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Hebdomadaire – N°15/112 – 10 avril 2015
PAYS EMERGENTS – L'actualité de la semaine
Editorial – A la veille d’un accord historique ?
La perspective d’un accord entre l’Iran et les grandes puissances sur son programme nucléaire d’ici
le 30 juin en inquiètent beaucoup. Les pays du Golfe et Israël savonneront la planche, le Congrès
américain tonnera contre, tout comme les durs du régime iranien. Nous sommes encore loin d’un
accord définitif et divers « détails » sont à régler. Notamment le rythme de levée – et d’éventuel
retour – des sanctions. Tout peut encore dérailler et nombreux sont ceux qui le souhaitent
activement. Et même en cas de succès, on peut aussi craindre la perspective d’un accord sans
confiance qui se traduirait par une course à la bombe nucléaire dans la région.
Mais ces discussions témoignent d’une volonté inédite depuis 10 ans d’aboutir à un vrai accord
durable. C’est un pas de géant par rapport à 2012 ou le seul débat, sous des airs de « bomb bomb
bomb Iran », semblait se limiter à la faisabilité d’une attaque militaire.
La perspective d’un accord laisse songeur en raison des importantes implications économiques et
géopolitiques. Economiques d’abord : la 29e économie mondiale en terme de PIB, peuplé de
77 millions d’habitants est un géant régional. Mais l’économie est affaiblie et très en dessous de son
potentiel : les sanctions internationales ont ainsi conduit à l’effondrement de la valeur de sa monnaie.
La population se méfie des banques, le PIB est inférieur d’un tiers à ce qu’il devrait être sans
sanctions, les exportations de pétrole ont été divisées par quatre… Dans ce contexte, la levée des
sanctions ouvrirait un marché prometteur doté d’une population éduquée et de nombreuses
industries (automobiles, médicales, pétro-gazières, aéronautiques) où les investissements et les
débouchés manquent cruellement. Une levée des sanctions permettrait un rattrapage rapide de ces
industries. A titre d’exemple, la compagnie aérienne pourra renouveler d’urgence sa flotte, la
production automobile (1 million de véhicules en 2006) pourra à nouveau produire sans restriction,
etc. En quelques années, l’Iran pourrait vraisemblablement emporter le leadership économique du
Golfe arabo-persique.
Au niveau géopolitique, les implications pourraient aussi être majeures. Les forces militaires
soutenues par l’Iran ont enregistré des succès notables en Syrie et en Irak, près de deux décennies
après le Liban et la Palestine. Son influence pourrait être renforcée dans ces pays, mais aussi là où
vivent des populations chiites, c’est-à-dire l’ensemble du Golfe (et le Liban, ...). Les pays de la région
craignent d’ailleurs qu’un accord soit le
préalable à un changement d’alliances qui les Les faits marquants de la semaine
affaibliraient : les États-Unis pourraient compter
Le FMI donne un satisfecit à la Hongrie et lui
davantage sur la puissance iranienne pour
procure des conseils. Un point haut pour
assurer la stabilité de la région, notamment en
l’inflation en Russie ? Moody’s relève la note
Irak et en Afghanistan, d’où se retirent les
souveraine égyptienne de B2 à B3. Au Nigéria,
troupes américaines, au détriment de son
le risque politique envolé, le naira se stabilise
soutien aux monarchies locales.
face au dollar. L’Inde est sous surveillance
L’Iran a certainement le potentiel pour devenir
positive. En Argentine, quelle politique de
une puissance économique régionale. Mais pour
change après les Kirchner ? En Iran, accord
autant, il reste prématuré d’imaginer un
historique ou accord de dupes ?
renversement copernicien et rapide des
alliances régionales. Les États-Unis, l’Arabie
Saoudite et bien d’autres, ont encore quelques raisons de se méfier du régime des Mollahs. La
communauté internationale a d’ailleurs trois mois pour réfléchir à cette question : la levée des
sanctions affaiblira-t-elle le régime iranien ou le renforcera-t-elle ?
