara att någon fast begreppsbildning ännu inte har hunnit utvecklas.
Ytterligare en tänkbar förklaring skulle kunna vara att olika regelverk och jurisdiktioner är
tillämpliga beroende på var Crowdfunding-aktiviteten äger rum.
Enligt Tillväxtverket förekommer det i princip två typer av upplägg avseende verkställandet av finansieringen. I det ena fallet är intermediären en mäklare som förmedlar
transaktionen. I det andra fallet svarar intermediären själv för investeringen i de finansierade bolagen. Detta kan ungefär beskrivas som en fond, men med den skillnaden att man
på en ”konstlad väg” försöker upprätta en direkt länk mellan finansiären och de
finansierade.136
Intermediärer
och
plattformar
som
fokuserar
på
donationsbaserad
och
förköpsbaserad Crowdfunding synes vara vanligast internationellt sett. Statistik från senare
år visar emellertid att Equity Crowdfunding är den Crowdfunding-form som växer
snabbast. Equity Crowdfunding är dessutom den finansieringsform som generellt genererar
de största summorna per projekt. En av de största och äldsta intermediärerna för Equity
Crowdfunding är australiensiska ”The Australien Small Scale Offerings Board”
(”ASSOB”).
137
ASSOB:s
plattform
lanserades
redan
2005
och
erbjuder
idag
marknadsföring av Equity Crowdfunding-kampanjer upp till 5 miljoner australiensiska
dollar.138 Sedan starten har nästan 150 miljoner australiensiska dollar samlats in till olika
kampanjer.139
A.a., s. 14.
A.a., s. 18.
134 Aschenbeck-Florange T m.fl., Regulation of Crowdfunding in Germany, the UK, Spain and Italy and the Impact of the European
Single Market, 2013, s. 7.
135 Se Steven Bradford C, Crowdfunding and the federal securities law, 2012, s. 11.
136 Tillväxtverket, Tillväxt genom Crowdfunding, 5/2013, s. 18.
137 www.assob.com.au.
138 Tillväxtverket, Tillväxt genom Crowdfunding, 5/2013, s. 27 f.
139 http://assob.com.au/about.asp?page=1.
132
133
37
För svenskt vidkommande var FundedByMe140 till och med 2013 den enda svenska
plattform som erbjuder företag möjligheten att anskaffa kapital genom Equity
Crowdfunding. Numera kan även svenska företag söka finansiering genom Equity
Crowdfunding via det brittiskbaserade företaget Crowdcube.141
I en artikel publicerad den 31 mars 2015 på hemsidan BreakIt påstod FundedByMe:s
VD, Daniel Daboczy, att FundedByMe inte bara är den största plattformen i Sverige utan i
hela norden, och att FundedByMe totalt dragit in över 100 miljoner kronor till olika
projekt.142 FundedByMe grundades i mars 2011,143 men började först 2012 tillhandahålla
Equity Crowdfunding. FundedByMe har över 50 000 registrerade användare.144 I januari
2013 slog företaget Virtuos Vodka, som producerar vodka med naturlig smaksättning, nya
rekord när det samlade in 1 miljon kronor på 8 veckor från totalt 103 finansiärer genom
Equity Crowdfunding.145 Jämfört med ASSOB är således FundedByMe än så länge en
förhållandevis liten plattform. Det finns dock inget som tyder på att FundedByMe, och
således även Equity Crowdfunding, inte kommer att fortsätta växa.146
Som sagt har även Crowdcube för ett par år sedan etablerat sig på den svenska
Equity Crowdfunding-marknaden. Crowdcube har dels en hemsida som riktar sig till
brittiska företag som söker finansiering, 147 dels en hemsida som riktar sig till svenska
företag som söker finansiering.148 För svenskt vidkommande är det den svenskbaserade
hemsidan som är av intresse. När jag talar om Crowdcube hädanefter avser jag således den
svenskbaserade hemsidan. På den svenskbaserade hemsidan framgår att Crowdcube har
lyckats samla in över totalt 800 miljoner kronor och att de har över 160 000 registrerade
användare.149 Detta omfattar dock all finansiering som Crowdcube lyckats förmedla, det vill
säga även finansiering till brittiska bolag via deras brittiska hemsida.
Aktörerna som är aktiva inom ett Equity Crowdfunding-system – finansiärer,
finansierade och intermediärer – har givetvis som mål att åstadkomma god avkastning.
Ofta finns dock även andra motiv och värderingar utöver avkastningsintresset. Även om
andra intressen än rent finansiella intressen möjligen accentueras än mer vid donations- och
förköpsbaserad Crowdfunding, beaktas dessa också på ett påfallande sätt vid Equity
www.fundedbyme.com.
https://www.crowdcube.se/pg/om-crowdcube-83; Sevenius R, Gräsrotsfinansiering – En värdepappersrättslig utmaning i
vardande, 2/2014, s. 2.
142 http://breakit.se/artikel/262/crowdfundingbolaget-fundedbyme-tar-in-riskkapital-varderas-till-76-miljoner.
143 https://www.fundedbyme.com/en/what-is-fundedbyme/.
144 www.fundedbyme.com.
145 Tillväxtverket, Tillväxt genom Crowdfunding, 5/2013, s. 28.
146 För mer statistik, se bland annat Wardrop R m.fl., Moving Mainstream och avsnitt 1.1 ovan.
147 www.crowdcube.com.
148 www.crowdcube.se.
149 www.crowdcube.se.
140
141
38
Crowdfunding.150 Det kan därför vara av intresse att studera de finansierades respektive
finansiärernas bakomliggande motiv.
3.2.2
De finansierades perspektiv
3.2.2.1
Finansiella aspekter
Som anförts tidigare, handlar det först och främst naturligtvis om att företaget önskar
finansiering. En viktig aspekt i sammanhanget synes vara att finansieringen är snabb och att
den inte kräver lika många säkerheter som vid exempelvis banklån. Finansieringen torde
primärt efterfrågas för att anskaffa resurser genom att ta in ytterligare delägare för att på så
sätt utveckla en vara eller tjänst, eller för att helt enkelt finansiera tillväxt och utveckling av
företaget.151
Enligt Tillväxtverket torde ytterligare en finansiell drivkraft vara att Equity
Crowdfunding är ett sätt för företag inom vissa branscher, som traditionellt sett stängts ute
från det konventionella finansieringssystemet (till exempel bankfinansiering), att få tillgång
till finansiella resurser. Särskilt kreativa näringar som utvecklar projekt som kanske inte
initialt har en tydlig kommersiell sida lyfts fram som potentiella storvinnare.152
Även den geografiska dimensionen är intressant då Equity Crowdfunding-modellen
inte är beroende av lokal kunskap. De flesta finansiärer, exempelvis affärsänglainvesteringar och banker, har ofta en tydlig lokal närvaro. I vissa geografiska områden kan
dessa aktörer vara mindre aktiva. Equity Crowdfunding är i princip oberoende av
geografiska förutsättningar vilket kan vara en drivkraft för företag i glesbygd eller i svaga
ekonomiska regioner att använda sig av Equity Crowdfunding.153
3.2.2.2 Icke finansiella aspekter
Förutom de rent finansiella aspekterna finns ett antal andra fördelar med Equity
Crowdfunding. I huvudsak handlar det om tre drivkrafter för företaget:154
1. Att få veta mer om vad marknaden vill ha,
2. Att få marknaden att veta mer om vad företaget kan leverera, och
Tillväxtverket, Tillväxt genom Crowdfunding, 5/2013, s. 31 ff.
A.a., s. 31.
152 A.a., s. 31.
153 A.a., s. 31 f.
154 A.a., s. 32.
150
151
39
3. Att få tillgång till kompetens som kan hjälpa till att utveckla den produkt
som företaget vill ta fram eller företaget i allmänhet.
Det kan således handla om att både få in kompetenta delägare som tror på företaget eller
att få feedback i utvecklingsprocessen av en produkt eller företaget i stort. Vidare innebär
en
Equity
Crowdfunding-kampanj
även
en
mycket
god
möjlighet
för
det
finansieringssökande företaget att få reda på om det verkligen finns en efterfrågan på den
produkt eller tjänst som företaget avser utveckla eller tillhandahålla.155
3.2.3
Finansiärernas perspektiv
Såväl forskning som Tillväxtverkets rapport om Crowdfunding visar på att Crowdfunding,
inbegripet Equity Crowdfunding, ofta omfattar olika typer av altruistiska motiv likväl som
finansiella motiv för en finansiär. Bland de altruistiska motiven, som givetvis är mer och
ibland mindre framträdande beroende på vilken Crowdfunding-form som används och
vilket projekt eller företag det rör sig om, märks exempelvis:156
•
Personlig identifikation med projektägaren, det berörda ämnesområdet
samt projektägarens mål med projektet,
•
Att få delta i något som upplevs vara en viktig och samhällsnyttig insats,
•
Tillfredsställelsen av att driva projekt i grupp,
•
Tillfredsställelse med att vara en del av ett lyckat projekt (samt att kunna
berätta för andra om det),
•
Möjligheten att få delta i utvecklingen av ett projekt, och
•
Att vara drivande i teknologi- eller designutveckling.
Genom att finansiera ett företag genom Equity Crowdfunding får sålunda finansiären en
slags social eller (förhoppningsvis) finansiell belöning, och i bästa fall en kombination av
båda delarna. Den sociala belöningen, å ena sidan, består exempelvis av känslan att
tillsammans med andra entusiaster stödja företaget, en känsla av exklusivitet och att
vederbörande faktiskt bidragit till att realisera någonting som han eller hon tror på. Den
finansiella belöningen, å andra sidan, består av att aktierna som finansiären köper
förhoppningsvis stiger i värde vilket innebär att finansiären senare kan göra en
155
156
A.a., s. 32.
A.a., s. 33.
40
realisationsvinst när tiden är mogen för att avyttra aktierna. Framtida utdelningar på
aktierna är ytterligare ett finansiellt incitament.157 Vem hade inte velat köpa aktier, om än
bara några få, i exempelvis Facebook, Spotify eller Apple innan företagen kom att bli
giganter. En sådan chans kan nämligen gömma sig bakom en Equity Crowdfundingkampanj i samma sekund som läsaren läst klart denna mening.
3.3 Equity Crowdfunding i praktiken
Jag ska nu redogöra för hur Equity Crowdfunding kan gå till i en mer praktisk mening. För
att göra det har jag valt att utgå från hur kapitalanskaffningen går till på FundedByMe och
på Crowdcube. För att undvika upprepningar av vad som redan beskrivits om
FundedByMe kommer jag endast att beröra Crowdube i de delar där det förekommer
avvikelser i förhållande till FundedByMe. Jag vill dock erinra om att det kan finnas andra
Equity Crowdfunding-sidor än FundedByMe och Crowdcube som tillhandahåller andra
tillvägagångsätt.
3.3.1
FundedByMe
3.3.1.1
Allmänt
FundedByMe använder sig av engelska som språk. Således är en förutsättning för att
besökaren ska kunna ta till sig informationen på hemsidan att besökaren har grundläggande
kunskaper i det engelska språket. Det går emellertid att ändra språket till spanska, finska
och tyska. Ofta är det även möjligt för besökaren att välja mellan att läsa
annonsbeskrivningarna på såväl engelska som svenska.
FundedByMe beskriver Equity Crowdfunding-förfarandet i punkt 6 sina
användarvillkor.158 Enligt dessa går det till på följande sätt.
Först och främst ska någon företrädare för det finansieringssökande företaget
registrera sig. Sedan ska han eller hon anmäla vilket företag som söker finansiering genom
Equity Crowdfunding. Givet att bolaget godkänns av FundedByMe, kan bolaget sätta igång
en kampanj genom en öppningsrunda. Öppningsrundan är en investeringsrunda då
finansiärer kan investera. Under kampanjen kan en finansiär anmäla intresse att delta i
finansiering genom att ange det belopp som finansiären vill investera. Alla
intresseanmälningar av en finansiär att investera utgör ett icke-bindande erbjudande att
investera i det finansieringssökande bolaget. Det står sedan det finansieringssökande
157
158
A.a., s. 33.
https://www.fundedbyme.com/en/terms-of-service/.
41
bolaget fritt att acceptera eller avfärda finansiärens erbjudande. Om erbjudandet från
finansiären accepteras av det finansieringssökande bolaget, åtar sig såväl det
finansieringssökande
bolaget
som
finansiären
att
medverka
till
att
fullfölja
tecknandet/köpet av aktierna.
Som jag nämnde tidigare, förekommer i huvudsak två typer av verkställande av
Equity Crowdfunding-finansieringar. Antingen är intermediären en mäklare som endast
förmedlar kontakten mellan finansiären och den finansierade, eller så svarar intermediären
själv för investeringen. Av den redogjorda beskrivningen kan vi se att FundedByMe tillhör
den förstnämnda kategorin. FundedByMe utgör med andra ord endast en mäklare som
förmedlar kontakten mellan det finansierade bolaget och finansiären. Detta kommer också
till uttryck i deras användarvillkor, då de ställer upp som krav att:
”The investor agrees that FundedByMe is only a meeting platform for
Members (i.e. Entreprenuers seeking funds for their Companies and Investors
interested in funding Companies) and that FundedByMe does not provide any
advice or take any part in the investment round. FundedByMe does not at any
time set the prerequisites for any Campaign. All such terms, e.g. the number of
investors, the number of shares, the valuation of the company and investment
amount are always set by the Entrepreneur”.
Det kan även noteras att FundedByMe, i sina användarvillkor, överskjuter ansvaret på det
finansieringssökande företaget att det enbart är det finansieringssökande företaget som
ansvarar för att erbjudandena sker i enlighet med tillämplig lag, till exempel ABL.159 Genom
villkoret
försöker
FundedByMe
alltså
ensidigt
friskriva
sig
från
ansvaret
i
spridningsförbudet som kommer till uttryck i 1 kap. 7 § ABL.160 Huruvida det är möjligt att
friskriva sig på ett sådant sätt får anses ytterst tveksamt.
3.3.1.2
Marknadsföringen av kampanjerna
En person som besöker FundedByMe kan se vissa företag och projekt som söker
finansiering via startsidan utan att registrera sig som användare. Besökaren möts nämligen
”When posting the Campaign to the Website, You agree and warrant that all offerings and investments are made in
accordance with applicable legislation (e.g. the Companies Act (2005:551)), and that all prerequisites for the Campaign
(e.g. number of shares offered, valuation of the company, investment amount asked for, financial information to be
provided) shall be set by the Entrepreneur and made according to applicable legislation.”
160 Jämför här också Sevenius R, Gräsrotsfinansiering i svensk rätt, 4/2014, s. 2: ”I användaravtalet stadgar GF-plattformen
[/Equity Crowdfunding-plattformen] att den inte tar ansvar för att aktiespridningen är lagenligt utan hela detta ansvar är
emittentens”.
159
42
av så kallade teasers om pågående kampanjer. Dessa liknar mindre annonser. I teasern kan
besökaren få reda på information om:
•
vad företaget gör,
•
hur många användare som registrerat sig för att köpa aktier,
•
hur många procent av det efterfrågade beloppet som finansierats, och
•
hur länge erbjudandet gäller.
Genom ett enkelt klick på teasern får besökaren tillgång till än mer information. Bland
annat kan besökaren, genom att klicka på teasern, titta på en presentationsvideo. Vidare får
besökaren bland annat reda på:
•
information om bolaget,
•
vilka personer som står bakom bolaget,
•
affärsidén, och
•
svar av företagsledning på frågor från andra besökare.
För att få tillgång till finansiell information och vissa andra dokument krävs dock att
besökaren registrerar sig, och sedan går in bolagets presentationssida. Den finansiella
informationen ger bland annat svar på frågor om hur bolaget värderat aktierna i bolaget,
framtidsprognoser m.m.
Det står alla besökare fritt att länka till kampanjerna på FundedByMe via sociala
medier, såsom Facebook, Twitter och MySpace. Således är det inte nödvändigt att besöka
hemsidan direkt för att kunna ta del av teasers. Denna del av marknadsföringen är central
för Equity Crowdfunding, eftersom själva poängen med Equity Crowdfunding är spridning
till så många människor som möjligt.161 Såväl de finansieringssökande företagen själva som
FundedByMe marknadsför teasers genom egna sociala medier och veckobrev.
Jämför bland annat Sevenius R, Gräsrotsfinansiering i svensk rätt, 4/2014, s. 2: ”Den bärande idén i GF [/Equity
Crowdfunding] bygger på bred tillgänglighet genom annonsering inte bara genom plattformens internetsajt utan även på
ett antal internetbaserade sociala media (bl.a. Facebook, LinkedIn och Twitter), utan detta försvinner
finansieringsformens potential. Det är inte bara GF-plattformen som annonserar kampanjer utan projektföretagens
representanter har också ett intresse att göra detta genom sina internetburna kanaler. Annonsering via internet är kärnan i
affärsmodellen”.
161
43
Exempel: Så här kan teasers se ut på FundedByMe utan att man har klickat på dem.
Exempel: Så här kan en länk till en Equity Crowdfunding-teaser på Facebook se ut.
3.3.1.3
Finansiärerna
För att ha möjlighet att finansiera och köpa aktier i ett aktiebolag som söker finansiering via
FundedByMe, måste finansiären ha fyllt 18 år. Det finns inga krav på att finansiären är
medborgare i ett visst land.
FundedByMe upplyser, i sina användarvillkor, den som ska registrera sig på sidan,
att bolag som söker finansiering genom Equity Crowdfunding ofta är nybildade och
44
mindre företag. Vidare framgår av villkoren att användaren försäkrar att han eller hon är
medveten om att Equity Crowdfunding är förenat med hög risk och att det investerade
beloppet helt eller delvis kan förloras.
Den potentiella finansiären väljer i regel själv hur mycket som han eller hon vill
investera i företaget. Normalt uppgår investeringarna till mindre belopp, vilket innebär att
aktier köps av många olika finansiärer. Det finns dock inga principiella hinder mot att blott
en enda finansiär köper samtliga aktier som bjuds ut, om finansiären bidrar med hela det
efterfrågade beloppet.
3.3.1.4
Registreringsvillkor för den finansierade/finansieringssökande bolag
Det är endast företag med hemvist inom Europa som kan söka finansiering genom Equity
Crowdfunding på FundedByMe. Vidare måste det finansieringssökande företaget vara ett
privat aktiebolag eller en utländsk motsvarighet till privat aktiebolag. FundedByMe tar ut en
avgift om 4-6 % av det totala anskaffade kapitalet. Det företag som söker finansiering
genom FundedByMe måste först och främst registrera ett konto. Det finansieringssökande
företaget får sedermera göra en ansökan som ska innehålla den information som angetts
ovan angående marknadsföring av kampanjer. Således ska ansökan innehålla följande
information och dokument:
•
En presentationsvideo,
•
information om bolaget,
•
vilka nyckelpersoner som står bakom bolaget samt information om dessa,
•
affärsidén,
•
hur mycket kapital som efterfrågas,
•
vad det eftersökta kapitalet avser att finansiera, och
•
finansiell information och andra dokument.
Om det finansieringssökande företaget och dess projekt godkänns publiceras en kampanj
på plattformen. Kampanjen når då alla besökare på sådant sätt som beskrivits ovan.
Kampanjens längd bestäms från fall till fall enligt användarvillkoren, men pågår vanligtvis
mellan 45-90 dagar. Om finansieringsmålet uppnås innan kampanjtiden löpt ut, stängs
kampanjen automatiskt ned i förtid. Under den tid då kampanjen gäller kan alla registrerade
användare anmäla intresse om att investera. En intresseanmälan är inte bindande för vare
sig entreprenören eller den som anmält intresse, enligt användarvillkoren.
45
Entreprenören väljer själv vilka villkor som ska gälla avseende exempelvis hur många
som får investera, antal aktier som bjuds ut, värdering av aktierna och det belopp som det
finansieringssökande bolaget efterfrågar.
3.3.1.5
Illustration av finansiering på FundedByMe från ”ax till limpa”
I figuren nedan illustreras förenklat hur det kan gå till när finansiering genom Equity
Crowdfunding sker via FundedByMe.
3.3.2
1. Entreprenören registrerar sig och ansöker om att få lansera en kampanj 6. Finansiärer som anmält intresse att /inansiera och köpa aktier erbjuds ingå bindande avtal om aktieköp 7. Finansiärer väljer att avböja eller ingå avtal om köp av aktier 2. Ansökan godkänns av Intermediären 5. Besökaren registrerar sig som användare och anmäler intresse om att /inansiera och köpa aktier 8. Köpet slutförs mellan entreprenörer och föranmälda investerare 3. Kampanjen läggs ut på Intermediärens hemsida och andra sociala medier 4. Besökare ser teasern via hemsidan eller sociala medier och väljer eventuellt att undersöka den närmare 9. Intermediären tar ut en avgift Crowdcube
Som nämndes ovan har Crowdcube dels en hemsida som riktar sig till brittiska företag som
söker finansiering, 162 dels en hemsida som riktar sig till svenska företag som söker
finansiering.163 Den hemsida jag nu kommer att beskriva är den hemsida som riktar sig till
svenska företag, det vill säga www.crowdcube.se, eftersom det är de svenska företagen som
är av intresse i uppsatsen.164 För säkerhets skull kommer jag kalla sidan för ”Crowdcube.se”.
www.crowdcube.com.
www.crowdcube.se.
164 På den brittiska hemsidan kan enbart personer bosatta i Storbritannien som har ett brittiskt bolag som kan anskaffa
kapital genom Equity Crowdfunding, se https://www.crowdcube.com/faqs/raising-through-equity/who-can-start-apitch.
162
163
46
3.3.2.1
Allmänt
Språket på Crowdcube.se är, till skillnad från FundedByMe, i huvudsak på svenska.
Märkligt nog sker en ganska salig blandning av såväl svenska som engelska.
En kampanj på Crowdcube.se går i princip till på samma sätt som en kampanj på
FundedByMe. En skillnad i förhållande till FundedByMe är att Crowdcube.se använder sig
av en fondkommissionär som har fått auktorisation av Finansinspektionen för att hantera
finansiärens pengar. Med andra ord betalar finansiären in pengar till fondkommissionären
så snart finansiären anmäler intresse att investera i företaget. För det fallet att
investeringsmålet inte uppnås betalas emellertid pengarna tillbaka till finansiären. 165
FundedByMe överlåter istället på det finansieringssökande och finansiären själva att
slutföra köpet, även om det finansieringssökande företaget och finansiären åtar sig att
fullgöra köpet så snart den öppna och den slutna rundan är över. FundedByMe utgör
således bara en kontaktyta där det finansieringssökande företaget och finansiärerna kan
komma i kontakt med varandra.
Till skillnad från FundedByMe, har jag inte hittat någon formulering som ger uttryck
för ett försök från Crowdcube.se:s sida att friskriva sig från ansvar beträffande
överensstämmelse med ABL.
3.3.2.2 Marknadsföringen av kampanjerna
Marknadsföringen av kampanjerna går till på samma sätt som på FundedByMe. Med andra
ord läggs en teaser upp på Crowdcube.se. Teasern kan såväl det finansieringssökande
företaget som Crowdcube.se själva sedan länka till i sociala medier. Även nyhetsbrev
skickas ut om pågående kampanjer. På så sätt når man ut till en stor mängd av människor.
En intressant sak som här kan noteras är att Crowdcube.se förbjuder alla att länka
till deras webbplats utan föregående samtycke från Crowdcube.se, och det synes heller inte
vara tillåtet att avbilda hemsidan på något sätt i och med att det föreskrivs att:
”This site must not be framed on any other site without our prior written
permisson”.
Den svenska versionen lyder istället:
165
https://www.crowdcube.se/pg/sa-fungerar-crowdcube-148 & https://www.crowdcube.se/pg/crowdcube-faq-91.
47
”Denna webbplats får inte utformas på någon annan webbplats utan vårt
föregående skriftliga medgivande”.166
En diskussion om giltigheten av dessa villkor faller emellertid utanför uppsatsens syfte.
3.3.2.3 Finansiärerna
Finansiären måste vara över 18 år för att kunna investera. Det spelar ingen roll i vilket land
finansiären bor eller i vilket land som finansiären är medborgare i. För att investera genom
Crowdcube måste ett kort frågeformulär fyllas i av den som registrerar sig. Frågeformuläret
ligger till grund för en bedömning om finansiären är medveten om den risk som finns när
man investerar i ett nystartat eller mindre företag. Om Crowdcube.se bedömer att
finansiären inte är tillräckligt medveten om riskerna, kan tydligen Crowdcube.se neka
finansiären medlemskap.167 Det är emellertid högst oklart hur den här prövningen går till.
Att kravet finns med på sidan beror med största sannolikhet på att det måste finnas med
enligt brittisk rätt om företaget som söker finansiering genom Equity Crowdfunding är
brittiskt.
3.3.2.4 Registreringsvillkor för den finansierade/finansieringssökande bolag
Bolaget som söker finansiering måste vara ett svenskt aktiebolag. Kontoinnehavaren, det
vill säga den som registrerar sig på hemsidan, måste vara över 18 år och svensk
medborgare. Crowdcube.se tar dels ut en administrationsavgift om 25 000 kronor och 5 %
av det belopp som det finansieringssökande bolaget lyckas ta in, givet att bolaget når sitt
investeringsmål.
I övrigt kräver Crowdcube.se att samma information som FundedByMe kräver ska
lämnas. Således ska ansökan innehålla följande information och dokument:
•
En presentationsvideo,
•
information om bolaget,
•
vilka nyckelpersoner som står bakom bolaget samt information om dessa,
•
affärsidén,
•
hur mycket kapital som efterfrågas,
•
vad det eftersökta kapitalet avser att finansiera, och
166
167
https://www.crowdcube.se/pg/anvandarvillkor-90.
https://www.crowdcube.se/pg/crowdcube-faq-91.
48
•
finansiell information och andra dokument.
3.4 Sammanfattning
Sammanfattningsvis kan vi se att Equity Crowdfunding är ett tämligen nytt fenomen som
är en av flera kategorier som kan insorteras i det vidare begreppet Crowdfunding. Equity
Crowdfunding kan på sätt och vis beskrivas som en kombination av dess två föregångare
Crowdsourcing och mikrofinansiering. En förenklad beskrivning av förfarandet ger
följande steg i processen:
1. Det finansieringssökande företaget lägger ut en teaser (”annons”) på
Equity Crowdfunding-sidan,
2. Av teasern framgår dels vad det är för företag, dels att företaget vill ta in
kapital genom att låta människor teckna eller köpa aktier i företaget,
3. Teasern sprids även i sociala medier, såsom Facebook, Twitter och
LinkedIn,
4. Mer information erhålls om personer klickar på teasern och än mer
information erhålls om personerna registrerar sig gratis på hemsidan.
5. En person beslutar sig för att teckna eller köpa aktier och
tecknandet/köpet slutförs.
Vidare synes mycket tyda på att Equity Crowdfunding är en växande finansieringsform.
För de företag som använder sig av Equity Crowdfunding finns fler fördelar än blott
finansiella. För finansiärerna finns, utöver möjligheten att göra sig en rejäl hacka, andra
drivkrafter till att finansiera företag genom Equity Crowdfunding.
Av den ganska ingående granskningen av de två Equity Crowdfunding-sidorna
FundedByMe och Crowdcube.se, kan vi se att själva kärnan i affärsmodellen är att nå ut till
en stor mängd människor. Detta görs genom att dels marknadsföra kampanjerna på
sidorna, dels genom att marknadsföra kampanjerna i sociala medier såsom Facebook,
Twitter och LinkedIn. Utan möjligheten att nå ut till en stor mängd människor via internet
inklusive sociala medier, förlorar finansieringsformen sin kraft. Neiss, Jason & CassadyDorion beskriver sociala mediers kraft på ett mycket engagerande och träffande sätt:168
168
Neiss S m.fl., Crowdfund Investing for Dummies, s. 11.
49
”When governments in the Middle East start to topple because of a tweet,169 you
begin to understand the power of social media. Never before have we hade a tool
so powerful that a small group with no resources can rally thousands of people
together via Twitter to promote an idea (Occupy Wall Street) or protest a
government (Egypt).”
Med det sagt, ska vi äntligen övergå till uppsatsens huvudfrågor – strider Equity
Crowdfunding mot spridningsförbudet i 1 kap. 7 § ABL och uppkommer en skyldighet att
upprätta prospekt enligt 2 kap. 1 § LHF?
169
Ett ”tweet” är helt enkelt ett meddelande om max 160 tecken på det sociala nätverket Twitter.
50
DEL II – SUBSUMTIONSDELEN
4 Spridningsförbudet
I detta avsnitt ska jag redogöra för spridningsförbudet i 1 kap. 7 § ABL i förhållande till
Equity Crowdfunding. Inledningsvis behandlar jag huvuddragen av spridningsförbudet
(4.1) samt det bakomliggande syftet med spridningsförbudet (4.2). Efter det kommer jag
ingående beskriva förbudet samt de relevanta undantag som finns (4.3-4.6).170 Därefter
kommer jag att ta ställning till huruvida jag anser att Equity Crowdfunding-förfarandet står
i strid med spridningsförbudet (4.7). Kapitlet avslutas med en sammanfattning (4.8).
4.1 Spridningsförbudet i huvuddrag
Spridningsförbudet kommer till uttryck i 1 kap. 7 § 1 st. och 2 st. 1 men. ABL:
”Ett privat aktiebolag eller en aktieägare i ett sådant bolag får inte genom annonsering
[min kursivering] försöka sprida aktier eller teckningsrätter i bolaget eller
skuldebrev eller teckningsoptioner som bolaget har gett ut.” (1 st.)
Ett privat aktiebolag eller en aktieägare i ett sådant bolag får inte heller på
annat sätt försöka sprida i första stycket angivna värdepapper genom att erbjuda
fler än 200 personer [min kursivering] att teckna eller förvärva värdepapperen.” (2
st. 1 men.)
4.1.1
Privata och publika aktiebolag
Det första vi kan notera genom en läsning av lagtexten motsatsvis är att spridningsförbudet
endast är tillämpligt på privata aktiebolag, eftersom enbart privata aktiebolag omnämns i
lagtexten. Den första frågan som uppkommer är således om det rör sig om ett privat eller
ett publikt aktiebolag.
Privat eller publikt AB? Publikt AB -­‐ 1 kap 7 § ABL ej tillämplig Privat AB 170
Som nämnts i avsnitt 1.4 kommer jag inte beröra undantaget i 1 kap. 7 § 3 st. 2 men. ABL.
51
Uppdelningen av aktiebolag i privata respektive publika aktiebolag gjordes i samband med
att Sverige blev medlem i EU. Uppdelningen är inspirerad av den brittiska
aktiebolagsrätten. 171 Det finns ingen legaldefinition i ABL av vad som är ett privat
aktiebolag.172 Den största skillnaden mellan privata och publika aktiebolag är emellertid att
det endast är den sistnämnda aktiebolagsformen som tillåts erbjuda allmänheten att teckna
eller förvärva aktier och andra värdepapper som bolaget gett ut.173 Ytterligare en skillnad
mellan privata och publika aktiebolag är kravet på storleken av aktiekapitalet. Enligt 1 kap.
5 § 1 st. ABL måste aktiekapitalet i ett privat aktiebolag uppgå till minst 50 000 kr. I ett
publikt aktiebolag måste aktiekapitalet uppgå till minst 500 000 kronor, enligt 1 kap. 14 § 1
st. ABL. Det finns vidare en del annan reglering i ABL, vars tillämplighet är avhängigt om
aktiebolaget är privat eller publikt.174
4.1.2
Annonserings- respektive kompletteringsförbudet
Enligt min uppfattning är det något missvisande att prata om ett enda spridningsförbud.
Som vi kan se av lagtexten, kan det nämligen överträdas på två olika sätt. För det första kan
spridningsförbudet överträdas ”genom annonsering”, vilket framgår av paragrafens första
stycke. För det andra kan det, enligt andra stycket, överträdas om bolaget eller dess
aktieägare ”på annat sätt” erbjuder fler än 200 personer att teckna eller förvärva
värdepapperen. Således är det egentligen mer stringent att tala om två olika
spridningsförbud. Av den anledningen har jag, i denna framställning, valt att kalla de två
olika kategorierna för annonseringsförbudet respektive kompletteringsförbudet. När både
annonserings- och kompletteringsförbudet avses omnämner jag dem emellertid i
singularisformen spridningsförbudet, eftersom det är den vedertagna terminologin.
