Suuren rahoitusmarkkinakriisin
taustat ja kriisin kulku
Mika Arola
7.12.2010
Rahoitusjärjestelmän tehtävä
Rahoituksen kanavat
Rahoituksen välittäjät
Ylijäämäsektori
(rahoituksen tarjonta)
Alijäämäsektori
(rahoituksen kysyntä)
Rahoitusmarkkinat
= Sijoittajat/
ylijäämämaat
(vaihtotaseen ylijäämä)
Mika Arola
Kansallisesti/
Kansainvälisesti
=Liikkeeseen laskijat/
alijäämämaat
(vaihtotaseen alijäämä)
Irrationaalinen käytös
- mm. Charles P. Kindleberger
1.
2.
3.
4.
5.
6.
7.
Mika Arola
Eksogeeninen shokki, esim. talouspolitiikan muutos tai
teknologinen innovaatio
Endogeeninen rahan tarjonnan nousu, esim. uusia
rahoitusvälineitä markkinoille
Spekulaatio alkaa
Nousevien odotusten markkinapsykologia, spekulaatio
laajenee uusiin sijoituskohteisiin ja leviää yli kansallisten
rajojen
Spekulaation huipussa sisäpiiriläiset jättävät markkinat
Konkursseja ja likvidointia, kaikkia haluavat käteistä rahaa.
Paniikista tulee itseään ruokkiva aiheuttaen
varallisuusesineiden hintakierteen alaspäin. Viimeinen
mahdollisuus keskuspankille lisätä rahan tarjontaa.
Kun hinnat ovat hyvin alhaalla, hintakierre voi pysähtyä
(Minskyn mukaan tarvitaan julkinen väliintulo)
Kriisin taustat
Mika Arola
Bretton Woods
-New Hampshire, Yhdysvallat
Mika Arola
Bretton Woods -järjestelmä
•
John Maynard Keynes ja Harry Dexter White
•
Sotien välisen ajan virheiden välttäminen
•
Neljä uutta piirrettä:
Mika Arola
-
Dollarista ainoa ankkurivaluutta
-
Kiinteä, mutta joustava valuuttakurssijärjestelmä:
devalvaatiot ja revalvaatiot mahdollisia
-
Pääomaliikkeiden tiukka säännöstely
-
Uudet kansainväliset järjestöt: IMF, Maailmanpankki,
(GATT)
Rahoitusjärjestelmä sodan
jälkeen
•
Talouden ja rahoitusmarkkinoiden suhteellinen vakaus
(poikkeuksena valuuttojen ”hallitut” devalvaatiot/revalvaatiot)
•
Valtioiden voimakas puuttuminen talouselämään, työttömyyden
hoito painottui
•
Keskuspankin suuri merkitys rahoitusjärjestelmän ja korkotason
sääntelyssä, ”liikepankit keskuspankin sivukonttoreita”
•
Bretton Woods –järjestelmä romahti 1973
-
Talouspolitiikka ei tukenut järjestelmää
-
Rahoitusmarkkinoiden sääntely vaikeutui
Mika Arola
Uusi rahapolitiikka
•
Inflaatio nousi 1960-luvun lopulta alkaen, taustalla
rahapoliittiset virhearviot ja öljykriisit
•
Stagflaatio, työttömyyden ja inflaation samanaikainen
nousu
•
Talouskasvun tyrehtyminen
•
Talouspoliittinen ajattelu muuttui (Chicagon koulukunta)
•
Paul Volcker toteutti käytännössä uutta rahapolitiikkaa:
rahan tarjonta laski ja korot nousivat
Mika Arola
Suuri maltillistuminen
•
Lyhyt määritelmä: Talouden vakaus kasvoi ja inflaatioodotukset laskivat
•
Rahapolitiikka muuttui “epävakauden lähteestä vakauden
takaajaksi”
•
Rahoitusinnovaatio: johdannaiset (mm. optiot),
arvopaperistaminen ym.