Études Économiques Groupe
http://etudes-economiques.credit-agricole.com
Pays émergents : L'actualité de la semaine
Europe centrale et orientale, Asie centrale
Hongrie – Rapport du FMI : un satisfecit et des conseils
Hongrie : dettes publique et externe
260
Dette externe / exports (%)
La Hongrie a totalement remboursé en 2013
le prêt du FMI accordé pendant la crise, mais
le Fonds poursuit, comme dans de nombreux
pays, ses activités de conseils économiques
et financiers auprès du gouvernement. Une
récente publication du FMI loue les efforts
produits pour stabiliser l’économie et donne
pour recommandations de poursuivre la réduction des dettes publiques et externes tout
en mettant fin aux taxes sectorielles, et
notamment celles visant les banques. Le
Fonds préconise aussi la mise en œuvre de
réformes structurelles (retraites, plus de participation des femmes et des personnes
âgées, efforts de formation) afin d’améliorer
le potentiel de croissance.
Danger : double
surendettement
2008
surendettement
240 externe
220
200
Seuil
d'alerte
180
160
140
2003
2002
120
2001
100
Zone
favorable
80
40
2009
2006
2007
2005
2010
2011
2014e
2015p
Maastricht
surendet
public
50
60
70
80
Dette publique / PIB (%)
Source: Banque centrale , Min Fin, Eurostat, CA SA
90
 Commentaire – Alors que le Fonds n’avait pas préconisé la transformation des prêts en
devises (et notamment ceux en franc suisse) en forint, il félicite la baisse de la vulnérabilité
externe issue de cette mesure au départ assez controversée. Peu à peu (même si c’est à un
rythme que l’organisme multilatéral trouve un peu lent), le pays sort de la zone de double
surendettement externe et public grâce à de forts excédents courants depuis 2010.
Croatie – Toujours plus de dette. Alors que
la Croatie a connu sa sixième année de
récession en 2014, le volume de sa dette
publique et privée n’a cessé d’augmenter
depuis l’année 2007, passant de 131% à
208% du PIB entre 2007 et 2014. C’est
essentiellement la dette des entreprises et de
l’État croate qui est à l’origine de la hausse
passée. Par rapport aux autres pays d’Europe centrale membres de l’UE, cet endettement devient significatif.
Croatie : dettes publique et privée
250
% PIB
200
150
34
28
100
38
50
65
39
78
51
59
63
74
80
83
40
42
41
40
40
40
42
88
94
93
42
88
87
88
89
0
Entreprises
Ménages
Souverain
Source : Croatian Nal Bk, Crédit Agricole S.A.
 Commentaire – En 2015, l’endettement
global devrait à nouveau augmenter et
excéder le seuil de 210% du PIB. Celui de
l’État croate devrait dépasser le ratio de 80%
du PIB, en raison d’un déficit budgétaire qui
aura du mal à respecter la norme de 3%. Un
déficit d’environ 5% est envisageable, compte tenu de l’absence de réformes structurelles pendant cette année électorale. Par
ailleurs, la dette des ménages devrait également progresser en raison de l’impact de la
réévaluation du CHF sur les 60 000 emprunteurs détenteurs de prêts dans cette devise
pour l’équivalent de 7% du PIB. Selon une loi
nouvellement votée, elle devrait être prise en
charge par les banques au cours de la
première année. Cette hausse devrait par
ailleurs faire progresser la dette externe de
1% du PIB, compte tenu d’une croissance
probablement proche de zéro cette année.
Albanie – Le Premier ministre estime
inévitable une unification avec le Kosovo.
Edi Rama a récemment déclaré qu’une
fusion entre l’Albanie et le Kosovo était inévitable à terme, que ce soit au sein de l’UE
ou hors de l’UE. Cette déclaration a provoqué la colère de Belgrade. La Serbie, de
même que cinq pays de l’UE, n’a pas reconnu l’existence du Kosovo qui s’est déclaré
indépendant en 2008, à l’issue de la fin de la
guerre dans les Balkans. Le gouvernement
du Kosovo n’a pas réagi à cette déclaration.
N°15/112 – 10 avril 2015
-2 -
Pays émergents : L'actualité de la semaine
 Russie – Un point haut pour l’inflation ?
