1. No category

1
VIRKSOMHEDS mæglerne
Klik her for at komme til
hjemmesiden
Værdiberegning af virksomheder
I 2002 indgik mba Virksomhedsmæglerne en aftale med et andet virksomhedsmæglerfirma samt en lektor
ved universitetet i Ålborg om at udvikle et program til værdiberegning af virksomheder baseret på Discounted Cash Flow (DCF).
Op gennem 90´erne og i begyndelsen af dette århundrede har værdiberegning af virksomheder baseret på
DCF efterhånden fået status som den mest pålidelige værdiberegningsmetode. Oftest sker der det ved værdiberegninger, at disse foretages på basis af flere metoder, der efterfølgende vægtes indbyrdes og oftest således, at DCF-metoden vægtes med 50 %, medens to andre metoder hver vægtes med 25 %.
Der var for så vidt ikke noget nyt i at bruge DCF-metoden. Det nye var imidlertid, at beregningsprogrammet
skulle udvikles på en sådan måde, at det kunne anvendes igen og igen i modsætning til tidligere, hvor virksomhedsmæglere og corporate finance-huse hver gang startede med et tomt regneark, og hvor simuleringsmulighederne enten var ganske få eller slet ingen.
Ved udarbejdelse af specifikationerne til programmets formåen blev vi hurtigt klar over, at hvis programmet
blev udviklet på den rigtige måde og med det nødvendige antal simuleringsmuligheder, ville vi få et unikt
stykke værktøj, der både var i stand til at
¾
¾
¾
Foretage værdiberegning af virksomheder
Foretage de grundlæggende og nødvendige beregninger for en effektiv risikostyring
Generere shareholder value ved på forhånd at kunne beregne effekten af varierende strategiske
tiltag.
Det tog næsten et år at udvikle programmet, der er konstrueret som en meget omfattende Excel-projektmappe
med op mod 20 underliggende ark/sider. Vi vil nu her på en halv times tid redegøre for, dels hvordan
programmet fungerer og dels hvilke mulige output, der kan tilvejebringes.
Discounted Cash Flow
Som nævnt har DCF i de senere år opnået status som den mest pålidelige værdiberegningsmetode. Tidligere
var man tilbøjelig til at basere en virksomheds værdi på nettoresultaterne gennem de seneste 3-4 år. Men
hvad nytter det, at en virksomhed har genereret flotte resultater, hvis den samtidig er blevet overhalet indenom af ny teknologi, der betyder, at den ikke kan generere tilsvarende resultater i fremtiden. Dette tager
DCF-metoden højde for, idet værdien netop beregnes på basis af hvilke fremtidige cash flow, virksomheden
er i stand til at generere til sine ejere.
Risikostyring
De fleste mennesker har tilbøjelighed til at forbinde risikostyring med økonomi, og det er for så vidt heller
ikke forkert i og med, at alle risikoaspekter i en virksomhed til syvende og sidst vil påvirke økonomien i
virksomheden. Den strategiske bevidste ledelse inddrager imidlertid andre synsvinkler i risikostyringen, det
være sig udviklingen på markeder, konjunkturudviklingen, fremskaffelse af relevant arbejdskraft etc. Her
kan man med værdiansættelsesprogrammet hurtigt køre et antal scenarier igennem, der er baseret på varierende forudsætninger. Det vil give ledelsen et godt overblik over konsekvenserne af de forskellige risici og
mba Virksomhedsmæglerne A/S
[email protected]
Fredericiavej 155, DK - 7100 Vejle
Tlf. +45 76 700 800
Fax +45 75 82 95 55
www.mba-brokers.com
2
dermed give vished, om virksomheden bevæger sig på et knivsæg med minimal afstand mellem succes og
fiasko, eller den bevæger sig på en motorvej, hvor der er god plads fra højre til venstre rabat.
Shareholder value
Dette begreb dækker over utrolig
mange discipliner indenfor virksomhedsledelse, hvor strategisk
planlægning og målsætning må
anses som et par af de væsentligste. Kort sagt handler det om at
skabe værdi for virksomhedens
ejere på såvel kort som lang sigt.
Også her er værdiansættelsesprogrammet et interessant stykke
værktøj til at måle konsekvenserne
og værdien af forskellige strategiske dispositioner over en periode
på op til 10 år. De risici, der blev
opremset i det tidligere afsnit, indgår naturligvis også her, hvorfor
der er mulighed for at opstille uendelig mange scenarier. Netop den
omstændighed, at virksomhedens
fremtidige drifts- og balanceprognoser bliver genberegnet på et
splitsekund, efter nye forudsætninger er lagt ind i modsætning til tidligere, hvor sådanne beregninger
godt kunne tage adskillige timer
pr. scenarie, gør værktøjet særdeles effektivt.
Grundindtastningerne
I figur 1 og 3 starter vi med at
indtaste henholdsvis virksomhedens driftsresultater og balanceresultater for de seneste 3-5 år.
18.08.2009
KOMPAGNIET A/S
GRUNDSCENARIE ver. 1
INDDATA DRIFT
DRIFTSRESULTAT
TDKK
Omsætning indland
Omsætning eksport
Nettoomsætning
Vare- og materialeforbrug
Produktionsløn
Øvrige produktionsomk.
Dækningsbidrag
Dækningsgrad
Løn salgsafdeling
Rejser og kørsel
A Annoncer og reklame
Repræsentation
Autodrift
Salgs- og distributionsomk
Løn administration
Div. administrationsomk.
Assurance
Personaleomkostninger
Social sikring
Administrationsomkostn.
Husleje
Forbrugsafgifter
Øvrige lokaleomkostninger
Lokaleomkostninger
Resultat før afskrivninger
Leasingydelser
Afskrivninger goodwill
Afskrivninger bygninger
Afskrivninger driftsmidler
Afskrivninger i alt
Resultat af primær drift
Renteindtægter
Renteudgift prioritetsgæld
Renteudgift anlægslån
Renteudgift kassekredit
Øvrige renteudgifter
Renter bank- og prioriteter
Renteudgift konv. obligat.
