PREDSTAVITVENI DOKUMENT - Pozavarovalnica Sava dd
PREDSTAVITVENI DOKUMENT Ključni podatki Oznaka Trenutna cena Trenutni relativni kazalci POSR 7,2 EUR P/E 4,46; P/GWP 0,25; P/B 0,41 Nakupna cena Zavarovalnica Maribor Vrednost transakcije 65 mio EUR Finančna konstrukcija 55 mio dokapitalizacije, 10 mio EUR interni denarni tok Prevzemni kazalci P/E 8,4; P/GWP 0,48; P/B 1,26 Končno lastništvo 99% + Vrednost sinergij 1,3 mio EUR v 2013; 6,5 mio EUR v 2014; 9,0 mio EUR 2015+ Datum transakcije December 2012 podpis, maj/junij 2013 plačilo Dokapitalizacija Pozavarovalnice Sava Dodatno število delnic Ob predpostavki cene 8 EUR, 6.250.000 delnic Cena Razpon med 7 in 9 EUR na delnico Zbrana sredstva 55 mio EUR Datum dokapitalizacije Maj 2013 Prihodnji rel. kazalci 2013 Prihodnji rel. kazalci 2014 P/E 4,40; P/GWP 0,26; P/B 0,51 ob predpostavki 8 EUR P/E 4,24; P/GWP 0,25; P/B 0,46 ob predpostavki 8 EUR Investicijska teza Pozavarovalnica Sava potrebuje dokapitalizacijo za nakup preostalega deleža v Zavarovalnici Maribor. Skozi konsolidacijo in učinke sinergij naj bi posledično Pozavarovalnica Sava izboljšala svojo dobičkonosnost oziroma ROE nad 11%. Predvidena rast dobička v obdobju od 2013 do 2015 naj bi znašala 20%. Obenem bi s transakcijo Pozavarovalnica Sava pridobila tržni delež na domačem zavarovalniškem trgu, kar ji bi omogočilo bolje izkoristiti ekonomijo obsega. Obenem bi lahko s tem pridobila več zanimanja s strani tujih vlagateljev, kar se lahko pozna na kazalcih vrednotenja. Pri tem je prevzemno vrednotenje Zavarovalnice Maribor razumno, še posebej upoštevaje sinergije, prihodnji multipli Skupine pa so privlačni. Pripravila: ALTA Invest d.d. Analitiki: Matej Šimnic, Sašo Stanovnik Nadzorna institucija: Agencija za trg vrednostnih papirjev Ljubljana, 17.12.2012 KAZALO 1 OPIS PODJETJA ..................................................................................................................... 2 1.1 1.2 1.3 1.4 1.5 1.6 1.7 UPRAVA IN NADZORNI SVET ........................................................................................................... 2 BONITETNA OCENA ........................................................................................................................... 3 STRUKTURA SKUPINE ....................................................................................................................... 4 GEOGRAFSKA ORIENTACIJA ........................................................................................................... 5 PODATKI O DELNICI ........................................................................................................................... 5 OSNOVNI PODATKI O POSLOVANJU IN PORTFELJU ................................................................... 7 SOLVENTNOST .................................................................................................................................... 9 2 MAKROEKONOMSKA ANALIZA .......................................................................................... 10 3 PANOŽNA ANALIZA ............................................................................................................ 14 3.1 3.2 3.3 3.4 3.5 3.6 4 SLOVENIJA ......................................................................................................................................... 18 HRVAŠKA ........................................................................................................................................... 19 KOSOVO .............................................................................................................................................. 20 MAKEDONIJA..................................................................................................................................... 21 ČRNA GORA ....................................................................................................................................... 22 SRBIJA ................................................................................................................................................. 23 INVESTICIJSKA TEZA IN TVEGANJA .................................................................................... 24 4.1 4.2 4.3 INVESTICIJSKA TEZA ....................................................................................................................... 24 TVEGANJE .......................................................................................................................................... 28 SWOT ANALIZA ................................................................................................................................. 31 5 KOMENTAR ZADNJIH REZULTATOV ................................................................................... 32 6 INVESTICIJSKA TEZA NAKUPA DELEŽA V ZAVAROVALNICI MARIBOR ............................... 34 6.1 6.2 6.3 6.4 6.5 6.6 7 OPIS ZAVAROVALNICE MARIBOR ................................................................................................ 34 PREVZEMNO VREDNOTENJE ......................................................................................................... 35 FINANČNA KONSTRUKCIJA ........................................................................................................... 37 OCENA SINERGIJ ............................................................................................................................... 37 OBRAZLOŽITEV TRANSAKCIJE ..................................................................................................... 43 TERMINSKI NAČRT ........................................................................................................................... 45 STRATEGIJA IN NAČRTI UPRAVE ........................................................................................ 45 7.1 7.2 7.3 7.4 DOKAPITALIZACIJA ......................................................................................................................... 46 NAČRTI UPRAVE ............................................................................................................................... 47 PRIHODNJI KAZALCI VREDNOTENJA .......................................................................................... 47 IZHODNA STRATEGIJA .................................................................................................................... 49 8 RELATIVNA PRIMERJAVA ................................................................................................... 50 9 ANALIZA OBČUTLJIVOSTI KLJUČNIH PREDPOSTAVK.......................................................... 55 10 BILANCA STANJA IN IZKAZ USPEHA ................................................................................... 58 11 STRUKTURA NALOŽBENEGA PORTFELJA ........................................................................... 64 12 RAZKRITJA .......................................................................................................................... 67 13 KONTAKTI........................................................................................................................... 71 1 SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT 1 OPIS PODJETJA Pozavarovalnica Sava (Sava Re) je vodilno slovensko podjetje na področju pozavarovalnih poslov, saj ima več kot 30% tržni deleže na domačem pozavarovalnem trgu. Hkrati je na tudi največja pozavarovalnica s sedežem v srednji in vzhodni Evropi. Obenem deluje tudi na področju zavarovalnih storitev (življenjska in neživljenjska zavarovanja) v Sloveniji in na območju zahodnega Balkana (Hrvaška, Kosovo, Makedonija, Črna gora in Srbija). Podjetje ima 38 letno zgodovino. Do leta 1992 je bila to slovenska pozavarovalnica, kasneje pa se je družba razširila še na zavarovalniško dejavnost na slovenskem in zahodno balkanskem trgu. Ime podjetja: Sedež družbe: Spletna stran: Matična številka: Davčna številka: Pozavarovalnica Sava, d.d. Dunajska 56, 1000 Ljubljana, Slovenija www.sava-re.si 5063825 17986141 1.1 UPRAVA IN NADZORNI SVET Člani uprave imajo 5 letni mandat. Mandat trenutnega predsednika uprave se je začel z dnem 31.12.2008, istega dne se je začel tudi mandat za člana uprave Jošta Dolničarja, medtem ko je Srečko Čebron mandat začel s 1.2.2009, Mateja Treven pa z dnem 3.2.2011. Zakon določa, da ima lahko družba od 2 do 5 članov uprave. Uprava: Nadzorni svet: Zvonko Ivanušič (predsednik) Jošt Dolničar Srečko Čebron Mateja Treven Branko Tomažič (predsednik) Mateja Lovšin Herič (namestnik predsednika) Slaven Midkovid Gregor Hudobivnik Martin Albreht (predstavnik delavcev) Samo Selan (predstavnik delavcev) Zvonko Ivanušič (predsednik uprave, Pozavarovalnica Sava) Pozavarovalnici Sava se je pridružil leta 2002 kot svetovalec uprave. Leta 2004 je postal namestnik predsednika uprave, leta 2008 pa je prevzel sedanji položaj. 2000 - minister za finance Republike Slovenije 1997 - 2000 - predsednik uprave Zavarovalnice Slovenica 1994 - 1997 - predsednik uprave Kmečke družbe 1993 - 1994 - glavni direktor družbe Belt‐Livar Črnomelj Zvonko je na Univerzi v Ljubljani pridobil naziv magistra ekonomskih ved, na Univerzi v Mariboru pa naslov univerzitetnega diplomiranega ekonomista. Mateja Treven, CFA (članica uprave, Pozavarovalnica Sava) Pozavarovalnici Sava se je pridružila na začetku leta 2011. Pred tem je bila v Pozavarovalnici Sava članica nadzornega sveta in predsednica revizijske komisije nadzornega sveta. 2010 - svetovalka uprave za področje financ in računovodstva, Publikum d.d. 2006 - članica uprave v družbi Publikum, d.d. 2000 - 2006 - vodja službe za poslovanje z vrednostnimi papirji v Zavarovalnici Triglav 2 Mateja je diplomirala na Ekonomski fakulteti v Ljubljani ter kasneje pridobila naziv magistrica poslovodenja in organizacije na londonski univerzi City University Business School Srečko Čebron (član uprave, Pozavarovalnica Sava) Srečko je član uprave Pozavarovalnice Save od leta 2009. Pred tem je bil od leta 2001 član uprave Zavarovalnice Maribor. Svojo kariero je začel v Zavarovalnici Generali v Trstu. Pretežno mednarodne izkušnje je med drugim nabiral v Zavarovalnici Tilia (Slovenija), Unipol (Milano, Bologna in Moskva), ICMIF (Manchester) in Generali (Trst). Ima več kot 30 let delovnih izkušenj na področju zavarovalništva. Srečko je na Univerzi v Trstu pridobil naziv diplomiranega inženirja rudarstva. Jošt Dolničar (član uprave, Pozavarovalnica Sava) Jošt je v Pozavarovalnici Sava zaposlen od leta 2006, najprej kot pomočnik uprave za podporo hčerinskim družbam, od decembra 2008 dalje pa kot član uprave, zadolžen za področja upravljanja strateških naložb v odvisne družbe z dejavnostjo direktnega zavarovanja, upravljanja s tveganji, aktuariata in procesne informacijske tehnologije. Preden se je pridružil Pozavarovalnici Savi je bil zaposlen v Zavarovalnici Triglav, nazadnje kot izvršni direktor za premoženjska zavarovanja. Jošt je diplomiral na ljubljanski Pravni fakulteti in je univerzitetni diplomirani pravnik. 1.2 BONITETNA OCENA Medtem ko je A.M.Best pravkar začel spremljati bonitetno oceno Pozavarovalnice Save in družbi dodelil oceno A-, pa S&P spremlja pozavarovalnico že od leta 2005, in sicer z bonitetno oceno BBB+. Dne 24.9.2008 se je ocena izboljšala na A- in je bila tudi večkrat potrjena, nato pa se je dne 7.8.2012 bonitetna ocena znižala na BBB+. Glavni razlog za znižanje bonitetne ocene je bilo povezano z znižanjem bonitetne ocene države in negativni izgled za bonitetno oceno države, to pa je zaradi močne lastniške povezave vplivalo tudi na Pozavarovalnico Sava. Bonitetna agencija je sicer pohvalila dobro konkurenčno pozicijo družbe, diverzificiranost zavarovalniškega portfelja ter močno kapitalizacijo, vendar pa je obenem opozorila na skromno uspešnost pri rasti zavarovalnih pogodb in pomanjkanje močnega tržnega položaja na vsaj enem stabilnem zavarovalniškem trgu. Bonitena agencija: Bonitetna ocena S&P A.M. Best BBB+ /negativen izgled/; December 2012 A- ; Oktober 2012 3 SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT 1.3 STRUKTURA SKUPINE Skupina je bila na dan 30.9.2012 sestavljena iz obvladujoče družbe Pozavarovalnica Sava, 9 zavarovalnic, ki se nahajajo v Sloveniji in državah Jugovzhodne Evrope, ter dveh poveznih družb, med katerimi je tudi Zavarovalnica Maribor. Pozavarovalnica Sava Zavarovalnica Tilia (Slovenija) 100,0% 5,00% Moja naložba (Slovenija) 99,99% Sava osiguranje (Srbija) 99,99% Sava životno osiguranje (Srbija) 100,0% Illyria (Kosovo) 100,0% Illyria Life (Kosovo) 100,0% Sava Črna Gora (Črna gora) 85,67% Sava osiguruvanje (Makedonija) 20,00% 20,00% Zavarovalnica Maribor (Slovenija) Velebit usluge (Hrvaška) 100,0% 51,14% 59,19% Velebit osiguranje (Hrvaška) 48,68% 3,85% 8,12% Velebit životno osiguranje (Hrvaška) Število zaposlenih: Pozavarovalnica Sava, Slovenija Zavarovalnica Tilia, Slovenija Sava osiguruvanje, Makedonija Illyria, Kosovo Sava Montenegro, Črna gora Sava osiguranje, Srbija Velebit osiguranje, Hrvaška Velebit životno osiguranje, Hrvaška Illyria Life, Kosovo Sava životno osiguranje, Srbija Skupaj 4 30.9.2012 31.12.2011 66 367 119 85 152 241 142 78 98 84 1.443 66 378 120 141 140 266 147 79 98 84 1.530 1.4 GEOGRAFSKA ORIENTACIJA Glavni geografski trg Pozavarovalnice Save je Slovenija, kjer se tudi nahaja sedež podjetja. Hčerinske družbe in zavarovalnice (življenjske in neživljenjske) pa so bolj usmerjene na trge držav jugovzhodne Evrope, in sicer na Hrvaško, Črno goro, Srbijo, Makedonijo in Kosovo. Širitev na nove trge zaenkrat ni v načrtu uprave, je pa v načrtu krepitev položaja na obstoječih trgih. Po drugi strani pa je dejavnost pozavarovanj bolj geografsko raznolik, saj je pozavarovalnica dejavna ne le v drugih delih Evrope, temveč tudi v Aziji, Afriki in Ameriki. Tu si bo vodstvo še naprej prizadevalo za boljšo geografsko razpršitev in iskanje novih perspektivnih trgov. 1.5 PODATKI O DELNICI Oznaka delnice: POSR (Bloomberg POSR SV) ISIN številka: Število delnic: Osnovni kapital: Kotacija: SI0021110513 9.362.519 39.069.099 EUR Ljubljanska borza (prva kotacija) 5 SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT Lastniška struktura (10 največjih delničarjev): Število delnic Delež 2.340.631 655.000 468.125 445.626 437.007 435.925 403.661 320.346 255.088 250.754 25,0% 7,0% 5,0% 4,8% 4,7% 4,7% 4,3% 3,4% 2,7% 2,7% Slovenska odškodninska družba, d.d. Abanka d.d. Poteza Naložbe d.o.o. - v stečaju Pišljar Marjan NFD 1, delniški podsklad Nova KBM d.d. SOP Ljubljana Modra Zavarovalnica d.d. - ZVPS Zavarovalnica Maribor D.Z.D. - KS ŽZ KD Galileo, Fleksibilna struktura naložb Vir: KDD (10.12.2012) Trenutna lastniška struktura je precej raznolika. Država ima s svojimi različnimi subjekti, skladi in bankami v večinski državni lasti nekaj manj kot 32% delež. Zavarovalnica Maribor ima 4,4% delež. Med lastniki je tudi Abanka, ki bo morala iti skozi proces dokapitalizacije in verjetno tudi v odprodajo premoženja, medtem ko je Poteza Naložbe v stečajnem postopku. Pozavarovalnica Sava je v svojem zadnjem poročilu objavila, da imajo domače banke 14,4% lastniški delež v podjetju, medtem ko imajo tuje banke 0,8% delež. Domači naložbeni in vzajemni skladi imajo 13,2% lastniški delež v podjetju, tuji pa 0,4%, medtem ko imajo domače zavarovalnice in pokojninske družbe v lasti 18,6%. Druge finančne institucije imajo v lasti 30,3% (od tega 2,3% tuje), medtem ko je ostalo v lasti gospodarskih družb in fizičnih oseb. Na dan 30.9.2012 je tako bilo 3,7% vseh izdanih delnic v lasti tujih vlagateljev. Cena delnice je v zadnjih letih do oktobra letos stagnirala med 5 in 6 EUR, nato pa se je zvišala nad 7 EUR. Če pogledamo na osrednji domači indeks SBI TOP, je delnica Pozavarovalnice Sava v jesenskih mesecih imela nadpovprečni donos. 3 mesečna donosnost znaša 33,3%, 12 mesečno donosnost znaša 33,4%, medtem ko je 3 letna donosnost negativna, in sicer -49,4%. Povprečni dnevni promet je znašal 8,7 tisoč EUR oziroma 0,017% celotnega izdanega zneska. Likvidnost je zato majhna. 32 28 24 20 16 12 8 4 Jun 08 Jun 09 Jun 10 Jun 11 Jun 12 Vir: Bloomberg Povišanje cene delnice v jesenskih mesecih je bila v skladu s splošnim pozitivnim preobratom na Ljubljanski borzi, razlog pa so bile predvsem ponovno obujene privatizacijske in prevzemne špekulacije za nekatera večja slovenska podjetja. Pred jesenskimi meseci pa je bila cena delnice Pozavarovalnice Sava, kakor tudi večina ostalih delnic na Ljubljanski borzi, pod vplivom močnega negativnega sentimenta vlagateljev in splošno nizke likvidnosti. Pri tem je bil obseg prometa višji v jesenskih mesecih kot v predhodnem trendu nižanja cene (od 7 do 4,5 EUR). 6 1.6 OSNOVNI PODATKI O POSLOVANJU IN PORTFELJU Skupina Pozavarovalnica Sava zbere nekaj manj kot polovico bruto premij na domačem slovenskem trgu. V prvih devetih mesecih je bil namreč ta delež 47%, Skupina pa je imela 30,9% tržni delež na področju pozavarovanj. Z lastništvom Zavarovalnice Tilia pa obvladuje tudi 3,8% tržni delež na zavarovalnem trgu. Od 53% bruto premij, ki jih Pozavarovalnica Sava zbere v tujini, 19 odstotnih točk predstavljajo premije hčerinskih družb v državah Jugovzhodne Evrope. Bruto premije v 9M12 Bruto škode v 9M12 Tujina 53% Slovenija 47% Tujina 49% Slovenija 51% Z vidika strukture bruto pobranih premij lahko okoli polovico pripišemo pozavarovanju, 46% predstavljajo neživljenjska zavarovanja (premoženjska zavarovanja), medtem ko premije življenjskih zavarovanj predstavljajo le 5% vseh zbranih bruto premij. Bruto premije v 9M12 Bruto škode v 9M12 Življenjsko 5% Življenjsko 5% Pozavarov anje 49% Pozavarova nje 49% Neživljenjs ko 46% Neživljensko 46% Rezultat po segmentih v 9M12 v mio EUR 10 8,2 7,5 8 5,7 6 4,2 4,1 Pozavarovanje 4 2 Premoženjsko 0,9 0,0 Življenjsko 0,0 0 -2 -1,3 -0,5 -0,7 -1,6 -4 Zavarovalni del Investicijski del Ostalo Vir: Pozavarovalnica Sava 7 Dobiček/Izguba SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT Naložbeni portfelj Skupine Pozavarovalnica Sava na dan 30.09.2012 obsega 412,3 mio EUR. Večina (56,3%) naložbenega portfelja Skupine je alociranega v depozitih, potrdilih o depozitih in v državnih obveznicah. Naložba v pridružene družbe predstavlja 13,1% portfelja, preostali delež finančnih sredstev pa je investiran v podjetniške obveznice (25,5%) in v delniške naložbe (2,3%). Struktura portfelja na 30.9.2012 100% 90% 0,00 0,20 13,10 20,00 80% 32,40 46,20 70% 60% 26,60 10% 25,50 30,80 Podjetniške obv. Vzajemni skladi 44,70 20% Strateške naložbe Državne obv. 11,60 40% 30% Delnice 29,40 16,60 50% Ostalo 36,00 18,10 26,90 Depoziti 0% Pozavarovanje Premoženjsko Življenjsko Skupaj Vir: Pozavarovalnica Sava Z vidika naložbenih politik po posameznih segmentih poslovanja Skupine Pozavarovalnica Sava lahko opazimo, da so strukture praktično na vseh segmentih zelo konzervativne. Na segmentu neživljenjskih zavarovanj depoziti (velja poudariti, da so obrestne mere v slovenskih bankah precej višje kot drugod po Evropi) predstavljajo skoraj polovico naložbenega portfelja, 32,4% portfelja pa predstavljajo državne obveznice. Malenkost bolj tvegana je struktura naložb na segmentu življenjskih zavarovanj, kjer je 36% portfelja investiranega v depozitih, 46,2% pa v državnih obveznicah. Struktura na področju pozavarovanja pa je: depoziti 18,1% delež v portfelju, državne obveznice 26,6%, podjetniške obveznice 30,8%, delnice pa 3,3% delež v portfelju. Donosi portfelja v 9M12: Naložbena vrsta: Pozavarovanje Depoziti in CD Vzajemni skladi Podjetniške obveznice Državne obveznice Delnice (strateške) Delnice Ostalo Skupni donos Skupni donos po stroških financiranja Neživljenjsko Življenjsko Skupaj 1.578.514 -855.813 2.455.623 1.143.760 4.769.258 -577.175 -479 8.513.638 2.411.332 -56.597 687.473 1.462.832 0 328.817 161.679 4.995.537 312.209 27.379 149.481 455.218 0 -41.596 2.438 905.130 4.302.055 -885.031 3.292.576 3.061.810 4.769.258 -290.297 163.640 14.414.305 7.384.970 4.548.731 890.038 12.823.739 Vir: Pozavarovalnica Sava V prvih devetih mesecih 2012 sta k rezultatom Skupine Pozavarovalnice Sava prispevali pridruženi družbi (Zavarovalnica Maribor in Moja naložba) 4,8 mio EUR, saj sta konsolidirani po kapitalski metodi. Za uravnavanje struktur naložb in upravljanje premoženja v celoti skrbi interni oddelek. 