Marknads och makroekonomisk utveckling
Framtidsutsikter
Marknaderna
Världsindex för globala aktier, MSCI AC World, steg 2,37 procent under
december och därmed slutade året på 6,78 procent som är väl i linje med
historiska snittavkastningar. S&P 500, USA, steg med 1,82 procent medan
Hang Seng, Kina, sjönk 3,46 procent. Däremot så steg MSCI Europé, 5,79
procent och OMXS30, 2,43 procent. Den 10-åriga svenska statsbligationsräntan steg 2 punkter till 0,56 procent och den amerikanska steg 6 punkter till
2,44 procent. Den amerikanska dollarn deprecierades med 1,30 procent
relativt den svenska kronan till 9,11 kronor. Oljepriset (Brent) steg med 12,58
procent till USD 56,82 per fat efter att OPEC, mot de flestas förmodan,
lyckades enas om gemensamma produktionsneddragningar.
Råvaruindexet, Dow Jones Commodity Index USD, steg med 1,75 procent.
Kapitalmarknaderna
Sammanfattningsvis blev 2016 ett år med relativt bra avkastning för de
flesta tillgångsslag. Under året har vi i genomsnitt haft en neutral
aktierekommendation men med dubbelt så många månader med övervikt
än undervikt. Vi har också haft en neutral viktrekommendation mot
företagsobligationer men med övervikt High Yields relativt Investment
Grade vilket föll väl ut. Vi har konstant rekommenderat att undvika
statspapper vilket var fel avseende svenska statsobligationer men rätt
avseende statsskuldväxlar och avseende amerikanska långa räntor. En
minimal exponering av statspapper blev dock korrekt relativt samtliga
övriga tillgångsklasser. Rekommendationen att från och till pendla mellan
neutral och övervikt i den amerikanska dollarn relativt den svenska kronan
bidrog också positivt. Övervikten mot alternativa placeringar, i det här
fallet hedgefonder, blev riskjusterat rätt i absoluta tal men fel i relativa tal
jämfört med framförallt företagsobligationer. Men med beaktande av att
exempelvis amerikanska HighYields under januari, juni och i november
drabbades av snabba kursfall på 7, 3 respektive 5 procent så har
riskavvägningen fallit väl ut. Sammantaget har ett oviktat index av ovan
beskrivna tillgångar haft en positiv värdeutveckling på cirka 5 procent.
Inom tillgångsklassen aktier har vi löpande som ett genomsnitt
rekommenderat undervikt mot såväl USA, Storbritannien som Japan och
Kina, neutralt vikt mot Sverige och Emerging Markets samt övervikt mot
Europa. Rekommendationerna har emellertid, som vanligt, varierats
löpande.
2017 bedöms bli fortsatt volatilt. Men när det gäller riskpremien så är
frånvaron av finansiell volatilitet väldigt överraskande.
De politiska osäkerheterna är stora inför 2017 men marknaden fortsätter
att fokusera på de ”reflationistiska” tendenserna utan oro för geopolitisk
risk eller handelskrig.
Med en höjning av avkastningskravet, för låg volatilitet samt risk för
stigande räntor och med tron att vinstmultiplarna då inte kan expandera
mer så borde globala aktier med nuvarande antagande om potentiella
vinstökningar på över 10 procent kunna avkasta 5-10 procent under 2017.
Kursfall, om än tillfälliga, på 10 procent eller mer kan dock, som alltid,
2,48inte
uteslutas.
Makro
Makrobilden förbättrades ytterligare under december då Citi:s överraskningsindex för G10-länderna steg från under 30 i november till dagens dryga 40.
Såväl Europa som Kina och USA har överraskat rejält på uppsidan. Europa har
passerat 70-nivån vilket inte hänt på två år. Indexen brukar pendla mellan +/100 över en konjunkturcykel vilket också har varit fallet de senaste fem åren.