Renteudgift ansvarligt lån
Resultat før skat/ex. poster
Skat af ordinært resultat
Minoritetsforpligtelser
Ordinært nettoresultat
Ekstraordinære indtægter
Ekstraordinære udgifter
Ekstraordin. poster netto
Skat af ekstraord. poster
Nettoresultat
Disponering af nettores.:
Udlodning af udbytte
Afdrag ansvarl. lånekapital
Selskabsskat
Resultat
2004
uuu Resultat
2008
1.719,528
22.657,300
24.376,828
Budget
2009
2.369,065
2.416,446
76.125,148
89.827,675
78.494,213 92.244,121
-12.819,107
-47.819,215
-57.861,250
-2.574,271
-555,140
8.428,310
34,6%
-1.301,259
-735,522
-521,458
-22,712
-42,778
-2.623,729
-585,387
-552,378
-65,804
-51,761
-104,536
-1.359,866
-486,633
-245,330
-51,334
-783,297
3.661,418
0,000
-320,918
0,000
-940,006
-1.260,924
2.400,494
29,136
0,000
-376,967
-128,007
-136,732
-641,706
0,000
0,000
1.787,924
-328,765
0,000
1.459,159
0,000
0,000
0,000
0,000
1.459,159
-5.499,548
-1.560,134
23.615,316
30,1%
-2.369,861
-1.664,485
-783,986
-17,957
-91,615
-4.927,904
-1.006,235
-695,496
-120,484
-91,659
-126,766
-2.040,640
-496,364
-307,350
-117,904
-921,618
15.725,154
-209,388
-106,973
-186,624
-866,513
-1.160,110
14.355,656
376,598
-242,161
-21,404
-509,544
-322,200
-1.095,309
0,000
0,000
13.636,945
-4.131,968
0,000
9.504,977
0,000
-14,346
-14,346
4,347
9.494,978
-6.599,458
-1.872,161
25.911,252
28,1%
-2.843,833
-1.997,382
-940,783
-21,548
-109,938
-5.913,485
-1.207,482
-799,820
-132,532
-100,825
-126,766
-2.367,426
-546,000
-338,085
-129,694
-1.013,780
16.616,562
-209,388
-18,907
-408,374
-1.030,085
-1.457,366
14.949,808
16,600
0,000
0,000
-699,718
0,000
-699,718
0,000
0,000
14.266,690
-3.566,673
0,000
10.700,018
0,000
0,000
0,000
0,000
10.700,018
1.459,159
0,000
0,000
328,765
9.494,978
8.979,000
0,000
4.127,621
8.560,014
0,000
3.566,673
Figur 1
mba Virksomhedsmæglerne A/S
% af omsætningen i realiserede år
Do. seneste realiserede år
Do. budgetår
4,7%
3,0%
2,6%
2,0%
95,3%
97,0%
97,4%
18,0%
100% 100% 100% 17,5%
-61,6% -60,9% -62,7%
21,0%
-8,0%
-7,0%
-7,2%
20,0%
-2,0%
-2,0%
-2,0%
20,0%
28,4% 30,1% 28,1%
9,7%
-3,4%
-1,9%
-1,5%
0,0%
-0,2%
-7,1%
-1,8%
-1,1%
-0,2%
-0,2%
-0,2%
-3,4%
-1,0%
-0,6%
-0,2%
-1,8%
16,1%
-0,2%
-0,6%
-0,2%
-1,8%
-2,5%
13,5%
0,3%
-0,2%
-0,2%
-0,7%
-0,4%
-1,6%
0,0%
0,0%
12,2%
-3,7%
0,0%
8,5%
0,0%
-0,7%
-0,6%
0,2%
8,1%
-3,0%
-2,1%
-1,0%
0,0%
-0,1%
-6,3%
-1,3%
-0,9%
-0,2%
-0,1%
-0,2%
-2,6%
-0,6%
-0,4%
-0,2%
-1,2%
20,0%
-0,3%
-0,1%
-0,2%
-1,1%
-1,5%
18,3%
0,5%
-0,3%
0,0%
-0,6%
-0,4%
-1,4%
0,0%
0,0%
17,4%
-5,3%
0,0%
12,1%
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
12,1%
-3,1%
-2,2%
-1,0%
0,0%
-0,1%
-6,4%
-1,3%
-0,9%
-0,1%
-0,1%
-0,1%
-2,6%
-0,6%
-0,4%
-0,1%
-1,1%
18,0%
-0,2%
0,0%
-0,4%
-1,1%
-1,6%
16,2%
0,0%
0,0%
0,0%
-0,8%
0,0%
-0,8%
0,0%
0,0%
15,5%
-3,9%
0,0%
11,6%
0,0%
0,0%
0,0%
0,0%
11,6%
4,9%
0,0%
3,4%
11,4%
0,0%
5,3%
9,3%
0,0%
3,9%
20,0%
20,0%
20,0%
20,0%
20,0%
20,0%
20,0%
15,0%
10,0%
10,0%
0,0%
16,0%
10,0%
10,0%
10,0%
10,0%
6%
0,0%
3
I det omfang, at de indtastede værdier ikke
er direkte at finde i virksomhedens årsrapporter, er der i noterne, som ses i figur 2,
som et underliggende bilag nøje specificeret
sammenhængen mellem de indtastede og
årsrapporternes enkelte poster, så man hurtigt og altid kan se sammenhængen mellem
disse.
NOTER OG SPECIFIKATIONER :
A Annoncer
Sponsorater
Udstillinger
Annoncer og reklame
2004
2008
2009
-378,527
-25,000
-117,931
-521,458
-587,663
-5,000
-191,323
-783,986
-609,005
-15,000
-316,778
-940,783
Figur 2
KOMPAGNIET A/S
INDDATA BALANCE
18-08-2009
GRUNDSCENARIE ver. 1
AKTIVER
TDKK
Goodwill
Indretning af lejede lokaler
Andre immaterielle aktiver
Afskrivningsb. immater. aktiver
Depositum og finans. anlægsaktive
Immaterielle anlægsaktiver
Bygninger og grunde
Maskiner og tekniske anlæg
Andet driftsmateriel og inventar
Biler
Driftsmidler og inventar m.v.
Materielle anlægsaktiver
Anlægsaktiver i alt
Råvarer og hjælpemidler
Varer under fremstilling
Færdigvarer og handelsvarer
Varebeholdninger
Varedebitorer
Tilgodeh. associerede selskaber
Andre tilgodehavender
Periodeafgrænsningsposter
Andre tilgodeh./periodeafgrænsn.
Værdipapirer
Likvide beholdninger
Rentebærende likvider og værdip.
Omsætningsaktiver i alt
AKTIVER I ALT
Resultat
uuu
2004
1.069,727
16,101
0,000
1.085,828
0,000
1.085,828
0,000
4.416,298
229,082
0,000
4.645,380
4.645,380
5.731,208
86,853
716,039
1.807,853
2.610,745
3.252,583
0,000
235,140
87,054
322,194
10,184
833,324
843,508
7.029,030
12.760,238
Resultat
2008
0,000
32,142
0,000
32,142
0,000
32,142
9.867,957
4.040,370
250,098
0,000
4.290,468
14.158,425
14.190,567
107,858
1.516,242
13.535,948
15.160,048
5.750,961
0,000
1.191,938
60,804
1.252,742
0,001
1.227,049
1.227,050
23.390,801
37.581,368
Budget
2009
-0,344
13,579
0,000
13,235
0,000
13,235
12.959,583
5.041,383
219,000
0,000
5.260,383
18.219,966
18.233,201
802,729
1.533,000
15.987,000
18.322,729
7.687,010
0,000
1.436,013
54,750
1.490,763
0,000
432,943
432,943
27.933,445
46.166,646
PASSIVER
TDKK
Aktiekapital
Reserver
Overkurs ved emmission
Egenkapital
Ansvarlig lånekapital
Egenkapital + ansv. lånekap.
Hensættelser til udskudt skat
Pensionsforpligtelser
Garantiarbejder og andre hensætt.
Hensættelser i alt
Prioritetsgæld
Anlægslån
Leasingforpligtelser
Langfristet gæld
Gæld kassekredit
Varekreditorer
Gæld til assosierede selskaber
Skyldig selskabsskat
Skyldig udbytte
Anden gæld
Samlet anden gæld - rentefri
Konvertibel obligationsgæld
Kortfristet gæld
Gæld i alt
PASSIVER I ALT
uuu
Resultat
2004
500,000
1.491,574
0,000
1.991,574
0,000
1.991,574
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
4.861,738
0,000
4.861,738
2.223,443
1.526,475
0,000
320,018
153,300
1.683,690
2.157,008
0,000
5.906,926
10.768,664
12.760,238
Resultat
2008
500,000
7.045,416
0,000
7.545,416
0,000
7.545,416
674,048
0,000
0,000
674,048
3.074,565
205,313
0,000
3.279,878
4.275,434
5.252,067
1.072,826
3.788,180
8.979,000
2.714,519
16.554,525
0,000
26.082,026
29.361,904
37.581,368
Budget
2009
500,000
9.185,420
0,000
9.685,420
0,000
9.685,420
736,131
0,000
0,000
736,131
0,000
0,000
0,000
0,000
9.937,634
6.107,576
0,000
3.566,673
8.560,014
7.573,198
19.699,885
0,000
35.745,095
35.745,095
46.166,646
Figur 3
mba Virksomhedsmæglerne A/S
4
Forudsætningerne
Herefter indtastes de forudsætninger, der skal lægges til grund for det enkelte scenarie. I figur 4 ses med
turkis baggrund de værdier, der er realiseret i de seneste 3 år, samt de værdier, der fremgår af indeværende
års budget. I de felter med rød baggrund indtastes væksten ud for hver enkelt af de angivne poster.
Den lodrette, stiplede linje, som går igen på de følgende figurer, angiver det tidspunkt, som er gældende for
værdiberegningen.
Af pladshensyn er årene 2012-2017 reduceret i figurerne.
