‫פלוריסטם ‪ -‬תחילת סיקור‬ ‫לדו"חות‬ ‫ערן יעקובי | ‪[email protected] | 950-5962107‬‬ ‫ריצ'רד גסו | ‪[email protected] | 950-5976210‬‬ ‫אחת ההבטחות הגדולות בת"א‬ ‫מה עושה אותה להבטחה גדולה? אין ספק כי חברת פלוריסטם הינה אחת מחברות ה"חלום"‬ ‫המרתקות ביותר בשוק הביוטק העולמי וזאת בעיקר עקב שילוב של מספר פרמטרים והם‪ :‬תחום‬ ‫פעולות מרתק‪ ,‬טכנלוגיה מובילה‪ ,‬סיכוי לאיתור טיפול יעיל לטרשת העורקים‪.‬‬ ‫‪4..9.1.‬‬ ‫‪ ‬תחום הפעילות מרתק‪ :‬מדובר בחברה העוסקת באחד מהתחומים המלהיבים את עולם‬ ‫הרפואה ולא רק‪ ....‬התחום המלהיב גם את תעשיית ההון‪ .‬השימוש בתאי גזע כטיפול‬ ‫מתאים למגוון מחלות קשות כגון מחלות לב וכלי דם‪ ,‬מחלות סרטן ומחלות נירולוגיות שונות‬ ‫ועוד‪ ,‬איננו מבחינת חלום רחוק‪.‬‬ ‫המלצה‬ ‫קניה‬ ‫מחיר יעד‬ ‫‪$ 8.7‬‬ ‫‪ ‬טכנולוגיה מובילה‪ :‬העובדה כי לחברה הקטנה מישראל (כ‪ 699 -‬מועסקים)‪ ,‬טכנולוגיה‬ ‫ייחודית‪ ,‬חדשנית ואיכותית לגידול תאי גזע משליית אדם (הנתרמת לאחר הלידה)‪ ,‬ממצבת‬ ‫את החברה הקטנה בחזית הטכנולוגית והופכת אותה לאחת מהחברות "החמות" בעולם‬ ‫הביוטק‪.‬‬ ‫שינוי המלצה‬ ‫‪‬‬ ‫שינוי מחיר‬ ‫‪‬‬ ‫שינוי תחזית‬ ‫‪‬‬ ‫‪ ‬סיכוי (לא מבוטל) למציאת טיפול יעיל למחלה טרשת עורקים‪ :‬מסתמן כי החברה‬ ‫מתקדמת במהירות לכיוון השלמת פיתוח ‪ .PLX-PAD‬החברה קיבלה אישור עקרוני מה‪-‬‬ ‫‪ FDA‬ומהרגולטור האירופאי גם יחד לביצוע ניסויים מסכמים )‪ )Phase III‬לשלב האקוטי של‬ ‫מחלת טרשת עורקים חמורה בגפיים התחתונות (‪ ,)CLI‬מחלה המהווה אתגר רפואי ומייצגת‬ ‫שוק מטרה העולה על ‪ 69‬מיליארדי דולר בשנה‪.‬‬ ‫מנועי יצירת הערך המובילים‪ :‬אנו מאתרים בשלב זה בחיי החברה שני מנועי יצירת ערך עיקריים‬ ‫( בנוסף לקווי פעילות יוצרי ערך נוספים הנמצאים בשלבי פיתוח ראשוניים אשר ייתכן ובעתיד יוסיפו‬ ‫ערך ממשי לחברה) והם‪:‬‬ ‫‪‬‬ ‫פלטפורמת ה‪ :PLX -‬פלטפורמה ייחודית לגידול תאי גזע (משליית אדם‪ ,‬המהווה פסולת‬ ‫רפואית)‪ ,‬אשר בניגוד לשיטות הגידול המקובלות כיום‪ ,‬שבהן התאים גדלים בסביבה דו–‬ ‫מימדית‪ ,‬מתבססת השיטה על גידול תאי הגזע באמצאות ביו‪-‬ריאקטור תלת מימדי‪ .‬שיטה זו‬ ‫נמצאה כיעילה ביותר במישור הכלכלי ובעלת יתרונות בתחום הקליני גם יחד‪.‬‬ ‫‪‬‬ ‫טיפול מבוסס ‪ :PLX-PAD‬טיפול זה‪ ,‬המבוסס על תאי גזע ‪ PLX‬המופקים משליית אדם‪,‬‬ ‫משמש לטיפול בטרשת עורקים בגפיים התחתונות (‪ )PAD‬והינו בעל סיכויים להיות הראשון‬ ‫מסוגו החודר לשוק (כנראה בשנת ‪ 2961‬במידה והניסוי המסכם יוכתר בהצלחה)‪ .‬הטיפול‬ ‫פונה לשוק יעד המונה כ‪ 29 -‬מיליון חולים (בשלבים שונים של המחלה) והיקף ההזדמנות‬ ‫העסקית שלו נאמד בכ‪ 67 -‬מיליארדי דולר בשנה‪.‬‬ ‫מהם הסיכונים העיקריים? הדרך להצלחה ארוכה‪ ,‬בפני החברה עומדים מספר סיכונים משמעותיים‬ ‫כאשר העיקרים שבהם הינם סיכוני פיתוח ורגולציה‪ ,‬סיכונים טכנולוגיים וסיכונים פיננסיים ‪:‬‬ ‫‪‬‬ ‫סיכוני פיתוח ורגולציה ‪ -‬אסור לשכוח כי עדיין קיים חשש לא מבוטל (הנאמד בלפחות ‪)09%‬‬ ‫שפיתוח התרופות המובילות לא יוכתר בהצלחה‪ .‬גודל המדגם בניסוי שנערך באינדיקציה‬ ‫המובילה עמד על פחות מ‪ 09-‬משתתפים (ביחס לכ‪ 199 -‬נבדקים הנדרשים לשלב המסכם)‪.‬‬ ‫‪‬‬ ‫סיכונים טכנולוגיים – טכנולוגיית התלת מימד הינה טכנולוגיה צעירה המתפקדת בעולם‬ ‫משתנה ורווי תחרות מצד חברות שונות‪ ,‬ביניהן מובילות שוק‪ .‬לא ניתן ואסור להוציא מכלל‬ ‫אפשרות כי בעתיד תופענה בשוק טכנולוגיות עדיפות‪.‬‬ ‫סיכונים פיננסיים ‪ -‬אנו רואים לנכון לציין גם את הסיכוניים הפיננסיים‪ ,‬למרות שלטווח המיידי‬ ‫והנראה לעין איננו רואים בעיה משמעותית‪ ,‬אולם ככל והחברה תתקדם צרכי המימון יגדלו‬ ‫משמעותית‪.‬‬ ‫‪‬‬ ‫האם רכישת החברה על הפרק? ‪ -‬אין לנו כל מידע בנושא‪ ,‬אולם מניתוח תמונת המצב‪ ,‬להערכתנו‬ ‫תסריט בו חברת פארמה‪/‬ביוטק מובילה תרכוש את החברה (בעיקר על מנת להשתלט על טכנולוגיית‬ ‫התלת מימד)‪ ,‬הינו תסריט סביר לחלוטין העשוי להתרחש בעתיד הנראה לעין‪.‬‬ ‫מחיר נוכחי‬ ‫‪$ 0.96‬‬ ‫המלצה קודמת‬ ‫‪-‬‬ ‫מחיר יעד קודם‬ ‫‪-‬‬ ‫שווי שוק (מ' ‪)$‬‬ ‫‪660‬‬ ‫גבוה ‪62‬‬ ‫חודשים‬ ‫‪7.99‬‬ ‫נמוך ‪ 62‬חודשים‬ ‫‪6.06‬‬ ‫מחזור יומי‬ ‫ממוצע (א' ‪)₪‬‬ ‫‪2,100‬‬ ‫כמות צפה‬ ‫‪06.6%‬‬ ‫משקל במדד‬ ‫ת"א ‪699‬‬ ‫‪-‬‬ ‫מניית פלוריסטם בשנה האחרונה‬ ‫‪PSTI‬‬ ‫‪TA 100‬‬ ‫סיכום והמלצה‬ ‫אנו רואים בפלוריסטם הבטחה גדולה ומנסים לתמחר אותה בשמרנות‪ ,‬לאור הקושי להשוות אותה‬ ‫לחברות אחרות‪ .