‫נולדצ'טרי ונצ'רס אינק‪ .‬בדיקת הוגנות עסקה‬ ‫דצמבר ‪3102‬‬ ‫‪BDO Consulting Group‬‬ ‫בית אמות ביטוח‬ ‫דרך מנחם בגין ‪64-64‬‬ ‫תל אביב‪-‬יפו ‪44046‬‬ ‫טלפון‪12-4216240 :‬‬ ‫פקס‪12-4243800:‬‬ ‫‪Website: www.bdo.co.il‬‬ ‫שלום רב‪,‬‬ ‫להלן מספר הסתייגויות בנוגע לחוות הדעת המוצגת‪:‬‬ ‫נתבקשנו ע"י הדירקטוריון וועדת הביקורת של חברת נולדצ'טרי ונצ'רס‪ ,‬אינק (להלן‪:‬‬ ‫"נולדצ'טרי" או‪" :‬החברה")‪ ,‬ומר רונן לוזון (להלן‪ :‬היזם)‪ ,‬לחוות דעתנו בנוגע להוגנות שווי‬ ‫המידע הכלול בדו"ח זה אינו כולל בהכרח את כל המידע אותו ידרוש בעל מניות‪.‬‬ ‫עסקת תמלוגים המתגבשת בין החברה לבין בעלת הזכויות במיזם (להלן‪" :‬העסקה") ואשר‬ ‫חוות הדעת אינה מיועדת עבור משקיע ספציפי‪ ,‬מכיוון ששיקוליו ביחס לעסקה ו‪/‬או‬ ‫עניינה העברת פעילות חדשנית המצויה בפיתוח לחברה וזאת בתמורה לתמלוגים הנעים בין‬ ‫לגובה התמלוגים עשויים להיות מושפעים מגורמים נוספים‪ ,‬אשר לא נלקחו על ידנו‬ ‫‪ 01%-04%‬מהרווח התפעולי בגינה‪ ,‬וזאת למשך ‪ 1‬שנים‪ .‬הפעילות המועברת הינה בתחום‬ ‫בחשבון‪ .‬כמו כן‪ ,‬בחוות דעת זו לא בוצעו בדיקות נאותות (‪)Due diligence‬‬ ‫אפליקציות הסלולר בענף האופנה (להלן‪" :‬המיזם")‪.‬‬ ‫חשבונאיות‪ ,‬משפטיות ואחרות‪.‬‬ ‫ניתנת בזאת הסכמתנו כי חוות דעתנו זו תצורף לדוח העסקה שיפורסם על ידי החברה‪.‬‬ ‫מסמך זה לא מהווה הערכת שווי ואין בו כדי לשמש אינדיקציה לשווי הפעילות או‬ ‫לצורך ביצוע ‪( Fairness Opinion‬להלן‪" :‬חוות הדעת") ניתחנו את שוק הרכישות באינטרנט‬ ‫לגובה ההכנסות הצפויות לחברה מהמיזם‪.‬‬ ‫בכלל ובתחום האופנה בפרט וכן בחנו מודלים שונים של עסקאות תמלוגים בתחום הפעילות‬ ‫בבדיקתנו התבססנו‪ ,‬בין היתר‪ ,‬על מסמכים ומידע שנמסר לנו על ידי היזם ולא‬ ‫של המיזם‪.‬‬ ‫אימתנו אותם באופן בלתי תלוי‪ .‬למטרות ביצוע חוות דעת זו הנחנו שהנתונים‬ ‫במסגרת העבודה נפגשנו ושוחחנו עם מר רונן לוזון‪ ,‬בעל השליטה בחברה והיזם‪ ,‬ביחס‬ ‫שנמסרו לנו הינם מדויקים ו‪/‬או שלמים ו‪/‬או הוגנים‪ .‬אם יתברר שהנתונים והמצגים‬ ‫לתחזית החדרת המיזם לשוק וביחס לצפי הפיתוח הטכנולוגי של המיזם‪ .‬בנוסף סקרנו את‬ ‫שהועברו אינם מדויקים ו‪/‬או שלמים ו‪/‬או הוגנים עשויה להשתנות בדיקת ההגינות‬ ‫מסמכים שהועברו לעיוננו הנוגעים לרישום פטנט בגין המיזם‪ .‬ערכנו חישובים שונים‪ ,‬כנדרש‪,‬‬ ‫בהתאם‪ .‬יודגש כי הפעילות הנבחנת הינה בגדר תוכנית עתידית וכל הנתונים‬ ‫לצורך בחינת סבירות העסקה‪ .‬יתר הפעולות יפורטו בגוף חוות הדעת‪.‬‬ ‫המפורטים במסמך זה הינם בגדר מידע צופה פני עתיד‪ .‬לפיכך לא התבססנו‬ ‫במסגרת בדיקה זו על תוצאות כספיות של החברה‪.‬‬ ‫בבדיקתנו‪ ,‬לא נתנו את הדעת בנוגע להשלכות המס של העסקה בכללותה ולא נבחן‬ ‫אופן מימון העסקה‪.‬‬ ‫נובמבר ‪3102‬‬ ‫בדיקת הוגנות‬ ‫‪0‬‬ ‫פרטי מבצע חוות הדעת‬ ‫הבהרות‬ ‫זיו האפט יעוץ וניהול בע"מ הוקמה על ידי שותפי פירמת ‪ BDO‬זיו האפט רואי חשבון‪ .‬זיו‬ ‫מסמך זה הוכן בתיאום עם הנחיות‪ ,‬שסופקו מהנמען באופן בלעדי ולצרכו ושימושו האישי‪,‬‬ ‫האפט ייעוץ וניהול בע"מ היא חלק מרשת ‪ BDO‬העולמית ומספקת שירותי יעוץ וניהול במגוון‬ ‫ולגורמים נוספים להם אנו מאשרים במפורש ובכתב להסתמך או להשתמש בעבודתנו‪ .‬עם‬ ‫רחב של נושאים לחברות הפועלות בתחומים שונים‪ .‬לחברה ניסיון עשיר בתחומים הבאים‪:‬‬ ‫זאת‪ ,‬ידוע לנו כי מסמך זה הינו עבור חברה ציבורית והוא עשוי להתפרסם כחלק מדוחותיה‬ ‫הערכות שווי‪ ,‬בדיקות נאותות (‪ - Due Diligence‬כלכליות וחשבונאיות)‪ ,‬הערכות שווי של‬ ‫המיידים והכספיים וכן להיות מוצג בכל ישיבות הקשורות לבעלי מניותיה של החברה‪.‬‬ ‫מוניטין ונכסים בלתי מוחשיים‪ ,‬ביצוע אנליזות כלכליות‪ ,‬ניתוחים שוטפים של חברות ישראליות‬ ‫ל‪ ,BDO Consulting Group -‬שותפיה‪ ,‬עובדיה ונציגיה אין אחריות כלפיי הקורא‪ ,‬לגרימת‬ ‫ציבוריות בתחום ההיי‪-‬טק והתקשורת‪ ,‬תוכניות עסקיות‪ ,‬הכנת מצגות למשקיעים פוטנציאלים‪,‬‬ ‫נזקים (כולל מחויבות‪ ,‬רשלנות או אחריות מוגדרת)‪ ,‬או בכל אופן אחר‪ .