4.1.3
Föranmälnings- respektive begränsningsundantaget
Från spridningsförbudet görs tre undantag. Det första undantaget, vilket jag valt att kalla
föranmälningsundantaget,
återfinns
i
1
kap.
7
§
2
st.
2
men.
ABL.
Enligt
föranmälningsundantaget undantas erbjudanden som endast riktar sig till en krets som
föranmält intresse att köpa aktier eller andra värdepapper och antalet utbjudna poster inte
Prop. 1993/94:196, s. 72 ff.; SOU 1992:83, s. 111 ff.; Skog R, Rodhes Aktiebolagsrätt, s. 25.
I 1 kap. 2 § 1 st. ABL uttrycks det dock att ett aktiebolag antingen är ett privat eller publikt aktiebolag.
173 Prop. 1993/94:196, s. 75.; Holmquist R, Brotten i näringsverksamhet, s. 40. Denna uppdelning mellan bolag åtskilda av
rätten att vända sig till allmänheten gjordes även i bankrörelselagen (1987:617), se prop. 1994/95:70 s. 3 & 111.
174 För privata aktiebolag har bland annat revisorsplikten avskaffats under vissa förutsättningar, se 9 kap. 1 § 2-4 st. ABL.
171
172
52
överstiger 200. Det andra undantaget, begränsningsundantaget, återfinns i 1 kap. 7 § 3 st. 1
men.
ABL.
Undantaget
innebär
att
varken
annonseringsförbudet
eller
kompletteringsförbudet gäller om erbjudandet endast avser överlåtelse till högst tio
förvärvare. Det tredje undantaget återfinns i 1 kap. 7 § 3 st. 3 men. ABL. Undantaget
stadgar att spridningsförbudet i första och andra stycket inte gäller om aktiebolaget ifråga
har föreskrivit om särskild vinstutdelningsbegränsning i sin bolagsordning. Jag kommer inte
att beröra det tredje undantaget i det följande.175
4.1.4
Sanktioner
Lagstiftaren har ansett att det är nödvändigt att ha verksamma sanktioner mot en
överträdelse av spridningsförbudet. Bland annat befarade lagstiftaren att Sveriges vilja att
anpassa sina bolagsrättsliga regler till de EU-rättsliga bolagsreglerna kunde ifrågasättas om
inte förbudet försågs med hårda sanktioner. Av den anledning är de påföljder som kan
komma ifråga, för det fall att spridningsförbudet överträds, böter eller fängelse i upp till ett
år, 30 kap. 1 § 1 st. 1 p. ABL.176 Straffrättsliga sanktioner är annars något som lagstiftaren så
långt som möjligt åtminstone påstått sig vilja undvika.177 Den straffrättsliga sanktionen i 30
kap. 1 § 1 st. 1 p. ABL visar sålunda på hur allvarligt lagstiftaren utger sig för att se på en
överträdelse av spridningsförbudet.
Det räcker inte att bestämmelsen överträds av (grov) oaktsamhet, utan det krävs att
överträdelsen sker uppsåtligen. Gärningsmannens uppsåt ska, i enlighet med
täckningsprincipen, täcka att erbjudandet avser sådana värdepapper som avses 1 kap. 7 §
ABL och att det rör sig om sådan spridning som anges i bestämmelsen.178 För det fall att
det är bolaget som lämnar erbjudandet, ansvarar den eller de som har fattat beslutet om
erbjudandet eller den eller de som i kraft av sin ställning i bolaget låter verkställa beslutet.
Även om inte någon tecknar sig för några aktier kan ansvar utkrävas, eftersom redan
”försök” är förbjudna. Någon uttrycklig bestämmelse om ansvar för medverkan återfinns
inte i paragrafen. När det rör sig om specialstraffrättsliga brott, för vilka fängelse är
föreskrivet, kan dock ansvar för medverkan utdömas även om någon uttrycklig
bestämmelse som förbjuder medverkan inte finns.179
Prop. 1993/94:196, s. 144.
A.a., s. 86.
177 Jämför exempelvis SOU 1971:15, s. 399; prop. 1994/95:23, s. 55; prop. 1997/98:99, s. 82 och prop. 2004/05:85, s.
494. På sidan 494 i prop. 2004/05:85 anförs det bland annat att: ”[…] kriminalisering som metod för att hindra
överträdelser av olika normer i samhället [bör] användas med försiktighet.” Man brukar härvid tala om principen ”ultimo
ratio”, se Asp P, Ulväng M & Jareborg N, Kriminalrättens grunder, s. 33 & 41.
178 Se bland annat Asp P & Ulväng M, Täckningsprincipens ABC, s. 265 ff. angående täckningsprincipen.
179 Prop. 1993/94:196, s. 211.
175
176
53
Eftersom spridningsförbudet är försett med en straffrättslig sanktion gör sig
legalitetsprincipen gällande på ett påfallande sätt.180 Legalitetsprincipen kommer till uttryck i
bland annat 1 kap. 1 § brottsbalken (BrB).181 I nämnda lagrum föreskrivs att brott är en
gärning som är beskriven i BrB eller i annan lag eller författning och för vilken straff är
föreskrivet. Med straff avses bland annat fängelse och böter.182 Legalitetsprincipen innebär
bland annat att det inte är tillåtet att tillämpa en brottsbestämmelse analogt. Ett förfarande
ska sålunda inte anses vara straffbart om förfarandet inte ryms inom straffbudets
ordalydelse. Analogiförbudet innebär emellertid inte att det är förbjudet att tolka lagtexten i
straffbudet. Härvid ska dock en försiktig tolkning av lagtexten göras i enlighet med
principen in dubio mitius (i tvivelsmål det mildare). Principen innebär att om det föreligger
tvivel kring hur lagtexten ska tolkas, ska den mildare tolkningen lämnas företräde. I
praktiken är alltså utgångspunkten att den tolkning som innebär att den tilltalade frias ska
väljas framför den tolkning som innebär ett fällande, givet att det föreligger tvivel
beträffande tolkningen.183
Det är Ekobrottsmyndigheten som är behörig myndighet att utreda misstänkta brott
mot ABL, enligt 2 § 1 st. 1 p. förordning (2007:972) med instruktion för Ekobrottsmyndigheten in fine.
Vid spridningsförbudets tillkomst fanns det även förslag på en civilrättslig
ogiltighetspåföljd, utöver den straffrättsliga sanktionen. Tecknande eller köp av aktier som
skett i strid med spridningsförbudet skulle alltså betraktas som ogiltigt. Förslaget möttes
dock av omfattande kritik från flera remissinstanser. Bland annat påstods att ett sådant
förbud även skulle kunna drabba godtroende förvärvare. Av den anledningen utmönstrades
förslaget. Ett köp eller ett tecknande av aktier som gjorts i strid med spridningsförbudet är
således civilrättsligt giltigt.184
Det har även gjorts gällande att den som drabbas av ekonomisk förlust kan utkräva
skadestånd av den som medverkat till olovlig aktiespridning.185 För egen del ställer jag mig
något tveksam till att en överträdelse av spridningsförbudet i sig kan läggas till grund för en
framgångsrik skadeståndstalan. De situationer då skadestånd kan komma ifråga, med
anledning av en överträdelse av spridningsförbudet, torde i vart fall vara lätträknade enligt
Leijonhufvud M & Wennberg S, Straffansvar, s. 22 ff.
Den kan även sägas komma till uttryck i 2 kap. 10 § 1 st. regeringsformen, artikel 7 i EKMR och 5 § 1 st. BrP, se Asp
P, Ulväng M & Jareborg N, Kriminalrättens grunder, s. 45. I övrigt kan, beträffande legalitetsprincipen, hänvisas till SOU
1988:7, s. 43 ff.; Jareborg N, Straffrättsideologiska fragment, s. 93 f. och Asp P, EU & Straffrätten, s. 267 ff.
182 Jämför 1 kap. 5 § 1 st. BrB.
183 Holmqvist L m.fl., Brottsbalken – En kommentar, Del I, s. 1:5 f.; Leijonhufvud M & Wennberg S, Straffansvar, s. 22 ff.;
Asp P, Ulväng M & Jareborg N, Kriminalrättens grunder, s. 70.
184 Prop. 1993/94:196, s. 86 f.
185 Se Sandström T, Svensk Aktiebolagsrätt, s. 60.
180
181
54
min mening. En annan sak är att skadestånd möjligen kan komma ifråga med stöd av andra
bestämmelser, samtidigt som spridningsförbudet har överträtts.
4.2 Spridningsförbudets syfte
Som sagt omfattas bara aktier i privata aktiebolag av spridningsförbudet, vilket följer av 1
kap. 7 § ABL e contrario. I specialmotiveringen till spridningsförbudet anges att
spridningsförbudet bör utformas så att det förhindrar åtgärder som är ägnade att leda till att
privata aktiebolags värdepapper sprids till allmänheten. Samtidigt framhålls att det är
angeläget att bestämmelsen inte utformas så snävt att den förhindrar privata aktiebolag från
att skaffa kapitaltillskott genom erbjudanden som inte syftar till en större spridning av
bolagets värdepapper.186 Avsikten är alltså inte att det per se ska vara otillåtet för privata
aktiebolag att vända sig till ett flertal personer för kapitalanskaffning.187 Spridningsförbudet
syftar enbart till att träffa sådana erbjudanden som når ut till allmänheten.188 Det innebär,
enligt förarbetena, bland annat att ett förfarande där bolaget enbart vänder sig till den
befintliga ägarkretsen inte ska omfattas av förbudet.189 Uppenbarligen ska sålunda den
befintliga ägarkretsen inte anses tillhöra allmänheten.
Varför får då inte aktier i privata aktiebolag spridas till allmänheten när aktier i
publika aktiebolag får spridas till allmänheten? Ett skäl som har anförts är att aktiebolag
som ska tillåtas vända sig till allmänheten med erbjudande om förvärv av värdepapper bör
ha ett särskilt högt aktiekapital, eftersom en ”ordentlig kapitalbas” är en förutsättning för
en väl fungerande handel med bolagets aktier hos allmänheten.190 Som bekant är det minsta
tillåtna aktiekapital för publika aktiebolag 500 000 kronor medan gränsen för minsta tillåtna
aktiekapital för privata aktiebolag går vid 50 000 kronor, 1 kap. 5 resp. 14 §§ ABL.
Spridningsförbudet ska vidare ses mot bakgrund av reglerna om prospekt.191 Vilket
jag kommer att redogöra för senare, uppkommer nämligen en skyldighet att upprätta
prospekt, för det fall att ett bolag vänder sig till allmänheten med ett erbjudande om att
förvärva överlåtbara värdepapper, 2 kap. 1 § LHF. Ett prospekt är ett dokument som ska
innehålla all information om emittenten och de överlåtbara värdepapperen som är
Prop. 1993/94:196, s. 143.
A.prop., s. 75.
188 A.prop., s. 80 och SOU 1992:83, s. 147.
189 A.prop., s. 143.
190 A.prop., s. 79 f.; prop. 2004/05:85, s. 212 f.
191 Nerep E & Samuelsson P, Aktiebolagslagen – en lagkommentar, s. 46. När spridningsförbudet infördes fanns regler som
medförde en skyldighet för publika aktiebolag att upprätta emissionsprospekt enligt ABL för det fall att ett publikt
aktiebolag offentliggjorde eller bjöd in en vidare krets att förvärva aktier i bolaget. Reglerna upphörde att gälla genom lag
(2005:836) om ändring i aktiebolagslagen 2005:551 i samband med att samtliga bestämmelser om prospekt togs in i LHF,
se prop. 2004/05:158, s. 197.
186
187
55
nödvändig för att en investerare ska kunna göra en välgrundad bedömning av emittentens
och en eventuell garants tillgångar och skulder, finansiella ställning, resultat och
framtidsutsikter samt av de överlåtbara värdepapperen, 2 kap. 11 § 1 st. 1 men. LHF.
Således ämnar prospektreglerna att skydda potentiella investerare, genom att försäkra att
investerarna erhåller tillräckligt med information för att kunna fatta välgrundade beslut.192
En sådan skyldighet att upprätta prospekt förelåg, enligt de tidigare prospektreglerna,
uttryckligen enbart för publika aktiebolag enligt ABL då ett publikt aktiebolag vände sig till
en vidare krets med ett erbjudande om att förvärva aktier.
193
Reglerna om
prospektskyldighet enligt ABL utmönstrades eftersom det ansågs olyckligt med en ordning
som innebar att ett och samma företag kunde tvingas att upprätta flera prospekt enligt
skilda lagar. 194 2 kap. 1 § LHF, som därmed ersatt tidigare prospektregler, undantar
emellertid inte uttryckligen privata aktiebolag från prospektskyldighet. Det är därför inte
helt uteslutet att även privata aktiebolag måste upprätta prospekt för det fall att de riktar ett
erbjudande till allmänheten om möjligheten att teckna eller köpa värdepapper.195
Slutligen kan även nämnas att kraven på informationsgivning för publika aktiebolag,
och i synnerhet om aktierna är upptagna till handel på en reglerad marknad, är mycket mer
omfattande än vad som gäller för privata aktiebolag. Liksom de ovan nämnda reglerna om
skyldighet att upprätta prospekt, syftar även informationsreglerna till att skydda
investerare.196 Informationsgivningskraven torde därmed också kunna anföras som skäl för
att blott publika aktiebolag ska få sprida sina aktier hos allmänheten.
Prop. 2011/12:129, s. 31 f.
Se prop. 2004/05:85, s. 664.
194 A.prop., s. 360.
195 Se diskussion i kap. 5.
196 Prop. 2004/05:85, s. 510.
192
193
56
4.3 Annonseringsförbudet
Privat eller publikt AB? Privat AB Annonserings-­‐
förbudet? Publikt AB -­‐ 1 kap 7 § ABL ej tillämplig Kompletterings-­‐
förbudet? För det fallet att det rör sig om ett privat aktiebolag ska först prövas om annonseringsförbudet har överträtts. Skälen till det är i huvudsak tre. För det första talar systematiken i 1
kap.
7
§
ABL
för
att
annonseringsförbudet
bör
prövas
annonseringsförbudet disponerats före kompletteringsförbudet.
197
först,
eftersom
För det andra
kompletterar kompletteringsförbudet enbart annonseringsförbudet, såframt det är tveksamt
om det rör sig om spridning genom annonsering eller inte. 198 För det tredje är
kompletteringsförbudet utformat mer som en generalklausul, genom orden ”på annat sätt”,
medan annonseringsförbudet snarare är utformat som en specialbestämmelse. För att
annonseringsförbudet ska ha överträtts krävs nämligen att spridningen skett ”genom
annonsering”. Som en, måhända väl kreativ, jämförelse torde det exempelvis vara sällsynt
att åberopa generalklausulen i 36 § lag (1915:218) om avtal och andra rättshandlingar på
förmögenhetsrättens område (AvtL) i första hand och exempelvis felreglerna i köplagen
(1990:931) (KöpL) i andra hand.199
Lagtexten i 1 kap. 7 § 1 st. ABL är utformad på följande sätt:
”1) Ett privat aktiebolag eller en aktieägare i ett sådant bolag får inte genom 2)
annonsering 3) försöka sprida 4) aktier eller teckningsrätter i bolaget eller
skuldebrev eller teckningsoptioner som bolaget 5) har gett ut.”
Jämför Lehrberg B, Praktisk juridisk metod, s. 114 f.
Jämför Nerep E & Samuelsson P, Aktiebolagslagen – en lagkommentar, del I, s. 47: ”Om det i den enskilda situationen
skulle föreligga oklarhet om spridnings- eller marknadsföringsmetoden ska betecknas som annonsering, kompletteras
annonseringsförbudet […] av förbudet att på annat sätt försöka sprida värdepapper.”
199 Jämför Persson I, Karnov, s. 548 (p. 52): ”Lagrummet är antagligen det i processer oftast åberopade (”i sista hand”, ofta
nog föregånget av överraskande många händer!).
197
198
57
4.3.1
Ett privat aktiebolag eller en aktieägare – rekvisit 1
Genom en läsning av lagtexten kan vi för det första se att det enbart är aktiebolaget självt
och dess aktieägare som är förhindrade att sprida aktier genom annonsering.200 I förarbetena
anförs emellertid att det även ska anses som spridande om bolaget eller dess aktieägare låter
ett värdepappersinstitut eller någon annan förmedla aktier eller värdepapper till en större
krets.201 Det förhindrar dock inte en god man, som utsetts enligt lag (1904:48 s. 1) om
samäganderätt, att utbjuda värdepapper. Vidare bör en panthavare vara berättigad att bjuda
ut pantsatta aktier till försäljning hos allmänheten. Att panthavaren även är aktieägare i
aktiebolaget saknar, enligt författningskommentaren, betydelse.202
4.3.2
Genom annonsering – rekvisit 2
För det andra ska spridningen ske genom annonsering. Men vad krävs egentligen för att det
ska röra sig om en annonsering, eller rättare sagt om en annons?
4.3.2.1 Annonsens form
För det första kan frågan ställas om det krävs att annonseringen görs i någon särskild form
eller något särskilt medium? Enligt förarbetena avses med annonsering såväl annonsering
genom tidningsannonser som annonsering i andra former.203 I och med att man uttalat att
även
annonsering
genom
andra
former
än
tidningsannonser
omfattas,
är
annonseringsrekvisitet teknikneutralt. Därmed omfattas även annonsering på till exempel
internet.204 Svaret på den första frågan blir då att det inte spelar någon roll i vilket medium
eller i vilken form som annonseringen görs.
4.3.2.2 Spridningens storlek
Nästa fråga är om det krävs att annonsen når ut till ett visst antal personer? Som anförts är
inte syftet att förbjuda all kapitalanskaffning för privata aktiebolag, utan enbart att
förhindra spridning till allmänheten. 205 Enligt Nerep & Samuelsson får det antas att
annonseringsförbudet endast är en presumtionsregel. Det innebär att om annonseringen
Se dock avsnitt 4.1.4 angående medverkansansvar.
Prop. 1993/94:196, s. 141 f.
202 A.prop., s. 144.
203 A.prop., s. 143. Se även prop. 1994/95:70 s. 173 överst.
204 Jämför Andersson S, Johansson S & Skog R, Aktiebolagslagen. En kommentar. Del I, s. 1:16. Se också Nerep E &
Samuelsson P, Aktiebolagslagen – en lagkommentar, del I, s. 47.
205 Prop. 1993/94:196, s. 141.
200
201
58
sker i en tidning eller tidskrift som har en mycket begränsad spridning (under 200
personer), ska inte annonseringen som sådan anses leda till att annonseringsförbudet har
överträtts. En mer korrekt tillämpning av annonseringsförbudet bör, enligt dem, sålunda
ske med tillägget att annonseringen avser eller får till effekt att erbjudandet riktar sig till fler
än 200 personer.206 För egen del är jag beredd att hålla med Nerep & Samuelsson om att ett
sådant tillägg kan vara logiskt och möjligen lämpligt. Det måste dock ifrågasättas om det
överhuvudtaget rör sig om en annons, för det fallet att det med säkerhet går att förutse att
”annonsens” spridning inte kommer att överstiga 200 personer. I förarbetena har bland
annat anförts att erbjudanden som offentliggörs genom annonsering kommer att nå ut till
en obestämd krets av personer och att annonsering är att betrakta som en
marknadsföringsmetod som är särskilt ägnad att leda till en vid spridning av aktier.207
4.3.2.3 Kvalitativa krav
Nästa fråga som måste besvaras är om det föreligger något krav på annonsen i ”kvalitativt”
avseende. Med andra ord: Måste annonsen vara utformad på ett visst sätt och vilken
information ska framgå av annonsen? Krävs det exempelvis att ett pris framgår av
erbjudandet?
På den frågan finns det inga svar i förarbetena.208 Inte heller praxis eller doktrin ger
några
tydliga
svar
på
frågan.
Nerep
&
Samuelsson
skriver
visserligen
att
annonseringsförbudet omfattar de ”vedertagna annonseringsformerna”. Samtidigt gör de
gällande att begreppet ”annonsering” knappast har någon vedertagen innebörd.209 För egen
del håller jag med om att begreppet annonsering knappast kan påstås ha någon vedertagen
innebörd. Att det inte kan ställas upp något krav på att annonsen ska innebära att ett
bindande anbud har lämnats står klart.210 Men hur annonsen i övrigt ska vara utformad och
vad den ska innehålla finns det inget givet svar på i varken förarbetena, praxis eller doktrin.
Därför måste andra tolkningsmetoder anlitas.
Vid tolkning av lagtext är utgångspunkten att de ord som lagstiftaren använt sig av
ska ha samma betydelse som i vardagsspråket, såvida det inte rör sig om specialuttryck.211
Ordet ”annonsering” utgör, som sagt, näppeligen något specialuttryck, såsom exempelvis
Nerep E & Samuelsson P, Aktiebolagslagen – en lagkommentar, del I, s. 47.
Prop. 1993/94:196, s. 143.
208 Det kan möjligen finnas stöd för att det krävs att det finns ett ”kommersiellt inslag” och inte blott en redaktionell
karaktär, se exempelvis SOU 1972:49 s. 53 ff.
209 Nerep E & Samuelsson P, Aktiebolagslagen – en lagkommentar, del I, s. 47 f.
210 Jämför Adlercreutz A & Gorton L, Avtalsrätt I, s. 61 f. & 76 och Lehrberg B, Avtalsrättens grundelement, s. 99.
211 Lehrberg B, Praktisk juridisk metod, s. 112.
206
207
59
ordet ”arv”. 212 Om man använder ett normalt språkbruk, torde kraven i kvalitativt
hänseende ställas lågt.213
Lagstiftaren kan också förutsättas iaktta en viss konsekvens i sin språkanvändning.
När lagstiftaren använder samma ord på flera ställen i en lag, kan det åtminstone antas att
ordet betyder samma sak genomgående i den specifika lagen. 214 Ordet annonsering
förekommer, förutom i 1 kap. 7 § ABL, även i 7 kap. 56-56 a §§ ABL. Det är emellertid
svårt att finna någon ledning av nämnda lagrum i förevarande fall.215
EU har utfärdat en förordning som bland annat fastställer vilka metoder som får
användas vid spridning av annonser som avses i art. 15 i prospektdirektivet,216 art. 1(6)
förordning (EG) nr 809/2004.217 Med annonser som avses i art. 15 i prospektdirektivet
avses bland annat annonser som gäller erbjudanden av värdepapper till allmänheten. I art.
2(9) i förordningen finns en definition av ordet ”annonsering”. Annonsering definieras
som ett:
”tillkännagivande, som
a) avser ett specifikt erbjudande av värdepapper till allmänheten […], och
b) specifikt syftar till att främja möjligheter till tecknande eller förvärv av
värdepapper.”
Av definitionen följer alltså dels a) ett krav på specifikation avseende de erbjudna
värdepapperna, dels b) ett krav på att detta erbjudande ska syfta till att främja möjligheter
till tecknande eller förvärv av värdepapper. Ett ganska stort mått av försiktighet är påkallat
vad beträffar möjligheten att hämta ledning från nämnda förordning, vid en tolkning av
ordet annonsering i ABL.218 Inte minst på grund av att översättningen av direktivet har
varit föremål för viss diskussion. Diskussionen berodde främst på att lagstiftaren ansåg att
det svenska begreppet annonsering var snävare än det engelska begreppet ”advertisement”.
Därav ansågs att det EU-rättsliga begreppet var vidare än det svenska begreppet.219 I brist
Se Lehrberg B, Praktisk juridisk metod, s. 112.
I Svenska akademins ordbok återfinns ingen definition av ordet ”annonsering”, men annons kan definieras bland annat
som ”allmänt tillkännagivande”, ”meddelande”, ”notis, uppgift i tidning”, ”meddelande som någon låter offentligen
anslå”.
214 Lehrberg B, Praktisk juridisk metod, s. 113.
215 I nämnda lagrum framgår enbart att kallelse ska ske genom annonsering i Post- och Inrikes Tidningar.
216 Europaparlamentets och rådets direktiv 2003/71/EG av den 4 november 2003 om de prospekt som skall
offentliggöras när värdepapper erbjuds till allmänheten eller tas upp till handel och om ändring av direktiv 2001/34/EG
(Prospektdirektivet 2003/71/EG).
217 Kommissionens förordning (EG) nr 809/2004 av den 29 april 2004 om genomförande av Europaparlamentets och
rådets direktiv 2003/71/EG i fråga om informationen i prospekt, utformningen av dessa, införlivande genom hänvisning
samt offentliggörande av prospekt och spridning av annonser (Prospektförordning nr 809/2004).
218 Jämför Lehrberg B, Praktisk juridisk metod, s. 119 f.
219 Prop. 2004/05:158 s. 116 f.
212
213
60
på annat stöd anser jag dock att viss ledning kan hämtas från förordningen eftersom
spridningsförbudet, som anförts ovan, ska betraktas mot bakgrund av reglerna om
prospekt.220
Mot bakgrund av art. 2(9) i förordningen är min uppfattning att det inte räcker med
en allmän annonsering, där det exempelvis enbart framgår att: ”här (på FundedByMe) kan
du köpa aktier”. Någon typ av precisering eller specifikation bör kunna krävas. Av
annonsen bör exempelvis framgå vilket bolags aktier det är som emitteras eller vilka aktier
som ska säljas beroende på om det rör sig om en emission eller försäljning av befintliga
aktier. Vidare bör ett krav på att annonsen, objektivt sett, syftar till att främja möjligheter
till tecknande eller förvärv av värdepapper kunna ställas upp. Det sistnämnda kravet torde
motsvara vad som anförts ovan angående formen och kravet på omfattning. Med andra
ord bör det inte röra sig om en annonsering om det med säkerhet går att hävda att
erbjudandet enbart riktar sig till en begränsad krets eller befintlig ägarkrets.221
Det går möjligen att försöka hitta en definition på vad som avses med en annons på
annat håll än i de lagar, direktiv, förordningar och anslutande förarbeten som mer direkt tar
sikte på ABL och de finansiella regelverken. Det skulle exempelvis vara möjligt att försöka
finna ledning i de rättskällor som berör tryckfrihetsområdet. En sådan operation kan
emellertid lätt leda fel. Dels kan det enbart antas att lagstiftaren iakttagit en viss konsekvens
i sin språkanvändning i samma lag eller samma rättsområde,222 dels har de olika regelverken
helt skilda syften.
Om vi å ena sidan tar tryckfrihetsförordningen (TF) som exempel syftar den ytterst
till att tillförsäkra människor rätten att yttra tankar och åsikter, offentliggöra allmänna
handlingar samt meddela uppgifter, vilket bland annat framgår av portalstadgandena i 1
kap. TF. 223 Å andra sidan är aktiebolagsrättens övergripande syfte att möjliggöra
näringsverksamhet, att attrahera olika typer av riskkapital och att bidra till ökad omsättning
av varor och tjänster,224 och det mer specifika ändamålet bakom annonseringsförbudet är,
som sagt, att förhindra åtgärder som är ägnade att leda till att privata aktiebolags
värdepapper
sprids
till
allmänheten.
225
Det
mer
övergripande
syftet
bakom
spridningsförbudet torde vara att skydda potentiella investerare, eftersom inte samma krav
Nerep E & Samuelsson P, Aktiebolagslagen – en lagkommentar, del I, s. 46 och prop. 2004/05:158, s. 197.
Härom kan även noteras art. 2.1d i prospektdirektivet 2003/71/EG där ”erbjudande till allmänheten” definieras som:
”ett meddelande till allmänheten, oavsett form och medium, som innehåller tillräcklig information om villkoren för
erbjudandet och de värdepapper som erbjuds för att en investerare skall ha förutsättningar att fatta beslut om att teckna
eller förvärva dessa värdepapper.”
222 Lehrberg B, Praktisk juridisk metod, s. 113.
223 Se också exempelvis prop. 1973:90 s. 129.
224 Se avsnitt 1.2.2.1.
225 Prop. 1993/94:196, s. 143.
220
221
61
på informationsgivning ställs på privata aktiebolag som på publika aktiebolag.226 Att försöka
leta efter en definition av annonsering på tryckfrihetsområdet skapar därmed sannolikt mer
oreda än klarhet i frågan.
Det skulle möjligtvis vara intressant att undersöka om det finns någon definition av
annonsering
på
det
marknadsföringsrättsliga
området,
närmare
bestämt
i
marknadsföringslagen (2008:486) (MFL) och anslutande rättskällor. Anledningen till det är
att MFL har ett konsumentskyddande syfte,227 vilket även spridningsförbudet till viss del
har. Någon djupdykning i de marknadsföringsrättsliga regelverken ska vi emellertid inte
göra, eftersom risken då finns att vi missar att se skogen framför alla träd. Möjligtvis kan vi,
från de marknadsföringsrättsliga rättskällorna, dock ta med oss ett krav på att det ska finnas
ett kommersiellt inslag, vilket bland annat följer av 2-3 §§ MFL och anslutande förarbeten
och praxis.228 Med kommersiellt inslag avses att det affärsmässiga syftet ska framstå som
väsentligt, och att åtgärden ska vara ägnad att främja avsättningen av eller tillgången till
produkten.229 Att ett avsättningsintresse ska finnas torde, som nämnts ovan, dock redan
följa av art. 2(9) i prospektförordningen.
4.3.2.4 Tidpunkten då annonsen når allmänheten
Härvid kan slutligen också följande fråga ställas: När ska annonsering anses ha nått
allmänheten? Enligt min mening bör denna fråga inte krånglas till i onödan. Så snart det
finns en risk för att allmänheten kan ta del av annonsen, bör annonseringen också anses ha
nått allmänheten.
För denna fråga bör viss ledning kunna hämtas från bestämmelserna om
urkundsförfalskning i 14 kap. BrB. Enligt 14 kap. 1 § BrB anses urkundsförfalskningsbrott
ha fullbordats så snart det föreligger ”fara i bevishänseende”. Med ”fara i bevishänseende”
avses konkret fara. Innebörden av konkret fara i bevishänseende kan preciseras som att det vid
tidpunkten för förfalskningsgärningens avslutande är existentiellt möjlig och plausibelt att
den oäkta urkunden kommer att användas som bevismedel i en praktisk angelägenhet på
ett sätt som medför skada eller olägenhet.230
Se avsnitt 4.2 och till bland annat prop. 2004/05:85, s. 510.
1 § MFL och prop. 2007/08:115, s. 139 f.
228 A.prop, s. 62 f., 73 & 139 ff., MD 2003:8, MD 2002:34, MD 2005:18 och MD 2010:30 (”metataggar”).
229 Se bland annat SOU 1972:49 s. 63 och A.prop., s. 63.
230 Ulväng M, m.fl., Brotten mot allmänheten och staten, s. 96.
226
227
62
Likaledes torde det alltså även avseende annonseringsförbudet krävas konkret fara.