‬בהערכת השווי לחברה התייחסנו רק לפוטנציאל ההצלחה בטיפול ב‪ ILC -‬בארה"ב‬ ‫ובאירופה‪ .‬הערכנו הסתברות חדירה של ‪ 54%‬בשנת ‪ .6102‬יש לזכור כי לחברה קיים פוטנציאל‬ ‫נוסף בצינור‪ .‬סכום של כ‪ 51 -‬מיליון דולר בקופה וכסף האמור עוד לזרום בעמידה באבני דרך‪,‬‬ ‫מהווים כר נוח יחסית להבנת פוטנציאל ההתקדמות של החברה‪ .‬אנו משיקים סיקור לחברה‬ ‫בהמלצת קניה עם מחיר יעד של ‪ 8.7‬דולר‪.‬‬ ‫העבודה נערכה בשיתוף עם‬ ‫| רקע‬ ‫פלוריסטם (‪ NASDAQ‬ות"א‪ )PSTI :‬הינה חברת ביוטק ישראלית אשר פיתחה סביבה טבעית ותלת ממדית ייחודית‬ ‫ומוגנת פטנטים שנועדה לגידול תאי גזע ממקור לא מקובל‪ :‬שליית האדם (תאי ‪ .)PLX‬שליית האדם הינו מקור זמין‬ ‫(המהווה פסולת רפואית) ותאי הגזע המופקים ממנה מהווים מקור איכותי לפיתוח מגוון טיפולים רחב ביותר‪ .‬פרט‬ ‫לזמינות‪ ,‬מקור זה נקי מהמגבלות האתיות הכרוכות בתאים ממקור עּוברי‪ .‬לפיכך‪ ,‬העובדה שבניגוד לתאי מח עצם‪,‬‬ ‫תהליך קבלת התאים אינו כרוך בהתערבות תרופתית או פולשנית מהווה יתרון משמעותי נוסף‪ .‬תאי הגזע‬ ‫המפותחים מהשליה מיועדים לטיפול במגוון אינדיקציות קליניות‪ ,‬ביניהן‪ :‬טיפול בהיצרות עורקים היקפית‪ ,‬צליעה‬ ‫לסירוגין‪ ,‬טיפול בכאב‪ ,‬ריפוי מניתוח החלפת מפרק הירך‪ ,‬מחלת ברגר‪ ,‬ריפוי של פציעות ספורט בשרירים‪ ,‬נזקי‬ ‫קרינה‪ ,‬טיפול באוטם שריר הלב ועוד ועוד‪.‬‬ ‫המוצר המוביל והמתקדם של החברה הינו ה‪ ,PLX-PAD -‬תאי גזע המיועדים לטיפול במחלת כלי הדם ההיקפית‬ ‫בגפיים (‪ .)Peripheral Arterial Disease‬תאי גזע אלו‪ ,‬נמצאים בשלב הניסוי הקליני לטיפול במגוון מחלות‬ ‫ממשפחת טרשת עורקים‪ ,‬כולל‪ :‬טרשת עורקים חמורה ביותר בגפיים התחתונות (‪ ,)CLI‬טיפול בחולים הסובלים‬ ‫מצליעה בינונית לסירוגין (‪ )IC‬הנגרמת כתוצאה ממחלת טרשת העורקים ולמעשה מסווגת כאחד מהשלבים‬ ‫הראשונים בהתפתחות המחלה וחולים הסובלים ממחלת ה‪ - Buerger’s Disease-‬מחלת טרשת עורקים הנגרמת‬ ‫ממקור גנטי וממנה סובלים כ‪ 59 -‬אלפי אנשים בעולם המערבי‪ .‬באוגוסט ‪ 2966‬העניק ה‪ FDA-‬לפלוריסטם מעמד‬ ‫של תרופת יתום עבור הטיפול במחלה זו באמצעות ‪.PLX-PAD‬‬ ‫| תאי גזע ‪ -‬תקווה לטיפול במחלות קשות‬ ‫טיפולים בתאי גזע הם אחת התקוות הגדולות של הרפואה המודרנית‪ .‬טיפול בתאי גזע נועד לרפא מחלה והוא כולל‬ ‫חידוש של רקמות פגועות ותיקונן‪ .‬תאי גזע הינם תאים‬ ‫ה מסוגלים להתמיין ולהפוך לסוגים שונים של תאי גוף‬ ‫ורקמות‪ .‬המושג תאי גזע כולל מגוון רחב ביותר של סוגי‬ ‫תאים‪ ,‬שאפשר לסווגם על פי המקור שממנו הם מופקים‬ ‫ובהתאם ליכולת ההתמיינות שלהם‪ .‬ישנם תאי גזע‬ ‫היכולים להתמיין לכל תא בגוף ( ְפּלוריפוטנטיים)‪ ,‬או‬ ‫להתמיין למספר מוגבל של סוגי תאים‪ .‬מקורות תאי‬ ‫הגזע יכולים להיות מאדם בוגר (סומטיים) או מעובר‬ ‫(עובריים)‪.‬‬ ‫תפקיד תאי הגזע בטיפול במחלות‬ ‫ההתייחסות לתאי גזע היתה ועודנה כ"חלקי חילוף"‬ ‫לאיברים שונים בגוף האדם‪ .‬חברת פלוריסטם מובילה חשיבה שונה‪ .‬על פי תפישת החברה (שלמעשה אומצה ע"י‬ ‫רוב המתחרים הפועלים בתחום)‪ ,‬התרומה העיקרית של תאי גזע בריפוי מחלות (לפחות בעתיד הנראה לעין) הינה‬ ‫העובדה כי תאי הגזע הינם למעשה "מובילי תרופות ביולוגיים"‪ .‬תאי הגזע המוזרקים לגוף האדם נשארים כ‪ 5 -‬עד‬ ‫‪ 69‬ימים‪ .‬באינטראקציה עם הגוף‪ ,‬מפרישים התאים חלבונים ומולקולות אחרות (אלמנטים המכונים פקטורים)‪,‬‬ ‫הכוללים נוגדי דלקות וחומרים המעודדים יצירה מ הירה של כלי דם ובכך מסייעים לגוף להתמודד עם המחלה‪.‬‬ ‫שליית אדם כמקור לתאי גזע‬ ‫שליית האדם מהווה מקור זמין לתאים‪ ,‬מאחר ו מדובר ברקמה שלאחר הלידה מהווה פסולת רפואית חסרת שימוש‪.‬‬ ‫מכאן ששימוש בתאי גזע שמקורם בשלייה הינו מקור זמין שאיננו כרוך במגבלות אתיות (בניגוד לתאים עובריים‬ ‫המופקים מביציות מופרות)‪ .‬מעבר לזמינות‪ ,‬לשלייה כמקור תאי גזע יתרונות נוספים‪ ,‬שלא כמו מקור תאים עובריים‪,‬‬ ‫מדובר במקור נקי מבעיות אתיות‪ ,‬כאמור ושלא כתאי גזע המופקים ממח עצם‪ ,‬הפקת התאים לא כרוכה בפעולה‬ ‫כירורגית חודרנית‪ .‬יתרון נוסף משמעותי ביותר נובע מהעובדה כי תאי גזע שהופקו משלייה מאופיינים באימונוגניות‬ ‫נמוכה‪ ,‬זאת בניגוד למרבית ההשתלות שבהן יש צורך בהתאמת רקמות‪ .‬תאים אלה אינם מעוררים תגובה של‬ ‫המערכת החיסונית ואפשר להזריקם בלא התאמה של סיווג הרקמות‪ .‬הסיבה לכך נעוצה בעובדה שהשלייה היא‬ ‫נקודת המפגש בין תאים אימהיים ותאים עובריים‪ .