18.08.2009
KOMPAGNIET A/S
FORUDSÆTNINGER I
Resultat
2006
TDKK
Resultat
2007
Resultat
2008
Budget
2009
GRUNDSCENARIE ver. 1
Prognose Prognose gn
gn
gn
gn
gn
g n Prognose Prognose
2010
2011 010 10 01 10 10 1 2018
2019
Omsætning indland
Do. vækst i % af sidste år
Omsætning eksport
Do. vækst i % af sidste år
2.377
9,6%
37.303
56,12%
2.558
7,6%
65.406
75,34%
2.369
-7,4%
76.125
16,39%
2.416
2,0%
89.828
18,0%
2.465
2,0%
97.014
8,0%
2.514
2,0%
104.775
8,0%
2.888
2,0%
147.429
5,0%
2.946
2,0%
154.800
5,0%
Vare- og materialeforbrug
Do. vækst i % af sidste år
Produktionsløn
Do. vækst i % af sidste år
Øvrige produktionsomk.
Do. vækst i % af sidste år
-24.031
69,4%
-2.959
17,4%
-600,4
-10,9%
-46.848
94,9%
-5.356
81,0%
-1.356,1
125,9%
-47.819
2,1%
-5.500
2,7%
-1.560,1
15,0%
-57.861
21,0%
-6.599
20,0%
-1.872,2
20,0%
-63.647
10,0%
-7.259
10,0%
-2.059,4
10,0%
-69.376
9,0%
-7.985
10,0%
-2.244,7
9,0%
-97.618
5,0%
-12.007
6,0%
-3.158,5
5,0%
-102.499
5,0%
-12.727
6,0%
-3.316,5
5,0%
Dækningsgrad
30,5%
21,2%
30,1%
28,1%
26,7%
25,8%
25,0%
24,9%
Salgs- og distributionsomk.
Do. vækst i % af sidste år
Administrationsomkostn.
Do. vækst i % af sidste år
Lokaleomkostninger
Do. vækst i % af sidste år
-2.630,3
5,8%
-1.420,8
5,6%
-1.003,0
18,6%
-4.038,6
53,5%
-1.950,2
37,3%
-641,6
-36,0%
-4.927,9
22,0%
-2.040,6
4,6%
-921,6
43,6%
-5.913
20,0%
-2.367
16,0%
-1.014
10,0%
-6.741
14,0%
-2.628
11,0%
-1.085
7,0%
-7.685
14,0%
-2.891
10,0%
-1.161
7,0%
-14.694
8,0%
-4.510
6,0%
-1.662
4,0%
-15.870
8,0%
-4.781
6,0%
-1.828
10,0%
Investeringsrente / likviditet
Finansieringsrente / gæld
Rente konvert. obligationer
Rente ansvarlig lånekapital
12,1%
7,3%
0,0%
0,0%
107,2%
10,6%
0,0%
0,0%
60,6%
11,3%
0,0%
0,0%
2,0%
8,0%
0,0%
0,0%
2,0%
8,0%
0,0%
0,0%
2,0%
8,0%
0,0%
0,0%
2,0%
8,0%
0,0%
0,0%
2,0%
8,0%
0,0%
0,0%
95
21
27
83
16
44
114
26
40
114
30
38
114
30
36
114
30
34
114
30
30
114
30
30
Omsætningstid varebeholdn.
Kredittid varedebitorer
Kredittid varekreditorer
dg.
dg.
dg.
Figur 4
De fleste poster anses som selvforklarende, men til enkelte knyttes dog kommentarer:
I den nederste ramme på figur 4 ses omsætningshastigheden på varebeholdningerne samt kredittiderne på
henholdsvis debitorer og kreditorer. Hvis man eksempelvis har belæg for at reducere omsætningshastigheden
på varebeholdningerne med for eksempel 10 dage, betyder det, at arbejdskapitalen, der omtales senere, reduceres med det resultat, at reduktionen lægges til de frie cash flow. Herved stiger virksomhedens værdi. Sagt
på en anden måde: Jo mindre arbejdskapital, der skal anvendes for at generere et bestemt nettoresultat, jo
mere er virksomheden værd. Tilsvarende er gældende for debitorerne og kreditorerne, idet sidstnævnte af
gode grunde virker med modsat fortegn.
mba Virksomhedsmæglerne A/S
5
I øverste ramme på figur 5 ses rentefrie aktiver og passiver, der dækker den resterende del af arbejdskapitalen, hvilket vil sige ”andre tilgodehavender” og ”periodiseringsposter” reduceret med ”anden rentefri gæld”.
Det er klart, at hvis en virksomhed over en årrække har vækst i en eller anden skala, vil kravet til kapitalbinding i disse poster også øges.
I den næste ramme indsættes ekstraordinære indtægter og udgifter hvorefter skattepåvirkningen af disse beregnes.
18.08.2009
KOMPAGNIET A/S
FORUDSÆTNINGER II
TDKK
GRUNDSCENARIE ver. 1
Resultat
2006
Resultat
2007
Resultat
2008
Budget
2009
Prognose
2010
Prognose gn
gn
gn
gn
gn
g n Prognose
2011 01
01
01
01
01
0 1 2018
Prognose
2019
Vækst i rentefrie aktiver
Vækst i rentefrie passiver
1492,6%
363,8%
-24,2%
-56,9%
-9,6%
222,9%
19,0%
19,0%
8,0%
8,0%
8,0%
8,0%
5,0%
5,0%
5,0%
5,0%
Ekstraordinære indtægt.
Ekstraordinære udgifter
Ekstraordinære poster netto
Skat af ekstraord. poster
30,3
1.548,7
-1.518,4
497,9
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
14,3
-14,3
4,3
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
Skattesats
Overskudslikviditet
Do.
Ansvarlig lånekapital saldo
Tilførdsel / afdrag (-) på do.
32,8%
29,5%
Tillægges likvider med:
Tillægges renteb. gæld:
0,0
0,0
0,0
0,0
30,3%
0,0
0,0
25%
25%
75%
0,0
0,0
25%
25%
75%
0,0
0,0
25%
25%
75%
0,0
0,0
25%
25%
75%
0,0
0,0
25%
25%
75%
0,0
0,0
Nettoresultat disponeres:
Do.
Disponeret nettorultat
Udlodning som udbytte:
Tillægges reserverne:
2.763,3
3.788,7
9.495,0
8.560,0
2.140,0
10.700,0
8.162,5
2.040,6
10.203,2
7.846,8
1.961,7
9.808,6
8.509,9
2.127,5
10.637,4
8.472,9
2.118,2
10.591,2
209,4
0,0
0,0
209,4
0,0
0,0
153,5
0,0
0,0
200,0
0,0
0,0
550,0
0,0
0,0
600,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
Leasingydelser
Minoritetsforpligtelser
Øvrige hensætt./garantiarb.
0,0
0,0
0,0
168,1
0,0
0,0
Tilførsel af aktiekapital
Overkurs ved kapitaltilførsel
Figur 5
I den tredje ramme på figur 5 ses, hvad der er betalt i selskabsskat, ligesom den fremtidige skattesats indtastes. Den omstændighed, at de hidtidige betalinger ikke nøjagtigt svarer til selskabsskattesatsen det pågældende år, skyldes eksempelvis, at selskabet har afholdt nogle udgifter, der ikke var fradragsberettiget eller
haft nogle indtægter, der ikke var skattepligtige.
Herefter fordeles overskudslikviditeten mellem likvider og rentebærende gæld.
Der indtastes tilførsel og/eller afdrag på ansvarlig lånekapital.
I den fjerde ramme bestemmes, hvordan nettoresultatet disponeres. Principielt påvirker det ikke værdien af
selskabet, om de årlige resultater udloddes eller forbliver i selskabet.
mba Virksomhedsmæglerne A/S
6
Afskrivninger og investeringer
Øverst i figur 6 indtastes de enkelte anlægsaktivers skattemæssige værdi samt de procentsatser, der skal lægges til grund for de fremtidige skattemæssige afskrivninger.