8 Struktura portfelja na 30.9.2012 AAA 8,1% Finančne naložbe v posesti do zapadlosti 4,4% AA 4,8% Not rated 36,0% Izdana posojila in depoziti 30,7% A 26,6% less than BBB 13,7% Finančna sredstva, vrednotena po pošteni ceni skozi IPI 1,0% Sredstva razpoložljiv a za prodajo 63,9% BBB 10,8% Vir: Pozavarovalnica Sava 1.7 SOLVENTNOST V zadnjem letu se je količnik solventnosti nekoliko znižal, vendar še naprej ostaja precej nad minimalnimi regulatornimi zahtevami. S prihodom regulative Solventnost II pa naj bi se v naslednjih letih zahteve precej poostrile. Medtem ko se je pričakovalo, da bodo nove zahteve stopile v veljavo že prihodnje leto, pa po novem vse kaže, da bo uvedba nove regulative nekoliko odložena. Vseeno v tem trenutku ni povsem jasno, kako bodo nove zahteve vplivale na manjše zavarovalnice in pozavarovalnice in kako bodo višje zahteve po kapitalu vplivale na rast in dobičkonosnost zavarovalnic in pozavarovalnic. Skupina Pozavarovalnica Sava: Razpoložljivi kapital Minimalni kapital Presežek Kazalec solventnosti Pozavarovalnica Sava d.d.: Razpoložljivi kapital Minimalni kapital Presežek Kazalec solventnosti 2008 2009 2010 2011 144,4 86,31 58,1 167,3% 126,7 60,4 66,3 209,9% 121,4 74,0 47,4 164,1% 136,2 79,4 56,8 171,5% 2008 2009 2010 2011 76,1 16,2 59,9 469,1% 57,3 18,7 38,6 306,5% 41,8 20,2 21,6 207,2% 41,2 21,6 19,6 190,7% Vir: Pozavarovalnica Sava 9 SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT 2 MAKROEKONOMSKA ANALIZA Slovenija je članica Evropske Unije, Evroobmočja, NATA ter OECD. Preostala regija se skozi proces integracije tudi pomika k evropskim organizacijam. Tukaj moramo poudariti, da so razlike med državami še vedno velike in da je svetovna gospodarska kriza pokazala slabosti v regiji in med drugim močno upočasnila proces približevanja. Hrvaška naj bi postala članica EU v sredini leta 2013. Pričakovana rast BDP v %: 2011 2012N 2013N 2014N Hrvaška Makedonija Črna gora Srbija Slovenija -0,01 3,11 2,45 1,62 0,60 -1,14 0,96 0,20 -0,48 -2,22 0,95 1,95 1,54 2,05 -0,36 1,50 3,54 2,03 2,55 1,71 Vir: International Monetary Fund, World Economic Outlook Database, Oktober 2012 Slovenija in preostala regija bivše Jugoslavije (JV Evropa) se, tako kot preostali svet, sooča s težko makroekonomsko situacijo. Stopnje rasti so se drastično znižale z nivojev pred letom 2009, medtem ko je bilo okrevanje ekonomske aktivnosti po finančni krizi v svetu počasno in postopno. To se lepo vidi na primeru Slovenije, kjer sta 7,84% padcu BDP v 2009 sledili dve leti počasnega okrevanja (1,24% in 0,6%). V 2012 pa ponovno pričakujemo okoli 1,5% krčenje BDP-ja (BDP se je v 2Q12 znižal za 3,2% LnL). Nadaljevanje negativnega trenda pa pričakujemo tudi v 2013. Mednarodni denarni sklad namreč pričakuje 0,36% padec, medtem ko UMAR (Urad za makroekonomske analize in razvoj) pričakuje 1,4% upad BDP-ja v 2013. Slednja ocena je bolj verjetna. V 2014 pa bi lahko ponovno prišlo do pozitivne rasti. LnL stopnje rasti: 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12 Realna rast BDP Zasebna potrošnja Državna potrošnja Bruto investicije Izvoz Uvoz 2,5 1,7 -1,0 4,3 11,6 10,6 1,6 0,7 -1,5 -3,1 8,8 5,6 0,8 2,2 -1,1 -3,5 5,1 4,4 -2,4 -0,4 -1,3 -15,4 3,1 0,8 0,2 0,6 0,0 -11,1 2,0 -1,1 -3,2 -3,0 -2,0 -22,1 -0,5 -5,4 Vir: UMAR Glavni razlog za zaostajanje ekonomske aktivnosti so posojilni problemi zaradi naraščajočega deleža slabih kreditov (ki so dosegli že 20% v velikih bankah) ter slaba kapitalska ustreznost bank, ki jo bo treba izboljšati. Bilance Slovenskih bank so se v 9M12 skrčile za 1,5 mrd EUR oziroma za 5,5% LnL, saj so se posojila ne-bančnemu sektorju znižala za 5,7%, za gospodinjstva 2,0% ter za podjetja 8,4%. Obenem se je precej okrepil tudi boj za depozite, kar je pripeljalo do skoka obrestnih mer. S hudimi težavami se srečuje tudi večina gradbenega sektorja, kjer se je aktivnost znižala za 25% v 2011 ter 17,3% v 1H12, oziroma za 57% od sredine leta 2008. Slovenija je večinoma izvozno usmerjena država, glavni trgovinski partnerji pa so Nemčija, ZDA, Italija in Francija. Slabšanje gospodarske aktivnosti na teh trgih je tudi negativno vplivalo na aktivnost v Sloveniji. Izvoz je bil tako pozitiven dejavnik na BDP v 2010 in 2011, vendar pa je v 2012 tudi ta segment začel slabeti. Pričakuje se, da se bo izvoz ponovno začel krepiti šele v sredini 2013. Domača potrošnja je prav tako pod pritiskom 10 zaradi obstoječega recesivnega okolja, naraščajoče brezposelnosti, fiskalnega omejevanja ter padca realnih plač. Rezultat teh dejavnikov je naraščajoča stopnja brezposelnosti, ki je dosegla 11,7% v sredini leta 2012 (registrirana stopnja brezposelnosti), oziroma za 2,6 o.t. glede na 2009. Glede na to, da reforma trga dela še ni bila sprejeta in je posledično zakonodaja še vedno precej rigidna, bo po vsej verjetnosti brezposelnost še nekaj časa vztrajala na trenutnih nivojih. Konkurenčnost dela se ni zvišala, vendar pa je vlada znižala davek od dohodka pravnih oseb ter sprejela davčne olajšave za R&R. Zaupanje potrošnikov in poslovno okolje sta v zadnjih dveh letih torej na nizkih nivojih ter v negativnem trendu. 0 -10 -20 -30 -40 Sentiment potrošnikov -50 1.1.2011 1.7.2011 Poslovni sentiment 1.1.2012 1.7.2012 Vir: Banka Slovenije Šibka ekonomska aktivnost ter problemi v bančnem sektorju so glavni krivci za nižanje bonitetnih ocen v več državah v regiji. S&P je tako v avgustu 2012 znižal oceno Slovenije iz A+ na A, Moody iz A2 na Baa2, Fitch pa iz A na A-. Tukaj moramo poudariti, da bosta Srbija in BiH po vsej verjetnosti potrebovali novo pomoč Mednarodnega denarnega sklada (pogovori trenutno še potekajo). Bonitetne ocene: Hrvaška Makedonija Črna gora Srbija Slovenija S&P Moody’s BBB- (negativen) BB (stabilen) BB- (stabilen) BB- (negativen) A (negativen) Baa3 (negativen) n.p. Ba3 (stabilen) n.p. Baa2 (negativen) Fitch BBB- (stabilen) BB+ (stabilen) n.p. BB- (negativen) A- (negativen) Vir: Bloomberg, 6.11.2012 Problemi ostalih držav v regije so podobni, prav tako tudi stopnje rasti BDP-ja. Kljub temu da je v nekaterih državah še vedno prisotna pozitivna rast, bo BDP v regiji zabeležil eno najnižjih stopenj rasti v zadnjem desetletju. Mednarodni denarni sklad vidi višje rasti BDP-ja šele po letu 2014. Hrvaška bi lahko dobila dodaten gospodarski zagon s tem, ko bo postala članica EU tekom 2013. Država se namreč še vedno sooča s šibkim stanjem gospodarstva, preobsežnim javnim sektorjem, visoko brezposelnostjo (okoli 14%) ter neenakomerno privatizacijo. Vse te težave deloma blažijo le boljši rezultati turizma. 11 SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT Kosovo je še vedno odvisno od mednarodne pomoči, infrastruktura je neustrezna, medtem ko politična situacija ostaja problematična. Kmetijstvo predstavlja petino BDP-ja in zaposluje 16 do 17% delovne sile. Ima obširno neformalno in črno ekonomijo z visoko stopnjo brezposelnosti. Makedonija jo je v zadnjih letih odnesla še najbolje, kar je predvsem posledica izvoza ter neposrednih tujih investicij (tudi zaradi nizke 10% enotne davčne stopnje), medtem ko naj bi načrtovani prihodnji infrastrukturni projekti spodbudili rast BDP-ja. Črno goro prav tako pesti neformalna ekonomija (40% BDP) ter visoka brezposelnost (okoli 20%). Glavni pozitivni dejavnik gospodarstva je turizem, ki je v porastu. Proces prestrukturiranja je še vedno v teku, prav tako privatizacija. Črna gora ima prav tako privlačno enotno davčno stopnjo v višini 9%. Srbija je prav tako izkusila znatne težave po letu 2009. Rast BDP-ja se je namreč iz +5% spustila na komaj pozitivno (negativna v 2012). Vlada se je odzvala, vendar so strukturne reforme počasne, prav tako pa je počasno uravnoteženje gospodarstva. Rusija ostaja pomemben izvozni in investicijski partner. Brezposelnost ostaja visoka (nad 20%), neformalna ekonomija pa je obsežna. Vlada je ambiciozna glede rasti za 2013, še posebno ker bodo morali sprejeti zahtevne reforme, kot so nižanje davčne stopnje za privabljanje tujih investicij, boj z neformalno ekonomijo itd. Inflacija je v omenjenih državah večinoma pod kontrolo, z izjemo Srbije, kjer je inflacija še vedno visoka. Vsekakor pa je nižja ekonomska dejavnost znižala inflacijske pritiske. Pričakovan CPI v %: 2011 2012N 2013N 2014N Hrvaška Makedonija Črna gora Srbija Slovenija 2,26 3,90 3,08 11,15 1,83 2,99 2,00 3,41 5,93 2,17 3,00 2,00 2,97 7,55 1,51 3,00 2,00 3,49 4,51 1,90 Vir: International Monetary Fund, World Economic Outlook Database, Oktober 2012 V letu 2011 je Slovenija zabeležila presežek na plačilni bilanci, enako pričakuje tudi za prihodnja leta. Hrvaška ima kljub dobrim turističnim sezonam rahel primanjkljaj, pri čemer pa je k upadu uvoza in s tem primanjkljaja pripomogla tudi nižja zasebna potrošnja. Težave primanjkljajem na plačilni bilanci imajo tudi v Črni gori, medtem ko bi se lahko v Srbiji situacija v prihodnje lahko izboljšala (trenutne napovedi Mednarodnega denarnega sklada), saj bi se morala do konca leta začeti proizvodnja avtomobilov znamke Fiat. Tekoči del plačilne bilance v % 2011 2012N 2013N 2014N Hrvaška Makedonija Črna gora Srbija Slovenija -0,97 -2,67 -19,47 -9,50 0,00 -1,17 -3,97 -20,02 -11,47 1,11 -1,30 -5,98 -19,79 -12,59 1,02 -1,45 -5,74 -18,91 -13,77 0,94 Vir: International Monetary Fund, World Economic Outlook Database, Oktober 2012 Slovenski proračunski primanjkljaj je v letu 2009 dosegel 5,5% BDP-ja. Čeprav to glede na finančno okolje v svetu ni zaskrbljujoča številka, pa je problematično predvsem dejstvo, da se trend ni izboljšal niti v letih 2010 in 2011, ko se je gospodarska aktivnost okrepila. V letu 2011 se je namreč primanjkljaj povečal na kar 6,4% BDP. Razlog za skok je predvsem 12 neodločnost vlade pri izvajanju varčevalnih ukrepov v javnem sektorju. Sprejetje nekaterih pomembnih reform zamuja, oziroma so bile potrjene le blage spremembe. Vseeno lahko dodamo, da je se je vlada v letu 2012 lotila varčevanje in za 8% znižala plače javnim uslužbencem, vendar bodo dejanski učinki precej nižji. Vlada tako načrtuje znižanje proračunskega primanjkljaja na 3,5% BDP v 2012 in na manj kot 3,0% v 2013. Ta načrt je delan ob predpostavki, da bodo vse načrtovane reforme sprejete pravočasno. Obenem bančni sistem še vedno potrebuje kapitalsko injekcijo, kar pa bo brez privatizacije oziroma umika države zelo težko uresničljivo. Posledično obstaja tveganje, da bo dejanski proračunski primanjkljaj ob morebitnem dokapitaliziranju bank višji od načrtovanega. Povsem verjetno je, da bo proračunski primanjkljaj konec leta višji od načrtov (4,0% v 2012 in 3,5% v 2013) in da bo Slovenija pod nivo 3% padla šele po letu 2013. Proračunski primanjkljaj v %: 2011 2012N 2013N 2014N Hrvaška Makedonija Črna gora Srbija Slovenija -5,17 -2,48 -6,49 -4,20 -5,61 -4,40 -2,55 -5,07 -6,59 -4,62 -4,49 -2,50 -3,42 -5,87 -4,43 -4,54 -2,20 -2,26 -6,26 -2,77 Vir: International Monetary Fund, World Economic Outlook Database, Oktober 2012 Klub primanjkljaju je nivo javnega dolga v Sloveniji še vedno dokaj nizek (47% BDP-ja), res pa je, da se že ob koncu tega leta pričakuje, da bo dolg znašal 52% BDP-ja, kar pa je še vedno v okvirih Maastrichtskih kriterijev. Precej večji problem Slovenije je, da so trendi negativni (demografski trendi, projekcije glede pokojnin itd.) in da bi lahko predvsem dokapitaliziranje državnih bank privedlo do večjega skoka zadolženosti države. Dolgoročen obrat trenda bo tako zelo odvisen od izvajanja ustreznih reform (npr. pokojninska reforma je bila decembra uspešno sprejeta). Značilnost preteklih vlad je bila tudi nezainteresiranost za odprodajo državnih deležev v podjetjih, kar bi zmanjšalo politični vpliv na gospodarstvo. Vse kaže, da bo prav recesija pozitivno vplivala na pripravljenost za privatizacijo. Vprašanje je, če bo dejansko prišlo do umika države iz podjetij, vseeno pa je bilo nekaj manjših podjetij v zadnjem letu že prodanih. Vladni proračuni ostalih držav v regiji bodo na eni strani pod vplivom težav, ki smo jim priča na globalni ravni, na drugi strani pa pod vplivom varčevalnih ukrepov. Nižanje proračunskih primanjkljajev je namreč glavni cilj večine vlad, vendar pa ne bo tako enostavno dosegljiv. Na Hrvaškem so se cilja lotili z dvigom davka na dodano vrednost (iz 23% na 25%), hkrati pa so implementirali več strukturnih in ekonomskih reform. Na hrvaško investicijsko okolje ter ekonomsko aktivnost države bo pozitivno vplival tudi pričakovani vstop v EU (v 2013). Devizni režim Hrvaška Makedonija Črna gora Srbija Slovenija HRK; režim stabilnega razmerja do EUR MKD; uravnavano drsenje deviznega tečaja Prevzela EUR, toda ni del Evroobmočja. RSD; uravnavano drsenje deviznega tečaja V Evroobmočju 13 SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT 3 PANOŽNA ANALIZA V letu 2011 je največjih 100 zavarovalnic v Jugovzhodni Evropi skupaj zbralo za 6,053 milijarde EUR bruto premij, kar je 2,3% manj od premij zbranih leta 2010. Največje zavarovalnice s sedežem v regiji so (Vir: SeeNews): Zavarovalnica Triglav (697mio EUR bruto premij), Croatia Osiguranje (370 mio EUR bruto premij), Adriatic Slovenica (266 mio EUR bruto premij), Zavarovalnica Maribor (263 mio EUR bruto premij), in Astra (234 mio EUR bruto premij). Zavarovalniški trg v Vzhodni Evropi je v desetih letih do začetka krize v 2007 doživljal neverjetno rast, za kar so bili zaslužni naslednji dejavniki: 1. Proces konvergence: razvitost zavarovalniških trgov Zahodne in Vzhodne Evrope se precej razlikuje, nižja stopnja penetracije zavarovanj V Vzhodni Evropi pa je najbolj opazna pri življenjskih in zdravstvenih zavarovanjih. Kljub konvergenci, ki smo ji bili priča v zadnjem desetletju, lahko pričakujemo, da se bo ta trend v prihodnjih letih nadaljeval, to pa se bo kazalo tudi v višjih rasteh zavarovalnih trgov v regiji. Spletni portal Xprimm.com v svojem poročilu o stanju zavarovalniških trgov v Vzhodni Evropi navaja, da je po razvitosti s 1.046 EUR zavarovalne premije na prebivalca na prvem mestu Slovenija, sledi pa ji Češka, kjer so v 2011 zbrali za 590 EUR premij na prebivalca. Regresija med BDP na prebivalca in zavarovalno premijo na prebivalca kaže močno povezavo in s tem nakazuje tudi na potencial rasti zavarovalniških trgov v ekonomsko manj razvitih državah. Skupaj (življenjska in neživljenjska zavarovanja) 7.000 Nizozemska 6.000 Premija na prebivalca (USD) Danska 5.000 4.000 Finska Švedska Velika Britanija Irska Francija 3.000 Italija Belgija Nemčija Avstrija y = 3E-05x1,7336 R² = 0,9573 2.000 Španija Portugalska Slovenija Turčija Romunija Malta 1.000 Srbija Republika Češka Črna gora Grčija Madžarska Slovaška Hrvaška Rusija BiH Poljska 0 Ukrajina Albanija Bolgarija 20.000 0Kosovo 10.000 30.000 40.000 Makedonija 1.000 BDP na prebivalca (USD) 50.000 60.000 Vir: Swiss Re, Pozavarovalnica Sava, Triglav, Xprimm.com, ocene Alta Invest 14 70.000 Življenjska zavarovanja 5.000 Švica Premija na prebivalca (USD) 4.000 Danska Finska Velika Britanija Švedska Irska 3.000 Francija Belgija 2.000 Italija Nizozemska Nemčija Avstrija 1.000 Portugalska Ciper Romunija Španija Madžarska Malta Bolgarija Slovenija Črna gora Slovaška Poljska Republika ČeškaGrčija 0 Ukrajina BiH Rusija Albanija Makedonija Hrvaška 0 10.000 20.000 30.000 40.000 Kosovo Srbija Turčija 1.000 BDP na prebivalca (USD) y = 3E-09x2,5777 R² = 0,9341 50.000 60.000 70.000 Vir: Swiss Re, Pozavarovalnica Sava, Triglav, Xprimm.com, ocene Alta Invest Neživljenjska zavarovanja 6.000 Premija na prebivalca (USD) 5.000 y = 0,0007x1,3549 R² = 0,9186 Nizozemska 4.000 Švica 3.000 2.000 Danska Avstrija Nemčija Francija Srbija Velika Britanija Belgija Ciper Irska 1.000 Makedonija SlovenijaŠpanija Finska Švedska Italija Romunija Črna gora Portugalska Republika Češka Malta Grčija Kosovo Rusija Slovaška 0 Ukrajina Poljska Hrvaška BiHTurčija Madžarska 0Albanija10.000 20.000 30.000 40.000 50.000 60.000 Bolgarija 1.000 BDP na prebivalca (USD) 70.000 Vir: Swiss Re, Pozavarovalnica Sava, Triglav, Xprimm.com, ocene Alta Invest 15 80.000 90.000 SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT 2. Rast razpoložljivega dohodka in premoženja prebivalcev Vzhodne in Jugovzhodne Evrope: Podatki kažejo, da razvoj zavarovalnega trga poteka skoraj linearno do ravni 10 tisoč USD na prebivalca, na tej točki pa postaja povezava med dohodkom in zavarovalnimi premijami vse manj linearna. Z rastjo premoženje in razpoložljivega dohodka se sčasoma zviša tudi potreba po zavarovalnih produktih. Vienna Insurance Group navaja, da npr. višina premij na avto-zavarovanjih ni nujno povezana z nizko penetracijo zavarovanj, temveč tudi s starostjo voznega parka. Gostota v EUR: Avstrija Slovenija Češka Slovaška Poland madžarska Hrvaška Bolgarija Črna gora Romunija Srbija BiH Makedonija Ukrajina 1.997 1.020 568 381 356 306 286 111 99 93 75 65 51 48 Vir: Zavarovalnica Triglav, Viena Insurance Group 3. Rast neposrednih tujih investicij v regiji: Zgoraj omenjeni razlogi in vključitev nekaterih držav v Evropsko Unijo so privedli do neposrednih tujih investicij v zavarovalništvo. Pomemben dejavnik pri tem procesu je bila tudi konsolidacija panoge. Trg v glavnem še naprej obvladuje manjše število večjih zavarovalnic v domači lasti (PZU, Zavarovalnica Maribor, Croatia osiguranje) pomembno vlogo pa igrajo velike tuje zavarovalniške skupine (Allianz, Uniqa, Vienna Insurance Group, Generali itd.). V letu 2011 je večje število tujih zavarovalnic vstopilo tudi na turški zavarovalniški trg, medtem ko je VIG prevzemal družbe v Bosni in Hercegovini in na Poljskem. V prihodnje se lahko pričakuje nadaljnja konsolidacija, saj bodo predvsem manjše zavarovalnice morale povečati obseg poslovanja ali pa se umakniti iz nedobičkonosnih zavarovalnih produktov. Spodaj lahko vidimo strukturo trga Srednje in Vzhodne Evrope v smislu vrste zavarovanja, vendar pa moramo upoštevati, da se struktura (zlasti del življenjskega zavarovanja), pomembno razlikuje od države do države. Struktura bruto premij zavarovalnic Srednje in Vzhodne Evrope (tretji kvartal 2011): Ostalo 10% GTPL 4% Življenjsko 45% Avto & MTPL 29% Premoženjsko 12% Vir: Xprimm.com 16 Dolžniška kriza in recesija sta vplivala na te trende, kar je prizadelo zavarovalnice v Vzhodni Evropi in njihovo delovanje v regiji. Največji zastoj je bil opazen v segmentu življenjskih zavarovanj, ki je pred krizo kazal največji potencial za prihodnjo rast. Ljudje so se namreč vse pogosteje začeli srečevati z brezposelnostjo in padanjem kupne moči, življenjska zavarovanja pa so posledično postala vse bolj zapostavljena. KPMG opozarja, da so tudi na Poljskem (enemu od najbolj perspektivnih zavarovalniških trgov in daleč največji trg v regiji Srednje in Vzhodne Evrope) premije življenjskih zavarovanj upadle za visokih 22% (v PLN), čeprav je njihov BDP dejansko ohranil rast tudi po letu 2009. Večina trgov Srednje in Vzhodne Evrope, ki so pred krizo beležili visoke stopnje rasti zavarovalniškega trga, po krizi bistveno ne okreva ali pa je zavarovalniški trg še naprej v upadu. To je logična posledica gospodarskega okolja in manjšega zavedanja pomembnosti življenjskega zavarovanja. Kot smo že omenili je to najbolj opazno v segmentu življenjskih zavarovanj, kjer je ponovno prišlo do naraščanja razlike v penetraciji življenjskih zavarovanj med Vzhodno in Jugovzhodno Evropo ter razvito Zahodno Evropo. Poleg tega je v nekaterih državah manjšo rast zabeležil tudi segment avtozavarovanj, kar je verjetno predvsem posledica nižje kreditne aktivnosti in s tem upada kupne moči (to pa se kaže tudi pri upadu prodaje vozil). Realna rast premij 25% Globalno 20% Vzhodna Evropa Povprečna rast v Vzhodni Evropi ‐ 2001‐2010 15% Povprečna rast globalno ‐ 2001‐2010 10% 5% 0% 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 -5% -10% -15% Vir: Swiss Re Po naših ocenah pa bodo zgoraj omenjeni dejavniki, ki so bili podlaga za rast pred krizo, postali ponovno aktualni v prihodnje, ko se bo ekonomsko stanje ponovno stabiliziralo. Dodatno bo na zavarovalniški trg vplivalo tudi pravno okolje, saj bi to lahko pozitivno vplivalo na marže. Specifični podatki o državah oziroma trgih na katerih Pozavarovalnica Sava posluje so na naslednjih straneh. 