‬היריון של יונקים הוא מצב בו המערכת החיסונית של האם ההרה‪,‬‬ ‫האחראית באופן רגיל לתקוף תאים בעלי מטען גנטי זר‪ ,‬אינה תוקפת את העּובר המתפתח שמחצית ממטענו הגנטי‬ ‫זר לה‪.‬‬ ‫‪2‬‬ ‫| הפלטפורמה החדשנית‪-‬‬ ‫‪Off-the-Shelf Cell Therapy Platform PLX‬‬ ‫הפלטפורמה החדשנית של החברה מאפשרת גידול תאי גזע שמקורם בשליית אדם‪ .‬השלייה נאספת לאחר הלידה‬ ‫(כיום לאחר ניתוח קיסרי) ומועברת למפעלי החברה‪ ,‬אשר תוך מספר שעות "קוצרים" את התאים הנדרשים‬ ‫ומעבירים אותם לשלב ראשון של גידול הנמשך כ‪ 0 -‬שבועות ומתבצע בתנאים מבוקרים‪ .‬לאחר תקופה זאת‪ ,‬נקצרים‬ ‫תאי הגזע ומועברים לבית גידול (ביו‪-‬ראקטור) תלת מימדי (‪ )PluriX‬המהווה את "לב" הפלטפורמה הייחודית של‬ ‫החברה‪ .‬בית גידול זה מאפשר לתאים להתרבות בסביבה המדמה באופן טוב את בית הגידול הטבעי ולאחר שלב זה‬ ‫התאים מאוחסנים ומוכנים לטיפול ללא כל תהליכי ביניים או צורך בבחינת רקמות וכדומה ‪Off-the-Shelf Cell -‬‬ ‫‪.Therapy‬‬ ‫בניגוד לשיטות הגידול המקובלות‪ ,‬בהן תאים מגודלים בסביבה דו–מימדית‪ ,‬התאים המופקים מהשלייה מגודלים‬ ‫בשיטה ייחודית תוך כדי שימוש בביו‪-‬ראקטור המדמה את סביבת הגידול התלת מימדית הטבעית של התאים‪.‬‬ ‫טכנולוגיה זו הינה יעילה ביותר ומאפשרת קבלת כמות גדולה מאוד של תאים תוך כדי בקרה רציפה של תנאי‬ ‫הגידול לכל אורך תהליך הריבוי ולכן מוזילה את עלות הפקת תא גזע לכ‪ 7%-69% -‬מעלות הפקה בטכנולוגיה הדו‬ ‫מימדית המקובלת‪.‬‬ ‫ביו ראקטור תלת מימדי‬ ‫ביו ראקטור דו מימדי‬ ‫מקור ‪CHS :‬‬ ‫סיכום עיקר היתרונות‬ ‫‪ ‬מקור ותכונות תא הגזע– שליית אישה לאחר הלידה‪ ,‬הינו מקור זמין שאיננו יוצר בעיות אתיות בניגוד‬ ‫לתאים עובריים‪ ,‬מדובר בפסולת רפואית‪ ,‬מקור זמין נוח לשימוש‪ .‬תאי הגזע המופקים מהשלייה אינם‬ ‫דורשים בדיקת רקמות בניגוד למרבית מקורות תאי הגזע האחרים ובניגוד לתאי מח עצם‪ ,‬תהליך‬ ‫קבלת התאים אינו כרוך בהתערבות תרופתית או פולשנית‪.‬‬ ‫‪ ‬זמינות מיידית לשימוש ‪ – Off-the-Shelf Cell Therapy‬בניגוד למקורות הקלאסיים של תאי גזע‬ ‫הדורשים התאמה גנטית בין התורם לנתרם‪ ,‬אלמנט המסבך מאוד את תהליך תרומת תאי הגזע‪,‬‬ ‫מחייב בדיקת רקמות מקדימה ולמעשה ביצוע התאמה אישית‪ ,‬טיפול בתאי הגזע ‪ PLX‬אינו יוצר‬ ‫דחייה ולכן ניתן לטיפול מ"המדף" ללא כל הכנה מוקדמת המסרבלת את הטיפול ומייקרת אותו מאוד‪.‬‬ ‫‪ ‬תהליך יצור יעיל – תהליך היצור התלת מימדי היו יעיל מאוד ביחס לתהליך היצור הקונבנציונאלי הדו‪-‬‬ ‫מימדי המבוסס על צלחות פטרי (טכנולוגיה ישנה)‪ .‬הטכנולוגיה החדשה מאפשרת ייצור תעשייתי‬ ‫בעלויות נמוכות יחסית והינה בעלת יתרונות גדולים במישור עלות‪/‬תועלת‪.‬‬ ‫‪3‬‬ ‫הפרדת תאים‬ ‫וגידול שלב א‬ ‫אחסון מוכן לטיפול‬ ‫ביו‪ -‬ראקטור ‪PluriX‬‬ ‫הפרדה‬ ‫שיליה‬ ‫‪‬‬ ‫חברת ‪ Mesoblast‬האוסטרלית (מוחזקת ב‪ 29% -‬ע"י טבע ומשתפת עימה פעולה) המתחרה בחברה‬ ‫ומתבססת על טכנולוגיה דו מימדית דיווחה לאחרונה כי הינה מתכוונת לבנות מפעל בעל קיבולת של‬ ‫עשרות אלפי מנות בעלות של מעל ‪ 299‬מיליוני דולר‪ ,‬בעוד שמפעל החברה המבוסס על ביו‪-‬ראקטור תלת‬ ‫מימדי שיעלה כ‪ 69 -‬מיליון דולר בלבד‪ ,‬יהיה מסוגל לייצר כ‪ 679 -‬אלף מנות של תאי גזע‪.‬‬ ‫‪‬‬ ‫החברה איננה היחידה בעלת היכולות לפיתוח תאי גזע לשימוש ‪ Off-the-Shelf Cell Therapy‬ללא צורך‬ ‫בבדיקת רקמות‪ ,‬אולם אין למתחרים את יתרונות הטכנולוגיה התלת מימדית‪.‬‬ ‫‪‬‬ ‫טכנולוגיי ת החברה הינה היחידה כיום שהוכיחה כי גם טיפול חוזר המבוצע לאחר תקופה במטופל (הזרקה‬ ‫נוספת של תאי תורם) לא יוצרת כל תגובה אימונולוגית (לא נוצרות בעיות בתחום החיסוני)‪ ,‬אלמנט בעל‬ ‫יתרון משמעותי ביותר בתחום הקליני‪.‬‬ ‫מקור‪ :‬פלוריסטם‬ ‫| יצרני הערך המהותיים כיום בחברה‬ ‫פלטפורמת ה‪ : PLX -‬פלטפורמה ייחודית זו לגידול תאי גזע‪ ,‬מספקת לחברה יתרון המשמעותי ביותר בתהליך‬ ‫יצירת ערך לחברה‪ .‬בניגוד לשיטות הגידול המקובלות שבהן תאים מגודלים בסביבה דו–מימדית‪ ,‬התאים המופקים‬ ‫מהשלייה מגודלים בשיטה ייחודית‪ ,‬תוך כדי שימוש בביו‪-‬ראקטור‪ ,‬תלת מימדי המדמה את סביבת הגידול הטבעית‬ ‫של התאים‪ .‬שיטה זו מאפשרת קבלת כמות גדולה מאוד של תאים המכונים ‪PLacental eXpanded Cells - PLX‬‬ ‫וזאת בסביבה מבוקרת‪ .‬תאי ה‪ PLX -‬הינם בעלי תכונות ייחודיות המקנות להם יתרונות רפואיים משמעותיים ואחד‬ ‫היתרונות המרכזיים של תאים אלו‪ ,‬הינו האימונוגניות הנמוכה שלהם‪ .‬בניגוד למרבית השתלות תאי הגזע‪ ,‬לא‬ ‫נדרשת התאמת רקמות ולכן ניתן להשתמש בהם "מהמדף" לטיפול בחולים ללא חשש לדחייה‪.