C’est ce que pensent le ministre de l’Economie et la directrice de la Banque centrale,
qui prévoient, après un taux de 16,9% en
mars, une régression jusqu’à 9% en mars
2016 puis 4% en 2017. Cette trajectoire devrait être, selon E. Nabiulllina, accompagnée
par une baisse régulière des taux. L’évolution
de l’inflation dans les prochains mois va être
essentielle. En effet, l’orientation de la politique monétaire va avoir un impact sur l’amplitude de la récession et les perspectives de
relance du crédit en 2016. Une inflation plus
forte que prévu enfermerait la Banque centrale dans le piège de la stagflation, et elle ne
pourrait plus baisser ses taux.
Plusieurs points nous semblent aller plutôt
dans le sens du diagnostic de la Banque
centrale. Tout d’abord les anticipations d’inflation sont moins élevées qu’en 2009. Par
ailleurs, l’inflation alimentaire est en décélé-
ration (23%), notamment grâce à une
désinflation sur la viande, qui est une part
importante de l’indice (10%). Tout cela nous
laisse donc espérer que l’inflation ait atteint
un point haut, sous réserve de l’évolution du
pétrole, de la géopolitique et du rouble.
Russie : activité et prix
20
15
18
Pts, var.
a/a, %
10
5
0
-5
16
14
12
10
8
6
-10
4
-15
2
-20
0
Source : CBR
production industrielle
prix à la consommation (éch. dr.)
 Commentaire – Si la sphère monétaire semble avoir une chance de se stabiliser, les
nouvelles étaient moins bonnes cette semaine dans la sphère réelle, avec une chute de
42,5% a/a des ventes automobiles. Aucune marque n’échappe à l’ajustement, et la baisse
atteint 74% pour Chevrolet, 68% pour Mitsubishi, ou 57% pour Volkswagen. Ces mauvaises
performances étaient cependant attendues par les producteurs et elles reflètent la forte chute
de la confiance des consommateurs en janvier, après la frénésie d’achats de la fin 2014.
Cependant, les derniers sondages du centre Levada semblent indiquer un léger mieux, pour
la confiance des agents, en mars. Évidemment, tout cela prouve à quel point la situation
conjoncturelle est fragile et très impactée par des effets de confiance.
Ukraine – Des risques d’hyperinflation.
Alors que le taux de refinancement est déjà à
30%, la hausse des prix a accéléré en mars,
à 45,8%. Cette accélération crée un risque
d’emballement qui va être une priorité pour la
Banque centrale (et elle peut encore relever
ses taux…). Heureusement, le versement de
la première tranche du FMI a permis d’augmenter les réserves pour la première fois
depuis longtemps, à 9,97 Mds USD. Cela
aide à stabiliser le change.
Ukraine – De-oligarchisation ? Les autorités judiciaires prépareraient une offensive
juridique contre certains des plus importants
oligarques (Akhmetov et Firtach), en menaçant notamment de remettre en cause le rachat par ces derniers des entreprises d’État,
en 2012 et 2013, à des prix inférieurs à leur
valeur.
 Commentaire – Cette information est
intéressante sous plusieurs angles. Tout
d’abord il s’agit d’une offensive du pouvoir
contre les oligarques « de l’Est », ex
protégés de Yanoukovitch. Mais cela va
plus loin : il y a là aussi, sous la pression
des Occidentaux et du FMI, la volonté de
faire évoluer en profondeur la situation
institutionnelle, en remettant en question
des rentes indûment acquises. Enfin, plus
symboliquement, il s’agit de répondre aux
attentes exprimées par une partie de la
population à Maïdan, descendue dans la
rue pour dénoncer la corruption. Précisons aussi que tous les pays de l’Est ont
connu ce type de débats, qui témoignent
soit d’une volonté d’affirmation du pouvoir
central face à des oligarques puissants
(affaire Yukos en Russie), soit d’un réel
processus de transition...
N°15/112 – 10 avril 2015
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Pays émergents : L'actualité de la semaine
Afrique du Nord, Moyen-Orient
 Égypte – Moody’s relève la note souveraine de B2 à B3. L’agence de notation
assortit sa décision d’une perspective stable.