17 SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT 3.1 SLOVENIJA Slovenija Realna rast BDP (%) 2011 2010 -0,2 1,4 35.639 35.416 11,8 10,7 Povprečna inflacija (%) 1,8 Št. prebivalcev (mio) BDP (mio EUR) Reg. stopnja brezposelnosti (%) BDP na prebivalca (EUR) 33,20% 12,70% Zavarovalnica Maribor 12,60% 1,8 Vzajemna 11,90% 2,0 2,0 Modra zavarovalnica 17.820 17.708 2.092 2.094 Premije – neživljenjska zav. (mio EUR) 1.454 1.438 638 656 1.046 1.047 Premije na prebivalca (EUR) Zavarovalnica Triglav Adriatic Slovenica Skupno premije (mio EUR) Premije - življenjska zav. (mio EUR) Struktura trga Premija/BDP (%) 5,9 5,9 Povprečna neto plača (EUR) 999 989 Zavarovalnica Tilia Drugi 6,70% 3,80% 19,20% Neživljenjsko zavarovanje 69,5% Življenjsko zavarovanje 30,5% Vir: UMAR, AZN Visoko skoncentriran trg, saj 70% trga obvladujejo 4 igralci, pri tem pa je vseeno na trgu prisotno kar nekaj mednarodnih igralcev (Generali, Ergo, Wiener Stadtische, Grawe – Uniqa ni prisotna). Naraščajoča brezposelnost še naprej negativno vpliva na življenjska zavarovanja, kjer so zavarovalnice v 2011 zbrala 2,7% manj premij kot v 2010. Ta padec je izničila 1,1% rast premij v segmentu neživljenjskih zavarovanj. Največji segment med neživljenjskimi zavarovanji v 2011 je bilo zdravstveno zavarovanje, kateremu je sledilo AO (obvezno zavarovanje vozil) ter AK (kasko zavarovanje). AO in AK skupaj predstavljata 31% in 27% delež v bruto premijah neživljenjskih zavarovanj. Negativni trend se je prav tako nadaljeval v prvi polovici 2012, čeprav je nekaterim zavarovalnicam uspelo pridobiti tržni delež, s čimer so se izognile negativnim tržnim trendom. Na podlagi pričakovanih rast BDP-ja pričakujemo, da bo splošna rast zavarovalniškega trga v 2012 rahlo negativna. Ta negativen trend se bo po vsej verjetnosti nadaljeval tudi v 2013. Slovenija - Tilia: Zaradi boljšega čistega škodnega količnika je dobičkonosnost v zadnjih nekaj letih narasla, vendar pa Pozavarovalnica Sava verjame, da se lahko v prihodnjih letih še dodatno izboljša tudi na račun nižanja stroškovnega količnik. V 2010 je znašal čisti dobiček 1,5 mio EUR, medtem ko je v 2011 dosegel 2,3 mio EUR. Rast dobička je bila dosežena, navkljub 1,7% nižjim bruto premijam, razlog pa je bil 3,3% upad bruto škod. V prvem polletju 2012 Tilia zbrala za 48,1 mio EUR bruto premij ter dosegla 3,1 mio EUR čistega dobička. Pri tem je neto dobiček od naložb znašal 1,5 mio EUR. Ciljni tržni delež je 5%, kar naj bi dosegli z inovativnimi produkti ter novo tehnologijo (pametni telefoni, internet…). 18 Dodatni cilj je izboljšati proces pobiranja zavarovalnih premij. Priložnost se vidi v vstopu na zdravstveni trg. Slovenija - Zavarovalnica Maribor: Rezultati so se v prvem polletju 2012 glede na enako obdobje lani izboljšali, saj v Sloveniji v tem obdobju ni bilo večjih škodnih dogodkov (poplav ipd.). V tem obdobju je Zavarovalnica Maribor imela čisti dobiček v višini 6,6 mio EUR ter bruto premije v višini 153,3 mio EUR. V letu 2010 je Zavarovalnica Maribor precej omejila segment zavarovanj kmetijskih pridelkov, kar je sicer negativno vplivalo na bruto premije, vendar pa je bilo pozitivno za dobičkonosnost. V letu 2011 je kljub 1,4% rasti bruto premij čisti dobiček znašal 10,6 mio EUR in s tem ostal na ravneh iz 2010. 3.2 HRVAŠKA Hrvaška Realna rast BDP (%) BDP (mio EUR) Reg. stopnja brezposelnosti (%) 2011 2010 0,3 -1,2 46.101 45.917 Struktura trga Hrvaška 30,50% Allianz Zagreb 11,20% 17,9 17,4 Euroherc 10,90% Povprečna inflacija (%) 2,3 1,1 Jadransko 7,00% Št. prebivalcev (mio) 4,4 4,4 Kvarner VIG 4,90% 10.477 10.436 Velebit osiguranje 0,70% BDP na prebivalca (EUR) Skupno premije (mio EUR) 1.229 1.268 Premije – neživljenjska zav. (mio EUR) 902 931 Velebit životno Premije - življenjska zav. (mio EUR) 327 337 Premije na prebivalca (EUR) 279 288 Neživljenjsko zavarovanje 73,4% Premija/BDP (%) 2,7 2,8 Življenjsko zavarovanje 26,6% Povprečna neto plača (EUR) 747 733 Drugi 0,10% 34,60% Vir: DZS, HUO Šibko makroekonomsko okrevanje na Hrvaškem je negativno vplivalo na zavarovalniški trg, ki se je še naprej krčil. Zavarovalne premije so namreč upadle za 1,1% (-3,0% v evrih). Negativni trend se je tako nadaljeval že tretje leto zapored. Med neživljenjskimi zavarovanji avtomobilska zavarovanja (AO in AK) še vedno predstavljajo več kot 40% delež. Negativni trend se je nadaljeval tudi v 2012. V prvih treh četrtletjih so se bruto premije znižale za 1,7%. Čeprav se pričakuje, da bo Hraški zavarovalniški trg v prihodnje rasel, bo negativno makroekonomsko okolje potisnilo stopnje rasti na minimum. Cenovna konkurenca je zaradi razpisov pri AO zavarovanjih močna. Hrvaška - Velebit osiguranje: Zavarovalnica je imela 0,7% tržni delež na hrvaške zavarovalnem trgu, v segmentu neživljenjskih zavarovanj pa je tržni delež znašal 1%.. Škodni količnik se je v 2011 izboljšal, vendar se je čista izguba povečala iz 2 mio EUR v 2010 na 2,5 mio EUR v 2011. Trg še naprej ostaja težaven zaradi konkurence, razpisov, AO tarif itd. Vseeno so se bruto premije v letu 2011 povečale za 6% in znašale 9 mio EUR. 19 SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT Velik negativen vpliv so imeli tudi odpisi. Pozavarovalnica Sava načrtuje izboljšanje stroškovne učinkovitosti poslovanja, zniževanje stroškovnega količnika ter izboljšanje produktivnosti zastopnikov ter zniževanje tveganj na investicijskem delu. Verjamejo, da lahko dosežejo visoko rast premij na produktih izven AO segmenta. Pozavarovalnica Sava proučuje tudi možnost vstopa podružnice Tilie na hrvaški trg, (po vstopu Hrvaške v EU). Hrvaška - Velebit životno: Pozavarovalnica Sava je imela 0,09% trži delež na hrvaškem zavarovalnem trgu oziroma 0,33% v neživljenjskem segmentu. Okolje ostaja težavno. V 2011 so bruto premije upadle za 16,7%, hkrati pa so poročali čisto izgubo v višini 1,3 mio EUR. Pozavarovalnica Sava načrtuje stroškovno racionalizacijo ter pospeševanje prodaje preko alternativnih distribucijskih kanalov in z novimi produkti. 3.3 KOSOVO Kosovo Realna rast BDP (%) 2011 2010 Struktura trga 5,3 4,6 Illyria 23,00% 4.486 4.113 Sigma 12,80% Reg. stopnja brezposelnosti (%) 45 45 Sigal Uniqa 11,10% Povprečna inflacija (%) 7,3 3,5 ElSig 10,50% Siguria 10,20% Drugi 32,50% BDP (mio EUR) Št. prebivalcev (mio) 2,2 2,2 2.039 1.870 Skupno premije (mio EUR) 79 72 Premije – neživljenjska zav. (mio EUR) 78 71 1 1 BDP na prebivalca (EUR) Premije - življenjska zav. (mio EUR) Premije na prebivalca (EUR) 36 33 Neživljenjsko zavarovanje Premija/BDP (%) 1,8 1,8 Življenjsko zavarovanje Povprečna neto plača (EUR) 342 286 98,7% 1,3% Vir: Centralna banka Kosovo, KAS Zavarovalni trg na Kosovu ostaja med bolj nerazvitimi v regiji. V skladu s tem je rast v 2011 ostala močna. Skupno so bruto premije na letni ravni zrasle za 9,7%. Značilnosti trga so v skladu z zelo nizko razvitostjo zavarovalnega trga. AO zavarovanja predstavljajo 59% vseh bruto premij, medtem ko je življenjskih zavarovanj izjemno malo. V 2012 zavarovalni trg na Kosovu še naprej beleži visoko rast. V primerjavi z 2011, ko se je obseg zavarovanj izven segmenta AO skrčil, je tekom leta 2012 prav ta del trga zabeležil skoraj 50% rast. Obstaja visoka verjetnost, da se bo proces konvergence na zavarovalnem trgu na Kosovu v prihodnjih letih nadaljeval, čeprav bi se lahko rast upočasnila. Vzpostavljanje prodajnih kanalov in nadzor zavarovalniškega trga sta še v začetni fazi, kar omejuje predvidljivost trga. 20 Kosovo - Illyria: Illyria je imela 24,3% tržni delež na Kosovu, 23,3% pri neživljenjskih zavarovanjih. Bruto premije so narasle za 6,7%, bruto škode pa za 12,1% na letni ravni v 2011. Čista izguba se je povečala iz 0,5 mio EUR na 2,4 mio EUR. Rezultati v letu 2012 kažejo na izboljšanje. K temu je precej pripomogla zamenjava uprave v letu 2011, kar obenem pomenilo tudi prestrukturiranje poslovanja zavarovalnice. Glavni cilj Pozavarovalnice Save je ohraniti ugled na zavarovalnem trgu ter uvesti primerne proizvode za rast izven AO segmenta. Kosovo - Illyria life: 100% tržni delež na segmentu življenjskih zavarovanjih. Rast v 2011 je bila še vedno visoka (39,6% LnL), zavarovalnica pa že dosega minimalni dobiček. Pozavarovalnica Sava bo poizkusila dodatno izboljšati stroškovno strukturo ter hkrati pospešiti prodajo z alternativnimi distribucijskimi kanali in implementacijo primernih nizkocenovnih produktov. 3.4 MAKEDONIJA Makedonija Realna rast BDP (%) BDP (mio EUR) Reg. stopnja brezposelnosti (%) Povprečna inflacija (%) Št. prebivalcev (mio) 2011 2010 Struktura trga 2,3 1,8 7.310 6.905 Vardar 18,20% Eurolink 11,30% 31,2 32 Sava osiguruvanje 10,90% 3,9 1,6 QBE 2 2 3.655 3.453 Skupno premije (mio EUR) 110 105 Premije – neživljenjska zav. (mio EUR) 102 99 Premije - življenjska zav. (mio EUR) 8,1 5,8 Premije na prebivalca (EUR) 55 Premija/BDP (%) Povprečna neto plača (EUR) BDP na prebivalca (EUR) 8,40% Osiguritelna Polisa 11,30% Drugi 39,80% 53 Neživljenjsko zavarovanje 92,70% 2,0 1,5 Življenjsko zavarovanje 348 334 7,30% Vir: NIBM, Zavod za statistiku Republike Makedonije Okrevanje makedonskega gospodarstva je počasno, vendar pa to ne vpliva na dinamiko zavarovalniškega trga. Življenjska zavarovanja so namreč zrasla za 40%. Splošna rast zavarovanj pa je bila 4,8%, saj so neživljenjska zavarovanja zrasla le za 3,0%. Vseeno je bil makedonski trg med najhitreje rastočimi trgi v Jugovzhodni Evropi. Rast je bila predvsem posledica povečanja konkurenčnosti na trgu (prihod novih zavarovalnic) ter vladnih ukrepov, kar je pozitivno vplivalo na AO segment. AO segment je hkrati največji segment v zavarovalniškem portfelju, saj je v 2011 predstavljal 48% vseh neživljenjskih bruto premij v Makedoniji. Med največjimi so tudi premoženjska zavarovanja ter AK. Kljub vladnim ukrepom se delež nezavarovanih vozil se še vedno ne zmanjšuje. Visoka rast premij življenjskih zavarovanj se je v 2012 nadaljevala, medtem ko se je rast neživljenjskih zavarovanj v primerjavi z 2011 upočasnila. Pričakujemo, da se bo rast Makedonskega zavarovalniškega trga nadaljevala, vendar pa bi se lahko stopnje rasti v prihodnje nekoliko umirile. 21 SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT Nadzor in trg ostajata nepredvidljiva. Razlog je predvsem močna konkurenca na trgu. Makedonija - Sava Osiguruvanje: V letu 2011 je Sava Osiguruvanje imela v Makedoniji 11,3% tržni delež (12,2% pri neživljenjskem zavarovanju), v primerjavi z letom prej pa je tržni delež nekoliko upadel. V 2011 so bruto premije upadle za 17,4%, medtem ko se je čista izguba povečala iz 1,5 mio EUR na 2,7 mio EUR. Bruto premije so se zaradi sistema razpisov znižale. V letu 2011 je prišlo do znižanja cen v AO segmentu, na rezultat pa so vplivale tudi slabe terjatve in odpis vrednosti nepremičnin. Prišlo je tudi do menjave uprave. Pozavarovalnica Sava se bo v prihodnje posvetila izboljšanju upravljanja s terjatvami in stroškovno optimizacijo. Na drugi strani bo ustvarila nove distribucijske kanale in produkte. 3.5 ČRNA GORA Črna gora Realna rast BDP (%) 2011 2010 Struktura trga 2,5 2,5 Lovden osiguranje 45,40% 3.273 3.104 Sava Montenegro 16,00% 18,9 19,7 Delta Generali osiguranje 11,00% Povprečna inflacija (%) 3,1 0,7 Uniqa neživotno osiguranje 10,30% Št. prebivalcev (mio) 0,6 0,6 Grawe osiguranje 7,60% 5.455 5.173 Drugi 9,70% Skupno premije (mio EUR) 65 62 Premije – neživljenjska zav. (mio EUR) 56 54 BDP (mio EUR) Reg. stopnja brezposelnosti (%) BDP na prebivalca (EUR) Premije - življenjska zav. (mio EUR) Premije na prebivalca (EUR) Premija/BDP (%) Povprečna neto plača (EUR) 9 8 108 104 2 2 484 479 Neživljenjsko zavarovanje 86,20% Življenjsko zavarovanje 13,80% Vir: NBCG, MONSTAT Makroekonomske razmere v Črni gori so se izboljšale, tako da je zavarovalniški trg zrasel za 4,8%. Življenjska zavarovanja so zrasla za 12,5%, neživljenjska pa za 3,75%. Večina neživljenjskega dela še vedno predstavljajo obvezna AO zavarovanja (46% vsega trga). Na tem trgu vlada močna konkurenca v smislu provizij. Močna rast se je v 2012 nadaljevala, pri tem je bila najmočnejša rast zabeležena v neživljenjskem segmentu. Čeprav je zavarovalniški trg v Črni gori med bolj razvitimi v regiji (poleg Slovenije in Hrvaške), se bodo visoke stopnje rasti v življenjskem zavarovanju po vsej verjetnosti nadaljevale. Črna gora - Sava Montenegro: Družba je v letu 2011 imela 18,6% tržni delež v neživljenjskem segmentu in skupni tržni delež 16,0%. Na tem trgu imajo močno blagovno znamko. V 2011 je Sava Črna gora dosegla 6,7% rast bruto premij. Izboljšala se je tudi dobičkonosnost zavarovalnice, saj je družba v 2011 ustvarila dobiček v višini 1,9 mio EUR, medtem ko je v 2010 zabeležila 2 mio EUR izgube. 22 Pozavarovalnica Sava se še naprej osredotoča na stroškovno učinkovitost ter nove distribucijske kanale, kar bi lahko pozitivno vplivalo na stroške ter izboljšanja tehničnega rezultata. Uvedli so tudi strožje kontrole na področju zavarovanja splošne odgovornosti. 3.6 SRBIJA Srbija Realna rast BDP (%) BDP (mio EUR) Reg. stopnja brezposelnosti (%) Povprečna inflacija (%) Št. prebivalcev (mio) 2011 2010 Struktura trga 2 1 32.993 29.525 Dunav 26,90% Delta Generali Osiguranje 17,20% 24,4 19,6 DDOR 19,00% 7,0 6,2 Wiener 9,00% Uniqa Neživot 5,30% Sava osiguranje 2,10% 0,10% 7,1 7,3 4.633 4.045 Skupno premije (mio EUR) 562 550 Sava životno osiguranje Premije – neživljenjska zav. (mio EUR) 464 459 Drugi 20,40% 98 91 BDP na prebivalca (EUR) Premije - življenjska zav. (mio EUR) Premije na prebivalca (EUR) 79 75 Neživljenjsko zavarovanje 82,60% Premija/BDP (%) 1,7 1,9 Življenjsko zavarovanje 17,40% Povprečna neto plača (EUR) 389 330 Vir: Centralna banka Srbije Zaradi naraščajočega izvoza so se Srbske gospodarske razmere tekom 2011 izboljšale, kar se je odrazilo tudi v rasti zavarovalniškega trga. Skupne zavarovalne premije so zrasle za 2,2%. Neživljenjska zavarovanja so zrasla za 1,1%, premije življenjskih zavarovanj pa za 7,7%. Pet vrst neživljenjskega zavarovanja predstavlja 74% zavarovalniškega trga (nezgodna zavarovanja, AK, zavarovanja za primer požara in ostalih vrst premoženjskega zavarovanja ter zavarovanje avtomobilske odgovornosti). AO zavarovanje ostaja najbolj razširjeno zavarovanje v Srbiji in predstavlja 32,6% trga zavarovanj. Pri AO zavarovanjih obstaja močna konkurenca pri provizijah. Nominalno je srbski zavarovalniški trg v 2012 ohranil visoko rast, vendar pa se je v evrih v prvi polovici leta 2012 skrčil za 6%. Zaradi slabšanja makroekonomskega položaja v 2012, se bo rast zavarovalniškega trga po vsej verjetnosti upočasnila, medtem ko se bo krčenje trga v evrih nadaljevalo. Srbija – Sava Osiguranje: V Srbija ima Sava Osiguranje 2,6% tržni delež pri neživljenjskih zavarovanjih. Bruto premije so v 2011 upadle za 25,4%, vendar pa je bilo podjetje zgolj rahlo dobičkonosno, pri čemer je čisti dobiček zrasel za 82,3% LnL. Zaradi visokih distribucijskih stroškov so omejili rast AO zavarovanj. V prihodnosti bodo poiskali cenejše distribucijske kanale za AO ter se hkrati osredotočili na dobičkonosnost skozi stroškovno racionalizacijo. Srbija med vsemi JV trgi za Pozavarovalnica Sava predstavlja največje valutno tveganje. Srbija – Sava Životno Osiguranje: Pozavarovalnica Sava ima 0,6% tržni delež v segmentu življenjskih zavarovanj. 23 SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT 60,7% rast bruto premij v 2011 je bila zelo visoka, vendar so kljub temu ustvarili izgubo v višini 0,9 mio EUR. V 2011 so zamenjali upravo in uvedli nove produkte (bančno zavarovalništvo, nekatere vrste življenjskih zavarovanj itd.). 4 INVESTICIJSKA TEZA IN TVEGANJA 4.1 INVESTICIJSKA TEZA Dominantna pozicija pri pozavarovanju in geografska diverzifikacija: V prvih devetih mesecih je Pozavarovalnica Sava ustvarila 106,9 mio EUR bruto premij v pozavarovalnem segmentu, kar predstavlja 49,5% vseh zbranih bruto premij. Lokalni slovenski trg ima pri tem le dve pozavarovalnici, Pozavarovalnico Sava in Pozavarovalnico Triglav (v lasti Zavarovalnice Triglav). Pri tem ima Pozavarovalnica Sava okoli 53,5% tržnega deleža. V kolikor upoštevamo še tuje pozavarovalnice, ki so prisotne na slovenskem trgu, ima Pozavarovalnica Sava okoli 31% tržni delež. Uprava Pozavarovalnice Sava pričakuje okoli 3% do 4% letno rast pozavarovalnih premij v naslednjih letih (2012 - 2014). Pri tem je strategija skupine zmanjševanje izpostavljenosti slovenskemu trgu in povečevanje premij na tujih trgih in s tem deleža tujih trgov na pozavarovalnem segmentu (preko rasti držav v razvoju, tudi Kitajske, Indije in Južne Koreje itd.; to poteka preko pozavarovalnih posrednikov). Posledično naj bi bila v prihodnjih dveh do treh letih rast pozavarovalnih premij na domačem trgu celo negativna, na tujih trgih pa naj bi premije rasle po stopnjah 3% do 5% letno. Na domačem pozavarovalnem trgu naj bi obdržali okoli 30% tržni delež. Bruto premije v mio EUR 180 Pozavarovanje na tujih trgih 160 Zahodni Balkan 140 Slovenija* 120 100 80 60 40 20 0 2009 *vključuje pozavarovanje 2010 2011 Vir: Pozavarovalnica Sava Na domačem zavarovalniškem trgu pa je Pozavarovalnica Sava le 3,8% tržni delež preko zavarovalnice Tilie (4,7 tržni delež pri neživljenjskih zavarovanjih). Skupina je obenem tudi lastnica deleža v Zavarovalnici Maribor (tretja največja zavarovalnica na domačem trgu), ki ima 12,6% tržni delež na domačem trgu. S prevzemom te zavarovalnice bi postala Pozavarovalnica Sava druga največja na domačem slovenskem zavarovalniškem trgu. Največji tržni delež z 38% bo še vedno imela Zavarovalnica Triglav. Nihanja cen na globalnem pozavarovalnem trgu so priložnost za nove igralce: Z vidika škod je bilo 2011 eno od dražjih v zgodovini. Guy Carpenter & Company ocenjuje, da se je od skupno 100 milijard dolarjev svetovnih škod povezanih s katastrofami kar 70% zgodilo izven ZDA. Višja stopnja katastrofalnih dogodkov je privedla do povečanja zavarovalnih cen na 24 posameznih trgih, kar je bila priložnost predvsem za pozavarovalnice, ki so se želeli razširiti na nove trge, in tudi za pritok svežega kapitala, ki je vstopil v pozavarovalno dejavnost. Moody's tako ocenjuje, da je od leta 2011 v pozavarovalni sektor priteklo za okoli 6 milijard dolarjev novega kapitala. To je bila tudi priložnost za manjše pozavarovalnice, kot je Pozavarovalnica Sava. Čeprav vstop na nove trge ni enostaven in predstavlja tveganje, pa je obenem lahko tudi zelo donosen. Zaradi dogodkov v 2011 sodijo med najbolj privlačne države v Aziji, kjer so se cene pozavarovanja zvišale zaradi potresa na Japonskem in v Novi Zelandiji ter poplav na Tajskem. Čeprav dotok novega kapitala preprečuje dvig cen in so na začetku jeseni 2012 nekatere pozavarovalnice poročale, da pričakujejo stabilizacijo cen, pa bi lahko orkan Sandy ponovno vplival na zvišanje cen v 2013. Zelo verjetno je, da se bodo na svetovnem pozavarovalnem trgu tudi v prihodnje pojavljale nove priložnosti, vendar na slednje lahko vpliva tudi direktiva Solventnost II, ki po novem stopi v veljavo v 2016. Naravne katastrofe vplivajo na cene pozavarovanj 120.000 Skupna vrednost največjih škodnih dogodkov v posameznem letu (mio USD) Globalni indeks cene pozavarovanja pred katastrofalnim škodnim dogodkom ZDA Orkan Katrina Velika Britanija Orkan Rita Orkan Wilma Toča, poplave, tornado Evropa 400 350 Indeks cen 300 Tropska nevihta Allison Teroristični napad na WTC 100.000 80.000 250 60.000 200 Potres v Novi Zelandiji Potres na Japonskem 150 100 Orkan Floyd Tajfun Bart Zimska nevihta Anatol Zimska nevihta Lothar Zimska nevihta Martin Orkan Andrew Potres v Northridge 50 Orkan Charley Orkan Frances Orkan Ivan Tajfun Songda Orkan Jeanne Orkan Sandy Orkan Gustav Orkan Ike 20.000 2012 2011 2010 2009 2008 2007 2006 2005 2004 2003 2002 2001 2000 1999 1998 1997 1996 1995 1994 1993 1992 1991 0 1990 0 40.000 Škode v mio USD 450 Vir: Swiss Re, Guy Carpenter & Company, ocene Alta Invest Hitrejša rast na jugo-vzhodnih trgih: V prvih devetih mesecih 2012 je Pozavarovalnica Sava na Jugovzhodnih trgih zbrala za 43,7 mio EUR bruto premij, kar je 18,7% vseh premij Skupine. Za primerjavo lahko povemo, da je samo Tilia (slovenska zavarovalnica), v enakem obdobju zbrala za 65,4 mio EUR premij, ki predstavljajo 28,0% bruto premij Skupine. Zaradi slabe razvitosti zavarovalnega in pozavarovalnega trga odvisne družbe v državah Jugovzhodne Evrope predstavljajo precejšen potencial za prihodnjo rast. Uprava družbe zato dolgoročno še naprej poudarja pomembnost dolgoročne prisotnosti na teh trgih, vendar pa bo rast kratkoročno pod vplivom reorganizacije obstoječih družb in negativnega makroekonomskega okolja (predvsem se bo to poznalo na rasti življenjskih zavarovanj). Država: Zavarovalna premija na prebivalca (EUR) Srbija 79 Kosovo 36 Makedonija 55 Črna gora 108 Hrvaška 279 Slovenija 1,046 Vir: Pozavarovalnica Sava 25 Premija/BDP (%) 1,7 1,8 2,0 2,0 2,7 5,9 SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT Prihodnji potencial regije in nerazvitost sta razvidna tudi z vidika konsolidiranosti panoge, nizki razširjenosti zavarovanj in šibkih pravnih okvirjev. Čeprav se je zaradi globalne krize proces konvergence upočasnil ali celo ustavil, pa lahko v prihodnje pričakujemo okrevanje in ponovno rast zavarovalniških trgov v regiji. Medtem ko lahko pričakujemo rast bruto premij, pa bo Pozavarovalnica Sava morala svoj fokus usmeriti tudi v dobičkonosnost, za kar bo pa potrebna tudi ekonomija obsega. Dodatno priložnost za širitev so lahko tudi posamezne tržne niše. Priložnost zavarovalnic v regiji za krepitev dobička in izboljšanje skupnega količnika tako izhaja na eni strani iz rasti razširjenosti zavarovanj in s tem rasti bruto premij na drugi strani pa iz omejevanja stroškov in večanja ekonomije obsega in s tem tudi zmanjšanje tveganja. Pozavarovalnica Sava pričakuje, da bo segment neživljenjskih zavarovanj družb v regiji posloval z dobičkom že v letu 2012, medtem ko se za življenjska zavarovanja uresničitev tega cilja pričakuje šele v 2015. Povečanje dobičkonosnosti: Cilji Pozavarovalnice Sava so se v zadnjih nekaj letih nekoliko spremenili. Zavarovalnica večjo pozornost namenja izkoriščanju posameznih tržnih priložnosti, obenem pa tudi ekonomiji obsega in optimizaciji stroškov. Medtem ko je v letih 2008 in 2009 Skupina poročala izgubo, pa je dobiček v letu 2011 znašal 6 mio EUR, v prvih devetih mesecih 2012 pa je dosegel čisti dobiček že 12,5 mio EUR. Trend je torej spodbuden, saj se donosnost na kapital povečuje in je s tega vidika vse bolj primerljiva evropskim zavarovalnicam. 