‬‬ ‫‪ ‬עלות יצור ‪ 1‬מיליון תאים מוערכת בכ– ‪ , $ 1‬קרי עלות יצור ‪ 0..‬מיליון תאים הנדרשים לטיפול מוערך‬ ‫בכ‪ 0.. - 0.. -‬דולר‪.‬‬ ‫‪ ‬עלות היצור בטכנולוגיה זו מוערכת בכ‪ 0%-1.% -‬מעלות יצור הטכנולוגיה דו מימדית של המתחרים‪.‬‬ ‫(מקור‪ :‬חברת פלוריסטם)‬ ‫תרופת ה‪ :PLX-PAD -‬כמוזכר‪ ,‬תרופה זו (מבוססת תאי גזע) נועדה לטיפול במגוון מחלות מערכת כלי הדם‬ ‫ההיקפית (‪ ,)PAD‬כולל‪ :‬חולים הסובלים מטרשת עורקים חמורה בגפיים התחתונות (‪ ,)CLI‬חולים הסובלים מצליעה‬ ‫בינונית לסירוגין (‪ )IC‬שלב די ראשוני בהתפתחות המחלה ולטיפול בסובלים ממחלת ברגר (‪.)Buerger’s Disease‬‬ ‫תרופה זו פונה לשוק יעד "ענק" העולה על ‪ 29‬מיליון חולים ומייצג הזדמנות עסקית של כ‪ 67 -‬מיליארדי דולר בשנה‪.‬‬ ‫הניסוי הקליני הראשוני ‪ Phase I/II‬הסתיים בהצלחה רבה והחברה קיבלה אור ירוק עקרוני לביצוע ניסוי ‪Phase III‬‬ ‫ל‪ CLI -‬ואור ירוק לתחילת ניסוי ‪ Phase II‬לאינדיקציית ‪( IC‬הניסוי בארה"ב יתחיל בתחילת ספטמבר)‪ .‬כמו כן‪,‬‬ ‫החברה נמצאת במגעים עם ה‪ FDA -‬לקבלת אור ירוק לתחילת ניסוי ‪ Phase III‬עבור מחלת ברגר (מגעים שלא‬ ‫בהכרח יסתיימו בחיוב)‪ .‬להלן תמונת המצב בהתייחס לשלושת האינדיקציות המתוארות להלן‪:‬‬ ‫‪4‬‬ ‫‪Market‬‬ ‫‪$m‬‬ ‫‪Market‬‬ ‫‪Penetration‬‬ ‫‪$10b‬‬ ‫‪$ 4b‬‬ ‫‪$ 2b‬‬ ‫בוצע‬ ‫מתוכנן‬ ‫‪2016‬‬ ‫‪2017‬‬ ‫‪2017‬‬ ‫‪Next‬‬ ‫‪Stage‬‬ ‫‪Finish‬‬ ‫‪Next‬‬ ‫‪Stage‬‬ ‫‪Start‬‬ ‫‪Q2-16‬‬ ‫‪Q2-13‬‬ ‫‪Q4-14‬‬ ‫‪Q3-15‬‬ ‫‪Q4-12‬‬ ‫‪Q3-13‬‬ ‫‪Phase‬‬ ‫‪III‬‬ ‫‪Phase II‬‬ ‫‪Phase I‬‬ ‫‪Indication‬‬ ‫‪Pre‬‬ ‫‪Clinical‬‬ ‫‪CLI - Critical Limb Ischemia‬‬ ‫‪IC -Intermittent Claudication‬‬ ‫‪Buerger’s Disease‬‬ ‫| אירועים חשובים‬ ‫‪8.2012‬‬ ‫חתמה על הסכם מחקר רב שנתי עם ה‪ CHARITE -‬בגרמניה‪ ,‬המהווה המשך להסכם קיים‪.‬‬ ‫‪8.2012‬‬ ‫קיבלה אישור מהרשויות בהודו לביצוע ניסוי ‪ Phase II‬לטיפול תאי גזע ‪ PLX‬במחלת ברגר‪.‬‬ ‫‪8.2012‬‬ ‫קיבלה אישור לתחילת ניסוי באירופה ‪ Phase I/II‬לשיקום השריר שנגרמו כתוצאה מניתוח החלפת מפרק‬ ‫ירך‪.‬‬ ‫‪8.2012‬‬ ‫דיווחה כי תאי ‪ PLX‬הצילו חולה סרטן שסבל מחוסר במח העצם‪.‬‬ ‫‪8...1.‬‬ ‫ניסויים פרי‪ -‬קליניים הוכיחו יעילות ‪ PLX‬בטיפול במחלות ריאה‪.‬‬ ‫‪8...1.‬‬ ‫שיתוף פעולה עם ‪ CPC‬לביצוע ניסוי קליני למחלת ה ‪ CI -‬בניסוי ישתתפו כ‪ 679 -‬חולים‪.‬‬ ‫‪4...1.‬‬ ‫קבלת אישור ‪ FDA‬לתחילת ביצוע ניסויים קליניים ‪ Phase II‬למחלת ה‪.CI -‬‬ ‫‪4...1.‬‬ ‫סיכום חיובי ביותר לתוצאות ניסוי שלב ‪) Phase I/II‬כולל ‪ 62‬חודשי מעקב) לחולי ‪.CLI‬‬ ‫‪7...11‬‬ ‫קיבלה אישור למעמד תרופת יתום לטיפול תאי גזע ‪ PLX‬במחלת ברגר‪.‬‬ ‫‪8...11‬‬ ‫מקימה מפעל ליצור ‪ PLX‬בעל יכול יצור של כ‪ 6 -‬מיליארד דולר בשנה‪.‬‬ ‫הסכם זכויות מסחור עם חברת יונייטד לשימוש ב‪ PLX -‬למחלת ה‪$( PAH -‬התקבלה מקדמה של ‪ 5‬מיליון‬ ‫דולר‪ ,‬כאשר יונייטד מכסה את כל הוצאות הניסוי הקליני והפיתוח‪ ,‬משתתפת בכ‪ 69 -‬מיליון דולר בבניית‬ ‫מבנה בארה"ב ובנוסף צפוי תשלום של ‪ 05‬מיליון דולר בהתאם לאבני דרך‪.‬‬ ‫‪6...11‬‬ ‫| פיתוחים נוספים בצינור‬ ‫לחברה פיתוחים נוספים הנמצאים בשלבים מוקדמים ועדיין משקפים סיכוני פיתוח ורגולציה (‪)Risk to Market‬‬ ‫גבוהים ביותר וזמן הגעה לשוק (‪ )Time to market‬ארוך ביותר‪ .‬להלן הפיתוחים העיקריים בקטגוריה זו‪:‬‬ ‫‪ ‬טיפול בפגיעות שרירים ‪ -‬טיפול ב פגיעות שרירים שנגרמו כתוצאה מניתוח החלפת מפרק ירך‬ ‫ופגיעות שרירים כתוצעה מפציעות ספורט‪ .‬נתונים שפורסמו מעידים על כך ששרירי השלד מעורבים‬ ‫בכ‪ 77%-‬מהפציעות הנגרמות כתוצאה מפעילות ספורט (סה"כ היקף שוק היעד נאמד בכ‪7-5 -‬‬ ‫מיליארדי דולר)‪.‬‬ ‫‪ ‬טיפול בבעיות במערכת העצבים המרכזית ‪ -‬כאב עצבי ושבץ איסכמי הינן מחלות שמקורן במערכת‬ ‫העצבים המרכזית‪ .‬כאב עיצבי מקורו בפגיעה עצבית או תפקוד לקוי של מערכת העצבים אשר לרוב‬ ‫מלווה בדלקת ושבץ מוחי הנגרם מאי הספקת דם לאזורים במוח וגורם לפגיעות נוירולוגיות עד למוות‬ ‫(סה"כ היקף שוק היעד נאמד בכ‪ 6-69 -‬מיליארדי דולר)‪.‬‬ ‫‪5‬‬ ‫‪ ‬טיפול במחלות אוטואימוניות – כגון מחלת המעי הדלקתי והטרשת נפוצה (‪)Multiple Sclerosis‬‬ ‫שהינה מחלה כרונית של מערכת העצבים הפוגעת בתפקודם התקין של תאי העצב‪ .‬תהליך זה גורם‬ ‫לפגיעה באיברים שונים ולרוב בחוט השדרה‪ ,‬המוח ועצב הראיה (סה"כ היקף שוק היעד נאמד בכ‪-‬‬ ‫‪ 6-69‬מיליארדי דולר)‪.