Det bör därmed räcka att det föreligger en ”fara” för att allmänheten, det vill säga fler än
200 personer, kan ta del av annonsen.231
4.3.3
Försöka sprida – rekvisit 3
För det tredje är redan försök att sprida värdepapper förbjudet. Överträdelsen är alltså
”fullbordad” så snart bolaget eller dess aktieägare försöker sprida aktier genom
annonsering. Med fullbordanstidpunkten avses nämligen den tidpunkt vid vilken alla
brottsrekvisit är uppfyllda.232 Att bolaget eller dess aktieägare misslyckas med att få någon
bland allmänheten att faktiskt teckna eller köpa aktier utesluter sålunda inte ansvar.233 Ett
otjänligt försök bör däremot inte kunna leda till straff.234
4.3.4
Aktier et cetera – rekvisit 4
Förbudet omfattar aktier eller teckningsrätter i bolaget eller skuldebrev eller teckningsoptioner som
bolaget har gett ut. Bestämmelsen tar sikte på kapitalanskaffning som sker genom utgivande
av aktier eller teckningsrätter eller genom upptagande av lån mot utfärdande av
värdepapper. Exempelvis träffas till allmänheten riktade emissioner av aktier samt
försäljning av sådana värdepapper av förbudet. Även löpande skuldebrev och andra
skuldebrev som är avsedda för allmän omsättning omfattas.235
4.3.5
Har gett ut – rekvisit 5
Slutligen kan vi se att det av lagtextens första stycke in fine antyds att aktierna som bolaget
eller dess aktieägare genom annonsering inte får försöka sprida ska ha getts ut.236 Frågan som
då uppkommer, och som diskuterats av bland annat Nerep & Samuelsson, är om
annonseringsförbudet inte är tillämpligt för det fall att det rör sig om annonsering vid
nyemission?237
En tolkning i enlighet med lagtextens ordalydelse kan, enligt min mening, mycket väl
tänkas resultera i att det enbart är redan utgivna aktier som inte får spridas genom
annonsering. Det får, som Nerep & Samuelsson påpekar, nämligen anses något tveksamt
Angående begreppet ”fara”, se Asp P, Ulväng M & Jareborg N, Kriminalrättens grunder, s. 89 ff.
Leijonhufvud M & Wennberg S, Straffansvar, s. 117.
233 Prop. 1993/94:196, s. 141 ff. & 211.
234 Nerep E & Samuelsson P, Aktiebolagslagen – en lagkommentar, del I, s. 47.; Asp P, Ulväng M & Jareborg N, Kriminalrättens
grunder, s. 407 f.; Holmquist R, Brotten i näringsverksamhet, s. 23.
235 Prop. 1993/94:196, s. 141; Nerep E & Samuelsson P, Aktiebolagslagen – en lagkommentar, del I, s. 46 f.
236 ”Ett privat aktiebolag […] får inte genom annonsering försöka sprida aktier […] som bolaget har gett ut.”
237 Jämför Nerep E & Samuelsson P, Aktiebolagslagen – en lagkommentar, del III, s. 445.
231
232
63
om det går att likställa ”spridning” med ”teckning”.238 Om det anses att det inte går att
likställa ”spridning” med ”teckning” och att därmed enbart redan utgivna aktier omfattas
av annonseringsförbudet, innebär det att en aktieägare inte får försöka sälja sina aktier som
han eller hon äger eller andra aktier i bolaget genom att annonsera att aktierna är till salu.
Inte heller bör bolaget självt, det vill säga bolagets företrädare, kunna saluföra aktier som
tillhör dess aktieägare. Däremot innebär denna tolkning att det står bolaget fritt att sprida
aktier genom nyemissioner. Det anförda kan illustreras genom följande två förenklade
exempel:239
Exempel 1 (förbjudet): Bolaget A AB har 1 000 aktier vilka är fördelade på
flera aktieägare. Personen B, som är en av aktieägarna i A AB, tillsammans med
A AB uppdrar åt en hemsida att publicera en annons. Av annonsen framgår att
B och A AB erbjuder allmänheten att köpa såväl B:s aktier som andras aktier i
A AB. Detta är förbjudet eftersom aktierna redan finns (”har getts ut”). Såväl B
som företrädare för A AB kan hållas ansvariga.
Exempel 2 (tillåtet enligt en semantisk tolkning): Bolaget A AB har
1 000 aktier vilka är fördelade på flera aktieägare. A AB uppdrar åt en hemsida
att publicera en tidningsannons. Av annonsen framgår att A AB om ett antal
veckor kommer att erbjuda allmänheten att teckna aktier i A AB vid en
nyemission om 500 nya aktier. Eftersom aktier ännu inte finns (”har” getts ut”),
är förfarandet tillåtet enligt en semantisk tolkning.
Det finns, som jag uppfattar det, emellertid en alternativ tolkning till den anförda som
alltjämt kan ske inom ramen för en semantisk tolkning. I lagtexten föreskrivs det att ett
privat aktiebolag, eller dess aktieägare, genom annonsering inte får:
”[…] försöka sprida aktier eller teckningsrätter i bolaget eller skuldebrev eller
teckningsoptioner som bolaget har gett ut.”
Som vi kan se av lagtexten, har lagstiftaren valt att placera ett ”eller” direkt efter ”i bolaget”
och framför ”skuldebrev eller teckningsoptioner som bolaget har gett ut”. Med hänsyn till
detta, går det att tänka sig att det enbart föreligger ett krav på att 1) skuldebrev och 2)
teckningsoptioner ska ha getts ut vid annonseringstillfället. Här återkommer vi dock till
samma problem som det ovan nämnda. Denna tolkning torde nämligen bara vara möjlig,
238
239
Nerep E & Samuelsson P, Aktiebolagslagen – en lagkommentar del III, s. 445.
Här bortses från eventuella undantag, huruvida det faktiskt rör sig om en ”annonsering” et cetera.
64
om det godtas att ordet ”sprida” likställs med ordet ”teckna”. För en sådan tolkning krävs,
enligt Nerep & Samuelsson, en extensiv tolkning. Enligt nämnda författare ”bjuder det
visst motstånd att tillämpa en [sådan] extensiv tolkning”. 240 Det kan i sammanhanget
påpekas att något uttryckligt förbud mot extensiva tolkningar inom straffrätten inte
existerar.241 För egen del ställer jag mig något tveksam till att en långtgående extensiv
tolkning överhuvudtaget är nödvändig att anlita för att likställa ”spridning” med
”teckning”. Enligt mig är i vart fall klart att något våld på lagtexten i övrigt inte behöver
göras. Att det överhuvudtaget är möjligt att göra denna tolkning inom ramen för lagtextens
ordalydelse är en förutsättning för att fängelsestraff i enlighet med 30 kap. 1 § 1 st. 1 p.
ABL ska kunna komma ifråga.242
Om
vi
ser
till
en
mer
ändamålsinriktad
tolkning,
framgår
av
författningskommentaren till 1 kap. 7 § ABL med all önskvärd tydlighet att avsikten är att
nyemissioner ska träffas av annonseringsförbudet. I proposition anförs att:
”Bland de åtgärder som träffas av förbudet kan främst [min kursivering] nämnas
till allmänheten riktade emissioner av aktier [min kursivering] […] samt försäljning av
ett större antal sådana värdepapper.” 243
Det finns ingenting som tyder på att lagstiftarens intentioner varit att nyemissioner inte ska
omfattas av annonseringsförbudet.
En systematisk tolkning skulle visserligen kunna tas som intäkt för att nyemissioner
inte omfattas av annonseringsförbudet eftersom orden ”har gett ut” inte förekommer i
kompletteringsförbudet i 1 kap. 7 § 2 st. 1 men. ABL. Det vore emellertid synnerligen
egendomligt med en ordning där nyemissioner inte omfattas av annonseringsförbudet,
medan erbjudanden på annat sätt – det vill säga kompletteringsförbudet – emellertid
omfattar nyemissioner. Således är det, även om det är tvivelaktigt i systematiskt hänseende,
såväl oändamålsenligt som ologiskt om inte även nyemissioner omfattas av
annonseringsförbudet.
Sammanfattningsvis resulterar denna korta tolkningsexercis av det dryftade
problemet i att min ståndpunkt är att både försäljningar av befintliga aktier och
nyemissioner omfattas av annonseringsförbudet. Någon analog eller väldigt långtgående
extensiv tolkning behöver, enligt min mening, inte anlitas för att denna slutsats ska kunna
Nerep E & Samuelsson P, Aktiebolagslagen – en lagkommentar, del III, s. 445.
Se bland annat Asp P, Ulväng M & Jareborg N, Kriminalrättens grunder, s. 70.
242 Se ovan i avsnitt 4.1.4.
243 Prop. 1993/94:196, s. 141.
240
241
65
dras. Även nyemissioner faller, enligt mig, alltså inom annonseringsförbudets ordalydelse.
Vilket jag redogjort för ovan finns dock andra ståndpunkter i frågan.244 Tvivelsutan framgår
åtminstone av förarbetena att även nyemissioner ska omfattas.245 Möjligen skulle det vara
önskvärt att lagstiftaren förtydligade lagtexten i annonseringsförbudet så att det inte råder
några tvivel om att även nyemissioner omfattas. Hur en sådan formulering konkret bör se
ut ligger emellertid utanför syftet med denna uppsats.
4.4 Kompletteringsförbudet
Privat eller publikt AB? Privat AB Annonserings-­‐
förbudet? Publikt AB -­‐ 1 kap 7 § ABL ej tillämplig Kompletterings-­‐
förbudet? I kompletteringsförbudet hamnar vi först om det är tveksamt ifall erbjudandet kan anses ha
skett genom annonsering.246 Kompletteringsförbudet kommer till uttryck i 1 kap. 7 § 2 st. 1
men. ABL. I nämnda lagrum föreskrivs följande:
”Ett privat aktiebolag eller en aktieägare i ett sådant bolag får inte heller 1) på
annat sätt försöka sprida i första stycket angivna värdepapper genom att 2)
erbjuda fler än 200 personer att teckna eller förvärva värdepapperen.”
4.4.1
På annat sätt försöka sprida
I förarbetena uttrycks det att: ”Även omfattande rundskrivelser och andra liknande
åtgärder [utöver annonsering] kan lätt leda till att värdepapper sprids till allmänheten” och
Jämför Nerep E & Samuelsson P, Aktiebolagslagen – en lagkommentar, del III, s. 445.
Prop. 1993/94:196, s. 141.
246 Jämför Nerep E & Samuelsson P, Aktiebolagslagen – en lagkommentar, del I, s. 47: ”Om det i den enskilda situationen
skulle föreligga oklarhet om spridnings- eller marknadsföringsmetoden ska betecknas som annonsering, kompletteras
annonseringsförbudet […] av förbudet att på annat sätt försöka sprida värdepapper.”
244
245
66
att ”det privata aktiebolaget eller dess aktieägare som huvudregel inte får skicka
rundskrivelser, prospekt m.m. till flera än 200 juridiska eller fysiska personer”.247 Av den
anledningen infördes även ett förbud mot att på annat sätt försöka sprida värdepapper genom
att erbjuda fler än 200 personer att teckna eller förvärva värdepapper.248 Den fråga som då
uppkommer är vad som avses med rekvisitet ”på annat sätt”, eller närmare bestämt
”rundskrivelser” och ”andra liknande åtgärder”.
En semantisk tolkning av lagtexten i 1 kap. 7 § 2 st. 1 men. ABL gör det svårt att se
några begränsningar för vilka erbjudandeformer som faller utanför tillämpningsområdet av
rekvisitet. Klart är att även annonsering faller inom ordalydelsen då begreppet
rundskrivelser är det vidare begreppet av orden annonsering och rundskrivelser. Eftersom
annonsering regleras i första stycket är emellertid kompletteringsförbudet inte relevant för
det fall att försöket till spridning görs genom annonsering. Figuren nedan kan illustrera hur
de tre begreppen ”annonsering”, ”rundskrivelser” och ”andra liknande åtgärder” förhåller
sig till varandra.
Annonsering (1 st.) Rundskrivelser (2 st. 1 men. -­‐ "på annat sätt") Andra liknande åtgärder (2 st. 1 men. -­‐ "på annat sätt") Att ett prospekt inte får skickas till fler än 200 personer framgår klart av förarbetena.249 Vad
som vidare skulle kunna tänkas omfattas av kompletteringsförbudet är exempelvis att
aktiebolaget självt, det vill säga uppdrar åt någon företrädare, eller aktieägare i bolaget
mailar, ringer eller skickar brev till en stor krets människor med erbjudande om att teckna
eller köpa aktier i bolaget.250 Även då bolaget eller aktieägare i bolaget uppdrar åt annan att
söka sprida aktier i bolaget omfattas av förbudet.251
Prop. 1993/94:196, s. 143.
A.prop., s. 143.
249 A.prop., s. 143.
250 Möjligen kan viss ledning hämtas från art. 34 i förordning (EG) nr 809/2004.
251 Se avsnitt 4.1.4 ovan om sanktioner.
247
248
67
Sevenius har genom en illustrativ bild försökt visa hur spridningsförbudet fungerar.
Bilden, vilken jag hämtat från Sevenius hemsida och vilken jag inte återger i sin helhet, ser
ut på följande vis:252
Av bilden kan vi se att det finns en brevsymbol, en mailsymbol och en telefonsymbol.
Således torde även Sevenius uppfattning vara att dessa kategorier utgör typexempel på vad
som faller in under begreppet ”på annat sätt”.
4.4.2
Fler än 200 personer
En förutsättning för att det ska vara möjligt att hävda att spridningsförbudet överträds
enligt kompletteringsförbudet är att erbjudandet om att teckna eller förvärva värdepapper
riktar sig till ”fler än 200 personer”. Det är således tillåtet att erbjuda 200 personer att
teckna eller förvärva värdepapper, men inte fler än så. Gränsen om 200 personer valdes av
den anledningen att siffran utgjorde riktmärke för tolkningen av rekvisitet ”vidare krets”
som
återfanns
i
de
numera
upphävda
reglerna
om
emissionsprospekt.
253
Kompletteringsförbudets begränsning om 200 personer innebär i praktiken att det står
aktiebolaget eller dess aktieägare fritt att exempelvis skicka ut e-mail till 200 personer eller
färre med erbjudande om att förvärva eller teckna aktier i bolaget.
Det går, enligt min uppfattning, att diskutera om bestämmelsen ska tolkas så att den
tillåter flera aktieägare i ett och samma aktiebolag att var för sig rikta erbjudande till 200
personer eller om erbjudandena från samtliga aktieägare sammantaget inte får överstiga
gränsen om 200 personer. Anta som exempel att det privata aktiebolaget X AB har 10 olika
aktieägare, varav personerna A och B är två av aktieägarna. Är det då tillåtet att A å ena
sidan riktar erbjudande om att förvärva aktier genom mail till 200 personer samtidigt som
B å andra sidan riktar erbjudande genom att ringa upp 200 andra personer så att 400
personer sammantaget erbjuds att teckna eller förvärva aktier i bolaget? Lagtexten
föreskriver att ”en” aktieägare i ett sådant bolag inte får försöka sprida värdepapper genom
erbjudande till fler än 200 personer. Sett enbart till lagtextens ordalydelse ser jag inget
252
253
Bilden är hämtad från http://sevenius.se/category/grasrotsfinansiering/ och återfinns i sin helhet på denna adress.
Prop. 1993/94:196, s. 143.
68
hinder för att A och B skulle kunna rikta erbjudande till 200 personer vardera. Hade
lagstiftaren avsett att aktieägare i bolaget tillsammans inte får rikta erbjudande till fler än
200 personer hade det varit mer ändamålsenligt att ordet ”en” inte återfanns i lagtexten
eller att ordet ”en” ersattes av ordet ”dess”. I så fall hade lagtexten sett ut på följande vis:
”Ett privat aktiebolag eller en/(dess) aktieägare i ett sådant bolag får inte heller
på annat sätt försöka sprida i första stycket angivna värdepapper genom att
erbjuda fler än 200 personer att teckna eller förvärva värdepapperen.”
Om ordet ”en” tas bort, och eventuellt ersätts med ordet ”dess”, får nämligen ett obestämt
antal aktieägare i bolaget inte erbjuda fler än 200 personer att teckna eller förvärva
värdepapper i bolaget. Det spelar då ingen roll om det är en eller flera aktieägare som riktar
erbjudande, utan det blir i så fall otillåtet att erbjuda fler än 200 personer sammantaget att
teckna eller förvärva aktier i bolaget.
En ändamålstolkning av regeln torde emellertid innebära att det inte är tillåtet för
flera aktieägare att var för sig erbjuda 200 personer att förvärva eller teckna värdepapper,
eftersom spridningsförbudets syfte är att förhindra att erbjudanden når ut till en vidare
krets eller allmänheten om man så vill. Med en vidare krets har ansetts en krets som
överstiger 200 personer.254 Om exempelvis fyra olika aktieägare riktar erbjudanden på annat
sätt än genom annonsering skulle de kunna nå ut till hela 800 olika människor, vilket utan
tvekan torde kunna definieras som allmänheten. Således bör en ändamålstolkning leda till
att flera aktieägare sammantaget inte får erbjuda fler än 200 personer att förvärva eller
teckna aktier i bolaget.255
En utgångspunkt för den språkliga tolkningen är, enligt Lehrberg, att lagstiftaren i
regel kan förutsättas följa vanliga språkregler. ”Meningsbyggnadsfel och andra språkliga
malörer, som gör att lagen utsäger någonting annat än vad som är avsett, får helt enkelt inte
förekomma”, som Lehrberg uttrycker det. Enligt Lehrberg förekommer emellertid sådana
tillkortakommanden emellanåt. Lehrberg diskuterar även det problematiska med att
använda sig av ordet ”en” när lagstiftaren i själva verket åsyftar att ange en obestämd
artikel.256 Det är möjligt att lagstiftaren förbisett möjligheten att flera olika aktieägare kan
använda sig av kompletteringsförbudet. Ett sådant misstag går i vart fall inte att utesluta.
Prop. 2004/05:85, s. 513; prop. 1993/94:196, s. 75, 80 & 142 f. och SOU 1992:83, s. 147.
Se Lehrberg B, Praktisk juridisk metod, s. 121 ff. om ändamålstolkning av förarbeten.
256 A.a., s. 113 f. – För att förebygga missförstånd undveks ord som ”en” och ”ett” i äldre lagstiftning när de endast skulle
ha funktionen av obestämd artikel. Vet man säkert att lagtexten är avfattad efter äldre mönster, är det i regel givet att
orden ”en” och ”ett” används endast som räkneord. Men om man har med en relativt modern lagtext att göra kan tvekan
uppstå. I 6 kap. 3 § lagen (1987:667) om ekonomiska föreningar, där det anges att styrelsen ska utse ”en” verkställande
254
255
69
Med tanke på att spridningsförbudet är försett med en straffrättslig sanktion ska
lagtexten, som ovan anförts, tolkas restriktivt. Således torde det inte vara helt otänkbart att
kompletteringsförbudet kan kringgås genom att flera olika aktieägare riktar erbjudanden på
annat sätt. Med tanke på dagens teknik i form av framförallt internet inklusive e-mail är en
sådan spridning inte alltför svår att uppnå, vilket inte var fallet vid spridningsförbudets
tillkomst. En ändamålstolkning av regeln innebär dock att det är den sammantagna siffran
om 200 personer som åsyftas.
Slutligen
kan
noteras
att
ordet
”erbjudande”
inte
förekommer
i
annonseringsförbudet medan det återfinns i kompletteringsförbudet. Därmed inställer sig
frågan vilken rättslig betydelse detta har. Annonser anses nämligen som regel inte vara
bindande anbud, medan så mycket väl kan vara fallet beträffande erbjudanden.257 Som jag
ser det finns det två möjliga sätt att tolka detta på.
Den ena tolkningen innebär att ordet ”erbjudande” ska förstås som att det krävs att
erbjudandet är bindande. Med andra ord kan det tänkas att med ordet erbjudande ska i
princip förstås ”anbud”. Den andra tolkningen föranleder att någon saklig åtskillnad mellan
annonseringsförbudet och kompletteringsförbudet aldrig åsyftats, och att det därmed inte
krävs ett bindande anbud för att kompletteringsförbudet ska kunna ha överträtts. Det
finns, enligt min mening, i huvudsak ett argument för en tolkning som innebär att det krävs
att erbjudandet är bindande för att det överhuvudtaget ska anses röra sig om ett
erbjudande. Enligt mitt förmenande finns det dock två minst lika tunga argument mot en
sådan tolkning. Låt oss börja med argumentet för.
Argumentet för en tolkning som innebär att en bindande verkan ska läsas in i ordet
”erbjudande” är ett slags ”konsekvensargument”. Det kan i vart fall som utgångspunkt
antas att lagstiftaren ansträngt sig för att vara konsekvent i såväl språkligt som systematiskt
hänseende. 258 Med en sådan utgångspunkt borde ordet erbjudande återfinnas i både
annonserings- och kompletteringsförbudet eller inte alls om lagstiftaren inte åsyftade någon
saklig åtskillnad mellan förbuden vad beträffar frågan om den bindande verkan.
Det första argumentet mot en tolkning som innebär att en bindande verkan ska läsas
in i ordet ”erbjudande” är att lagstiftaren de facto valt just ordet erbjudande och inte
”anbud”. Om det vore så att lagstiftaren önskade skriva lagen på ett sådant sätt att
erbjudandena måste vara bindande för att kompletteringsförbudet ska vara tillämpligt hade
lagstiftaren kunnat välja ordet anbud istället för erbjudande, eftersom anbudsgivaren som
direktör, är till exempel en antalsangivelse avsedd, trots att samma ord annars i kapitlet brukar ange obestämd artikel, se
Lehrberg B, Praktisk juridisk metod, s. 113 f.
257 Adlercreutz A & Gorton L, Avtalsrätt I, s. 61 f. & 76 och Lehrberg B, Avtalsrättens grundelement, s. 99.
258 Lehrberg B, Praktisk juridisk metod, s. 113 ff.
70
utgångspunkt är bunden av sitt anbud.259 Liksom argumentet för är även detta argument ett
slags konsekvensargument. Det andra argumentet av betydelse mot är att det vore
oändamålsenligt om det å ena sidan vore förbjudet att offentliggöra en annons som har en
mycket liten läsekrets, medan det vore fullt tillåtet att exempelvis skicka e-mail eller ringa
ett mycket stort antal människor och förmedla samma budskap som i annonsen. Om inte
icke bindande erbjudanden skulle träffas av kompletteringsförbudet skulle det nämligen
innebära att sådana icke bindande erbjudanden hamnade i ett ingemansland någonstans
mellan annonseringsförbudet och kompletteringsförbudet vilket i sin tur hade inneburit att
spridningsförbudet överhuvudtaget inte var tillämpligt på sådana erbjudanden.
Vad jag känner till förekommer inte någon direkt problematisering av den nyss
diskuterade frågan om ett krav på budenhet i varken förarbetena eller doktrin. Det enda
man talar om är att det, utöver att det är förbjudet att sprida aktier genom annonsering,
också är otillåtet att sprida aktier på annat sätt. Annonseringsförbudet och
kompletteringsförbudet behandlas inte var för sig i författningskommentaren vilket är
något som skulle kunna anföras som argument mot att en saklig åtskillnad är åsyftad.260
Vilka slutsatser som kan dras av frånvaron av en sådan diskussion är dock inte helt
glasklart. Av det nu anförda är i vart fall min uppfattning att övervägande skäl talar mot att
det krävs att erbjudandet är bindande för att kompletteringsförbudet ska vara tillämpligt.
Främst med tanke på att en annan ordning vore märklig. Dessutom kan som ytterligare
argument mot att erbjudandena måste vara bindande anföras att bland annat Adlercreutz
och Gorton diskuterar erbjudanden som kan vara icke bindande.261
Jämför 1 § lag (1915:218) om avtal och andra rättshandlingar på förmögenhetsrättens område och exempelvis
Ramberg J & Ramberg C, Allmän avtalsrätt, s. 77 ff.
260 Prop. 1993/94 s. 141 f.
261 Se bland annat Adlercreutz A & Gorton L, Avtalsrätt I, s. 76.
259
71
4.5 Föranmälningsundantaget
Privat eller publikt AB? Publikt AB -­‐ 1 kap 7 § ABL ej tillämplig Privat AB Annonsering-­‐
förbudet? Kompletterings-­‐
förbudet? Föranmälnings-­‐
undantaget? Begränsnings-­‐
undantaget? Föranmälningsundantaget framgår av 1 kap. 7 § 2 st. 2 men. ABL. I nämnda lagrum
föreskrivs att:
”Detta gäller dock inte om erbjudandet riktar sig enbart till en krets som i
förväg har anmält intresse av sådana erbjudanden och antalet utbjudna poster
inte överstiger 200.”
4.5.1
Föranmälningsundantagets tillämplighet
Till att börja med kan det diskuteras huruvida föranmälningsundantaget gäller för såväl
annonseringsförbudet som kompletteringsförbudet eller om det enbart gäller då
kompletteringsförbudet
överträtts.
Den
rådande
uppfattningen
torde
vara
att
föranmälningsundantaget enbart är möjligt att tillämpa när kompletteringsförbudet
överträtts. 262 Jag delar denna uppfattning. Det måste anses vara extremt svårt att
argumentera för en ordning som innebär att undantaget även är tillämpligt på
annonseringsförbudet.
Se bland annat Nerep E & Samuelsson P, Aktiebolagslagen – en lagkommentar, del I, s. 47 f.; Sevenius R, Gräsrotsfinansiering
i svensk rätt, 4/2014, s. 1.
262
72
En förutsättning för att föranmälningsundantaget ska vara tillämpligt är nämligen att
erbjudandet enbart riktar sig till personer som har föranmält sitt intresse därom. Vid
erbjudanden genom annonsering är det omöjligt att säkerställa att erbjudandet enbart riktar
sig till personer som föranmält intresse. Det ligger i sakens natur att spridningen, i vart fall i
teorin,
har
en
obegränsad
spridning
när
det
rör
sig
om
annonsering.
I
författningskommentaren har också anförts att annonsering som marknadsföringsmetod är
särskilt ägnad att leda till en vid spridning.263
Undantagets placering i paragrafen talar även för att det enbart är tillämpligt för det
fall att spridning inte skett genom annonsering, utan på annat sätt.264
Av det anförda följer att vi endast hamnar i en diskussion om föranmälningsundantaget är tillämpligt såframt det enbart är kompletteringsförbudet som har överträtts.
4.5.2
Föranmälningsundantagets innebörd
Föranmälningsundantaget innebär att om erbjudandet enbart riktar sig till personer som i
förhand anmält intresse av att motta erbjudanden om teckning och/eller förvärv av
värdepapper i privata aktiebolag, får erbjudandet rikta sig till fler än 200 adressater.
I förarbetena har angivits att det finns anledning att vara mindre restriktiv när det
gäller erbjudanden som riktar sig till ”professionella investerare”. Av den anledningen
ansåg lagstiftaren det motiverat att göra undantag för erbjudanden som riktar sig enbart till
personer som i förväg har anmält intresse av erbjudanden om teckning eller förvärv av
aktier i privata aktiebolag. Ett exempel som nämns är sådana investerare som särskilt
anmält till bolaget eller dess aktieägare att de önskar bli kontaktade i händelse av försäljning
eller emission av aktier och andra värdepapper. Ytterligare nämns som exempel att det kan
röra sig om erbjudanden till investerare som förvisso inte har varit i direkt kontakt med
bolaget eller dess aktieägare, men som på annat sätt har markerat sitt intresse av att få ta del
av erbjudanden om försäljningar och emissioner.265 Lagstiftarens föreställning synes, som
jag tolkar det, alltså ha varit att det enbart är personer som är relativt bevandrade på
finansmarknaden som föranmäler intresse. Tanken om att personer med mer ringa
kunskaper om finansmarknaden skulle föranmäla sig verkar inte ha föresvävat lagstiftaren i
någon nämnvärd utsträckning.
Slutligen framgår av lagtexten att föranmälningsvillkoret är villkorat av att antalet
poster inte överstiger 200. Om ett erbjudande exempelvis riktar sig till 1 000 personer som
Prop. 1993/94:196, s. 143.
Lehrberg B, Praktisk juridisk metod, s. 115.
265 Prop. 1993/94:196, s. 143.
263
264
73
föranmält intresse om att teckna sig för eller förvärva aktier, får sålunda enbart de utbjudna
aktierna till antalet uppgå till 200 stycken. I förarbetena anges att ett av syftena med detta
villkor är att bringa reglerna i harmoni med dåvarande bestämmelser om
prospektskyldighet.266 Som bekant är dock reglerna om emissionsprospekt i ABL numera
upphävda. Villkoret om att antalet poster inte får överstiga 200 innebär i realiteten att
lagstiftaren inte accepterar att privata aktiebolag har fler än 200 aktieägare.267
Enligt Nerep & Samuelsson är undantagets begränsning ologisk. De menar att om
antalet utbjudna poster inte överstiger 200, borde det inte ha någon betydelse om
erbjudandet sker genom annonsering eller på annat sätt, särskilt som begreppet
annonsering inte har någon vedertagen innebörd. Om en person särskilt har anmält intresse
till ett privat aktiebolag eller dess aktieägare om att vederbörande önskar bli kontaktad i
händelse av försäljning eller emission av aktier och andra värdepapper, borde det inte ha
någon betydelse om aktiebolaget eller aktieägaren riktar ett erbjudande, omfattande högst
200 poster, till de förhandsanmälda personerna genom annonsering eller på annat sätt. Med
undantagets nuvarande utformning har distinktionen mellan annonsering och spridning på
annat sätt, enligt Nerep & Samuelsson, en avgörande betydelse för undantagets
tillämpning.268
Jag kan till viss del hålla med dem i deras resonemang. Jag anser dock att kritiken
endast är berättigad om man utgår från att annonseringens spridning går att begränsa. För
det fall att man utgår från att annonsering per se innebär att det inte går att säkerställa vilka
som får ta del av erbjudandet, är kritiken emellertid svår att ta till sig.269 Lagrådet ifrågasatte
även huruvida det är önskvärt att tillåta privata aktiebolag eller dess aktieägare att
offentliggöra annonser där det, på ett måhända mycket undanskymt sätt, anges att
erbjudandet enbart gäller de första 200 intressenterna. En sådan ordning torde enligt
Lagrådet mycket väl kunna utnyttjas för en marknadsföring där budskapet just går ut på att
framhålla, att det verkligen gäller att skynda sig så att man blir en av de ”lyckliga 200”.270
Prop. 1993/94:196, s. 143 f.
Sevenius R, Gräsrotsfinansiering i svensk rätt, 4/2014, s. 1.
268 Nerep E & Samuelsson P, Aktiebolagslagen – en lagkommentar, del I, s. 48.
269 I prop. 1993/94:196, s. 143 anfördes också att om ett erbjudande offentliggörs genom annonsering kommer det att nå
ut till en obestämd krets av personer samt att annonsering därför är en marknadsföringsmetod som är särskilt ägnad att
leda till en vid spridning av aktier.
270 A.prop., s. 142.
266
267
74
4.6 Begränsningsundantaget
Privat eller publikt AB? Publikt AB -­‐ 1 kap 7 § ABL ej tillämplig Privat AB Annonsering-­‐
förbudet? Komplettering
sförbudet? Föranmälnings-­‐
undantaget? Begränsnings-­‐
undantaget? Begränsningsundantaget kommer till uttryck i 1 kap. 7 § 3 st. 1 men. ABL. Lagtexten
föreskriver att:
”Förbuden i första och andra styckena gäller inte erbjudanden som avser
överlåtelse till högst tio förvärvare.”
Begränsningsundantaget
gäller
alltså
då
såväl
annonseringsförbudet
som
kompletteringsförbudet har överträtts, eftersom det uttryckligen hänvisar till både det
första och det andra stycket i 1 kap. 7 § ABL. Regeln innebär således att privata aktiebolag
och dess aktieägare har fri lejd att genom såväl annonsering som andra former erbjuda
allmänheten att teckna eller köpa aktier i bolaget, såvida överlåtelsen eller tecknandet inte
överstiger tio förvärvare.
Det bakomliggande motivet med begränsningsundantaget är att lagstiftaren har
ansett att det i vissa situationer föreligger mycket starka skäl för att företagare bör ha
möjlighet att använda sig av annonsering eller rundskrivelser utan de begränsningar som
anges i såväl det första som det andra stycket. Som exempel nämns då aktieägarna har för
avsikt att överlåta bolaget i dess helhet. Så är också fallet då syftet med annonseringen,
rundskrivelsen m.m. är att finna en eller ett fåtal kompanjoner. Det kan i sådana fall, enligt
75
förarbetena, inte anses vara fråga om spridning till allmänheten. 271 Sevenius menar att
begränsningen om tio personer i förhållande till annonseringsförbudet är ”ett något
orealistiskt undantag” och att ”annonsering till en sådan begränsad krets känns ologisk”.272
Han utvecklar emellertid inte resonemanget mer än så.
4.7 Equity Crowdfunding i förhållande till spridningsförbudet
Efter att nu ha förklarat hur spridningsförbudet är utformat och hur det kan tolkas ska jag
redogöra för min åsikt i frågan om Equity Crowdfunding strider mot spridningsförbudet.
