Aktienyt DONG Energy Sælg Høj prissætning begrænser afkastpotentialet Aktuel kurs: Den nuværende aktiekurs efterlader efter vores vurdering kun et yderst begrænset kortsigtet afkastpotentiale. Prissætningen giver efter vores vurdering ikke nye investorer en attraktiv balance mellem risiko og afkastmuligheder. Vi indleder dækningen af DONG Energy-aktien med en Sælg-anbefalingen. 258,50 DKK Begivenhed: Opstart af analysedækning Seneste analyse: 27/05/16 – All-in på havvind – DONG Energy på børsen Kalender: 04/08/16 – Halvårsregnskab 08/11/16 – 3. kvartalsregnskab Forventet opdatering: Kvartalsvist Havmølleparker danner fundamentet for DONG Energys forretning fremadrettet I 2015 hentede DONG Energy omkring 33% af selskabets samlede indtjeningen fra ’Wind Power’ divisionen. Vi forventer, at ’Wind Power’ divisionen vil udgøre omkring 75% af DONG Energys samlede indtjening i 2020. Dermed er det tydeligt, at DONG Energy stor set har ’’placeret alle sine æg i samme kurv’’. En investering i DONG Energy er efter vores vurdering en investering i havmølle-industrien. Forsat politisk opbakning til havmølle-industrien er største risikomoment Produktion af elektricitet fra havmølleparker er i dag langt fra konkurrencedygtig med produktion fra fossile energikilder. Omkostningerne til havmølle-elektricitet overstiger på nuværende tidspunkt også niveauet fra elektricitetsproduktion fra flere andre vedvarende energikilder. Havmølle-industrien og dermed DONG Energys fremtidige indtjeningsevne er derfor fuldstændig afhængig af fortsat stor politisk tilskudsstøtte til industrien i de kommende mange år. Vi forventer, at den politisk tilskudsstøtte kun vil fortsætte, hvis DONG Energy og resten af industrien i fællesskab kan fortsætte med at reducere omkostningerne forbundet med produktion af havmølle-elektricitet betydeligt de kommende år. Resten af 2016 byder på flere afgørende begivenheder for DONG Energy I juli 2016 vil staten Massachusetts højst sandsynligt vedtage en ny energilov, som kan være meget afgørende for DONG Energys mulighed for, at videreudvikle selskabets to havmølle-projekter i Massachusetts. I løbet af efteråret får vi de første indikationer på afregningsprisen for elektricitet på nye havmølle-projekter med auktioner i både Holland (Borssele 1 & 2) og Danmark (Kriegers Flak). Yderligere vil auktionerne give et bedre billede af, hvor konkurrencedygtig DONG Energys ’Wind Power’ division er i forhold til et kraftigt voksende felt af havmølle-projektudviklere. I Holland har 37 projektudviklere lagt bud ind på Borsseleprojektet, hvilket langt overstiger antallet af budgivere i de budrunder DONG Energy hidtil har vundet. Det er efter vores vurdering afgørende for DONG Energys forretningsudvikling fremadrettet, at selskabet kan blive ved, at være blandt de mest omkostningseffektive i havmølle-industrien. Brexit-afstemningen d. 23. juni 2016 og afgørelsen af Elsam-retssagen d. 30 august 2016 bør også være på investorernes radar. DONG Energy, Nr. 2 / 2016 Morten Imsgard Senioranalytiker tlf. +45 74 37 44 49 [email protected] 10-06-2016, kl.: 09:25 sydbank.dk Aktieanalysen 1/3 Værdiansættelsen af DONG Energy står og falder med ’Wind Power’ divisionen Værdiansættelsen af DONG Energy er meget følsom over for antagelserne omkring forretningsomfanget i ’Wind Power’ divisionen efter 2020 og antagelserne omkring aktieinvestorernes afkastkrav. I vores følsomhedsanalyse i forbindelse med børsnoteringen af DONG Energy kan vi beregne en