‬‬ ‫להערכתנו‪ ,‬חלק מכובד מהפורטפוליו שנמצא בתחילת הדרך עשוי להניב (במידה ויעבור בהצלחה את שלבי הניסוי‬ ‫הקליניים הראשוניים) הסכמי שיתוף פעולה מסוג "הסכם זכויות" עם מובילי שוק בעלי עניין באינדיקציות השונות‪.‬‬ ‫| תחרות ומתחרים‬ ‫החברה פועלת בתחום הנמצא במגמת צמיחה וחווה תחרות עזה מצד שחקנים רבים בשוק‪ ,‬כולל חברות פארמה‪,‬‬ ‫חברות ביוטק ומוסדות אקדמיים גם יחד‪ .‬אחדים מאותם מתחרים פעילים בתחום פיתוח תאי גזע כתרופות לאותן‬ ‫מחלות‪ ,‬בו פועלת החברה‪ .‬בין החברות הפועלות בתחום ניתן למנות את‪,Geron ,Cytori , Athersys ,Aastrom :‬‬ ‫ו‪ .Mesoblast -‬להלן ‪ Peer Group Analysis‬המציג את תמונת המצב ‪:‬‬ ‫‪Clinical status‬‬ ‫‪GvHD approved in‬‬ ‫‪Australia and New‬‬ ‫‪Zealand‬‬ ‫‪Indications‬‬ ‫‪GvHD, Ortho,‬‬ ‫‪IBD‬‬ ‫‪Pharmaceutical Out license‬‬ ‫‪Agreements‬‬ ‫‪Manufacturing‬‬ ‫‪Genzyme (Sanofi)- Multi‬‬ ‫‪Outsourcing 2D indications.‬‬ ‫‪Cephalon(Teva)- Multi‬‬ ‫‪Outsourcing 2D indications‬‬ ‫‪Cardiac, BMT‬‬ ‫‪Entering Phase 3‬‬ ‫‪Cardiac, Stroke,‬‬ ‫‪IBD‬‬ ‫‪Phase 1/2‬‬ ‫‪Outsourcing 2D Pfizer- IBD‬‬ ‫‪IBD‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪In-house 2D‬‬ ‫‪CLI‬‬ ‫‪-‬‬ ‫‪In-house 2D‬‬ ‫‪United Therapeutics- PH‬‬ ‫‪In-house 3D‬‬ ‫‪Phase 1/2‬‬ ‫‪Phase 3‬‬ ‫‪IC phase 2, planned‬‬ ‫‪phase 2/3 for CLI and‬‬ ‫‪PAD, BMT, PaH Buerger's‬‬ ‫‪Cell Source‬‬ ‫‪Allogeneic adult stem‬‬ ‫‪cells from BM‬‬ ‫‪Allogeneic MPCs from‬‬ ‫‪BM‬‬ ‫‪Allogeneic adult stem‬‬ ‫‪cells from BM‬‬ ‫‪Allogeneic adult stem‬‬ ‫‪cells from Placenta‬‬ ‫‪Autologous adult stem‬‬ ‫‪cells from BM‬‬ ‫‪Company‬‬ ‫‪Osiris‬‬ ‫‪Therapeutics‬‬ ‫‪Mesoblast‬‬ ‫‪Athersys‬‬ ‫‪Celgene‬‬ ‫‪Aastrom‬‬ ‫‪Allogeneic adult stem‬‬ ‫‪Pluristem‬‬ ‫‪cells from Placenta‬‬ ‫‪Source : Pluristem‬‬ ‫הערה‪ :‬מעבר להתייחסות לתחרות באופן כללי‪ ,‬יש להתייחס לתחרות ספציפית וישירה בתחום האינדיקציה‬ ‫(המחלה)‪ ,‬או בתחום מקור תאי הגזע‪ .‬להלן ההתייחסות לנושא‪:‬‬ ‫‪‬‬ ‫מקור תאי הגזע‪ :‬שלייה ‪ -‬על פי הידוע לנו ולחברה‪ ,‬קיימת חברה נוספת אחת הנמצאת בניסויים בתאי גזע‬ ‫שמקורם בשלייה‪ .‬מדובר בחברת )‪ ,Celgene Corporation (CELG‬בעלת שווי שוק של כ‪ 09 -‬מליארדי‬ ‫דולר המבצעת ניסוי ‪ Phase I/II‬לטיפול במחלת הקרוהן באמצעות תאי גזע המופקים משלייה‪ .‬מדובר‬ ‫במתן טיפול באמצעות ‪ IV‬וטכנולוגיית יצור דו מימדית‪.‬‬ ‫‪‬‬ ‫סוג המחלה‪ - CLI :‬על פי הידוע לנו ולחברה‪ ,‬חברת (‪ Aastrom )ASTM‬נמצאת בניסוי ‪ Phase III‬לטיפול‬ ‫במחלת ‪ ,CLI‬זאת ע"י תאי הגזע המופקים ממח עצם של המטופל‪ ,‬תאים שעוברים "עיבוד" במפעלי‬ ‫החברה ומוזרקים שוב לחולה‪ .‬ככל הידוע‪ ,‬הטיפול מתבצע בתנאי אישפוז (בעוד שטיפול פלוריסטם‬ ‫מתבצע במרפאות‪/‬אשפוז יום)‪.‬‬ ‫‪6‬‬ ‫| מחלת כלי דם היקפיים ‪)PAD( Peripheral Arterial Disease -‬‬ ‫מחלת כלי דם היקפיים ‪ (Peripheral Arterial Disease) PAD‬מתבטאת בהי צרות עורקים המובילים דם לרגליים‪,‬‬ ‫כ תוצאה מהצטברות שומנים בדפנות העורקים (רובד טרשתי) ומנבאת סיכון להתפתחות התקפי לב או שבץ מוחי‪,‬‬ ‫שכן בחלק לא מבוטל קיימות כבר הצרויות וחסימות גם בכלי הדם‬ ‫המובילים דם ללב ולמוח‪ .‬מעל ‪ 0%‬מאוכלוסיית ארה"ב מעל גיל ‪09‬‬ ‫סובלת מ‪( PAD -‬מעל ‪ 69‬מיליון אנשים בארה"ב סובלים מהמחלה)‪,‬‬ ‫שיעור העולה דרמטית עם הזקנה‪ ,‬כ‪ 29% -‬מהאוכלוסיה מעל גיל ‪59‬‬ ‫סובלת ממחלה זו‪ .‬על פי הערכות ‪ ,Sage Group‬מעל ‪ 2‬מיליון איש‬ ‫סובלים מ‪( CLI -‬ויש אנליסטים המציינים מספר גבוה יותר) ומאחר‬ ‫והאוכלוסייה מזדקנת‪ ,‬צופים כי עד שנת ‪ 2929‬שיעור החולים יעמוד על‬ ‫מעל ‪ 0‬מיליון‪ .‬מספר החולים ב ‪ CLI‬בארה"ב מוערך במעל מיליון איש‪,‬‬ ‫המטופלים בטיפולים שונים‪ ,‬מהם לפחות כ‪ 699,999 -‬חולים מגיעים‬ ‫לקטיעה עקב חוסר טיפול מתאים‪ .‬אוכלוסיה זו מהווה את קהל היעד‬ ‫הראשוני לתרופה‪ .‬עלות טיפול שנתי בחולה מוערך בכ‪ 09-19 -‬אלפי‬ ‫דולר לשנה; סה"כ העלות לחברות הביטוח‪/‬מערכות הבריאות בארה"ב‬ ‫מוערכת בכ‪ 69 -‬מיליארדי דולר בשנה‪.‬‬ ‫‪‬‬ ‫‪‬‬ ‫מחלת כלי דם הקפי הינה מחלה המאופיינת במספר שלבים‬ ‫(נהוגים שני סולמות להגדרת שלב המחלה)‪ ,‬כאשר בשלב‬ ‫הראשוני המחלה היא א‪-‬סימפטומטית ובשלב הסופי הינה בלתי ניתנת לטיפול‪ ,‬למעט קטיעת גפיים שלא‬ ‫תמיד נמצאים כיעילים (לצערנו תוחלת החיים של כ‪ 09% -‬מהמטופלים שעברו קטיעה לא תעלה על ‪20‬‬ ‫חודש)‪.