18.08.2009
KOMPAGNIET A/S
AFSKRIVNINGER OG INVESTERINGER
TDKK
GRUNDSCENARIE ver. 1
SKATTEMÆSSIGE VÆRDIER OG AFSKRIVNINGSPROCENTER
Skattemæssig saldo / goodwill og indretn. lej. lokaler pr. ult.
2008
Skattemæssig saldo / bygninger (afskrivningssaldo) pr. ult.
2008
Skattemæssig saldo / maskiner, driftsmidler, inventar pr. ult.
2008
664,442
7.773,554
2.302,310
Budget
Prognose Prognose gn
g gnn
g gnn
g n Prognose Prognose
2009
2010
2011 010 10 01 10 01 1 2018
2019
10%
10%
10%
10%
10%
5%
5%
5%
5%
5%
25%
25%
25%
25%
25%
SKATTEMÆSSIGE AFSKRIVNINGER
Afskrivning på goodwill
Afskrivning på bygninger
Afskrivning på maskiner
Samlede skattemæssige afskrivninger
REGNSKABSMÆSSIGE AFSKRIVNINGER
Goodwill Regnskabsm. saldo pr. ult.
Afskrivninger på investeringer fra pri.
Afskrivninger på goodwill i alt
Bygninger Regnskabsm. saldo pr. ult.
Afskrivninger på investeringer fra pri.
Afskrivninger på bygninger i alt
Maskiner Regnskabsm. saldo pr. ult.
Afskrivninger på investeringer fra pri.
Afskrivninger på maskiner i alt
Samlede regnskabsmæss. afskrivninger
UDSKUDT SKAT
Tidsmæssige forskel i afskrivningerne
Skatteværdi heraf (udskudt skat)
Udskudt skat akkumuleret
INVESTERINGER
Investering i immaterielle anlægaktiver
Investering i bygninger
Investering i maskiner og driftsmateriel
Investering i finansielle anlæg.
Salg af goodwill
Salg af bygninger
Salg af maskiner og driftsmateriel
Salg af finansielle anlægsaktiver
Nettoinvesteringer
Investeringer - afskrivninger
Do. akkumuleret
2008
2009
2008
2009
2008
2009
2006
164,886
396,531
1.230,995
1.792,412
2007
165,545
453,938
941,423
1.560,906
2008
163,446
571,699
767,437
1.502,582
66,444
563,678
1.075,578
1.705,699
59,800
535,494
1.056,683
1.651,977
53,820
508,719
1.667,512
2.230,051
25,742
510,014
1.209,976
1.745,732
23,168
709,513
1.532,482
2.265,163
32,142
(nye)
320,918
9.867,957
(nye)
14,595
4.290,468
(nye)
684,182
1.019,695
Antal år :
Antal år :
320,918
Antal år :
Antal år :
183,243
Antal år :
Antal år :
936,829
1.440,990
1,7
10,0
106,973
32,0
35,0
186,624
5,5
8,0
866,513
1.160,110
18,907
0,000
18,907
308,374
100,000
408,374
780,085
250,000
1.030,085
1.457,366
13,235
0,000
13,235
308,374
100,000
408,374
780,085
375,000
1.155,085
1.576,694
0,000
0,000
0,000
308,374
100,000
408,374
780,085
812,500
1.592,585
2.000,959
0,000
0,000
0,000
308,374
214,286
522,659
0,000
1.500,000
1.500,000
2.022,659
0,000
0,000
0,000
308,374
342,857
651,231
0,000
1.375,000
1.375,000
2.026,231
-75,974
482,481
50,321
532,802
141,246
674,048
248,334
62,083
736,131
75,283
18,821
754,952
229,093
57,273
812,225
-276,928
-69,232
570,018
238,932
59,733
629,751
24,330
8.842,281
1.860,550
0,000
0,000
0,000
1.937,498
0,000
8.789,663
7.769,968
7.769,968
0,000
369,565
971,228
0,000
0,000
0,000
220,000
9,300
1.111,493
-329,497
7.440,471
0,000
0,0
0,0
0,0
40,000
3.500,0
0,0
0,0
309,185
2.000,0
1.000,0
3.500,0
0,000
0,0
0,0
0,0
0,000
0,0
0,0
0,0
0,000
0,0
0,0
0,0
63,705
0,0
0,0
0,0
0,000
0,0
0,0
0,0
285,480
5.500,000
1.000,000
3.500,000
-874,630 4.042,634
-576,694 1.499,041
6.565,841 10.608,475 10.031,782 11.530,823
0,0
0,0
0,0
4.500,0
1.100,0
2.500,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
0,0
1.100,000
7.000,000
-922,659 4.973,769
8.961,280 13.935,049
Figur 6
På tilsvarende vis er de regnskabsmæssige saldi på anlægsaktiverne overført, og her tages stilling til over
hvor mange år eksisterende aktiver skal afskrives rent regnskabsmæssigt og tilsvarende et antal år for de
fremtidige regnskabsmæssige afskrivninger opdelt på henholdsvis afskrivningsberettigede immaterielle aktiver (goodwill), bygninger og endelig maskiner og tilsvarende driftsaktiver.
I den fjerde ramme på figur 6 ses udviklingen i udskudt skat på basis af de skattemæssige og regnskabsmæssige afskrivninger, som vi har fastlagt ovenfor, og under hensyntagen til de investeringer og frasalg, der tages
stilling til nederst i figuren.
Nederst til venstre ses investeringerne og salg af de enkelte typer anlægsaktiver over de seneste år, medens
der i højre side tages stilling til størrelsen af fremtidige investeringer og afhændelser. Det er indlysende, at
der er væsentlig sammenhæng mellem de forudsætninger til fremtidig vækst, der blev taget stilling til i figur
4 og 5, og på den anden side størrelsen af de investeringer, der foretages i figur 6.
mba Virksomhedsmæglerne A/S
7
Af de nederste 3 linjer i figur 6
ses henholdsvis nettoinvesteringerne de enkelte år samt i den
næstsidste linie investeringerne
fratrukket afskrivningerne. Under forudsætning af, at de regnskabsmæssige afskrivninger repræsenterer nøjagtig den levetid
eller værdiforringelse, som anlægsaktiverne har, betyder det,
at man ”udhuler” virksomheden,
hvis tallet er negativt. Det kan
man sagtens forsvare et år eller
to, men på lang sigt skal de
akkumulerede investeringer fratrukket de akkumulerede afskrivninger jfr. nederste linie
stige med nogenlunde den samme vækst, som er gældende for
omsætningsudviklingen.
Prognoserne
Hvis det antages, at de forudsætninger, afskrivninger og investeringer m.v., som vi har
taget stilling til i figurerne 4-6,
viser sig at være 100 % korrekte,
vil selskabets fremtidige resultatopgørelser og balancer blive
som figur 7 og 8.
18.08.2009
KOMPAGNIET A/S
RESULTATPROGNOSE
GRUNDSCENARIE ver. 1
MIO. DKK.
Resultat
Resultat
Resultat
Budget
Prognose
2006
2007
2008
2009
2010
Prognose gnggngngngnn Prognose
2011
010 010101 011
2018
Prognose
2019
Nettoomsætning
39,679
67,964
78,494
92,244
99,479
107,289
150,317
157,746
Vare- og materialeforbrug
-24,031
-46,848
-47,819
-57,861
-63,647
-69,376
-97,618
-102,499
Produktionsløn
-2,959
-5,356
-5,500
-6,599
-7,259
-7,985
-12,007
-12,727
Øvrige produktionsomk.
-0,600
-1,356
-1,560
-1,872
-2,059
-2,245
-3,159
-3,316
Dækningsbidrag
12,088
14,404
23,615
25,911
26,513
27,683
37,533
39,203
Salgs- og distributionsomk.
-2,630
-4,039
-4,928
-5,913
-6,741
-7,685
-14,694
-15,870
Administrationsomkostn.