Index för Sverige var i oktober på lika låg nivå som under bottenåren 2011/
2012 och har nu på tre månader nått lika hög nivå som toppåret 2013. Detta
syns också tydligt i tillverkningsindustrins inköpschefs-index, Swedbanks PMI,
som steg från 57,3 i november till 60,1 i december och nådde därmed för
första gången över 60-strecket sedan 2011. Delindex för såväl orderingång,
produktion som sysselsättning bidrog. Konjunkturinstitutets
Barometerindikator, steg för fjärde månaden i rad under december.
Den uppgår därmed till 113,8 vilket pekar på en betydligt starkare ekonomisk
tillväxt än normalt. Uppgången drivs främst av tillverkningsindustrin men även
tjänsteindikatorn steg ett par enheter.
Centralbankerna
ECB, den europeiska centralbanken, beslutade vid sammanträdet i december
att räntan skulle vara oförändrat kvar på -0,40 procent. Det innebär att ingen
räntehöjning väntas förrän tidigast 2018. Dock förlängde ECB sitt köpprogram
från mars 2017 till december och passade på att dra ner takten på köpen med
25 procent till € 60 mdr per månad. Kanske inte så konstigt när ECB:s
balansräkning nu motsvarar 35 procent av eurozonens BNP att jämföra med
Federal Reserves balansräkning som uppgår till 24 procent av USA:s BNP.
Varför ECB nu väljer att trappa ned kan diskuteras men de realekonomiska
effekterna har enligt kritikerna varit begränsade inte minst dömde IMF under
senhösten ut fortsatta utökningar av den okonventionella penningpolitiken.
ECB ser nog med all säkerhet till de utökade riskerna för finansiell instabilitet
då bankernas lönsamhet fallit rejält med en tillplattad räntekurva och därtill
pensionsbolagens svårigheter att kunna matcha framtida åtaganden när de
flesta europeiska statspapper handlades med en negativ ränta.
Federal Reserve, Fed, höjde som väntat i december Fed Funds-räntan med 25
punkter till 0,75 procent. Av störst intresse var dock centralbankens prognos
att räntan ”kommer” höjas tre gånger 2017 till skillnad mot tidigare prognos
om två höjningar. 2018 ligger prognosen fast på tre höjningar. Fed lyfte också
nivån för neutral (nominell) styrränta till 3,0 procent. Effekten blev stigande
långräntor och dollarförstärkning. Dessa trender bedöms bestå en bra bit in på
det nya året.
Riksbankens okonventionella penningpolitik fortsätter under 2017 med
fortsatta obligationsköp för ytterligare 30 miljarder kronor under första
halvåret 2017. Reporäntan behålls på −0,50 procent och det är fortsatt mer
sannolikt att räntan sänks än att den höjs den närmaste tiden.
Penningpolitiken bedöms behöva vara fortsatt mycket expansiv för att
säkerställa att inflationen når Riksbankens målnivå på 2 procent under 2018.
1 (4)
Svag övervikt aktier
Många gör nu bedömningen att den dynamiken kan reversera under 2017
och att börsbolagens nominella vinster kan växa med dubbelsiffriga tal de
närmaste åren trots att den globala reala tillväxten endast ökar med max
en halv procent per år. Allt annat lika bådar det gott för börsutvecklingen
2017 men allt är inte lika. För det första så försöker marknaderna löpande
kalibrera en så precis diskontering av framtiden som möjligt varvid
investerarkollektivet redan har prisat in en del av den prognostiserade
resultatförbättringen då globala aktier blev drygt 12 procent dyrare under
andra halva av 2016 via en expanderande vinstmultipel från 16 till 18.
Samtidigt så steg räntorna i världen med mellan en halv och en
procentenhet varvid samma vinstmultipel borde ha sjunkit med nästan två
enheter eller -11 procent. Så relativt den långa räntenivån blev globala
aktier 23 procent dyrare. Men alternativen är få och vinsterna kan vara
underskattade så rekommendationen kvartsår alltjämt att placerare bör
agera med stort tålamod och inte tappa fokus på ambitionen att behålla
kapitalet intakt. Goda och återkommande köptillfällen kommer med hög
sannolikhet att uppstå i takt med att marknaderna, som brukligt, till och
från reagerar i panik med efterföljande prisfall som effekt.
Men håll i hatten extra hårt inför 2017!