Jag kommer att utgå från sidorna FundedByMe och Crowdcube som jag beskrev i kapitel 3.
Av den anledningen kommer jag att inleda med att översiktligt återge delar av innehållet i
avsnitt 3.3 om Equity Crowdfunding i praktiken.
Innan jag subsumerar spridningsförbudet på Equity Crowdfunding kan redan här
nämnas att Sevenius påstår att FundedByMe försöker åstadkomma ett upplägg där
föranmälningsundantaget i 1 kap. 7 § 2 st. 2 men. ABL utnyttjas. Sevenius ställer sig
emellertid väldigt tveksam till att upplägget innebär att spridningsförbudet inte överträds.
Anledningen till hans ståndpunkt är att föranmälningsundantaget inte kan utnyttjas vid
Equity Crowdfunding då spridningen sker genom annonsering och hans åsikt är att
föranmälningsundantaget inte är tillämpligt när annonseringsförbudet överträds.273
4.7.1
Oregistrerade besökare
Som redogjorts för tidigare kan en person som besöker FundedByMe och Crowdcube.se ta
del av teasers som pekar ut vilka företag som söker finansiering genom Equity
Crowdfunding via hemsidan. Dessa teasers ser i princip ut som vilka andra annonser som
helst som publiceras på internet. Av en teaser framgår företagsnamnet och några få ord
som kort informerar om vad företaget gör. Inte sällan är det möjligt att förstå redan av
företagsnamnet vilken verksamhet som företaget ägnar sig åt. Vidare tillkännages även hur
många personer som reserverat sig för att köpa eller teckna aktier i företaget, hur många
procent av det efterfrågade beloppet som redan är finansierat och hur lång tid som
erbjudandet gäller. All denna information kan besökaren ta del av utan att vara registrerad
på hemsidan. Det enda som krävs är att personen lyckas navigera sig fram till hemsidan.
Prop. 1993/94:196, s. 144. Se också Nerep E & Samuelsson P, Aktiebolagslagen – en lagkommentar, del I, s. 48.
Sevenius R, Gräsrotsfinansiering i svensk rätt, 4/2014, s. 1.
273 A.a., s. 1 f.
271
272
76
Såväl FundedByMe och Crowdcube.se som det företag som söker finansering
publicerar dessa teasers i olika sociala medier såsom på exempelvis Facebook, LinkedIn
och Twitter. Ofta framgår då enbart företagsnamnet och att det är möjligt att teckna eller
köpa aktier i företaget. I samband med att teasern publiceras i en social mediekanal kan mer
information läggas till som inte återfinns i själva teasern, till exempel information som
enbart framgår om hemsidan besöks. Jag har till och med sett exempel där företagen
informerat hur mycket varje aktie kostar och annan information som annars bara är möjlig
att ta del av om besökaren registrerar sig på FundedByMe eller Crowdcube.se.
Om besökaren klickar på teasern får han eller hon reda på ännu mer information om
företaget och vad företaget avser använda det anskaffade kapitalet till. Oftast har företaget
lagt upp en presentationsvideo som i huvuddrag förklarar vad företaget gör och varför det
behöver pengar. Även information om vilka personer som står bakom bolaget, affärsidén
och svar av företagsledning på frågor från andra besökare finns.
4.7.2
Registrerade besökare
För att få tillgång till finansiell information och vissa andra dokument krävs i regel att
besökaren registrerar sig, och sedan går in på bolagets presentationssida. Den finansiella
informationen ger svar på hur mycket kapital som efterfrågas, hur företaget värderat
aktierna och således hur mycket varje aktie kostar samt vad det minsta tillåtna beloppet är
som en person får investera i företaget. Den finansiella informationen innehåller även
framtidsprognoser och andra dokument.
Det är helt gratis att registrera sig på FundedByMe och Crowdcube.se. För att ha
möjlighet att teckna eller köpa aktier i ett aktiebolag som söker finansiering via
FundedByMe eller Crowdcube.se, måste investeraren emellertid ha fyllt 18 år (åtminstone
försäkra om att personen fyllt 18 år). Det finns inga krav på att investeraren är medborgare
i ett visst land.
FundedByMe och Crowdcube.se upplyser den som ska registrera sig att investeringar
i nybildade och mindre företag är förenade med särskilt stor risk. De friskriver sig från allt
ansvar vad avser beslut att investera i ett bolag.
I FundedByMe:s användaravtal stadgar de att de inte tar ansvar för att
aktiespridningen är lagenlig utan att hela ansvaret ankommer på emittenten eller försäljaren
av aktierna.274
274
Sevenius Robert, Gräsrotsfinansiering i svensk rätt, 4/2014, s. 2.
77
4.7.3
Equity Crowdfunding i förhållande till annonseringsförbudet
För att annonseringsförbudet ska ha överträtts krävs att:
1. ett privat aktiebolag eller dess aktieägare,
2. genom annonsering,
3. försöker sprida,
4. värdepapper som avses i 1 kap. 7 § 1 st. ABL, och
5. inget av föranmälnings- och begränsningsundantaget går att tillämpa
4.7.3.1
Ett privat aktiebolag eller dess aktieägare (punkt 1)
Den första frågan som måste ställas är således om det företag som söker finansiering
genom Equity Crowdfunding är ett privat eller publikt aktiebolag. Vad jag kunnat se, har
inget av de företag som sökt finansiering genom Equity Crowdfunding varit ett publikt
bolag. I ett möte den 11/3-15 med juristerna Stefan Balazs och Ludvig Sjöberg,275 angavs
att inte heller Finansinspektionen sett att några publika företag sökt finansiering via Equity
Crowdfunding, och att även Finansinspektionens uppfattning är att det i princip
uteslutande är privata aktiebolag som söker finansiering genom Equity Crowdfunding.
Således torde kravet om att det ska röra sig om privata aktiebolag inte utgöra några större
problem för att konstituera en överträdelse av annonseringsförbudet.
4.7.3.2 Genom annonsering (punkt 2)
Nästa fråga blir då om de teasers som publiceras dels på FundedByMe och Crowdcube.se,
dels via sociala medier utgör ett förfarande som kan betraktas som ”annonsering”. Som jag
nämnt, spelar det ingen roll i vilken form annonseringen sker, eftersom regeln är
teknikneutral. Annonsering via internet omfattas sålunda av annonseringsförbudet.
Det kan även diskuteras huruvida annonsen måste ha en tillräcklig spridning för att
det ska röra sig om annonsering. Det kan med andra ord diskuteras ett kvantitativt krav vad
avser spridningseffekten. Så snart erbjudandet når ut till fler än 200 personer torde det
under alla omständigheter stå klart att det rör sig om en annonsering i den mening som
avses i annonseringsförbudet. Såväl när det finansieringssökande företaget själva som när
FundedByMe eller Crowdcube.se publicerar sina annonser via sociala medier råder det inga
tvivel om att spridningen överstiger 200 personer. Detsamma gäller spridningen som sker
Stefan Balazs och Ludvig Sjöberg är anställda som jurister på Finansinspektionen, och jobbar främst med frågor om
prospekt.
275
78
direkt på någon av Equity Crowdfunding-plattformarna. Rent krasst kan hävdas att så snart
en annons läggs ut på internet är spridningen obegränsad. Sammanfattningsvis överstiger
spridningen vida vad som krävs i kvantitativt hänseende.
Vilka krav som ställs upp i kvalitativt hänseende är, som jag anfört tidigare, dock mer
osäkert, särskilt som begreppet ”annonsering” inte har någon vedertagen betydelse. Min
uppfattning är att det inte räcker med en annons där det enbart framgår att det är möjligt
att köpa aktier i ett obestämt aktiebolag. Det måste, enligt min mening, åtminstone finnas
någon slags specifikation i erbjudandet. Hur specifikt erbjudandet måste vara är vanskligt
att uttala sig om. Även tämligen enkelt utformade annonser torde omfattas av begreppet.
Som krav bör åtminstone kunna ställas upp att det framgår vilket bolags aktier som
allmänheten erbjuds teckna eller köpa. Denna information framgår också utav teasers som
publiceras på såväl FundedByMe och Crowdcube.se som genom sociala medier och även
på andra ställen, till exempel företagets egen hemsida. Om det alltjämt påstås att de teasers
som återfinns på de sociala medierna inte är tillräckligt specifika – det vill säga att det
exempelvis även krävs att priset per aktie framgår – kan sådan information inhämtas
genom att registrera sig gratis.
4.7.3.3 Försöker sprida (punkt 3)
Redan försök att sprida aktier genom annonsering är förbjudet. Det krävs sålunda inte att
någon faktisk teckning eller något faktiskt köp av de aktier som erbjuds ägt rum. Otjänliga
försök torde emellertid inte omfattas. Att det rör sig om försök till spridning av aktier står
enligt min mening klart. Equity Crowdfundings själva grundkoncept är också att ju mer
spridning en annons får, desto mer framgångsrik blir kapitalanskaffningskampanjen.276
4.7.3.4 Värdepapper som avses i 1 kap. 7 § 1 st. ABL (punkt 4)
Det ska också röra sig om aktier eller andra sådana värdepapper som avses i 1 kap. 7 §
ABL. De erbjudanden avseende Equity Crowdfunding som återfinns på FundedByMe och
Crowdcube.se, utgörs alltid av erbjudanden av aktier vad jag kunnat observera. Karaktären
på de finansiella instrumenten föranleder således inga problem.
Vad som däremot kan diskuteras härom är om nyemissioner verkligen omfattas av
annonseringsförbudet med hänsyn till hur lagtexten kommit att utformas. Å ena sidan kan
visserligen tyckas att en strikt semantisk tolkning ger för handen att inte nyemissioner
omfattas. Min ståndpunkt, efter en sammantagen bedömning av samtliga argument, är
276
Sevenius Robert, Gräsrotsfinansiering i svensk rätt, 4/2014, s. 2.
79
dock att även nyemissioner omfattas av annonseringsförbudet.277 Inte heller detta krav bör
därmed föranleda några större betänkligheter.
4.7.3.5 Föranmälnings- eller begränsningsundantagets tillämplighet (punkt 5)
Som redogjorts för måste dock prövas om något undantag är möjligt att tillämpa för det
fall att en överträdelse av annonseringsförbudet kan etableras. Om det rör sig om en
överträdelse av annonseringsförbudet har vi enbart att se till begränsningsundantaget i 1
kap. 7 § 3 st. 1 men. ABL. Föranmälningsundantaget är, enligt min och den i övrigt
rådande uppfattningen, enbart tillämpligt när kompletteringsförbudet överträtts. Således
kan inte de finansieringssökande företagen söka undgå annonseringsförbudet genom att
förlita sig på föranmälningsundantaget.
För att begränsningsundantaget ska vara tillämpligt krävs att erbjudandet enbart avser
överlåtelse
till
tio
förvärvare
eller
färre.
Det
bakomliggande
motivet
med
begränsningsundantaget är att lagstiftaren har ansett att det i vissa situationer föreligger
mycket starka skäl för att företagare bör ha möjlighet att använda sig av annonsering eller
rundskrivelser utan de begränsningar som anges i såväl det första som det andra stycket.
Som exempel på en sådan situation nämns då aktieägarna har för avsikt att överlåta bolaget
i dess helhet. Så är också fallet då syftet med annonseringen eller rundskrivelsen är att finna
en eller ett fåtal kompanjoner. 278 Mig veterligen förekommer inga sådana begränsningar
som avses i begränsningsundantaget. Även om sådana begränsningar undantagsvis
förekommer är alltjämt syftet med kapitalanskaffning inte att aktieägarna av bolaget ämnar
överlåta bolaget i dess helhet. Huruvida aktierna tecknas eller köps av ett fåtal eller flera
personer synes även vara av underordnad betydelse för det finansieringssökande bolaget.
Således är inte begränsningsundantaget särskilt väl avpassat för Equity Crowdfundingkampanjer.
4.7.3.6 Sammanfattning av annonseringsförbudet i förhållande till Equity
Crowdfunding
Min bedömning är att de företag som använder sig Equity Crowdfunding regelmässigt
överträder annonseringsförbudet. Anledningen till det är att jag anser att de teasers som
återfinns såväl på FundedByMe och Crowdcube.se som på sociala medier uppfyller kraven
för att det ska röra sig om försök till spridning genom annonsering. Annonserna har enligt min
277
278
Se ovan avsnitt 4.3.5 angående rekvisitet ”har gett ut”.
Prop. 1993/94:196 s. 144. Se också Nerep E & Samuelsson P, Aktiebolagslagen – en lagkommentar, del I, s. 48.
80
mening tillräcklig spridning och uppfyller kraven i kvalitativt hänseende eftersom
erbjudandena är tillräckligt specifika och utan tvekan syftar till att främja möjligheter till
tecknande eller förvärv av aktier. Även Sevenius synes vara av samma uppfattning.279
Det går vidare inte att utesluta att även FundedByMe gör sig skyldig till medverkan
av spridningen eftersom FundedByMe upplåter en plattform som främjar möjligheterna till
spridning. Ansvar för medverkan kan, utöver den som utfört det självständiga brottet, även
åläggas annan som främjat brottet med ”råd och dåd”, 23 kap. 4 § 1 st. BrB. Vidare är det
blott begränsningsundantaget i 1 kap. 7 § 3 st. 1 men. ABL som är möjligt att tillämpa.
Föranmälningsundantaget är inte tillämpligt när annonseringsförbudet överträtts.
Sammanfattningsvis anser jag att annonseringsförbudet överträds vid begagnandet av
Equity Crowdfunding. Vidare anser jag att begränsningsundantaget, som är den enda utväg
som står de finansieringssökande bolagen till buds, är till föga hjälp för företagen.
4.7.4
Equity Crowdfunding i förhållande till kompletteringsförbudet
Som nämnts är min ståndpunkt att det står klart att Equity Crowdfunding innebär att
annonseringsförbudet överträds. Det kan därmed tyckas vara något krystat att bedöma hur
Equity Crowdfunding förhåller sig till kompletteringsförbudet i 1 kap. 7 § 2 st. 1 men.
ABL. Det går emellertid inte att utesluta möjligheten att en domstol kommer fram till att
Equity Crowdfunding inte står i strid med annonseringsförbudet. Därför ska vi utgå från
att de finansieringssökande bolagen faktiskt tar sig igenom nålsögat i annonseringsförbudet,
och därmed även pröva hur Equity Crowdfunding förhåller sig till kompletteringsförbudet.
För att en överträdelse av kompletteringsförbudet i 1 kap. 7 § 2 st. 1 men. ABL ska
kunna etableras skiljer sig förutsättningarna i förhållande till annonseringsförbudet på
följande sätt:
1. på annat sätt försöka sprida i första stycket angivna värdepapper,
2. genom att erbjuda fler än 200 personer att teckna eller förvärva värdepapperen,
och
3. inget av föranmälnings- och begränsningsundantaget går att tillämpa.
279
Sevenius R, Gräsrotsfinansiering i svensk rätt, 4/2014, s. 2.
81
4.7.4.1
På annat sätt försöka sprida (punkt 1)
Att det även rör sig om erbjudande på annat sätt än annonsering står klart. Det råder vidare
inga tvivel om att det rör sig om privata aktiebolag och sådana värdepapper som avses i
första stycket. För att de företag som söker finansiering genom Equity Crowdfunding ska
anses hålla sig inom kompletteringsförbudets ramar krävs att inte fler än 200 personer
erbjuds teckna eller köpa aktier i bolaget.
4.7.4.2 Genom att erbjuda fler än 200 personer (punkt 2)
Den fråga som då uppkommer är om de erbjudanden som det rör sig om med säkerhet
enbart riktar sig till 200 personer eller färre. Hur många personer som de facto nås av en
teaser beror självfallet på hur intensivt det finansieringssökande företaget och Equity
Crowdfunding-plattformen marknadsför kampanjen. Som jag nämnde beträffande
annonseringsförbudet kan det dock knappast påstås att det med säkerhet går att påstå att
enbart 200 personer får ta del av erbjudandet. En teaser på FundedByMe eller
Crowdcube.se och i sociala medier kan i vart fall i teorin nå ut till en obegränsad krets
människor. Ett påstående om att erbjudandet är tillåtet med blott en tillämpning av
kompletteringsförbudet i 1 kap. 7 § 2 st. 1 men. ABL kommer således inte vinna framgång
enligt min mening.
Det går dock att diskutera huruvida det är möjligt för flera olika aktieägare att på
varsitt håll rikta erbjudanden till 200 personer, med tanke på hur lagtexten kommit att
utformas.280 För det fallet att en tolkning innebärande att var och en av aktieägarna på
varsitt håll kan erbjuda upp till 200 personer att teckna eller köpa aktier i bolaget vinner
företräde uppkommer möjligen vissa kringgåendemöjligheter avseende 1 kap. 7 § 2 st. 1
men. ABL. En sådan tolkning strider dock mot ändamålet med regeln. Min uppfattning är
att kompletteringsförbudet bör tolkas så att aktieägarna tillsammans inte får erbjuda fler än
200 personer att teckna eller köpa aktier i bolaget, även om jag måste tillstå att jag inte är
helt säker på min sak härom.
4.7.4.3 Föranmälnings- och begränsningsundantagets tillämplighet (punkt 3)
Som bekant kan ett företag, som erbjuder tecknande eller köp av aktier på annat sätt än
genom annonsering, använda sig av föranmälningsundantaget. Det innebär att så länge som
erbjudandet:
280
Se avsnitt 4.4.2 ovan.
82
•
endast riktar sig till personer som på förhand anmält intresse av att motta
erbjudanden om teckning och/eller förvärv av värdepapper i privata
aktiebolag, och
•
antalet utbjudna poster inte överstiger 200
får erbjudandet rikta sig till fler än 200 adressater. Villkoret innebär i realiteten att
lagstiftaren inte accepterar att privata aktiebolag har fler än 200 aktieägare.281 Det framstår
som tämligen uppenbart att FundedByMe försökt anpassa sin plattform för att hamna i
kompletteringsförbudet och sedan luta sig tillbaka mot föranmälningsundantaget.282
Härvid kan det med fog diskuteras huruvida en gratis registrering på hemsidan
verkligen kan anses utgöra en förhandsanmälan om att vilja teckna eller köpa aktier i ett
visst företag. Det får anses vara något tveksamt. För det första är det, som jag redogjort för
tidigare, även utan att registrera sig på hemsidan möjligt att ta del av mycket information
om de olika kampanjerna. För det andra är det oerhört enkelt, och dessutom gratis, att
registrera sig. Det finns visserligen inga formkrav för hur en registrering ska ske. Som
Equity Crowdfunding-plattformarna valt att utforma sina sidor är det, enligt mig, emellertid
för enkelt att registrera sig. Om det skulle godtas att en sådan registrering är tillräcklig
skulle man även kunna hävda att all annonsering som sker i en sluten Facebook-grupp283 är
tillåten, så länge som det framgår av gruppbeskrivningen att gruppmedlemmarna får
erbjudanden om att teckna aktier i privata aktiebolag. Det är möjligen ett väldigt hårdraget
exempel, men faktum är att det rentav faktiskt är svårare att ta del av den information som
återfinns i Facebook-gruppen än på FundedByMe, eftersom möjligheten att ta del av
informationen i Facebook-gruppen är avhängig gruppadministratörens godkännande.
Något sådant godkännande krävs inte för investerare på exempelvis FundedByMe.
Det kan också diskuteras huruvida de finansieringssökande företagen håller sig inom
gränsen för 200 poster. Enligt Sevenius torde gränsen om 200 poster i dagens läge inte vara
alltför svår att hålla sig inom. 284 Sevenius antagande är rimligt, eftersom de flesta
erbjudanden i dagens läge torde uppgå till tämligen små belopp. Som exempel kan nämnas
att det räcker att emittera eller sälja aktierna för blott 500 kronor per aktie för att få in hela
100 000 kronor givet att antalet aktier uppgår till 200. Det bör inte heller vara några
problem att tillse att erbjudanden utformas på sådant sätt att de är tillåtna inom ramen för
Sevenius R, Gräsrotsfinansiering i svensk rätt, 4/2014, s. 1.
Jämför också a.a., s. 2.
283 En sluten Facebook-grupp är en helt vanlig grupp av personer som man kan få tillgång till om man dels har registrerat
sig på Facebook, dels godkänts av gruppadministratören.
284 Sevenius R, Gräsrotsfinansiering i svensk rätt, 4/2014, s. 2.
281
282
83
föranmälningsundantaget.
I
framgångsrika
kampanjer
och
allteftersom
Equity
Crowdfunding blir mer populärt i framtiden kan emellertid även begränsningen i
föranmälningsundantaget vilken innebär att antalet poster inte får överstiga 200 bli ett
problem. Genom att dela upp kampanjen i flera omgångar kan möjligen begränsningen
kringgås.285
4.7.4.4 Sammanfattning av Equity Crowdfunding i förhållande till
kompletteringsförbudet
Kompletteringsförbudet är tvivelsutan tillämpligt på Equity Crowdfunding. Vid en
tillämpning av kompletteringsförbudet finns en fördel sett ur de finansieringssökande
företagens perspektiv. Denna fördel är att det till skillnad från vad som gäller
annonseringsförbudet är möjligt att utnyttja föranmälningsundantaget. Föranmälningsundantaget utgör det med dagens lagstiftning bästa verktyget för att hålla sig inom ramen
för vad som ska anses tillåtet enligt spridningsförbudet.
För att det överhuvudtaget ska vara relevant att diskutera Equity Crowdfundings
förenlighet
med
kompletteringsförbudet,
så
måste
emellertid
nålsögat
i
annonseringsförbudet först passeras. Oavsett möjligheterna till att utnyttja de eventuella
”luckor” som följer av kompletteringsförbudet och föranmälningsundantaget, är således
annonseringsförbudet absolut och intakt. För det andra står kringgåenden av
spridningsförbudet i strid med spridningsförbudets bakomliggande ändamål, nämligen att
privata aktiebolag i allmänheten inte ska ha fler än 200 aktieägare och att förhindra
spridning till allmänheten.286
4.8 Sammanfattning
Lagstiftaren har genom spridningsförbudet försökt åstadkomma en ordning som
förhindrar privata aktiebolag från att sprida aktier till allmänheten. Genom straffsanktionen
i 30 kap. 1 § 1 st. ABL har lagstiftaren markerat allvarligheten av en överträdelse. Den
metod som jag redogjort för avseende spridningsförbudet i 1 kap. 7 § ABL kan beskrivas i
form av följande förenklade körschema:
1. Är det ett privat aktiebolag? Om Ja,
2. Sker försöket till spridning genom annonsering (”annonseringsförbudet”)?
285
286
A.a., s. 2.
A.a., s. 2.
84
a. Ja: Är begränsningsundantaget tillämpligt? Om Ja, är spridningen tillåten.
Om Nej, är den otillåten.
b. Nej: Gå vidare till 3.
3. Sker spridning genom erbjudande på annat sätt och erbjuds fler än 200 personer att
teckna eller köpa aktier (”kompletteringsförbudet”)?
a. Ja: Är föranmälningsundantaget eller begränsningsundantaget tillämpligt?
Om Ja, är spridningen tillåten. Om Nej, är spridningen otillåten.
b. Nej: Tillåtet.
Av
den
genomförda
redogörelsen
av
spridningsförbudet
står
det
klart
att
annonseringsförbudet utgör det största hindret för såväl de finansieringssökande företagen
att söka kapital genom Equity Crowdfunding som för Crowdfundings-sidorna själva att
tillhandahålla denna tjänst. Redan innan man hamnar i kompletteringsförbudet och
föranmälningsundantaget, har företagen stött på patrull i annonseringsförbudet, eftersom
annonseringsförbudet förblir intakt. I framtiden kan även de tämligen vida gränserna i
föranmälningsundantaget innebära problem även om Equity Crowdfunding inte anses
stupa redan på annonseringsförbudet.
Oavsett om det är möjligt eller inte att begagna sig av Equity Crowdfunding inom
ABL:s nuvarande gränser, torde själva grundidén med Equity Crowdfunding-förfarandet
alltjämt stå i strid med spridningsförbudets bakomliggande syfte, nämligen att privata
aktiebolag inte ska tillåtas sprida sina aktier till allmänheten.
Den uppmärksamma läsaren har vid det här laget säkert ställt sig följande frågor: Hur
kommer det sig att dels frågan om Equity Crowdfundings förenlighet med
spridningsförbudet hittills aldrig prövats, dels att begagnandet av Equity Crowdfunding
expanderar så kraftigt, om det nu finns så mycket som talar för att Equity Crowdfundingförfarandet strider mot spridningsförbudet?
Vad avser den första frågan, det vill säga anledningen till att Equity Crowdfundings
förenlighet med spridningsförbudet hittills aldrig prövats, finns det ett flertal tänkbara
orsaker. När jag påbörjade skrivandet av denna uppsats var min teori att
Ekobrottsmyndigheten inte hade fått upp ögonen för Equity Crowdfunding än.287 Efter att
ha varit i kontakt med Ekobrottsmyndigheten stod det dock klart att den faktiskt kände till
vad Equity Crowdfunding var. Jag fick bland annat ta del av en rättsutredning som hade
Att det är Ekobrottsmyndigheten som utreder brott mot spridningsförbudet framgår av 2 § 1 st. 1 p. förordning
(2007:972) med instruktion för Ekobrottsmyndigheten där det stadgas att: ”Vid Ekobrottsmyndigheten handläggs […]
mål som avser […] aktiebolagslagen (2005:551).”
287
85
upprättats med anledning av Equity Crowdfunding våren 2014.288 Av rättsutredningen, som
blott omfattar tre sidor, framkom dock inte mer än vad som framgår av en översiktlig
läsning av 1 kap. 7 § ABL och motivuttalandena till det nämnda lagrummet. Med andra ord
framgår av utredningen att Equity Crowdfunding kan strida mot spridningsförbudet. I
övrigt hade Ekobrottsmyndigheten inte något mer att tillägga utöver den information som
återfanns i rättsutredningen. Vad Ekobrottsmyndighetens förtegenhet kan bero på kan det
givetvis spekuleras i. Klart är i vart fall att den åtminstone känner till vad Equity
Crowdfunding, och att Equity Crowdfunding, enligt deras uppfattning, kan strida mot
spridningsförbudet. Att Equity Crowdfundings förenlighet med spridningsförbudet inte
har prövats på grund av att Ekobrottsmyndigheten inte känner till fenomenet kan således
avfärdas som en tänkbar förklaring.
Ytterligare en förklaring skulle kunna vara att frågan är såpass lågprioriterad i
förhållande till andra eventuella brott som det ankommer på Ekobrottsmyndigheten att ta
hand om. Ett annat skäl skulle kunna vara att Equity Crowdfunding faktiskt inte anses vara
vådligt i någon större utsträckning och att det därmed inte finns någon bra anledning till att
driva frågan. Ytterligare en förklaring skulle kunna vara att man har, eller i vart fall hittills,
haft dålig kännedom om Equity Crowdfunding. Jag har inte någon robust och övertygande
bevisning om att så faktiskt skulle vara fallet. Den visserligen helt korrekta, men extremt
översiktliga beskrivningen i den rättsutredning som jag fått ta del av motbevisar åtminstone
inte denna förklaring. Klokare än så här blir vi tyvärr inte vad avser frågan om varför
Equity Crowdfundings förenlighet med spridningsförbudet hittills aldrig prövats.
Vad avser frågan om anledningen till att Equity Crowdfunding fortsätter att växa
trots att det får anses som synnerligen tveksamt om förfarandet är lagenligt finns säkerligen
också flera förklaringar. Den viktigaste anledningen tror jag är underskattning. Med andra
ord tror jag att såväl de företag som söker kapital via Equity Crowdfunding som de
hemsidor som möjliggör Equity Crowdfunding underskattar spridningsförbudets stränghet.
Påståendet är förvisso rent spekulativt, men jag har svårt att komma på någon annan
förklaring än den nu nämnda.
Rättsutredning upprättades 2014-04-11 till finansmarknadskammaren av Gunilla Sandblom som är vice chefsåklagare
på Ekobrottsmyndigheten (se bil. 1).
288
86
5 Prospektskyldigheten
I detta avsnitt ska jag redogöra dels för när det uppkommer en skyldighet att upprätta
prospekt, dels när undantag från prospektskyldigheten föreligger (avsnitt 5.3). Som
nämndes i inledningen av uppsatsen, kommer jag inte närmare beröra frågan om Equity
Crowdfunding-plattformarna kan anses utgöra ”reglerade marknader”. Jag kommer därför
inte beröra eventuell prospektskyldighet, samt därtill hörande undantag, med anledning av
upptagande av aktier på en reglerad marknad.
Jag ska även redogöra för vem som ansvarar för att upprätta prospektet (avsnitt 5.4)
samt vilka sanktioner som kan komma i fråga då den eller de ansvariga åsidosätter
skyldigheten att upprätta prospekt (avsnitt 5.5). Jag kommer emellertid inte att redogöra för
vad som gäller om felaktig eller vilseledande information lämnas i ett prospekt, eftersom
den frågan faller utanför uppsatsens syfte.289 Jag avslutar kapitlet med att redogöra för
Equity Crowdfunding i förhållande till prospektskyldigheten (avsnitt 5.6).
Först av allt ska jag emellertid inleda med att förklara syftet med prospekt (avsnitt
5.1) och i korthet vad ett prospekt är och vad det ska innehålla (avsnitt 5.2).290
5.1 Syftet med prospekt
Syftet med prospektreglerna är främst att aktietecknarna ska tillförsäkras relevant
information så att de kan fatta välgrundade investeringsbeslut med prospektet som
För närmare studier om vad som gäller därom kan hänvisas till bland annat Westermark D & Lagercrantz M, Om
nyemission; af Sandeberg C, Prospektansvar, caveat emptor eller caveat venditor; Sevenius R & Örtengren T, Börsrätt, SOU 2005:18
och SOU 2001:1.
290 De regelverk och rekommendationer som prospekt baseras på är: prospektdirektiv 2003/71/EG; Europaparlamentets
och rådets direktiv 2010/73/EU av den 24 november 2010 om ändring av direktiv 2003/71/EG om de prospekt som ska
offentliggöras när värdepapper erbjuds till allmänheten eller tas upp till handel och av direktiv 2004/109/EG om
harmonisering av insynskraven angående upplysningar och emittenter vars värdepapper är upptagna till handel på en
reglerad marknad (direktiv 2010/73/EU); LHF; prop. 2004/05:158; prop. 2011/12:129, FFFS 2007:17 om verksamhet på
marknadsplatser (ändrad FFFS 2012:3) 11 a kap.; Prospektförordningen nr 809/2004; Kommissionens förordning (EG)
nr 1787/2006 av den 4 december 2006 om ändring av förordningen 809/2004 i fråga om informationen i prospekt,
dessas format, införlivande genom hänvisning samt offentliggörande av prospekt och annonsering (förordning nr
1787/2006); Kommissionens förordning (EG) nr 211/2007 av den 27 februari 2007 om ändring av förordning 809/2004
i fråga om informationen i prospekt när emittenten har en komplex finansiell historia eller har ingått ett betydande
finansiellt åtagande (förordning nr 211/2007); Kommissionens delegerade förordning (EU) nr 486/2012 av den 30 mars
2012 om ändring av förordningen 809/2004 i fråga om format och innehåll i prospekt och grundprospekt,
sammanfattningar och slutliga villkor samt om upplysningskrav (förordning nr 486/2012); Kommissionens delegerade
förordning (EU) nr 862/2012 av den 4 juni 2012 om ändring i förordningen 809/2004 i fråga om information om
samtycke till prospektets nyttjande, information om underliggande index och kravet på en rapport från revisorer eller
oberoende redovisningsexperter (förordning nr 862/2012); Kommissionens beslut (2008/961/EG) av den 12 december
2008 om tredjelandsemittenters användning av vissa tredjeländers redovisningsstandarder och internationella
redovisningsstandarder vid upprättandet av sina koncernredovisningar (Kommissionens beslut 2008/961/EG); Den
Europeiska värdepapperstillsynskommitténs (CESR) rekommendationer för enhetlig tillämpning av förordning 809/2004
om prospekt; och ESMA:s Frequently asked questions regarding Prospectuses.
