AktieAnalyse
William Demant
Sælg
Udsigt til høj indtjeningsvækst i 2017
Uændret
Salgsanbefaling siden 18/08/2016
Analysedato: 23/02/2017
Aktuel kurs kl. 13:47
144,90 DKK
Begivenhed:
Årsregnskab 2016
Vi fastholder vores Sælg-anbefaling på William Demant. William Demant leverer
en stærk afslutning på 2016 drevet af en succesfuld produktlancering af høreapparatet Oticon Opn. Værdiansættelsen af William Demant-aktien afspejler
dog efter vores vurdering allerede i store træk selskabets evne til at løfte salget
og indtjeningen i de kommende år.
Indtjeningsmæssig stærk afslutning på 2016
Omsætningen i 2. halvår 2016 lander på 6.192 mio. kr., hvilket er 0,9% bedre end vores
estimat (-0,4% i forhold til markedsforventningen). Resultatet af primær drift på 1.102 mio.
kr. i 2. halvår 2016 er 3,9% bedre, end vi havde forventet (+8,1% i forhold til markedsforventningen). Vi hæfter os specielt ved, at indtjeningsfremgangen er drevet af den succesfulde lancering af høreapparatet Oticon Opn. Vi forventer, at en udvidelse af Oticon Opn produktfamilien i løbet af 2017 vil understøtte en høj indtjeningsvækst i 2017.
Seneste analyse:
17/02/17 – Nyt produkt giver
god afslutning på 2016
Kalender:
09/05/17 – 1. kvartalsregnskab
14/08/17 – 2. kvartalsregnskab
09/11/17 – 3. kvartalsregnskab
Forventet opdatering:
Kvartalsvist
2017-prognosen overrasker positivt i forhold til vores forventning
William Demant forventer at kunne levere en driftsindtjening (EBIT) i intervallet 2,2-2,5 mia.
kr. i 2017 før restruktureringsomkostninger på ca. 200 mio. kr. 2017-prognosen er lidt bedre
end vores estimat forud for årsregnskabet (en driftsindtjening på ca. 2,3 mia. kr. før restruktureringsomkostninger). Vi forventer, at et fortsat stærkt salg af Oticon Opn og stigende indtjening fra detailsegmentet i høreapparatsektoren vil danne fundamentet for, at William Demant kan lande i den øvre ende af prognosen for 2017.
William Demant vil vinde markedsandele i høreapparatmarkedet i 2017
Salget i høreapparatdivisionen i 2. halvår 2016 er 1,6% bedre, end vi havde forventet. Vi noterer os dog, at den organiske salgsvækst i engrossalget af høreapparater på 6% i 2. halvår
2016 faktisk er lidt lavere end vores estimat. Derudover noterer vi os med stor tilfredshed, at
William Demant har været i stand til at løfte den gennemsnitlige salgspris betydeligt i løbet af
2. halvår 2016 drevet af den succesfulde lancering af Oticon Opn. Vi forventer, at William
Demant vil være i stand til at vinde yderligere markedsandele i høreapparatmarkedet i 2017,
hvor vi modellerer en organisk salgsvækst i engrossalget af høreapparater på ca. 5%. Vores
vækstforventning indeholder et lille fald i William Demants gennemsnitlige salgspris drevet af
forskydninger i både salgskanaler og produktmikset i løbet af 2017.
Oticon Medical skal accelerere salgsvæksten i 2017
Omsætningen i Oticon Medical i 2. halvår 2016 er 5,0% lavere end vores estimat. Den organiske salgsvækst i 2. halvår 2016 kan ikke leve op til vores forventning. Det tager længere
tid, end vi havde forventet, at opnå et fodfæste på Cochlear-implantatmarkedet med Oticon
Medicals nyeste Cochlear-implantat-system (Neuro). Vi har dog en klar forventning om, at
Oticon Medicals salg af Cochlear-implantater vil accelerere betydeligt i løbet af 2017 i takt
med at flere høreimplantat-klinikker bliver fortrolige med Neuro-systemet. Vi estimerer en
organisk salgsvækst på 15% i Oticon Medical i 2017.
