Værdiansættelse i praksis Innovation X, 29. november 2012 v/Torben Toft Kristensen Agenda 1. Situationer med værdiansættelse 2. Principper for værdiansættelse 3. Praktisk eksempel 4. Forhold som påvirker værdiansættelsen 5. Afrunding 2 © 2012 Deloitte Situationer med behov for værdiansættelse Markedspris Aktionærforhold Køb og salg af virksomhed Delvis ejerskifte Børsnotering Fusioner/sammenlægninger Driftsmæssige forhold Udskillelse af aktivitet Kapitaltilførsel • Negativ • Positiv Ikke markedspris Generationsskifte i familie m.m. 3 © 2012 Deloitte Hvordan findes prisen på virksomheden ? Prisen bestemmes mellem køber og sælger! Forhold der kan påvirke prisen: Hvornår er der behov for kapitalen • Vækstscenarie, positivt • Likviditetsproblemer, negativt Sælgers alternativer Købers alternativer Stand alone eller indregning af synergier ? Værdien af virksomhed A Middel Goodwill Lav Bogført egenkapital Værdien af virksomheden som den er 4 Værdien af forbedringspotentialet og synergier Total virksomhedsværdi © 2012 Deloitte Principper for værdiansættelse Fremtidig indtjening/cash flow • Tilbagediskonteret cash flow Virksomhedens afkast Gennemføre projekt virksomhedskøb Værditilvækst Ejernes- og lån givernes afkastkrav Værdidestruktion Luk projektet, gennemfør ikke virksomhedskøb Projekter, virksomhedskøb 5 © 2012 Deloitte Model for beregning af værdi Discounted cash flow (DCF-modellen): Discounted cash flow metoden – summarisk metodebeskrivelse Metoden opgør virksomhedens værdi på følgende måde: Nutidsværdi af frit cash flow i budgetperiode xx + Nutidsværdi af frit cash flow i terminsperioden xx + Overskudslikviditet (rentebærende likvider) xx - Rentebærende gæld (i praksis ofte bogført værdi) (xx) = Værdi af virksomhedens aktier 6 © 2012 Deloitte Praktisk eksempel Taleksempel discounted cash flow metoden (WACC=10,21%) t.kr. Opgørelse af frit cash flow 2012 2013(b) 2014(b) Nettoresultat før renter og skat (driftsresultat) 5.000 6.000 8.000 (1.700) (2.040) (2.720) Nettoresultat efter skat 3.300 3.960 5.280 Afskrivninger 1.000 1.000 1.000 Brutto cash flow 4.300 4.960 6.280 Ændringer i arbejdskapital (200) (300) (250) (1.000) (1.000) (1.000) 3.100 3.660 5.030 Skat på nettoresultat Nettoinvesteringer Frit cash flow fra drift Nutidsværdi af terminalværdi= 5.030 * (1,1021)-3 =40.798 (0,1021 – 0,01) Værdi af virksomhed = Bruttoværdi (9.583 + 40.798) + rentebærende likvider (overskudslikvider) (illustrativt eksempel) 50.381 3.200 - rentebærende gæld (eksempel) 34.200 Værdi af virksomheden 19.381 7 © 2012 Deloitte Praktiske problemstillinger, budgettal • • • • • • • • Fastsættelse af budgettal Sammenhæng med realiserede tal Stabil indtjening Udvikling i arbejdskapital, undervurdering af vækstvirksomheder Investeringsbehov Ofte ishockey stav budgetter Entydig sammenhæng mellem omsætningsvækst og indtjeningsvækst? Vækst i terminalperiode 8 © 2012 Deloitte Praktiske problemstillinger, WACC Gennemsnitlige kapitalomkostninger for virksomheden (WACC) beregnes som gennemsnit af omkostninger til egenkapital og fremmedkapital: Nutidsværdien af de frie cash flows findes ved at tilbagediskontere til nutidsværdi med den vejede gennemsnitlige kapitalomkostning (weighted average cost of capital; WACC). WACC opgøres på følgende måde (eksempel): Andel Omkostning Bidrag før skat Bidrag efter skat Egenkapital 25% 25% 6,25% 6,25% Rentebærende gæld 75% 8% 6,0% 3,96% WACC 9 10,21% © 2012 Deloitte Praktiske problemstillinger, WACC Omkostning til rentebærende gæld, ofte kassekreditrente Omkostning til egenkapital bestemmes bl.a. af markedsposition, indtjening og ledelse: Høj Markedsposition Indtjening Ledelse Stærk Stabil og forudsigelig Høj ledelseskompetence og velfungerende ledelsesstruktur Konkurrencepræget Rimelig stabil og rimelig grad af forudsigelighed Specialiseret ledelseskompetence Risikopræmie Virksomhedens værdi Lav Lav Varierende konjunkturfølsomt Varierende. Afviger ofte fra budgetter Afhængig af nøglepersoner Få kunder/produkter Afhængig af ejerens personlige relationer. Svær at overtage Ene-leder og ejer Høj © 2012 Deloitte Praktiske problemstillinger, øvrige Brancheforhold Sammensætning af balancen • Varelagre/debitorer • Ejendomme i særskilt selskab • Finansiel leasing Placering af finansieringsomkostninger i balancen • Kontantrabatter fra leverandører • Rabatter til kunder Kvalitet af indtjening ? • For lav husleje • Løn til indehaver/hustru • Andre driftsindtægter 11 © 2012 Deloitte Test af beregning Følsomhedsanalyse • Ændring af WACC • Ændring af budgetforudsætninger Alternativ beregning • Normalindtjening, resultat efter skat, eks. 5 • Ebit x faktor, eks. 5 • Egenkapital 12 © 2012 Deloitte Afrunding 2 grunde til at der ikke handles virksomheder: • Køber ønsker for høj pris/sælger vil ikke købe til prisen • Finansiering af virksomhedshandler vanskeligt 13 © 2012 Deloitte Deloitte Touche Tohmatsu Limited Deloitte er en betegnelse for Deloitte Touche Tohmatsu Limited, der er et britisk selskab med begrænset ansvar, og dets netværk af medlemsfirmaer. Hvert medlemsfirma udgør en separat og uafhængig juridisk enhed. Vi henviser til www.deloitte.com/about for en udførlig beskrivelse af den juridiske struktur i Deloitte Touche Tohmatsu Limited og dets medlemsfirmaer. © 2012 Deloitte Statsautoriseret Revisionspartnerselskab. Medlem af Deloitte Touche Tohmatsu Limited