Torbjörn Söderberg, Chefsstrateg, JRS Asset Management
Marknadsutveckling December 2016 (%)
Aktieindex
MSCI AC
World1
+/-
S&P 500
2,37
+/-
MSCI Europe
1,82
+/-
OMXS30
5,79
+/2,43
Långa räntor ( 10 år, förändring i räntepunkter) Valutor
USA
+/6
1 Lokal
Sverige
+/-
USD/SEK
2
valuta, 2 Hong Kong För mer information se appendix sid 4
+/-1,30
Hang Seng2
EUR/SEK
+/-2,04
+/-3,46
Råvaror
Brent-olja
+/12,58
Oförändrad vikt
Översikt Tillgångsslag
Minvikt
Ökad vikt
Minskad vikt
2 (4)
Undervikt
Neutral
vikt
Övervikt
Maxvikt
Kommentarer
Aktier
Säsongsmässigt brukar året inledas svagt men stärkas i takt med att
utdelningssäsongen närmar sig. Förväntningarna är höga på att
kvartalsrapporterna ska visa på högre vinster. Det bör i så fall leda till
spekulation om högre utdelningar och mer återköp av egna aktier samt
fortsatta uppköp. Det talar för att säsongsmönstret återupprepas.
Fortsatt stöd från centralbankerna talar också för svag övervikt i aktier.
Räntor -korta
räntebärande
Räntan på 1-åriga svenska statsskuldväxlar ligger på negativa minus 0,75
procent varvid rekommendationen är att försöka undvika ren kassalikviditet.
Räntor -långa
räntebärande
Fortsatt god tillväxt i svensk ekonomi och fallande arbetslöshet borde pressa
upp inflationen liksom den låga räntenivån. Min vikt kvartsår.
Företagsobligationer
Kreditmarknaden har troligen nått toppen av sin mognadsfas.
Vi rekommenderar att undvika Investment Grade med duration över ett år
och att övervikta europeiska high yields. Neutralvikten består därmed.
Alternativa
strategier
Konvertibler kan ge nästan 80 procent deltagandegrad av uppsidan på
aktiekurserna men endast 40 procent på nedsidan. Detta med en hög
kreditrating, Investment Grade (BBB) och till en duration på endast 2 år.
Oförändrad vikt
Valutor
Undervikt
Neutralvikt
Ökad vikt
Minskad vikt
Övervikt
USD/SEK
Dollarn kan fortsätta att stiga om amerikanska makrodata överraskar
positivt och förväntningarna stiger på en räntehöjning redan i mars. Men ur
ett köpkraftsparitetsperspektiv så ser dollarn övervärderad ut. Neutralvikt.
Regional Allokering
Undervikt
Oförändrad vikt
Neutralvikt
USA
Europa (EMU)
Storbritannien
Sverige
Japan
Kina
Emerging
Markets - EM
Ansvarig utgivare
Torbjörn Söderberg, Chefsstrateg JRS Asset Management
[email protected]
Övervikt
Ökad vikt
Minskad vikt
Kommentarer
Marknaden har redan prisat in högre tillväxt de närmaste åren då PE-talen på 2017
års vinster för det breda S&P 500-indexet redan nått historiskt höga 17,2x mot 10årssnittet på 14,0x. Den relativt höga vinstmultipeln bygger på att analytikernas
prognos på 12 procents vinstökning 2017 infrias. Vi är kritiska. Undervikt kvarstår.
Vinsterna är på väg upp och värderingarna ligger klart under de amerikanska och
långt under de historiska snitten. Sett till lönsamhetsskillnaderna är detta befogat
men sett till potentiella omstruktureringar så bedöms potentialen fortfarande som
god. Med ett fortsatt likviditets-stöd från ECB så rekommenderas övervikt.
Den tvååriga nedräkningen till Brexit börjar i mars. Storbritannien tar sig då an ny
och okänd terräng vilket borde motivera en högre riskpremie för såväl brittiska
obligationer som aktier. Vi räknar fortsättningsvis med att pundet försvagas men
är skeptiska till att fördelarna till exportindustrin är så stora. Undervikt kvarstår.