50 15% Enkratni dobiček 9,7 mio EUR Čisti dobiček v mio EUR ROE 40 30 10% 5% 20 0% 10 -5% 0 -10% -10 -15% -20 -30 -20% 2007 2008 2009 2010 2011 2012E 2013E 2014E 2015E Vir: ALTA Invest Možne sinergije po prevzemu Zavarovalnice Maribor in nadaljnje izboljšanje dobičkonosnosti regionalnih odvisnih družb lahko v prihodnjih letih še dodatno povečajo dobiček Skupine. Zavarovalnica Maribor: Pozavarovalnica Sava ima trenutno v lasti 48,68% Zavarovalnice Maribor, medtem ko si NKBM lasti 51,0%. Zavarovalnica Maribor je tretja največja zavarovalnica v Sloveniji (ima skoraj enak tržni delež kot druga največja zavarovalnica). Prevzem polovičnega deleža v Zavarovalnici Maribor bi pozavarovalnici Sava omogočil krepitev prisotnosti na slovenskem zavarovalnem trgu, izvedbo konsolidacije zavarovalnice in izvajanje procesov racionalizacije stroškov ter izkoriščanja sinergijskih učinkov. Prevzem bi tudi odpravil nevarnost izgube pozavarovalnega posla s strani Zavarovalnice Maribor. 26 Po drugi strani pa bo morala Pozavarovalnica Sava prevzem financirati preko dokapitalizacije, kar pa pomeni razvodenitev kapitala obstoječih delničarjev. Slednji se temu negativnemu učinku lahko tudi izognejo, saj bodo v procesu dokapitalizacije imeli predkupno pravico. Stopnje rasti obeh podjetij v primerjavi s slovenskem trgom je razvidno iz spodnje tabele: Neživlj. 2007 2008 2009 2010 2011 Pozavarovalnica Sava (Tilia) Zavarovalnica Maribor GWP GWP Rast (%) Rast (%) (EUR mio) (EUR mio) 48,6 11,1% 170,7 10,8% 57,4 18,1% 185,9 8,9% 61,9 7,8% 199,0 7,1% 63,7 2,9% 188,3 -5,4% 68,9 8,2% 187,8 -0,2% Pozavarovalnica Sava & ZM vs. Slo.t. GWP Rast (%) (EUR mio) p.p 219,3 10,9% 2,5 243,3 10,9% 3,8 260,9 7,2% 2,4 251,9 -3,4% -3,0 256,7 1,9% 0,7 Življ. 2007 2008 2009 2010 2011 Pozavarovalnica Sava (Tilia) Zavarovalnica Maribor GWP GWP Rast (%) Rast (%) (EUR mio) (EUR mio) 9,5 20,90% 63,7 13,1% 10,9 14,4% 66,0 3,6% 10,4 -4,7% 67,0 1,6% 10,2 -1,5% 71,3 6,4% 10,3 0,8% 75,4 5,7% Pozavarovalnica Sava & ZM vs. Slo.t. GWP Rast (%) (EUR mio) p,p 73,2 14,1% 1,4 76,8 5,0% -0,5 77,4 0,7% 2,7 81,5 5,3% 1,2 85,7 5,1% 7,8 Skupaj 2007 2008 2009 2010 2011 Pozavarovalnica Sava (Tilia) Zavarovalnica Maribor GWP GWP Rast (%) Rast (%) (EUR mio) (EUR mio) 58,1 12,60% 234,3 11,4% 68,3 17,5% 251,8 7,5% 72,2 5,8% 266,0 5,6% 73,8 2,2% 259,6 -2,4% 79,2 7,2% 263,2 1,4% Pozavarovalnica Sava & ZM vs. Slo.t. GWP Rast (%) (EUR mio) p,p 292,5 11,7% 1,9 320,1 9,5% 2,9 338,3 5,7% 3,0 333,4 -1,4% -2,4 342,4 2,7% 2,8 Vir: Pozavarovalnica Sava, ALTA Invest Alternativa prevzemu Zavarovalnice Maribor je tudi odprodaja deleža, ki je trenutno v lasti Pozavarovalnice Save. To bi za družbo pomenilo precejšen enkraten denarni tok, vendar bi to negativno vplivalo na prihodnji dobiček (trenutno je donosnost na kapital Zavarovalnice Maribor višja od Skupine Pozavarovalnice Sava) in okrnitev zavarovalne dejavnosti na slovenskem trgu. Kljub temu bi prodaja najbrž vodila v izplačilo enkratne dividende in kapitalsko krepitev ostalih dejavnosti znotraj Skupine. Močne lokalne blagovne znamke: Na domačem zavarovalniškem trgu ima Pozavarovalnica Sava znano blagovno znamko Tilia. Poleg tega je Zavarovalnica Maribor tudi uveljavljeno ime med zavarovalnicami na domačem trgu. 27 SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT 4.2 TVEGANJE Možnost za znižanje bonitetne ocene: Bonitetna ocene Slovenije ima negativen obet zato obstaja verjetnost, da se bo bonitetna ocena Slovenije v prihodnosti poslabšala, saj bančni sektor ostaja šibek. To bi lahko tudi znižalo bonitetno oceno Pozavarovalnice Sava, kot se je že zgodilo v letošnjem letu. V avgustu je namreč S&P znižal bonitetno oceno Pozavarovalnice Sava iz A- na BBB+, pri čemer je tudi podal negativen obet. Dodatno znižanje bonitetne ocene bi posebej škodilo pozavarovalnemu segmentu (glavni gonilni sili dobičkonosnosti Skupine), saj je dobra bonitetna ocena pomemben dejavnik pri pridobivanju novih pozavarovalnih poslov na tujih trgih, kot sta Azija in Latinska Amerika. To bi posledično oviralo rast segmenta pozavarovanja in verjetno tudi dobičkonosnost Skupine. Poleg tega moramo upoštevati, da imajo v svojem portfelju 50 milijonov EUR vredno izpostavljenost do slovenskih obveznic. Vsako nadaljnje znižanje ocene bi pomenilo višje zahtevane donose obveznic in nižje cene obveznic. To bi lahko posledično negativno vplivalo na naložbeni portfelj. Čeprav se je znižala bonitetna ocena iz A- na BBB+, je uprava mnenja, da bi znašale potencialne izgube poslov Pozavarovalnice Save iz tega naslova le do 10 milijonov EUR. Tveganje je torej omejeno. V oktobru 2012 je Pozavarovalnica Sava pridobila tudi bonitetno oceno s strani A.M.Best, ki je družbi dodelila oceno A-. Ker omenjena bonitetna agencija uporablja drugačno metodologijo izračuna, bo ta korak tudi omejil negativen učinek morebitnega novega nižanja bonitetne ocene Slovenije, ki bo vplival tudi na bonitetno oceno Pozavarovalnice Sava s strani agencije S&P. Visoka izpostavljenost slovenskemu trgu: Regionalna diverzifikacija naložbenega portfelja Skupine se sicer povečuje, vendar je še vedno jedro portfelja osredotočeno na Slovenijo. Okoli 18% portfelja je tako investirano v slovenske države obveznice, še večji del pa je se nahaja pri različnih domačih finančnih institucijah (predvsem v depozitih). Trenutno ne pričakujemo nobenih ekstremnih scenarijev glede finančnega stanja v Sloveniji, vendar pa makroekonomsko okolje in nizka stopnja diverzifikacije portfelja še vedno predstavljata nevarnost za stabilnost naložbenega portfelja Skupine. Slo. fin. institucije 36% Bivše Jugoslovanske republike 15% Ostalo 2% OECD 1% Slo. državni dolg 18% EU 11% Slovenia 71% Vir: Pozavarovalnica Sava 28 Slo. - Ostalo 17% Regije je še vedno nestabilna in hčerinske družbe bi lahko potrebovale dokapitalizacijo: Čeprav regija predstavlja priložnost za nadpovprečno rast premij Pozavarovalnice Sava, je Jugovzhodna Evropa obenem makroekonomsko in politično nestabilna regija s pravnim sistemom in kontrolnimi mehanizmi v začetni fazi razvoja (zaostanek v razvoju je odvisen od države do države). To je najbolj razvidno na dobičkonosnosti, saj so regijska podjetja in odvisne družbe znane po problemu prenosa morebitnih dobrih rezultatov na ravni prihodkov v čisti dobiček. Potreben je strog nadzor nad stroški in boljši pravni okvir, ki se le počasi izboljšuje v konvergenčnem procesu do EU. Ker je 18,7% bruto premij zbranih v Jugovzhodni Evropi in ker je še vedno velik delež vrednosti Pozavarovalnice Sava neposredno povezan z rastmi v omenjeni regiji, bi kakršnekoli upočasnitve ali stagnacije rasti imele negativen vpliv na vrednost cene delnice Pozavarovalnice Sava. To je bilo jasno videti v zadnjih nekaj letih, ko je upočasnitev gospodarske rasti oziroma recesijsko okolje oviralo rast bruto premij (še posebej v segmentu življenjskih zavarovanj), medtem ko je pomanjkanje ekonomije obsega vplivalo na dobičkonosnost hčerinskih podjetij v regiji. Rezultati za leti 2010 in 2011 so namreč pokazali, da so se vsa tveganja povezana z regionalno širitvijo realizirala in s tem negativno vplivala na čisti dobiček Skupine Pozavarovalnice Sava. Posledično regija ni prispevala k povečanju premoženja delničarjev v letih 2010 in 2011. V prvi polovici letošnjega leta se je stanje sicer izboljšalo, čeprav se poslovanje na Hrvaškem in v Makedoniji še vedno giblje v negativnih številkah. Leto 2013 se lahko izkaže za še eno makroekonomsko gledano težko leto. Poleg tega bi hčerinske družbe v Jugovzhodni Evropi lahko potrebovale nove dokapitalizacije (trenutno se pričakuje le manjše dokapitalizacije za 2013 in 2014).. Ravno pred kratkim je morala Pozavarovalnica Sava vložiti 2 milijona EUR v Savo Osiguruvanje a.d., Skopje. Visok kombiniran količnik in nizka dobičkonosnost: V preteklih letih (2008-2009) je kombinirani količnik vztrajal na visokih ravneh, kar je skupaj z odpisi nekaterih investicij negativno vplivalo na dobiček Pozavarovalnice Sava in jo v posameznih letih celo potisnilo v izgubo. Uprava Pozavarovalnice Sava sicer načrtuje izboljšanje kombiniranega količnika in višanje dobičkonosnosti (dolgoročno naj bi ROE znašal čez 11%), pri čemer velja omeniti, da bo letos najverjetneje ta cilj tudi dosežen. Vseeno dolgoročna vzdržnost dobičkonosnosti ostaja pod vprašanjem, oziroma je še naprej prisotno tveganje nedoseganja izboljšanja dolgoročne dobičkonosnosti. Slednja je namreč odvisna tudi od ekonomske situacije in politične stabilnosti v JV Evropi, ki pa je še vedno zahtevna. Obenem težavo predstavlja tudi relativna majhnost zavarovalnice in tržnih deležev na posameznih trgih, kar pomeni da je težko izrabiti ekonomijo obsega. Namesto tega je lahko na posameznih trgih Pozavarovalnica Sava le nišni igralec. Zato bi lahko do načrtovane dolgoročno vzdržne in visoke dobičkonosnosti minilo več časa kot to pričakuje uprava. Ni dividend: Zaradi negotovosti glede Solventnosti II tekom 2012 uprava pozavarovalnice ni podala predloga za izplačilo dividend. To je lahko omejujoč dejavnik za posamezne vlagatelje, še posebej, ker imajo nekatere primerljive zavarovalnice zelo soliden dividendni donos. Dodatno delnica brez dividend nima sidra za ceno delnice, ki bi lahko posameznim vlagateljem da več gotovosti v trenutno težavnih in nestanovitnih razmerah. Pri tem pa je treba omeniti, da je izplačevanje dividend cilj zavarovalnice. Uprava tako pričakuje, da bi lahko izplačevala 20% dobička matične družbe. Seveda bodo te dividende izplačane le v primeru istočasnega doseganja predpogoja, da kazalec solventnosti ne upade 29 SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT pod 200%. Posledično obstaja verjetnost, da bo z 2014 Pozavarovalnica Sava začela izplačevati dividende. Okolje nizkih obrestnih mer: Okolje nizkih obrestnih mer negativno vpliva na prihodke iz investicijskega dela. V zadnjih nekaj desetletjih so obrestne mere v državah OECD v trendu upadanja (izjema so obrestne mere v perifernih državah, saj so se tu krepko povišale premije za tveganje), kar negativno vpliva na prihodke obvezniških naložb. To še posebej vpliva na prihodnjo donosnost sredstev naloženih v trenutnem okolju (posledica reinvestiranja in nizke rasti premij). Ker je težko napovedati, kateri scenarij se bo razvil v naslednjih nekaj letih, se zavarovalnice (predvsem na področju življenjskih zavarovanj) nahajajo v težkem položaju, kjer morajo bodisi vlagati v dolgoročne obveznice z višjimi obrestnimi merami (a tudi višjim tveganjem), bodisi obdržati denar v sicer kakovostnih kratkoročnih obveznicah s skoraj ničelnimi obrestnimi merami. Z vidika donosnosti obveznic in obrestnih mer na depozite so razmere za zavarovalnice v Sloveniji nekoliko boljše, vendar pa se lahko situacija v prihodnosti hitro spremeni, obenem pa so višje obrestne mere povezane tudi z bistveno višjim tveganjem. Čeprav se lahko nižji prihodki iz investiranja deloma kompenzirajo preko sprememb cen zavarovalnih produktov, pa to ne more povsem nadomestiti negativnega skupnega učinka na dobičkonosnost. To se vidi tudi na vrednotenjih zavarovalnic. Okolje nizkih obrestnih mer je neugodno za vrednotenje v zavarovalni panogi 7,0% 3,50 Donosnost neživljenjskega naložbenega portfelja ZDA Velika Britanija Nemčija 5,0% 3,00 2,50 4,0% 2,00 3,0% 1,50 2,0% 1,00 1,0% 0,50 0,0% 0,00 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 Vir: Swiss Re 30 2007 2008 2009 2010 2011 P/B razmerje 6,0% 4.3 SWOT ANALIZA Prednosti Slabosti Na določenih trgih nizek tržni delež in s tem težje doseganje ekonomije obsega Prisotnost na hitreje rastočih trgih JV Evrope Za regijo JV Evrope so značilna relativno visoka makroekonomska nihanja, kar vpliva tudi na dobičkonosnost družb Močna pozicija na domačem pozavarovalniškem trgu z 31% tržnim deležem Fleksibilnost z vidika pridobivanja pozavarovalnih poslov na tujih trgih (3 do 5% CAGR) Okolje nizkih obrestnih mer negativno vpliva na rezultate in vrednotenja zavarovalnic Pozavarovalniške premije na svetovnih trgih rastejo Visoka izpostavljenost Sloveniji (obveznicam in depozitom) Že ima v lasti 49% Zavarovalnice Maribor, kar pomeni, da že poznajo zavarovalnico in njeno perspektivo Priložnosti Rast dobičkonosnosti hčerinskih družb Ni dividend Nevarnosti Morebitno znižanje bonitetne ocene bi vplivalo na pridobivanje pozavarovalniških poslov Rast premij in profitabilnosti v JV Evropi skozi višanje zavarovalne penetracije in izboljšanja regulative Nadaljevanje trenutnih težavnih makroekonomskih razmer bi ustavilo rast in sprožilo zahteve po dokapitalizacijah hčerinskih družb Rast tržnega deleža in geografska diverzifikacija bi statistično izboljšala zavarovalniški rezultat Nejasnosti v zvezi s sprejetjemdirektive Solventnosti II Močnejši vpliv na Zavarovalnico Maribor kot pa preko ohranitve trenutnega pat položaja v Zavarovalnici Maribor Izguba dela pozavarovalniškega posla v Sloveniji, ob morebitni prodaji Zavarovalnice Maribor Sinergijski učinki skozi konsolidacijo Zavarovalnice Maribor in izboljšanje dobičkonosnosti ter začetek izplačevanja dividend Neuspešna poprevzemna integracija, ki povzroča stroške in ekonomski kanibalizem Obarvano besedilo – povezano s konsolidacijo Zavarovalnice Maribor 31 SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT 5 KOMENTAR ZADNJIH REZULTATOV milijonov EUR Bruto premije Neto premije Škode Škodni količnik* Stroški Stroškovni količnik* Čisti dobiček marža 9M11 202,3 177,0 104,3 58,9% 60,3 34,1% 3,3 1,7% 9M12 YoY 215,9 6,7% 184,0 3,9% 112,0 7,4% 60,9% 60,1 -0,3% 32,7% 12,5 272,8% 5,8% 3Q11 53,8 60,0 37,9 63,2% 20,2 33,7% -1,5 -2,8% 2Q12 66,1 61,3 33,0 53,8% 22,4 36,5% 6,6 10,0% 3Q12 57,4 65,2 43,6 66,8% 20,2 30,9% 1,8 3,2% QoQ -13,3% 6,3% 32,0% YoY 6,7% 8,8% 15,0% -9,9% -0,1% -72,6% -68,4% * Za izračune je uporabljena metodologija ALTE Invest, ki se razlikuje od metodologije Pozavarovalncie Sava v njenih poročilih. V prvih devetih mesecih letos je Skupina Pozavarovalnica Sava zbrala 215,9 milijona EUR bruto premij, kar je 6,7% več kot v enakem obdobju lani. Med trgi/segmenti je bila največja rast dosežena v Pozavarovalnici Sava d.d. (+12,1%) in na slovenskem zavarovalniškem trgu preko Tilie (+5,9%). Največji padec bruto premij je bil dosežen v Makedoniji (-6,9%) in v Srbiji (-22,5%). Družba je pojasnila, da je bil padec posledica poudarka na dobičkonosnosti, kar je privedlo do prekinitve pogodb z nekaterimi večjimi strankami, ki so prinašali izgubo. V prvih devetih mesecih letos so se bruto premije povečale v segmentu življenjskih zavarovanj za 3,2% ter v segmentu neživljenjskih zavarovanj za 0,5%, medtem ko so bruto premije največjo rast dosegle v segmentu pozavarovanja, saj so zrasle ta 13,6%. Nekonsolidirani podatki v mio EUR Pozavarovalnica Sava, Slovenija Zavarovalnica Tilia, Slovenija Sava osiguruvanje, Makedonija Illyria, Kosovo Sava Montenegro, Črna gora Sava osiguranje, Srbija Velebit osiguranje, Hrvaška Velebit životno osiguranje, Hrvaška Illyria Life, Kosovo Sava životno osiguranje, Srbija 9M12 GWP 124.390.521 65.441.938 8.888.864 8.642.730 8.503.431 8.333.941 6.970.905 1.052.094 727.776 562.634 9M11 GWP 110.933.925 61.776.282 9.546.155 11.146.645 7.716.522 9.324.668 7.006.058 688.770 704.376 409.657 LnL 12,1% 5,9% -6,9% -22,5% 10,2% -10,6% -0,5% 52,7% 3,3% 37,3% Konsolidirani podatki v mio EUR Pozavarovanje Neživljenjska zavarovanja Življenjsko zavarovanje Skupaj 9M12 GWP 106.859.295 99.143.275 9.850.275 215.852.845 9M11 GWP 94.075.762 98.653.207 9.545.105 202.274.074 LnL 13,6% 0,5% 3,2% 6,7% Zaradi višje stopnje zadržanih premij so se neto premije Skupine povečale za 8,3% LnL. Bruto škodni zahtevki so se povišali za 1,8% LnL, medtem ko so se čisti škodni zahtevki povečali za 4,0% in znašali 184 milijonov EUR. To povečanje je vplivalo tudi na čisti škodni količnik, ki se je povečal iz 58,5% v prvih devetih mesecih leta 2011 na 62,9% v enakem obdobju letos. 32 Negativni učinki višjih neto premij so se izravnali z nižjimi neto obratovalnimi stroški, ki so znašali 59,1 milijona EUR ter se zmanjšali za 2% LnL. Posledično se je čisti stroškovni količnik izboljšal iz 35,6% na 33,8%. Čisti kombinirani količnik se je v prvih devetih mesecih izboljšal za 0,5 odstotne točke in je upadel na 97,9%. Nekonsolidirani podatki v mio EUR Sava Reinsurance Company, Slovenija Zavarovalnica Tilia, Slovenija Sava osiguruvanje, Makedonija Illyria, Kosovo Sava Montenegro, Črna gora Sava osiguranje, Srbija Velebit osiguranje, Hrvaška Velebit životno osiguranje, Hrvaška Illyria Life, Kosovo Sava životno osiguranje, Srbija 9M12 Škode 53.636.419 30.743.925 4.743.555 4.292.795 2.876.016 3.335.537 2.508.588 225.214 34.171 56.373 9M11 Škode 50.992.706 30.675.494 5.368.008 5.138.859 2.791.797 4.930.529 2.337.416 97.787 25.445 4.325 LnL 5,2% 0,2% -11,6% -16,5% 3,0% -32,3% 7,3% 130,3% 34,3% 1203,4% Konsolidirani podatki v mio EUR Pozavarovanje Neživljenjska zavarovanja Življenjsko zavarovanje Skupaj 9M12 Škode 46.927.923 44.480.840 4.320.056 95.728.819 9M11 Škode 42.667.124 48.125.063 3.245.428 94.037.615 LnL 10,0% -7,6% 33,1% 1,8% Izboljšanje je bilo opaziti tudi na naložbeni strani poslovanja. Čisti prihodki naložbenega portfelja so znašali 12,8 milijona EUR ali skoraj 3-krat več kot v enakem obdobju lani. Obračunane donosnosti naložb so se izboljšale iz 1,7% na 4,3%. Zelo pomemben vir donosnosti so tudi višji prihodki pridruženih družb, ki so prispevale 4,8 milijona EUR. Velik donos je bil zabeležen s strani državnih obveznic (3,1 milijona EUR) in podjetniških obveznic (3,3 milijona EUR). V prvih devetih mesecih letos je Skupina Pozavarovalnica Sava ustvarila čisti dobiček v višini 12,5 milijona EUR, kar predstavlja kar 273% povečanje v primerjavi z enakim obdobjem lani. V prvih devetih mesecih lani je namreč Skupina poročala čisti dobiček le v višini 3,3 milijona EUR. Letošnje tretje četrtletje je bilo v primerjavi z enakim obdobjem lani boljše tako po višini zbranih premij, kot tudi po doseženem dobičku. Ob koncu tretjega četrtletja letos so sredstva Skupine znašala 634,1 milijona EUR in so se v primerjavi s koncem leta povečala za 9%. Zaradi rasti pobranih premij so povečanje zabeležila predvsem sredstva razpoložljiva za prodajo, ki so se od začetka leta povečala za 12,4%. Pozavarovalnica Sava se še vedno osredotoča na varne naložbe s fiksnim donosom ter zmanjšuje izpostavljenost do delniških trgov. V prvih devetih mesecih letos so se tehnične rezervacije povečale za 13,2% na 390 milijonov EUR. Kazalec zavarovalno-tehničnih rezervacij do bruto premij tako znaša 161%. Kapital Skupine se je povečal za 12,7% na 164 milijonov EUR. Del povečanja (6,1 milijona EUR od 18,4 milijona EUR) je treba pripisati tudi drugemu vseobsegajočemu donosu, predvsem prevrednotenju sredstev razpoložljivih za prodajo. 33 SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT 6 INVESTICIJSKA TEZA NAKUPA DELEŽA V ZAVAROVALNICI MARIBOR 6.1 OPIS ZAVAROVALNICE MARIBOR Ime podjetja: Zavarovalnica Maribor d.d. Sedež družbe: Spletna stran: Matična številka: Davčna številka: Cankarjeva ulica 3, 2507 Maribor, Slovenija www.zav-mb.si 5063400 44814631 Zavarovalnica Maribor je tretja največja zavarovalnica v Sloveniji, ki nima podružnic v tujini. Ima pa 12,6% tržni delež v Sloveniji (12,9% na področju neživljenjskih zavarovanj, 11,8% na področju življenjskih zavarovanj) in je s tem tesno za drugo največjo zavarovalnico, to je Adriatic Slovenica. Zavarovalnica Maribor ima 10 poslovnih enot in 56 zastopništev, večinoma v vzhodnem delu Slovenije. Rezultati poslovanja družbe so se v zadnjih letih nekoliko izboljšali, saj se je domača cenovna vojna umirila. 