‬אנו לא מחויבים לדבר‬ ‫ניהול וניתוח פיננסי של פרויקטים בתחום ה‪ BOT-‬ו‪ ,PFI-‬כינוס נכסים‪ ,‬פירוק ומינוי כמנהל‬ ‫על סמך מסמך זה או על דיוק התכנים בו וכי המידע לא השתנה מאז תאריך כתיבת המסמך‪.‬‬ ‫מיוחד‪ ,‬טיפול בחברות במצוקה‪ ,‬גיבוש תוכניות הבראה‪ ,‬ניהול עסקים וחברות‪ ,‬ליווי מיזוגים‬ ‫אנו לא נושאים באחריות בכל מקרה של הפסד‪ ,‬נזק או הוצאה כספית שנוצרה בעקבות כל‬ ‫ופיצולים תכנון עסקאות ועוד‪.‬‬ ‫שימו ש שבחרו הקוראים לעשות במסמך זה‪ ,‬או בכל הסתמכות של הקוראים על מסמך זה‪,‬‬ ‫או בכל אירוע אחר שבא בעקבות השגת גישה של הקוראים למסמך זה‪.‬‬ ‫מבצע העבודה‪ :‬רו"ח יגאל טולדנו‪.‬‬ ‫עבודתנו נוהלה בתיאום עם הוראות מקצועיות מתאימות‪ .‬בתחומים אחרים‪ ,‬נהלים ומנהגים‬ ‫רו"ח‪ ,‬משפטן‪ ,‬שותף ב‪ BDO-‬זיו האפט ייעוץ וניהול בתחום ‪ Corporate Finance‬ומנהל את‬ ‫הרלוונטיים לעבודה חשבונאית עשויים להיות שונים ויתכן שהנתונים יוצגו בצורה שונה‪ .‬לכן‬ ‫מגזר היעוץ הניהולי ואת תחום יעוץ ‪ SOX‬וממשל תאגידי‬ ‫מסמך זה לא נערך בתיאום עם נהלים ומנהגים של אף גוף מקצועי מתחום אחר‪.‬‬ ‫ואלה פרטי השכלתי‪ :‬בעל ‪ B.A‬בכלכלה‪ ,‬חשבונאות ומנהל עסקים מהמכללה למינהל ובעל‬ ‫תואר ראשון במשפטים‪.‬‬ ‫אלה פרטי ניסיוני‪ :‬בעל ניסיון של מעל ‪ 08‬שנים במתן שירותי יעוץ וביקורת דוחות כספיים‪.‬‬ ‫מתמחה בייעוץ כלכלי ועסקי בכל הנוגע לכתיבת תכניות עסקיות‪ ,‬הערכות שווי‪ ,‬ליווי תהליכי‬ ‫מיזוג ורכישה‪ ,‬בדיקות נאותות (‪ )Financial Due Diligence‬ביצוע תחשיבי כדאיות לרבות‬ ‫שיקולי מימון ומיסוי במגזרי התעשייה‪ ,‬נדל"ן וטכנולוגיה‪ .‬מתמחה בניהול סיכונים במסגרת‬ ‫החלת חוק סרביינס אוקסלי על חברות ציבוריות בישראל ובארה"ב‪ ,‬חברות ממשלתיות‪,‬‬ ‫בנקים וחברות ביטוח‪.‬‬ ‫נובמבר ‪3102‬‬ ‫בדיקת הוגנות‬ ‫‪2‬‬ ‫רקע כללי ותיאור המיזם‬ ‫רקע‬ ‫תיאור העסקה‬ ‫החברה התאגדה כחברה פרטית על פי דיני מדינת דלאוור בשנת ‪ .0444‬בספטמבר ‪3118‬‬ ‫על פי הנאמר לנו שייכות הזכויות במיזם במלואן‪ ,‬עובר לאישור העסקה‪ ,‬לגב' שושנה זיגדון‬ ‫נרשמו מניותיה לראשונה למסחר בבורסה לניירות ערך בתל אביב וכיום היא חברה ציבורית‪,‬‬ ‫(להלן‪" :‬בעלת הזכויות")‪ .‬במסגרת העסקה תעביר שושנה זיגדון לחברה את כלל הזכויות‬ ‫המוחזקת על ידי בעלי מניות כמפורט להלן‪:‬‬ ‫במיזם לחברה ובתמורה להעברתן תהא זכאית לתשלום תמלוגים הנעים בין ‪01%-04%‬‬ ‫מתוך הרווחים התפעוליים של החברה בגין המיזם‪ ,‬במשך ‪ 1‬השנים הראשונות לפעילותו‪.‬‬ ‫רונן‬ ‫לוזון‬ ‫‪20.8%‬‬ ‫משה‬ ‫מזרחי‬ ‫‪02.48‬‬ ‫‪%‬‬ ‫ישראל‬ ‫הית'קל‬ ‫ר‬ ‫‪4.14‬‬ ‫‪%‬‬ ‫אמיר‬ ‫ולדמן‬ ‫‪4.16%‬‬ ‫נחום‬ ‫איתן‬ ‫‪4.46%‬‬ ‫התמלוגים יכללו את כלל התמורה לגב' זיגדון תמורת העברת הזכויות במיזם‪.‬‬ ‫דהן מזל‬ ‫‪1.84%‬‬ ‫הציבור‬ ‫‪34.8%‬‬ ‫כשנתיים‪ .‬להערכת החברה בתוך ככשנה תושלם גירסת אלפא‪ .‬ולאחר מכן יחל פיתוח גירסת‬ ‫בעבר עסקה החברה (לשעבר טופספין מדיקל)‪ ,‬בתחום המיכשור הרפואי לקרדיולוגיה‬ ‫פולשנית‬ ‫וכן‬ ‫בפיתוח‬ ‫טכנולוגית‬ ‫החברה מעריכה כי עלות פיתוח המיזם ושיווקו תסתכם לסך של ‪ 2‬מיליון דולר‪ ,‬ותמשך‬ ‫הדמיית‬ ‫גידולים‬ ‫סרטניים‬ ‫בערמונית‪.‬‬ ‫בנובמבר ‪ 3100‬הושלמה עסקת החלפת מניות‪ ,‬לפיה השלימה נולדצ'טרי את רכישת חברת‬ ‫מטהמורפיקס תמורת הקצאת מניות‪ .‬החל מתאריך זה עסקה נולדצ'טרי באמצעות‬ ‫מהטמורפיקס כאמור‪ ,‬בפיתוח טכנולוגיות המאפשרות ריפוי ושיקום רקמות עור לאחר פגיעה‬ ‫הביתא‪.‬‬ ‫מייד עם אישור העסקה תחל החברה בגיוס הון‪ ,‬בין היתר‪ ,‬לצורך השלמת פיתוח המיזם‬ ‫ומימון פעילותה השוטפת‪ .‬הגיוס ייעשה במספר שלבים‪ ,‬כאשר בשלב הראשון ייערך גיוס הון‬ ‫בסדר גודל של כ‪ 0 -‬מיליון ‪ ,₪‬ממשקיעים פרטיים‪.‬לאחר מכן מתוכננים גיוסים נוספים‬ ‫ממשקיעים מוסדיים ופרטיים‪.‬‬ ‫או הזדקנות‪ .