-1,421
-1,950
-2,041
-2,367
-2,628
-2,891
-4,510
-4,781
Lokaleomkostninger
-1,003
-0,642
-0,922
-1,014
-1,085
-1,161
-1,662
-1,828
Resultat før afskrivninger (EBITDA)
7,034
7,774
15,725
16,617
16,059
15,947
16,666
16,724
Leasingydelser
0,000
-0,168
-0,209
-0,209
-0,154
-0,200
-0,550
-0,600
Afskrivninger
-1,020
-1,441
-1,160
-1,457
-1,577
-2,001
-2,023
-2,026
Resultat af primær drift (EBIT)
6,014
6,165
14,356
14,950
14,328
13,746
14,093
14,097
Renteindtægter
0,025
0,218
0,377
0,017
0,013
0,018
0,099
0,116
Renteudgift bank- og prioritetsgæld
-0,410
-1,005
-1,095
-0,700
-0,738
-0,686
-0,009
-0,092
Renteudgift konvertible obligationer
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
Renteudgift ansvarlig lånekapital
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
Resultat før skat (EBT)
5,630
5,377
13,637
14,267
13,604
13,078
14,183
14,122
Skat af ordinært resultat
-1,846
-1,588
-4,132
-3,567
-3,401
-3,270
-3,546
-3,530
Minoritetsforpligtelser
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
Ordinært nettoresultat
3,784
3,789
9,505
10,700
10,203
9,809
10,637
10,591
Ekstraordinære poster netto
-1,518
0,000
-0,014
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
Skat af ekstraordinære poster
0,498
0,000
0,004
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
Nettoresultat
2,763
3,789
9,495
10,700
10,203
9,809
10,637
10,591
Udlodning af udbytte
1,248
1,248
8,979
8,560
8,163
7,847
8,510
8,473
Henlagt til reserver
1,515
2,540
0,516
2,140
2,041
1,962
2,127
2,118
Disponeret nettoresultat
2,763
3,789
9,495
10,700
10,203
9,809
10,637
10,591
Figur 7
18.08.2009
KOMPAGNIET A/S
BALANCEPROGNOSE
GRUNDSCENARIE ver. 1
MIO. DKK.
2006
2007
2008
2009
2010
2011234567
2018
2019
AKTIVER
Afskrivningsb. immaterielle aktiver
0,499
0,158
0,032
0,013
0,000
0,000
0,000
0,000
Bygninger og grunde
9,668
9,889
9,868
12,960
12,551
12,143
12,599
16,447
Driftsmidler, inventar og tekn. anlæg
4,822
4,884
4,290
5,260
5,105
7,013
3,988
5,113
Depositum og finans. anlægsaktiver
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
14,989
14,931
14,191
18,233
17,657
19,156
16,586
21,560
6,331
10,808
15,160
18,323
20,155
21,969
30,913
32,458
2,276
3,085
5,751
7,687
8,290
8,941
12,526
13,146
1,828
1,386
1,253
1,491
1,610
1,739
2,447
2,569
0,391
0,015
1,227
0,433
0,912
0,866
6,182
5,417
Omsætningsaktiver i alt
10,826
15,294
23,391
27,933
30,967
33,514
52,068
53,590
Aktiver i alt
25,815
30,225
37,581
46,167
48,623
52,670
68,654
75,150
Anlægsaktiver i alt
Varebeholdninger
Varedebitorer
Andre tilgodeh. og periodeafgrænsn.
*
*
*
Rentebærende likvider/værdipapirer
PASSIVER
Aktiekapital
0,500
0,500
0,500
0,500
0,500
0,500
0,500
0,500
Reserver
3,989
6,529
7,045
9,185
11,226
13,188
27,117
29,235
Overkurs ved emission
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
Egenkapital
4,489
7,029
7,545
9,685
11,726
13,688
27,617
29,735
Ansvarlig lånekapital
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
Egenkapital i alt incl. ansv. lånekap.
4,489
7,029
7,545
9,685
11,726
13,688
27,617
29,735
Udskudt skat
0,482
0,533
0,674
0,736
0,755
0,812
0,570
0,630
Pensionsforpligtelser
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
Øvrige hensættelser / garantiarbejder
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
Hensættelser i alt
0,482
0,533
0,674
0,736
0,755
0,812
0,570
0,630
Varekreditorer
Anden rentefri gæld
*
*
1,830
5,732
5,252
6,108
6,365
6,552
8,135
8,542
11,888
5,127
16,555
19,700
21,276
22,978
32,332
33,949
0,000
Konvertibel obligationsgæld
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
Rentebærende bank- og prioritetsgæld
7,126
11,803
7,555
9,938
8,501
8,640
0,000
2,295
Gæld i alt
20,844
22,662
29,362
35,745
36,142
38,170
40,467
44,785
Passiver i alt
25,815
30,225
37,581
46,167
48,623
52,670
68,654
75,150
Defineret som arbejdskapital =
*
Figur 8
mba Virksomhedsmæglerne A/S
8
Pengestrømme
På figur 9 ses selskabets pengestrømme. Vi kunne også have kaldt figuren cash flowet, idet det netop er beregningen af de frie cash flow midt på siden, der er det helt centrale ved pengestrømmene.
Hvis vi starter foroven,
ses en opgørelse af udviklingen i arbejdskapitalen. Arbejdskapitalen
er tidligere omtalt vedrørende omsætningshastighederne på varebeholdningerne, debitorer
og kreditorer på figur 4
samt de rentefrie aktiver
og passiver på figur 5.
Arbejdskapitalen er ligeledes markeret med *
på figur 8. Den øgede
pengebinding i arbejdskapital der sker, eksempelvis som følge af
vækst, påvirker de frie
cash flow i negativ retning og reducerer dermed selskabets værdi.
Omvendt betyder den
øgede vækst forhåbentlig også samtidig, at nettoresultaterne er stigende, hvilket selvsagt
trækker i den modsatte
retning.
18.08.2009
KOMPAGNIET A/S
PENGESTRØMME
GRUNDSCENARIE ver. 1
ARBEJDSKAPITAL MIO. DKK.
2006
2007
2008
2009
2010
2011234567
2018
2019
Arbejdskapital primo
1,918
-3,283
4,420
0,357
1,693
2,414
5,167
5,418
Arbejdskapital ultimo
-3,283
4,420
0,357
1,693
2,414
3,118
5,418
5,682
Arbejdskapitalen stiger med
-5,201
7,703
-4,063
1,336
0,721
0,704
0,251
0,264
14,097
CASH FLOW
Resultat af primær drift (EBIT)
6,014
6,165
14,356
14,950
14,328
13,746
14,093
+ Afskrivninger
1,020
1,441
1,160
1,457
1,577
2,001
2,023
2,026
- Skat af primær drift (EBIT)
-1,474
-1,821
-4,345
-3,737
-3,582
-3,436
-3,523
-3,524
+ Ændring i udskudt skat
-0,076
0,050
0,141
0,062
0,019
0,057
-0,069
0,060
- Ændring af arbejdskapital
5,201
-7,703
4,063
-1,336
-0,721
-0,704
-0,251
-0,264
- Investeringer
-10,727
-1,341
-0,349
-5,500
-1,000
-3,500
-1,100
-7,000
+ Afhændelser
1,937
0,229
0,064
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
Frie cash flow
1,895
-2,979
15,089
5,896
10,621
8,164
11,172
5,395
Rentenetto før skat
-0,385
-0,788
-0,719
-0,683
-0,724
-0,668
0,090
0,024
Skat af rentenetto
0,126
0,233
0,218
0,171
0,181
0,167
-0,022
-0,006
Til rådighed
1,637
-3,534
14,588
5,384
10,077
7,663
11,239
5,413
Tilført ved emission
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
Udlodning af udbytte
-1,248
-1,248
-8,979
-8,560
-8,163
-7,847
-8,510
-8,473
Afdrag på ansvarlig lånekapital
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
Likviditetsændring ialt incl. eks.poster
-0,632
-4,782
5,599
-3,176
1,915
-0,184
2,730
-3,060
Ændring i rentebærende likvider
0,367
-0,377
1,212
-0,794
0,479
-0,046
0,682
-0,765
Ændring i rentebærende gæld
2,989
4,677
-4,248
2,382
-1,436
0,138
-2,047
2,295
Disponeret likviditet i alt
-2,622
-5,054
5,460
-3,176
1,915
-0,184
2,730
-3,060
Skat af ordinært resultat
-1,348
-1,588
-4,128
-3,567
-3,401
-3,270
-3,546
-3,530
Skat af rentenetto
-0,126
-0,233
-0,218
-0,171
-0,181
-0,167
0,022
0,006
Skat af EBIT
-1,474
-1,821
-4,345
-3,737
-3,582
-3,436
-3,523
-3,524
SKATTER
Figur 9
Midt i figur 9 opgøres cash flowet ved, at man tager udgangspunkt i EBIT, der er den engelske betegnelse for
”resultat af primær drift”. Herefter tillægges afskrivningerne, idet disse ikke repræsenterer ”reelle pengestrømme”, hvorimod investeringerne og afhændelserne, der fremtræder lidt længere nede, betyder en påvirkning af pengestrømmene, uanset om de finansieres af egen- eller fremmedkapital.