289
87
informations- och beslutsunderlag. 291 Detta syfte kommer till uttryck på flera ställen i
prospektdirektivet.292
Prospektreglerna är ett utflöde av den så kallade informationsdoktrinen vars bärande
tanke är att investerare skyddas genom att bolag som vänder sig till allmänheten åläggs en
långtgående skyldighet att offentliggöra information av betydelse för bedömningen av
bolagets ställning.293 En övergripande målsättning för regleringen av aktiemarknaden är att
upprätthålla allmänhetens förtroende för marknaden.294 Aktieägarna ska kunna känna sig
trygga med att aktier kan köpas och säljas till kurser som avspeglar all tillgänglig
information.295
Som jag nämnt tidigare brukar man inom aktiebolagsrätten tala om att fyra olika
intressekonflikter föreligger, varav en av intressekonflikterna föreligger mellan befintliga
aktieägare visavi nya finansiärer.296 Intressekonflikten består i att en utomstående placerare
normalt har sämre kännedom om företaget och dess verksamhet än de som verkar inom
företaget, det vill säga kontrollaktieägare297 och bolagsledningen. Det finns därmed en risk
för att denna informationsasymmetri leder till att de sistnämnda genom emissionsvillkorens
utformning tillägnar sig fördelar på de förstnämndas bekostnad. 298 Problemet med
informationsasymmetrier brukar vidare kallas för adverse selection. 299 Prospektreglerna
syftar helt enkelt till att lösa intressekonflikten mellan befintliga aktieägare och nya
finansiärer genom att så långt som möjligt eliminera informationsasymmetrin mellan
dessa.300
Westermark D & Lagercrantz M, Om nyemission, s. 57.; af Sandeberg C, Prospektansvar, caveat emptor eller caveat venditor, s.
70.; Prop. 1991/92:113 s. 217 (syftet med prospekt är bland annat att ”ge marknaden och ppresumtiva klpare och säljare
ett underlag för bedömning av erbjudandet och den risk som är förknippad med en investering i de finansiella instrument
som prospekt avser”); Prop. 2011/12:129 s. 32 (ytterligare ett syfte torde vara att underlätta företagens kapitalanskaffning
över gränserna inom EES).
292 Jfr punkterna 10, 16-20 och 41 i prospektdirektivet 2003/71/EG.
293 Westermark D & Lagercrantz M, Om nyemission, s. 57.
294 Eklund K & Stattin D, Aktiebolagsrätt och aktiemarknadsrätt, s. 39. Detta kommer bland annat till uttryck i 1 kap. 2 §
LHF som stadgar att ”[H]andel med finansiella instrument skall bedrivas så, att allmänhetens förtroende för
värdepappersmarknaden upprätthålls och enskildas kapitalinsatser inte otillbörligen äventyras”.
295 Westermark D & Lagercrantz M, Om nyemission, s. 339.
296 Övriga tre intressekonflikter är 1) företagsledning visavi aktieägare, 2) majoritet visavi minoritet, 3) aktieägare visavi
borgenärer, se Bergström C & Samuelsson P, Aktiebolagets grundproblem, s. 17.
297 Med kontrollaktieägare avses aktieägare som har stark kontroll genom ett stort antal röster i bolaget.
298 Bergström C & Samuelsson P, Aktiebolagets grundproblem, s. 247 f.
299 Angående ”adverse selection”, se avsnitt 2.3.1.
300 Bergström C & Samuelsson P, Aktiebolagets grundproblem, s. 22 f & 251 f.
291
88
5.2 Prospekt och dess innehåll
Ett prospekt är en handling som innehåller den information som ska lämnas när
överlåtbara värdepapper erbjuds till allmänheten.301 Regler om ett prospekts innehåll och
utformning, återfinns främst i 2 kap. 11-23 §§ LHF och prospektförordningen.302
Prospektet är, som sagt, till för att skydda potentiella investerare. Därför ska det
innehålla all information om emittenten och de överlåtbara värdepapperen som är
nödvändig för att en investerare ska kunna göra en välgrundad bedömning av emittentens
och en eventuell garants tillgångar och skulder, finansiella ställning, resultat och
framtidsutsikter samt av de överlåtbara värdepapperen, 2 kap. 11 § 1 st. 1 men. LHF.303
Emittenter bör inte kalla handlingar för ”prospekt” om de inte blivit godkända enligt
prospektdirektivet.304 I aktiebolagsrättslig mening är prospektet en särskild sammanställning
och redovisning av ett aktiebolags förhållanden vid en viss tidpunkt. Ett prospekts innehåll
kan vara mycket omfattande och innehåller inte sällan så mycket som hundra sidor.305
Prospektet ska godkännas av Finansinspektionen som kontrollerar att prospektet
uppfyller de krav som LHF och prospektförordningen ställer på innehållet, 2 kap. 25 §
LHF.
5.3 Prospektskyldighetens uppkomst
I 2 kap. 1 § LHF föreskrivs det när det uppkommer en skyldighet att upprätta ett prospekt.
I prospektdirektivet, som ligger till grund för implementeringen av prospektreglerna i LHF,
återfinns motsvarande bestämmelse i art. 3.1. 2 kap. 1 § LHF respektive art. 3.1 i
prospektdirektivet är utformade på följande sätt:
”Ett prospekt ska upprättas när 1) överlåtbara
”[M]edlemsstaterna skall inte tillåta erbjudande av
värdepapper 2) erbjuds till allmänheten […] 3) om inte
värdepapper till allmänheten inom deras territorier
något annat följer av 2-7 §§.” (2 kap. 1 § LHF)
utan att ett prospekt dessförinnan har
offentliggjorts.” (art. 3.1 prospektdirektivet)
Prop. 2011/12:129 s. 31.; Prospekt ska även upprättas när överlåtbara värdepapper tas upp till handel på en reglerad
marknad, 2 kap. 1 § 2 mom. LHF.
302 Prospektförordning nr 809/2004. Se även Den Europeiska värdepapperstillsynskommitténs (CESR)
rekommendationer för enhetlig tillämpning av förordning 809/2004 om prospekt och ovan angivna
ändringsförordningar.
303 Prop. 2011/12:129 s. 31 f.
304 Finansinspektionen, Vägledning – Granskning av prospekt, 2012-11-01, s. 7 & 18 ff.
305 af Sandeberg C, Prospektansvar, caveat emptor eller caveat venditor, s. 69.
301
89
5.3.1
Överlåtbara värdepapper
För att prospektskyldighet ska uppkomma krävs för det första att det rör sig om överlåtbara
värdepapper. En grundläggande princip i aktiebolagsrätten är principen om aktiers fria
överlåtbarhet, 4 kap. 7 § 1 st. ABL. Det kan tyckas att svaret är givet – aktier är alltid att
betrakta som överlåtbara värdepapper oavsett vilken bolagskategori som aktierna tillhör.
Begreppet ”överlåtbara värdepapper” synes dock ha en något snävare innebörd i
LHF, än vad som gäller enligt den ovan nämnda principen. I 1 kap. 1 § LHF görs en
hänvisning till 1 kap. 4 § 1 st. 2 p. lag (2007:528) om värdepappersmarknaden (VpmL). I
sistnämnda lagrum avses med överlåtbara värdepapper ”sådana värdepapper utom
betalningsmedel som kan bli föremål för handel på kapitalmarknaden”. Som exempel
nämns bland annat ”aktier i aktiebolag och motsvarande andelsrätter i andra typer av
företag samt depåbevis för aktier”. Westermark & Lagercrantz har gjort gällande att aktier
utgivna av privata aktiebolag inte omfattas av rekvisitet ”överlåtbara värdepapper”. De
skriver följande:
”Ett privat aktiebolag får inte genom annonsering sprida sina aktier förutom under
vissa särskilda angivna förhållanden, 1 kap. 7 § ABL. Aktierna i privata bolag får
inte heller bli föremål för handel på en reglerad marknad eller annan organiserad
marknadsplats, 1 kap. 8 § ABL. Mot den bakgrunden anses aktier i privata bolag
inte vara ”överlåtbara värdepapper” i den bemärkelse som begreppet har i LHF. Av
det följer att det endast är publika aktiebolag som behöver upprätta prospekt.”306
Westermark & Lagercrantz synes även ha stöd för sin ståndpunkt i förarbetena. I
propositionen som bland annat låg till grund för lagförslaget om att flytta reglerna om
prospekt från ABL till LHF uttalades följande:
”Det har ifrågasatts om aktier i privata bolag bör anses som fondpapper och
finansiella instrument […]. Diskussionen har avsett det förhållandet att sådana
aktier inte är utgivna för allmän omsättning […]. Mot denna bakgrund finns det
enligt vår uppfattning anledning att klargöra att skyldigheten att upprätta prospekt
bör gälla i fråga om sådana finansiella instrument som är avsedda för allmän
omsättning. Ett finansiellt instrument bör anses vara avsett för allmän omsättning,
om det är konstruerat på ett sådant sätt att det enkelt och smidigt kan överlåtas på
Westermark D & Lagercrantz M, Om nyemission, s. 59 (se även s. 57 där de skriver: ” ”[P]rivata bolag behöver […]
aldrig upprätta prospekt vid en nyemission.”); Se dock Bergstörm C & Samuelsson P, Aktiebolagsrättens grundproblem, s. 22:
”Dessa regler [reglerna om prospekt som finns i 2 kap. LHF] gäller endast publika aktiebolag med noterade [min
kursivering] aktier”.
306
90
värdepappersmarknaden (jfr prop. 1990/91:142 s. 87 f.). Som huvudregel bör
därför gälla att prospekt ska upprättas när finansiella instrument som är avsedda för
allmän omsättning [min kursivering] erbjuds till allmänheten eller ska bli föremål för
handel på en reglerad marknad. Detta innebär således att andra finansiella
instrument, som t.ex. aktier i privata bolag och sådana derivatinstrument som inte
är överlåtbara, inte bör omfattas av kravet på upprättande av prospekt.”307
Det sagda bekräftas även i propositionen till nuvarande VpmL:
”Aktier i privata aktiebolag får inte spridas till allmänheten. Sådana aktier får inte
heller bli föremål för handel på en svensk eller utländsk börs eller någon annan
organiserad marknadsplats (1 kap. 7 och 8 §§ aktiebolagslagen [2005:551]). Enligt
utredningens uppfattning innebär dock denna begränsning i omsättningen av
sådana aktier inte i sig att aktier i privata bolag inte ska kunna vara föremål för
allmän omsättning. När prospektdirektivet genomfördes var frågan om hur aktier i
privata aktiebolag bör betraktas i förhållande till begreppet överlåtbara värdepapper
föremål för överväganden. Därvid gjordes bedömningen att aktier i privata
aktiebolag inte bör inbegripas i begreppet överlåtbara värdepapper enligt
definitionen i ISD (se prop. 2004/05:158 s. 68, jfr även prop. 2004/05:85 s. 513 f.).
Definitionen i MiFID av överlåtbara värdepapper är i sak densamma som den i
ISD såvitt avser att det inte är tillräckligt att ett värdepapper i och för sig kan
överlåtas [min kursivering] utan värdepappret måste […] kunna bli föremål för
handel på kapitalmarknaden för att det skall anses som ett överlåtbart värdepapper.
Enligt vår uppfattning finns det inte skäl att göra någon annan bedömning än den
som gjordes när prospektdirektivet genomfördes. Aktier i privata aktiebolag bör
således, med hänsyn till förbuden i 1 kap. 7 och 8 §§ aktiebolagslagen mot att
sådana aktier sprids till en bredare krets eller blir föremål för organiserad handel,
inte anses som överlåtbara värdepapper.”308
Den svenska lagstiftarens tolkning synes därmed vara att aktier i privata aktiebolag inte
omfattas av rekvisitet ”överlåtbara värdepapper”.
Finansinspektionen delar denna uppfattning. De skriver i sin vägledning, från 2012,
att aktier i privata aktiebolag inte kan anses vara ”överlåtbara värdepapper”.309 I deras
rapport om Konsumentskydd på finansmarknaden, från 2014, skriver de dock bara att det
Prop. 2004/05:158, s. 68.
Prop. 2006/07:115, s 282.
309 Finansinspektionen, Vägledning – Granskning av prospekt, 2012-11-01, s. 7 f.
307
308
91
”[B]land annat föreligger sällan prospektskyldighet” vid Equity Crowdfunding. 310 I
rapporten från 2014 uppmärksammar de dock inte det faktum att det vid Equity
Crowdfunding i princip alltid är privata aktiebolag som söker finansiering via Equity
Crowdfunding, och att det av den anledningen inte föreligger prospektskyldighet med
tanke på rekvisitet ”överlåtbara värdepapper” i 2 kap. 1 § LHF. Av den anledningen såg jag
mig nödgad att ta kontakt med Finansinspektionen för att få frågan om deras tolkning av
rekvisitet ”överlåtbara värdepapper” utredd en gång för alla. Vid kontakt med
Finansinspektionen framgick att deras uppfattning var att endast aktier i publika aktiebolag
är skyldiga att upprätta prospekt. Att Finansinspektionen påstår att det ”sällan” föreligger
prospektskyldighet vid Equity Crowdfunding, beror enligt dem på att det inte med säkerhet
går att veta i vilken utsträckning även publika aktiebolag använder sig av Equity
Crowdfunding. För egen del kan jag tycka att Finansinspektionen borde ha motiverat att
det ”sällan” uppkommer en skyldighet att upprätta prospekt vid Equity Crowdfunding
eftersom de företag som använder sig av finansieringsformen i regel är privata aktiebolag.
Även Sevenius har diskuterat prospektskyldigheten i förhållande till Equity Crowdfunding.
Inte heller han uppmärksammar att privata aktier, enligt förarbetena, faller utanför 2 kap. 1
§ LHF:s tillämpningsområde. Han diskuterar istället de andra undantagen från
prospektskyldighet, vilka vi återkommer till.311
Men hur ser det då ut i den EU-rättsliga regleringen som ligger till grund för
prospektreglerna? Reglerna om prospekt i LHF följer i hög grad reglerna i direktiv
2003/71/EG. Enligt art. 3.1 i nämnda direktiv ska som sagt medlemsstaterna inte tillåta
erbjudanden av värdepapper till allmänheten utan att ett prospekt dessförinnan har
offentliggjorts. Med värdepapper förstås, enligt art. 2.1 (a), ”överlåtbara värdepapper enligt
definitionen i art. 1.4 i direktiv 93/22/EEG. 312 Enligt art. 1.4 i direktiv 93/22/EEG
förstås, med överlåtbara värdepapper, bland annat aktier och andra värdepapper som
motsvarar aktier. Direktiv 93/22/EEG är dock upphävt genom MiFID-direktivet. 313 I
MiFID-direktivet definieras överlåtbara värdepapper i art. 4.18 som ”värdepapper, utom
betalningsmedel, som kan bli föremål för handel på kapitalmarknaden, t.ex. aktier och andra
Finansinspektionen, Konsumentskyddet på finansieringsmarknaden, 5/2014, s. 15.
Sevenius R, Gräsrotsfinansiering i svensk rätt, 4/2014, s. 3 och Sevenius R, Gräsrotsfinansiering – en värdepappersrättslig
utmaning i vardande, 2/2014, s. 4 f.
312 Rådets direktiv 93/22/EEG av den 10 maj 1993 om investeringstjänster inom värdepappersområdet (direktiv
93/22/EEG).
313 Direktiv 93/22/EEG har upphört att gälla, enligt art. 69 i Europaparlamentets och Rådets direktiv 2004/39/EG av
den 21 april 2004 om marknader för finansiella instrument och om ändring av rådets direktiv 85/611/EEG och
93/6/EEG och Europaparlamentets och rådets direktiv 2000/12/EG samt upphävande av rådets direktiv 93/22/EEG
(MiFID-direktivet). Hänvisningar till direktiv 93/22/EEG skall därmed förstås som hänvisningar till MiFID-direktivet.
Hänvisningar till termer som definieras i eller till artiklar i direktiv 93/22/EEG skall förstås som hänvisningar till en
likvärdig term som definieras i eller till en artikel i MiFID-direktivet.
310
311
92
värdepapper som motsvarar andelar i aktiebolag, bolag med personligt ansvar eller andra
enheter samt depåbevis för aktier”.314 Det finns dock ingenting som uttryckligen undantar
aktier som utgetts av privata aktiebolag. Det kan därmed inte tas för givet att aktier utgivna
av privata aktiebolag inte omfattas av begreppet ”överlåtbara värdepapper”, även om
definitionen i art. 4.18 ger visst stöd för en sådan ståndpunkt.
Sammanfattningsvis anser jag att mycket tyder på att aktier som utgetts av privata
aktiebolag faller utanför rekvisitet ”överlåtbara värdepapper”, även om definitionerna i
direktiven samt de tydliga uttalandena i förarbetena ger stöd för att aktier utgivna av privata
aktiebolag inte täcks av rekvisitet. Avgörande för utfallet i frågan blir hur man tolkar orden
”kan bli föremål för handel på kapitalmarknaden” i art. 4.18 i MiFID-direktivet. Det
argument som, för svensk rätts vidkommande, talar för att aktier utgivna av privata
aktiebolag ska omfattas av definitionen är att sådana aktier uppenbarligen faktiskt kan bli
föremål för handel på kapitalmarknaden så snart bolaget vilket aktierna är knutna till blir
publikt. En annan sak är att bolaget ännu inte är ett publikt aktiebolag. En lämpligare
utformning av lagtexten i LHF, för att undanta aktier utgivna av privata aktiebolag, hade
varit att definiera överlåtbara värdepapper som ”värdepapper som, vid tidpunkten då
erbjudandet lämnas, enligt tillämplig lag får bli föremål för handel på kapitalmarknaden”. Vidare
kan noteras att det inte finns någon tydlig definition av vad som faktiskt avses med
”kapitalmarknaden” i varken LHF eller MiFID-direktivet eller i annan lagstiftning. 315 Det
skulle därför även vara önskvärt att definiera begreppet ”kapitalmarknad”. Vid kontakt
med Finansinspektionen tillstod de att det inte finns någon tydlig och uttrycklig definition i
någon normerande rättskälla. De ansåg dock att det med kapitalmarknaden avses handel på
reglerad eller liknande marknad.
Enligt min mening måste uttalandena och definitionerna tolkas i sitt tidsmässiga
sammanhang. Equity Crowdfunding hade nämligen inte fångat varken den svenska
lagstiftarens eller EU-lagstiftarens uppmärksamhet vid reglernas tillkomst. Det går därför
inte att utesluta att man hade sett annorlunda på saken, eller i vart fall uppmärksammat
frågan tydligare, med vetskapen om Equity Crowdfundings framväxt vid lagstiftningsarbetet.
Artikeln stämmer i allt väsentligt överens med hur överlåtbara värdepapper definierades i ingressen till direktiv
93/22/EEG.
315 Det kan noteras att i den engelska språkversionen av MiFID-direktivet används begreppet ”capital market” och i den
tyska språkversionen används begreppet ”Kapitalmarkt” vilket inte ger någon vägledning i frågan.
314
93
5.3.2
Erbjudande till allmänheten
Det finns inte någon definition av ”erbjudande till allmänheten” i LHF. Anledningen till
det är att lagstiftaren vid implementeringsarbetet av direktivet ansåg att definitionen i
direktivet var alltför allmänt hållen för att föras in i den svenska lagstiftningen.316 Av
sjunde stycket i ingressen till det tidigare gällande prospektdirektivet,317 framgick att det
”visat sig omöjligt att fastställa en gemensam definition av begreppet erbjudande till
allmänheten”. Däremot angavs vilka erbjudanden som inte omfattades, bland annat
erbjudanden till personer inom en begränsad krets.318 I det nya prospektdirektivet, som
ersatt det tidigare direktivet, har dock en definition av begreppet gjorts. Enligt art. 2.1 d)
avses med ”erbjudande av värdepapper till allmänheten” således: ”ett meddelande till
personer, oavsett form och medium, som innehåller tillräcklig information om villkoren för
erbjudandet och de värdepapper som erbjuds för att en investerare skall ha förutsättningar
att fatta beslut om att teckna eller förvärva dessa värdepapper.”
Av direktivet kan vi för det första se att det inte spelar någon roll i vilken form eller
vilket medium som meddelandet lämnas i. För det andra ska meddelandet dock innehålla
tillräcklig information om villkoren för erbjudandet och de värdepapper som erbjuds för att
en investerare ska kunna fatta ett något sånär välgrundat beslut.
Som sagt ansåg den svenska lagstiftaren att definitionen vara för allmänt hållen för
att föras in i lagen. Istället gav man i förarbetena ett antal exempel på när ett erbjudande
bör anses vara ett erbjudande till allmänheten. Enligt förarbetena bör rekvisitet anses
uppfyllt i bland annat följande fyra situationer:319
•
Då en stiftare av ett aktiebolag genom annonsering på en elektronisk
hemsida vänder sig till allmänheten för att finna investerare som vill delta
vid bildandet av bolaget.
•
Då ett publikt aktiebolag genomför en företrädesemission.
•
Då en annons innehåller uppgift om att det finns ett prospekt avseende
emission av finansiella instrument och var prospektet finns att tillgå.
•
Då någon skickar brev eller e-post till en krets av personer.
Prop. 2004/05:158 s. 63.
Rådets direktiv 89/298/EEG av den 17 april 1989 om samordning av kraven på upprättande, granskning och
spridning av prospekt som skall offentliggöras när överlåtbara värdepapper erbjuds till allmänheten.
318 Prop. 2004/05:158, s. 63.
319 A.prop., s. 63 f.
316
317
94
Trots exemplifieringen måste dock rekvisitet alltjämt anses vara något oklart vilket har
skapat en viss osäkerhet kring dess innebörd.320
Begreppet har inte heller i doktrin behandlats i någon större utsträckning. Det finns
dock författare som verkar vara av uppfattningen att erbjudanden som riktar sig till fler
fysiska eller juridiska personer än vad undantaget i 2 kap. 4 § 2 LHF omfattar, det vill säga
150 personer, får anses vara ett erbjudande till allmänheten.321
Westermark & Lagercrantz motsätter sig dock ett sådant förenklat synsätt. Enligt
deras uppfattning kan det mycket väl finnas situationer då rekvisitet inte ska anses uppfyllt
trots att erbjudandet riktar sig till fler än 149 personer, och situationer då rekvisitet är
uppfyllt trots att det riktar sig till färre än 150 personer. Till stöd för sin ståndpunkt anför
de ett antal uttalanden i förarbetena. I propositionen till införlivandet av prospektdirektivet
förs bland annat en diskussion angående begreppet ”erbjudande till allmänheten”.
Inledningsvis konstateras att begreppet omfattar en större krets än det tidigare begreppet
”öppen krets” (det vill säga det är fler situationer som omfattas av begreppet ”erbjudande
till allmänheten” än begreppet ”erbjudande till en öppen krets”).322
Westermark & Lagercrantz drar, av de ovan fyra återgivna exemplen i förarbetena,
slutsatsen att det avgörande kriteriet för när ett erbjudande ska anses vara till allmänheten
är att det finns ett obestämt element. Styrelsen i ett publikt aktiebolag kan exempelvis inte
med säkerhet veta vilka som är aktieägare i bolaget vid varje givet ögonblick.323
Ett erbjudande som riktar sig till många personer inom en sluten och icke föränderlig
grupp, till exempel samtliga anställda, torde däremot, enligt Westermark & Lagercrantz,
falla utanför definitionen. De anser det dock osäkert hur stor en sådan grupp kan vara. Det
torde emellertid vara svårt att med framgång argumentera för att ett erbjudande som riktar
sig till en grupp som överstiger 200 personer inte är att anse som ett erbjudande riktat till
allmänheten.324 Varför de drar gränsen vid just 200 framgår inte. En rimlig förklaring är
dock den gräns om 200 personer som följer av föranmälningsundantaget i 1 kap. 7 § 2 st. 2
men. ABL.325
Det avgörande för att bedöma om ett erbjudande är riktat till allmänheten är vilka
man vänder sig till, inte vilka som faktiskt har tecknat sig för aktierna. Om erbjudandet
riktar sig till en mellanhand som själv tecknar hela emissionen i syfte att sprida aktierna
vidare, exempelvis ett värdepappersinstitut, är att anse som om bolaget självt vidtar
Westermark D & Lagercrantz M, Om nyemission, s. 59.
A.a., s. 60.
322 Prop. 1990/91:142 s. 113 och prop. 2004/05:158 s. 53 & 63 f.
323 Westermark D & Lagercrantz M, Om nyemission, s. 60 f.
324 A.a., s. 61.
325 Se avsnitt 4.4.2.
320
321
95
spridningen, det vill säga bolaget kan inte undkomma prospektkravet genom ett sådant
bolag.326
5.3.3
Undantagen i 2 kap. 4 § LHF
Huvudregeln är alltså att prospekt ska upprättas när överlåtbara värdepapper erbjuds till
allmänheten, enligt 2 kap. 1 § LHF. I 2 kap. 2-7 §§ LHF finns emellertid undantag från
denna huvudregel om vissa förutsättningar är uppfyllda. Undantagen kan delas upp i tre
kategorier:327
1. Allmänna undantag. Dessa gäller oavsett om det är fråga om ett erbjudande
till allmänheten eller upptagande till handel på en reglerad marknad och
återfinns i 2 kap. 2-3 §§ LHF,
2. Undantag vid erbjudanden till allmänheten. Gäller, som framgår, enbart då det
föreligger en prospektskyldighet på grund av erbjudande till allmänheten
och återfinns i 2 kap. 4-5 §§ LHF, och
3. Undantag vid upptagande till handel på en reglerad marknad. 2 kap. 6-7 §§ LHF.
Eftersom jag inte behandlar frågan om anskaffning av kapital genom Equity Crowdfunding
leder till att värdepappren upptas till handel på en reglerad marknad, är härvid enbart
undantagen i 2 kap. 4 § 1 st. LHF av intresse.328 Därför kommer i det följande endast 2 kap.
4 § 1 st. LHF behandlas. I 2 kap. 4 § 1 st. LHF finns i sin tur fem huvudsakliga undantag.
Jag kommer särskilt att behandla undantagen i punkt 2 och 5, eftersom det är dessa som är
av främst intresse då ett bolag söker finansiering via Equity Crowdfunding.
5.3.3.1
Kvalificerade investerare – punkt 1
För det första behöver inte prospekt upprättas, om erbjudandet enbart riktas till
”kvalificerade investerare”, 2 kap. 4 § 1 st. 1 p. LHF. Definitionen av kvalificerade
investerare återfinns i 1 kap. 1 § LHF och 8 kap. 16-17 och 19 §§ VpmL. Med kvalificerade
investerare avses något förenklat bland annat värdepappersinstitut, stora företag, företag
som uteslutande investerar i värdepapper samt professionella kunder. Bakgrunden till
Westermark D & Lagercrantz M, Om nyemission, s. 61.
A.a., s. 63.
328 I 2 kap. 2 § LHF regleras andelar i värdepappersfonder, specialfonder och alternativa investeringsfonder samt
penningmarknadsinstrument. 2 kap. 3 § LHF reglerar överlåtbara värdepapper som garanterats av en stat, ett landsting, en
kommun eller motsvarande regional eller lokal myndighet samt icke aktierelaterade överlåtbara värdepapper som ges ut av
en stat etc. I 2 kap. 5 § LHF regleras aktier som erbjuds genom fissioner och fusioner m.m. 2 kap. 6-7 §§ LHF tar sikte på
när prospektskyldighet uppkommer på grund av att överlåtbara värdepapper tas upp på en reglerad marknad.
326
327
96
undantaget är att kvalificerade investerare inte anses ha något behov av att ta del av den
information som framgår av ett prospekt. För att undantaget ska vara tillämpligt krävs att
erbjudandet enbart riktar sig till kvalificerade investerare. Så snart en enda juridisk eller
fysisk person, som inte är att anse som en professionell investerare, får ta del av
erbjudandet är undantaget inte möjligt att åberopa.329
5.3.3.2 Färre än 150 personer – punkt 2
Av 2 kap. 4 § 1 st. 2 p. LHF framgår vidare att prospekt inte behöver upprättas om
erbjudandet enbart riktas till färre än 150 fysiska eller juridiska personer i en stat inom
EES, och dessa inte är kvalificerade investerare enligt 1 p. Om erbjudandet riktar sig till
150 personer är undantaget alltså inte tillämpligt, utan erbjudandet får maximalt rikta sig till
149 personer.
Viktigt att notera här är att det som avgör huruvida undantaget är tillämpligt eller inte
är antalet personer som erbjudandet riktar sig till, och inte antalet personer som tecknar sig
för aktierna. Det är ovidkommande om det av erbjudandet framgår att en tilldelning endast
kommer att ske till maximalt 149 personer.330 Som exempel kan nämnas att ett erbjudande
som har införts i en dagstidningsannons eller på en webbplats aldrig anses vara lämnat till
färre än 150 personer, enligt förarbetena.331
Ett tillvägagångssätt som kan falla in under undantaget är att ett bolag på förhand
inhämtar intresseanmälningar hos potentiella investerare för kommande emissioner i
bolaget. Även om dessa personer är betydligt fler än 150 till antalet kan undantaget bli
tillämpligt om bolaget väljer ut maximalt 149 av de som anmält intresse och riktar
emissionen av aktierna enbart till dessa.332
5.3.3.3 Erbjudandet motsvarar minst 100 000 euro för varje investerare eller varje
värdepapperen är värt motsvarande minst 100 000 euro – punkt 3 och 4
Om teckningskursen i emissionen uppgår till minst 100 000 euro per aktie krävs inte något
prospekt, 2 kap. 4 § 1 st. 4 p. LHF. Samma sak gäller om emissionsbeslutet är utformat på
ett sätt som gör att endast de som tecknar aktier för minst 100 000 euro är
teckningsberättigade i emissionen, 2 kap. 4 § 1 st. 3 p. LHF.333 Motivet till undantagen är att
Westermark D & Lagercrantz M, Om nyemission, s. 63 f.
A.a., s. 65.
331 Prop. 2004/05:158 s. 170 f.
332 Westermark D & Lagercrantz M, Om nyemission, s. 65.
333 Om teckningskursen för aktierna i emissionen är 10 euro kan det exempelvis ske genom att det i emissionsbeslutet
anges att ”teckning av aktier kan endast ske i poster om 10 000 aktier.” Lagtexten i 2 kap. 4 § 1 st. 3 p. LHF anger att
329
330
97
investeringskravet i sådana erbjudanden är så pass omfattande att de som kan vara aktuella
för att investera i värdepappren inte har något behov av det skydd som ett prospekt
innebär. Undantaget tillämpas, vad Westermark & Lagercrantz känner till, sällan vid
nyemission av aktier.334
5.3.3.4 Det belopp som sammanlagt inom EES ska betalas av investerarna under
en tid av tolv månader motsvarar högst 2,5 miljoner euro – punkt 5
Om den sammanlagda emissionslikviden för de emissioner som bolaget erbjuder
allmänheten under en tolvmånadersperiod uppgår till högst 2 500 000 euro behöver inte
något prospekt, enligt 2 kap. 4 § 1 st. 5 p. LHF, upprättas. Syftet med beloppsundantaget är
att minska de administrativa bördorna på bolagen vid mindre emissioner. Mindre bolag ska
inte hindras att skaffa rörelsekapital genom emissioner på grund av höga
emissionskostnader.335
Om bolaget under den senaste tolvmånadersperioden har beslutat om en eller flera
emissioner där beloppsundantaget har tillämpats är utgångspunkten att bolaget ska addera
emissionslikviderna i emissionerna. För att kunna utnyttja beloppsundantaget får den
sammanlagda emissionslikviden under hela tolvmånadersperioden uppgå till högst
2 500 000 euro. Samtliga erbjudanden inom EES-området under tolvmånadersperioden då
bolaget har tillämpat beloppsundantaget ska räknas med i bedömningen. Erbjudanden som
har lämnats utan att prospekt har upprättats genom tillämpning av något annat undantag i
LHF än punkt 5 behöver alltså inte räknas med i bedömningen, och inte heller erbjudanden
som omfattas av tidigare upprättade och av Finansinspektionen godkända prospekt.336
Om bolaget tidigare har genomfört en eller flera så kallade högsta emissioner under
tolvmånadersperioden som inte har blivit fulltecknade – det vill säga teckningslikviden är
mindre än emissionslikviden – uppstår frågan om bolaget vid beräkningen ska addera den
emissionslikvid som beslutats eller den sedermera faktiskt inbetalade teckningslikviden.337
Finansinspektionens nuvarande praxis synes vara att man vid beräkningen av om
prospektskyldighet föreligger ska addera emissionslikviden i de tidigare nyemissionerna
oaktat hur många aktier som faktiskt tecknades och hur stor den inbetalade
teckningslikviden faktiskt var.338
undantaget är tillämpligt vid erbjudanden avseende köp men bestämmelsen bör även kunna åberopas vid nyemission av
aktier även om det är svårt att se att undantaget, på grund av det höga beloppet, i praktiken tillämpas vid nyemission.