børsværdi af DONG Energy, der spænder fra 34,7 mia. kr. til 119,6 mia. kr. afhængig af hvilke antagelser investorerne gør sig omkring forretningsmulighederne efter 2020, og hvilket afkastkrav de finder tilfredsstillende. På nuværende tidspunkt er det dog vores vurdering, at prisfastsættelsen af DONG Energy ud fra en fundamental vurdering af selskabets forretningsmuligheder kun efterlader et meget begrænset kortsigtet afkastpotentiale for nye aktionærer. Afkastpotentialet står efter vores vurdering ikke mål med den risiko, der er forbundet med en investering i DONG Energy-aktien på nuværende tidspunkt. Vi indleder derfor vores dækning af DONG Energy-aktien med en Sælganbefaling. Kursudvikling, resultater og Sydbanks forventninger Mio. DKK 2014 2015 2016E 2017E 2018E Omsætning 67.048 70.843 62.127 59.893 63.766 EBITDA 16.389 18.484 22.105 20.034 20.713 EBIT (primær drift) -1.177 -7.250 14.376 10.684 10.464 Ordinært resultat før skat -2.113 -9.367 13.876 9.484 9.264 Nettoresultat -5.284 -12.084 9.821 6.688 6.819 -10,9% -31,2% 21,7% 13,6% 12,7% 27,8% 21,8% 27,0% 29,2% 30,4% 23,52 16,02 16,34 11,0 16,1 15,8 EV/EBITDA 7,7 8,5 8,2 Indre værdi 94,3 104,2 114,0 2,3% 2,4% 2,5% Egenkapital forrentning (%) Soliditet (%) EPS - udvandet P/E Yield Markedsværdi : 108,0 mia. kr. Likviditet : Regnskabsår : 01.01 - 31.12 Fondskode : Høj 60094928 Foreslået udbytte : 6,0 kr. pr. aktie Reuterkode : DENERG.CO Forretningsområde Omsætning og indtjening 2015 DONG Energy er et energiselskab med hovedfokus på opførelse, drift og vedligeholdelse af havmølleparker. DONG Energy er den globale markedsleder inden for opførelse af havmølleparker. Derudover har DONG Energy aktiviteter inden for produktion af elektricitet og varme fra ni danske kraftvarmeværker, og distribution af elektricitet i Storkøbenhavn og Nordsjælland. DONG Energy er også involveret i olie- og gasproduktion i Nordsøen, hvor gasproduktion udgør langt størstedelen af forretningen. DONG Energy vil ikke investerer mere i ’Oil & Gas’ divisionen, som selskabet ikke længere betragter som en del af kerneforretningen. 60.000 50.000 40.000 Mio. kr. 30.000 20.000 10.000 0 Risici Høj ‐10.000 Wind Power Bioenergy & Distribution Thermal & Customer Power Solutions Oil & Gas Other activities ‐20.000 Havmølleparker er på nuværende tidpunkt meget afhængige tilskudsstøtte for at kunne konkurrere med energiproduktion fra fossile energikilder. DONG Energys evne til at reducere omkostningerne i opførelsen og driften af havmølleparker er afgørende for selskabets fremtidige succes. DONG Energy har en relativt høj eksponering med det britiske pund. Omsætning USD-følsomhed: Rentedækning: EBITDA Middel 8,0 Valuta-eksponering målt ved omsætningsfordeling i 2015 Storbritannien: 43,2% Tyskland & Holland: 28,8% Norge: 1,5% Øvrige: 1,4% Danmark: 25,1% Simpel DCF-model - til illustration af kursforventninger Fair værdi Omsætningsvækst i forecastperiode Overskudsgrad i forecastperiode Kapitalomkostning (WACC) i forecastperiode Kurspotentiale Lavvækstscenario 219,3 -0,6% 27,3% 7,3% -15,2% Konkurrenceparametre Leverandører Aktuel kurs 258,5 0,4% 28,3% 7,3% - Højvækstscenario 301,7 1,4% 29,3% 7,3% 16,7% Gen. score: 3,2 Selskabets forventninger 3 I havmølle-industrien er der få leverandører, som kan opfylde de krævende tekniske specifikationer. DONG Energy, som global markedsleder, har dog nogen forhandlingskraft. Substitut Forudsætninger og kommentarer: Simpel DCF-model. IKKE kursmål. 