William Demant, Nr. 02 / 2017
Morten Imsgard
Senioranalytiker
tlf. +45 74 37 44 49
[email protected]
23-02-2017
sydbank.dk
Aktieanalysen
1/3
Værdiansættelsen indregner allerede en betydelig indtjeningsfremgang
Værdiansættelsen af William Demant-aktien indregner efter vores vurdering allerede i store
træk en betydelig indtjeningsfremgang i de kommende år. Konkurrencen om høreapparatkunderne bliver efter vores vurdering yderligere intensiveret i 2017 i takt med at konkurrenterne lancerer nye produkter. Derudover er det fortsat meget usikkert hvor hurtigt Oticon
Medical kan løfte salget og ikke mindst indtjeningsevnen. På den baggrund fastholder vi vores Sælg-anbefaling på William Demant.
Kursudvikling, resultater og Sydbanks forventninger
Mio. DKK
2015
2016
2017E
2018E
2019E
10.665
12.002
12.891
13.641
14.352
EBIT (primær drift)
1.878
1.942
2.172
2.468
2.784
Ordinært resultat før skat
1.809
1.841
2.067
2.363
2.679
Nettoresultat
1.439
1.464
1.645
1.881
2.133
Omsætning
Egenkapital forrentning (%)
14,3%
14,1%
13,3%
13,8%
14,5%
Soliditet (%)
45,2%
44,8%
46,0%
47,5%
49,1%
EPS - udvandet
5,27
5,50
6,32
7,37
8,57
P/E
24,9
22,3
23,0
19,7
16,9
EV/EBITDA
18,0
15,9
16,4
14,5
12,7
Indre værdi
Yield
23,9
26,0
28,7
31,8
35,6
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
Markedsværdi :
38,2 mia. DKK
Likviditet :
Regnskabsår :
01.01 - 31.12
Fondskode :
Høj
60738599
Foreslået udbytte :
0 kr. pr. aktie
Reuterkode :
WDH.CO
Forretningsområde
Omsætning
12000
10000
8000
Mio. DKK
William Demant er blandt verdens førende producenter af høreapparater med en anslået markedsandel på omkring 25%. Selskabet har tre høreapparatbrands - Oticon, Bernafon og Sonic.
Hvert brand består af en bred portefølje af produkter rettet mod forskellige prisniveauer i markedet. Oticon Medical sælger høreimplantatprodukter. William Demant omfatter også diagnostiske instrumenter under følgende brands (Maico, Interacoustics, Amplivox, Grason-Stadler,
MedRx og Micromedical). Oticon Fonden ejer ca. 60% af aktiekapitalen.
6000
4000
Risici
Lav
William Demant er som de øvrige producenter i branchen afhængig af en kontinuerlig strøm af
succesfulde produktlanceringer baseret på den rette teknologi med de efterspurgte funktionaliteter, samt rette timing, prissætning og positionering. Selskabet er også påvirket af ændringer i
offentlige tilskud til høreapparater.
2000
0
Høreapparater
Diagnostiske Instrumenter
USD-følsomhed:
Rentedækning
Høreimplantater
Middel
17,5
Valuta-eksponering målt ved omsætningsfordeling i 2016
Europa: 43%
Nordamerika: 39%
Oceanien: 8%
Asien & øvrigt: 10%
Simpel DCF-model til illustration af kursfølsomhed
Fair værdi
Omsætningsvækst i forecastperiode
Overskudsgrad i forecastperiode
Kapitalomkostning (WACC) i forecastperiode
Kurspotentiale
Lavvækstscenario
128,3
4%
21,6%
7,3%
-11,5%
Konkurrenceparametre
Leverandører
Aktuel kurs
144,9
5%
22,6%
7,3%
-
Højvækstscenario
163,2
6%
23,6%
7,3%
12,6%
Gen. score: 3,4
4
William Demant satser på at have færre underleverandører samt at anvende færre og mere
standardiserede komponenter. Selskabet har en solid forhandlingsposition pga. størrelsen
Substitut
3
Forudsætninger og kommentarer:
Simpel DCF-model. IKKE kursmål.
10 års forecastperiode, år 1 = Sydbank-estimater
Overskudsgrad år 1-10.