26% bruto zavarovalnih premij Pozavarovalnice Save je posledica poslovanja z Zavarovalnico Maribor. Slednja je pri tem imela 9,5 milijona EUR čistega dobička v 9M12, kar je blizu dobičku Pozavarovalnice Sava (brez Zavarovalnice Maribor). Tako bo Zavarovalnica Maribor znatno prispevala k konsolidiranim bruto zavarovalnim premijam in čistemu dobičku Skupine Pozavarovalnica Sava. mio EUR 2007 2008 2009 2010 2011 Čisti dobiček Kapital Bruto prem. 4,155 2,792 -0,555 10,595 10,557 51,123 51,378 67,314 77,867 87,540 234,348 251,845 266,041 259,599 263,244 ROE v % Število zaposlenih 6,02% 4,50% -0,91% 14,60% 12,76% 889 899 907 897 879 Vir: Zavarovalnica Maribor Bruto premije Bruto premije Požar & nesreče 15% Življenjsko 29% Avtomobilsko 23% Ostalo 6% Standardno življ. 12% Kasko 20% UL življ. 17% Neživljenjsko 71% 34 Nezgodno 7% Lastniška struktura: Delničar: Število delnic Delež 6.350.988 6.062.316 40.527 51,0% 48,7% 0,3% Nova KBM d.d. Pozavarovalnica Sava d.d. Ostali delničarji Ker je 51% lastnica Zavarovalnica Maribor Nova KBM d.d. je del NKBM Skupine. 6.2 PREVZEMNO VREDNOTENJE Transakcijska vrednost 50,99% deleža NKBM-ov 51% delež v Zavarovalnici Maribor bo kupljen za 65 mio EUR. Ta znesek nakazuje na relativne kazalce vrednotenja P/E 8,4 in P/B 1,26 ter prihodnje 2012 relativne kazalce P/E 15,5 in P/B 1,26. Navedeni prihodnji relativni kazalci so izračunani na podlagi načrtov uprave Zavarovalnica Maribor, ki ponavadi vsebujejo predpostavko o dveh naravnih katastrofah na leto. V prvih devetih mesecih ni bilo nobenega takega dogodka, do naravne škode večjih razsežnosti (poplave) pa je prišlo šele v zadnjem četrtletju 2012. Zato bodo prav rezultati zadnjega dela leta šibki, vseeno pa bo leto 2012 za Zavarovalnico Maribor z vidika dobička ugodno. mio EUR 60 61 62 63 64 65 66 67 68 69 70 71 72 73 TTM 9M P/E P/B 7,8 1,16 7,9 1,18 8,0 1,20 8,2 1,22 8,3 1,24 8,4 1,26 8,6 1,28 8,7 1,30 8,8 1,32 8,9 1,34 9,1 1,36 9,2 1,37 9,3 1,39 9,5 1,41 2012N P/E P/B 14,3 1,17 14,5 1,19 14,7 1,21 15,0 1,22 15,2 1,24 15,5 1,26 15,7 1,28 15,9 1,30 16,2 1,32 16,4 1,34 16,6 1,36 16,9 1,38 17,1 1,40 17,4 1,42 2013N P/E P/B 13,6 1,07 13,8 1,09 14,0 1,11 14,3 1,13 14,5 1,15 14,7 1,16 14,9 1,18 15,2 1,20 15,4 1,22 15,6 1,24 15,8 1,25 16,1 1,27 16,3 1,29 16,5 1,31 2014N P/E P/B 12,9 0,99 13,2 1,01 13,4 1,02 13,6 1,04 13,8 1,06 14,0 1,07 14,2 1,09 14,4 1,11 14,7 1,12 14,9 1,14 15,1 1,16 15,3 1,17 15,5 1,19 15,7 1,21 2015N P/E P/B 12,3 0,92 12,5 0,93 12,7 0,95 12,9 0,96 13,1 0,98 13,3 0,99 13,6 1,01 13,8 1,03 14,0 1,04 14,2 1,06 14,4 1,07 14,6 1,09 14,8 1,10 15,0 1,12 Vir: Pozavarovalnica Sava, izračuni ALTA Invest Če upoštevamo načrte uprave Pozavarovalnice Sava glede Zavarovalnice Maribor, so relativni kazalci nižji, pri čemer pa je treba poudariti, da načrti na eni strani predvidevajo manjšo raven sinergičnih učinkov v prvih letih, na drugi strani pa negativne učinke čiščenja portfelja. 35 Transakcijska vrednost 50,99% deleža SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT mio EUR 60 61 62 63 64 65 66 67 68 69 70 71 72 73 2012N P/E P/B 14,3 1,17 14,5 1,19 14,7 1,21 15,0 1,22 15,2 1,24 15,5 1,26 15,7 1,28 15,9 1,30 16,2 1,32 16,4 1,34 16,6 1,36 16,9 1,38 17,1 1,40 17,4 1,42 2013N P/E P/B 7,4 1,01 7,5 1,02 7,6 1,04 7,8 1,06 7,9 1,07 8,0 1,09 8,1 1,11 8,2 1,12 8,4 1,14 8,5 1,16 8,6 1,18 8,7 1,19 8,9 1,21 9,0 1,23 2014N P/E P/B 9,5 0,91 9,6 0,93 9,8 0,94 10,0 0,96 10,1 0,97 10,3 0,99 10,4 1,00 10,6 1,02 10,7 1,03 10,9 1,05 11,1 1,06 11,2 1,08 11,4 1,09 11,5 1,11 2015N P/E P/B 9,2 0,83 9,3 0,84 9,5 0,86 9,7 0,87 9,8 0,88 10,0 0,90 10,1 0,91 10,3 0,93 10,4 0,94 10,6 0,95 10,7 0,97 10,9 0,98 11,0 0,99 11,2 1,01 Vir: Pozavarovalnica Sava, izračuni ALTA Invest Transakcijska vrednost 50,99% deleža Če pa bi sinergične učinke po odbitju davkov, ki jih ocenjuje uprava Pozavarovalnice Sava v obdobju od 2013 do 2015, dodali k trenutnim načrtom Zavarovalnica Maribor (status quo scenariju) pa bi bili relativni kazalci naslednji: mio EUR 60 61 62 63 64 65 66 67 68 69 70 71 72 73 2012N P/E P/B 14,3 1,17 14,5 1,19 14,7 1,21 15,0 1,22 15,2 1,24 15,5 1,26 15,7 1,28 15,9 1,30 16,2 1,32 16,4 1,34 16,6 1,36 16,9 1,38 17,1 1,40 17,4 1,42 2013N P/E P/B 11,8 1,06 12,0 1,08 12,2 1,10 12,4 1,11 12,6 1,13 12,8 1,15 13,0 1,17 13,2 1,19 13,4 1,20 13,6 1,22 13,8 1,24 14,0 1,26 14,2 1,27 14,4 1,29 Vir: Pozavarovalnica Sava, izračuni ALTA Invest 36 2014N P/E P/B 7,6 0,93 7,7 0,95 7,8 0,96 7,9 0,98 8,1 0,99 8,2 1,01 8,3 1,02 8,4 1,04 8,6 1,06 8,7 1,07 8,8 1,09 9,0 1,10 9,1 1,12 9,2 1,13 2015N P/E P/B 6,7 0,82 6,8 0,83 6,9 0,85 7,1 0,86 7,2 0,87 7,3 0,89 7,4 0,90 7,5 0,91 7,6 0,93 7,7 0,94 7,8 0,95 8,0 0,97 8,1 0,98 8,2 0,99 6.3 FINANČNA KONSTRUKCIJA Trenutna finančna konstrukcija za nakup NKBM-ovega 51% deleža Zavarovalnice Maribor je: 10 mio EUR lastnih razpoložljivih sredstev Pozavarovalnice Sava in podrejeni dolg, 55 mio EUR sredstev pridobljenih z dokapitalizacijo. Pri tem je prevzem Zavarovalnice Maribor predviden v dveh korakih. 51% delež Zavarovalnice Maribor bo najprej kupil konzorcij Slovenske odškodninske družbe (SOD) + Pozavarovalnice Sava, pri čemer bo SOD prispeval 55 mio EUR, Pozavarovalnica Sava pa 10 mio EUR (do 6 mio EUR bo Sava Re pridobila z izdajo podrejenega dolga). Takoj po transakciji bo torej Pozavarovalnica Sava imela 60,47% lastniški delež v Zavarovalnici Maribor (+11,79 odstotnih točk glede na stanje pred transakcijo), SOD pa 31,21% lastniški delež. SOD bo nato izdal nakupno opcijo Pozavarovalnici Sava za svoj delež v Zavarovalnic Maribor (v višini 55 mio EUR), ki bo izvršljiva tekom 2013 (za delni ali celoten znesek). To Pozavarovalnici Sava omogoča pridobiti finančna sredstva preko dokapitalizacije. Če Pozavarovalnica Sava opcije v letu 2013 ne izvrši, lahko Slovenska odškodninska družba skupni delež (nekaj manj kot 100%) preko razpisa ponudi vsem zainteresiranim vlagateljem. V primeru, da skupščina delničarjev Pozavarovalnice Sava glasuje proti dokapitalizaciji, ali v primeru, da bo Pozavarovalnica Sava neuspešna pri pridobitvi vlagateljev v dokapitalizaciji, bo tako delež Zavarovalnice Maribor v 2013 ponovno naprodaj (tokrat s strani SOD-a). 6.4 OCENA SINERGIJ Uprava Pozavarovalnice Sava vidi številne vire sinergij preko prevzema Zavarovalnice Maribor. Pri tem je treba opozoriti, da je Pozavarovalnica Sava že 48,68% lastnica Zavarovalnice Maribor, kar pomeni, da je bolje seznanjena z vsemi možnimi priložnostmi in tveganji v zavarovalnici. Posledično je večja verjetnost uspešnega pointegracijskega procesa in večja natančnost ocene sinergij. Poleg tega Pozavarovalnica Sava že izvaja nekatere procese racionalizacije in optimizacije, ki se bodo v primeru prevzema preslikali v Zavarovalnico Maribor. Na to nakazuje izboljšanje poslovanja Tilie v zadnjih nekaj letih. Poslovanje Zavarovalnice Tilia 84 4,0 Dobiček v mio EUR 82 3,5 Bruto premije v mio EUR 80 3,0 78 2,5 76 2,0 74 1,5 72 1,0 70 0,5 68 0,0 Bruto premije v mio EUR Dobiček v mio EUR 4,5 66 2009 2010 2011 2012N Vir: Pozavarovalnica Sava Izboljšanje poslovanja Tilie v zadnjih letih je posledica več procesov optimizacije poslovanja. Nekateri zavarovalni produkti so bili prenovljeni, npr. avtomobilsko zavarovanje, kasko in zavarovanje splošnih obveznosti. Obenem so bile uvedena strožja pravila glede sklenitve zavarovanj, prekinjena kmetijska ter kreditna zavarovanja, spremenjene cene in popusti pri 37 SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT zavarovanjih itd. Same sklenitve zavarovanj so bile sistematično analizirane z namenom pridobiti več informacij o strankah, poslovnih segmentih in distribucijskih oziroma prodajnih kanalih. Na eni strani so bile uvedena strožja pravila glede sklenitve zavarovanj, na drugi strani pa se je plačilo provizije bolj neposredno povezalo s posameznimi zavarovalnimi produkti. Na koncu pa se je prenovilo oziroma avtomatiziralo IT sisteme, predvsem na področju sklenitve zavarovanj, ugotavljanja škod in preprečitve zlorab. Izvedena je bila tudi reorganizacija posameznih oddelkov v Tilii. Poslovanje v tujini (odvisne družbe v JV Evropi) se je tudi precej izboljšalo v zadnjih letih, vendar pa se uprava Pozavarovalnice Sava zaveda, da je z vidika dobičkonosnosti še precej prostora za izboljšave, predvsem v primeru izboljšanja makroekonomske situacije. 1,0 Dobiček v mio EUR 0,5 0,0 -0,5 -1,0 -1,5 -2,0 9M12 9M11 -2,5 -3,0 -3,5 Hrvaška Kosovo Makedonija Črna gora Srbija Skupaj Vir: Pozavarovalnica Sava 1. Pridobitev nadzora nad Zavarovalnico Maribor: Dosedanji 48,68% : 50,99% (Pozavarovalnica Sava : NKBM) položaj v Zavarovalnici Maribor je problematičen, še posebej ker posamezne odločitve zahtevajo 75% glasovalni delež. V praksi to pomeni, da ni pravega nadzora nad zavarovalnico. Posledično je lastništvo v Zavarovalnici Maribor bistveno bolj vredno v primeru večinskega lastništva (nad 75%), kot pa v primeru polovičnega lastništva. S prevzemom Zavarovalnice Maribor se njena lastniška struktura dokončno stabilizira. S 100% lastništvom Zavarovalnice Maribor dobi Pozavarovalnica Sava večji nadzor nad upravo in podjetjem s čimer se torej posledično tudi odklene vrednost Zavarovalnice Maribor v bilancah Pozavarovalnice Save. Da je bila vrednost do sedaj zaprta in skrita je vidno iz dejstva, da je 51% delež v Zavarovalnici Maribor praktično vreden enako kot celotna tržna kapitalizacija Pozavarovalnice Sava. 2. Produktne sinergije / Produktna optimizacija: Optimizacija produktnega portfelja. Pozavarovalnica Sava bo primerjala dobičkonosnost produktov posameznega produktnega segmenta, ki jih ponujata tako Tilia kot Zavarovalnica Maribor z namenom, da se ohrani le najboljše produkte. Ta primerjava naj bi se izvedla v prvih 6 mesecih, nato pa se bo Pozavarovalnica Sava osredotočila k razvoju novih skupnih produktov. Optimizacija prodajne mreže bo izvedena preko ohranitve najboljših prodajnih kanalov in izbire najcenejših rešitev. Sam proces sklenitve zavarovanj bo izboljšan preko izvedbe statistične analize profitabilnosti (glede na poslovni segment / geografsko področje / distribucijski kanal) z namenom izboljšati cene zavarovanj. 38 Preko avtomatizacije IT se bo izboljšalo kontrolo nad procesom sklenitve zavarovanj. Prvič, avtomatizacija bo poskrbela za celovito spremljanje vseh procesov sklenitev zavarovanj in ugotavljanja škod. Drugič, v IT se bo vgradilo črne liste strank. Tretjič, IT avtomatizacija bo omogočala tesnejšo kontrolo nad popusti pri sklenitvi zavarovanj. Neto škodni količnik naj bi se izboljšal za 2,0 o.t. kar pomeni okoli 5,0 mio EUR sinergij (pred davki) v letu 2015 in naprej. 3. Stroškovne sinergije / Stroškovna optimizacija: S tem ko bo Pozavarovalnica Sava pridobila polni nadzor nad Zavarovalnico Maribor, bo lahko implementirala procese stroškovne optimizacije, kar bo izboljšalo stroškovni količnik. Pričakuje se, da bodo izkušnje s preteklo reorganizacijo odvisnih družb omogočile tudi izboljšanje škodnega količnika. Združitev zalednih pisarn (finance/računovodstvo, procesi/IT, aktuarstvo/sklenitev zavarovanj, HR/pravni oddelek, upravljanje s škodami) in njihovih aktivnosti ter izločitev vzporednih aktivnosti (Solventnost II, R&R) pomeni visoke letne stroškovne prihranke. Prvo leto naj bi bili ti prihranki 2,66 mio EUR, nato 3,46 mio EUR v 2014 in 2015 ter 4,36 mio EUR po letu 2015. Tu je treba poudariti, da naj bi obsegala distribucijska mreža 314 agentov, 88 zaposlenih v podružnicah in 400 zaposlenih preko pogodb z zunanjimi izvajalci. Integracija zalednih pisarn 2013 1H 2013 2H 2014 1H Finance HR/Pravni oddelek Računovodstvo Procesno dokumentiranje Aktuarstvo Optimizacija segmenta življ. zav. v Sloveniji IT Upravljanje z zavarovalnimi premijami Upravljanje s škodami Integracija IT sistemov naj bi letno pomenila prihranek 0,5 mio EUR. Tu je treba poudariti da je večina sistemov in programske opreme med Tilio in Zavarovalnico Maribor podobnih ali enakih, zato bo integracija lažja. Glavni prihranki pa so torej prekinitve nekaterih pogodb Tilie, kjer se licence prekrivajo z Zavarovalnico Maribor. Tilia in Zavarovalnica Maribor imata skupaj 45 lokacij podružnic, pri čemer je pri prvi večja pokritost JV Slovenije, pri drugi pa SV Slovenije. Vseeno se prekriva 16 lokacij. Reorganiziranje lokacij oziroma prodaja nepremičnin tako še vedno omogoča dobro pokritost posameznega geografskega področja, le da z manjšimi skupnimi stroški. Ocenjen letni prihranek na tem področju bi lahko znašal 100 tisoč EUR letno (pred davki). Dodatno se s tem prihrani tudi na drugih administrativnih stroških v višini 90 tisoč EUR letno. Skupaj naj bi omenjene stroškovne sinergije izboljšale stroškovni količnik in s tem Pozavarovalnici Sva omogočilo prihranke v višini 3,38 mio EUR v 2014 in 5,05 mio EUR letno po tretjem letu. 39 SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT V 2014 uprava Pozavarovalnice Sava pričakuje tudi pozitiven učinek optimizacije segmenta življenjskih zavarovanj v Sloveniji, in sicer v višini 2,0 mio EUR pred davki. Na drugi strani pa bodo omenjene stroškovne optimizacije povzročale tudi enkratne stroške povezane z optimizacijo dela (od 2013 do 2015 stroški pred davki znašajo 1,94 mio EUR) ter stroški integracije IT (skupaj 0,4 mio EUR v prvih dveh letih). 4. Bančno zavarovalništvo z NKBM: Pozavarovalnica Sava in NKBM sta v procesu dogovarjanja o podpisu pogodbe, ki bo omogočala sodelovanje na različnih segmentih poslovanja. Na t.i. bančnem zavarovalništvu bo več poudarka za povečanje motiviranosti in predanosti NKBM-a k izboljšavi bančno-zavarovalniškega modela. V tem trenutku je namreč obseg zavarovalniških poslov preko NKBM razmeroma majhen (0,25 mio EUR). Glavni razlogi za nizek volumen prodaje zavarovalnih polic preko bančnih okenc je bil v nizki predanosti prejšnjega vodstva k bančno-zavarovalniškim produktom, kar je bilo razvidno tudi iz motivacijskih shem NKBM-a za zaposlene (provizije se niso izplačevale zaposlenim). Obenem so bili zavarovalniški produkti preveč kompleksni (za prodajo preko bančnih okenc), prav tako pa tudi davčno in zakonodajno okolje ni bil najbolj spodbudno za take produkte (brez davčnih olajšav, samo agenti z licenco so lahko prodajali zavarovalniške produkte). Uprava Pozavarovalnice Sava verjame, da bodo zgoraj navedeni problemi dosedanjega bančno-zavarovalniškega modela večinoma rešeni. Tako naj bi bila v prihodnje tudi NKBM bolj predana sodelovanju z Pozavarovalnico Sava oziroma volumnom prodaje zavarovalniških produktov (preko motivacijskih shem itd.). Dodatno naj bi se ustvarili bolj specializirani k bančnemu distribucijskemu kanalu prilagojeni zavarovalniški produkti. Provizije naj bi bile temu prilagojene oziroma naj bi bile odvisne od volumna prodaje in kvalitete (produkti z nižjim škodnim količnikom naj bi prinesli več provizij). To naj bi Zavarovalnici Maribor v prihodnosti prineslo višjo rast in denarni tok iz bančnozavarovalniških produktov. Izdelali naj bi se enostavni in poceni zavarovalniški produkti, ki bodo zvišali rast prodaje. Boljše sodelovanje pri bančno-zavarovalniškem modelu z NKBM naj bi prineslo letno 10 do 15 mio EUR bruto premij in dobiček od 3 do 4 mio EUR. Uprava Pozavarovalnica Sava je vseeno zaenkrat bolj konzervativna pri napovedih in napoveduje le letne premije v višini 1 do 2 mio EUR in dobiček v višini 0,5 mio EUR. 5. Deljenje znanja: Znanje in najboljše prakse naj bi se delile med Tilio in Zavarovalnico Maribor. Dodatno naj bi se tako zbrano in pridobljeno znanje uporabilo na trgih JV Evrope za izboljšanje rasti bruto premij in povečanje dobičkonosnosti preko stroškovnih optimizacij. Skupni razvoj zavarovalnih produktov naj bi bil boljši z vidika iskanja novih načinov za rast prodaje zavarovalnih produktov. 40 Skupaj naj bi znašali sinergični učinki prevzema Zavarovalnice Maribor: Pred davki v mio EUR Stroškovne sinergije Produktne sinergije Bančno zavarovalništvo Enkratni učinki Enkratni stroški Davki Učinek za 51% Učinek za 100% Sinergije po davkih Področje Sinergije pri zaposlenih IT prihranki Prihranek pri najemninah Drugi pisarniški prihranki Produkti Proces zavarovanj IT/Procesi Zaposleni/organizacija Sodelovanje z NKBM Sprostitev kapitala Skupaj Odpravnine IT integracija Stroški FPO in M&A Davčna stopnja 2013 2,66 0,10 0,10 0,09 2014 3,46 0,30 0,10 0,09 2015 3,46 0,50 0,10 0,09 2015+ 4,36 0,50 0,10 0,09 1,00 2,00 5,00 5,00 0,10 0,00 4,05 1,38 0,10 1,00 17% 0,80 1,57 1,30 0,30 2,00 8,25 0,26 0,30 0,50 0,00 9,65 0,30 0,50 0,00 10,55 16% 3,92 7,69 6,46 15% 4,77 9,35 7,95 15% 5,38 10,55 8,97 Tu je treba poudariti, da je ALTA Invest k napovedanim sinergičnim učinkom Pozavarovalnice Sava dodala 1,0 mio EUR enkratnih stroškov povezanih z dokapitalizacijo in prevzemom Zavarovalnice Maribor. Dodatno je treba upoštevati, da so pointegracijski procesi vedno težavni zato se lahko napovedane in realizirane sinergije pogosto razlikujejo. S tega vidika je smiselna analiza občutljivosti uresničevanja sinergičnih učinkov na vrednotenje. Sedanja vrednost sinergij, če predvidevamo ničelno rast v neskončnosti in strošek kapitala v višini 10,58% je: Sedanja vrednost sinergij 2013 1,2 2014 5,6 41 2015 6,2 2016 6,3 TV 59,6 SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT Dokap. cena in novo št. delnic Analiza občutljivosti prikazuje vrednost sinergičnih učinkov na delnico pri različnih scenarijih uresničevanja sinergičnih učinkov in višine cene delnice ob dokapitalizaciji: 7,0 7,2 7,4 7,6 7,8 8,0 8,2 8,4 8,6 8,8 9,0 4,6 17,2 17,0 16,8 16,6 16,4 16,2 16,1 15,9 15,8 15,6 15,5 50% 39,3 2,28 2,31 2,34 2,36 2,39 2,42 2,44 2,47 2,49 2,51 2,54 55% 43,2 2,51 2,54 2,57 2,60 2,63 2,66 2,69 2,71 2,74 2,77 2,79 Realizacija sinergij (% pričakovanj uprave in NPV) 60% 65% 70% 75% 80% 85% 90% 47,1 51,0 55,0 58,9 62,8 66,7 70,7 2,74 2,96 3,19 3,42 3,65 3,87 4,10 2,77 3,00 3,23 3,46 3,69 3,92 4,16 2,80 3,04 3,27 3,51 3,74 3,97 4,21 2,84 3,07 3,31 3,55 3,78 4,02 4,26 2,87 3,11 3,35 3,59 3,83 4,07 4,30 2,90 3,14 3,38 3,63 3,87 4,11 4,35 2,93 3,18 3,42 3,66 3,91 4,15 4,40 2,96 3,21 3,45 3,70 3,95 4,19 4,44 2,99 3,24 3,49 3,74 3,99 4,23 4,48 3,02 3,27 3,52 3,77 4,02 4,27 4,53 3,04 3,30 3,55 3,80 4,06 4,31 4,57 95% 74,6 4,33 4,39 4,44 4,49 4,54 4,59 4,64 4,69 4,73 4,78 4,82 100% 78,5 4,56 4,62 4,67 4,73 4,78 4,83 4,88 4,93 4,98 5,03 5,07 Vir: izračuni ALTA Invest Dokap. cena in novo št. delnic Analiza občutljivosti prikazuje vrednost sinergičnih učinkov na delnico (le v obdobju 2013 do 2016, brez neskončnega obdobja) pri različnih scenarijih uresničevanja sinergičnih učinkov in višine cene delnice ob dokapitalizaciji: 7,0 7,2 7,4 7,6 7,8 8,0 8,2 8,4 8,6 8,8 9,0 1,2 16,5 16,3 16,1 15,9 15,8 15,6 15,5 15,3 15,2 15,0 14,9 50% 10,1 0,61 0,62 0,63 0,63 0,64 0,65 0,65 0,66 0,67 0,67 0,68 55% 11,1 0,67 0,68 0,69 0,70 0,70 0,71 0,72 0,73 0,73 0,74 0,74 Realizacija sinergij (% pričakovanj uprave in NPV) 60% 65% 70% 75% 80% 85% 90% 12,1 13,1 14,1 15,2 16,2 17,2 18,2 0,73 0,80 0,86 0,92 0,98 1,04 1,10 0,74 0,81 0,87 0,93 0,99 1,05 1,11 0,75 0,81 0,88 0,94 1,00 1,07 1,13 0,76 0,82 0,89 0,95 1,01 1,08 1,14 0,77 0,83 0,90 0,96 1,02 1,09 1,15 0,78 0,84 0,91 0,97 1,04 1,10 1,16 0,78 0,85 0,91 0,98 1,05 1,11 1,18 0,79 0,86 0,92 0,99 1,06 1,12 1,19 0,80 0,87 0,93 1,00 1,06 1,13 1,20 0,81 0,87 0,94 1,01 1,07 1,14 1,21 0,81 0,88 0,95 1,02 1,08 1,15 1,22 Vir: izračuni ALTA Invest 42 95% 19,2 1,16 1,18 1,19 1,20 1,22 1,23 1,24 1,25 1,26 1,28 1,29 100% 20,2 1,22 1,24 1,25 1,27 1,28 1,29 1,31 1,32 1,33 1,34 1,35 6.5 OBRAZLOŽITEV TRANSAKCIJE Razlogi za dokapitalizacijo z namenom prevzema Zavarovalnice Maribor so: I. Sinergijski učinki med Pozavarovalnico Sava (predvsem Tilie) in Zavarovalnico Maribor. II. Povečanje tržnega deleža v Sloveniji. To prinaša ekonomije obsega povezane s sinergijami. III. Povečanje tržnega deleža v Sloveniji in JV Evropi naj bi povečalo zanimanje za delnico Pozavarovalnice Sava s strani tujih vlagateljev. Z večjim tržnim deležem bo skupina večja v smislu zbranih bruto premij, tržne kapitalizacije in obsega trgovanja. IV. Poprevzemni relativni kazalci vrednotenja so nizki. I. Sinergije. Sinergije so podrobno opisane v poglavju 6.4. II. Postati večji v Sloveniji. Pozavarovalnica Sava bi s prevzemom Zavarovalnice Maribor povečala tržni delež na domačem trgu, saj bi napredovala iz sedmega mesta na drugo mesto. S tem bi se lahko povišalo zanimanje za zavarovalnico z vidika vlagateljev, ki želijo večjo izpostavljenost domačemu slovenskemu zavarovalniškemu trgu. Obenem pa naj bi se preko tega bolje izrabilo ekonomijo obsega na domačem trgu ter sinergične učinke zaradi povezovanja Tilie in Zavarovalnice Maribor. Zavarovalnice Triglav Group Adriatic Slovenica Zavarovalnica Maribor Vzajemna Health Modra zavarovalnica Generali Tilia KD Life Merkur Ostalo SKUPAJ Skupaj premije v tisoč EUR Tržni delež 775 37,0% 265 12,7% 263 12,6% 249 11,9% 140 6,7% 86 4,1% 79 3,8% 62 3,0% 47 2,2% 126 6,0% 2.092 100,0% Tilia + Zav. Maribor 342 16,3% Življenjske premije Tržni delež 201 31,5% 13 2,0% 75 11,8% 0 0,0% 139 21,8% 20 3,1% 10 1,6% 62 9,7% 40 6,3% 78 12,2% 638 100,0% 85 13,3% Neživljenjska premije Tržni delež 494 152 188 0 0 67 68 0 7 49 1.025 48,2% 14,8% 18,3% 0,0% 0,0% 6,5% 6,6% 0,0% 0,7% 4,8% 95,2% 256 25,0% Zdravstvene premije Tržni delež 80 18,6% 100 23,3% 0 0,0% 249 58,0% 0 0,0% 0 0,0% 0 0,0% 0 0,0% 0 0,0% 0 0,0% 429 100,0% 0 0,0% Vir: Pozavarovalnica Sava III. Postati večji v JV Evropi. Pozavarovalnica Sava bi s prevzemom postala druga največja zavarovalniška skupina (skupaj štete zavarovalne in pozavarovalne premije) v JV Evropi. To je razvidno iz spodnje tabele, podane na podlagi podatkov SeeNews. S tem bi Pozavarovalnica Sava postala bolj vidna tujim vlagateljem in s tem kot naložba tudi bolj zanimiva. Teoretično naj bi to zvišalo vrednotenje skupine. 