334 Westermark D & Lagercrantz M, Om nyemission, s. 67.
335 Prop. 2004/05:158 s. 76 ff.
336 Westermark D & Lagercrantz M, Om nyemission, s. 67 f.
337 A.a., s. 68.
338 Se Finansinspektion, FI Dnr 10-9697 och Westermark D & Lagercrantz M, Om nyemission, s. 68.
98
Tolvmånadersperioden
börjar
löpa
vid
teckningsperiodens
början.
339
Om
teckningstiden exempelvis börjar löpa den 15 maj 2014 innebär det att samtliga
nyemissioner i bolaget som ägt rum under perioden 15 maj 2013-15 maj 2014, och där
bolaget har tillämpat beloppsundantaget, ska tas med i beräkningen.340
5.4 Ansvar för att upprätta prospektet
Enligt 2 kap. 9 § 1 st. LHF ska, vid ett erbjudande till allmänheten som innefattar emission
av överlåtbara värdepapper, prospektet upprättas av emittenten. Med emittent avses, enligt
1 kap. 1 § LHF, utgivaren av värdepapprena. Av 2 kap. 9 § 2 st. 1 men. LHF framgår att
vid ett erbjudande till allmänheten om köp av aktier, konvertibler, teckningsoptioner eller
teckningsrätter som lämnas av någon som innehar sådana överlåtbara värdepapper ska
prospektet upprättas av det aktiebolag som har gett ut värdepapperen.341
Av art. 6 i prospektdirektivet framgår att ansvaret åtminstone åvilar emittenten eller
dess förvaltnings-, lednings- eller kontrollorgan eller erbjudaren beroende på
omständigheterna. Inom bolaget är det styrelsen och VD:n som har ansvar för att prospekt
upprättas. I de flesta fall ger styrelsen och VD:n i uppdrag till ett värdepappersinstitut eller
en advokatbyrå att biträda bolaget vid upprättandet av prospektet.342
5.5 Sanktioner
För det fall att någon som är skyldig att upprätta prospekt underlåter att upprätta prospekt
kan finansinspektionen antingen utfärda förbud eller ta ut en särskild avgift, enligt 6 kap.
LHF.343
Vad gäller förbud,344 följer av 6 kap. 1 c § 1 st. LHF att Finansinspektionen tillfälligt
får förbjuda ett erbjudande av överlåtbara värdepapper till allmänheten om inspektionen
har ”skälig anledning att anta” att erbjudandet strider mot bestämmelserna i LHF eller
prospektförordningen. Med tanke på ordalydelsen av rekvisitet ”skälig anledning att anta”
är kravet lågt ställt för att utfärda ett tillfälligt förbud. I förarbetena anges som exempel då
omständigheterna föranleder att ett tillägg till prospektet bör göras, men utgivaren
underlåter att upprätta ett sådant tillägg.345
Prop. 2011/12:129 s. 84.
Westermark D & Lagercrantz M, Om nyemission, s. 70.
341 Bestämmelserna i 2 och 4 st. motsvarar i huvudsak 11 kap. 11-12 och 20 §§ ABL.
342 Westermark D & Lagercrantz M, Om nyemission, s. 65.; SOU 2005:18 s. 57 ff.
343 Westermark D & Lagercrantz M, Om nyemission, s. 110 f.
344 Bestämmelsen bygger på art. 21.3 d och f i prospektdirektivet. 2003/71/EG.
345 Prop. 2004/05:158 s. 136 & 191.
339
340
99
Enligt 6 kap. 1 c § 2 st. LHF får även Finansinspektionen permanent förbjuda ett
erbjudande av överlåtbara värdepapper till allmänheten, om inspektionen finner att
bestämmelserna i LHF eller prospektförordningen överträtts. För att ett permanent förbud
ska utfärdas, synes det av lagtexten i 6 kap. 1 c § 2 st. LHF inte räcka att det ”finns skälig
anledning att anta” att överträdelse skett, utan en överträdelse måste de facto ha ägt rum. I
förarbetena nämns som exempel på en situation då ett permanent förbud kan komma
ifråga då någon har offentliggjort ett prospekt utan att detta har godkänts av
Finansinspektionen.346
Även reklam som avser erbjudande av överlåtbara värdepapper kan förbjudas
tillfälligt eller permanent av Finansinspektionen om inspektionen har skälig anledning att
anta att erbjudandet strider mot LHF eller prospektförordningen, enligt 6 kap. 1 d § LHF.
Som exempel på en situation då en tillämpning av lagrummet kan bli aktuell är när
reklamen innehåller information som presenteras på ett sätt som framstår som vilseledande
mot bakgrund av innehållet i ett prospekt. Även Konsumentverket har möjlighet att agera
mot vilseledande eller felaktig reklam med stöd av bestämmelserna i MFL.347
Vad beträffar möjligheten att ta ut en särskild avgift gäller enligt 6 kap. 3 a § LHF att
Finansinspektion ska besluta att en särskild avgift ska tas ut för överträdelser av LHF. Om
överträdelsen är ringa eller ursäktlig eller det annars finns särskilda skäl, får en särskild
avgift efterges helt eller delvis, 6 kap. 3 c § LHF.
5.6 Equity Crowdfunding i förhållande till prospektskyldigheten
Som framgått av det anförda finns ett mycket litet nålsöga som måste passeras för att det
ska vara tal om prospektskyldighet för de finansieringssökande bolagen som använder sig
av Equity Crowdfunding. Till skillnad från vad som gäller avseende spridningsförbudet,
synes reglerna om prospektskyldighet inte försvåra för finansieringssökande bolag att
använda sig av Equity Crowdfunding. För att prospektskyldighet ska uppkomma krävs
nämligen att de erbjudna aktierna är ”överlåtbara”. Ståndpunkten i förarbetena är klar.
Aktier i privata aktiebolag omfattas inte av rekvisitet ”överlåtbara värdepapper”. Visserligen
har inte uttalanden i förarbeten samma rättskällevärde som lagtext som i och för sig inte
utesluter att aktier i privata aktiebolag ska omfattas av rekvisitet. Det får emellertid anses
tämligen osannolikt att exempelvis en domstol eller Finansinspektionen inte skulle följa vad
346
347
A.prop., s. 136 & 191.
A.prop., s. 192.
100
som anförs i förarbetena. Dessutom har Finansinspektion, i en telefonintervju, förklarat för
mig att de inte anser att aktier i privata aktiebolag omfattas av rekvisitet.
Här vill jag dock erinra om att det inte i något EU-direktiv eller i någon EUförordning finns något som uttryckligen utesluter aktier i privata aktiebolag från att
omfattas av rekvisitet överlåtbara värdepapper. Som bekant har även EU-rätten företräde
framför interna svenska rättskällor. Enligt min mening synes emellertid även en tolkning av
EU-rätten innebära att blott aktier som utgetts av publika aktiebolag kan omfattas av
rekvisitet överlåtbara värdepapper. Om aktier utgivna av privata aktiebolag, mot förmodan,
ändå anses omfattas av rekvisitet överlåtbara värdepapper, finns ytterligare ett antal
stationer som måste passeras för att en prospektskyldighet ska uppkomma.
För det första ska erbjudandet rikta sig till allmänheten. Oklarheterna kring
begreppet till trots, torde detta krav inte utgöra hinder för att prospektskyldighet ska
uppkomma. Equity Crowdfunding-erbjudanden når som regel ut till en obegränsad krets
och därmed till allmänheten, i och med att det ligger i sakens natur vid ”annonsering” via
internet. För det andra finns de väldigt generösa undantagen i 2 kap. 4 § LHF. I synnerhet
utgör undantaget i punkt 5 en väldigt vidsträckt möjlighet att undgå prospektskyldighet,
eftersom erbjudandena om teckning eller köp av aktier väldigt sällan överstiger gränsen om
2 500 000 euro. I takt med att finansieringsformen ökar i popularitet, kan det dock inte
uteslutas att denna gräns kommer att vara för låg för att undgå prospektskyldighet.
Som nämndes inledningsvis av avsnittet är syftet med prospektreglerna främst att
aktietecknarna ska tillförsäkras relevant information så att de kan fatta välgrundade
investeringsbeslut
med
prospektet
som
informations-
och
beslutsunderlag.
348
Prospektreglerna är således ett utflöde av den så kallade informationsdoktrinen vars bärande
tanke är att investerare skyddas genom att bolag som vänder sig till allmänheten åläggs en
långtgående skyldighet att offentliggöra information.349
Mot bakgrund av syftet kan emellertid ifrågasättas om det inte vore ändamålsenligt
att Equity Crowdfunding-reglerna omfattades av prospektreglerna? Min uppfattning är att
det visserligen kan anses önskvärt att det ställs upp vissa krav på företagen vad avser
informationsgivning vid tecknande eller köp av aktier. Med tanke på hur omfattande
kraven i prospektreglerna är idag, måste de dock anses väldigt illa avpassade för den
bolagskategori som idag företrädesvis använder sig av Equity Crowdfunding. Det är både
Westermark D & Lagercrantz M, Om nyemission, s. 57.; af Sandeberg C, Prospektansvar, caveat emptor eller caveat venditor, s.
70.; Prop. 1991/92:113 s. 217 (syftet med prospekt är bland annat att ”ge marknaden och presumtiva köpare och säljare
ett underlag för bedömning av erbjudandet och den risk som är förknippad med en investering i de finansiella instrument
som prospekt avser”); Prop. 2011/12:129 s. 32 (ytterligare ett syfte torde vara att underlätta företagens kapitalanskaffning
över gränserna inom EES).
349 Westermark D & Lagercrantz M, Om nyemission, s. 57.
348
101
tidskrävande och dyrt att upprätta prospekt, och prospekten uppgår inte sällan till flera
hundratals sidor. Även förenklade prospekt ställer tämligen höga krav. Dessutom kan vi
redan idag se en ganska omfattande vilja från företagen att på eget initiativ vara
transparenta gentemot potentiella investerare. Bland annat har registrerade användare
möjligheten att direkt till företagen ställa frågor kring tidigare årsredovisningar. Till exempel
kan en användare tvinga företaget att svara på en fråga om varför företaget gick med
förlust ett visst år. Dessutom ställer Equity Crowdfunding-plattformarna egna krav på de
företag som vill använda vederbörandes Equity Crowdfunding-plattform.
Som jag ser det ligger den stora bristen i objektiviteten av företagens presentation av
information. Det ligger i sakens natur att ett företag vill framställa företaget i så goda dager
som möjligt. Det torde emellertid vara möjligt att komma tillrätta med problemet på annat
sätt än att inlemma bolag vilka använder sig av Equity Crowdfunding i prospektreglerna.
Detta återkommer jag till i nästa avsnitt.
Slutligen kan nämnas att det möjligen kan ses som olyckligt att Finansinspektionen
inte kan ingripa med de verktyg som den annars kan tillgripa mot företag som är
prospektskyldiga Det kan mycket väl vara så att det inte framstår som uppenbart för
gemene man att oegentligheter förekommer vad avser den information som delges av
företaget. I en sådan situation kan det exempelvis anses önskvärt att Finansinspektionen
har möjlighet att ingripa när det är uppenbart att oegentligheter förekommer vad avser
informationsgivning.
102
DEL III – NORMERINGSDELEN
6 Equity Crowdfunding idag och imorgon
Så var vi framme vid uppsatsens sista kapitel. I detta kapitel kommer jag att besvara den
femte frågan som jag ställde i inledningen av uppsatsen: Föreligger behov av lagstiftning
med anledning av förhållandet mellan Equity Crowdfunding och spridningsförbudet i 1
kap. 7 § ABL samt prospektskyldigheten enligt 2 kap. 1 § LHF och vilka överväganden bör
i så fall göras?
Inledningsvis kommer jag att diskutera om det är önskvärt att främja Equity
Crowdfunding. Jag kommer även att diskutera hur spridningsförbudet förhåller sig till de
övergripande ändamålen med det aktiebolagsrättsliga regelverket i inledningen av uppsatsen
(6.1). Därefter behandlar jag tre utmaningar som är förknippade med Equity
Crowdfunding.
Dessa
är:
Risker
för
förluster
av
investerat
kapital
(6.2),
informationsasymmetrier (6.3) och risker för bedrägeri (6.4). Jag kommer i dessa kapitel att
göra en kortare internationell utblick. Länderna jag har valt att studera är USA och
Storbritannien.
6.1 Främjande av Equity Crowdfunding
Som jag redogjort för tidigare i denna framställning, har de nystartade och mindre
företagen en stor betydelse för samhället.350 Det finns flera konkreta exempel där denna
medvetenhet manifesterats. Investeraravdraget utgör ett sådant exempel.351 För nystartade
och mindre företag synes dock ett finansieringsgap föreligga. Detta finansieringsgap
innebär att kreditmarknaden fungerar på ett suboptimalt sätt.352
Väldigt mycket talar för att Equity Crowdfunding kan utgöra ett synnerligen effektivt
verktyg för att komma tillrätta med finansieringsgapet.353 Det finns till och med de som har
hävdat att Equity Crowdfunding innebär att en helt ny industri gjort entré, och kommer att:
”disrupt the way the world looks at business.”354
Det finns även andra drivkrafter och motiv för såväl de enskilda företagen som
investerare att använda sig av Equity Crowdfunding. Som exempel på en sådan drivkraft
för företagen kan nämnas att de, genom att få reda på hur många som är intresserade av att
Kapitel 2.
Avsnitt 2.2.
352 Avsnitt 2.3.
353 Kapitel 3.
354 Neiss S m.fl., Crowdfund Investing for Dummies, s. 9: ” There are very few instances in history when we’ve had a start date
for an entire industry that will disrupt the way the world looks at business. This is one of them.”
350
351
103
investera i deras företag, får en fingervisning om hur bra deras affärsidé eller produkt är.
För investerarnas del kan en finansiering av ett företag, bortsett från att vara lukrativ,
exempelvis innebära en rent personlig tillfredsställelse av att få stödja en affärsidé som han
eller hon tror på. 355 Således torde det finnas en efterfrågan på Equity Crowdfundingfinansiering från såväl samhällets sida som nystartade och mindre företag samt investerare.
Sammanfattnings måste utgångspunkten i det följande vara att det är önskvärt att tillåta
Equity Crowdfunding.
Min uppfattning av hur rättsläget ser ut idag, är som sagt att det inte är tillåtet för
svenska aktiebolag att använda sig av Equity Crowdfunding vilket även synes vara Sevenius
uppfattning.356 Förfarandet strider mot spridningsförbudet i 1 kap. 7 § ABL vilket ytterst
kan leda till fängelsestraff för bolagens företrädare och andra som medverkar enligt 30 kap.
1 § ABL.357 Med det sagt, kan det vara lämpligt att återkoppla till den aktiebolagsrättsliga
regleringens övergripande ändamål. Eftersom jag anlagt ett ny- och småföretagarperspektiv,
diskuterar vi ändamålen utifrån detta perspektiv. Som jag anfört i avsnitt 1.2 finns i
huvudsak tre övergripande ändamål med den aktiebolagsrättsliga regleringen. Dessa tre
ändamål överlappar varandra till viss del. De tre övergripande ändamålen med den
aktiebolagsrättsliga regleringen är:
•
att möjliggöra näringsverksamhet,
•
att attrahera olika typer av riskkapital, och
•
att bidra till ökad omsättning av varor och tjänster.
Det övergripande ändamålet, att möjliggöra näringsverksamhet, innebär att reglerna ska vara
utformade på ett sådant sätt att de underlättar för framväxten av såväl stora som små
företag.358 Den utformning som spridningsförbudet har idag, torde snarare försvåra för
framväxten av nystartade och små företag eftersom spridningsförbudet gör det olagligt för
privata aktiebolag att använda sig av Equity Crowdfunding. Vad jag känner till kan
emellertid konstateras att inte en enda person har hållits ansvarig för att ha överträtt
spridningsförbudet. Att ingen hittills hållits ansvarig skulle möjligen kunna tas som intäkt
för att Equity Crowdfunding inte alls strider mot spridningsförbudet. Som jag uppfattar det
kan detta emellertid snarare förklaras med att Ekobrottsmyndigheten, som är behörig
myndighet att utreda brott enligt ABL, har mycket ringa kunskaper om Equity
Avsnitt 3.2.
Se bland annat Sevenius R, Gräsrotsfinansiering i svensk rätt, 4/2014, s. 1 f.
357 Se kapitel 4.
358 Eklund K & Stattin D, Aktiebolagsrätt och aktiemarknadsrätt, s. 36 f.
355
356
104
Crowdfunding och dess förhållande till spridningsförbudet. Därför har heller inte
Ekobrottsmyndigheten låtit frågan prövas av domstol. Förutsatt att inte lagstiftaren agerar
oerhört snabbt är det, om jag tillåts spekulera, emellertid bara en tidsfråga innan frågan
kommer att prövas. Sammanfattningsvis är det mycket som tyder på att spridningsförbudet
snarare försvårar än underlättar framväxten av nystartade och små företag.
För att affärsverksamhet i aktiebolagsform ska vara möjligt krävs resurser i form av
tillskjutet kapital. Av den anledning är ytterligare ett övergripande syfte med den
aktiebolagsrättsliga regleringen att tillhandahålla regler som attraherar olika typer av
riskkapital. 359 Detta ändamål är mycket nära sammanhängande med det förstnämnda
ändamålet, det vill säga att möjliggöra näringsverksamhet. En osäkerhet kring huruvida
Equity Crowdfunding som finansieringsform överhuvudtaget är laglig borde, i vart fall i
teorin, få investerare att dra öronen åt sig.360 Ett tecknande eller köp av aktier i strid med
spridningsförbudet är visserligen alltjämt civilrättsligt giltigt.361 Investerare är inte heller de
subjekt som löper risk att hållas straffrättsligt ansvariga. Härvid bör dock i vart fall kunna
antas att investerare i regel inte gärna uppmuntrar till överträdelser som är försedda med
straffrättsliga sanktioner, även om tecknandet eller köpet är civilrättsligt giltigt och
investerarna själva inte direkt löper någon risk för att själva hållas straffrättsligt ansvariga.
Mot bakgrund av det anförda kan, som det ser ut idag, knappast påstås att
spridningsförbudet attraherar riskkapital till nystartade och små företag. Spridningsförbudet
försvårare snarare för nystartade och mindre företag att attrahera riskkapital eftersom
förbudet gör finansieringsformen Equity Crowdfunding olaglig. Det innebär att lagstiftaren
utesluter en alternativ finansieringsform till de mer traditionella finansieringsformerna, till
exempel banklån.
Det sista ändamålet, att bidra till en ökad omsättning av varor och tjänster, innebär att det
aktiebolagsrättsliga regelverket bör vara utformat så att många transaktioner mellan olika
individer kan äga rum. Genom sådana transaktioner kan samhällets totala resurser allokeras
på det mest effektiva sättet.362 Det är något svårt att uttala sig hur spridningsförbudet
förhåller sig till detta ändamål. Klart är i vart fall att omsättningen av varor och tjänster
förverkligas genom de två ovan nämnda ändamålen.
A.a., s. 37 f.
Det kan ifrågasättas hur många av de potentiella investerarna som faktiskt känner till spridningsförbudet och faktiskt
tar hänsyn till det. Min erfarenhet är nämligen att inte ens alla jurister känner till spridningsförbudet. Av den anledningen
skriver jag ”i vart fall i teorin” i bisatsen.
361 Prop. 1993/94:196, s. 86 f.
362 Eklund K & Stattin D, Aktiebolagsrätt och aktiemarknadsrätt, s. 38.
359
360
105
Men hur fantastiskt Equity Crowdfunding än må vara, finns det ett antal frågor som
måste besvaras.363 Vissa väljer att kalla dessa frågor för problem. Sevenius har till och med
kallat dem för ”pyrande brandhärdar”. 364 Min optimistiska grundhållning, 365 gör att jag
väljer att kalla dem för utmaningar. Jag tänker inte redogöra för alla tänkbara utmaningar.
Dels finns det inte utrymme för det, dels ligger det utanför uppsatsens syfte.366 Istället
tänker jag, utan anspråk på att vara uttömmande, att diskutera de tre, delvis
sammanhängande, utmaningarna som jag anser är störst. Den första utmaningen är de höga
riskerna för förluster av investerat kapital. Den andra utmaningen är informationsasymmetrier. Slutligen tar den tredje utmaningen sikte på risken för bedrägerier och
missbruk.
6.2 Höga risker för förluster av investerat kapital
Den första utmaningen har att göra med att Equity Crowdfunding-investeringar är väldigt
riskfyllda.367 Det är förknippat med stor risk att investera i nystartade och små företag. Det
finns en inte obetydlig risk för att en finansiär hela investeraring i ett företag i värsta fall går
helt om intet. Den höga risken är också en viktig förklaring till att dessa kategorier av
företag överhuvudtaget har svårt att erhålla finansiering från de konventionella
finansieringskällorna, till exempel banker. Det leder i förlängningen till att nystartade och
små företag hamnar i det så kallade finansieringsgapet.
I USA har det i princip varit omöjligt för amerikanska företag att anskaffa kapital
genom Equity Crowdfunding. Anledningen till det är främst the Securities Act of 1933
(”Securities Act”).368 De amerikanska värdepapperslagarna är ytterst ett resultat av den stora
börskraschen år 1929. Lagarna syftar till att säkra att relevant information om emittenterna
kommer till investerarnas kännedom och att motarbeta felaktig samt bristfällig information
samt ytterst beivra rena bedrägerier och svindlerier.369 Utgångspunkten i Securities Act är
att om inte något undantag är tillämpligt får ett amerikanskt aktiebolag inte vända sig till
allmänheten och sprida (”solicit”) aktier förrän en mycket dyr och tidskrävande registrering
av erbjudandet har skett hos den amerikanska finansinspektionen, the U.S. Securities and
Jämför bland annat ESMA, Opinion – Investment-based Crowdfunding, 12/2014, s. 10 ff. (punkt 29-34).
Sevenius R, Gräsrotsfinansiering – en värdepappersrättslig utmaning i vardande, 2/2014, s. 2.
365 Jag är tämligen övertygad om att inte alla skulle hålla med mig i mitt påstående att jag har en optimistisk grundhållning.
366 För en ingående inventering härom hänvisas istället till bland annat Sevenius R, Gräsrotsfinansiering – en
värdepappersrättslig utmaning i vardande, 2/2014, s. 2 f.
367 Se exempelvis Neiss S m.fl., Crowdfund Investing for Dummies, s. 16.
368 Steven Bradford C, Crowdfunding and the federal securities law, 2012, s. 6 f. Se även the Securities Exchange Act of 1934.
369 Sevenius R, Gräsrotsfinansiering – en värdepappersrättslig utmaning i vardande, 2/2014, s. 4.
363
364
106
Exchange Commission (”SEC”).370 Den 5 april 2012 undertecknade president Obama ett nytt
lagförslag, Jumpstart Our Business Start-ups Act (JOBS Act).371 Genom JOBS Act är det
tänkt att Equity Crowdfunding-erbjudanden, under vissa omständigheter, ska undantas
nyss nämnda registreringsskyldighet. Det är främst genom JOBS Act’s Title II och III som
den amerikanska lagstiftaren försökt åstadkomma en möjlighet för amerikanska företag att
anskaffa kapital genom Equity Crowdfunding.372 Title II trädde i kraft 23 september 2013.
Title III väntas träda i kraft i oktober 2015.373
Det finns ett flertal intressanta lösningar i JOBS Act som ämnar mildra problemet
med de höga riskerna som är förknippade med Equity Crowdfunding-investeringar. Jag ska
förenklat redogöra för två av dem.
Det ena förslaget kan vi kalla för förmögenhetskravet. Det innebär att en enskild
investerare endast får köpa aktier genom en och samma Equity Crowdfunding-kampanj till
det högsta beloppet av $2,000 och en procentsats om 5 eller 10 % av personens årsinkomst
eller nettoförmögenhet under en tolvmånadersperiod.374 I praktiken innebär det att om
Johns årsinkomst eller nettoförmögenhet inte överstiger $40,000, får John enbart investera
$2,000.375 Tanken med förmögenhetskravet är att John bara ska få investera en så stor
summa som John ekonomiskt mäktar med att förlora, utan att bli helt barskrapad om John
förlorar de pengar som han har investerat i företaget.
Det andra förslaget kan vi kalla för kunskapskravet. Innebörden av detta är att
investeraren, för att få delta i ett Equity Crowdfunding-erbjudande, måste erhålla
information och genomgå en slags utbildning.376 Investerare måste också bekräfta, och
visa, att de har insikt om att de kan förlora hela sitt satsade kapital och att de har förmåga
att hantera en sådan förlust.377
Även den brittiske lagstiftaren har vidtagit åtgärder för att motverka problemet med
den höga risken som är förknippad med Equity Crowdfunding-investeringar. Till att börja
med kan konstateras att det finns en del likheter mellan Sverige och Storbritannien
avseende möjligheterna att sprida aktier till allmänheten. I Storbritannien sker en
motsvarande uppdelning mellan privata (”private”) och publika (”public”) aktiebolag
Steven Bradford C, Crowdfunding and the federal securities law, 2012, s. 29 f. & 42 f.
Section 1 – This Act may be cited as the “Jumpstart Our Business Startups Act”.
372 http://www.forbes.com/sites/chancebarnett/2013/09/23/the-crowdfunders-guide-to-general-solicitation-title-ii-ofthe-jobs-act/.
373 http://www.reginfo.gov/public/do/eAgendaViewRule?pubId=201410&RIN=3235-AL37.
374 Section 4(6)(B) JOBS Act. I lagtexten används begreppen ”annual income” och ”net worth”. Vad beträffar begreppet
”net worth” avses tillgångar minus skulder (Tillgångar – Skulder = Nettoförmögenhet).
375 0,05X = 2,000 = X = 40,000 (0,05X/0,05 ; 2,000/0,05). Om person A exempelvis har en nettoförmögenhet om
$80,000 och en årsinkomst om $80,000 får A dock investera $4,000 (80,000 * 0,05 = 4,000).
376 Section 4A(a)(4)(A) JOBS Act & Steven Bradford C, The New Federal Crowdfunding Exemption: Promise Unfulfilled, 2012, s.
9.
377 Section 4A(a)(4)(B)-(C) JOBS Act.
370
371
107
(”companies”), vilket kommer till uttryck i Section 4(1)-(2) Companies Act 2006 (CA
2006).378 Den största skillnaden mellan privata och publika aktiebolag är att det, enligt
Section 755(1)(a) CA 2006, endast är publika bolag som får erbjuda allmänheten att köpa
värdepapper utgivna av bolaget. 379 Det finns sålunda, liksom i ABL, även ett slags
spridningsförbud i CA 2006. 380 De undantag som finns är dock fler och annorlunda
utformade jämfört med undantagen som återfinns i 1 kap. 7 § ABL.
I Storbritannien har lagstiftaren varken upphävt eller ändrat spridningsförbudet med
anledning av Equity Crowdfunding. Huruvida ett Equity Crowdfunding-erbjudande anses
strida mot förbudet i Section 755 CA 2006 är således oklart.381 Jag ska inte göra någon
djupdykning i frågan. Istället nöjer jag mig med att beskriva rättsläget som att det är oklart
och beror på omständigheterna i det enskilda fallet. 382 Vad som däremot skett är att
Storbritanniens motsvarande Finansinspektion, The Financial Conduct Authority (”FCA”),
företagit ett antal åtgärder i de finansiella regelverken som trädde i kraft den 1 april 2014.383
En av åtgärderna innebär att det endast är tillåtet att rikta Equity Crowdfundingerbjudanden till vissa typer av finansiärer.384 De finansiärer som det är tillåtet att rikta
sådana erbjudanden till är:385
•
”professionella investerare”,
•
investerare som bekräftar att de erhållit råd från expertis med anledning av
investeringen,
•
investerare som klassificeras som ”corporate finance contacts eller
”venture capital contacts”,386
För svensk del kommer uppdelningen till uttryck i 1 kap. 2 § 1 st. ABL.
I Section 755(1)(a) CA 2006 uttrycks det som ”offer to the public”. Om ett private company bryter mot förbudet att
erbjuda köp av aktier enligt Section 755 i CA 2006 kan en domstol förbjuda bolaget att rikta sådana erbjudanden, enligt
Section 757 CA 2006. Företaget kan även tvingas att omregistrera sig som ett public company, Section 758(2) CA 2006.
Om det inte är möjligt för bolaget att omregistrera sig, kan domstolen välja att antingen utfärda en så kallad ”remedial
order” eller tvinga bolaget att upplösas, Section 758(3) CA 2006. Domstolen kan även kombinera dessa två remedium. En
”remedial order” är ett påbud som ålägger företaget att försätta den som påverkats av erbjudandet i samma sitts som om
erbjudandet inte hade gjorts, Section 759 CA 2006. Det kan innebära att en person som köpt aktier, med anledning av
erbjudandet, återfår sin köpeskilling i utbyte mot de förvärvade aktierna. Utan en ”remedial order” torde giltigheten av
köpet inte påverkas, enligt Section 760 CA 2006.
380 Det finns, mig veterligen, ingen praxis beträffande Section 755 CA 2006 av relevans för Equity Crowdfunding. En
ganska stor skillnad mellan den svenska och den brittiska regleringen är att det i Storbritanninen inte leder till en
straffrättslig sanktion om spridningsförbudet överträds, vilket som bekant är fallet i Sverige. Istället inträder en civilrättslig
ogiltighet, i regel.
381 Se till exempel http://www.taylorwessing.com/download/article_crowdfunding.html och FCA, PS 14/4, The FCA’s
regualtory approach to crowdfunding over the internet, 3/2014, s. 40 f. (p. 4.20).
382 Det finns ett ganska stort antal undantag i Section 755-759 CA 2006 som kan utnyttjas.
383 FCA, PS 14/4, The FCA’s regualtory approach to crowdfunding over the internet, 3/2014, s. 6 (p. 1.6); FCA 2014/13, C (the
Crowdfunding and the Promotion of Non-Readily Realisable Securities Instrument 2014).
384 A.a., s. 35: ”The key proposal was to restrict the type of investor to whom firms can send direct offer promotions for
unlisted equity […]. The proposed rules required firms promoting unlisted securities via crowdfunding platforms […] to
communicate direct offer financial promotions only to certain types of investor.”
385 A.a., s. 35 f. (p. 4.7).
378
379
108
•
investerare som är certifierade som ”sofistikerade” 387 eller ”high net
worth”388, eller
•
investerare som bekräftat att de inte kommer att investera mer än 10 % av
sina tillgångar i Equity Crowdfunding.
Om en investerare inte har erhållit några råd inför en Equity Crowdfunding-investering,
och inte tillhör någon av kategorierna i punk 1, 3 eller 4 ovan, finns också krav på att
Equity Crowdfunding-hemsidan kontrollerar att investeraren är införstådd med de risker
som är förenade med sådana investeringar.389
Riskaspekten är på ingalunda sätt unikt för Equity Crowdfunding. Alla investeringar
som görs är i någon mening förenade med risk. Att investera i aktier vilka är noterade på en
börs är riskfyllt. Att köpa ett hus är riskfyllt. Vad som är säreget för Equity Crowdfunding
är att risken är högre än vad som vanligtvis är fallet vid andra typer av investeringar. Det
kräver, enligt min mening, åtgärder som åtminstone mildrar denna tämligen påtagliga risk.