Moody’s cite trois raisons à cet upgrade,
d’abord l’amélioration des performances
macroéconomiques du pays : le rythme de
croissance du PIB doublerait entre 2014 et
2015 (passant de près de 2,2 à plus de 4% ;
ou 4,5% sur l’année fiscale égyptienne
finissant en juin). La raison de cette accélération tient à une meilleure stabilité politique, à une amélioration du climat des
affaires (une nouvelle loi sur l’investissement
plus protectrice), ce qui contribuera à la
relance de l’investissement. Ensuite, Moody’s cite l’amélioration anticipée des comptes
extérieurs pour 2015. Selon l’agence, les
12,5 milliards USD d’aides et d’investissement promis récemment par le Golfe, ainsi
que les 38 milliards USD de contrats signés
en mars, allégeront les contraintes externes
du pays (qui doit au bas mot recevoir plus de
10 milliards USD/an d’IDE pour combler son
besoin de financement externe). Enfin,
l’agence cite l’engagement du gouvernement
à poursuivre la mise en œuvre de réformes
fiscales, ce qui conduirait à une réduction du
déficit public de -12% en 2014 à -10% en
2015. La perspective stable assortie à la note
s’explique pour Moody’s par le soutien continu des pays du Golfe et de nouveaux
investisseurs étrangers (ainsi que l’amélioration des relations avec le FMI).
L’agence cite toutefois quelques vulnérabilités : la situation sociale continue à se
détériorer, ce qui peut conduire à freiner la
baisse des dépenses publiques ; le risque
politique reste élevé, tant en interne que
dans la région, enfin, le climat des affaires
reste relativement mauvais, tel que l’attestent
les classements internationaux tels que
Doing business.
 Commentaire – Nous considérons également que la vulnérabilité du pays s’est réduite. Le
gouvernement d’al Sissi est considéré comme relativement stable par les investisseurs (la
mise en place d’une réforme fiscale courageuse sur les prix de l’énergie n’y est pas pour
rien), et la confiance de ces derniers se rétablit peu à peu. Toutefois, il convient de rappeler
que, les réserves de change étant au plus bas (moins de trois mois d’importations), et que
l’amélioration de la perception du risque tenant principalement à la baisse des cours du
pétrole et aux promesses du Golfe, la très relative embellie économique reste fragile : en cas
de contre-choc pétrolier, l’amélioration des comptes externes et du déficit budgétaire seraient
immédiatement remis en cause. L’argument principal, au final, qui justifie cet upgrade à notre
avis est le soutien politique des pays du Golfe à l’Égypte, auquel s’est ajouté celui des ÉtatsUnis qui ont récemment débloqué la totalité de leur aide militaire au pays.
Libye – Le gouvernement de Tobrouk veut
mettre la main sur le pétrole. La
compagnie nationale libyenne de pétrole
(NOC) est traditionnellement le seul
exportateur de pétrole du pays. Les fonds,
qui transitent par la Libyan foreign Bank sont
ensuite transférés vers la Banque centrale à
Tripoli. Depuis que le pays se déchire autour
de deux parlements, la Banque centrale
libyenne est restée la seule institution locale
à se tenir à égale distance des deux camps.
Salaires, prestations sociales, etc., sont
versés aux deux camps. En mars dernier, le
gouvernement de Tripoli annonçait la création d’une compagnie pétrolière concurrente
de la NOC. Et début avril, il annonce
l’ouverture d’un compte en banque aux
Émirats Arabes Unis et l’ouverture de
bureaux en Europe et aux États-Unis ;
signifiant que la nouvelle NOC est autorisée
à exporter le pétrole libyen.
 Commentaire – Les partenaires et
clients de la Libye traitaient jusqu’ici avec
la Banque centrale libyenne et la NOC
comme avec des institutions neutres.
Cette décision du gouvernement de
Tobrouk affaiblit clairement la neutralité
de la Banque centrale et pose un réel
problème aux acheteurs de brut libyen :
outre qu’il faille traiter avec une nouvelle
compagnie, travailler avec la nouvelle
NOC revient à prendre position dans le
conflit libyen. Or, si le gouvernement de
Tobrouk est reconnu par la communauté
internationale, il ne contrôle qu’une partie
des champs pétroliers. Le dialogue interlibyen est de son côté affaibli. Si cette
décision aboutissait à une chute des
revenus pour les populations qui ne
soutiennent pas le Parlement de Tobrouk,
on peut craindre une intensification des
violences.