10 års forecastperiode, år 1 = Sydbank-estimater Overskudsgrad år 1-10. Aktuel Sydbank-estimeret WACC Afvigelser ift. aktuel anbefaling kan forekomme EBITDA-indtjeningen forventes at lande i intervallet 20-23 mia. kr. i 2016 2 Stor fokus på udvikling af billig energiproduktion fra vedvarende energikilder. For tidligt at sige om havmølleparker kan få en betydelig rolle i den fremtidige energiproduktion. Indgangsbarrierer 4 Høje indgangsbarrierer inden for opførelse af havmølleparker. Stordriftsfordele, know-how og høje kapitalkrav mindsker sandsynligheden for nye konkurrenter. Kunder 4 Kunderne har lav forhandlingsstyrke. DONG Energy opererer i høj grad i markeder, hvor salgspriserne er politisk regulerede. Intensitet sydbank.dk Aktieanalysen 2/3 2016E 2017E Før - Nu 23,52 16,02 Ændring - 3 Stigende konkurrence inden for opførelse af havmølleparker. Stiller store krav til DONG Energys evne til at have havmølle-industriens laveste omkostningsniveau. Scoreingsintervallet er på 1-5. En høj score er ensbetydende med en stærk position. Ændring i indtjening pr. aktie Relativ performance (OMX) 1M - 3M - 12M - Almindelige oplysninger om udarbejdelse af analyser i Sydbank Denne analyse er udarbejdet af Sydbanks aktieanalyseafdeling, som er en del af Sydbank Markets, en forretningsenhed i Sydbank. Sydbank er under tilsyn af Finanstilsynet. Sydbank har udarbejdet procedurer, der skal forebygge og forhindre interessekonflikter og sikre, at de udarbejdede analyser har en høj standard og er baseret på objektiv og uafhængig analyse. Disse procedurer er indarbejdet i forretningsgangene, der omfatter aktieanalyseaktiviteterne i Sydbank. Finansielle modeller og metoder anvendt i denne analyse De anbefalinger og holdninger, der udtrykkes i denne analyse er dannet på basis af en kombination af Discounted Cash Flow-analyse, branchekendskab, peer-group analyse samt selskabsspecifikke og markedstekniske elementer (begivenheder der påvirker både selskabets finansielle og driftsmæssige profil). Analysens omsætnings- og indtjeningsestimater er baseret på segmenterede modeller under anvendelse af subjektive vurderinger af relevante fremtidige markedstendenser og konjunkturforventninger. De heraf fremkomne resultater er samlet i en værdiansættelsesmodel, som også tager højde for den seneste udvikling i historiske rapporter. Endvidere tages der højde for selskabets egne samt konkurrerende selskabers forventninger. Risikovurdering og følsomhed En vurdering af de væsentligste risikoforhold og en kategorisering af risikoen (lav, middel eller høj) i forbindelse med anbefalingerne og holdningerne til denne analyse, herunder en følsomhedsanalyse, er gengivet i den senest udsendte Aktienyt på dette selskab. Heraf fremgår ligeledes en vurdering af selskabets konkurrenceposition, som scores på en skala fra 1 til 5, hvor en høj score er ensbetydende med en stærk konkurrenceposition. De anførte risikofaktorer og følsomhedsanalysen kan dog ikke anses for at være udtømmende. Valutakursrisiko Såfremt aktiekursen er noteret i en anden valuta end danske kroner kan valutakursudsving påføre investorer tab eller gevinst. Planlagte opdateringer af analysen Denne analyse planlægges opdateret kvartalsvist. Anbefalingsstruktur Inden for det seneste kvartal har Sydbank haft investeringsanbefalinger på 21 selskaber. Fordelingen af anbefalinger fremgår nedenfor under ”Fordeling af anbefalinger”. Betydningen af anbefalingerne på selskabsniveau fremgår nedenfor under kursudvikling. På