De exempel som jag redogjort för ovan är ett axplock av verktyg som kan användas.
Jag påstår inte att dessa förslag, som jag mycket översiktligt berört, löser problemet med
den höga risken som är förknippad med Equity Crowdfunding-investeringar. Faktum är att
förslagen, av olika anledningar, till och med utsatts för ganska omfattande kritik.390 Vad
förslagen emellertid visar är att det åtminstone finns möjliga lösningar som ämnar minska
problemet. Därmed finns det, för svensk rätts vidkommande, möjligheter att låta sig
inspireras och dra lärdom av förslag utanför landets gränser.
För egen del ser jag egentligen inte den höga risken för att investerare ska förlora sina
pengar som ett gigantiskt problem, så länge som investerarna är medvetna om vilka risker
som är förknippade med Equity Crowdfunding-investeringar. Enligt mig är, beträffande
riskaspekten, det viktigaste således att informera allmänheten om de särskilda risker som är
förknippade med Equity Crowdfunding-investeringar. Vidare vore det inkonsekvent att
försöka stävja Equity Crowdfunding blott på grund av riskaspekten. Skulle lagstiftaren
förbjuda eller kraftfullt motverka allting som är förenat med risker, skulle inte mycket i
samhället vara tillåtet. Mycket annat som är förenat med höga risker är tillåtet med
lagstiftarens goda minne.
Med ”corporate finance contact” och ”venture capital contacts” avses i princip professionella finansiärer.
En person som uppfyller certifieringskraven i COBS 4.12.7 R.
388 En person som antingen har en årsinkomst om €100,000 eller nettoförmögenhet om €250,000 eller mer, COBS 4.12.6
R.
389 FCA, PS 14/4, The FCA’s regualtory approach to crowdfunding over the internet, 3/2014, s. 6 (p. 1.15) & s. 36 (p. 4.8).
390 För Storbritanniens del, se bland annat a.a., s. 36 ff.
386
387
109
Om vi går tillbaka till de åtgärder som den amerikanska och den brittiska lagstiftaren
vidtagit och som jag redogjort för ovan, kan noteras att dessa åtgärder uppvisar en del
likheter med varandra. För det första synes båda lagstiftare ställa krav på investerarnas
förmögenhet och/eller deras kunskaper. Detta är, enligt min mening, intressant. Vad som
är viktigt är att sådana krav inte föranleder alltför mycket ”krångel” samtidigt som de är
effektiva.
Vad beträffar förmögenhetskraven, gäller att det de inte omgärdas av alltför
omfattande
regler
och
kontroller.
Blir
reglerna
alltför
betungande
blir
transaktionskostnaderna så småningom omotiverat höga, och Equity Crowdfunding som
finansieringsform blir mindre attraktiv för såväl de finansieringssökande företagen som
investerarna. Samtidigt får inte kravet enbart förbli en papperstiger. Min åsikt är att det
exempelvis går att ifrågasätta värdet av en ensidig ”bekräftelse” från en eventuell
investerare om att han eller hon inte kommer att investera mer än en viss summa i Equity
Crowdfunding. På något sätt måste bekräftelsen gå att kontrollera. Ett förmögenhetskrav
avseende potentiella investerare är ett inte helt främmande förslag, eftersom vi redan idag
har ett slags kvalifikationskrav i prospektreglerna. Enligt 2 kap. 4 § 1 st. 1 p. LHF gäller att
prospekt inte behöver upprättas om erbjudandet enbart riktar sig till kvalificerade
investerare. Ett förmögenhetskrav kan närmast jämställas med en typ av kvalifikationskrav.
Om vi istället ser till kunskapskraven, gör sig samma överväganden som beträffande
förmögenhetskraven gällande. Reglerna måste vara effektiva, men inte för omfattande. Det
är med andra ord viktigt att investerare, på ett eller annat sätt, får en god kännedom om
Equity Crowdfunding. Samtidigt kan inte målet vara att enbart tillåta personer som
nästintill är ”experter” på Equity Crowdfunding att investera i Equity Crowdfundingkampanjer. I så fall förlorar Equity Crowdfunding stora delar av sin potential, eftersom
syftet med Equity Crowdfunding är att företaget ska ha tillgång till det kapital som
allmänheten – den stora massan – innehar. Genom alltför en alltför hög kunskapströskel
utestängs en omotiverat stor del av allmänheten. Det viktiga är istället att investerarna vet
om att en investering är förknippad med stor risk, och att han eller hon har basala
kunskaper om varför risknivån är så hög som den är. Det är också viktigt att investeraren
har god kännedom om att risken är påtaglig för att han eller hon kan förlora hela sin
investering. Sådana här insikter lär leda till att investerarna normalt sprider sitt risktagande
genom att inte satsa alla pengar på en investering, eller annorlunda uttryck ”lägger alla ägg i
en och samma korg”.
110
6.3 Informationsasymmetrier
Den andra utmaningen som jag vill lyfta fram är informationsasymmetrier. Företrädarna,
och sannolikt aktieägarna, i de företag som söker finansiering via Equity Crowdfunding
kommer att ha ett informationsövertag över potentiella investerare. Detta brukar som sagt
benämnas adverse selection.391 För att erbjuda schyssta spelregler för potentiella investerare
måste denna informationsasymmetri på något sätt mildras, till exempel genom lagstiftning.
Som jag nämnt tidigare, syftar reglerna om prospekt till att avhjälpa denna
informationsasymmetri. Väldigt mycket talar emellertid för att så gott som alla Equity
Crowdfunding-erbjudanden inte omfattas av en skyldighet att upprätta prospekt.
Anledningen till det är att den rådande uppfattningen synes vara att aktier i privata
aktiebolag inte uppfyller rekvisitet ”överlåtbara värdepapper” i 2 kap. 1 § LHF och
motsvarande EU-direktiv. Men även om Equity Crowdfunding-erbjudanden skulle
omfattas av prospektskyldigheten enligt huvudregeln i 2 kap. 1 § LHF, tyder mycket på att
prospektskyldigheten skulle falla bort tack vare undantaget i 2 kap. 4 § 1 st. 5 p. LHF.
Nämnda undantag innebär, som bekant, att något prospekt inte behöver upprättas om den
sammanlagda emissionslikviden för de emissioner som bolaget erbjuder allmänheten under
en tolvmånadersperiod uppgår till högst 2 500 000 euro.
Att företag som använder sig av Equity Crowdfunding inte är skyldiga att upprätta
prospekt är på sätt och vis både bra och dåligt. Det är bra för att prospektreglerna är
väldigt illa anpassade till sådana nystartade och mindre företag som använder sig av Equity
Crowdfunding. Hade dessa företag varit skyldiga att tillämpa reglerna om prospekt, hade de
med all sannolikhet avstått från att lansera Equity Crowdfunding-kampanjer. Att upprätta
prospekt är nämligen dyrt och mycket tidskrävande. Av den anledningen är det alltså bra
att någon prospektskyldighet inte uppkommer.
Det som möjligen kan anföras som negativt beträffande att någon prospektskyldighet
inte uppkommer, är att det inte finns några lagstadgade informationskrav på de
finansieringssökande företagen. Häremot kan dock invändas att trots avsaknaden av
normerande regler, beträffande informationskraven, så lämnar många av de företag som
publicerar teasers en hel del information. Det är även möjligt för potentiella investerare att
kommunicera och ställa frågor till bolagets företrädare. Även Equity Crowdfundinghemsidorna ställer en hel del krav på de företag som söker finansiering via deras hemsidor.
Det förekommer sålunda en hel del självreglering redan idag. De stora svårigheterna ligger i
möjligheterna att kontrollera och verifiera den information som de finansieringssökande
391
Se bland annat avsnitt 2.3.1. och Bergström C & Samuelsson P, Aktiebolagets grundproblem, s. 247 f.
111
företagen lämnar. Det ligger i sakens natur att de försöker framställa sina affärsidéer i så
goda dager som möjligt, för att på så sätt få allmänheten att vilja investera i deras företag.
Härvid kan dock vissa grundläggande krav ställas direkt på företagen som söker
finansiering, genom ny lagstiftning anpassad till nystartade och mindre företag som inte är
fullt så omfattande som de krav som ställs på prospekt. Lämpligast är förmodligen att krav
på att tillräcklig och tillförlitlig information når potentiella investerare istället ställs på
Equity Crowdfunding-hemsidorna. Med andra ord ankommer det på Equity
Crowdfunding-hemsidorna att kontrollera de företag som söker finansiering via deras
plattformar.
I USA har som sagt genom JOBS Act öppnats upp möjligheter för företag att söka
finansiering via Equity Crowdfunding. En av förutsättningarna för att få lämna Equity
Crowdfunding-erbjudanden är dock att det finansieringssökande företaget uppfyller ett
antal informations- och dokumentationskrav. Bland annat ska företaget lämna information
till USA:s motsvarande Finansinspektion, SEC. Dessutom föreligger, enligt section
4A(b)(1) JOBS Act, tämligen omfattande krav avseende information till potentiella
investerare. 392 Ytterligare en förutsättning för möjligheten att få publicera ett Equity
Crowdfunding-erbjudande är, enligt section 4(6)(C) JOBS Act, att Equity Crowdfundingerbjudandet lämnas på en Equity Crowdfunding-sida uppfyller ett antal kvalitetskrav.393
Dessa krav framgår av section 4A(a) i JOBS Act. Kraven kan i korthet beskrivas som att de
bland annat innebär att Equity Crowdfunding-sidorna måste tillförsäkra att de
finansieringssökande företagen som använder sig av deras sida lämnar relevant och
tillräcklig information till potentiella investerare.
Sammanfattningsvis är det av stort intresse att söka åstadkomma regler som gör att
potentiella investerare erhåller tillräckligt med information för att informationsasymmetrin
mellan befintliga ägare och potentiella ägare inte blir alltför stor. I USA har ett antal förslag
lämnats för att åstadkomma just detta. Det finns en hel del att lära av dessa. Även på andra
ställen runtom i världen finns reglering som den svenska lagstiftaren kan dra lärdom av.394
Den information som ska lämnas till investerare, enligt section 4A(b)(1) i JOBS Act, är: 1) det kapitalsökande
företagets namn, juridiska status, postadress och hemsideadress 2) Ledande befattningshavares namn samt omfattande
information om dessa 3) Namnet på varje person som innehar mer än 20 % av aktierna i bolaget 4) En beskrivning av
affärsverksamheten och en affärsplan 5) En beskrivning av finansiell information av företaget 6) En beskrivning av vad
pengarna som efterfrågas ska användas till 7) Hur mycket kapital som efterfrågas, deadline för när kapitalet senast ska ha
anskaffats, om företaget kommer acceptera investeringar utöver det efterfrågade kapitalet 8) En beskrivning av
ägandeförhållanden och kapitalstrukturer i företaget.
393 Equity Crowdfunding-erbjudanden får även göras via auktoriserade värdepappersmäklare, enligt section 4(6)(C) JOBS
Act.
394 Jämför bland annat Aschenbeck-Florange T m.fl., Regulation of Crowdfunding in Germany, the UK, Spain and Italy and the
Impact of the European Single Market, 2013.
392
112
Av Equity Crowdfunding-plattformarna FundedByMe och Crowdcube kan vi se att
en hel del självreglering sker. Det torde bero på att plattformarna har ett stort intresse av
att investerare känner ett förtroende inför finansieringsformen. Equity Crowdfunding är
som fenomen på många sätt fortfarande i sin linda. Det finns all anledning att anta att
hemsidorna som tillhandhåller Equity Crowdfunding kommer att verka för att ge
finansieringsformen ett gott rykte. På så sätt kan Equity Crowdfunding-industrin växa.
6.4 Risker för bedrägerier och annat otillbörligt beteende
Denna aspekt hänger i mångt och mycket samman med vad som anförts angående
informationsasymmetrier. Informationsövertaget kan överutnyttjas, och i värsta fall
missbrukas, av olika aktörer. Platser där drömmar och pengar möts har i alla tider lockat till
sig mindre nogräknade aktörer som inte drar sig för att lura folk på pengar genom
tvivelaktiga metoder.395 Riskerna för bedrägerier och annat otillbörligt beteende är således
på ingalunda sätt unikt för Equity Crowdfunding.
Det finns redan idag bestämmelser i främst BrB:s 9 kapitel som idag kan användas
för att motverka bedrägerier och liknande. Även lag (2005:377) om straff för
marknadsmissbruk vid handel med finansiella instrument (MmL) kan nämnas i
sammanhanget.396 Det får emellertid anses högst osannolikt att det går att tillämpa MmL
vid Equity Crowdfunding, eftersom aktier i privata aktiebolag inte bör omfattas av MmL:s
tillämpningsområde. För att MmL ska vara tillämpliga krävs nämligen att aktierna är
”överlåtbara värdepapper”, vilket framgår av 1 § 3 p. MmL som hänvisar till 1 kap. 4 § 1 st.
1 p. VpmL. Som jag redogjort för i avsnitt 5, får det anses ytterst tveksamt om aktier i
privata aktiebolag omfattas av begreppet ”överlåtbara värdepapper”.397
I JOBS Act har lämnats ett antal förslag för att minska risken för bedrägeri och annat
missbruk. Equity Crowdfunding-erbjudanden måste göras via en Equity Crowdfundingsida som uppfyller de krav som ställs upp i Section 4A(a).398 Equity Crowdfunding-sidan
måste bland annat registrera sig hos SEC eller annan självregleringsorganisation som
antingen
värdepappersmäklare
eller
Equity
Crowdfunding-sida.
399
Vissa
aktörer
diskvalificeras från möjligheten att tillhandahålla Equity Crowdfunding-erbjudanden.
Sevenius R, Gräsrotsfinansiering; bland drömmar och verkligheter, 4/2014, s. 1 f.
Lagen bygger i stor utsträckning på Europaparlamentets och rådets direktiv 2003/6/EG av den 28 januari 2003 om
insiderhandel och otillbörlig marknadspåverkan (marknadsmissbruk).
397 Det skulle möjligen vara önskvärt att delar av MmL även var tillämplig på Equity Crowdfunding-erbjudanden. På
Equity Crowdfunding-plattformarna förekommer emellertid ingen sekundärhandel, vad jag vet, vilket gör det mindra
lamplight att tillämpa stora delar av MmL i samband med Equity Crowdfunding.
398 Section 4(6)(C) JOBS Act.
399 Section 4A(a)(1)-(2) JOBS Act.
395
396
113
Diskvalificering kan aktualiseras av sådana aktörer som gjort sig skyldiga till bedrägerier.400
Vidare ställs ett antal andra krav upp på Equity Crowdfunding-sidan.
401
Equity
Crowdfunding-sidorna ska även vidta ett flertal åtgärder för att stävja riskerna för
bedrägeri.402
Jag anser att det finns goda skäl att ställa krav på att Equity Crowdfundingplattformarna tillser att riskerna för bedrägerier minimeras. Detta torde även ligga i Equity
Crowdfunding-plattformarnas och de finansieringssökande företagens egna intressen.
Desto mer riskerna för bedrägerier kan elimineras genom krav i form av lagstiftning, desto
mer förtroende får potentiella investerare för finansieringsformen. Det finns därför goda
skäl att låta sig inspireras av de lagförslag i JOBS Act som går ut på att ställa sådana krav på
Equity Crowdfunding-plattformarna. Det kan även tilläggas att förtroendet för marknaden
brukar åberopas som ett övergripande ändamål på det aktiemarknadsrättsliga området.403
Det finns ingen anledning att påstå att detta ändamål inte skulle lämpa sig även avseende
Equity Crowdfunding.
Jag vill avslutningsvis framhålla att jag anser att det är viktigt att inte låta eventuella
bedragare diktera villkoren för huruvida Equity Crowdfunding bör anses vara tillåtet eller
inte. Bedragare kommer alltid att finnas där det finns möjlighet att lura folk. Tillåter vi
fakturor kommer det att finnas bluffakturor. Tillåter vi kortbetalning kommer det att finnas
personer som sysselsätter sig med kortbedrägerier. Det kommer sannolikt finnas en och
annan bedragare som kommer försöka lura folk via Equity Crowdfunding. Här får dock
inte principen som kan beskrivas med idiomet: ”one bad apple spoils the barrel” sätta
agendan.404
Bradford C. Steven, The New Federal Crowdfunding Exemption: Promise Unfulfilled, s. 12 & 15 f.
Bradford C. Steven, The New Federal Crowdfunding Exemption: Promise Unfulfilled, s. 12 ff..
402 Se till exempel Securities Act of 1933 § 4A(a)(5), JOBS Act, Pub. L. 112-106, § 302(b), 126 Stat. 306 (2012) (to be
codified at 15 U.S.C. § 77d-1(a)(5)).
403 Eklund K & Stattin D, Aktiebolagsrätt och aktiemarknadsrätt, s. 39.
404 Fritt översatt: ”ett dåligt äpple förstör alla äpplen som ligger i samma korg”. Ett idiom för att en person eller liknande
förstör allt runtomkring sig.
400
401
114
7 Sammanfattande och avslutande kommentarer
I inledningen av denna uppsats lät jag förklara att det övergripande syftet med uppsatsen
var att utreda Equity Crowdfunding i förhållande till spridningsförbudet och
prospektskyldigheten
ur
såväl
ett
rättspolitiskt
perspektiv
som
ett
ny-
och
småföretagarperspektiv.405 För att besvara det övergripande syftet påstod jag att jag skulle
besvara fem delfrågor. Dessa frågor var:
1. Vilken betydelse har finansieringen i allmänhet för nystartade och mindre
företag i Sverige?
2. Vad är Equity Crowdfunding och är det önskvärt ur de enskilda nystartade
och/eller mindre företagens och samhällets perspektiv att tillåta dessa
företag att använda sig av finansieringsformen Equity Crowdfunding?
3. Vad
innebär
spridningsförbudet
i
1
kap.
7
§
ABL
och
prospektskyldigheten i 2 kap. 1 § LHF?
4. Strider finansieringsformen Equity Crowdfunding mot spridningsförbudet
i 1 kap. 7 § ABL och uppkommer en prospektskyldighet enligt 2 kap. 1 §
LHF vid användandet av Equity Crowdfunding?
5. Föreligger behov av lagstiftning med anledning av förhållandet mellan
Equity Crowdfunding och spridningsförbudet i 1 kap. 7 § ABL samt
prospektskyldigheten enligt 2 kap. 1 § LHF och vilka överväganden som
bör göras om ett sådant behov föreligger?
Jag ska inledningsvis uppehålla mig vid dessa fem frågor. Fråga 3 och 4 kommer jag att
behandla tillsammans. Avslutningsvis kommer jag att göra en kort och mer allmän
kommentar om Equity Crowdfunding och dess framtid.
7.1 Betydelsen av finansiering för nystartade och mindre företag (1)
Sett ur det enskilda företagets perspektiv är, som jag redogjort för i kapitel 2, tillgången till
kapital en avgörande framgångsfaktor för nystartade och mindre företag.406 Utan tillgång till
kapital är det väldigt svårt för företag att lyckas.
Om vi istället ser på frågan ur ett samhällsperspektiv, så kan det konstateras att det
finns en ökad medvetenhet om betydelsen av nystartade och små företag för
405
406
Avsnitt 1.2.
Prop. 2012/13:134, s. 29.
115
samhällsekonomin i stort. Det finns flera konkreta exempel där denna medvetenhet
manifesterats. Investeraravdraget utgör ett sådant exempel.407 Forskning visar att det är de
mindre företagen som stått för ökningen av sysselsättningen, men också att nystartade och
mindre företag spelar en central roll för ekonomiernas förnyelse och i synnerhet för
innovationsprocesserna. Det kan även noteras att de flesta nya företag också är små.408 För
nystartade och mindre företag synes dock ett finansieringsgap föreligga. Detta
finansieringsgap innebär att kreditmarknaden fungerar på ett suboptimalt sätt.409
Det har emellertid visat sig vara svårt för sådana företag att erhålla finansiering.
Svårigheterna gäller såväl lån som ägarkapital.410 Det anförda kan beskrivas som att det
föreligger ett finansieringsgap för nystartade och mindre företag.
7.2 Equity Crowdfunding och behovet av Equity Crowdfunding (2)
Equity Crowdfunding är en finansieringsform som innebär en möjlighet för strängt taget
vem som helst att investera i ett nystartat eller mindre företag via internet. Equity
Crowdfunding innebär således att även allmänheten ges möjligheten att investera i företag
som den tidigare enbart haft mycket små möjligheter att investera i.411 Det finns således
nästintill en demokratisk aspekt av Equity Crowdfunding.
Mycket tyder även på att Equity Crowdfunding kan vara lösningen på problemet
med finansieringsgapet.412 Neiss, Best och Cassady-Dorion har till och med påstått att
framväxten av Equity Crowdfunding innebär att en helt ny industri gjort entré och att
finansieringsformen kommer att: ”disrupt the way the world looks at business.”413
Det måste därför anses önskvärt att främja framväxten av finansieringsformen. På så
sätt ökar möjligheterna för nystartade och små företag att få ta del av riskkapital, vilket i sin
tur innebär att framväxten av nystartade och mindre företag underlättas. Utöver det
anförda finns ytterligare motiv till att främja Equity Crowdfunding. För investerarens del
kan Equity Crowdfunding till exempel innebära ren förnöjelse på grund av känslan av att få
vara delaktig i ett projekt. För det finansieringssökande företag kan det innebära en
möjlighet att rekognosera efterfrågan på den produkt eller tjänst som företaget avser
utveckla, men också en möjlighet att få hjälp från allmänheten att utveckla exempelvis en
Avsnitt 2.2.
Bjerkeskö P m.fl., Små företags behov av krediter och systemen för att tillgodose dem, 2/2011, s. 7.
409 Avsnitt 2.3.
410 Prop. 2012/13:134, s. 29 f.; Steven Bradford C, Crowdfunding and the federal securities law, 2012, s. 5.
411 Se kapitel 3.
412 Jämför bland annat Regeringskansliet, Meddelande om gräsrotsfinansiering, 4/2014, s. 3 f.
413 Neiss S m.fl., Crowdfund Investing for Dummies, s. 9: ” There are very few instances in history when we’ve had a start date
for an entire industry that will disrupt the way the world looks at business. This is one of them.”
407
408
116
produkt.414 Sammanfattningsvis finns det ett behov av att tillåta nystartade och mindre
företag att använda sig av Equity Crowdfunding.
7.3 Equity Crowdfunding, spridningsförbudet och prospekt (3 och 4)
7.3.1
Prospektskyldigheten
Låt oss börja med frågan om prospektskyldighet. Min uppfattning är att det inte
uppkommer en skyldighet att upprätta prospekt vid begagnandet av Equity Crowdfunding,
så som 2 kap. 1 § LHF och de direktiv som regeln bygger på är utformade i skrivandets
stund. Det beror på att rekvisitet ”överlåtbara värdepapper” sannolikt inte innefattar aktier
i privata aktiebolag. Som jag nämnt är det i princip bara privata aktiebolag som använder
sig av Equity Crowdfunding, även om Finansinspektionen inte utesluter att även publika
aktiebolag också använder sig av finansieringsformen. Helt säker går det dock inte vara på
att”överlåtbara värdepapper” inte innefattar aktier även i privata aktiebolag eftersom
frågan, mig veterligen, hittills inte prövats. Jag skulle emellertid bli perplex om det skulle
visa sig att rekvisitet även omfattar aktier i privata aktiebolag och att därmed en
prospektskyldighet uppkommer för privata aktiebolag vid begagnandet av Equity
Crowdfunding.
Även
om
privata
aktier
omfattas
av
prospektskyldighetens
tillämpningsområde torde något av undantagen i 2 kap. 4 § LHF vara möjligt att falla
tillbaka på för de finansieringssökande företagen.
7.3.2
Spridningsförbudet
Equtity Crowdfunding står i strid med spridningsförbudet. Det är i vart fall min
uppfattning. Argumenten för denna ståndpunkt återfinns i kapitel 4, och jag kommer här
inte att närmare redogöra för dem igen. Något kort bör dock sägas.
Som jag redogjort för är det främst annonseringsförbudet i 1 kap. 7 § 1 st. ABL som
är det verkliga hindret för Equity Crowdfunding. Föranmälningsundantaget kan, enligt min
uppfattning,
enbart
utnyttjas
om
kompletteringsförbudet
överträtts.
Om
annonseringsförbudet däremot överträds kan föranmälningsundantaget inte användas.
Begränsningsundantaget är dessutom mycket illa avpassat för Equity Crowdfunding som
finansieringsform. Den lite mer försiktigt lagda invänder att det inte med säkerhet går att
uttala sig att Equity Crowdfunding strider mot spridningsförbudet, eftersom frågan hittills
aldrig prövats i domstol. Min bestämda uppfattning är dock att de teasers som förekommer
414
Avsnitt 3.2.
117
i en Equity Crowdfunding-kampanj utgör annonser i 1 kap. 7 § ABL:s mening och att
därmed spridningsförbudet överträds. Det spelar, enligt min mening, ingen roll om de
återfinns i sociala medier eller på Equity Crowdfunding-plattformen. Kraven på registrering
och de andra åtgärder som man försökt vidta för att undgå att träffas av förbudet hjälper
inte. Att Equity Crowdfundings förenlighet med spridningsförbudet, och då i synnerhet
annonseringsförbudet, inte hittills prövats beror, om jag tillåts sia, troligen på att
Ekobrottsmyndigheten i tämligen stora delar saknar kunskap om Equity Crowdfunding.
7.4 Behovet av lagstiftning (5)
Att någon prospektskyldighet inte uppkommer vid Equity Crowdfunding innebär att några
direkta krav på informationsgivning inte ställs upp på dessa företag när de vänder sig till
allmänheten för att söka kapital genom Equity Crowdfunding. Det får i huvudsak anses bra
att någon prospektskyldighet inte uppkommer. Anledningen till det är att de omfattande
kraven som ställs upp om en prospektskyldighet uppkommer passar den företagskategori
som använder sig av Equity Crowdfunding mycket illa. Det är såväl kostsamt som
tidskrävande att upprätta prospekt. Många av de nystartade och små företag som möjligen
skulle önska använda sig av Equity Crowdfunding skulle sannolikt låta bli med hänsyn till
den digra tidsåtgången och de omfattande kostnaderna som är förenade med att upprätta
prospekt. Det kan dessutom ifrågasättas om de investerare som de finansieringssökande
företagen vänder sig till kan tillgodogöra sig all den information som återfinns i prospektet.
Sannolikt inte.
Min uppfattning är dock att det bör ställas vissa krav på de finansieringssökande
företagen beträffande informationsgivning. Viktigt här är att kraven inte blir alltför
omfattande och kostsamma för de finansieringssökande företagen. Om kraven blir alltför
betungande och kostsamma riskerar de att förta delar av möjligheten att på ett enkelt och
billigt sätt söka finansiering. Det är dessutom viktigt att kraven på den information som ska
lämnas är relevant för den grupp av potentiella finansiärer som vill investera i ett företag
som söker finansiering via Equity Crowdfunding. Exakt vilka krav som bör ställas upp är
svårt att uttala sig om. Det finns gott om inspiration att hämta utomlands, bland annat i det
amerikanska lagförslaget JOBS Act och i den brittiska lagstiftningen. En tilltalande tanke,
enligt min mening, är att lyfta fram Equity Crowdfunding-plattformarnas roll avseende
vilken information som måste lämnas till potentiella investerare. Det är också möjligt att
hämta inspiration från de finansiella regelverken i vissa delar, eftersom vissa av de
utmaningar som uppkommer beträffande Equity Crowdfunding också gör sig gällande på
118
exempelvis börsen. Ett exempel är just hur och när information ska lämnas. Redan idag
ställer emellertid åtminstone de Equity Crowdfunding-plattformar som jag har valt att
studera upp krav på de finansieringssökande företagen beträffande informationsgivning.
Möjligen skulle självreglering i någon form vara att föredra framför lagstiftning.
Eftersom spridningsförbudet är utformat på ett sådant sätt att Equity Crowdfunding
strider mot spridningsförbudet finns det ett behov av lagstiftning då jag anser att Equity
Crowdfunding bör tillåtas. Spridningsförbudet går även stick i stäv med två av
aktiebolagsrättens övergripande ändamål, nämligen att möjliggöra näringsverksamhet för
småföretag och att attrahera olika typer av riskkapital, eftersom det motverkar Equity
Crowdfunding.415 Det är visserligen inte konstigt att rättsläget ser ut som det gör. Förbudet
har utformats i en tid då lagstiftaren inte kände till Equity Crowdfunding överhuvudtaget. I
det avseendet får lagstiftaren anses vara förlåten. Icke desto mindre måste det anses
otillfredsställande att spridningsförbudet hämmar Equity Crowdfunding.
Även om jag anser att Equity Crowdfunding hämmas av spridningsförbudet anser jag
inte att finansieringsformen bör vara helt oreglerad och lämnas vind för våg. Jag är med
andra ord inte av uppfattningen att lagstiftaren bör upphäva spridningsförbudet helt och
hållet, utan att vidta ytterligare åtgärder. Med Equity Crowdfunding följer också ett antal
utmaningar. Tre av dessa har jag redogjort för i det föregående kapitlet.416
Jag anser att ett tillvägagångsätt som lagstiftaren bör undersöka är att lämna
spridningsförbudet intakt, men att undantagen antingen omformuleras eller att ytterligare
ett undantag införs som specifikt tar sikte på Equity Crowdfunding. För att ett sådant
”Equity Crowdfunding-undantag” ska vara tillämpligt krävs att ett antal krav är uppfyllda.
Denna lagstiftningsteknik har också valts av den amerikanska lagstiftaren. Som exempel
kan nämnas att Equity Crowdfunding-kampanjerna måste göras via auktoriserade Equity
Crowdfunding-plattformar som står under tillsyn av den amerikanska motsvarigheten till
den svenska Finansinspektionen. På dessa auktoriserade Equity Crowdfunding-plattformar
ställs i sin tur bland annat upp krav på att plattformen ska vidta vissa åtgärder för att stävja
missbruk och bedrägerier.
7.5 Allmänna avslutande kommentarer om Equity Crowdfunding
Avslutningsvis vill jag framhålla att vi har en mycket spännande utveckling framför oss
beträffande Equity Crowdfundings roll i framtiden. Jag hoppas på att Equity
Crowdfundings relation till både spridningsförbudet och prospektskyldigheten prövas av
415
416
Avsnitt 6.1.
Särskilt höga risker för att förlora investerat kapital, informationsasymmetrier och risker för bedrägerier.
119
domstol. Jag håller det inte som särskilt troligt att prospektskyldigheten prövas. Beträffande
spridningsförbudet, skulle jag emellertid rentav bli förvånad om frågan inte prövas inom en
inte alltför avlägsen framtid.
Vidare kommer det att bli spännande att följa det arbete som initierats på EU-nivå
och även i andra länder, inte minst USA. Det kommer också bli oerhört roligt att se vilka
företag som Equity Crowdfunding kan bidra till att hjälpa. Sker finansieringen av nästa
Spotify eller Facebook i detta nu? I så fall kan de personer som valt att investera i det
ifrågavarande företaget se fram emot att göra sig en rejäl hacka om ett antal år.
Det kommer slutligen bli spännande att följa Equity Crowdfunding på ett mer
övergripande plan. Några frågor som infinner sig är följande:
•
Vilket behov kommer finnas av affärsänglar?
•
Vilket behov kommer nystartade och mindre företag ha av finansiering
från exempelvis banker och andra mer traditionella finansieringskällor?
•
Vilka kommer de stora nackdelarna med Equity Crowdfunding att vara?
•
Kommer
Equity
Crowdfunding
leda
till
den
revolution
av
finansieringsvärlden som vissa förutspår?