43 SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT Rang 2 011 Rang 2010 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 23 3 1 2 3 4 5 7 8 9 10 14 25 3 2012N Zavarovalnica Država Zavarovalnica Triglav Hrvaška Osiguranje Adriatic Slovenica Zavarovalnica Maribor Astra Allianz - Tiriac Asigurari Omniasig VIG Groupama Asigurari Dunav Osiguranje Asigurarea Romaneasca - Asirom VIG Zavarovalnica Tilia Tilia + Zav. Maribor Pozavarovalnica Sava Group + Zav. Maribor Bruto premije 2011 Rast LnL Dobiček 2011 Slovenija Hrvaška Slovenija Slovenija Romania Romania Romania Romania Srbija Romania Slovenija Slovenija 696,7 370,3 265,6 263,2 233,5 208,0 176,3 164,0 147,9 145,4 79,2 342,4 -3,4% -3,7% 1,6% 1,4% -6,9% -12,0% -16,9% -9,2% 5,3% 18,3% 7,2% 3,0% 43.8 10.4 17.7 10.6 18.8 5.7 -42.0 -23.7 2.6 1.7 2.3 12.9 Slovenija 497,0 n.a. 29,8 Vir: SeeNews IV. Pričakovana ekspanzija relativnih kazalcev vrednotenj. Čeprav bodo preko konsolidacije in večjega števila delnic kratkoročno relativni kazalci vrednotenja Pozavarovalnice Sava narasli, in čeprav je vrednotenje Zavarovalnice Maribor zmerno (in ne poceni), bo konsolidacija Zavarovalnice Maribor ter kasnejši sinergični učinki znižala prihodnje relativne kazalce vrednotenja. Ti so nizki in zanimivi. Pri tem velja omeniti, da so prihodnji kazalci vrednotenja nizki zaradi dveh dejavnikov, rasti dobička na delnico in ekspanzije relativnega kazalca P/E: Rast dobička na delnico in čistega dobička je razvidno v poglavju 7.2 in je deloma posledica sinergičnih učinkov omenjenih v poglavju 6.5 in deloma posledica rasti poslovanja, ki jih v prihodnjih letih napoveduje uprava Pozavarovalnice Sava. Z višjim ROE (dobičkonosnostjo kapitala) je upravičen tudi višji relativni kazalec P/B. Dodatno naj bi se povišala tudi likvidnost delnice zaradi večjega deleža tujih in domačih portfeljskih vlagateljev v lastniški strukturi ter tržna kapitalizacija. To teoretično lahko zviša vrednotenje. Vzpostavitev dividend naj bi prav tako pomenila vzpostavitev bolj oprijemljivega vrednotenja za vlagatelje in redne letne denarne tokove delničarjem. Najbolj pomemben dejavnik pa je, da bi se preko nakupa Zavarovalnice Maribor odklenilo vrednost te zavarovalnice v bilancah Pozavarovalnice Sava ter za delničarje Pozavarovalnice Sava. Ta vrednost je bila namreč do sedaj vsaj deloma skrita. Obenem pa naj se povišalo zanimanje vlagateljev za Pozavarovalnico Sava, saj bi šlo za bistveno večjo zavarovalnico tako na domačem trgu, kot na Zahodnem Balkanu (JV Evropi). Preko vsega navedenega obstaja večja verjetnost prihodnje ekspanzijo relativnih kazalcev vrednotenja, še posebej, ker so slednji krepko pod mediano primerljivih pozavarovalnic in zavarovalnic. 44 6.6 TERMINSKI NAČRT Podpis pogodbe o prevzemu Zavarovalnice Maribor med NKBM in Pozavarovalnico Savo je bil sklenjen 11.12.2012. Skupščina delničarjev Pozavarovalnice Sava za odobritev dokapitalizacije je sklicana na dan 11.01.2013. Javna ponudba delnic naj bi potekala v maju 2013. 7 STRATEGIJA IN NAČRTI UPRAVE Strategija zavarovalnice je usmerjena v tri ključne stebre na podlagi geografske in produktne segmentacije: Pozavarovalnica Slovenija Pozavarovalnica JV Evropa Neživljenjska zavarovanja Življenjsko zavarovanje Pozavarovanje je najbolj stabilen in donosen poslovni segment, glavni poudarek v prihodnosti pa bo v povečanju bruto premij na tujih trgih in ne na večanju domačih pozavarovalnih premij. Zavarovanje na domačem slovenskem trgu je drugi steber, kjer je Tilia v zadnjih letih precej izboljšala dobičkonosnost. V prihodnosti bi se lahko preko konsolidacije Zavarovalnice Maribor okrepilo tržni delež in s tem doseglo pozitivne učinke ekonomije obsega. Tretji steber pa je zavarovanje v JV Evropi, kjer je največji potencial za rast, vendar obenem tudi največ težav pri doseganju dobičkonosnosti. Pri tem vodstvo Pozavarovalnice Sava meni, da lahko pozitiven učinek prevzema Zavarovalnice Maribor z vidika združevanja in prenosa dobrih praks pomaga tudi temu segmentu. Kar zadeva produktne segmente, je segment neživljenjskih zavarovanj bolj stabilen in donosen, medtem ko je segment življenjskega zavarovanja bolj problematičen z vidika trenutne dobičkonosnosti (zaradi težavnega okolja in nizkega obsega), a ima bistveno večji potencial za rast. 45 SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT 7.1 DOKAPITALIZACIJA Pozavarovalnica Sava bo z dokapitalizacijo pridobila finančna sredstva za nakup preostalega deleža v Zavarovalnici Maribor. Ključni podatki o dokapitalizaciji se nahajajo v naslednji tabeli: Dokapitalizacija Znesek Cena Število delnic 55 mio EUR Od 7 do 9 EUR Od 6.111.111 do 7.857.143 Glede na to, da točna dokapitalizacijska cena ni vnaprej znana (le razpon cene) je neznano tudi končno število dokapitalizacijskih delnic in skupno število delnic po dokapitalizaciji. Možne kombinacije so v spodnji tabeli. Sam razpon cen je bil določen na podlagi trenutnega gibanja tržne cene delnice in pričakovanj obstoječih delničarjev. Cena ob dokapitalizaciji 7,0 7,2 7,4 7,6 7,8 8,0 8,2 8,4 8,6 8,8 9,0 Število novih delnic 7,86 7,64 7,43 7,24 7,05 6,88 6,71 6,55 6,40 6,25 6,11 Novo skupno število delnic 17,22 17,00 16,79 16,60 16,41 16,24 16,07 15,91 15,76 15,61 15,47 Dokapitalizacija naj bi bila predvidoma izvedena v vsaj dveh krogih: V prvem krogu naj bi imeli predkupno pravico obstoječi delničarji v skladu s trenutnim lastniškem deležem v Pozavarovalnici Sava (proporcionalno). Krog naj bi predvidoma trajal 14 dni. V vseh nadaljnjih krogih naj bi bile delnice ponujene vsem zainteresiranim vlagateljem. Trenutno je predvidena dokapitalizacija v maju 2013. 46 7.2 NAČRTI UPRAVE Za 2012 je uprava Pozavarovalnice Sava načrtovala 4,6% rast bruto premij glede na isto obdobje lani, z 2% rastjo premij v segmentu pozavarovanj, 6% rastjo premij pri neživljenjskih zavarovanjih in najvišjo 16% rastjo premij pri življenjskih zavarovanjih. Uprava je prav tako načrtovala kombinirani količnik pri 97,8%, kar pomeni izboljšanje glede na leto 2011. Razlog za pričakovano izboljšanje kombiniranega količnika naj bi bilo v izboljšanem stroškovnem količniku. Načrtovana dobičkonosnost kapitala je bila 6,6%, pri tem pa so predpostavili 3,4% donosnost portfelja. Glede na 9M12 rezultate bi morali biti rezultati boljši od navedenih načrtov in pričakovanj. Strategija Skupine Pozavarovalnica Sava je konsolidacija zavarovalniškega sektorja, diverzifikacija zavarovalnih storitev, distribucijskih kanalov in geografske izpostavljenosti. Uprava meni, da bo vse navedeno izboljšalo vrednost za delničarje. V primeru uspešnega prevzema Zavarovalnica Maribor so načrti uprave: 2013N 2014N 2015N Scenarij prevzema ZM Bruto premije Rast bruto premij Čisti dobiček Kapital ROE 504,4 87,5% 39,2 252,6 15,5% 518,1 2,7% 30,7 283,2 11,4% 534,9 3,2% 35,3 316,0 11,8% CAGR 3,0% 9,5%* 11,8% * pri izračunu CAGR izključen enkraten učinek prevrednotenja ZM v 2013 Vir: načrti Pozavarovalnice Sava Tu je treba omeniti, da načrti uprave vsebujejo le pol navedenih pričakovanih sinergičnih učinkov v 2013 (ker naj bi bil prevzem izveden šele tekom leta 2013). Prav tako je 9,7 mio EUR dobička v 2013 posledica enkratnega prevrednotenja deleža v Zavarovalnici Maribor. Prilagojen čisti dobiček bi znašal 29,5 mio EUR, dobičkonosnost kapitala pa 11,7%. 7.3 PRIHODNJI KAZALCI VREDNOTENJA Glede na načrte uprave Pozavarovalnica Sava in 55 mio EUR vredno dokapitalizacijo pod predpostavko dokapitalizacijske cene 8 EUR na delnico, so relativni kazalci vrednotenja naslednji: Bruto premije Rast bruto premij Čisti dobiček Kapital ROE P/GWP P/E P/B 2012N 2013N 2014N 2015N 269,0 504,4 87,5% 29,5* 252,6 15,5% 0,26 4,40 0,51 518,1 2,7% 30,7 283,2 11,4% 0,25 4,24 0,46 534,9 3,2% 35,3 316,0 11,8% 0,24 3,68 0,41 11,7 166,5 0,28 6,38 0,45 Vir: napovedi Pozavarovalnica Sava, izračuni ALTA Invest (*izločitev enkratnih dobičkov) 47 SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT 7,0 6,38 6,0 5,0 4,40 4,24 3,68 4,0 P/E 3,0 2,0 1,0 0,0 2012 2013 2014 2015 Vir: izračuni ALTA Invest 0,6 0,5 0,51 0,46 0,45 0,41 0,4 0,3 0,28 0,26 0,25 0,24 P/B P/GWP 0,2 0,1 0,0 2012 2013 2014 2015 Vir: izračuni ALTA Invest Pri tem je treba opozoriti, da so prihodnji relativni kazalci vrednotenja odvisni od uresničevanja načrta Pozavarovalnice Sava, zlasti od materializacije sinergij, in sicer preko razlike med načrti uprave Pozavarovalnice Sava z in brez prevzema Zavarovalnice Maribor (torej nakupa ali status quo scenarija). Ta razlika namreč predstavlja efektivne sinergije prevzema Zavarovalnice Maribor. V primeru delne uresničitve napovedanih efektivnih sinergij so namreč prihodnji kazalci relativnega vrednotenja višji (drugačni). To je razvidno iz spodnje tabele, ki pa vseeno kaže, da že majhna realizacija sinergičnih učinkov še vedno pomeni, da ima Pozavarovalnica Sava nizke kazalce relativnega vrednotenja. Realizacija sinergij (%) 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 2013N 4,40 4,54 4,69 4,84 5,01 5,18 5,37 5,57 5,79 P/E 2014N 4,24 4,33 4,42 4,52 4,62 4,73 4,84 4,95 5,08 Vir: izračuni ALTA Invest 48 2015N 3,68 3,75 3,83 3,92 4,01 4,10 4,19 4,30 4,40 2013N 0,518 0,519 0,521 0,523 0,525 0,527 0,529 0,531 0,533 P/B 2014N 0,467 0,470 0,472 0,475 0,477 0,480 0,482 0,485 0,488 2015N 0,420 0,423 0,426 0,429 0,432 0,435 0,438 0,441 0,444 7.4 IZHODNA STRATEGIJA Čeprav v zadnjih letih Pozavarovalnica Sava ni izplačevala dividend, uprava zavarovalnice želi delničarjem v prihodnosti nameniti 20% dobička matične družbe, in sicer pod pogojem, da ostane kazalec solventnosti nad 200%. Glede na načrte uprave glede čistega dobička v prihodnjih letih to pomeni stabilno prihodnjo rast dividend. Ocenjene dividende na delnico: v mio EUR Čisti dobiček Ocenjena dividenda na delnico* Dividend payout ratio 2012N 9,9 2013N 13,8 0,17 20,0% 2014N 15,3 0,19 20,0% 2015N 17,4 0,21 20,0% * izplačane v sledečem letu Vir: načrti Pozavarovalnice Sava, izračuni ALTA Invest Analiza občutljivosti dividende na delnico glede na različne deleže izplačila dobička v obliki dividend: Dividenda na delnica glede na delež izplačila dividend 0,08 10,0% delež izplačila dividend 0,13 15,0% delež izplačila dividend 0,17 20,0% delež izplačila dividend 0,21 25,0% delež izplačila dividend 0,25 30,0% delež izplačila dividend 0,09 0,14 0,19 0,24 0,28 0,11 0,16 0,21 0,27 0,32 Vir: načrti Pozavarovalnice Sava, izračuni ALTA Invest Čeprav lahko z dividendami Pozavarovalnica Sava zagotovi za ceno svoje delnice sidro in prinese stabilni letni denarni tok svojim delničarjem, to ni ključna izhodna strategija. Te so: Kotacija na tuji borzi. Uprava Pozavarovalnice Sava bo uvrstila svojo delnico na vsaj eno tujo borzo v roku 3 let od uspešne dokapitalizacije in nakupa Zavarovalnice Maribor. Borza bo izbrana na podlagi stroškov, likvidnosti in predvsem interesa vlagateljev. Državni skladi in drugi subjekti povezani z državo bodo v največ treh letih po končani dokapitalizaciji odprodali svoj delež. Država namreč ne smatra Pozavarovalnico Sava kot strateško naložbo, seveda pa se to lahko v prihodnosti spremeni. Tu bo pomemben signal že trenutna dokapitalizacija, saj je možno, da bo država zaradi le delnega izkoriščanja predkupne pravice zmanjšala svoj lastniški delež v podjetju. Kasnejši izhod države iz lastniške strukture bi najverjetneje pomenilo iskanje dolgoročnih aktivnih vlagateljev. Če z državo povezana podjetja in skladi ne bi sodelovali v dokapitalizaciji (deloma ali v celoti), potem bi se v lastniški strukturi Pozavarovalnice Sava precej spremenil lastniški delež tujih vlagateljev. Trenutno imajo namreč tuji lastniki manj kot 4% lastniški delež v Pozavarovalnici Sava, po dokapitalizaciji pa bi znal delež zrasti čez 17%. Če namreč predpostavimo da bo visok 65% delež trenutnih delničarjev izkoristilo predkupno pravico ob dokapitalizaciji, preostale delnice pa bi pokupili le tuji vlagatelji, potem bi se delež slednjih povišal na 17,2%. Če pa le SOD ne bi sodeloval pri dokapitalizaciji, potem bi se vpliv države zmanjšal iz 31,49% na 20,7%, pri čemer bi se položaj tujih vlagateljev okrepil na 14,4%. Večji vpliv tujcev bi lahko v prihodnje pripeljal do dodatnega izboljšanja položaja delničarjev. 49 SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT Trenutna lastniška strukture in morebitna prihodnja lastniška strukture v primeru 65% izkoriščenja predkupnih pravic obstoječih delničarjev (med drugim s strani SODa), medtem ko bi preostale delnice pokupili tuji vlagatelji: Tuji lastniki 4% Tuji lastniki 14% SOD in ostali lastniki povezani z državo 31% Domači lastniki 65% SOD in ostali lastniki povezani z državo 21% Domači lastniki 65% Vir: KDD, izračuni ALTA Invest Povprečni dnevni promet v EUR na LJSE v zadnjih 6 mesecih Prav tako moramo upoštevati, da bi prišlo z dokapitalizacijo in večjim t.i. free floatom do pozitivnega stranskega učinka povečane likvidnosti delnice. Glede na regresijsko analizo najbolj likvidnih delnic na Ljubljanski borzi, obstaja namreč pozitivna korelacija med tržno kapitalizacijo (prilagojeno za prosto razpoložljive delnice) in prometom z delnico (oziroma volumnom). 400.000 350.000 300.000 250.000 200.000 150.000 100.000 50.000 0 y = 170,68x1,0872 R² = 0,7139 1 10 100 1000 Prilagojena tržna kapitalizacija (Free float) v mio EUR (logaritemska skala) Vir: Bloomberg, izračuni ALTA Invest 8 RELATIVNA PRIMERJAVA Pozavarovalnica Sava deluje tako na zavarovalnem kot na pozavarovalnem segmentu, pri čemer sta si obsega skoraj enaka. Geografsko gledano je delitev skoraj enaka tudi med premijami ustvarjenimi na domačem trgu in premijami ustvarjenimi na tujih trgih. Vendar pa so zavarovalne premije ustvarjene predvsem na države JV Evrope, medtem ko so pozavarovalne premije ustvarjene na številnih drugih svetovnih trgih. Zaradi razvejane dejavnosti Skupine Pozavarovalnica Sva, skupino primerljivih podjetij sestavljajo zavarovalnice, ki poslujejo v Srednji in Vzhodni Evropi ter pozavarovalnice, ki 50 pobirajo svoje premije večinoma v razvitih državah. Tu je potrebno še omeniti nekaj pomembnih razlik s Pozavarovalnico Sava: Struktura bruto zavarovalnih premij je pri Pozavarovalnici Sava sestavljena iz manjšega deleža življenjskih zavarovanj, saj je to najbolj nerazvit segment v regiji v primerjavi z zahodno in srednjo Evropo. K temu spada tudi Slovenija. Tržna kapitalizacija in raven bruto premij je manjša in s tem tudi ekonomija obsega. Skupina ima trenutno dve strateški naložbi v portfelju, in sicer Zavarovalnico Maribor in Mojo naložbo. To vpliva na izkaz poslovnega izida in bilanco stanja. Velike globalne pozavarovalnice: Trž.kap. (mio EUR) Prihodek T12M Kombin. količnik NŽ Sredstva (mio EUR) Dobiček T12M Ime Oznaka SWISS RE AG SREN VX 20.228 25.701 89,8 174.596 3.398 5,6 0,79 MUENCHENER RUECKVER AG MUV2 GR 23.737 66.138 110,5 258.636 3.345 7,0 0,88 HANNOVER RUECKVERSICHERU HNR1 GR 6.785 13.374 104,3 54.559 895 7,7 1,16 TALANX AG TLX GR 5.229 n.p. 102,2 124.590 n.p. n.p. 0,65 EVEREST RE GROUP LTD RE US 4.309 3.806 118,5 15.275 626 9,2 0,83 SCOR SE SCR FP 3.930 8.524 103,8 32.128 496 7,6 0,86 PARTNERRE LTD PRE US 3.857 4.368 127,7 18.360 775 12,0 0,82 AXIS CAPITAL HOLDINGS LTD AXS US 3.366 3.005 112,3 14.677 498 8,8 0,80 RENAISSANCERE HOLDINGS LTD RNR US 3.000 978 118,6 6.829 494 9,7 1,18 REINSURANCE GROUP OF AMERICA RGA US 2.927 7.300 n.p. 31.007 438 8,1 0,57 VALIDUS HOLDINGS LTD VR US 2.919 1.603 97,4 6.573 406 7,9 0,91 3.930 5.834 107,4 3.007 562 8,0 0,83 67,4 249,9 97,9 634,1 15,1 4,5 0,41 Mediana POZAVAROVALNICA SAVA POSR SV P/E P/B Vir: Bloomberg Male globalne pozavarovalnice: Trž.kap. (mio EUR) Prihodek T12M Kombin. količnik Sredstva (mio EUR) Dobiček T12M Ime Oznaka LANCASHIRE HOLDINGS LTD LRE LN 1.621 475 51.3 2.171 171 9,0 1,35 ARCH CAPITAL GROUP LTD ACGL US 4.671 2.520 99.6 14.671 553 11,4 1,21 FLAGSTONE REINSURANCE HOLDING FSR US n.p. 378 153.6 1.581 -26 n.p. 0,75 MONTPELIER RE HOLDINGS LTD MRH US 940 610 131.1 3.145 215 8,6 0,80 GREENLIGHT CAPITAL RE LTD GLRE US 651 489 103.8 2.219 112 5,9 0,96 PLATINUM UNDERWRITERS HLDGS PTP US 1.127 579 145.3 3.489 164 9,7 0,82 ENDURANCE SPECIALTY HOLDINGS ENH US 1.318 1.689 112.9 7.576 129 19,6 0,72 ALTERRA CAPITAL HOLDINGS LTD ALTE US 1.715 1.274 102.9 8.336 175 11,8 0,76 ASPEN INSURANCE HOLDINGS LTD AHL US 1.703 1.722 115.6 7.951 225 8,8 0,73 1.469 610 112.9 3.489 171 9,4 0,80 67,4 249,9 97,9 634,1 15,1 4,5 0,41 Mediana POZAVAROVALNICA SAVA POSR SV Vir: Bloomberg 51 P/E P/B SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT Evropske zavarovalnice: Trž.kap. (mio EUR) Prihodek T12M Kombin. količnik Sredstva (mio EUR) Dobiček T12M Ime Oznaka ZAVAROVALNICA TRIGLAV DD ZVTG SV 346 986 76.6 3.118 50 7,3 0,75 PZU PZU PW 8.615 4.497 82.1 13.808 781 10,6 2,58 FBD HOLDINGS PLC FBD ID 355 316 90.8 1.055 53 7,8 1,59 VITTORIA ASSICURAZIONI SPA VAS IM 333 1.002 95.6 2.804 45 7,3 0,90 VIENNA INSURANCE GROUP AG VIG AV 4.782 10.384 93.9 41.775 435 8,8 0,93 UNIQA VERSICHERUNGEN AG UQA AV 2.003 6.152 105.5 29.853 -33 n.p. 1,29 ASSICURAZIONI GENERALI G IM 20.520 81.512 96.8 449.432 1.164 17,0 1,06 MAPFRE SA MAP SM 6.621 20.833 96.5 55.849 854 7,6 0,91 AXA SA CS FP 30.179 101.472 99.4 756.105 2.911 17,0 0,71 AEGON NV AGN NA 8.677 42.389 n.p. 369.274 1.227 8,5 0,36 AVIVA PLC AV/ LN 13.046 43.654 100.2 387.506 -764 n.p. 0,92 6.621 10.384 96.0 41.775 435 8,5 0,92 67,4 249,9 97,9 634,1 15,1 4,5 0,41 Mediana POZAVAROVALNICA SAVA POSR SV P/E P/B Vir: Bloomberg Če Pozavarovalnico Sava primerjamo z Zavarovalnico Triglav, največjo zavarovalnico na lokalni borzi, sta obe pred kratkim uspešno spremenili svojo strategijo v smeri večje dobičkonosnosti. Obe imata tudi regionalno izpostavljenost (čeprav je pri tem Zavarovalnica Triglav veliko večja zavarovalnica). Glavna razlika je, da je pri Pozavarovalnici Sava pozavarovalni segment bistveno bolj pomemben. Glede na P/E, P/B in P/GWP delnica Pozavarovalnice Sava kotira z diskontom oziroma ima bistveno nižje relativne kazalce vrednotenja. To je posledica manjše donosnosti kapitala (za P/B in P/GWP) in negotovosti glede morebitne dokapitalizacije za nakup deleža Zavarovalnice Maribor. Prav tako je treba omeniti, da ima Zavarovalnica Triglav približno 6% dividendno donosnost, medtem ko Pozavarovalnica Sava dividend zaenkrat ne izplačuje. Primerjava s konkurenti kaže, da Pozavarovalnica Sava trenutno kotira z diskontom glede na P/E, P/B in P/GWP. Zaradi nižje donosnosti kapitala in neizplačevanja dividend je so nižji relativni kazalci vrednotenja Pozavarovalnice Sava le deloma upravičeni. Obenem pa se dobičkonosnost kapitala izboljšuje (opaženo pri 9M12 rezultatih ter pri načrtih uprave), v 2014 pa naj bi se uvedlo tudi dividendno izplačilo. Posledično zna biti v prihodnosti manj razlogov za diskont pri vrednotenju. Skupni prihodnji relativni kazalci vrednotenja Pozavarovalnice Save in Zavarovalnice Maribor, ki vključujejo dodatne dokapitalizacijske delnice in napovedi uprave, so: P/GWP P/E P/B 2013N 0,26 4.40 0,51 2014N 0,25 4,24 0,46 2015N 0,24 3,68 0,41 Vir: ALTA Invest Ti relativni kazalci vrednotenja (skupaj za združeno zavarovalnico) so nižji od trenutnih kazalcev vrednotenja Pozavarovalnice Sava in nižji od mediane relativnih kazalcev vrednotenja primerljivih zavarovalnic in pozavarovalnic. 