selskabsniveau: Anbefaling Kursudvikling Tidshorisont Køb Hold Sælg Bedre end gennemsnittet af virksomheder i kategorien På linje med gennemsnittet af virksomheder i kategorien Dårligere end gennemsnittet af virksomheder i kategorien 12 måneder 12 måneder 12 måneder Fordeling af anbefalinger 47,6% 33,3% 19,0% Vi opdeler virksomhederne i to kategorier - cykliske og defensive aktier. Køb betyder således, at aktien vil klare sig relativt bedre end de øvrige selskaber i kategorien. Hold betyder, at aktien vil klare sig på linje med de øvrige selskaber i kategorien. Endelig betyder sælg, at vi forventer, at aktien vil klare sig dårligere end de øvrige aktier i kategorien. Eventuelle ændringer i anbefalingen i forhold til den seneste anbefaling på selskabet fremgår af denne analyse. K øb H o ld S æ lg P a n d o ra Rockw ool SA S V e sta s A . P . M ø lle r M æ r s k B a n g & O lu f s e n D SV F L S m id t h C a r ls b e r g G enm ab G N S t o r e N o r d H . L u n d b e c k N o v o N o r d is k W illia m D e m a n t A L K ‐ A b e lló C o lo p la s t IS S N o vo zym es C h r . H a n s e n D O N G E n e r g y TD C C y k lis k e a k t ie r D e f e n s iv e a k t ie r For en uddybning af alle anbefalinger samt en historisk anbefalingsoversigt for selskabet henviser vi til www.sydbank.dk/investering/analyser/aktier. HU UH Denne investeringsanalyse henvender sig til Sydbanks kunder og må ikke uden Sydbanks udtrykkelige samtykke offentliggøres eller distribueres videre. Analysen er udarbejdet på grundlag af informationer fra kilder, som Sydbank finder troværdige. Sydbank påtager sig dog intet ansvar for mangler, herunder eventuelle fejl i kilder, trykfejl eller beregningsfejl, samt efterfølgende ændrede forudsætninger. Anbefalinger i analysen er udtryk for bankens generelle holdning og kan ikke alene danne grundlag for investeringsbeslutninger. Anbefalinger kan medtages i forbindelse med rådgivning i Sydbank, hvor tillige kunders individuelle forhold skal indgå. Investering er forbundet med risikoen for økonomisk tab. Hverken historiske afkast og kursudvikling eller prognoser for fremtiden i materialet kan anvendes som pålidelig indikator for fremtidige afkast og kursudvikling. Et afkast og/eller en kursudvikling som beskrevet i dette materiale kan blive negativ. Hvor oplysningerne er baseret på bruttoafkast, vil gebyrer, provisioner og andre omkostninger kunne medføre, at afkastet bliver lavere end anført i materialet. Hvor materialet oplyser om den skattemæssige behandling af en disposition, er det med forbehold for, at den skattemæssige behandling altid afhænger af den enkelte kundes individuelle situation og at reglerne i øvrigt kan ændre sig fremover. I analysen nævnes aktier, som har risikomærkningen gul. Risikomærkningen gul betyder, at når der investeres i aktier, er der risiko for, at det investerede beløb kan tabes helt eller delvist. Produkttypen er typisk ikke vanskelig at gennemskue. Denne publikation er ikke et tilbud om eller en opfordring til at købe eller sælge finansielle instrumenter. Sydbank fraskriver sig ethvert ansvar for tab, der måtte have direkte eller indirekte sammenhæng med dispositioner, der er foretaget alene på baggrund af anbefalinger i analysen. Banken eller dens ansatte kan besidde finansielle instrumenter omhandlet i analysen. Sydbank A/S, Peberlyk 4, 6200 Aabenraa, cvr. nr. 12626509 er under tilsyn af Finanstilsynet, Århusgade 110, 2100 København Ø. sydbank.dk Aktieanalysen 3/3
© Copyright 2024