‬בינואר ‪ 3102‬הפכה החברה לחברת אחזקות ובספטמבר ‪ 3102‬רכש רונן לוזון‬ ‫חלק ממניות החברה והפך לבעל שליטה בה‪.‬‬ ‫באמצעות הסכום שיגוייס‪ ,‬מתכננת החברה להוציא את מניותיה מרשימת השימור בבורסה‬ ‫בינואר ‪ ,3102‬הודיעה הבורסה לחברה כי היא אינה עומדת בהוראות השימור הקבועות‬ ‫ולשוב למסחר ברשימה הראשית‪.‬‬ ‫בתקנון הבורסה‪ ,‬הואיל וההון העצמי שלה נמוך מהקבוע בתקנון‪ .‬ניתנה לחברה ארכה בת‬ ‫חצי שנה‪ ,‬לפני הכללתה ברשימת השימור‪ ,‬כאשר בתקופה הנ"ל נוספה לחברה עילה נוספת‪-‬‬ ‫שווי החזקות ציבור נמוך מהקבוע בתקנון הבורסה‪ .‬בספטמבר ‪ 3102‬הועברה החברה‬ ‫לרשימת השימור‪.‬‬ ‫נובמבר ‪3102‬‬ ‫בדיקת הוגנות‬ ‫המיזם‬ ‫שוק הקניות באינטרנט‬ ‫המיזם הינו פיתוח אפליקציה המסייעת לצרכן למדוד באופן מדויק את מידות גופו‪ ,‬על מנת‬ ‫בשנת ‪ 3103‬עלה סך המכירות באינטרנט בעולם לראשונה על טריליון דולר‪ .‬סך מכירות זה‬ ‫להתאים בגדים באופן מייטבי מבלי צורך למדוד אותם‪ .‬תכליתו של המייזם היא לפשט את‬ ‫מהווה עלייה של ‪ 30.0%‬בהשוואה למכירות האינטרנט העולמיות בשנת ‪.3100‬‬ ‫תהליך רכישת הביגוד באינטרנט וכן להפחית במידה משמעותית את שיעור החזרות הבגדים‬ ‫שנרכשו באינטרנט ואשר מוחזרים לחנות מטעמי אי התאמת המידה לצרכן‪.‬‬ ‫בשנת ‪ 3102‬צפויות המכירות לעלות ב‪ 04.2% -‬נוספים ולהגיע לסך של ‪ 0.34‬טריליון דולר‪,‬‬ ‫‪1‬‬ ‫כאשר ההערכה היא כי המכירות באיזור אסיה‪ -‬פאסיק יעברו את המכירות בצפון אמריקה ‪.‬‬ ‫הפעלת המיזם מתבססת על שימוש בסנסורים המצויים בטלפונים חכמים המאפשרים‪,‬‬ ‫באמצעות אפליקציה ייעודית שתפותח‪ ,‬למדוד את מידות הגוף של כל צרכן באופן עצמאי‬ ‫המכירות‪ ,‬בחלוקה גיאוגרפית‪ ,‬התחלקו באופן הבא (באחוזים)‪:‬‬ ‫באמצעות העברת המכשיר הסלואלרי לאורך גופו‪ .‬מידות הגוף של הצרכן נשמרות באמצעות‬ ‫האפליקציה ועל בסיסן מתבצע חיפוש ייחודי בחנויות הביגוד האינטרנטיות‪ ,‬בהתאם‬ ‫לפרמטרים המוגדרים על ידי הצרכן‪.‬‬ ‫‪120%‬‬ ‫הנחת הרווחיות של המיזם מתבססת על שני אדנים‪:‬‬ ‫‪ .0‬שוק הקניות באינטרנט אינו ממצה את פוטנציאל הצמיחה שלו‪ ,‬הואיל והצרכנים‬ ‫חוששים להזמין בגדים שלא ראו או מדדו‪ ,‬ואשר עשויים שלא להתאים למידות‬ ‫גופם‪.‬‬ ‫המזרח התיכון ואפריקה‬ ‫מזרח אירופה‬ ‫‪ .3‬בארצות הברית עלות החזרת מוצרי הלבשה שנרכשו באינטרנט‪ ,‬במקרה שהצרכן‬ ‫צפון אמריקה‬ ‫רוצה להחזירם‪ ,‬מוטלת על החברה המוכרת‪ .‬הדבר גורם לעלויות רבות לחברות‬ ‫אמריקה הלטינית‬ ‫ההלבשה ולפיכך למוטיבציה גבוהה למצוא פתרון שיפחית עלויות אלו‪ .‬בשנת ‪3103‬‬ ‫מערב אירופה‬ ‫עמד אחוז החזרות הבגדים שנקנו באינטרנט על ‪ ,21%‬כאשר שיעור החזרת בגדי‬ ‫אסיה פאסיפיק‬ ‫נשים עמד על ‪ 63%‬ושיעור החזרת בגדי הגברים עמד על ‪ .02%‬שיעור זה הינו‬ ‫גבוה באופן משמעותי ביחס לשיעור ההחזרות של כלל הקניות באינטרנט‪ ,‬העומד‬ ‫‪2%‬‬ ‫‪4%‬‬ ‫‪2%‬‬ ‫‪4%‬‬ ‫‪100%‬‬ ‫‪27%‬‬ ‫‪28%‬‬ ‫‪80%‬‬ ‫‪60%‬‬ ‫‪34%‬‬ ‫‪36%‬‬ ‫‪40%‬‬ ‫‪31%‬‬ ‫‪28%‬‬ ‫‪2‬‬ ‫על ‪. 33%‬‬ ‫החל הליך של רישום פטנט ביחס למיזם‪ .‬למיטב ידיעתנו ובהתאם למידע שנמסר לנו‬ ‫מהחברה‪ ,‬נערכה בדיקה ראשונית לפיה לא נרשם עדיין מוצר דומה‪.‬‬ ‫‪1‬מקור‪ -eMarketer :‬חברת מחקרי‪ -‬שוק אמריקאית בלתי תלויה‪ ,‬המבצעת סקירות בנושאי מדיה ושיווק דיגיטלי‪ .‬בין לקוחות החברה כ‪ 66% -‬מהחברות במדד ‪.Fortune 500‬‬ ‫‪ 2‬מקור‪Drapers :‬‬ ‫נובמבר ‪3102‬‬ ‫בדיקת הוגנות‬ ‫‪20%‬‬ ‫‪0%‬‬ ‫‪3103‬‬ ‫‪3100‬‬ ‫שוק הקניות באינטרנט (המשך)‬ ‫שוק הקניות באינטרנט (המשך)‬ ‫צפי חלוקת המכירות לתום השנה הנוכחית והשנים הבאות הינו לפי החלוקה הבאה‬ ‫ארצות הברית תמשיך להיות בעלת נפח המסחר האלקטרוני הגדול ביותר בעולם למדינה יחידה‪,‬‬ ‫(באחוזים)‪:‬‬ ‫ואחריה המדינות הגדולות בנפח המכירות הינן‪ :‬סין‪ ,‬אנגליה‪ ,‬יפן וגרמניה‪.