Som en följdeffekt av de starkare konjunktursignalerna förmodas vinsterna stiga
med åtta procent under 2017. Vi gör bedömningen att det är i underkant. Övervikt.
Skuldjusterat värderas emellertid japanska aktier med en rabatt på nästan 30
procent mot amerikanska börsen. Lönsamheten är i princip bara hälften för de
japanska företagen relativt de amerikanska konkurrenterna men sett till räntenivå
och vinstpotential verkar det ändå vara en för stor rabatt. Vi behåller neutralvikt.
Vinsterna har vänt upp och fortsätter att klättra uppåt 2017. Shanghai och Hong
Kong börserna värderas till mellan 11-13x förväntade vinster vilket är relativt lågt
mot övriga globala börsvärderingar. Risk för amerikanska handelshinder kvarstår
dock.
Den underliggande tillväxten bedöms öka under kommande år liksom vinsterna
men den genuina osäkerheten kring den fortsatt negativa trenden med tilltagande
protektionistiska inslag håller tillbaka optimismen. Värderingarna ligger i nivå eller
med historiska snitt varvid utflödena borde avta på kort sikt. Behåll undervikt.
Adress
JRS Asset Management, Box 586, 114 11 Stockholm. Besöksadress, Birger Jarlsgatan 14,
Tel +46 80 407 64 00, org nr 556734-9070, www.jrsam.se
Industriproduktion
3
3
2
1
-1
-3
-3
1,5
1
Förändring (%, Månad)
-1
-7
2
Arbetslöshet
US
EU
Sverige
Japan
Kina
0,5
0
-0,5
-1
-1,5
-2
Inköpschefsindex, Tillverkning
61
59
15
14
13
12
11
10
9
8
7
6
5
4
3
2
US
EU
Sverige
Japan
Kina
Inköpschefsindex, Tjänster
65
US
EU
Sverige
Japan
Kina
63
61
57
59
55
57
53
51
49
47
Ansvarig utgivare
Torbjörn Söderberg, Chefsstrateg JRS Asset Management
[email protected]
Index
Index
0
-2
Inflation
3 (4)
US
EU
Sverige
Japan
Kina
1
-5
Procent av befolkning
Förändring (%, Månad)
5
Detaljhandel
US
EU
Sverige
Japan
Kina
Förändring (%, Månad)
7
US
EU
Sverige
Japan
Kina
55
53
51
49
47
45
Adress
JRS Asset Management, Box 586, 114 11 Stockholm. Besöksadress, Birger Jarlsgatan 14,
Tel +46 80 407 64 00, org nr 556734-9070, www.jrsam.se
Aktieindex
Valutor
MSCI World Index SEK
205
195
185
175
165
155
145
135
125
115
105
95
85
75
2016
december
13,18%
0,75%
6,78%
2,37%
4,50
2,50
1,50
0,50
-0,50
S&P 500 Index USD
2016
9,54%
December
1,82%
Valutor
Hang Seng Index HKD
0,39%
-3,46%
USD/SEK
EUR/SEK
11,50
10,50
9,50
8,50
7,50
6,50
5,50
Aktieindex
190
180
170
160
150
140
130
120
110
100
90
80
USA 10 årig obligationsränta
Europa 10 årig obligationsränta
Sverige 10 årig obligationsränta
3,50
Aktieindex
210
200
190
180
170
160
150
140
130
120
110
100
90
80
70
4 (4)
MSCI AC World Index Local
MSCI Europe Index EUR
2016
-0,50%
december
5,79%
Ansvarig utgivare
Torbjörn Söderberg, Chefsstrateg JRS Asset Management
[email protected]
Råvaror
Brent Olja USD
OMXS30 Index SEK
4,86%
2,43%
2016
December
52,41%
12,58%
Dow Jones UBS Commodity Index USD
11,40%
1,76%
170
150
130
110
90
70
50
30
Adress
JRS Asset Management, Box 586, 114 11 Stockholm. Besöksadress, Birger Jarlsgatan 14,
Tel +46 80 407 64 00, org nr 556734-9070, www.jrsam.se