N°15/112 – 10 avril 2015
-4 -
Pays émergents : L'actualité de la semaine
Afrique sub-saharienne
 Nigéria –
Le risque politique envolé, le naira se stabilise face au dollar
Depuis la fin mars, le naira s’est stabilisé à
199 pour un dollar sur le marché interbancaire après avoir connu une forte volatilité de son taux de change au moment des
élections présidentielles. En effet, en février
dernier, le naira avait atteint un niveau
historiquement bas de 206 NGN/USD.
Nigéria : taux de change
160
110
100
170
90
180
80
190
70
60
200
210
nov.-13
50
40
janv.-14
mars-14
Période des élections
Cours du pétrole (USD)
Source : Crédit Agricole S.A.,CBN
mai-14
NGN/USD
 Commentaire – Le raffermissement du naira vis-à-vis du dollar s’explique, tout d’abord,
par un retour d’une certaine stabilité politique qui a conduit à une réduction de la volatilité
observée sur les marchés financiers. L’issue des élections a entraîné le retour d’une certaine
confiance chez les investisseurs à la fin du mois de mars.
Par ailleurs, le report des élections, en février dernier, avait poussé les épargnants à se
prémunir contre le risque politique latent en transférant leur épargne en devises étrangères.
Ainsi, les réserves internationales qui sont tombées à cinq mois d’importations à 31,2 Mds
USD début 2015 (-25% a/a de moins qu’en janvier 2014) pourraient se stabiliser, voire se
reconstituer avec une « dédollarisation » des dépôts des ménages.
Cependant, le naira devrait continuer de se déprécier face au dollar, compte tenu de la
faiblesse persistante du cours du pétrole. Puisque les devises étrangères reçues dépendent
exclusivement de la rente pétrolière (les exportations de pétrole représentant 95% des
exportations totales), le naira s’est déprécié de 14% a/a et a atteint en moyenne 165 par
USD, sur l’ensemble de l’année 2014.
Ainsi, le niveau actuel de 199 NGN par USD pourrait être la valeur de référence pour 2015.
Cette dépréciation du naira de 21% a/a pourrait néanmoins entraîner des pressions
inflationnistes essentiellement liées au renchérissement du coût des importations de matières
premières.
Ghana – Le FMI approuve le plan d’aide.
Le 3 avril, le conseil d’administration du FMI
a approuvé le plan d’aide de 918 M USD
étalé sur trois ans. Ce montant est destiné à
soutenir les réformes économiques engagées par le gouvernement. Par ailleurs, le
Ghana devrait bénéficier d’une aide immédiate d’environ 115 M USD début avril.
Cameroun – Émission de bons du Trésor.
Le Cameroun va émettre 55 Mds de CFA,
soit 92 M USD en bons du Trésor sur le
marché de la Banque des États de l’Afrique
centrale, avec des maturités allant de deux à
trois ans au deuxième trimestre. Le pays
prévoit également de lever 1,5 Md de dollars
sur les marchés financiers internationaux,
afin de refinancer la société nationale de raffinage, la Sonara et de financer des projets
d’investissements en infrastructures. Ce
serait son premier recours aux marchés
internationaux.
 Commentaire – Cette émission de
bons de Trésor par le gouvernement révèle un besoin en financement important. En
effet, d’après le FMI, le déficit budgétaire
pour 2014 s’élève à 5,8% du PIB, contre
4% en 2013 et devrait se creuser en 2015
en raison du poids encore important des
recettes pétrolières dans les recettes budgétaires totales (33%) et d’une augmentation des dépenses d’investissement
public.
N°15/112 – 10 avril 2015
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Pays émergents : L'actualité de la semaine
Asie
 Inde – Sous surveillance positive
Moody’s vient d’en décider ainsi, et a, par la
même occasion, confirmé la note souveraine
existante (Baa3). L’agence de notation
justifie son geste par la concordance d’un
ensemble de facteurs positifs. La croissance
récemment revue à plus de 7%. Le recul du
déficit courant. Celui de l’inflation. Un budget
2015-2016 tendant à la consolidation des
finances publiques. Quelques réformes. Et
surtout, MM. Modi et Rajan, deux « points »
d’ancrage des anticipations, le premier étant
porteur d’espoir d’avancées sur le front des
réformes structurelles, le second contribuant
à l’amélioration de la qualité de la politique
monétaire.