Herefter beregnes en skat af EBIT, idet det bemærkes, at det ikke er den ordinære selskabsskat, idet den
skattemæssige påvirkning af renterne ikke skal indgå i disse beregninger, da værdien af selskabet principielt
altid beregnes ud fra, at selskabet er gældfrit. Senere korrigeres for den gæld, som selskabet har.
Endelig påvirkes cash flowet af ændringer i udskudt skat samt ændringer af arbejdskapitalen som nævnt
ovenfor.
Herefter nås frem til selskabets frie cash flow, der ”dikterer” virksomhedens værdi jfr. nedenfor.
Posterne nederst på siden er medtaget for at gøre oversigten over pengestrømme komplette.
mba Virksomhedsmæglerne A/S
9
Værdiberegningen
Af figur 10 fremgår selve værdiberegningen, der foretages på basis af 5 forskellige risikopræmier, som fremgår af hver af de 5 kolonner.
Årsagen til, at værdien beregnes ud fra 5 forskellige risikopræmier, er for at vise følsomheden i udsvingene
på risikopræmierne. Den midterste kolonne anses som den korrekte værdi.
Øverst ses den risikofri rente,
hvilket nogenlunde svarer til det
aktuelle renteniveau for statspapirer.
Af den 2. linie fremgår den
nævnte risikopræmie, som er
den præmie, en investor skal
have for at investere i et selskab
frem for at investere i risikofrie
statspapirer.
18.08.2009
KOMPAGNIET A/S
VÆRDIBEREGNING
GRUNDSCENARIE ver. 1
RENTE- OG SKATTESATSER
Risikofri rente / egenkapital
Risikopræmie på aktiverne
Rente fremmedkapital
Kapitalstruktur / egenkapitalandel
Skattesats
Vækst i terminalperioden
6,0%
6,0%
8,0%
20,0%
25,0%
2,0%
6,0%
8,0%
8,0%
20,0%
25,0%
2,0%
6,0%
10,0%
8,0%
20,0%
25,0%
2,0%
6,0%
12,0%
8,0%
20,0%
25,0%
2,0%
6,0%
14,0%
8,0%
20,0%
25,0%
2,0%
36,0%
10,2%
12,0%
8,2%
46,0%
11,7%
14,0%
9,7%
56,0%
13,2%
16,0%
11,2%
66,0%
14,7%
18,0%
12,7%
76,0%
16,2%
20,0%
14,2%
54,755
16,469
71,223
-9,938
0,433
61,718
51,523
12,316
63,840
-9,938
0,433
54,335
48,585
9,398
57,983
-9,938
0,433
48,478
45,908
7,285
53,193
-9,938
0,433
43,688
DISKONTERINGSFAKTORER
Af den 3. linie fremgår renten på
fremmedkapital, hvilket nogenlunde svarer til den aktuelle
kassekreditrente.
Af den næste linie fremgår kapitalstrukturen, hvilket er et udtryk
for hvor stor en del af balancen,
der finansieres med egenkapital i
modsætning til fremmedkapital.
Egenkapitalafkastkravet udtrykker den forrentning, en investor
skal have af sin kapital. Her skal
erindres om, at investoren også
skal have risikopræmie for den
del af kapitalbehovet, der finansieres med fremmedkapital. Dette er begrundelsen for, at egenkapitalkravet bliver relativt højt.
Egenkapitalafkastkrav
Vejet gennemsnitlig kapitalomk. / WACC
Weighted Average Cost of Capital / US
Diskonteringsfaktor - Vækst
VÆRDIBEREGNING MIO. DKK
Værdi af selskab - til og med år
Terminal værdi - efter år
Værdi af gæld og egenkapital
- rentebærende gæld ultimo
+ likvide beholdning ultimo
Værdi af egenkapitalen ultimo
2019
2019
2009
2009
2009
58,316
22,605
80,921
-9,938
0,433
71,416
Do. excl. terminalværdi
2009
48,812
45,250
42,019
39,081
36,403
68,3%
31,7%
73,3%
26,7%
77,3%
22,7%
80,6%
19,4%
83,3%
16,7%
OPDELING AF VÆRDIGRUNDLAGET
Forecast-perioden
Terminal-perioden (Eksplicitværdi)
Figur 10
Af den næste linie fremgår WACC´en, der er udtryk for den vejede gennemsnitlige kapitalomkostning. Her
tages udgangspunkt i den risikofrie rente, der ganges med egenkapitalandelen. Denne tillægges rente af
fremmedkapitalen gange den del af balancen, der finansieres med fremmedkapital (100% - egenkapitalandelen, hvilket vil sige 100% - 20% = 80%) Endelig tillægges risikopræmien, hvorefter summen reduceres med
den aktuelle selskabsskattesats.
Når vi har beregnet WACC´en, er vi klar til at tilbagediskontere de frie cash flows på figur 9 med denne. Det
giver de værdier, der fremgår af den øverste linie i den 3. ramme baseret på de 5 forskellige WACC-satser.
Herefter tillægges en tilbagediskontering af de frie cash flows, der ligger ud over forecastperioden, som i
nærværende beregninger er fastsat til de første 10 år. Længden på forecastperioden kan altid diskuteres, men
den er sjældent under 6 år og sjældent over 10 år.
mba Virksomhedsmæglerne A/S
10
Ved at sammenlægge ovennævnte to tal, fremkommer værdien af selskabets gæld og egenkapital. Herefter
fratrækkes gælden, og likvide beholdninger, der ikke er nødvendige for selskabets sædvanlige drift, tillægges. Herefter fremkommer værdien af egenkapitalen for en børsnoteret virksomhed.
Når der er tale om en ikke-noteret virksomhed, regnes der ikke med terminalværdi, hvorfor den værdi, der
skabes i terminalperioden, og som blev tillagt ovenfor, igen fratrækkes.
Baggrunden for, at det kun er ved børsnoterede virksomheder, at terminalværdien medregnes, skyldes to
forhold. For det første er aktierne likvide (hurtigt omsættelige), når der er tale om en børsnoteret virksomhed
i modsætning til en unoteret virksomhed. For det andet er det en gængs opfattelse, at når man investerer i en
unoteret virksomhed, skal man kunne ”spare op” til denne over en årrække i modsætning til investering i en
børsnoteret virksomhed, hvor investeringen mere er at betragte som en investering i en obligation.
Specifikation af afskrivninger
Af figur 11 ses en specifikation af såvel de regnskabsmæssige som de skattemæssige afskrivninger på
driftsmidlerne. Tilsvarende findes lignende specifikationer for så vidt angår afskrivningsberettigede immaterielle aktiver samt endelig for bygninger.