52 Zgodovinska vrednotenja na P/GWP in P/B prav tako kažejo na trenutno podcenjenost Pozavarovalnice Sava, vendar moramo pri tem upoštevati, da so bili nivoji cen leta 2008 na Ljubljanski borza zelo visoki zaradi specifičnih in deželnih razlogov. Posledično je bilo tedaj splošno razpoloženje preveč optimistično in vrednotenja previsoka. Cena / Bruto premije na delnico Cena / Knjigovodska vrednost delnice 1.60 1.80 1.40 1.60 1.20 1.40 1.20 1.00 1.00 0.80 0.80 0.60 0.60 0.40 0.40 0.20 0.00 10.6.2008 0.20 10.6.2009 10.6.2010 10.6.2011 0.00 10.6.2008 10.6.2012 10.6.2009 10.6.2010 10.6.2011 10.6.2012 Vir: ALTA Invest in Bloomberg Če pogledamo zgodovinske relativne kazalce za zavarovalniški sektor v Evropi, pa dobimo naslednje grafe (na podlagi Bloomberg Europe Index Insurance): Cena / EPS (prilagojen) Cena / Knjigovodska vrednost delnice 20 2.0 16 1.6 12 1.2 8 0.8 4 0.4 0 09.01.2004 09.01.2006 09.01.2008 09.01.2010 0.0 09.01.2004 09.01.2012 09.01.2006 09.01.2008 09.01.2010 09.01.2012 Vir: ALTA Invest in Bloomberg Medtem ko se P/E od leta 2004 dalje večinoma giblje v razponu med 8 in 16, če pogledamo samo povprečen P/E podjetij s pozitivnim dobičkom na delnico v indeksu, se je P/B po globalni krizi zmanjšal iz nivojev okoli 1,4 na 0,9. Ostrejši pogoji, nižja stopnja rasti in strožji regulativni okvir so vplivali na možno donosnost kapitala in s tem na P/B. Delnica Pozavarovalnice Sava ima relativne kazalce vrednotenja pod temi nivoji. 53 SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT Najaktualnejše prevzemne transakcije (v obdobju od 2008 do 2012) kažejo na mediano kazalca P/B 1,33 in mediano kazalca P/E 13,4. Prevzemna tarča Prevzemnik Obseg (v mio EUR) Friends Life FPG Resolution 2,198.1 Alleanza Toro Paris RE Holdings Brit Insurance Holdings Towarzystwo Ubezpieczen i Reasekuracji WARTA Assicurazioni Generali PartnerRe Apollo GM,CVC CP 2,277.5 924.8 1,010.8 Denar & Delnice Delnice Delnice Denar 770.0 Atradius Towarzystwo Ubezpieczeniowe EUROPA Paris RE Holdings Brit Insurance Esure Insurance Omega Insurance Holdings Hardy Underwriting Bermuda Aksigorta Atradius DBV Holding Firstassist Insurance Services THB Group Laguna Life Hero Insurance Services RAY Sigorta RAY Sigorta Cash.life Advent Capital Holdings Agricultural Insurance Mannheimer AG Holding Middlesea Insurance Co Jahorina Osiguranje Način plačila P/B P/E 100 0.60 10.04 53 77 100 1.39 0.77 0.87 10.64 Denar 100 2.76 26.46 400.0 Denar 27 1.33 11.55 400.3 Denar 50 4.20 18.97 228.2 238.8 Delnice Denar 17 100 0.86 0.56 7.76 212.1 Denar 70 1.71 Canopius Group 200.2 Denar 100 0.79 CNA Financial Corp 172.0 Denar 100 1.34 Ageas Inoc AXA 160.9 137.0 120.5 Denar Denar Denar 31 9 5 1.66 1.33 2.07 Cigna 81.7 Denar 100 2.66 AmWINS Group Enstar Group Capita Vienna Insurance TBIH Financial Services Group Augur Capital Advisors Fairfax Financial Holdings Agricultural Bank of Greece Die Continentale Mapfre Vienna Insurance 34.1 15.0 16.8 14.8 Denar Denar Denar Denar 100 100 100 10 1.17 377.92 0.50 2.43 19.17 2.22 14.2 Denar 10 2.22 14.1 12.5 Denar Denar 47 15 0.73 0.86 6.6 Denar 16 1.26 n.p. n.p. n.p. n.p. n.p. n.p. 92 20 92 2.18 1.24 2.43 Talanx International Grupo Catalana Occidente HDI Haftpflichtverband der Deutschen Industrie VaG PartnerRe Fairfax Financial Holdings Management Group,Motion Equity Partners Vir: Bloomberg in izračuni ALTE Invest (P/B in P/E) 54 % 11.54 14.51 11.58 16.36 12.33 66.02 9 ANALIZA OBČUTLJIVOSTI KLJUČNIH PREDPOSTAVK Prevzem bi pomenil spremembo strategije, načrta obsega poslovanja in vrednotenja Skupine Pozavarovalnica Sava. Glede na številne negotovosti z vidika posameznih spremenljivk te transakcije, ki vplivajo na vrednotenje Pozavarovalnice Sava, so pomembne analize občutljivosti. Te namreč pokažejo, kako odstopanja od osnovnega scenarija vplivajo na vrednotenje Pozavarovalnice Sava. Obenem analize občutljivosti omogočajo večjo transparentnost celotne transakcije in prikazujejo različne vidike razlogov za prevzem. Kot že omenjeno v dokumentu, so ključne osnovne predpostavke: Dokapitalizacija v višini 55 mio EUR po ceni 8 EUR na delnico. Tržna cena 8 EUR v času dokapitalizacije. 100% realizacija sinergij. 20% delež izplačila dobička matične družbe v obliki dividend. Pozavarovalnica Sava ima 48,68% delež v Zavarovalnici Maribor in kupi NKBM-ov delež. 27% pozavarovalnih premij Pozavarovalnice Sava s škodnim količnikom 59% se zbere zaradi Zavarovalnice Maribor. Strošek kapitala znaša 10,58%. Vse analize občutljivosti kažejo učinek posameznih scenarijev na vrednost Pozavarovalnice Sava (v % vrednosti). Enkratni dobiček Pozavarovalnice Sava zaradi prevrednotenja v primeru konsolidacije Zavarovalnice Maribor znaša 9,7 mio EUR in je izključen iz vrednotenj. Z vidika vplivov na vrednotenje je izkoristek sinergij (zniževanje stroškov itd.) pomemben, vendar manjše odstopanje od popolne realizacije sinergij ne bi bistveno vplivalo na vrednotenje združene družbe. Relativno vrednotenje namreč kaže da bi, v kolikor bi Pozavarovalnica Sava v celoti dosegla načrtovane pozitivne učinke prevzema, razmerje med trenutno ceno na delnico in dobičkom na delnico v 2014 v primeru povečanja kapitala za 55 mio EUR pri 8 EUR na delnico znašalo 4,2 in 4,7, če bi bila realizacija le 50%. Cena ob dokapitalizaciji Realizacija načrta sinergij (%) 4,2 50% 55% 60% 65% 70% 75% 80% 85% 90% 95% 100% 7,0 5,012 4,955 4,899 4,844 4,790 4,738 4,687 4,637 4,588 4,540 4,493 7,2 4,948 4,892 4,837 4,783 4,730 4,678 4,627 4,578 4,530 4,482 4,436 7,4 4,888 4,832 4,778 4,724 4,672 4,621 4,571 4,522 4,475 4,428 4,382 7,6 4,831 4,776 4,722 4,669 4,618 4,567 4,518 4,470 4,423 4,376 4,331 7,8 4,777 4,723 4,669 4,617 4,566 4,516 4,468 4,420 4,373 4,327 4,282 8,0 4,726 4,672 4,619 4,568 4,517 4,468 4,420 4,372 4,326 4,281 4,237 8,2 4,677 4,624 4,571 4,520 4,471 4,422 4,374 4,327 4,281 4,237 4,193 8,4 4,631 4,578 4,526 4,476 4,426 4,378 4,330 4,284 4,239 4,195 4,151 8,6 4,586 4,534 4,483 4,433 4,384 4,336 4,289 4,243 4,198 4,154 4,111 8,8 4,544 4,492 4,441 4,392 4,343 4,296 4,249 4,204 4,160 4,116 4,073 9,0 4,504 4,452 4,402 4,353 4,305 4,258 4,212 4,167 4,123 4,079 4,037 Vir: izračuni ALTA Invest (vrednosti kazalnika P/E v 2014) Do enakih ugotovitev pridemo z modelom vrednotenja kapitala. V kolikor bi bila realizacija sinergij 50% nižja od planov, bi ta scenarij imel 8,2% negativen vpliv na vrednotenje Skupine. 55 SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT Cena ob dokapitalizaciji Realizacija načrta sinergij (%) 0,0 50% 55% 60% 65% 70% 75% 80% 85% 90% 95% 100% 7,0 -11,1% -10,3% -9,6% -8,8% -8,0% -7,3% -6,5% -5,7% -5,0% -4,2% -3,4% 7,2 -10,4% -9,7% -8,9% -8,1% -7,3% -6,5% -5,8% -5,0% -4,2% -3,4% -2,6% 7,4 -9,8% -9,0% -8,2% -7,4% -6,6% -5,9% -5,1% -4,3% -3,5% -2,7% -1,9% 7,6 -9,2% -8,4% -7,6% -6,8% -6,0% -5,2% -4,4% -3,6% -2,8% -2,0% -1,2% 7,8 -8,7% -7,9% -7,1% -6,3% -5,4% -4,6% -3,8% -3,0% -2,2% -1,4% -0,6% 8,0 -8,2% -7,4% -6,5% -5,7% -4,9% -4,1% -3,3% -2,5% -1,6% -0,8% 0,0% 8,2 -7,7% -6,9% -6,1% -5,2% -4,4% -3,6% -2,8% -1,9% -1,1% -0,3% 0,6% 8,4 -7,3% -6,4% -5,6% -4,8% -3,9% -3,1% -2,3% -1,4% -0,6% 0,2% 1,1% 8,6 -6,9% -6,0% -5,2% -4,4% -3,5% -2,7% -1,8% -1,0% -0,1% 0,7% 1,5% 8,8 -6,5% -5,7% -4,8% -4,0% -3,1% -2,3% -1,4% -0,6% 0,3% 1,1% 2,0% 9,0 -6,2% -5,3% -4,5% -3,6% -2,8% -1,9% -1,0% -0,2% 0,7% 1,5% 2,4% Vir: izračuni ALTA Invest (% spremembe vrednosti delnice v primeru realizacije posameznih spremenljivk) Kljub temu da Pozavarovalnice Sava načrtuje integracijo dveh uspešnih zavarovalnic (Tilie in Zavarovalnice Maribor), kar pomeni dodano vrednost in priložnost za nove vlagatelje, pa je sama transakcija bolj v rokah obstoječih delničarjev. Upravičena bojazen pred razvodenitvijo kapitala pri obstoječih vlagateljih pa vzbuja dvome, ali bo zanje združitev koristna. Toda pri tem se morajo obstoječi delničarji zavedati dejstva, da je v zadnjih nekaj letih med obema večinskima lastnikoma Zavarovalnice Maribor (Pozavarovalnico Sava in NKBM) veljal pat položaj, kar je omogočilo ohranjanje močnih poslovnih odnosov med Pozavarovalnico Sava in Zavarovalnico Maribor. Posledica tega je, da je zavarovalnica še vedno največja stranka na pozavarovanju in posledično zelo pomembna za dobičkonosnost Pozavarovalnice Sava. Zmanjšan vpliv (zaradi novega lastnika) na poslovne odločitve Zavarovalnice Maribor in izbiro pozavarovalnega partnerja bi lahko pomenilo, da bi Pozavarovalnica Sava morala nadomestiti izpad teh pozavarovalnih premij s po vsej verjetnosti manj donosnimi tujimi pozavarovalnimi pogodbami. Poleg tega je v zadnjih nekaj letih Zavarovalnica Maribor šla skozi proces optimizacije zavarovalnih poslov, saj se je bolj osredotočila na dobičkonosnost. Ta proces je privedel do precejšnjega izboljšanja škodnega rezultata zavarovalnice in tudi pozitivno vplival na donosnost pozavarovanja, kar je pozitivno vplivalo tudi na tehnične rezultate Pozavarovalnice Sava. 56 Kot smo že omenili, sta učinek razvodenitve kapitala in višji prihodnji dobiček bolj privlačna za vlagatelje, ki bodo delnice kupili v procesu dokapitalizacije, vendar pa lahko tudi obstoječi delničarji s sodelovanjem pri dokapitalizaciji povsem izničijo negativne učinke razvodenitve. Analiza občutljivosti kaže, da v kolikor bodo nove delnice izdane po ceni v višini 7 do 8 EUR, obstoječi delničar izniči učinke razvodenitve, če poveča svoje trenutno lastništvo za 15 do 20%. Čeprav so negativni učinki razvodenitve kapitala dejstvo, se jim je s sodelovanjem pri dokapitalizaciji vseeno možno relativno enostavno izogniti. Cena ob dokapitalizaciji Povečanje trenutnega števila delnic -0,3 0% 5% 10% 7,0 -41,9% -31,4% 7,2 -40,0% 7,4 7,6 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% -20,8% -10,3% 0,3% 10,8% 21,4% 32,0% 42,5% 53,1% 63,6% -29,8% -19,5% -9,3% 1,0% 11,2% 21,5% 31,7% 41,9% 52,2% 62,4% -38,1% -28,2% -18,3% -8,3% 1,6% 11,6% 21,5% 31,4% 41,4% 51,3% 61,3% -36,3% -26,7% -17,0% -7,4% 2,3% 11,9% 21,6% 31,2% 40,9% 50,5% 60,2% 7,8 -34,6% -25,2% -15,9% -6,5% 2,9% 12,2% 21,6% 31,0% 40,3% 49,7% 59,1% 8,0 -32,9% -23,8% -14,7% -5,6% 3,5% 12,6% 21,7% 30,8% 39,8% 48,9% 58,0% 8,2 -31,2% -22,4% -13,6% -4,8% 4,1% 12,9% 21,7% 30,5% 39,4% 48,2% 57,0% 8,4 -29,6% -21,1% -12,5% -3,9% 4,6% 13,2% 21,8% 30,3% 38,9% 47,4% 56,0% 8,6 -28,1% -19,7% -11,4% -3,1% 5,2% 13,5% 21,8% 30,1% 38,4% 46,7% 55,0% 8,8 -26,5% -18,5% -10,4% -2,3% 5,7% 13,8% 21,8% 29,9% 38,0% 46,0% 54,1% 9,0 -25,1% -17,2% -9,4% -1,6% 6,2% 14,1% 21,9% 29,7% 37,5% 45,4% 53,2% Vir: izračuni ALTA Invest (% spremembe vrednosti delnice v primeru realizacije posameznih spremenljivk) 57 SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT 10 BILANCA STANJA IN IZKAZ USPEHA Pomembnejše postavke poslovanja Skupine Sava Re po poslovnih odsekih (konsolidirano): BILANCA STANJA - SREDSTVA Pozavarovanje SREDSTVA Neopredmetena sredstva 417.051.465 31.12.2011 Neživljenjska Življenjsko zavarovanja zavarovanje 203.991.844 Skupaj Pozavarovanje 55.339.001 582.037.026 418.350.613 31.12. 2010 Neživljenjska Življenjsko zavarovanja zavarovanje 193.420.334 Skupaj 55.904.513 578.385.408 175.779 1.794.545 233.455 18.274.819 178.615 1.528.759 281.413 23.289.847 Opredmetena osnovna sredstva 2.367.170 15.434.217 4.774.256 24.503.335 2.451.169 17.900.896 4.457.529 26.711.597 Odložene terjatve za davek 4.064.272 342.089 121.052 4.527.413 2.073.687 154.793 7.601 2.236.081 158.587 5.749.289 163.571 6.071.447 160.920 4.615.660 130.338 4.906.918 Naložbene nepremičnine Finančne naložbe v pridruženih družbah 114.423.243 2.926.546 859.074 49.085.007 106.236.355 3.023.358 1.020.071 42.322.366 Finančne naložbe: 208.748.194 105.526.148 21.807.711 325.188.363 221.513.409 85.013.892 24.150.407 324.225.440 57.859.936 52.987.374 7.212.843 107.037.143 83.453.132 43.942.058 9.939.799 130.751.104 7.513.050 5.012.364 2.895.100 15.420.514 8.168.143 8.198.802 1.605.060 17.972.005 143.375.208 44.238.494 10.269.917 198.012.939 129.892.133 29.732.181 11.605.880 171.361.811 0 3.287.916 1.429.851 4.717.767 0 3.140.851 999.666 4.140.517 0 0 24.138.957 24.138.957 0 0 23.716.699 23.716.699 Znesek ZTR, prenesen pozavarovateljem 17.615.761 25.645.091 53.573 21.608.381 17.526.300 25.313.293 39.281 19.734.539 Terjatve 59.848.462 35.143.479 1.699.095 86.266.849 58.673.864 43.815.751 579.344 88.067.303 - posojila in depoziti - v posesti do zapadlosti - razpoložljive za prodajo - vrednotene po pošteni vrednosti preko izkaza poslovnega izida Sredstva zavarovancev, ki prevzemajo naložbeno tveganje Razmejeni stroški pridobivanja zavarovanj 9.305.676 6.565.482 377.652 15.938.449 9.191.801 7.926.464 200.576 17.318.841 Ostala sredstva 190.408 1.094.523 54.058 1.338.989 175.299 525.157 53.020 753.985 Denar in denarni ustrezniki 153.912 3.385.873 1.056.547 4.710.455 169.193 2.614.674 1.180.681 4.026.603 0 384.562 0 384.562 0 987.637 87.553 1.075.190 Nekratkoročna sredstva, namenjena za prodajo 58 Pomembnejše postavke poslovanja Skupine Sava Re po poslovnih odsekih (konsolidirano): BILANCA STANJA - OBVEZNOSTI Pozavarovanje 31.12.2011 Neživljenjska Življenjsko zavarovanja zavarovanje Skupaj Pozavarovanje 31.12.2010 Neživljenjska Življenjsko zavarovanja zavarovanje Skupaj OBVEZNOSTI 417.051.465 203.991.844 55.339.001 582.037.026 418.350.613 193.420.334 55.904.513 578.385.408 Kapital 158.454.528 27.481.892 13.071.188 148.080.050 156.138.328 27.757.504 15.312.585 154.684.609 - Osnovni kapital 39.069.099 42.750.538 22.086.990 39.069.098 39.069.099 38.436.078 21.516.950 39.069.099 - Kapitalske rezerve 33.003.753 0 57 25.417.397 33.003.752 0 56 25.417.396 - Rezerve iz dobička 87.556.850 2.115.554 336.491 90.243.081 83.238.204 2.494.885 336.491 85.362.019 -1.774 0 0 -1.774 -1.774 0 0 -1.774 - Presežek iz prevrednotenja -9.088.908 630.488 -400.356 -10.809.738 -2.767.816 2.074.151 244.490 -121.460 - Zadržani čisti poslovni izid 3.596.862 -12.788.554 -5.969.149 2.878.547 0 -7.649.452 -4.057.899 557.800 - Čisti poslovni izid obračunskega obdobja 4.318.647 -3.652.911 -2.261.027 1.147.011 3.596.862 -5.919.962 -1.943.673 2.370.698 0 -1.573.223 -721.818 -2.338.002 0 -1.678.197 -783.830 -2.412.020 158.454.530 27.481.892 13.071.188 145.605.620 156.138.328 27.757.503 15.312.585 150.241.758 0 0 0 2.474.430 0 0 0 4.442.851 - Lastne delnice - Prevedbeni popravek kapitala Kapital lastnikov obvladujoče družbe Kapital neobvladujočih deležev Podrejene obveznosti Zavarovalno-tehnične rezervacije - Prenosne premije - Matematične rezervacije - Škodne rezervacije 31.220.817 0 0 31.220.817 31.177.758 0 0 31.177.758 183.891.042 141.608.498 17.081.646 320.875.142 173.971.974 136.823.399 15.666.210 303.287.248 40.897.411 53.660.457 379.712 87.330.269 41.861.443 52.522.521 319.067 87.101.437 0 0 16.503.688 16.503.688 0 0 15.228.730 15.228.730 142.394.053 85.190.619 198.246 213.830.875 131.492.898 81.279.621 118.413 197.489.172 - Druge zavarovalno-tehnične rezervacije Zavarovalno-tehnične rezervacije v korist življenjskih zavarovancev, ki prevzemajo 599.578 2.757.422 0 3.210.310 587.633 3.021.257 0 3.467.909 0 0 23.673.423 23.673.423 0 0 23.626.363 23.626.363 Druge rezervacije 143.730 573.772 77.323 795.606 112.165 581.094 73.662 768.854 Obveznosti za odmerjeni davek Druge finančne obveznosti Obveznosti iz poslovanja Ostale obveznosti 0 0 0 0 86.161 39.013 61.436 186.610 729 13.997.498 0 5.782.075 2.901.061 6.486.120 0 2.667.101 42.059.381 9.309.278 372.080 41.486.025 44.336.405 14.692.522 199.360 46.055.013 1.281.268 11.020.906 1.063.341 10.123.890 9.656.761 7.040.685 964.897 15.931.853 59 SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT Pomembnejše postavke poslovanja Skupine Sava Re po poslovnih odsekih (konsolidirano): BILANCA STANJA – 30 September 2012 30.9.2012 30.9.2012 Skupaj SREDSTVA 634.060.263 Skupaj OBVEZNOSTI 634.060.263 165.920.551 Neopredmetena sredstva 18.098.049 Kapital Opredmetena osnovna sredstva 24.261.730 - Osnovni kapital 39.069.099 Odložene terjatve za davek 2.858.793 - Kapitalske rezerve 25.368.113 Naložbene nepremičnine 5.591.397 - Rezerve iz dobička 90.331.903 Finančne naložbe v pridruženih družbah 54.097.386 - Lastne delnice Finančne naložbe: 352.656.537 - Presežek iz prevrednotenja - posojila in depoziti 108.233.019 - Zadržani čisti poslovni izid - v posesti do zapadlosti 15.625.642 - razpoložljive za prodajo 225.372.267 - vrednotene po pošteni vrednosti preko izkaza poslovnega izida 3.425.609 -1.774 -3.841.842 4.008.814 - Čisti poslovni izid obračunskega obdobja 12.383.397 - Prevedbeni popravek kapitala -3.289.198 Kapital lastnikov obvladujoče družbe 164.028.512 Sredstva zavarovancev, ki prevzemajo naložbeno tveganje 27.127.565 Kapital neobvladujočih deležev Znesek ZTR, prenesen pozavarovateljem 31.404.001 Podrejene obveznosti Terjatve 97.090.066 Zavarovalno-tehnične rezervacije 363.383.033 Razmejeni stroški pridobivanja zavarovanj 16.135.803 - Prenosne premije 103.041.148 Ostala sredstva 1.090.647 - Matematične rezervacije Denar in denarni ustrezniki 3.311.102 - Škodne rezervacije Nekratkoročna sredstva, namenjena za prodajo 337.188 - Druge zavarovalno-tehnične rezervacije Zavarovalno-tehnične rezervacije v korist življenjskih zavarovancev, ki prevzemajo Druge rezervacije Obveznosti za odmerjeni davek Druge finančne obveznosti Obveznosti iz poslovanja Ostale obveznosti 60 1.892.039 31.231.435 17.218.629 240.093.257 3.029.999 26.631.201 841.270 0 3.145.648 33.672.693 9.234.432 Pomembnejše postavke poslovanja Skupine Sava Re po poslovnih odsekih (konsolidirano): IZKAZ POSLOVNEGA IZIDA Pozavarovanje 31.12.2011 Neživljenjska Življenjsko zavarovanja zavarovanje 31.12.2010 Neživljenjska Življenjsko zavarovanja zavarovanje Skupaj Pozavarovanje ČISTI PRIHODKI OD ZAVAROVALNIH PREMIJ 122.486.683 100.070.517 12.690.308 235.139.209 123.497.230 96.085.241 12.394.003 231.874.029 Obračunane kosmate zavarovalne premije 140.350.370 126.411.157 12.882.226 258.415.194 142.861.784 125.757.228 12.532.979 259.103.050 - od tega od zunanjih strank 119.261.863 126.271.105 12.882.226 258.415.194 120.989.322 125.580.749 12.532.979 259.103.050 Obračunana premija, oddana v pozavarovanje in sozavarovanje -20.030.451 -25.379.571 -141.557 -24.406.133 -21.611.105 -25.243.014 -124.434 -25.301.152 2.166.764 -961.069 -50.361 1.130.148 2.246.551 -4.428.973 -14.542 -1.927.869 ČISTI ODHODKI ZA ŠKODE -75.377.584 -56.354.647 -4.421.221 -136.168.165 -81.740.116 -55.739.316 -2.540.031 -140.009.961 Obračunani kosmati zneski škod -70.685.269 -64.230.826 -4.327.331 -128.376.839 -78.092.872 -64.442.773 -2.613.520 -131.269.604 Sprememba čistih prenosnih premij Obračunani deleži pozavarovateljev in sozavarovateljev Sprememba čistih škodnih rezervacij SPRE MEMBA DRUGIH ZAVAROVALNO-TE HNIČNIH REZERVACIJ SPREMEMBA ZAVAROVALNO-TEH. REZ. ZAV., KI PREVZEMAJO NALOŽBENO TVEGANJE OBRATOVALNI STROŠKI - Amortizacija Skupaj 7.322.111 12.091.180 15.357 8.569.373 11.644.566 15.533.327 577 13.266.034 -12.014.426 -4.215.001 -109.247 -16.360.699 -15.291.810 -6.829.870 72.912 -22.006.391 -263 944.778 -1.299.145 -354.630 1.185.050 -967.676 -1.926.812 -1.709.438 0 0 -23.713 -23.713 0 0 -5.711.680 -5.711.680 -39.288.833 -46.408.509 -6.571.380 -87.921.117 -39.239.664 -43.870.376 -6.793.923 -85.287.685 -207.816 -1.548.494 -147.549 -1.912.368 -176.706 -1.721.678 -114.475 -2.014.450 DRUGI ZAVAROVALNI PRIHODKI 4.140.288 6.703.495 48.552 6.425.806 4.741.369 6.652.290 30.942 6.631.556 DRUGI ZAVAROVALNI ODHODKI -2.105.123 -8.863.858 -79.516 -10.941.003 -2.165.907 -7.491.095 -20.264 -9.627.586 ZVAROVALNI REZULTAT 9.855.168 -3.908.224 343.885 6.156.387 6.187.962 -5.330.932 -4.567.765 -3.840.765 Prihodki od naložb v pridružene družbe Dobiček iz naložb v kapital pridruž. družb, obračunan po kapitalski metodi 4.540.448 0 0 5.241.763 0 210.210 0 5.055.301 0 0 0 998.142 0 0 0 5.055.301 Prihodki od naložb 8.437.718 5.884.968 3.733.425 17.780.524 9.831.163 5.182.893 5.110.395 19.895.359 - Obrestni prihodki 7.210.411 4.737.035 1.078.567 12.712.017 6.431.313 4.218.525 1.105.344 11.547.097 Odhodki od naložb v povezane družbe -5.156.439 0 0 -5.156.439 0 0 0 0 Odhodki od finančnih sredstev v in obveznosti -6.392.715 -1.919.255 -6.216.614 -14.164.756 -7.282.878 -1.154.265 -2.023.090 -10.235.493 - Obrestni odhodki -1.762.193 -516.353 -47.812 -2.069.373 -1.543.868 -412.889 -25.251 -1.757.268 - Slabitve dobrega imena -5.156.439 0 0 -5.156.439 -386.392 0 0 -386.392 REZULTAT IZ NALOŽBENJA 1.429.012 3.965.703 -2.483.189 3.701.092 2.548.285 4.238.838 3.087.305 14.715.167 61 SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT 31.12.2011 31.12.2010 Pozavarovanje Neživljenjska zavarovanja Življenjsko zavarovanje Skupaj Pozavarovanje Neživljenjska zavarovanja Življenjsko zavarovanje Skupaj Ostali prihodki 10.733 578.577 13.499 762.087 87.439 398.461 0 477.851 Odhodki za bonuse in popuste -11.682 -256.188 0 -267.870 23.029 -744.937 0 -721.908 -908 -2.557.819 -67.722 -2.626.450 -166 -1.766.394 -12.182 -1.789.999 -1.857 -2.235.430 -54.223 -2.132.233 110.302 -2.122.870 -12.182 -2.034.056 POSLOVNI IZID PRED OBDAVČITVIJO 11.282.322 -2.177.951 -2.193.527 7.725.246 8.846.549 -3.204.964 -1.492.642 8.840.346 DAVEK OD DOHODKA -2.645.030 -946.315 -67.500 -3.658.845 -1.652.825 -1.552.161 -114.537 -3.319.676 8.637.292 -3.124.266 -2.261.027 4.066.401 7.193.724 -4.757.125 -1.607.179 5.520.670 