•
Bretton Woods –ajan rahoitusmarkkinoiden tiukan
sääntelyn purku
Mika Arola
-
Pääomaliikkeiden liberalisointi
-
Liikepankit pois keskuspankin tiukasta kontrollista
Globaalitalous ja globaalit
rahoitusmarkkinat
• Talouden liberalisointi (mm. Reagan ja Thatcher),
vapaakauppa ja rajoittamattomat pääomaliikkeet
• Sijoitusvarojen tehokas allokaatio globaalisti ja yritysten
rahoituksen helpottuminen
•
Talouskasvu levisi Kaakkois-Aasiaan, Kiinaan ja Intiaan,
mikä viime vuosiin asti edesauttoi alhaisen inflaation
tavoitetta
•
Informaatioteknologian voimakas kehitys lisäsi
tuottavuutta ja voitto-odotuksia sekä toisaalta integroi
maailman rahoitusmarkkinoita
Mika Arola
Markkinoiden reaktio
•
Vakaampi talous teki sijoitusten tulevista kassavirroista
varmempia, mikä johti korkeampiin hintoihin kaikissa
varallisuushyödykkeissä (asunnot, osakkeet, obligaatiot)
•
Inflaatio-odotusten laskiessa keskuspankit saattoivat
löysentää rahapolitiikkaa
•
“Greenspan put”: Fed laskisi aina korkoa, jos
pääomamarkkinoiden systeemiriski kasvaisi
•
Aasian vaihtotaseylijäämät investoitiin Yhdysvaltoihin,
mikä nosti edelleen varallisuushyödykkeiden hintoja
(laskien pitkiä korkoja)
-
Mika Arola
”savings glut”, suuret sijoitusmassat allokoidaan reaalisten
investointikohteiden puuttuessa arvopapereihin ja
vaihtotaseiden tasapainottomuuksien ylläpitoon
Dow Jones 1970-2010
Mika Arola
Mika Arola
tammi.08
tammi.07
tammi.06
tammi.05
tammi.04
tammi.03
tammi.02
tammi.01
tammi.00
tammi.99
tammi.98
tammi.97
tammi.96
tammi.95
tammi.94
tammi.93
tammi.92
tammi.91
tammi.90
tammi.89
250
tammi.88
tammi.87
Case-Shiller Home Price Index
Index
200
150
100
50
0
10-vuoden U.S. Treasury
1970-2010
Mika Arola
Suuri rahoitusmarkkinakriisi
Mika Arola
Lukuisat kriisit
•
”Suuri maltillistuminen” sisälsi lukuisia kriisejä
•
Latinalainen Amerikka 1980-luvulla
•
Japanin pitkä taantuma 1990-alusta lukien
•
Suomi 1991-1993 (ja Ruotsi ja Norja)
•
Kaakkois-Aasia, Venäjä, Argentiina…
•
IT- kuplan puhkeaminen vuosituhannen vaihteessa
•
Vuoden 2007 finanssikriisi syöksi koko
maailmantalouden historialliseen lamaan
Mika Arola
Suuren rahoitusmarkkinakriisin kolme vaihetta
•
Sub-prime kriisi 2007
-
•
Pankkikriisi 2008
-
•
Arvopaperistaminen ja taseen ulkopuoliset
erityisrahoituslaitokset
Lehman Brothers ja likviditeetin kuivuminen
Valtioiden velkakriisi 2010
-
Mika Arola
Kreikan kriisi ja euroalueen tulevaisuus
Pankkien epäluottamus
Mika Arola
10-vuoden korkoero Saksaan
bp
Mika Arola
Lähde: Bloomberg.
Historia toistaa itseään
“People really believed that the world was different. There
was this intellectual capital of Wall Street – and that
appeared to be supported by the fact that banks were
making so much money.” Larry Fink, BlackRock chief
executive.
Mika Arola
Keskuspankin näkemys ennen
kriisiä
•
”By far the most significant event in finance during the
past decade has been the extraordinary development
and expansion of financial derivatives… These new
financial instruments… enhance the ability to differentiate
risk and allocate it to those investors most able and
willing to take it”. Alan Greenspan, Chairman of Federal
Reserve
Mika Arola
Tyypillinen
rahoitusmarkkinakriisin kulku (ja
Irlannin tie)
Rahoitusmarkkinoiden
vapauttaminen/innovaatio
Assettikupla
Kupla puhkeaa
Korkojen riskilisät alkavat nousta
Pörssi/asuntomarkkinaromahdus
Valuutan
devalvoituminen
Mika Arola
Pankkikriisi
Inflaatio
Valtion tuki pankeille
ja julkinen velkaantuminen
Valtion ”default”
Haasteet
•
•
•
Rahoitusmarkkinoiden valvonta ja sääntely
-
Markkinoiden kuri ja toimivuus
-
Sääntelyn ei tulisi lisätä moraalikadon ongelmaa
Raha- ja finanssipolitiikan mitoitus
-
Julkisen sektorin velkaantumisen pysäyttäminen
-
Euro ja jäsenmaiden finanssipolitiikan koordinointi
Tasapainoisen talouskasvun palauttaminen
Mika Arola
-
USA:n ja Euroopan talouskasvu normaalia hitaampaa
-
Deflaatiospiraalin välttäminen ongelmamaissa
-
Suurten vaihtotase-erojen tasapainottaminen
Historian opetukset
•
”The lesson of history, then, is that even institutions and
policy-makers improve, there will always be a temptation
to stretch the limits. Just as an individual can go bankrupt
no matter how rich she starts out, a financial system can
collapse under the pressure of greed, politics and profits
no matter how well regulated it seems to be” Carmen
Reinhart and Kenneth Rogoff: This time is different
Mika Arola