‬‬ ‫סך המכירות בחמש המדינות המובילות בתחום המסחר באינטרנט (במיליארדי דולרים)‪:‬‬ ‫אפריקה והמזרח התיכון‬ ‫‪2%‬‬ ‫‪4%‬‬ ‫‪2%‬‬ ‫‪4%‬‬ ‫‪2%‬‬ ‫‪4%‬‬ ‫‪2%‬‬ ‫‪4%‬‬ ‫‪23%‬‬ ‫‪23%‬‬ ‫‪24%‬‬ ‫‪26%‬‬ ‫‪80%‬‬ ‫‪28%‬‬ ‫‪29%‬‬ ‫‪60%‬‬ ‫‪30%‬‬ ‫אמריקה הלטינית‬ ‫‪32%‬‬ ‫מערב אירופה‬ ‫אסיה פאסיפיק‬ ‫‪90%‬‬ ‫‪70%‬‬ ‫מזרח אירופה‬ ‫צפון אמריקה‬ ‫‪100%‬‬ ‫‪40%‬‬ ‫‪38%‬‬ ‫‪36%‬‬ ‫‪33%‬‬ ‫‪3104‬‬ ‫‪3108‬‬ ‫‪3106‬‬ ‫‪3102‬‬ ‫‪400‬‬ ‫‪350‬‬ ‫‪343‬‬ ‫‪3100‬‬ ‫‪302‬‬ ‫‪3103‬‬ ‫‪300‬‬ ‫‪50%‬‬ ‫‪250‬‬ ‫‪40%‬‬ ‫‪200‬‬ ‫‪30%‬‬ ‫‪150‬‬ ‫‪20%‬‬ ‫‪100‬‬ ‫‪10%‬‬ ‫‪385‬‬ ‫‪3102‬‬ ‫‪182‬‬ ‫‪110‬‬ ‫‪142‬‬ ‫‪125‬‬ ‫‪109‬‬ ‫‪140128‬‬ ‫‪113‬‬ ‫‪57‬‬ ‫‪38‬‬ ‫‪50‬‬ ‫‪53 47‬‬ ‫‪0%‬‬ ‫צפי הגידול המהיר בחלקה של אסיה פסיפיק משקף למעשה שלושה שווקים הנכללים בה‪,‬‬ ‫‪0‬‬ ‫ארצות‬ ‫הברית‬ ‫סין‬ ‫אנגליה‬ ‫יפן‬ ‫גרמניה‬ ‫ואשר צפויים לגדול באופן מהיר יותר מכל שווקי העולם‪ :‬סין‪ ,‬הודו ואינדונזיה‪.‬‬ ‫במהלך השנים הקרובות סין תצמצם במהירות את הפער מול ארצות הברית‪ ,‬ובשנת ‪ ,3104‬היא‬ ‫סין תהפוך במהלך השנה הקרובה למובילת הצמיחה בתחום המכירות באינטרנט באסיה‬ ‫צפויה להוות ‪ 33.4%‬מסך השוק העולמי‪ ,‬בהשוואה לארצות הברית הצפויה בשנה זו לאחוז ב‪-‬‬ ‫פסיפיק‪ .‬היא תתפוס את מקומה של יפן‪ ,‬כמדינה השנייה בעולם בהיקף המכירות שיתבצעו‬ ‫‪ 34.8%‬מהשוק העולמי‪ .‬סין הינה גם המדינה בעלת מספר הצרכנים הגדול ביותר הרוכשים‬ ‫באינטרנט מחנויות המצויות בה‪ ,‬ותגיע למכירות בסך ‪ 040.43‬מיליארד דולר‪ ,‬עלייה של ‪48%‬‬ ‫מוצרים באינטרנט‪ ,‬קרוב ל‪ 331 -‬מיליון בשנת ‪ .3133‬זאת‪ ,‬כתוצאה ממספר מגמות בסין‪ :‬האצת‬ ‫בהשוואה למכירותיה ב‪ ,3103 -‬שהסתכמו לסך של ‪ 001.16‬מיליארד דולר‪ .‬על פי הערכות‪,‬‬ ‫חדירת האינטרנט בסין‪ ,‬התחזקות האמון בקנייה באינטרנט בקרב מעמד הביניים הבורגני‪,‬‬ ‫סך המכירות מחנויות בסין יגיע בתום ‪ 3102‬ל‪ 06% -‬מסך כל המסחר האלקטרוני בעולם‪.‬‬ ‫קמפיינים של הממשלה הסינית לעידוד צרכנות ושיפור הסחורות‪ ,‬השירותים ומגוון המוצרים‬ ‫המוצעים על ידי מוכרים באינטרנט‪.‬‬ ‫נובמבר ‪3102‬‬ ‫בדיקת הוגנות‬ ‫פוטנציאל הכנסות‬ ‫פוטנציאל הכנסות (המשך)‬ ‫ההכנסות העולמיות מתחום ההלבשה (הכולל‪ :‬ביגוד‪ ,‬הנעלה‪ ,‬מוצרי עור ואביזרים)‪ ,‬הסתכמו‬ ‫לצורך המודל הנחנו כי שוק קניות הביגוד באינטרנט בארה"ב יגדל בשנים הבאות בשיעור שירד‬ ‫בשנת ‪ 3103‬לסך של ‪ 0,043‬מיליארד דולר‪.‬‬ ‫בהדרגה מ‪ 03.4% -‬בשנה‪ ,‬בדומה לשיעור הצפוי בין השנים ‪ ,3108-3104‬בהתאם לתחזיות‬ ‫לצורך עבודה זו נלקחו שווקים של ‪ 8‬המדינות המובילות את תחום הקניות באינטרנט‪ ,‬מתוך‬ ‫שפורטו לעיל‪ ,‬עד שיתייצב על שיעור של ‪ 4%‬בשנה‪ ,‬בשנים הרלוונטיות לתחזית‪.‬‬ ‫סין‪ -‬לצורך התחזית הנחנו כי מגמת הגידול במכירת הלבשה באינטרנט בסין‪ ,‬תהיה דומה‬ ‫הנחה כי מאמצי השיווק של החברה יתמקדו בשווקי אלו‪.‬‬ ‫ארה" ב שהינה המדינה היחידה בעלת היקף המכירות באינטרנט הגדול ביותר‪ ,‬שימשה בסיס‬ ‫למגמת הגידול בכלל הרכישות באינטרנט במדינה זו‪ .‬כאמור לעיל‪ ,‬סין צפויה להדביק את הפער‬ ‫מול ארה"ב בשיעור המכירות למדינה יחידה וההנחה כי בהמשך היא אף תעבור אותה בהיקף‬ ‫לתחזית‪ ,‬כאשר נפח המכירות ביתר המדינות נגזר מיחס המכירות בהן בהשוואה אליה‪.‬‬ ‫המכירות‪.‬‬ ‫ארה"ב‪ -‬בעלת שוק ההלבשה בארה"ב הגדול בעולם והכנסותיו‪ ,‬נכון לשנת ‪ ,3103‬מסתכמות‬ ‫לסך של ‪ 220‬מיליארד דולר בשנה‪ ,‬ומהוות כ‪ 34% -‬מכלל המכירות העולמיות בתחום זה‪.‬‬ ‫אנגליה‪ -‬בהתאם לתחזית סך המכירות באינטרנט‪ ,‬כמפורט לעיל‪ ,‬המכירות באנגליה‪ ,‬באופן‬ ‫עקבי‪ ,‬מסתכמות לכ‪ 21% -‬מסך המכירות באינטרנט בארה"ב‪ .‬לצורך חישוב פוטנציאל ההכנסות‪,‬‬ ‫מתוך כלל הרכישות בשוק ההלבשה בארה"ב בשנת ‪ ,3103‬כ‪ 03% -‬נעשו באמצעות‬ ‫הנחנו כי מגמה זו מאפיינת גם את שוק מכירות ההלבשה באינטרנט וכי היא תמשך לאורך כל‬ ‫האינטרנט (רכישות בסך כ‪ 60-‬מיליארד בשנה)‪.‬‬ ‫שנות התחזית‪ .