‬‬ ‫אנו מניחים כי הטיפול בתאי גזע יחדור ראשית למצבים הקריטיים והקשים במיוחד‪ ,‬כגון חוסר טיפול‬ ‫מתאים וחשש מהצורך בקטיעת גפיים‪ ,‬מצבים המוגדרים ‪.Class IV‬‬ ‫‪7‬‬ ‫‪ PLX-PAD‬סטאטוס קליני‬ ‫החברה דיווחה על השלמת שתי ניסויים קליניים ‪ ,Phase I/II‬שנערכו בחולי ‪ CLI‬בגרמניה ובארצות הברית‪.‬‬ ‫תוצאות הניסוי החיוביות הצביעו על פרופיל בטיחות גבוה של הטיפול ועל יעילות הטיפול גם יחד‪ .‬בהתבסס על‬ ‫תוצאות אלו שפורסמו בתחילת ‪ ,2966‬החברה קיבלה אישור עקרוני מקביל מה‪ FDA -‬ומה ‪ EMA‬האירופאי להתחיל‬ ‫בניסוי ‪ Phase II/III‬ל‪ .CLI -‬כמו כן‪ ,‬בהתבסס על אותן תוצאות‪ ,‬קבלה אישור עקרוני להתחיל בניסוי ‪ Phase II‬ל‪-‬‬ ‫‪ .IC‬לאחר מעקב של ‪ 62‬חודשים אחר ‪ 25‬המטופלים ב‪ PLX-PAD -‬במסגרת הניסוי ‪ Phase I/II‬נרשמו התוצאות‬ ‫הבאות‪:‬‬ ‫שיעור כישלון‬ ‫"נורמטיבי"‬ ‫‪27%‬‬ ‫שיעור‬ ‫כישלון‬ ‫‪0%‬‬ ‫מספר כישלונות‬ ‫[מ ‪ 25‬מטופלים)‬ ‫‪6‬‬ ‫תוצאות לאחר ‪ 1‬חודשי מעקב‬ ‫‪00%‬‬ ‫‪67%‬‬ ‫‪0‬‬ ‫תוצאות לאחר ‪ 62‬חודשי מעקב‬ ‫‪CLI‬‬ ‫הערה‪ :‬השיעור ה"נורמטיבי" מתבסס על תוצאות קבוצות הבקרה של ניסויים אחרים שנערכו ע"י חברת סנופי וחברת‬ ‫‪ AASTROM‬שכללו יחד מעל ‪ 279‬נבדקים בקבוצת הבקרה‪.‬‬ ‫ניסויים קליניים מתוכננים‪PAD -‬‬ ‫‪ :CLI Phase III ‬החברה מתכננת לבצע ניסוי רב מרכזי ובינלאומי אשר להערכתנו יתחיל ברבעון‬ ‫השלישי של שנת ‪ ,2960‬אשר יכלול כ‪ 199-‬חולים הסובלים ממצב קליני קשה וקריטי‪ .‬יודגש כי‬ ‫החברה מתכננת לבצע את הניסוי בהתבסס על תאי גזע שיופקו מהמפעל החדש האמור להתחיל‬ ‫לתפקד בשנת ‪. 2960‬‬ ‫‪ :IC Phase II ‬החברה מתכננת להתחיל בתחילת ספטמבר ‪ 2962‬בביצוע הניסוי בחולי ‪ IC‬שהינם‬ ‫במצב שאיננו מוגדר קריטי ( סובלים מצליעה לסירוגין המלווה בכאב ולמעשה מדובר בטיפול בעל אופי‬ ‫מניעתי)‪ .‬ה‪ FDA -‬אישר את ביצוע הניסוי שיתבצע בכ‪ 679 -‬מטופלים‪.‬‬ ‫‪ :Buergers diseases Phase III ‬החברה נמצאת במגעים עם ה‪ FDA -‬על מנת לאשר מסלול ישיר‬ ‫לביצוע ניסוי ‪ .Phase III‬להערכת החברה סביר כי הניסוי יתחיל לא לפני המחצית הראשונה של‬ ‫‪ ,2960‬אולם יש להדגיש כי אין וודאות שה‪ FDA -‬יאשר מסלול זה!!‬ ‫‪8‬‬ ‫| סטאטוס פיננסי‬ ‫סה"כ ההוצאות התפעול בשנת ‪ 2966‬הסתכמו בכ‪ 66 -‬מיליון דולר ולהערכתנו ההוצאות בשנת ‪2962‬‬ ‫(שהסתיימה ביוני ‪ )2962‬הסתכמו בכ‪ 67.7 -‬מיליוני דולר‪ .‬אנו מעריכים כי העלויות התפעולית לשנת ‪2960‬‬ ‫יסתכמו בכ‪ 29 - 66 -‬מיליוני דולר לפחות‪.‬‬ ‫‪2012e‬‬ ‫‪2011‬‬ ‫‪2010‬‬ ‫‪$m‬‬ ‫‪9.5‬‬ ‫‪6.6‬‬ ‫‪4.3‬‬ ‫‪R&D‬‬ ‫‪6‬‬ ‫‪4.5‬‬ ‫‪3.1‬‬ ‫‪G&A‬‬ ‫‪-15.5‬‬ ‫‪-11.1‬‬ ‫‪-7.4‬‬ ‫‪EBIT‬‬ ‫מקורות הון זמינים‪ :‬לחברה כ‪ 09 -‬מיליוני דולר במזומן‪ ,‬כמו כן‪ ,‬יש להניח כי בשנה הקרובה יתווספו לקופת‬ ‫החברה מעל ‪ 69‬מיליוני דולר (מענקי מדען ראשי ומענקים נוספים‪ ,‬תשלום בגין עמידה באבן דרך מיונייטד) ‪-‬‬ ‫מקורות שיספיקו לה לממש את תוכנית הפיתוח לפחות במהלך ‪ 20‬החודשים הקרובים‪ ,‬זאת מבלי לקחת‬ ‫בחשבון מימוש אפשרי של אופציות הנמצאות בידי הציבור‪.‬‬ ‫‪9‬‬ ‫| הערכת שווי הוגן‬ ‫הערכת שווי שוק הוגן לחברת פיתוח מחייבת התייחסות לפוטנציאל ביחס לסיכון‪ .‬לצורך הערכת השווי ההוגן נעזרנו‬ ‫במודל ה‪ -‬תזרים המזומנים המהוון ומתואם סיכום המכונה ‪ .rDCF‬כמו כן עקב מימד חוסר הוודאות הגבוה באשר‬ ‫להתפתחויות העתידיות בתחומי הפיתוח רגולציה ומסחור‪ ,‬אנו נוקטים משנה זהירות ומתייחסים רק לטיפולים‬ ‫הנמצאים לפני ‪( .Phase III‬ההסתברות לכישלון בשלבים מוקדמים יותר עולה על ‪ 69%‬ומכאן שתרומתם לשווי‬ ‫החברה כיום נמוך ביותר)‪ .‬השווי ההוגן נבנה בהתבסס על פרמטרים והנחות היסוד השאובים מדיווחי החברה‬ ‫השונים באשר לסטאטוס הפיתוח הרגולציה הסכמים וצפי החברה מחד לצד מידע משלים הגלוי לציבור‪ .‬להלן עיקרי‬ ‫הפרמטרים והערכות‪.‬‬ ‫‪CLI‬‬ ‫פוטנציאל שוק ארה"ב ואירופה (מיליארדי ‪)$‬‬ ‫‪2‬‬ ‫‪ %‬פוטנציאל שוק ראלי ‪ Prevalence rate -‬שיעור חולים במצב קריטי כגון צורך קטיעת גפיים‬ ‫‪29%‬‬ ‫שיעור חדירה בשנת חדירה מלאה ‪Peak Market Penetration -‬‬ ‫‪29%‬‬ ‫שנת חדירה‬ ‫‪2016‬‬ ‫הסתברות להגעה משמעותית לשוק ‪Risk Adjust -‬‬ ‫הסתברות קבלת אישור ‪FDA‬‬ ‫‪50%‬‬ ‫הסתברות חדירה מהותית [קבלת "כיסוי ביטוחי" מהותי)‬ ‫‪09%‬‬ ‫הסתברות מצרפית‬ ‫‪45%‬‬ ‫שנת תפוגת פטנט‬ ‫‪2920‬‬ ‫מחיר ההון ‪( WACC‬מנוטרל סיכון פיתוח ורגולציה)‬ ‫‪17.6%‬‬ ‫מחיר טיפול לחולה לשנה (הערכה של ‪ 29%‬מהמחיר המקובל כיום)‬ ‫עלות טיפול לחולה לשנה (החברה מעריכה כי זו העלות לזריקה אחת‪ ,‬אולם צריך ‪ 2‬בשנה‪ .