MARKNADSKOMMENTAR
2015-08-25
Norron Preserve
Norron Premium
Norron Target
Norron Select
Norron Active
Utv i år
0,7%
0,3%
0,5%
3,0%
15,0%
Källa: Morningstar
Asiatiska valutor & kinesisk börs
På grund av sensommarens dramatik finns det mycket man vill kommentera kring det som sker på världens
kapitalmarknader. Istället för att inkludera detta i ett och samma dokument, tänkte jag lyfta ut olika ämnen, och
förhoppningsvis få möjlighet att göra det oftare än tidigare.
Det dominerande temat är Kinas devalvering som lämnade stort tolkningsutrymme åt marknadens aktörer. Hittills har de
med negativt tolkningsföreträde helt klart fått överhanden. De som läst min betraktelse kring QE-programmen kanske drar
sig till minnes att själva effekten av programmen var att devalvera sitt lands, eller regions valuta mot andra valutor. QEprogrammen har utnyttjats som ett hjälpmedel efter att räntorna spelat ut sin roll.
Centralbankschefer över hela världen har varit lyhörda mot marknadens aktörer och stämt av programmens löptid och
omfattning med rådande förväntningar. Har dessa inte ”räckt till” för att stabilisera situationen, så har ofta kompletteringar
och justeringar införts.
Kinas åtgärd att devalvera Yuanen, eller snarare att låta marknaden i större utsträckning bestämma dess värde, tolkas
negativt eftersom åtgärden förtar effekterna av de övriga regionernas QE-program. Åtgärden är definitiv, och det finns
inget utrymme för justeringar, som varit brukligt i krishanteringen tidigare. Mest sannolikt är att åtgärden skall ses som en i
raden av stimulativa åtgärder för den kinesiska ekonomin. Frågan många ställer sig är dock vilket utrymme landet som
sådant har att öka investeringarna mot tex fastighetssektorn (som av många bedömare redan tidigare anses stå inför stora
problem), eller att vidtaga fortsatta infrastrukturprogram.
Deprecieringen (fallet) i de asiatiska valutorna har pågått ett tag, men accelererade i och med Kinas åtgärd.
Det här är en produktblad. En fonds historiska avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Värdet på fondandelarna kan både öka och minska till
följd av marknadens utveckling och det är inte säkert att du får tillbaka hela det insatta kapitalet.
MARKNADSKOMMENTAR
Graf 1: JP Morgan Asia Dollar Index
125
120
115
110
105
100
95
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
USD / Handelsvägd korg av asiatiska valutor
Källa: Bloomberg
Tittar vi mer specifikt på den kinesiska valutan och dess relation till USD, så är det viktigt att konstatera att det under det
sista decceniet implementerats en gradvis marknadsanpassning av Kinas växelkurs. Detta har skett genom att man skapat
en extern obligationsmarknad och likviditetspooler ”offshore Yuan”. Beslutet skall ses i ljuset av en lång period av starkare
kinesisk valuta.
Graf 2: Kinesiska valutan mot USD
8,8
8,3
7,8
7,3
6,8
6,3
5,8
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
Yuan
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
Offshore Yuan
Källa: Bloomberg
Jämför vi de två graferna och drar slutsatsen att de asiatiska valutorna önskar hitta ett nytt jämviktsläge som motsvarar det
som rådde innan amerikansk QE startade, så skulle möjligen valutorna kunna försvagas ytterligare 5-7 procent mot USD.
Nästa betraktelse som man kan föra in i debatten kring det som sker i Emerging Markets är det som pågår på de kinesiska
börserna och huruvida det är en reflektion över vad som sker i den underliggande ekonomin. Det som ofta skapar rubriker
är kursrörelser på de lokala kinesiska börserna, som främst är öppna för inhemska investerare. Den utländska ägarandelen
av kinesiska aktier är endast 2 procent, varför det som pågår på de lokala kinesiska aktiemarknaderna mer är att jämföras
Det här är en produktblad. En fonds historiska avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Värdet på fondandelarna kan både öka och
minska till följd av marknadens utveckling och det är inte säkert att du får tillbaka hela det insatta kapitalet.
MARKNADSKOMMENTAR
med ren spekulation. Jag har valt att titta på de kinesiska aktier som är listade på Hong Kong börsen. Detta index har som
syfte att försöka ge en exponering mot stora kinesiska företag, spritt mellan olika branscher. I graf 3 framgår såväl den
aktuella P/E-talsvärderingen, som den historiska rabatten / premien till MSCI World Index.
Graf 3: Kinesiska storbolag listade i Hong Kong P/E-tal & relativ värdering mot MSCI Världsindex
35
100%
30
50%
25
20
0%
15
-50%
10
5
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
-100%
2015
P/E China H-Shares (vänsterskala)
Relative P/E China H-Shares v.s. MSCI World (högerskala)
Källa: Bloomberg (BEST-estimates)
Av grafen ovan kan vi konstatera att P/E-talet för närvarande är på 7X, samtidigt som rabatten mot motsvarande värdering
av världsindex aldrig varit högre (50%). Priset i förhållande till försäljning är på historiskt låga 0,7X samtidigt som Pris / Eget
kapital är på drygt 1X, vilket tangerar värderingen som noterades i samband med finanskrisen.
Av ovanstående resonemang tycker jag man kan dra slutsatsen att de kinesiska (relevanta börserna) inte har ett
värderingsproblem, snarare kan man tvärtom hävda att det är värderingen av världsindex som är problemet!
Marknaden kommer att fortsätta att präglas av oron för den reala utvecklingen av den kinesiska ekonomin. Sannolikt
kommer vi få se en rad lugnande uttalanden och åtgärder från kinesiskt håll. Reserve requirements , dvs vilken andel av
bankers ”tillgångar” som måste reserveras vanligen hos centralbanken, är fortsatt på höga nivåer, räntenivån ligger på
nivåer över 4% och valuta & guldreserverna är nära ”all time high”.
Den kanske allra viktigaste slutsatsen man bör dra är att det som sker är att det är av central betydelse att marknadens
aktörer fortsatt har förtroende för världens centralbanker. Det är trots allt dessa som kommit till marknadens undsättning
och lugnat ner aktörerna, vilket bland annat medfört en väsentlig multipelexpansion på riskfyllda tillgångar. Skulle detta
förtroende brista, eventuellt som en konsekvens av att Kina kan förändra förutsättningarna med en isolerad åtgärd, så har
vi sannolikt ännu inte sett slutet på den nuvarande oron i marknaden. Mer om det i kommande kommentarer.
Med vänlig hälsning,
Ulf Frykhammar
Det här är en produktblad. En fonds historiska avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Värdet på fondandelarna kan både öka och
minska till följd av marknadens utveckling och det är inte säkert att du får tillbaka hela det insatta kapitalet.