Aktuel Sydbank-estimeret WACC
Afvigelser ift. aktuel anbefaling kan forekomme
Selskabets forventninger
Koncernen forventer at driftsresultatet
(EBIT) vil lande i intervallet 2,2 – 2,5
mia. kr. i 2017.
Ingen substitutter til høreapparater. Derimod konstant udvikling af høreapparaterne mod mere
kosmetisk attraktive løsninger og flere brugerfordele. Kortere produktlivscykler.
Indgangsbarrierer
4
Indgangsbarrierne til høreapparatbranchen er høje som følge af mærkekendskab, distributionsopbygning, samarbejdsrelationer, teknologisk platform, nøglemedarbejdere etc.
Kunder
sydbank.dk
Aktieanalysen
2/3
2017E
2018E
6,25
7,16
Nu
6,32
7,37
Ændring
1,2%
2,9%
3
Der er intens konkurrence i branchen med krav om nye produktlanceringer samt opgraderinger
af eksisterende høreapparat-”familier” til de forskellige pris- og kundesegmenter.
Scoreingsintervallet er på 1-5. En høj score er ensbetydende med en stærk position.
Før
3
Kunderne efterspørger til stadighed bedre kvalitet, lavere priser og mere kosmetisk attraktive
løsninger. Relationerne til forhandlerleddet er vigtige for William Demant.
Intensitet
Ændring i indtjening pr. aktie
Relativ performance (OMX)
1M
4,0%
3M
4,9%
12M
17,5%
Almindelige oplysninger om udarbejdelse af analyser i Sydbank
Denne analyse er udarbejdet af Sydbanks aktieanalyseafdeling, som er en del af Sydbank Markets, en forretningsenhed i Sydbank. Sydbank er under tilsyn af Finanstilsynet.
Sydbank har udarbejdet procedurer, der skal forebygge og forhindre interessekonflikter og sikre, at de udarbejdede analyser har en høj standard og er baseret på objektiv
og uafhængig analyse. Disse procedurer er indarbejdet i forretningsgangene, der omfatter aktieanalyseaktiviteterne i Sydbank.
Finansielle modeller og metoder anvendt i denne analyse
De anbefalinger og holdninger, der udtrykkes i denne analyse er dannet på basis af en kombination af Discounted Cash Flow-analyse, branchekendskab, peer-group multipel analyse samt selskabsspecifikke og markedstekniske elementer (begivenheder der påvirker både selskabets finansielle og driftsmæssige profil). Analysens omsætnings- og indtjeningsestimater (markeret med E efter det angivne årstal) er baseret på segmenterede modeller under anvendelse af subjektive vurderinger af relevante
fremtidige markedstendenser og konjunkturforventninger. De heraf fremkomne resultater er samlet i en værdiansættelsesmodel, som også tager højde for den seneste udvikling i historiske rapporter. Endvidere tages der højde for selskabets egne samt konkurrerende selskabers forventninger. Analysen er udarbejdet på grundlag af information fra kilder, som Sydbank finder troværdige. Primære kilder: William Demant, Sonova, GN Store Nord, Widex, Sivantos og Starkey.
Risikovurdering og følsomhed
En vurdering af de væsentligste risikoforhold og en kategorisering af risikoen (lav, middel eller høj) i forbindelse med anbefalingerne og holdningerne til denne analyse, herunder en følsomhedsanalyse, er gengivet i den senest udsendte AktieAnalyse på dette selskab, der kan findes på http://www.sydbank.dk/investering/analyser/aktier. Heraf
fremgår ligeledes en vurdering af selskabets konkurrenceposition, som scores på en skala fra 1 til 5, hvor en høj score er ensbetydende med en stærk konkurrenceposition. De anførte risikofaktorer og følsomhedsanalysen kan dog ikke anses for at være udtømmende.
Valutakursrisiko
Såfremt aktiekursen er noteret i en anden valuta end danske kroner kan valutakursudsving påføre investorer tab eller gevinst.
Interessekonflikter. Denne investeringsanalyse har ikke været forelagt det omhandlede selskab forud for analysens offentliggørelse
Denne analyse planlægges opdateret kvartalsvist.