 Commentaire – Un changement de perspective encourageant, mais une décision qui prête
néanmoins à discussion. Chacun des éléments et/ou évolutions y ayant présidé demeure fragile.
Au-delà du chiffre officiel de croissance, la demande intérieure continue d’afficher un certain
manque d’entrain. Une remontée plus forte que prévu du prix du pétrole ne manquerait pas
d’affecter le solde courant et l’inflation. Le budget 2015-2016 paraît assez ambitieux et aurait
peut-être pu aller un peu plus loin (pour consolider les finances publiques). Surtout, en dépit de
quelques avancées indéniables, le rythme des réformes reste pour le moment (très) lent (en
raison de blocages politiques persistants) et l’environnement des affaires ne s’est pas vraiment
amélioré. Les entreprises et les investisseurs gardent pour le moment espoir, mais pour combien
de temps encore ? Quoi qu’il en soit, sans progrès plus probants sur ce dernier point (les
réformes), transformer cet outlook en un upgrade pourrait s’avérer difficile…
Chine – Le yuan bientôt dans le panier de
réserves du FMI, panier servant à calculer la
valeur des droits de tirage spéciaux (les
DTS) ? Le Premier ministre chinois,
Li Keqiang, vient en tout cas d’en faire la
demande auprès de l’institution internationale. Plusieurs pays, dont l’Allemagne et
l’Australie, semblent apporter leur soutien à
cette requête. Et selon les propos de
Christine Lagarde, directrice générale du
FMI, ce ne serait qu’une question de temps.
 Commentaire – Ce n’est peut-être pas
pour demain néanmoins. Il va falloir au
préalable lever les réticences des ÉtatsUnis, le principal actionnaire du FMI. Que
Pékin assouplisse aussi son régime de
change et accentue l’ouverture du bas de la
balance des paiements ; ce qui n’est pas
acquis à court terme, alors que la
croissance ralentit et que les dirigeants
chinois cherchent à « deleverager » l’économie en douceur. En tout cas, pas de quoi
modifier la trajectoire du yuan à court terme.
La devise chinoise devrait rester largement
déterminée
par
ce
dernier
point
(ralentissement sur fond d’endettement
élevé), mais aussi l’évolution du solde
courant, la politique monétaire de la Fed et
l’humeur des marchés internationaux de
capitaux.
Corée du Sud – Statu quo sur les taux
d’intérêt. La Banque centrale a maintenu
son taux d’intérêt directeur à 1,75% à l’issue
de son comité de politique monétaire. Comme anticipé par le marché.
Corée du Sud : taux d'intérêt
5
%
4
3
2
1
0
avr.-10
avr.-11
Source : Kostat,
BoK
avr.-12
avr.-13
avr.-14
avr.-15
inflation (a/a)
inflation sous-jacente (a/a)
taux d'intérêt directeur
 Commentaire – L’inflation est pourtant
à la baisse… En fait, la Banque centrale
est en partie contrainte par la perspective
d’une hausse des taux aux États-Unis. Un
nouveau geste est toutefois possible au
cours des prochains mois. Mais d’ici là,
les taux réels risquent de rester élever et
de contraindre la reprise de la croissance,
pourtant hésitante.
N°15/112 – 10 avril 2015
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Pays émergents : L'actualité de la semaine
Amérique latine
 Argentine – Quelle politique de change après les Kirchner ?
À sept mois des élections présidentielles, les
prétendants sont nombreux à vouloir succéder à la présidente sortante, non rééligible.
Les sondages accordent une nette avance à
Mauricio Macri, maire de Buenos Aires, et à
Daniel Scioli, gouverneur de la province de
Buenos Aires et ancien vice-président de
Néstor Kirchner (2003-2007), avec respectivement 33% et 28% des intentions de vote
au premier tour (source : OPSM). Ils devraient donc s’affronter lors d’un second tour.
Un élément semble faire consensus parmi
les candidats : l’abrogation d'un contrôle des
changes (déjà assoupli en janvier 2014) qui
a, en effet, démontré son inefficacité et même sa nocivité. Avec des restrictions aux
importations, il a certes ralenti le dérapage
du peso et l’érosion des réserves de la
Banque centrale, par exemple en réduisant
de 40% les flux sortants de capitaux entre
2011 et 2014. Mais il a aussi, en accroissant
la défiance des investisseurs, conduit à une
contraction des flux entrants (surtout les
investissements de portefeuille), réduisant au
total l’offre locale de dollars. Et si les restrictions aux importations ont fait baisser cellesci de 16% depuis 2011, c'est au prix d'une
asphyxie progressive d'une partie du secteur
productif (notamment l'industrie).