‬לפיכך ההכנסות הפוטנציאליות באנגליה חושבו כ‪ 21% -‬מסך ההכנסות‬ ‫בשנים האחרונות‪ ,‬עלו ההכנסות ממכירות הלבשה באינטרנט בארה"ב באופן משמעותי‬ ‫‪3‬‬ ‫ובמהלך השנים הקרובות‪ ,‬הן צפויות לעלות באופן ניכר‪ ,‬כמפורט להלן (במיליארדי דולרים) ‪:‬‬ ‫‪0.24‬‬ ‫‪80‬‬ ‫‪73‬‬ ‫‪22%‬‬ ‫‪64.8‬‬ ‫‪0.2‬‬ ‫‪70‬‬ ‫‪20%‬‬ ‫‪56.6‬‬ ‫‪60‬‬ ‫‪48.6‬‬ ‫‪0.16‬‬ ‫‪41‬‬ ‫‪0.12‬‬ ‫‪34.2‬‬ ‫‪13%‬‬ ‫‪28‬‬ ‫‪0.08‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪3104‬‬ ‫‪3108‬‬ ‫שיעור גידול‬ ‫‪3‬מקור‪eMarketer :‬‬ ‫נובמבר ‪3102‬‬ ‫בדיקת הוגנות‬ ‫‪3103‬‬ ‫‪3102‬‬ ‫‪3106‬‬ ‫מכירות שנתיות (מיליארד דולר)‬ ‫באינטרנט וכי היא תמשך‪.‬‬ ‫גרמניה‪ -‬בשנים ‪ 3101-3103‬סך המכירות באינטרנט בגרמניה מהווה כ‪ 03.8%-06% -‬מסך‬ ‫‪40‬‬ ‫תחזית ההכנסות ממדינה זו מתבססת על ההנחה כי מגמה זו אופיינית גם לשוק הלבשה‬ ‫‪30‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪3100‬‬ ‫יחסית‪ ,‬לפיכך‪ ,‬לצורך התחזית הנחנו כי מגמה זו מאפיינת גם את שוק מכירות ההלבשה‬ ‫‪50‬‬ ‫‪10‬‬ ‫‪3101‬‬ ‫יפן‪ -‬בדומה לאנגליה‪ ,‬שיעור כלל המכירות ביפן הינו כ‪ 24% -‬מהמכירות בארה"ב באופן עקבי‬ ‫המכירות באינטרנט בארה"ב‪ ,‬כאשר שיעור העלייה הינו מתון יחסית (פחות מאחוז בשנה)‪.‬‬ ‫‪20‬‬ ‫‪0.04‬‬ ‫מארה"ב‪.‬‬ ‫באינטרנט וכי תמשך עליה מתונה בסך המכירות בגרמניה בהשוואה לסך המכירות בארה"ב‪.‬‬ ‫אופן הפקת ההכנסה מהמיזם‬ ‫פוטנציאל הכנסות (המשך)‬ ‫תחת ההנחות שפורטו‪ ,‬סך פוטנציאל הכנסות‪ ,‬יסתכמו לסכומים הבאים (במיליארדי‬ ‫דולרים)‪:‬‬ ‫המיזם יספק לצרכני הקצה אפליקציה סלולארית‪ ,‬באמצעותה יוכלו למדוד את מידות גופם‪.‬‬ ‫המידות יישמרו באפליקציה והמשתמש יוכל לערוך חיפוש המבוסס על מידותיו ופרמטרים‬ ‫‪2016‬‬ ‫‪2017‬‬ ‫‪2022 2021 2020 2019 2018‬‬ ‫‪200‬‬ ‫‪226‬‬ ‫‪369‬‬ ‫‪248‬‬ ‫‪268‬‬ ‫‪290‬‬ ‫‪314‬‬ ‫שונים שיוגדרו על ידו באמצעות פלטפורמת חיפוש שתסופק על ידי האפליקציה‪.‬‬ ‫עם מציאת הפריט והשלמת הרכישה באמצעות האפליקציה‪ ,‬תחויב חברת האופנה באחוז‬ ‫מסוים מסך הרכישה‪ .‬שיעור החיוב מתוך הרכישה אינו קבוע בשלב זה והוא ייקבע‪ ,‬אחרי‬ ‫לצורך חישוב נתח הקניות שיתבצע באמצעות האפליקציה‪ ,‬התבססנו על הנחת היזם לפיה‬ ‫מו"מ מול חברות האופנה‪ ,‬בשלב מתקדם יותר של הפיתוח‪.‬‬ ‫נתח הקניות באמצעות המיזם יעלה באופן הדרגתי‪ ,‬כאשר בתחילת החדירה‪ ,‬בשנת‬ ‫‪ ,3104‬יתפוס המיזם נתח של ‪ 1.8%‬מכלל מכירות ההלבשה באינטרנט‪ .‬עם השנים‪ ,‬יעלה‬ ‫בנוסף‪ ,‬המיזם ייצור מקור הכנסה נוסף שמקורו בבסיס הנתונים שיצטבר כתוצאה מהמדידות‬ ‫השימוש באפליקציה בקצב של ‪ 1.38%‬מדי שנה ויגיע ב‪ ,3133 -‬שנת התחזית האחרונה‪,‬‬ ‫והחיפושים שייערכו משתמשי הקצה‪ .‬בסיס הנתונים יכלול מידע שיאפשר ליצור רשימות‬ ‫לסך של ‪ 3%‬מכלל שוק ההלבשה באינטרנט‪.‬‬ ‫ממוקדות לקוח כדוגמת‪ :‬מידות המשתמשים‪ ,‬מיקומם‪ ,‬העדפות אישיות וכו'‪ .‬החברה תוכל‬ ‫להעמיד מידע זה לרשותם של לקוחות רלוונטיים כדוגמת חברות הלבשה וכדומה‪ ,‬בתמורה‬ ‫תחת הנחות אלו‪ ,‬מקסימום נתח החברה הפוטנציאלי בשנות התחזית יסתכם לסכומים‬ ‫לתשלום‪ .‬אין עדיין מודל תשלומים ברור לפעילות זאת ולא ידוע מהן ההכנסות אשר ניתן‬ ‫הבאים (במיליוני דולר)‪:‬‬ ‫להפיק ממנה‪.‬‬ ‫רכישת הלבשה באמצעות המיזם (מיליוני דולרים)‬ ‫בשלב ראשון‪ ,‬ישווק המיזם בארה" ב ולאחר מכן יופץ בשווקים גלובאליים נוספים‪ ,‬כאשר‬ ‫הערכת היזם היא כי בתום שלב החדירה יתפוס המוצר נתח של ‪ 3%‬משוק מכירות ההלבשה‬ ‫‪8,000‬‬ ‫‪7,000‬‬ ‫‪6,000‬‬ ‫‪5,000‬‬ ‫‪4,000‬‬ ‫‪3,000‬‬ ‫‪2,000‬‬ ‫‪1,000‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪6,759‬‬ ‫‪5,498‬‬ ‫באינטרנט בארה"ב‪ .‬הערכה זו מבוססת על התחזקות המסחר האלקטרוני בעולם‪ ,‬בד בבד‬ ‫עם הגידול הצפוי בשוק ההלבשה ובמיוחד על העדר מתחרים בשוק המציעים מוצר דומה‪.‬‬ ‫‪4,355‬‬ ‫‪3,355‬‬ ‫‪2,483‬‬ ‫‪1,000‬‬ ‫‪1,692‬‬ ‫‪3133 3130 3131 3104 3104 3101 3104‬‬ ‫נציין כי נמסר לנו מהחברה כי קיימים מוצרים נוספים שתכליתם הינה להקל את מדידת הלקוח‬ ‫לצורך רכישת ביגוד מקוונת‪ ,‬אולם ככל הידוע לנו מוצרים אלו מבוססים על טכנולוגיות שונות‬ ‫ופחות נגישות ללקוח ואינן מאפשרות מדידה מדויקת באמצעות מכשיר סלולארי‪ .