För svensk del vill jag inte påstå att det brinner i knutarna med att tillåta Equity
Crowdfunding inom rimlighetens ramar. Såvida inte något mer genomgripande arbete sätts
igång på EU-nivå inom en snar framtid, bör dock ett seriöst arbete initieras snarast för att
se över i vilka former Equity Crowdfunding ska tillåtas. Det bör framförallt göras en
genomgripande utvärdering av vilka ekonomiska för- och nackdelar som är förknippade
med finansieringsformen för svenskt vidkommande. I det arbetet inbegrips att noggrant
följa utvecklingen i övriga världen, inte minst i USA. Det är mycket sannolikt att
kostnaderna för ett sådant arbete kan löna sig flera gånger om. Genom att tillåta Equity
Crowdfunding för svenska aktiebolag kan även den svenska aktiebolagsformen behålla
konkurrenskraft.
I egenskap av ett land som på allvar gör anspråk på att vilja främja innovation och
vara öppet för utveckling i olika former vore det slutligen klädsamt om man valde att
främja denna (innovativa) finansieringsform som går under namnet Equity Crowdfunding.
120
Käll- och litteraturförteckning
Offentligt tryck
Propositioner
Prop. 2012/13:134. Investeraravdrag.
Prop. 2011/12:129. Nya regler om prospekt.
Prop. 2009/10:204. En frivillig revision.
Prop. 2009/10:61. En sänkning av kapitalkravet för privata aktiebolag.
Prop. 2007/08:115. Ny marknadsföringslag.
Prop. 2006/07:115. Ny lag om värdepappersmarknaden.
Prop. 2004/05:158. Prospekt.
Prop. 2004/05:85. Ny aktiebolagslag.
Prop. 1997/98:99. Aktiebolagets organisation.
Prop. 1994/95:70. Ändringar i den bolagsrättsliga lagstiftningen för bank och
försäkringsområdet med anledning av EES-avtalet.
Prop. 1994/95:23. Ett effektivare brottmålsförfarande.
Prop. 1993/94:196. Ändringar i aktiebolagslagen.
Prop. 1993/94:40. Småföretagsutveckling.
Prop. 1991/92:113. Om börslagstiftning m.m.
Prop. 1991/92:51. Om en ny småföretagarpolitik.
Prop. 1990/91:142. Om handel och tjänster på värdepappersmarknaden, m.m.
Prop. 1975:103. Om förslag till ny aktiebolagslag, m.m.
Prop. 1973:90. Förslag till ny regeringsform och ny riksdagsordning m.m.
Statens offentliga utredningar
SOU 2008:49. Aktiekapital i privata aktiebolag.
SOU 2008:32. Avskaffande av revisionsplikten för små företag.
SOU 2005:18. Prospektansvar.
SOU 2001:1. En ny aktiebolagslag.
SOU 1992:83. Aktiebolagslagen och EG.
SOU 1988:7. Frihet från ansvar.
SOU 1972:49. Tryckfrihet och reklamen.
SOU 1971:15. Förslag till aktiebolagslag m.m.
SOU 1971:9. Större företags offentliga redovisning.
121
Litteratur
Adlercreutz Axel & Gorton Lars, Avtalsrätt I, uppl. 13, Juristförlaget i Lund AB, Hungary
2011. (Cit: Adlercreutz A & Gorton L, Avtalsrätt I).
Adlercreutz Axel & Pfannenstil Magnus, Finansieringsformens rättsliga reglering, uppl. 5:1,
Studentlitteratur AB, Lund 2010. (Cit: Adlercreutz A & Pfannenstil M,
Finansieringsformens rättsliga reglering).
af Sandeberg Carina, Prospektansvar, caveat emptor eller caveat venditor, Uppsala 2001. (Cit: af
Sandeberg C, Prospektansvar, caveat emptor eller caveat venditor).
Akerlof G, The market for Lemons; Quantitative Uncertainty and the Market Mechanism, 1970,
84 Quarterly Journal of Economics. (Cit: Akerlof G, 1970).
Andersson Sten, Johansson Svante & Skog Rolf, Aktiebolagslagen. En kommentar. Del I,
kap. 1-10, suppl. 8., Norstedts Juridik AB, Vällingby 2011 (Cit: Andersson S,
Johansson S & Skog R, Aktiebolagslagen. En kommentar. Del I).
Asp Petter, EU & Straffrätten – Studier rörande den europeiska integrationens betydelse för den
svenska straffrätten, Iustus Förlag AB, Uppsala 2002. (Cit: Asp P, EU &
Straffrätten).
Asp Petter, Ulväng Magnus & Jareborg Nils, Kriminalrättens grunder, uppl. 2, Iustus Förlag
AB, Uppsala 2013. (Cit: Asp P, Ulväng M & Jareborg N, Kriminalrättens grunder).
Asp Petter & Ulväng Magnus, Täckningsprincipens ABC, Juridisk Publikation 2/2009,
Stockholm 2009. (Cit: Asp P & Ulväng M, Täckningsprincipens ABC).
Bergström Clas & Samuelsson Per, Aktiebolagets grundproblem, uppl. 4, Norstedts Juridik
AB, Stockholm 2012. (Cit: Bergström C & Samuelsson P, Aktiebolagets
grundproblem).
Bjerkesjö Peter, Hallin Göran, Silver Lars & Spangenberg Klara, Små företags behov av
krediter och systemen för att tillgodose dem – Om kunskapsläget, främjandesystemet och
Tillväxtverkets roll, Kontigo AB, Stockholm & Östersund 2/2011. (Cit: Bjerkeskö P
m.fl., Små företags behov av krediter och systemen för att tillgodose dem, 2/2011).
Craig Paul & De Búrca Gráinne, EU Law – Text, Cases, and materials, 5th ed., Oxford
2011. (Cit: Craig P & De Búrca G, EU Law – Text, Cases, and materials).
Eklund Karin & Stattin Daniel, Aktiebolagsrätt och aktiemarknadsrätt, Iustus Förlag AB,
2013. (Cit: Eklund K & Stattin D, Aktiebolagsrätt och aktiemarknadsrätt).
Holmquist Rolf, Brotten i näringsverksamhet, uppl. 3:1, Norstedts Juridik AB, Groydon 2013
(Cit: Holmquist R, Brotten i näringsverksamhet).
Holmqvist Lena, Leijonhufvud Madeleine, Träskman Per Ole & Wennberg Suzanne,
122
Brottsbalken – En kommentar, Del I (1-12 kap); brotten mot person och
förmögenhetsbrotten m.m., Studentutgåva 6, Norstedts Juridik AB, Stockholm 2009
(Cit: Holmqvist L m.fl., Brottsbalken – En kommentar, Del I (1-12 kap)).
Jansson Per-Ola, Regelbildning på värdepappersmarknaden: ett samspel mellan dynamik och
stabilitet, Juristförlaget AB, Stockholm 1995. (Cit: Jansson P-O, Regelbildning på
värdepappersmarknaden).
Jareborg Nils, Straffrättsideologiska fragment, Iustus Förlag AB, Uppsala 1992. (Cit:
Jareborg N, Straffrättsideologiska fragment).
Jensen Ulf, Rylander Staffan & Lindblom Per Henrik, Att skriva juridik – regler och råd,
uppl. 4, Iustus Förlag AB, Mölnlycke 2007. (Cit: Jensen U, Rylander S &
Lindblom P H, Att skriva juridik – regler och råd).
Keisu Jenny & Stattin Daniel, Bolagsorgan och bolagsstyrning: en introduktion till organisation,
styrning och kontroll i aktiebolag och aktiemarknadsbolag, Norsteds Juridik AB,
Stockholm 2009. (Cit: Keisu J & Stattin D, Bolagsorgan och bolagsstyrning: en
introduktion till organisation, styrning och kontroll i aktiebolag och aktiemarknadsbolag).
Laurell Alexandra, Failures in Remuneration Policies: The Rise of Shareholder Responsibility?, (2013)
10, Kluwer Law International, European Company Law, Issue 3, pp. 116-122 (Cit:
Laurell A, Failures in Remuneration Policies: The Rise of Shareholder Responsibility?)
Lehrberg Bert, Avtalsrättens grundelement, I.B.A. Institutet för Bank- och Affärsjuridik AB,
Uppsala 2004. (Cit: Lehrberg B, Avtalsrättens grundelement).
Lehrberg Bert, Praktisk juridisk metod, uppl. 6:1, I.B.A. Institutet för Bank- och
Affärsjuridik AB, Tallinn 2010. (Cit: Lehrberg B, Praktisk juridisk metod).
Leijonhufvud Madeleine & Wennberg Suzanne, Straffansvar, uppl. 8, Norstedts Juridik
AB, Stockholm 2009. (Cit: Leijonhufvud M & Wennberg S, Straffansvar).
Neiss Sherwood, Best Jason W & Cassady-Dorion Zak, Crowdfund Investing for Dummies,
John Wiley & Sons Inc, New Jersey 2013 (Cit: Neiss S m.fl., Crowdfund Investing for
Dummies).
Nerep Erik & Samuelsson Per, Aktiebolagslagen – en lagkommentar, del I, Thomson Reuters
Professional AB, Vällingby 2009 (Cit: Nerep E & Samuelsson P, Aktiebolagslagen –
en lagkommentar, del I).
Nerep Erik & Samuelsson Per, Aktiebolagslagen – en lagkommentar, del III, Thomson Reuters
Professional AB, Vällingby 2009 (Cit: Nerep E & Samuelsson P, Aktiebolagslagen –
en lagkommentar, del III).
Nyman Michael, Lundgren Jonatan & Rösiö Carl Christian, Riskkapital – Private equity och
123
venture capital-investeringar, uppl. 2, Norstedts Juridik AB, Vällingby 2012 Cit: Nyman
M m.fl., Riskkapital – Private equity och venture capital-investeringar).
Persson Österman Roger & Svernlöv Carl, Skatterättsligt företrädaransvar – fiskal gräddfil
utan legitimitet, Svenskt Näringsliv, Stockholm 10/2013 (Cit: Persson Österman
R & Svernlöv C, Skatterättsligt företrädaransvar – fisk gräddfil utan legitmitet, 2013).
Persson Ingemar (huvudredaktörer: Bergman Cecilia, Bogdan Michael, Eriksson Anders &
Hirschfeldt Johan), Karnov bokverk 2012/13, Karnov Group Sweden AB, Fjerritslev
2012 (Cit: Persson I, Karnov bokverk 2012/13).
Ramberg Jan & Ramberg Christina, Allmän avtalsrätt, uppl. 9, Norstedts Juridik AB, Spain
2014. (Cit: Ramberg J & Ramberg C, Allmän avtalsrätt).
Sandgren Claes, Rättsvetenskap för uppsatsförfattare – Ämne, material, metod och argumentation,
uppl. 2:2, Norstedts Juridik AB, Vällingby 2008 (Cit: Sandgren C,
Rättsvetenskap för uppsatsförfattare – Ämne, material, metod och argumentation).
Sandström T, Svensk aktiebolagsrätt, uppl. 5, Norsteds Juridik AB, Stockholm 2015. (Cit:
Sandström T, Svensk aktiebolagsrätt).
Sevenius Robert, Gräsrotsfinansiering – en värdepappersrättslig utmaning i vardande,
Affärsjuridik 2/2014, Blendow Group AB, Stockholm 2014. (Cit: Sevenius R,
Gräsrotsfinansiering – en värdepappersrättslig utmaning i vardande, 2/2014).
Sevenius Robert, Gräsrotsfinansiering; bland drömmar och verkligheter, Balans nr 4/2014. (Cit:
Sevenius R, Gräsrotsfinansiering; bland drömmar och verkligheter, 4/2014).
Sevenius Robert, Gräsrotsfinansiering i svensk rätt, Affärsjuridik 4/2014, Blendow Group
AB, Stockholm 2014. (Cit: Sevenius R, Gräsrotsfinansiering i svensk rätt, 4/2014).
Sevenius Robert & Örtengren Torsten, Börsrätt, uppl. 3:1, Studentlitteratur AB, Lund
2012. (Cit: Sevenius R & Örtengren T, Börsrätt).
Skog Rolf, Rodhes Aktiebolagsrätt, uppl. 24, Norstedts Juridik AB, Poland 2014 (Cit: Skog R,
Rodhes aktiebolagsrätt).
Stattin Daniel, Takeover: offentliga uppköpserbjudanden på aktiemarknaden enligt svensk rätt,
uppl. 2, Thomson Reuters Professional AB, Stockholm 2009. (Cit: Stattin D,
Takeover: offentliga uppköpserbjudanden på aktiemarknaden enligt svensk rätt).
Stattin Daniel & Söderström Rebecca, Tillsyn på den europeiska finansmarknaden efter
finanskrisen – några implikationer för Sverige, SvJT 2011 s. 451-461. (Cit: Stattin D &
Söderström R, SvJT 2011).
Steven Bradford C, Crowdfunding and the federal securitites law, Columbia Business Law
Review [Vol. 2012 No. 1:1]. (Cit: Steven Bradford C, Crowdfunding and the federal
124
securities law, 2012).
Steven Bradford C, The New Federal Crowdfunding Exemption: Promise Unfulfilled, Thomson
Reuters, Securities Regulation Law Journal, Vol. 40, No. 3 (Fall 2012). (Cit:
Steven Bradford C, The New Federal Crowdfunding Exemption: Promise Unfulfilled,
2012).
Ulväng Magnus, Jareborg Nils, Friberg Sandra & Asp Petter, Brotten mot allmänheten och
staten, uppl. 2:1, Iustus förlag AB, Malmö 2014 (Cit: Ulväng M, m.fl. Brotten mot
allmänheten och staten).
Westermark Dennis & Lagercrantz Monica, Om nyemission, uppl. 1:1, Norstedts Juridik
AB, Stockholm 2013. (Cit: Westermark D & Lagercrantz M, Om nyemission).
Wroldsen S. John, The Crowdfundings Act’s Strange Bedfellows: Democracy and Start-up
Company Investing, 2013, Kansas Law Review [vol 62]. (Cit: Wroldsen S J, The
Crowdfundings Act’s Strange Bedfellows, 2013).
Rättsfallsregister
Hovrättsavgöranden
Svea HovR B 1465-14 (dom meddelad den 29 april 2015).
Marknadsdomstolen
MD 2002:34
MD 2003:8
MD 2005:18
MD 2010:30
EU-rättsfall
Mål C-26/62, NV Algemene Transport- en Expeditie Onderneming van Gend & Loos mot
Nederländska skatteförvatlningen, svensk specialutgåva s. 00161. Domstolens dom den
5 februari 1963. (Cit: C-26/62 ’Van Gend en Loos’).
Mål C-6/64, Flamino Costa mot ENEL, svensk specialutgåva s. 00211. Domstolens
dom den 15 juli 1964. (Cit: C-6/64 ’Costa v ENEL’).
Mål C-11/70, Internationale Handelsgesellschaft mbH v Einfuhr- und Vorratsstelle für Getreide
und Futtermittel, svensk specialutgåva s. 00503. Domstolens dom den 17
december 1970. (Cit: C-11/70 ’Internationale Handelsgesellschaft’).
Mål C-14/83, Sabine von Colson och Elisabeth Kamann mot Land Nordrhein-Westfalen, svensk
125
specialutgåva s. 00577. Domstolens dom den 10 april 1984. (Cit: C-14/83 ’Von
Colson’).
Mål C-106/89, Marleasing SA mot Comercial Internacional de Alimentacion SA, svensk
specialutgåva s. 00575. Domstolens dom den 13 november 1990. (Cit: C-106/89
’Marleasing’).
Mål C-334/92, Teodoro Wagner Miret mot Fondo de garantía salarial, svensk speicalutgåva s.
I-00477. Domstolens dom den 16 december 1993. (Cit: C-334/92 ’Wagner
Miret’).
Förenade målen C-397/01 till 403/01, Bernard Pfeiffer (C-397/01), Wilhelm Roith (398/01),
Albert Süß (C-399/01), Michael Winter (C-400/01), Klaus Nestvogel (C-401/01),
Roswitha Zeller (C-402/01), och Mathias Döbele (C-403/01) mot Deutches Rotes Kreuz,
Kreisverband Waldshut eV, REG 2004 s. I-08835. Domstolens dom den 5 oktober
004. (Cit: C-397/01-403/01 ’Pfeiffer m.fl.’).
Mål C-105/03, Brottmål mot Mario Pupino, REG 2005 s. I-05285. Domstolens dom den
16 juni 2005. (Cit: C-105/03 ’Pupino’).
Mål C-212/04, Konstantinos Adeneler m.fl. mot Ellinikos Organismos Galaktos (ELOG), ECR
s. I-6057. Domstolens dom den 4 juli 2006. (Cit: C-212/04 ’Adeneler’).
Mål C-268/06, Impact mot Minister for Agriculture and Food m.fl., ECR s. I-2483.
Domstolens dom den 15 april 2008. (Cit: C-268/06 ’Impact’).
Internetkällor
•
http://assob.com.au/about.asp?page=1 (senast besökt 2015-07-15)
•
http://breakit.se/artikel/262/crowdfundingbolaget-fundedbyme-tar-in-riskkapitalvarderas-till-76-miljoner (senast besökt 2015-07-15)
•
http://ec.europa.eu/enterprise/policies/sme/facts-figures-analysis/performancereview/files/countries-sheets/2013/sweden_sv.pdf (senast besökt 2015-07-15)
•
http://sevenius.se/category/grasrotsfinansiering/ (senast besökt 2015-07-15)
•
http://sv.wikipedia.org/wiki/Robert_Sevenius (senast besökt 2015-07-15)
•
https://www.crowdcube.com/faqs/raising-through-equity/who-can-start-a-pitch
(senast besökt 2015-07-15)
•
https://www.crowdcube.se/pg/anvandarvillkor-90 (senast besökt 2015-07-15)
•
https://www.crowdcube.se/pg/crowdcube-faq-91 (senast besökt 2015-07-15)
126
•
https://www.crowdcube.se/pg/sa-fungerar-crowdcube-148 (senast besökt 201507-15)
•
http://www.laurelli.com/ordbok/ord/usp.asp (senast besökt 2015-07-15)
•
http://www.reginfo.gov/public/do/eAgendaViewRule?pubId=201410&RIN=323
5-AL37 (senast besökt 2015-07-15)
•
www.crowdcube.com (senast besökt 2015-07-15)
•
www.crowdcube.se (senast besökt 2015-07-15)
•
http://www.forbes.com/sites/chancebarnett/2013/09/23/the-crowdfundersguide-to-general-solicitation-title-ii-of-the-jobs-act/ (senast besökt 2015-07-15)
•
www.fundedbyme.com (senast besökt 2015-07-15)
•
https://www.fundedbyme.com/en/terms-of-service/ (senast besökt 2015-07-15)
•
https://www.fundedbyme.com/en/what-is-fundedbyme/ (senast besökt 2015-0715)
•
www.indiegogo.com (senast besökt 2015-07-15)
•
http://www.jbs.cam.ac.uk/fileadmin/user_upload/research/centres/alternativefinance/downloads/2015-uk-alternative-finance-benchmarking-report.pdf. (senast
besökt 2015-07-15)
•
www.kickstarter.com (senast besökt 2015-07-15)
•
www.sevenius.se (senast besökt 2015-07-15)
•
www.wikipedia.se (senast besökt 2015-07-15)
Övriga källor
Aschenbeck-Florange T, Blair D, Beltran J, Nagel T, Piattelli U & Quintavalla L,
Regulation of Crowdfunding in Germany, the UK, Spain and Italy and the Impact of the
European Single Market, 1st ed., 2013, s. 5 ff. (Cit: Aschenbeck-Florange T m.fl.,
Regulation of Crowdfunding in Germany, the UK, Spain and Italy and the Impact of the
European Single Market, 2013).
De Buysere K, Gajda O, Kleverlaan R, Marom D & Klaes M, A Framework for European
Crowdfunding, 1st ed., 2012. (Cit: De Buysere K m.fl., A Framework for European
Crowdfunding, 2012).
ESMA, Opinion – Investment-based Crowdfunding, 14 december 2014, ESMA/2014/2378.
(Cit: ESMA, Opinion – Investment-based Crowdfunding, 12/2014).
European Commission, Brussels 7.12.2011 COM(2011) 870 Final, Communication from the
127
Commission to the Council, to the European Parliament, to the Committee of the Regions,
and to European and Social Committee – An action plan to improve access to finance for
SMEs,{SEC(2011) 1527 final}. (Cit: European Commission, COM(2011) 870
Final, An action plan to improve access to finance for SMEs).
Financial Conduct Authority, Policy Statement PS14/4, The FCA’s regulatory approach to
crowdfunding over the internet, and the promotion of non-readily realisable securities by other
media. Feedback to CP13/13 and final rules, 3/2014 [Pub ref: 004828]. (Cit: FCA,
PS 14/4, The FCA’s regualtory approach to crowdfunding over the internet, 3/2014).
Finansinspektion, Beslutspromemoria – Nya föreskrifter om ersättningssystem i kreditinstitut,
värdepappersbolag och fondbolag med tillstånd för diskretionär portföljförvaltning m.m., 201102-17, FI Dnr 10-9254. (Cit: Finansinspektion, FI Dnr 10-9697).
Finansinspektionen, Konsumentskyddet på finansieringsmarknaden, 15 maj 2014, Dnr 144986. (Cit: Finansinspektionen, Konsumentskyddet på finansieringsmarknaden,
5/2014).
Finansinspektionen, Vägledning – Granskning av prospekt, 2012-11-01.
Myndigheten för kulturanalys, Jakten på medborgarfinansiering: en omvärldsanalys av
Crowdfunding (finns att hämta på http://www.kulturanalys.se/wpcontent/uploads/2013/02/Omvarldsanalys_-Crowdfunding_2013.pdf).
Regeringskansliet, Faktapromemoria, 2013/14:FPM74, Meddelande om gräsrotsfinansiering,
4/2014. (Cit: Regeringskansliet, Meddelande om gräsrotsfinansiering, 4/2014).
Sarkia Peter & Fagö Henrik, Crowdfunding som finansieringsform hämmas av nuvarande
lagstiftning, MAQS Law Firm, på agendan Oktober 2014. (Cit: Sarkia P & Fagö
H, Crowdfunding som finansieringsform hämmas av nuvarande lagstiftning).
Sveriges kommuner och landsting, Den digitala folkrörelsen – Hur kan offentlig sektor dra nyaa
av Crowdsourcing och Crowdfunding (finns tillgänglig på
http://webbutik.skl.se/bilder/artiklar/pdf/7585-022-1.pdf).
Tillväxtverket, Tillväxt genom Crowdfunding – Rapport 0156 Rev A, Ordförrådet AB,
Stockholm 5/2013. (Cit: Tillväxtverket, Tillväxt genom Crowdfunding, 5/2013).
Wardrop Robert, Zhang Bryan, Rau Raghavendra & Gray Mia, Moving Mainstream, 2/2015,
University of Cambridge Judge Business School & EY, London 2015 (Cit: Wardrop
R m.fl. Moving Mainstream). (finns tillgänglig på
http://www.jbs.cam.ac.uk/fileadmin/user_upload/research/centres/alternativefinance/downloads/2015-uk-alternative-finance-benchmarking-report.pdf).
128
EU-rättsakter
Europaparlamentets och rådets direktiv 2010/73/EU av den 24 november 2010 om
ändring av direktiv 2003/71/EG om de prospekt som ska offentliggöras när
värdepapper erbjuds till allmänheten eller tas upp till handel och av direktiv
2004/109/EG om harmonisering av insynskraven angående upplysningar och
emittenter vars värdepapper är upptagna till handel på en reglerad marknad.
Europaparlamentets och Rådets direktiv 2004/39/EG av den 21 april 2004 om
marknader för finansiella instrument och om ändring av rådets direktiv
85/611/EEG och 93/6/EEG och Europaparlamentets och rådets direktiv
2000/12/EG samt upphävande av rådets direktiv 93/22/EEG.
Europaparlamentets och rådets direktiv 2003/71/EG av den 4 november 2003 om de
prospekt som skall offentliggöras när värdepapper erbjuds till allmänheten eller
tas upp till handel och om ändring av direktiv 2001/34/EG.
Europaparlamentets och rådets direktiv 2003/6/EG av den 28 januari 2003 om
insiderhandel och otillbörlig marknadspåverkan (marknadsmissbruk).
Kommissionens beslut (2008/961/EG) av den 12 december 2008 om
tredjelandsemittenters användning av vissa tredjeländers redovisningsstandarder
och internationella redovisningsstandarder vid upprättandet av sina
koncernredovisningar.
Kommissionens delegerade förordning (EU) nr 862/2012 av den 4 juni 2012 om
ändring i förordningen 809/2004 i fråga om information om samtycke till
prospektets nyttjande, information om underliggande index och kravet på en
rapport från revisorer eller oberoende redovisningsexperter.
Kommissionens delegerade förordning (EU) nr 486/2012 av den 30 mars 2012 om
ändring av förordningen 809/2004 i fråga om format och innehåll i prospekt
och grundprospekt, sammanfattningar och slutliga villkor samt om
upplysningskrav.
Kommissionens förordning (EG) nr 211/2007 av den 27 februari 2007 om ändring av
förordning 809/2004 i fråga om informationen i prospekt när emittenten har en
komplex finansiell historia eller har ingått ett betydande finansiellt åtagande.
Kommissionens förordning 1787/2006 av den 4 december 2006 om ändring av
förordningen 809/2004 i fråga om informationen i prospekt, dessas format,
införlivande genom hänvisning samt offentliggörande av prospekt och
annonsering.
129
Kommissionens förordning (EG) nr 809/2004 av den 29 april 2004 om genomförande
av Europaparlamentets och rådets direktiv 2003/71/EG i fråga om
informationen i prospekt, utformningen av dessa, införlivande
genom hänvisning samt offentliggörande av prospekt och spridning av
annonser.
Rådets direktiv 93/22/EEG av den 10 maj 1993 om investeringstjänster inom
värdepappersområdet (direktiv 93/22/EEG) (upphävt).
Rådets direktiv 89/298/EEG av den 17 april 1989 om samordning av kraven på
upprättande, granskning och spridning av prospekt som skall offentliggöras när
överlåtbara värdepapper erbjuds till allmänheten (upphävt).
Andras examensarbeten som omnämns i uppsatsen
Liedén K, Crowdequity och dess förhållande till svensk rätt – en finansieringsform värd lagstiftarens
uppmärksamhet, VT 2014, Juridiska institutionen vid Göteborgs universitet
Handelshögskolan, Handledare: Rolf Dotevall.
Waldenström J, Crowdfunding som investeringsalternativ – varför Crowdfunding?, 2014,
Institutionen för Fastigheter och Byggande vid Kungliga Tekniska Högskolan,
Handledare: Inga-Lill Söderberg och Björn Berggren.
Intervjuer
Balazs Stefan & Sjöberg Ludvig, Finansinspektion, 2015-03-12.
130
Bilagor
Bilaga A
Ekobrottsmyndighetens rättsutredning
s. 132-134
131
Bilaga A
Delägarbaserad crowdfunding – ABL 1 kap 7§ Med delägarbaserad crowdfunding kan individer investera pengar i utbyte mot aktier i företaget som söker kapital. Kallas även för equity crowdfunding. Equity crowdfunding bygger på att företag presenterar sig för en stor mängd investerare som alla erbjuds att bli delägare för en relativt liten investering. Finansiärerna blir delägare i företaget som de investerar i. Vem som helst kan investera i ett företag som söker finansiering, inte bara godkända investerare. För att få investera krävs i de fall jag tittat på medlemskap eller registrering i de siter där bolagen annonserar/erbjuder investeringarna. Frågan som inkommit från Finansinspektionen är om detta sätt att sprida aktier strider mot förbudet i 1 kap 7 § ABL. -­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐
-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐-­‐ 1 kap 7 § Aktiebolagslagen (2005:551) Ett privat aktiebolag eller en aktieägare i ett sådant bolag får inte genom annonsering försöka sprida aktier eller teckningsrätter i bolaget eller skuldebrev eller teckningsoptioner som bolaget har gett ut. Ett privat aktiebolag eller en aktieägare i ett sådant bolag får inte heller på annat sätt försöka sprida i första stycket angivna värdepapper genom att erbjuda fler än 200 personer att teckna eller förvärva värdepapperen. Detta gäller dock inte om erbjudandet riktar sig enbart till en krets som i förväg har anmält intresse av sådana erbjudanden och antalet utbjudna poster inte överstiger 200. Förbuden i första och andra styckena gäller inte erbjudanden som avser överlåtelse till högst tio förvärvare. Förbuden gäller inte heller i fråga om aktiebolag med särskild vinstutdelningsbegränsning. Paragrafen reglerar den viktigaste skillnaden mellan privata och publika aktiebolag. Privata aktiebolag får inte vända sig till allmänheten för kapitalanskaffning genom utgivande eller försäljning av bl a aktier. Paragrafen förbjuder privata aktiebolag och ägare i sådana bolag att söka sprida bland annat aktier. Med uttrycket söka sprida avses att bolaget eller dess aktieägare genom annonsering, rundskrivelser eller andra former av meddelanden vänder sig utanför den befintliga delägarkretsen med erbjudande om förvärv eller teckning av aktier. 132
Det anses som spridande i paragrafens mening när bolaget eller dess aktieägare låter en mäklare eller ett värdepappersinstitut förmedla aktier eller värdepapper till en större krets personer. Första stycket förbjuder spridningsförsök genom annonsering. Om ett erbjudande offentliggörs genom annonsering kommer det att nå ut till en obestämd krets av personer. Det får antas att med annonsering avses inte bara annonsering i traditionell papperstidning utan också motsvarande utbjudande till försäljning på Internet. Av andra stycket första meningen framgår att ett privat aktiebolag eller aktieägare i ett sådant bolag inte heller får använda sig av andra spridningsmetoder än annonsering. I förarbetena nämns som exempel rundskrivelser. För dessa fall har emellertid i lagen satts en nedre gräns vid 200 personer. Riktar sig erbjudandet till högst 200 personer träffas det inte av förbudet. Från förbudet i andra styckets första mening görs i andra meningen undantag för erbjudanden som riktar sig till personer som i förväg har anmält sitt intresse för sådana erbjudanden. Man har här funnit anledning att vara mindre restriktiv när det gäller erbjudanden som riktar sig till professionella placerare. Det kan vara fråga om erbjudanden till sådana placerare som särskilt har anmält till bolaget eller dess aktieägare eller på annat sätt har gett till känna att de önskar bli kontaktade i händelse av sådana erbjudanden. Ett erbjudande som sprids endast i denna krets av intressenter behöver inte begränsas till 200 personer. Däremot gäller den begränsningen att antalet erbjudna poster inte får överstiga 200. Bestämmelse har utformats i syfte att förhindrar åtgärder som är ägnade att leda till att privata aktiebolags värdepapper sprids till allmänheten. Bestämmelsen är inte avsedd att vara utformad så snävt att den förhindrar de privata aktiebolagen att skaffa kapitaltillskott genom erbjudanden som inte syftar till större spridning av bolagets värdepapper. Min bedömning: En avgörande fråga är om det är fråga om annonsering eller annan spridningsmetod. Annonsering Till skillnad från traditionell annonsering som dyker upp när du besöker en site på nätet, ligger dessa erbjudanden på speciella siter, som du behöver känna till och aktivt söka upp. De torde därför endast nå en bestämt krets personer, dvs personer 133
som är intresserade av att investera i riskprojekt (vilket å andra sidan kan jämföras med annonsering i facktidskrifter). Är förfarandet att anse som annonsering, kan delägarbaserad crowdfunding, enligt min bedömning, vara ett otillåtet försök till spridning enligt ABL. Andra spridningsmetoder än annonsering Erbjudandet riktar sig till en obegränsad krets, vilket innebär fler än 200 personer. För att kunna investera vid de siter jag har tittat på krävs registrering eller medlemskap, varför man skulle kunna betrakta det som ett erbjudande som riktar sig till personer som i förväg har anmält sitt intresse för sådana erbjudanden. Ett erbjudande som sprids endast i en sådan krets av intressenter behöver inte begränsas till 200 personer. Däremot får antalet erbjudna poster inte får överstiga 200. Överstiger antalet poster 200 st, kan delägarbaserad crowdfunding, enligt min bedömning, vara ett otillåtet försök till spridning enligt ABL. Gunilla Sandblom 134