DRUGI ODHODKI REZULTAT OSTALIH POSTAVK ČISTI POSLOVNI IZID OBRAČUNSKEGA OBDOBJA 62 Pomembnejše postavke poslovanja Skupine Sava Re po poslovnih odsekih (konsolidirano): IZKAZ POSLOVNEGA IZIDA – 30 September 2012 9M12 9M11 ČISTI PRIHODKI OD ZAVAROVALNIH PREMIJ 183.981.797 177.023.727 Sprememba čistih škodnih rezervacij Obračunane kosmate zavarovalne premije 215.852.845 202.274.074 SPRE MEMBA DRUGIH ZAVAROVALNO-TE HNIČNIH REZERVACIJ Obračunana premija, oddana v pozavarovanje in sozavarovanje -18.939.761 -20.528.912 SPREMEMBA ZAVAROVALNO-TEH. REZ. ZAV., KI PREVZEMAJO NALOŽBENO TVEGANJE Sprememba čistih prenosnih premij -12.931.287 PRIHODKI OD NALOŽB V PRIDRUŽENE DRUŽBE 4.772.235 Dobiček iz naložb v kapital pridruž. družb, obračunan po kapitalski metodi 2.832.294 Dividende s strani pridruženih družb 1.939.941 Prihodki od naložb 16.845.260 - Obrestni prihodki 10.316.780 DRUGI ZAVAROVALNI PRIHODKI OSTALI PRIHODKI ČISTI ODHODKI ZA ŠKODE Obračunani kosmati zneski škod Obračunani deleži pozavarovateljev in sozavarovateljev 4.747.675 595.133 -112.029.869 -95.728.819 4.143.004 -4.721.435 Odhodki za bonuse in popuste 2.515.871 OBRATOVALNI STROŠKI -1.727.750 Odhodki od naložb v povezane družbe 4.243.621 Odhodki od finančnih sredstev v in obveznosti 11.509.926 - Obrestni odhodki 9.370.941 - Slabitve dobrega imena 4.359.626 DRUGI ZAVAROVALNI ODHODKI 365.292 DRUGI ODHODKI -104.274.507 POSLOVNI IZID PRED OBDAVČITVIJO -94.037.615 DAVEK OD DOHODKA 5.478.866 ČISTI POSLOVNI IZID OBRAČUNSKEGA OBDOBJA 63 9M12 9M11 -20.444.054 -15.715.758 -952.946 -1.089.413 -3.068.843 1.724.735 -107.974 -247.117 -64.332.516 -64.755.649 0 -2.549.076 -7.375.979 -10.828.162 -1.278.770 -1.415.834 -935.770 -3.162.625 -7.011.016 -7.296.347 -983.872 -1.181.278 15.079.085 5.277.627 -3.133.574 -2.944.286 11.945.511 2.333.341 SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT 11 STRUKTURA NALOŽBENEGA PORTFELJA GEOGRAFSKA STRUKTURA Slovenija Evropska Unija Države bivše Jugoslavije Ostala Evropa Azija Ostalo 30.09.2012 52,0% 21,6% 18,9% 2,2% 3,7% 1,4% Vrednost obvezniškega portfelja znaša 226,8 mio EUR. OBVEZNIŠKA STRUKTURA Državne obveznice Podjetniške obveznice Krite podjetniške obveznice Podjetniške obveznice z državnim jamstvom 30.09.2012 53,5% 34,0% 6,7% 5,7% OBVEZNIŠKA STRUKTURA AAA AA A BBB Manj kot BBB Nima ocene 30.09.2012 12,8% 7,6% 41,1% 15,3% 15,9% 7,3% 64 OBVEZNIŠKA STRUKTURA 30.09.2012 Avstralske podjetniške obveznice 2,0% Avstrijske državne obveznice 3,7% Avstrijske podjetniške obveznice 4,3% Belgijske podjetniške obveznice 4,1% Ciprske državne obveznice 1,8% Češke državne obveznice 3,6% Češke podjetniške obveznice 2,0% Črnogorske državne obveznice 1,7% Črnogorske podjetniške obveznice 0,5% Danske podjetniške obveznice 3,0% Estonske podjetniške obveznice 4,1% Finske podjetniške obveznice 0,5% Francoske državne obveznice 2,7% Francoske podjetniške obveznice 2,0% Hrvaške državne obveznice 6,6% Hrvaške podjetniške obveznice 0,2% Irske državne obveznice 0,4% Italijanske podjetniške obveznice 2,4% Kitajske državne obveznice 2,0% Kitajske podjetniške obveznice 1,6% Korejske podjetniške obveznice 4,2% Litvanske državne obveznice 1,8% Luksemburške državne obveznice 2,2% Luksemburške podjetniške obveznice 2,0% Makedonske državne obveznice 2,7% Nemške državne obveznice 3,5% Nizozemske podjetniške obveznice 1,3% Norveške podjetniške obveznice 4,1% Poljske državne obveznice 6,0% Poljske podjetniške obveznice 2,5% Ruske podjetniške obveznice 3,3% Slovenske državne obveznice 54,7% Slovenske podjetniške obveznice – banke 33,4% Slovenske podjetniške obveznice – državne institucije 6,0% Slovenske podjetniške obveznice – ostalo 9,7% Srbske državne obveznice 5,5% Srbske podjetniške obveznice 0,9% Švedske državne obveznice 1,3% Švedske podjetniške obveznice 1,0% Švicarske podjetniške obveznice 3,4% Britanske podjetniške obveznice 1,1% Ameriške podjetniške obveznice 0,4% 65 SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT Depoziti znašajo 102,4 mio EUR. DEPOZITNA IZPOSTAVLJENOST Slovenija Avstrija Francija Italija Rusija Kosovo Srbija Črna gora Hrvaška Makedonija Madžarska Nemčija Luksemburg Turčija Grčija 30.09.2012 25,2% 21,1% 17,6% 9,9% 7,6% 5,1% 3,8% 3,5% 1,6% 1,3% 1,0% 1,0% 0,8% 0,6% 0,2% DOSPETJE DEPOZITOV Depoziti na odpoklic 0-3 mesecev 3-6 mesecev 6-9 mesecev 9-12 mesecev 12-15 mesecev Več kot 15 mesecev 30.09.2012 15,5% 15,7% 18,6% 17,8% 16,0% 11,5% 5,0% IZPOSTAVLJENOST SLOVENIJI Do bank Do države Skupaj 30.09.2012 99,1 mio EUR 58,2 mio EUR 157,2 mio EUR IZPOSTAVLJENOST PIIGS Irske državne obveznice Italijanske državne obveznice Skupaj 30.09.2012 0,5 mio EUR 2,1 mio EUR 2,6 mio EUR 66 12 RAZKRITJA SPLOŠNA RAZKRITJA Z namenom preprečitve in izogibanja nasprotij interesov je oddelek analiz v okviru ALTA Invest d.d. organizacijski ločen del podjetja, ki je strokovno neodvisen in na podlagi različnih dejavnikov po lastni presoji odloča o izboru, spremljanju in ažuriranju naložbenih priporočil o posameznih izdajateljih. ALTA Invest d.d. v okviru svoje informacijske politike zagotavlja delovanje ustreznih informacijskih pregrad in onemogoča dostopnost baz podatkov in ostalega gradiva, ki jih v okviru svojega dela uporabljajo zaposleni v oddelku analiz, drugim nepooblaščenim delavcem podjetja. ALTA Invest d.d. lahko trguje z finančnimi instrumenti omenjenimi v dokumentu za svoje potrebe, pri čemer je lahko na podlagi kratkoročnih predlogov finančnih analitikov udeležena v transakcijah na način, ki ni v skladu z objavljenim dokumentom. Plačilo finančnega analitika, zadolženega za spremljanje zadevnega izdajatelja omenjenega v dokumentu, je med drugimi dejavniki vezano tudi na dobičkonosnost ALTA Invest d.d. katerega del lahko predstavlja tudi dobiček od opravljanja investicijskih storitev. Nadzorni organ družbe ALTA Invest d.d., je Agencija za trg vrednostnih papirjev, Poljanski nasip 6, 1000 Ljubljana, Slovenija KONFLIKT INTERESOV ALTA Invest d.d. izjavlja, da z njo povezane pravne osebe, pri njej zaposleni finančni analitiki in njihove povezane osebe in morebitne druge osebe, ki so sodelovale pri pripravi tega dokumenta, nimajo pomembnejših finančnih interesov v zvezi s finančnimi instrumenti, ki so predmet tega dokumenta. Prav tako nimajo večjih finančnih interesov v zvezi s posameznim izdajateljem teh instrumentov, ki bi izhajali iz medsebojne kapitalske udeležbe, vzdrževanja trga finančnih instrumentov izdajatelja, nagrajevanja zaposlenih in/ali sodelujočih oseb, predvsem finančnih analitikov, glede na promet s predmetnimi finančnimi instrumenti ali drugih interesnih razmerij, med drugim kakršnihkoli drugih dogovorov, ki bi se nanašali na opravljanje storitev v zvezi s finančnimi instrumenti. ALTA Invest d.d. pa ima ekonomski interes v zvezi s finančnimi instrumenti izdajatelja, in sicer na podlagi opravljanja storitev javne ponudbe finančnih instrumentov izdajatelja ali drugih posebnih storitev v zvezi s finančnimi instrumenti (strokovno svetovanje v zvezi s povečanjem osnovnega kapitala družbe; storitve v zvezi s ponudbo novoizdanih delnic javnosti v Republiki Slovenji in storitve izvedbe prve prodaje novoizdanih delnic v Republiki Slovenji; seznanitev s postopki, pogoji in roki v zvezi z izdajo novoizdanih delnic družbe v centralnem registru vrednostnih papirjev, ki ga vodi KDD, in izdelava dokumentov za navedene postopke; seznanitev s postopki, pogoji in roki v zvezi z uvrstitvijo novoizdanih delnic Družbe v trgovanje na organizirani trg LJSE, svetovanje pri izdelavi morebitnega prospekta za uvrstitev novoizdanih delnic na organizirani trg LJSE ter izdelava drugih zahtevanih dokumentov za navedeni postopek) in naročila izdajatelja za izdelavo tega dokumenta. Pri tem je obseg plačila med drugim odvisen tudi od uspešnosti pridobitve vlagateljev. OMEJITEV ODGOVORNOSTI Dokument je izdelala oziroma posredovala ALTA Invest d.d. Železna cesta 18, Ljubljana. ALTA Invest d.d. je član Ljubljanske borze vrednostnih papirjev in opravlja dejavnost pod nadzorom Agencije za trg vrednostnih papirjev, Poljanski nasip 6, Ljubljana. Dokument se skladno s 378. členom Zakona o trgu finančnih instrumentov, ne šteje za investicijsko raziskavo niti ne za naložbeno priporočilo saj ne vsebuje priporočila. Gre za predstavitveni dokument. Dokument je bil pripravljen izključno za boljše razumevanje finančnih instrumentov in delovanja trga kapitala in ni namenjeno točno določenemu vlagatelju. Prav tako dokument ne pomeni ponudbe oziroma povabila k ponudbi za nakup ali prodajo obravnavanih finančnih instrumentov. Morebitna mnenja v dokumentu prav tako niso namenjena nudenju osebnih investicijskih nasvetov, saj ne upoštevajo investicijskih ciljev, finančne situacije, znanja in izkušenj posameznih vlagateljev ter specifičnih potreb osebe, ki se je na kakršenkoli način seznanila z delom ali 67 SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT celotno vsebino tega dokumenta. Dokument prav tako ni prospekt izdajatelja, pri čemer ALTA Invest, investicijske storitve, d.d., nima nobene pristojnosti podajanja garancij v imenu izdajatelja. Vlagatelji se lahko za investicijo odločijo le na podlagi prospekta. Dokument je bil pripravljen za potrebe strank ALTA Invest d.d. in ne more biti predmet reprodukcije, distribucije ali objave brez predhodnega pisnega dovoljenja ALTA Invest d.d. Prav tako je posredovanje, spreminjanje ali povzemanje tega dokumenta dovoljeno le ob predhodni pridobitvi pisnega soglasja s strani ALTA Invest d.d. S prejemom in pregledom dokumenta se bralec posledično zavezuje, da drugim osebam ne bo razkrival vsebine, mnenj, zaključkov ali informacij, podanih v dokumentu, vključno z investicijskimi priporočili, ostalimi ocenami, napovedmi in ciljno ceno, brez predhodnega pisnega dovoljenja ALTA Invest d.d. ALTA invest in njeni analitiki v povezavi z omenjenim dokumentom niso dolžni pričati pred sodiščem ali sodelovati pri dodatnih pojasnilih v zvezi z dokumentom oziroma oceno vrednosti. Vsi podatki in informacije, uporabljeni v dokumentu temeljijo na javnih podatkih, pridobljenih iz tiskanih medijev, revidiranih letnih in medletnih poročil, prezentacij izdajateljev, Bloomberg L.P., elektronskih medijev in podobnih virov, za katere ALTA Invest d.d. meni, da so verodostojni na dan objave, oziroma navaja dvom glede verodostojnosti posameznih virov. Finančni analitiki ALTA Invest d.d. so za potrebe tega dokumenta vse podatke zbrali, prečistili in obdelali skladno z načelom vestnosti in poštenja, s potrebno strokovno skrbnostjo oseb, ki se poklicno ukvarjajo z izdelavo ali posredovanjem priporočil, vendar vseeno ALTA Invest d.d. ne zagotavlja natančnosti in popolnosti podatkov in informacij v dokumentu, kakor tudi ni preverjalo revidirane računovodske izkaze. Dejstva, na podlagi katerih je dokument pripravljen, se v besedilu jasno razlikujejo od razlag, ocen, mnenj in drugih informacij, ki niso dejstva. Projekcije, napovedi in ciljni tečaji so označeni kot taki, v dokumentu pa so razkrite ključne predpostavke, na podlagi katerih so napovedi pripravljene, vendar se lahko te brez predhodnega obvestila spremenijo. Dokument lahko vsebuje tudi zgodovinske podatke o donosnosti finančnih instrumentov, ki niso pokazatelj donosnosti v prihodnosti. ALTA Invest d.d. opozarja, da so naložbe v finančne instrumente, vključno s finančnimi instrumenti, ki so predmet tega dokumenta, tvegane. Seznanitev z vsemi oblikami tveganj pri naložbah v finančne instrumente je pogoj za oblikovanje ustrezne investicijske odločitve. Pri investiranju v finančne instrumente se je potrebno zavedati sistematičnega in nesistematičnega tveganja. Nesistematična tveganja se nanašajo na posamezen finančni instrument, ki nima vpliva na celoten finančni trg ter je neodvisno od gibanj na finančnem trgu. Učinke nesistematičnih tveganj je možno odpraviti z diverzifikacijo portfelja. Sistematično tveganje pa se nanaša na dejavnike, ki vplivajo na celoten finančni trg in posledično vplivajo na vrednost celotnega investitorjevega portfelja. Poleg tega je vlagatelj na razvijajočih trgih soočen z večjim tveganjem poravnave in skrbništva, kot pa na trgih z daljšo tradicijo infrastrukture kapitalskega trga. Na likvidnost delnice vpliva število tržnih udeležencev, kar pa lahko posledično vpliva na zanesljivost investicije narejene na podlagi tega dokumenta. Druga dodatna tveganja niso podana v tem dokumentu, vendar obstajajo in se lahko nanašajo na omenjen finančni instrument. Vlagatelji se morajo vedno zavedati različnih tveganj, preden se odločijo za transakcijo na kapitalskem trgu. Priporočamo, da se pravne in fizične osebe pri odločanju o naložbah v finančne instrumente posvetujejo z usposobljenimi strokovnjaki oziroma borzni posredniki in pri tem pridobijo dodatne informacije. Prodajna cena finančnega instrumenta praviloma ni znana vnaprej in se lahko razlikuje od cene, ki je bila uporabljena pri računanju pričakovanega bruto donosa. Torej se lahko pričakovani in realizirani bruto donos razlikujeta. Upoštevati pa je potrebno tudi, da na neto donos finančnega instrumenta vplivajo tudi stroški in provizije, povezane z nakupom in prodajo finančnega instrumenta, in morebitne davščine. Razlika je lahko pozitivna ali negativna in jo je nemogoče napovedovati z gotovostjo. Prav tako naj bi se vsi investitorji zavedali obstoja možnosti neizpolnitve napovedanih dogodkov in predpostavk vrednotenja na podlagi katerih je priporočilo oblikovano ter možnosti nihanja tečaja finančnega instrumenta obravnavanega izdajatelja. Tako v primeru neugodnega gibanja tečaja finančnega instrumenta obstaja možnost nižje bodoče vrednosti naložbe kot znaša prvotna (nakupna) vrednost in obratno. V primeru, da je finančni instrument denominiran v drugi valuti, kot je valuta investitorja, lahko sprememba menjalnih tečajev negativno vpliva na ceno, vrednost ali prihodek, ki izhaja iz finančnega instrumenta in investitor tako posledično prevzema tečajno tveganje. Bralec dokumenta naj bi se prav tako zavedal velikega vpliva izbranih predpostavk pri ocenjevanju ciljne cene finančnega instrumenta izdajatelja, kar je prikazano tudi v analizi občutljivosti in dejstva, da preteklo gibanje tečaja ne predstavlja nujno bodoče donosnosti finančnega instrumenta izdajatelja in obratno. 68 ALTA Invest d.d. ne odgovarja za nobeno vrsto škode ali izgube, ki bi nastala z uporabo informacij, vsebovanih v tem dokumentu. Finančni analitik, ki je pripravil dokument in druge osebe, ki so poznale vsebino navedenega dokumenta niso opravljale osebnih transakcij ali trgovanja s finančnimi instrumenti, na katere se dokument nanaša, ali s katerimi koli povezanimi finančnimi instrumenti, v času izdelave dokumenta in še dan po objavi le-te. SPECIFIČNA RAZKRITJA ALTA Invest, investicijske storitve, d.d. Železna cesta 18, 1000 Ljubljana, Slovenija, in finančni analitiki, ki so pripravili ta document, razkriva, da je bila vsebina tega dokumenta razkrita izdajatelju pred javno objavo. ALTA Invest d.d. ima ekonomski interes v zvezi s finančnimi instrumenti izdajatelja, in sicer na podlagi opravljanja storitev javne ponudbe finančnih instrumentov izdajatelja ali drugih posebnih storitev v zvezi s finančnimi instrumenti (strokovno svetovanje v zvezi s povečanjem osnovnega kapitala družbe; storitve v zvezi s ponudbo novoizdanih delnic javnosti v Republiki Slovenji in storitve izvedbe prve prodaje novoizdanih delnic v Republiki Slovenji; seznanitev s postopki, pogoji in roki v zvezi z izdajo novoizdanih delnic družbe v centralnem registru vrednostnih papirjev, ki ga vodi KDD, in izdelava dokumentov za navedene postopke; seznanitev s postopki, pogoji in roki v zvezi z uvrstitvijo novoizdanih delnic Družbe v trgovanje na organizirani trg LJSE, svetovanje pri izdelavi morebitnega prospekta za uvrstitev novoizdanih delnic na organizirani trg LJSE ter izdelava drugih zahtevanih dokumentov za navedeni postopek) in naročila izdajatelja za izdelavo tega dokumenta. ALTA Invest d.d., je lahko imetnik finančnih instrumentov izdajatelja. Poteza naložbe d.o.o. v stečaju je v večinski lasti Poteza Skupine d.d. (prav tako v stečaju). Poteza Skupina d.d. pa je 55,52% lastnik družbe ALTA Invest d. d.(drugi največji lastnik je ALTA Skupina d.d. z 43,24%), vendar pa ji je bila odvzeto dovoljenje za pridobitev kvalificiranega deleža v družbi ALTA Invest d.d., zato ima le 10% minus eno delnico glasovalnih pravic. IZJAVA FINANČNEGA ANALITIKA ALTA Invest d.d. in podpisani finančni analitiki, zadolženi za spremljanje obravnavanega izdajatelja, izjavljajo da niso in ne bodo prejeli kakršnegakoli nadomestila, ki bi imel za posledico specifično oblikovanje priporočila ali mnenja, izraženega v dokumentu. mag. Sašo Stanovnik, Vodja oddelka analiz, ni imetnik omenjenega finančnega inštrumenta na dan izdaje tega dokumenta. Matej Šimnic, Analitik, ni imetnik omenjenega finančnega inštrumenta na dan izdaje tega dokumenta. OSTALE INFORMACIJE Ostale informacije o storitvah ALTA Invest d.d. ter finančnih instrumentih, vključno s Splošnimi pogoji poslovanja in ceniki ter ostala razkritja, so dostopna na http://www.alta.si/, http://www.alta.si/Organizacija_skupine/Ceniki_pogoji_in_akti in http://www.alta.si/Osnove_trgovanja/Razlaga_financnih_instrumentov. ALTA Invest, investicijske storitve, d.d., Železna cesta 18, SI-1000 Ljubljana. Vpisana pri Okrožnem sodišču v Ljubljani, MŠ: 3710432000, ID za DDV: SI89931181, Osnovni kapital: 2.031.803,00 EUR. 69 SAVA Re PREDSTAVITVENI DOKUMENT DOKUMENT JE BIL PRIPRAVLJEN IN DISTRIBUIRAN V REPUBLIKI SLOVENIJI IN V SKLADU Z ZAKONODAJO REPUBLIKE SLOVENIJA. DOKUEMNT STE TAKO PREJELI BODISI PREKO PROCESA DISTRIBUCIJE V REPUBLIKI SLOVENIJI, BODISI NA PODLAGI VAŠE EKSPLICITNE ZAHTEVE DANE POZAVAROVALNICI SAVA ALI ALTA INVEST. DOKUMENT NI NAMENJEN DISTRIBUCIJI (NEPOSREDNI ALI POSREDNI) IN NE SME BITI DISTRIBUIRAN V ZDA, KANADI, AVSTRALIJI, JAPONSKI ALI VELIKI BRITANIJI IN BREZ EKSPLICITNEGA DOVOLJENJA ALTE INVEST. DISTRIBUCIJA DOKUMENTA ALI VSEBINE DOKUMENTA V DRŽAVAH Z DRUGO ZAKONODAJO JE LAHKO OMEJENO Z ZAKONODAJO ALI DRUGAČE UREJENO Z ZAKONODAJO, ZATO SE MORA BRALEC SAM POZANIMATI GLEDE TEH OMEJITEV. S PRIDOBITVIJO TEGA DOKUMENTA SE BRALEC ZAVEZUJE OMENJENIM OMEJITVAM. Opozorilo glede izjav o prihodnosti Posamezne izjave in podatki v dokumentu so podane glede prihodnosti. Te izjave in številke so posledično podane na podlagi predpostavk, ki se lahko s časom spremenijo. Te izjave so ponavadi podane z izjavami „pričakovanja“, „napovedi“, „ocene“, „načrti“, „plani“, „predvidevanja“ in vsebujejo „lahko“, „morda“ itd. Te izjave in številke vključujejo vnaprej znana in neznana tveganja, negotovosti in druge dejavnike, ki lahko povzročijo da bodo načrti, plani, predvidevanja in ocene Pozavarovalnice Sava ali ALTE Invest tudi bistveno odstopale od teh izjav in številk. Pozavarovalnica Sava in ALTA Invest deluje v stalno se spreminjajočemu se okolju, kjer se vedno pojavljajo tveganja. Zato se bralce dokumenta opozarja, da z rezervo jemlje vse take izjave ali številke o prihodnosti. Pozavarovalnica Sava in ALTA Invest ne prevzema nobene odgovornosti glede javne objave ali revidiranja teh izjav in številk o prihodnosti, če pride do novih informacij ali drugih prihodnih dogodkov. 70 13 KONTAKTI ALTA INVEST, investicijske storitve, d.d. Železna cesta 18, 1000 Ljubljana, Slovenija T: +386 080 10 60 +386 (0)1 3 200 300 F: +386 (0)1 3 200 301 [email protected] www.alta.si PRODAJA Ime Delovno mesto Telefon E-pošta Žiga Gregorinčič Borut Volk Igor Taljat Skrbnik institucionalnih strank Direktor prodaje Vodja trgovanja za institucionalne stranke +386 1 32 315 +386 1 32 340 +386 1 32 390 ziga [email protected] [email protected] [email protected] ODDELEK ANALIZ Ime Delovno mesto Telefon E-pošta Sašo Stanovnik Matej Šimnic Vodja oddelka analiz Analitik +386 1 32 310 +386 1 32 311 [email protected] [email protected] Ime Delovno mesto Telefon E-pošta Aleš Škerlak Simon Mastnak Valter Grilanc Matjaž Albreht Izvršni direktor Skupina Alta Izvršni direktor Skupina Alta Izvršni direktor Alta Invest Izvršni direktor Alta Invest +386 1 32 202 +386 1 32 202 +386 1 32 300 +386 1 32 300 [email protected] [email protected] [email protected] [email protected] Ime Delovno mesto Telefon E-pošta Jure Klepec Jasna Hrnčič Brdnik Bine Pangršič Direktor Samostojna svetovalka Samostojni svetovalec +386 1 32 300 +386 1 32 300 +386 1 32 300 [email protected] [email protected] bine.pangršič@alta.si VODSTVO ALTA IB ALTA Invest analitsko pokriva delnico Pozavarovalnice Sava od 7.4.2010 dalje. Dokument ni investicijska raziskava ali naložbeno priporočilo temveč le predstavitveni dokument. 71
© Copyright 2024