‬לא אותרו‬ ‫פרטים אודות נתח השוק של מוצרים מתחרים אלו‪ ,‬ככל שישנו‪ ,‬ולפיכך ניתוח פוטנציאל‬ ‫ההכנסות לא אינו כולל התייחסות אליהם‪.‬‬ ‫נובמבר ‪3102‬‬ ‫בדיקת הוגנות‬ ‫אופן הפקת הכנסות מהמיזם‬ ‫כאמור‪ ,‬בהתאם להערכת היזם‪ ,‬נתח המכירות שיבוצעו באמצעות המיזם בחתך עולמי בשנות התחזית (‪ )3133 -3104‬יעלה מדי שנה הן כתוצאה מהגידול בשוק והן כתוצאה מגידול נתח‬ ‫השימוש במוצר‪.‬‬ ‫בהקשר זה נדגיש כי בשלב זה אין לחברה תוכנית עסקית סדורה וכי ההנחות הנכללות במסמך זה מטרתן בחינת סבירות והוגנות בלבד ומשום כך ננקט משנה זהירות בהערכות אלו בכלל‬ ‫ובתפיסת נתח השוק‪ ,‬בפרט‪.‬‬ ‫הכנסות החברה ממכירות אלו ייגזרו כאחוז מהמכירות‪ ,‬ואליהן יתווספו הכנסות נוספת שמקורן הוא בסיס הנתונים שייאסף‪.‬‬ ‫‪‬‬ ‫סך פוטנציאל ההכנסות המוערך על ידי החברה‪ ,‬כולל את סך ההכנסות הפוטנציאליות במשך ‪ 1‬שנים להן זכאית בעלת הזכויות‪ ,‬הנספרות החל מתום תקופת הפיתוח‪ ,‬כלומר החל‬ ‫משנת ‪.3104‬‬ ‫‪‬‬ ‫לא נלקחו בחשבון הכנסות מבסיס הנתונים של מיזם‪ ,‬אלא רק הכנסות מנתח המכירות שיתבצעו באמצעות האפליקציה‪.‬‬ ‫‪‬‬ ‫נכון למועד חוות דעת זו‪ ,‬טרם גובש מודל עסקי מפורט לחברה ביחס למיזם והיא עתידה לעסוק בכך בתקופה הקרובה‪ .‬לפיכך כל הנתונים מתבססים על הערכות היזם ביחס להכנסות‬ ‫הפוטנציאליות המקסימאליות בשוק העולמי‪ .‬על פי הערכת היזם‪ ,‬סך פוטנציאל ההכנסות עשוי להגיע לסכומים המפורטים להלן‪ ,‬בהנחה ששיווק המיזם בחמשת השווקים הנכללים‬ ‫בתחזית יחל בשנת ‪ 3104‬ויגדל בקצב זהה בכלל השווקים‪ ,‬בהתאם לשיעורי החדירה שפורטו לעיל‪ ,‬היינו‪ 1.38% ,‬מכלל המכירות באינטרנט בשנת ‪ 3104‬ועליה של ‪ 1.38%‬מדי‬ ‫שנה‪.‬‬ ‫נובמבר ‪3102‬‬ ‫בדיקת הוגנות‬ ‫במיליוני דולרים‬ ‫‪2016‬‬ ‫‪2017‬‬ ‫‪2018‬‬ ‫‪2019‬‬ ‫‪2020‬‬ ‫‪2021‬‬ ‫‪2022‬‬ ‫סה"כ חלק החברה במכירות בארה"ב‬ ‫‪365‬‬ ‫‪602‬‬ ‫‪867‬‬ ‫‪1,149‬‬ ‫‪1,462‬‬ ‫‪1,808‬‬ ‫‪2,190‬‬ ‫סה"כ חלק החברה במכירות בסין‬ ‫‪310‬‬ ‫‪547‬‬ ‫‪827‬‬ ‫‪1,151‬‬ ‫‪1,537‬‬ ‫‪1,996‬‬ ‫‪2,539‬‬ ‫סה"כ חלק החברה במכירות באנגליה‬ ‫‪135‬‬ ‫‪222‬‬ ‫‪320‬‬ ‫‪424‬‬ ‫‪539‬‬ ‫‪667‬‬ ‫‪808‬‬ ‫סה"כ חלק החברה במכירות ביפן‬ ‫‪133‬‬ ‫‪219‬‬ ‫‪315‬‬ ‫‪418‬‬ ‫‪532‬‬ ‫‪657‬‬ ‫‪808‬‬ ‫סה"כ חלק החברה במכירות בגרמניה‬ ‫‪58‬‬ ‫‪102‬‬ ‫‪154‬‬ ‫‪214‬‬ ‫‪285‬‬ ‫‪371‬‬ ‫‪471‬‬ ‫סה"כ מכירות עולמיות‬ ‫‪1,000‬‬ ‫‪1,692‬‬ ‫‪2,483‬‬ ‫‪3,355‬‬ ‫‪4,355‬‬ ‫‪5,498‬‬ ‫‪6,815‬‬ ‫תמלוגים‪ -‬רקע‬ ‫שיטות לכימת סכום התמלוגים (המשך)‬ ‫הסכם לתשלום תמלוגים מהווה מנגנון לחלוקת ההטבות הנובעות מן המיזם בין המשתמש‬ ‫החסרת ההוצאות התפעוליות מהרווח הגולמי תניב את הרווח התפעולי הצפוי‪ .‬על פי הכלל‪ ,‬נהוג‬ ‫והבעלים‪ .‬הסוגיה הנובעת מהתקשרות כאמור היא אופן חישובם של התמלוגים‬ ‫(‬ ‫‪ (Royalties‬אותם יהיה זכאי הבעלים לקבל מהמשתמש‪.‬‬ ‫לרוב‪ ,‬התמלוגים נקבעים כשיעור קבוע מהכנסות המשתמש‪ .‬ישנם מקרים בהם התמלוגים‬ ‫להכפיל את שיעור הרווח התפעולי ב‪ 38%-‬ולקבל את שיעור התמלוגים‪ .‬כמו כן‪ ,‬נהוג לחשב את‬ ‫האומדנים על פני מספר תקופות שוות מכיוון שלרוב לוקח לחברה ומוצר זמן להגיע ליציבות‬ ‫תפעולית‪.‬‬ ‫משולמים כסכום קבוע ליחידה נמכרת‪ .‬בהקשר זה‪ ,‬יש לציין כי להיתכנות הרווח ולגובהו ניתן‬ ‫התמלוגים מהווים תמורה ראויה ליזם עצמו סיכונים רבים בפעולותיו למסחור הנכס‪ .‬סיכונים אלו‬ ‫משקל משמעותי בקביעת מודל התמלוגים ושיעורם‪.‬‬ ‫כוללים תהליכי פיתוח‪ ,‬ייצור‪ ,‬שיווק ועוד‪ .‬בנוסף‪ ,‬ממן היזם חלק מסוים‪ ,‬בדרך כלל בהתחלה‪ ,‬של‬ ‫שיטות לכימות סכום התמלוגים‬ ‫הפעילות‪ .‬מכאן הציפייה לתמורה עתידית‪.‬‬ ‫כלל ‪52%‬‬ ‫במחקרים וכתבות בכתבי עת מקצועיים עולה ביקורת על השרירותיות של כלל ‪.38%‬‬ ‫כלל ‪ 38%‬מהווה אומדן ראשוני (כלל אצבע) לחישוב שיעור התמלוגים‪ .