‬מטעמי שמרנות אנו‬ ‫מתייחסים למחיר הטיפול ולעלותו במתכונת של זריקה אחת בשנה)‪.‬‬ ‫שיעור הוצאות שיווק‬ ‫שיעור הנהלה וכלליות‬ ‫‪$12k‬‬ ‫‪$0.5k‬‬ ‫‪00%‬‬ ‫‪69%‬‬ ‫‪01‬‬ FAIR MARKET VALUE rDCF WACC 17.6% % penetration Equity Value 317 40 357 Cost of Capital rDCF Net Financial Assets Fair Market Value 0 15.0% 17.0% 19.0% 21.0% 23.0% 16.5% 274.6 320.4 366.2 412.0 457.8 17.0% 263.9 308.0 352.1 396.3 440.4 17.5% 18.0% 18.5% 19.0% 253.7 243.9 234.6 225.7 296.2 284.9 274.1 263.8 338.7 325.9 313.7 302.0 381.3 366.9 353.2 340.1 423.8 407.9 392.7 378.2 Adjust Free Cash Flow $m 253 261 269 245 2020E 2021E 2022E 2023E 281 194 119 62 2012E -16 2013E -19 2014E -21 2015E -26 -1 2016E 2017E 2018E 2019E 2024E PLURISTEM ADJUST FINANCIAL PROJECTION In $m $m Total Adjust Seles C.O.G.S Gross Profit Net R&D Marketing G&A EBIT Net Capital Investment Tax Free Cash Flow 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 24 150 258 398 547 564 581 598 616 1 6 11 17 23 23 24 25 26 23 144 247 382 524 540 556 573 590 10 12 14 18 16 16 16 16 16 16 16 16 12 2 3 3 4 4 50 85 131 181 186 192 197 203 3 3 3 3 3 15 26 40 55 56 58 60 62 -15 -18 -20 -25 0 63 120 195 273 282 291 300 313 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 27 28 29 30 31 -16 -19 -21 -26 -1 62 119 194 245 253 261 269 281 #REF! #REF! #REF! #REF! #REF! #REF! #REF! #REF! ‫ניתוח רגישות לפרמטרים קריטים‬ rDCF Net Financial Assets Fair Market Value Shares [m] Share Price Current Market Cap 317 40 357 46 7.8 168 (0.73) 00 % penetration 0.176 357 15% 17% 19% 21% 23% 25% 16.5% 275 320 366 412 458 504 17.0% 264 308 352 396 440 485 Cost Of 17.5% Capital 18.0% 18.5% 19.0% 254 244 235 226 296 285 274 264 339 326 314 302 381 367 353 340 424 408 393 378 466 449 432 416 02 CLI 412 0% 12 0.5 - 0% - 12 0.5 - - - % Penetration TMA Unit Price [$k] Total Sales [$m] Unit Price [$k] COGS [$m] Total Adjust Seles Total Adjust COGS 2,060 2013E 400 2,000 2012E Realistic Market Potential [000s] US EU Prevalence [000s] - - 12 0.5 - - 0% 424 2,122 2014E Adjust Risk Factor - - 12 0.5 - - 0% 437 2,185 2015E Product Price 1 Peak [$] Market Penetration 1 24 12 54 0.5 2 5 1% 450 2,251 2016E 6 150 12 334 0.5 14 28 6% 464 2,319 2017E 11 258 12 573 0.5 24 48 10% 478 2,388 2018E 45% Prevalence rate 20% Market CAGR 17 398 12 886 0.5 37 74 15% 492 2,460 2019E 20% 3% PLURISTEM ADJUST SALES PROJECTION In $m 23 547 12 1,216 0.5 51 101 20% 507 2,534 2020E 23 564 12 1,253 0.5 52 104 20% 522 2,610 2021E 24 581 12 1,290 0.5 54 108 20% 538 2,688 2022E 25 598 12 1,329 0.5 55 111 20% 554 2,768 2023E 26 616 12 1,369 0.5 57 114 20% 570 2,852 2024E ‫הערות אזהרה וגילוי נאות בנוגע לעבודת אנליזה‬ ‫‪ .6‬סולם המלצות‬ ‫‪ ‬קניה – המניה צפויה להניב תשואת יתר של ‪ 29%‬ומעלה ביחס למדד ת"א ‪ 699‬ב‪ 62 -‬החודשים הבאים‪.‬‬ ‫‪ ‬תשואת יתר – המניה צפויה להניב תשואת יתר של ‪ 69%-29%‬ביחס למדד ת"א ‪ 699‬ב‪ 62 -‬החודשים הבאים‪.‬‬ ‫‪ ‬תשואת שוק – המניה צפויה להניב תשואה שתהיה בין תשואת יתר של ‪ 69%‬לתשואת חסר של ‪ 69%‬ביחס‬ ‫למדד ת"א ‪ 699‬ב‪ 62 -‬חדשים הבאים‪.‬‬ ‫‪ ‬תשואת חסר – המניה צפויה להניב תשואת חסר של ‪ 69% -29%‬ביחס למדד ת"א ‪ 699‬ב‪ 62 -‬החדשים‬ ‫הבאים‪.‬‬ ‫‪ ‬מכירה – המניה צפויה להניב תשואת חסר של ‪ 29%‬ומעלה ביחס למדד ת"א ‪ 699‬ב‪ 62 -‬החודשים הבאים‪.‬‬ ‫‪ .2‬גישת הערכת השווי של פלוריסטם וקביעת מחירי היעד בוצעה בגישת היוון תזרים המזומנים המתואם ‪Adjust‬‬ ‫‪ DCF‬המקובל לשימוש בחברות ביוטק בשלבי פיתוח מוצר‪.‬‬ ‫‪ .0‬סיכונים עיקריים העשויים להשפיע מהותית על מחיר היעד של פלוריסטם ‪:‬‬ ‫‪ ‬סיכוני פיתוח ורגולציה ‪ -‬מוצרי החברה בשלבי פיתוח שונים והסיכון שלא יגיעו לשוק גבוה‪.‬‬ ‫‪ ‬סיכונים טכנולוגיים ‪ -‬טכנולוגיית היצור התלת ממדית צעירה ותתכנה טכנולוגיות חליפיות‪.‬‬ ‫‪ ‬תלות באנשי מפתח‪.