Boreanytt
Uke 39
Borea Asset Management| Kalfarveien 76, N-5018 BERGEN | +47 53 00 29 00
Uken som gikk...
•
Allokeringsmodellens score er på 0.5, etter at VIX igjen har steget over 22, og OSEBX P/B er over
1,4. På den andre siden er Shiller PE under 25, noe som gir positivt score. Vi holder ca. 95%
eksponering.
•
De svake tallene fra Kina fortsetter, og Li Ke Qiang-indeksen peker mot fortsatt avmatning i
veksten i Kina.
•
Denne utgaven av Boreanytt vier vi ellers til et foredrag vi holdt for Norsk Petroleumsforening
forrige uke om hvordan vi tenker i forhold til oljemarkedet og investeringer i olje og offshoresektoren. Her følger en kjapp oppsummering:
•
Vi er moderat optimistiske i forhold til oljeprisen. Det har vært et tilbudssjokk, men også
etterspørselstilpasninger under perioden med veldig høy oljepris
•
Vi er positive til større oljeselskap og muligheten de har fremover til å generere høy fri
kontantstrøm
•
Vi mener man skal være ekstremt selektive innenfor oljeservice fremover, og vi mener man
bør fokusere på de som kan levere produktivitetsforbedringer, ikke mer kapasitet!
Borea Asset Management | Kalfarveien 76, N-5018 BERGEN | +47 53 00 29 00
2
Borea Active Risk Management
21.09.2015
Krav
21.09.2015
Yieldkurve
2
Shiller PE Realrente
0
2
Norsk Pris Bok
0
AAIIBull
2
VIX
-3
<2,1
Yieldkurve
1.82
< 20
<5
Shiller PE Realrente
24.34
2.0 %
<1,4
Norsk Pris Bok
1.41
<48
AAIIBull
33.26
<22
VIX
23.5
Samlet
0.5
Allokeringsmodellens score er på 0.5, etter at VIX igjen har steget over 22, og OSEBX P/B er over
1,4. Men Shiller PE er under 25, noe som gir positivt score. Vi holder ca. 95% eksponering.
Se siste side for forklaring
Borea Asset Management | Kalfarveien 76, N-5018 BERGEN | +47 53 00 29 00
3
Hvor svak blir Kina?
Borea Asset Management | Kalfarveien 76, N-5018 BERGEN | +47 53 00 29 00
4
Citi Surprise Indeks
Borea Asset Management | Kalfarveien 76, N-5018 BERGEN | +47 53 00 29 00
5
Oljemarkedet og oljeservice – hvordan
tenker vi?
Borea Asset Management| Kalfarveien 76, N-5018 BERGEN | +47 53 00 29 00
Olje siste 20 år: Fra asken til ilden - og tilbake?
Borea Asset Management | Kalfarveien 76, N-5018 BERGEN | +47 53 00 29 00
7
Tilbudssjokk: USA (og Saudi) har knekt markedet
Borea Asset Management | Kalfarveien 76, N-5018 BERGEN | +47 53 00 29 00
8
USA: Mye lavere rigcount
…men produktiviteten til landriggene i USA vokser kraftig!
Borea Asset Management | Kalfarveien 76, N-5018 BERGEN | +47 53 00 29 00
9
IEA: Mange år med overtilbud av olje
Men «peak»
overtilbud
forrige
kvartal med
3,8%
IEA mente oljemarkedet vil være «oversupplied» til Q4 2017. Men forrige uke oppreviderte
IEA etterspørselsforventningene for 2016 med 0,2 mill fat. Dermed er vi i balanse ett år før!
Kilde: Nordea, IEA
Borea Asset Management | Kalfarveien 76, N-5018 BERGEN | +47 53 00 29 00
10
Men også et slags etterspørselssjokk…
2015
2001
BMW X5 3.0d, HK
184, Co2-utslipp 259
g/km, forbruk 0,9
l/m
BMW X5 2.5d, HK
211, Co2-utslipp
151g/km, forbruk
0,57 l/m
Mange energisparende tiltak i verden siste ti år!
Borea Asset Management | Kalfarveien 76, N-5018 BERGEN | +47 53 00 29 00
11
07/31/2005
10/31/2005
01/31/2006
04/30/2006
07/31/2006
10/31/2006
01/31/2007
04/30/2007
07/31/2007
10/31/2007
01/31/2008
04/30/2008
07/31/2008
10/31/2008
01/31/2009
04/30/2009
07/31/2009
10/31/2009
01/31/2010
04/30/2010
07/31/2010
10/31/2010
01/31/2011
04/30/2011
07/31/2011
10/31/2011
01/31/2012
04/30/2012
07/31/2012
10/31/2012
01/31/2013
04/30/2013
07/31/2013
10/31/2013
01/31/2014
04/30/2014
07/31/2014
10/31/2014
01/31/2015
04/30/2015
07/31/2015
Hva virker i aksjemarkedet?
Høy fri kontantstrøm og dividender virker!
6000
5000
4000
4581
3000
2000
1000
180
0
Høy FCF & Div
Referanseindeksen
To faktorer betyr mye: Fri kontantstrøm som gir gode muligheter til å
betale ut høye dividender
Borea Asset Management | Kalfarveien 76, N-5018 BERGEN | +47 53 00 29 00
12
Svak fri kontantstrøm fra oljeselskapene
Borea Asset Management | Kalfarveien 76, N-5018 BERGEN | +47 53 00 29 00
13
Høy oljepris har ikke skapt aksjevinnere…
Borea Asset Management | Kalfarveien 76, N-5018 BERGEN | +47 53 00 29 00
14
Bra reservetilgang – men ikke som i 1998!