‬בפרקטיקה מיישמים‬ ‫האלטרנטיבה העדיפה‪ ,‬הינה גישה השוואתית שבה שיעור התמלוגים יקבע לפי ראיות מבוססות‬ ‫את הכלל בהערכות שווי של פטנטים‪ ,‬זכויות יוצרים‪ ,‬סימנים מסחריים‪ ,‬סודות מסחריים ידע‬ ‫‪4‬‬ ‫שוק ‪ .‬עקרונותיה של שיטה זו יפורטו להלן וייושמו בעבודה זו‪.‬‬ ‫מקצועי ונכסים בלתי מוחשיים אחרים‪.‬‬ ‫למרות האמור לעיל‪ ,‬גם במחקרים המבקרים את הכלל צוין כי כלל ה‪ 38%‬מהווה אינדיקציה‬ ‫נהוג ליישם את כלל ‪ 38%‬על ידי הכפלת הרווח התפעולי הנובע מהמוצר ב‪.38%-‬‬ ‫ישום הכלל דורש לבצע את האומדנים להלן‪:‬‬ ‫מהימנה לצורך משא ומתן על שיעור התמלוגים‪ .‬כמו כן‪ ,‬במרבית ענפי התעשייה שיעור‬ ‫התמלוגים נע בין ‪ 38%‬מהרווח התפעולי ל ‪ 38%‬מהרווח הגולמי ובתעשיות שבהן שיעור הרווח‬ ‫‪5‬‬ ‫‪ .0‬סכום הרווח הגולמי הצפוי מהנכס‪.‬‬ ‫הגולמי גבוה שיעור התמלוגים גבוה יותר ומתכנס ל ‪ 38%‬מהרווח הגולמי ‪.‬‬ ‫‪ .3‬סכום ההוצאות התפעוליות הקשורות לנכס‪ .‬עלויות אלו יכללו עלויות ישירות‬ ‫בהתאם למתודולוגיה זו‪ ,‬הגישה שיושמה הינה גישה השוואתית ביחס לעסקאות מקבילות בשוק‪,‬‬ ‫ועקיפות‪ .‬על עלויות אלו ניתן למנות עלויות מחקר ופיתוח‪ ,‬שיווק‪ ,‬הנהלה‪ ,‬כלליות‬ ‫אשר עקרונותיה ואופן יישומה מפורטים להלן‪ .‬כלל ‪ 38%‬שימש אותנו כאינדיקציה לסבירות‬ ‫והוצאות תפעוליות אחרות‪.‬‬ ‫בלבד‪.‬‬ ‫‪REPLACING THE 25% RULE, Valuation Strategies : Mar/Apr, Jarcyk, David R4‬‬ ‫‪PROFITABILITY AND ROYALTY RATES ACROSS INDUSTRIES: SOME PERLIMINARY EVIDENCE, May 31 2012, Kemmerer & Lu 5‬‬ ‫נובמבר ‪3102‬‬ ‫בדיקת הוגנות‬ ‫מתודולוגיה‪ -‬שיטת הערכה השוואתית מבוססת שוק‬ ‫הבדיקות שנערכו‬ ‫בהתאם לגישה זו ‪ ,‬שיעור התמלוגים יחושב על פי חיפוש עסקאות השוואה במאגרי מידע‪.‬‬ ‫יישום שיטת ההערכה ההשוואתית‬ ‫על מנת להפיק את התוצאות המדויקות ביותר נדרשנו להגדיר את סוג הנכס הבלתי מוחשי‬ ‫במסגרת בדיקה ההוגנות נעשה שימוש בנתונים שפורסמו על ידי ®‪ ,Royaltysource‬מאגר‬ ‫המועבר‪ ,‬לדוגמא‪ :‬רישיון‪ ,‬זכויות יוצרים‪ ,‬מותג וכיו"ב‪ .‬בעת ההשוואה התייחסנו לגורמים אשר‬ ‫מידע מוביל בתחום התמלוגים‪ .‬מאגר זה כולל מידע מאלפי עסקאות שדווחו לרשות לניירות‬ ‫עשויים להשפיע על ההשוואה‪ .‬בין גורמים אלו ניתן למנות בין השאר את‪:‬‬ ‫ערך האמריקאית ופרסומים מקצועיים אחרים‪.‬‬ ‫‪6‬‬ ‫‪ .0‬תנאי ההעברה של הנכס המועבר‪.‬‬ ‫להלן פירוט שיעורי תמלוגים המשולמים בענפים דומים לענף של המוצר העתידי כאחוז‬ ‫‪ .3‬שלב הנכס בתהליך הפיתוח‪.‬‬ ‫מההכנסות‪:‬‬ ‫‪ .2‬יחודיות הנכס המועבר‪.‬‬ ‫מתוך הנתונים באתר‪ ,‬נערך ממוצע משוקלל בין שיעור תמלוגים ממוצע בשלושה תחומים‬ ‫‪ .6‬אורך ההסכם לשימוש בנכס‪.‬‬ ‫רלוונטיים‪ :‬אינטרנט‪ ,‬מוצרי צריכה ומחשוב‪ .‬מהבנתנו את הענף אנו מעריכים כי התמלוגים‬ ‫הנהוגים בענף האינטרנט ומוצרי הצריכה הינם משמעותיים יותר מתמלוגים בענף המחשוב‬ ‫‪ .8‬הסיכון שנוטל עצמו היזם‪.‬‬ ‫ולפיכך קבענו משקולות של ‪ 61% ,61%‬ו‪ 31% -‬בהתאמה‪.‬‬ ‫‪ .4‬ערבויות אשר מרכיבות את תנאי העסקה‪.‬‬ ‫להלן פירוט שיעורי תמלוגים המשולמים בענפים דומים לענף של המוצר העתידי כאחוז‬ ‫‪ .1‬השירותים אותם ממלא כל צד להסכם‪.‬‬ ‫‪REPLACING THE 25% RULE, Valuation Strategies : Mar/Apr, Jarcyk, David R,‬‬ ‫נובמבר ‪3102‬‬ ‫בדיקת הוגנות‬ ‫מההכנסות‪ ,‬לפי המשקולות‪:‬‬ ‫‪6‬‬ ‫תעשיה‬ ‫ממוצע‬ ‫חציון‬ ‫מקסימלי‬ ‫מינימלי‬ ‫משקולת‬ ‫אינטרנט‬ ‫‪13.5%‬‬ ‫‪10.0%‬‬ ‫‪80.0%‬‬ ‫‪0.3%‬‬ ‫‪40%‬‬ ‫מוצרי צריכה‬ ‫‪6.0%‬‬ ‫‪5.0%‬‬ ‫‪40.0%‬‬ ‫‪0.1%‬‬ ‫‪40%‬‬ ‫מח שוב‬ ‫‪5.3%‬‬ ‫‪4.0%‬‬ ‫‪25.0%‬‬ ‫‪0.2%‬‬ ‫‪20%‬‬ ‫ממוצע משוקלל‬ ‫‪8.9%‬‬ ‫‪6.8%‬‬ ‫‪48.3%‬‬ ‫‪0.2%‬‬ ‫‪100.0%‬‬ ‫הבדיקות שנערכו וחוות דעתנו (המשך)‬ ‫הבדיקות שנערכו וחוות דעתנו (המשך)‬ ‫בהתאם לתוצאות המפורטות‪ ,‬שיעור התמלוגים הסביר ייקבע בטווח שבין הממוצע לחציון‪,‬‬ ‫התאמות לחישוב התמלוגים מהרווח‬ ‫היינו בין ‪.4.4%-4.4%‬‬ ‫כאמור‪ ,‬בעסקאות מקבילות מחושבים התמלוגים כאחוז מהכנסות שנוצרו לחברה כתוצאה‬ ‫על לסייע לקביעת שיעור התמלוגים ההוגן בתווך זה‪ ,‬נערכה בחינה איכותית של גורמים‬ ‫שונים שעשויים להטות את שיעור התמלוגים לרף הגבוה או לרף הנמוך‪:‬‬ ‫פרמטרים המעידים על תמלוגים בטווח הגבוה‪:‬‬ ‫‪ .0‬תנאי ההעברה של הנכס המועבר‪ -‬המיזם המועבר במלואו‪ ,‬על כל זכויותיו‪ ,‬כולל‬ ‫הזכות לרווחים ממכירתו לגופים שלישיים‪ .