‬‬ ‫‪ ‬סיכונים פיננסיים ‪ -‬עלות הפיתוחים גבוהה ועלות חדירה מוצלחת לשוק גבוהה ביותר‪.‬‬ ‫‪ ‬תחרות מצד שחקנים גדולים וקטנים ואי קבלת "כיסוי ביטוחי" מתאים שיקשה על חדירה לשוק‪.‬‬ ‫‪ .0‬טבלת מניית פלוריסטם ושינוי המלצות בשלוש השנים האחרונות‪ .‬מחירי היעד למניות מתייחסים לתקופה של ‪62‬‬ ‫חודשים מיום מתן ההמלצה‪.‬‬ ‫מניה‬ ‫פלוריסטם‬ ‫מחיר יעד‬ ‫‪$ 7.8‬‬ ‫המלצה‬ ‫קניה‬ ‫תאריך המלצה‬ ‫‪0.0.62‬‬ ‫מחיר מניה ביום ההמלצה‬ ‫‪$ 0.96‬‬ ‫‪03‬‬ ‫פרטי מכין האנליזה‬ ‫ערן יעקובי‪ ,‬ת‪.‬ז ‪.927966660‬‬ ‫מרחוב יהודה הלוי ‪ ,20‬תל אביב‪.‬‬ ‫בעל רישיון משווק השקעות מספר ‪1566‬‬ ‫השכלה – ‪ MBA‬מנהל עסקים‪ :‬מימון ומערכות מידע‪ ,‬המכללה למנהל‪.‬‬ ‫‪ BA‬מנהל עסקים‪ :‬מימון ושיווק‪ ,‬המכללה למנהל‪.‬‬ ‫ניסיון תעסוקתי – ‪ 2969‬ואילך‪ :‬סמנכ"ל מחקר – דש ברוקראז'‬ ‫‪ :2990-2969‬אנליסט בכיר – לידר שוקי הון‬ ‫‪ :2999-2990‬אנליסט – כלל פיננסים בטוחה‬ ‫פרטי התאגיד המורשה מטעמו פועל מכין האנליזה‬ ‫דש ברוקראז' בע"מ‪.‬‬ ‫רחוב יהודה הלוי ‪ ,20‬תל אביב‪.‬‬ ‫טלפון‪ ;90-1600001 :‬פקס‪950-5962167 :‬‬ ‫גילוי נאות מטעם מכין האנליזה‬ ‫למכין האנליזה לא ידוע על ניגוד עניינים במועד פרסום האנליזה‪.‬‬ ‫גילוי נאות מטעם דש ברוקראז' בע"מ (להלן‪" :‬התאגיד המורשה")‬ ‫ניתוח זו נועד לשם מסירת מידע בלבד‪ ,‬ובשום אופן אין לראות בה חוות דעת‪ ,‬הצעה‪ ,‬המלצה או יעוץ‪/‬שיווק לרכישה ו‪/‬או‬ ‫החזקה ו‪/‬או מכירה של ניירות ערך ו‪/‬או הנכסים הפיננסיים המתוארים בה‪ .‬הסקירה מתבססת על מידע אשר פורסם לציבור‪,‬‬ ‫אשר דש ברוקראז' בע"מ מניחה כי הוא מהימן וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לבירור מהימנות‪ ,‬דיוק ושלמות המידע‪.‬‬ ‫המידע המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע פוטנציאלי ואינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל‬ ‫העובדות והפרטים המופיעים בו‪ .‬המידע‪ ,‬הפרטים והניתוח המפורטים‪ ,‬לרבות הדעות המובאות‪ ,‬בסקירה זו‪ ,‬עשויים להשתנות‬ ‫ללא מתן הודעה נוספת‪ .‬סקירה זו היא על דעת הכותבים בלבד ומשקפת את הבנתם ליום כתיבתה‪ .‬סקירה זו אינה מהווה‬ ‫תחליף‪ ,‬בשום צורה שהיא‪ ,‬לייעוץ‪ /‬שיווק השקעות המתחשב בנתוניו וצרכיו המיוחדים של כל אדם‪ .‬דש ברוקראז' בע"מ וחברות‬ ‫בקבוצת דש איפקס הולדינגס בע"מ‪ ,‬בעלי מניותיה‪ ,‬עובדיהם ו‪/‬או מי מטעמם לא יהיו אחראים‪ ,‬בכל צורה שהיא‪ ,‬לכל נזק ו‪/‬או‬ ‫הפסד שייגרם כתוצאה משימוש בסקירה זו‪ ,‬ככל שייגרם כזה‪ ,‬וכן הם אינם יכולים לערוב ו‪/‬או להיות אחראים למהימנות‪ ,‬דיוק‬ ‫ושלמות המידע המפורט בסקירה זו‪ .‬דש ברוקראז'‪ ,‬הנמנית על קבוצת דש איפקס הולדינגס בע"מ‪ ,‬מבהירה כי היא וחברות‬ ‫אחרות בקבוצה עוסקות‪ ,‬במישרין או בעקיפין באמצעות חברות קשורות‪ ,‬לרבות החברה האם דש בית השקעות בע"מ‪ ,‬חברות‬ ‫אחיות וחברות אחרות בקבוצה‪ ,‬בין היתר‪ ,‬ב ניהול תיקי השקעות‪ ,‬ניהול קרנות נאמנות‪ ,‬ניהול קופות גמל‪ ,‬ניהול קרנות פנסיה‪,‬‬ ‫חיתום ובנקאות השקעות וכתוצאה מכך‪ ,‬לדש ברוקראז'‪ ,‬לחברה האם ‪ -‬דש בית השקעות בע"מ‪ ,‬חברות אחיות וחברות אחרות‬ ‫בקבוצת דש איפקס הולדינגס בע"מ ו‪ /‬או לבעלי עניין למי מבין החברות המפורטות דלעיל ולקוחותיהם‪ ,‬עשוי להיות עניין בניירות‬ ‫ערך ו‪/‬או הנכסים הפיננסיים הנכללים בסקירה זו‪ ,‬ככל שמפורטים כאלה‪ ,‬מעת לעת‪ ,‬לפני פרסום הסקירה‪ ,‬בזמן פרסומה ולאחר‬ ‫פרסומה‪ .‬דש ברוקראז' בע" מ אינה מתחייבת ואין בסקירה זו משום התחייבות להשגת תשואה כלשהי או רווח כלשהו כתוצאה‬ ‫מכל סוג של פעולה בהתאם לאמור בסקירה זו‪.‬‬ ‫סקירה זו הינה רכושה הבלעדי של דש ברוקראז' בע"מ ואין להעביר לצד ג'‪ ,‬להעתיק‪ ,‬לשכפל‪ ,‬לצטט‪ ,‬לפרסם בכל אופן‪,‬‬ ‫להדפיס‪ ,‬לצלם‪ ,‬להקליט או להעתיק את הדוח‪ ,‬באופן מלא או חלקי‪ ,‬מבלי לקבל אישור מראש ובכתב‪.‬‬ ‫במועד פרסום עבודת אנליזה זו‪ ,‬או במהלך ‪ 09‬הימים שקדמו ליום הפרסום‪ ,‬התאגיד המורשה‪ ,‬או למיטב ידיעת התאגיד‬ ‫המורשה‪ ,‬תאגיד קשור לו החזיקו החזקה מהותית‪ ,‬כהגדרתה בחוזר רשות ניירות ערך מיום ‪ ,66.0.2995‬בסוג מסוים של‬ ‫ניירות ערך של התאגידים הנסקרים‪.‬‬ ‫עצמאות שיקול הדעת‬ ‫אני‪ ,‬ערן יעקובי‪ ,‬בעל רישיון מספר ‪ ,1566‬מצהיר בזאת שהדעות המובעות בעבודת אנליזה זו משקפות נאמנה את דעותיי‬ ‫האישיות על ניירות הערך המסוקרים ועל התאגיד שהנפיק ניירות ערך אלה‪.‬‬ ‫תאריך פרסום האנליזה‬ ‫‪0/0/2962‬‬ ‫ערן יעקובי‬ ‫‪04‬‬