Anbefalingsstruktur
Inden for det seneste kvartal har Sydbank haft investeringsanbefalinger på 27 selskaber. Fordelingen af anbefalinger fremgår nedenfor under ”Fordeling af anbefalinger”.
Betydningen af anbefalingerne på selskabsniveau fremgår nedenfor under kursudvikling.
På selskabsniveau:
Anbefaling
Kursudvikling
Tidshorisont
Køb
Hold
Sælg
Bedre end gennemsnittet af virksomheder i kategorien
På linje med gennemsnittet af virksomheder i kategorien
Dårligere end gennemsnittet af virksomheder i kategorien
12 måneder
12 måneder
12 måneder
Fordeling af anbefalinger
40,7%
44,4%
14,8%
Vi opdeler virksomhederne i to kategorier - cykliske og defensive aktier. Køb betyder således, at aktien vil klare sig relativt bedre end de øvrige selskaber i kategorien. Hold
betyder, at aktien vil klare sig på linje med de øvrige selskaber i kategorien. Endelig betyder sælg, at vi forventer, at aktien vil klare sig dårligere end de øvrige aktier i kategorien. Eventuelle ændringer i anbefalingen i forhold til den seneste anbefaling på selskabet fremgår af denne analyse.
Køb
Hold
Sælg
Danske Bank
Jyske Bank
Pandora
Vestas
A. P. Møller Mærsk
DSV FLSmidth
Nordea
Rockwool
SAS
Bang & Olufsen
Carlsberg
Genmab
GN Store Nord
H. Lundbeck
Novo Nordisk
Novozymes
Topdanmark
ALK‐Abelló
Chr. Hansen Coloplast
ISS
Nets
Tryg
DONG Energy
TDC
William Demant
Cykliske aktier
Defensive aktier
For en uddybning af alle anbefalinger samt en historisk anbefalingsoversigt for selskabet henviser vi til www.sydbank.dk/investering/analyser/aktier.
HU
UH
Denne investeringsanalyse henvender sig til Sydbanks kunder og må ikke uden Sydbanks udtrykkelige samtykke offentliggøres eller distribueres videre. Sydbank påtager
sig intet ansvar for mangler, herunder eventuelle fejl i kilder, trykfejl eller beregningsfejl, samt efterfølgende ændrede forudsætninger.
Anbefalinger i analysen er udtryk for bankens generelle holdning og kan ikke alene danne grundlag for investeringsbeslutninger. Anbefalinger kan medtages i forbindelse
med rådgivning i Sydbank, hvor tillige kunders individuelle forhold skal indgå.
Investering er forbundet med risikoen for økonomisk tab. Hverken historiske afkast og kursudvikling eller prognoser for fremtiden i materialet kan anvendes som pålidelig
indikator for fremtidige afkast og kursudvikling. Et afkast og/eller en kursudvikling som beskrevet i dette materiale kan blive negativ. Hvor oplysningerne er baseret på bruttoafkast, vil gebyrer, provisioner og andre omkostninger kunne medføre, at afkastet bliver lavere end anført i materialet. Hvor materialet oplyser om den skattemæssige
behandling af en disposition, er det med forbehold for, at den skattemæssige behandling altid afhænger af den enkelte kundes individuelle situation og at reglerne i øvrigt
kan ændre sig fremover.
I analysen nævnes aktier, som har risikomærkningen gul. Risikomærkningen gul betyder, at når der investeres i aktier, er der risiko for, at det investerede beløb kan tabes
helt eller delvist. Produkttypen er typisk ikke vanskelig at gennemskue.
Denne publikation er ikke et tilbud om eller en opfordring til at købe eller sælge finansielle instrumenter.
Sydbank fraskriver sig ethvert ansvar for tab, der måtte have direkte eller indirekte sammenhæng med dispositioner, der er foretaget alene på baggrund af anbefalinger i
analysen.
Banken eller dens ansatte kan besidde finansielle instrumenter omhandlet i analysen.
Sydbank A/S, Peberlyk 4, 6200 Aabenraa, cvr. nr. 12626509 er under tilsyn af Finanstilsynet, Århusgade 110, 2100 København Ø.
sydbank.dk
Aktieanalysen
3/3