19.08.2009
KOMPAGNIET A/S
AFSKRIVNINGER DRIFTSMIDLER
TDKK
GRUNDSCENARIE ver. 1
2008
2009
2010
Regnskabsmæssig saldo primo
4.290,468
5.260,383
Årets investeringer
2.000,000
1.000,000
Årets afhændelser
2018
2019
5.105,298
4.387,500
3.987,500
3.500,000
1.100,000
2.500,000
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
1.030,085
1.155,085
1.592,585
1.500,000
1.375,000
4.290,468
5.260,383
5.105,298
7.012,713
3.987,500
5.112,500
Årets afskrivninger
Regnskabsmæssig saldo ultimo
2011234567
Afskrivningsprofil
2009
1.030,085
1.030,085
780,085
250,000
2010
1.155,085
1.155,085
780,085
250,000
125,000
2011
1.592,585
1.592,585
780,085
250,000
125,000
437,500
2012
1.717,585
1.717,585
780,085
250,000
125,000
437,500
2013
2.005,085
2.005,085
780,085
250,000
125,000
437,500
2014
1.740,043
1.740,043
390,043
250,000
125,000
437,500
0,000
250,000
125,000
437,500
2015
1.475,000
1.475,000
2016
1.600,000
1.600,000
0,000
250,000
125,000
437,500
2017
1.487,500
1.487,500
0,000
0,000
125,000
437,500
2018
1.500,000
1.500,000
0,000
0,000
0,000
437,500
137,500
2019
1.375,000
1.375,000
0,000
0,000
0,000
0,000
137,500
312,500
2.302,310
3.226,733
3.170,049
3.739,905
3.629,928
SKATTEMÆSSIGE AFSKRIVNINGER
Skattemæssig saldo primo jfr. selvangivelsen
Afhændelser i året
Tilgang i året
Saldo før afskrivninger
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
2.000,000
1.000,000
3.500,000
1.100,000
2.500,000
4.302,310
4.226,733
6.670,049
4.839,905
6.129,928
Skattemæssig afskrivning
-1.075,578
-1.056,683
-1.667,512
-1.209,976
-1.532,482
Skattemæssig saldo ultimo
3.226,733
3.170,049
5.002,537
3.629,928
4.597,446
Figur 11
mba Virksomhedsmæglerne A/S
11
Nøgletal
Herudover kan den omhandlede virksomheds nøgletal uddrages af værdiansættelsesprogrammet, som det
fremgår af figur 12.
18.08.2009
KOMPAGNIET A/S
NØGLETAL
SCENARIE ver. 1
Resultat Resultat Resultat Budget Prognose Prognose gn
gn
gg
ng
ng
nnPrognose Prognose
2006
2007
2008
2009
2010
2011234567
2018
2019
Omsætningsvækst
52,3%
71,3%
15,5%
17,5%
7,8%
7,9%
4,9%
4,9%
Dækningsgrad
30,5%
21,2%
30,1%
28,1%
26,7%
25,8%
25,0%
24,9%
Overskudsgrad
A
Vækst i EBIT
15,2%
9,1%
18,3%
16,2%
14,4%
12,8%
9,4%
8,9%
102,9%
2,5%
132,9%
4,1%
-4,2%
-4,1%
0,9%
0,0%
24,5%
29,5%
30,3%
25,0%
25,0%
25,0%
25,0%
25,0%
Skattebetaling i procent af EBIT
Rentedækning
B
26,1
-1,6
14,4
16,3
15,8
17,0
1407,1
136,3
Selvfinansieringsgrad
C
100%
100%
104%
100%
101%
100%
101%
100%
Arbejdskapital/Omsætning
D
-8,3%
6,5%
0,5%
1,8%
2,4%
2,9%
3,6%
3,6%
Afskrivninger/materielle anlægsaktiver
E
7,0%
9,8%
8,2%
8,0%
8,9%
10,4%
12,2%
9,4%
Afskrivninger/omsætning
F
2,6%
2,1%
1,5%
1,6%
1,6%
1,9%
1,3%
1,3%
Investeringer/omsætning
G
27,0%
2,0%
0,4%
6,0%
1,0%
3,3%
0,7%
4,4%
Aktivernes omsætningshastighed
H
1,54
2,25
2,09
2,00
2,05
2,04
2,19
2,10
Soliditetsgrad
I
17%
23%
20%
21%
24%
26%
40%
40%
Egenkapitalforrentning
J
127%
84%
135%
142%
105%
84%
42%
38%
EVA ved værdiscenarie 1
K
14,09%
11,90%
9,37%
5,20%
3,87%
10,40%
7,87%
3,70%
2,37%
5,46%
4,17%
16,42%
EVA ved værdiscenarie 2
3,96%
2,67%
14,92%
EVA ved værdiscenarie 3
2,46%
1,17%
13,42%
11,09%
8,90%
6,37%
2,20%
0,87%
EVA ved værdiscenarie 4
0,96%
-0,33%
11,92%
9,59%
7,40%
4,87%
0,70%
-0,63%
EVA ved værdiscenarie 5
-0,54%
-1,83%
10,42%
8,09%
5,90%
3,37%
-0,80%
-2,13%
0,000
0,000
0,000
0,000
0,000
EVA er incl. ny kapital i mio DKK.
0,000
A: Resultat af primær drift i % af omsætningen
0,000
0,000
12,59%
G: Samlede investeringer i % af nettoomsætningen
B: CEBIT + renteindtægter divideret med renteudgifter
H: Nettoomsætningen divideret med samlede aktiver
C: Investeringer i forhold til arbejdskapital *
I: Egenkapitalen i % af samlede aktiver
D: Arbejdskapital i % af nettoomsætningen
J: Ordinært nettoresultat i % af sidste års ultimo egenkapital
E: Afskrivninger i % af materielle anlægsaktiver
K: EVA = ROIC - WACC
F: Samlede afskrivninger i % af nettoomsætningen
Figur 12
mba Virksomhedsmæglerne A/S
12
Grafisk fremstilling
Der er en gang for alle lavet ca. 20 forskellige søjle-, kurve- eller lagkagediagrammer, der grafisk kan illustrere næsten en hvilken som helst økonomisk udvikling eller opdeling i selskabet.
Rent praktisk henter vi efterfølgende de ønskede diagrammer og eksporterer dem til en virksomhedspræsentation, et finansieringsoplæg eller en PowerPoint-præsentation, alt afhængig af formål og situation.
DIA 5
DIA 6
80.000
70.000
70.000
60.000
60.000
50.000
50.000
40.000
40.000
30.000
30.000
20.000
20.000
10.000
10.000
0
TDKK
0
2006
2007
2008
2009
Materialeforbrug
Øvrige prod. omk.
2010
2011
2012
TDKK
2005
2006
2007
Materialeforbrug
Øvrige prod. omk.
Produktionsløn
Dækningsbidrag
DIA 7
2008
2009
Produktionsløn
Dækningsbidrag
DIA 8
Nettoomsætning
16.000
14.000
12.000
10.000
8.000
6.000
4.000
2.000
0
TDKK
Materialeforbrug
Øvrige prod. omk.
Produktionsløn
Dækningsbidrag
2006
2007
2008
2009
Salgs-/distib. omk.
Lokaleomkostn.
DIA 9
2010
2011
2012
Administrat. omk.
Res. primær drift
DIA 10
16.000
120.000
14.000
100.000
12.000
80.000
10.000
8.000
60.000
6.000
40.000
4.000
20.000
2.000
0
0
TDKK
2005
2006
Salgs-/distib. omk.
Lokaleomkostn.
2007
2008
2009
TDKK
2006
2007
Nettoomsætning
Bank-/ prio. gæld
Administrat. omk.
Res. primær drift
Figur 13
mba Virksomhedsmæglerne A/S
2008
2009
2010
2011
Egenkapital
Varekreditorer
2012
13
Substansværdimetoden
Som beskrevet ovenfor er virksomhedens realiserede resultater og budget for indeværende år indtastet, ligesom der er taget stilling til den forudsatte udvikling i årene fremover. Programmet er derfor allerede i besiddelse af de fleste af de oplysninger, som skal bruges til værdifastsættelse af virksomheden efter substansværdimetoden.