Total vektet replacement ratio
160%
152%
155%
150%
140%
130%
128%
120%
110%
100%
126%
123%
110%
102%
110%
124%
112%
114%
108%
107%
103%
96%
95%
90%
89%
91%
91%
85%
80%
78%
70%
60%
1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
Total vektet replacement ratio
Kilde: SEB, Terje Fatnes
Borea Asset Management | Kalfarveien 76, N-5018 BERGEN | +47 53 00 29 00
Hvordan
påvirkes
denne av
lavere
priser,
lavere
leting og
nedstengni
ng?
15
Et annet fokus hos oljeselskapene?
•
•
•
Store oljeselskaper har
fleksibilitet og mulighet til å
justere capex fremover
Dette vil gi bedre fri
kontantstrøm og bedre
utbyttekapasitet
…men det kan gi flere
tunge år innen oljeservice
Kilde: Statoils Q4 2014 rapport
Borea Asset Management | Kalfarveien 76, N-5018 BERGEN | +47 53 00 29 00
16
Oljeservice høstet fruktene av oljeprisoppgangen…
…men har også lidd mest under oljeprisnedgangen
Borea Asset Management | Kalfarveien 76, N-5018 BERGEN | +47 53 00 29 00
17
Oljeselskapene har fleksibilitet i balansen
Borea Asset Management | Kalfarveien 76, N-5018 BERGEN | +47 53 00 29 00
18
Mange selskaper innen oljeservice er på feil fot
inn i nedgangen!
Supply: Liten markedsverdi igjen!
120,0 %
100,0 %
80,0 %
60,0 %
40,0 %
20,0 %
0,0 %
DOF
Farstad
Deep Sea Supply
Market Cap
Havila
Siem Offshore
Solstad Offshore
Enterprise value
Kun opsjonsverdier igjen i aksjene – mange har
kontantbeholdninger som langt overskrider markedsverdien
Borea Asset Management | Kalfarveien 76, N-5018 BERGEN | +47 53 00 29 00
19
Men store forskjeller i gjeldsgrad innen oljeservice
Borea Asset Management | Kalfarveien 76, N-5018 BERGEN | +47 53 00 29 00
20
Kina betyr mye – hvor skal valutaen?
Borea Asset Management | Kalfarveien 76, N-5018 BERGEN | +47 53 00 29 00
21
Konklusjoner
•
Oljemarkedet vil gjenvinne balansen, oljeprisen vil stige, men
mest sannsynlig vil den finne et nytt leie på 60-80 USD/fat
•
•
•
Etterspørselen tar seg opp!
Tilbudssiden påvirkes av utsatte prosjekter og depletion
Men US shale danner «et nytt OPEC» og mye vekst kommer på
høyere oljepriser
•
Oljeselskapenes fornyede fokus på fri kontantstrøm vil gjøre
større oljeselskaper til attraktive investeringer fremover. Prisfall
hos leverandører kan gi drahjelp
•
Overkapasitet og høy gjeldsgrad i mange subsektorer innenfor
oljeservice gjør at vi unngår mange selskaper og subsektorer!
Borea Asset Management | Kalfarveien 76, N-5018 BERGEN | +47 53 00 29 00
22
Vedlegg: Allokeringsmodellens seks ben
•
USA S&P 500: Shiller PE
•
•
Norge: OSEBX Pris/bok
•
•
Man skal være forsiktig med å fange fallende kniver! Når VIX-indeksen, som sier noe om forventet
volatilitet på S&P 500, Eurostoxx 50, og FTSE-indeksen er høy, er risikopremien i aksjemarkedet høy.
Samtidig er en fallende VIX et tegn på at risikoviljen kommer tilbake.
USA: AAIIBULL
•
•
Er realrenten på BBB-obligasjoner under fem prosent gir bedriftene lav finansieringskost og har historisk
gitt vekst i økonomien. Dette er bra for aksjeavkastningen.
Globalt: VIX-indeksen
•
•
En invertert rentekurve (1-10 år) er et frampeik på en lavkonjunktur. Men for bratt rentekurve kan også
tyde på stress. En moderat bratt rentekurve er positivt for aksjeavkastning.
USA: Realrenten BBB-kreditt
•
•
OSEBX pris/bok båndet er en velkjent og relativt sykelnøytral prisingsmål. Vi inkluderer Shipping og
finans i vår beregning, og synes markede t er billig under 1,4/dyrt over 2,2
USA: Rentekurven
•
•
Shiller PE er en sykeljustert PE-beregning der man tar siste ti års inntjening i realtermer og deler på
indeksverdien til S&P 500 i realtermer. Et konservativt mål for prisingen på den amerikanske børsen.
En kontrær indikator. American Association of Individual Investors ukentlige spørreundersøkelse om
hvor mange som er bull (positiv) til utviklingen på børsen fremover. Når ca. Halvparten er optimistiske
og på plass, er mye av oppsiden erfaringsmessig tatt ut.
Score < -1 undervekt. Score -1-0; nøytralvekt, score > 0; overvekt
Borea Asset Management | Kalfarveien 76, N-5018 BERGEN | +47 53 00 29 00
23