‬בעלת הזכויות לא משאירה בידיה כל‬ ‫זכות הנוגעת למיזם ולא תהיה לה אפשרות לעשות בו שימוש נוסף‪.‬‬ ‫‪ .3‬יחודיות הנכס המועבר‪ -‬נכס ייחודי ללא מתחרים המציעים מוצר דומה‪ ,‬ככל הידוע‬ ‫לחברה‪.‬‬ ‫‪ .2‬אורך ההסכם לשימוש בנכס‪ -‬שימוש בלתי מוגבל‪.‬‬ ‫מהנכס הבלתי מוחשי שהועבר‪.‬‬ ‫בעבודה זו ננקטה גישה שמרנית‪ ,‬כאשר הנחת העבודה הייתה שהתמלוגים ייגבו מהרווח‬ ‫התפעולי ולא מההכנסות‪ .‬הנחה זו מבטיחה שבמקרה שהמיזם לא יהיה רווחי‪ -‬היזם לא יהיה‬ ‫זכאי לתמלוגים‪.‬‬ ‫על מנת להתאים את שיעור התמלוגים מההכנסות לשיעור התמלוגים לרווח הגולמי‪ ,‬יש‬ ‫למצוא את שיע ור התמלוגים שהכפלתו בשיעור הרווח הגולמי המשוער תיתן שיעור תמלוגים‬ ‫המקביל לשיעור תמלוגים של ‪ 4.4%-4.4%‬מההכנסות‪ ,‬כאשר ככל ששיעור הרווח התפעולי‬ ‫גבוה יותר‪ ,‬יש לבחור בשיעור תמלוגים נמוך יותר‪.‬‬ ‫הואיל ומדובר בפעילות עתידית‪ ,‬אשר תוצאותיה החזויות הינן בגדר מידע צופה פני עתיד‪,‬‬ ‫נעשה שימוש בגישה שמרנית אשר במסגרתה נלקח שיעורך רווח תפעולי מקסימאלי‬ ‫לחברות בתחום הפעילות של המיזם‪ .‬לצורך כך נלקח מדגם מתוך אתר הבלומברג‪ ,‬של‬ ‫חברות בתחום פיתוח התוכנה ומתוכן נלקחו חברות הנמצאות בסקטור פיתוח האפליקציות‪.‬‬ ‫פרמטרים המעידים על תמלוגים בטווח הנמוך‪:‬‬ ‫‪ .0‬שלב הנכס בתהליך הפיתוח‪ -‬המיזם במצב פיתוח ראשוני ביותר וחלק הארי‬ ‫בתהליך הפיתוח ייעשה אחרי העברתו לחברה ועל חשבונה‪.‬‬ ‫‪ .3‬יחודיות הנכס המועבר‪ -‬הליך רישום הפטנט עדיין לא הושלם ולא ברורה היכולת‬ ‫להגן על יחודיות המוצר‪.‬‬ ‫‪ .2‬חלוקת הסיכונים‪ -‬כלל הסיכונים חלים על החברה‪.‬‬ ‫‪ .6‬השירותים אותם ממלא כל צד להסכם‪ -‬החברה תהיה אחראית לכלל השלבים‬ ‫בפיתוח המיזם ושיווקו ותישא בעלותם‪.‬‬ ‫נובמבר ‪3102‬‬ ‫בדיקת הוגנות‬ ‫בחתך זה נמצאו ‪ 021‬חברות פעילות‪ .‬אשר ממוצע הרווח התפעולי שלהן הינו ‪ .3.4%‬רק‬ ‫שתיים מהחברות ברשימה הציגו שיעור רווח תפעולי הגבוה מ‪ ,38% -‬אשר הונח לצורך‬ ‫עבודה זו‪ ,‬כמפורט להלן‪.‬‬ ‫לצורך חישוב שמרני‪ ,‬נבחרה חברת בביליון הנסחרות אף היא בבורסה לניירות ערך בת"א‬ ‫ומבנה ההכנסות שלה דומה למבנה ההכנסות הצפוי מהמיזם ואשר שיעור הרווח התפעולי‬ ‫שלה נע בין ‪ 04%‬בתום שנת ‪ 2102‬ל‪ 22% -‬ליום ‪.2100/9/01‬‬ ‫על מנת להתאים את נתוני ההשוואה למתווה העסקה המוצע‪ ,‬הנחנו כי שיעור רווח‬ ‫התפעולי יהיה כ‪ ,38% -‬שיעור גבוה בהרבה מחברות ההשוואה וגבוה משיעור הרווח‬ ‫בחברת בביליון‪.‬‬ ‫על פי הנחה זו‪ ,‬שיעור תמלוגים אשר יניב תמלוגים המקבילים ל‪4.4% -4.4% -‬‬ ‫מההכנסות ינוע בין ‪ .28.4%-31.3%‬עם זאת‪ ,‬מתוך גישה שמרנית נבחרו שיעורי‬ ‫תמלוגים נמוכים יותר‪.‬‬ ‫על פי הנחה זו‪ ,‬שיעור התמלוגים הסביר ינוע בין ‪ 01%-33%‬מתוך הרווח התפעולי‬ ‫ושיעורו בטווח זה ייקבע בהתאם למבחנים האיכותיים שפורטו לעיל‪.‬‬ ‫לאור האמור אנו סבורים ניתן להצדיק עסקת תמלוגים בשיעור שבין ‪71%-71%‬‬ ‫מהרווח התפעולי של החברה בגין המיזם ולהגדירה כעסקה הוגנת‪ .‬זאת‪ ,‬בשל שלב‬ ‫הבשלות המוקדם בו מצוי המיזם‪ .‬תמלוגים בטווח זה הינם ברף התחתון של‬ ‫התמלוגים המתקבלים לפי כלל ‪ .52%‬עוד נדגיש כי בחירת בסיס מדידה של הרווח‬ ‫התפעולי אינה חושפת את החברה לסיכונים משמעותיים הואיל והתשלום יבוצע אך‬ ‫ורק במקרה בו ישנם רווחים‪ .‬זאת להבדיל מבסיס מדידה מהכנסות שניתן לראותו‬ ‫לעיתים בעסקאות תמלוגים‪.‬‬ ‫נובמבר ‪3102‬‬ ‫בדיקת הוגנות‬