Denne værdiberegningsmetode kendetegnes ved:
¾
¾
¾
¾
¾
¾
At virksomhedens ”substanser” (samtlige anlægsaktiver med undtagelse af goodwill) værdisættes til
deres faktiske værdi, der oftest vil være højere, men undertiden også lavere end den bogførte værdi.
At der herefter beregnes en forrentning af disse aktiver baseret på fremmedfinansiering, ligesom der
beregnes en afskrivning svarende til den faktiske værdiforringelse.
At den arbejdskapital, som er nødvendig for, at virksomheden har kunnet/vil kunne realisere de
seneste års omsætning samt den budgetterede omsætning for indeværende og de følgende år, ligeledes forrentes som fremmedfinansiering.
At ovennævnte forrentning og afskrivning af substanserne samt forrentning af den nødvendige
arbejdskapital trækkes fra virksomhedens EBITDA (resultat før afskrivninger), hvorefter det resterende beløb er til rådighed til forrentning af og afskrivning på virksomhedens goodwill.
At EBITDA beregnes som et gennemsnit af et antal år, hvilket er begrundet i, at de fleste virksomheder vil opleve gode såvel som mindre gode år.
At der korrigeres for ”driftsfremmede” og usædvanlige driftsindtægter og/eller -udgifter.
I felterne med rød baggrund indtastes værdi på anlægsaktiverne øverste til venstre i figur 14. Samtidig tages
stilling til, om der er behov for yderligere arbejdskapital i forhold til den af programmet beregnede gennemsnitlige arbejdskapital. Endelig tages stilling til over hvor mange år, beregningerne skal foretages.
31.05.2010
KOMPAGNIET A/S
SUBSTANSMETODEN
GRUNDSCENARIE ver. 1
BASISOPLYSNINGER TDKK
Bygningernes vurderede værdi
Offentlig ejendomsværdi på do.
- heraf grundværdi
Driftsmidlernes vurderede værdi
Øvrige immaterielle aktivers vurderede værdi
Skattesats / udskudt skat af opskrivninger
Gennemsnitlig arbejdskapital
Nødvendig yderligere arbejdskapital
Antal år som grundlag for EBITDA-gennemsnittet
14.000
12.000
600
8.000
12
25,0%
1.770
0
9
GRUNDLAG FOR AFSKRIVNING OG FORRENTNING AF GOODWILL
2005
2006
2007
Resultat før afskrivninger / EBITDA
4.007
7.034
7.774
Sum af specificerede korrektioner
0
0
0
Korrigeret EBITDA
4.007
7.034
7.774
Bygninger
Driftsmidler
Immaterielle aktiver excl. goodwill
Faktiske afskrivninger på do.
Forrentning do.
Renter af arbejdskapital TDKK
1.770
Til afskrivning og forrentning af goodwill
Beregnet goodwill
Anlægsaktivernes bogførte værdi
Anlægsaktivernes faktiske værdi
Samlede opskrivninger af aktiverne
- Udskudt skat heraf med
25,0%
Samlet regulering af bogført egenkapital
Budgetteret egenkapital pr. ultimo 2009
Aktiernes samlede værdi
RENTESATSER OG FAKTISKE AFSKRIVNINGER
Gennemsnitlig rentesats bygninger
Do. driftsmidler og immaterielle aktiver excl. goodwiil
Do. arbejdskapital
Årlig diskonteringsrente til brug for goodwill-beregning
Antal årlige renteberegninger
Faktiske afskrivningstid på bygninger / år
Do. driftsmidler / år
Do. øvrige immaterielle aktiver / år
Do. goodwill / år
Bogførte værdier
12.960
5.260
14
2008
15.725
0
15.725
2009 01
16.617
0
16.617
Faktiske værdier Merværdier
14.000
8.000
12
1.040
2.740
-2
2011
15.947
0
15.947
2012
15.883
0
15.883
Afskrivninger
380
1.600
3
1.983
2013
15.819
0
15.819
Snit
12.763
0
12.763
36.739
36.740
58.751
40.518
-10.130
30.389
9.685
40.074
Figur 14
mba Virksomhedsmæglerne A/S
12.763
Forrentning
840
640
1
1.481
0
18.233
6,0%
8,0%
8,0%
12,0%
12
35
5
4
6
1.983
1.481
142
9.157
36.739
Goodwill-værdien er beregnet
som en annuitet på basis af:
Rentesats pr. år
Samlede ydelser pr. år
Antal års løbetid
Rentetilskrivninger pr. år (bagud)
12%
9.157
6
12
14
Øverst til højre indtastes rentesatser på henholdsvis bygningsfinansiering, finansiering af øvrige anlægsaktiver, arbejdskapital samt endelig en diskonteringsrente til brug for goodwillberegningen jfr. senere.
På tilsvarende vis indtastes det antal år, der skal lægges til grund for afskrivningerne på de enkelte aktiver,
idet der her er tale om et afskrivningsniveau, der svarer til den faktiske værdiforringelse.
Af skemaet i midten ses resultat før afskrivninger (EBITDA) på basis af de indtastninger og forudsætninger,
vi tidligere har taget stilling til. Efterfølgende er der mulighed for at lave nogle korrektioner netop i den situation, at der er driftsfremmede aktiver, eller der er afholdt nogle usædvanlige udgifter, eksempelvis ekstraordinære store pensionsindbetalinger.
Med udgangspunkt i de korrigerede EBITDA´er beregnes i højre side det gennemsnitlige årlige EBITDA,
der principielt er det beløb, der er til rådighed til forrentning og afskrivning af samtlige aktiver samt forrentning af arbejdskapitalen.
I de nederste kolonner ses de bogførte værdier for aktiverne i henhold til årsrapporterne og dernæst de faktiske værdier i forhold til indhentede vurderinger på de pågældende aktiver og dernæst en mer- eller mindreværdi i forhold til de bogførte værdier.
I de to sidste kolonner er der vist afskrivninger og forrentning på aktiverne med udgangspunkt i de faktiske
værdier. Disse beløb trækkes fra det gennemsnitlige EBITDA, ligesom den gennemsnitlige årlige forrentning
af arbejdskapitalen trækkes fra. Der resterer herefter et beløb, der er beregnet til afskrivning og forrentning af
goodwillen.
Herefter kan goodwillen beregnes som en annuitet, hvilket er vist i den nederste højre ramme.
Herefter sammentælles merværdierne til DKK 40,518 mio., hvorefter der fratrækkes en udskudt skat på 25
%, hvilket er begrundet i, at erhververen ikke får mulighed for at foretage skattemæssige afskrivninger på
disse merværdier.
I tilfælde af en overdragelse af aktiverne i stedet for aktierne, vil der ikke ske en sådan reduktion.
Den samlede regulering af den bogførte egenkapital tillægges nu den budgetterede egenkapital, hvorefter
aktierne værdi ca. DKK 40 mio. er fundet.
Gennemførelse af simuleringer
Når først vi har indtastet virksomhedens tal i programmet og taget stilling til forudsætningerne, tager det kun
et øjeblik at ændre på et af de ca. 40 parametre, der er mulighed for at simulere. Lad mig give et eksempel:
Hvis man antager, at omsætningshastigheden på varelageret de senere år har været 100 dage, hvilket vil sige,
at varelageret bliver omsat ca. 3½ gang pr. år, og man ønsker at vide, hvilke konsekvenser det har for værdien af selskabet, at omsætningshastigheden speedes op til 80 dage, er det blot at ændre 100 til 80 i de pågældende år, man ønsker justeringen. Herefter kan man gå direkte til værdiberegningen i figur 10 og se, i
hvilket omfang gennemførelsen af en sådan disposition påvirker selskabets værdi.
Næsten et hvilket som helst tænkeligt scenarie kan afprøves på denne måde, hvorfor programmet både kan
bruges til værdiansættelse af virksomheder, give overblik over virksomhedens risici og endelig anvendes i
forbindelse med ”god selskabsledelse” eller shareholder value, som også dækker dette begreb.
Klik her for at komme til
hjemmesiden
Tilbage til dokumentets top
mba Virksomhedsmæglerne A/S