Les économistes sont en revanche plus
partagés quant au timing à adopter : certains
préféreraient agir en priorité sur les restrictions à l’importation et aux transferts de profits avant de rétablir la possibilité de retirer
des dollars pour les particuliers, et ce afin de
ne pas déstabiliser un peso déjà bien fragile.
On observe depuis la fin 2014 une convergence du taux de change officiel et du taux
parallèle (« Blue »), même si persiste une
différence considérable (45%) : une large
partie de la demande pour le dollar n’est pas
satisfaite, mais les agents commencent à
intégrer l’éventualité d’un changement de
paradigme concernant le change du peso.
Mds USD
80
Argentine : impact du
contrôle des changes
mm3m,
a/a, %
20
70
15
60
10
50
5
40
0
30
-5
20
-10
10
-15
0
2007
2009
2011
réserves en devises
prod. industrielle (dr.)
-20
2013
2015
importations (cum.12m)
source : BCRA, FIEL
 Commentaire – Les effets de la crise de 2001 ont été corrigés entre 2005 et 2010, avec
une dette en grande partie restructurée et une forte réduction du taux de pauvreté (moins
20 points depuis 2003). Mais dès que les difficultés sont apparues, Cristina Fernández de
Kirchner a opté pour un interventionnisme croissant, avec notamment des manipulations de
chiffres (en particulier ceux de l'inflation), des restrictions aux échanges (bureaucratiques et
via le contrôle des changes), et une politique budgétaire très expansionniste, financée en
grande partie par la Banque centrale. Celle-ci a tenté d'en limiter l'impact inflationniste en
émettant des titres (les Lebacs), dont le montant a doublé en un an, et est désormais
supérieur au niveau des réserves de change. Le futur président devra donc très vite assumer
des choix douloureux : en matière de dépenses publiques, de vérité des prix, et de change.
Toutes mesures nécessaires, mais qui à court terme impacteront directement le niveau de
vie de la population argentine.
Pérou – Instabilité politique chronique. Le
Parlement péruvien a voté dans la nuit du
31 mars dernier une motion de censure à
l’encontre du Premier ministre Ana Jara.
Celle-ci était accusée d'être responsable
d'écoutes illégales de responsables politiques, réalisées par les services secrets. La
crise se dénoue donc par la démission du
sixième gouvernement du président Humala
en quatre ans.
 Commentaire – Même si Pedro Cateriano, le Premier ministre pressenti, obtient la confiance du Congrès, cette instabilité chronique traduit la faiblesse du
pouvoir politique au Pérou. Faiblesse à
l'intérieur de règles strictes qui assurent
entres autres une gestion prudente des
finances publiques, mais qui interdit de
fait toute réforme d'envergure, alors que
le modèle de croissance s'essouffle.
N°15/112 – 10 avril 2015
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Pays émergents : L'actualité de la semaine
Pétrole & gaz
 Iran – Accord historique ou accord de dupes ?
Après plus de dix-huit mois de négociations,
le 2 avril dernier l’Iran et le groupe de
six puissances composées des États-Unis,
du Royaume-Uni, de la France, de la Russie,
de la Chine et de l’Allemagne ont signé un
accord-cadre qualifié d’historique par les
acteurs. Ce premier succès tangible des
négociations entre les grandes puissances et
l’Iran fut aussitôt salué par une baisse du prix
du Brent de 2 USD par baril (baisse qui fut
par la suite effacée par une hausse de plus
de 3 USD par baril le lundi de Pâques).
Cet accord suscite de nombreux espoirs
surtout chez les Iraniens. Sous la pression
des sanctions occidentales en vigueur depuis
deux ans, les exportations de pétrole iranien
ont baissé d’environ 1 million de barils par
jour entraînant de facto une chute des revenus pétroliers. Selon l’OPEP, les exportations de pétrole ont chuté de 101,5 milliards
USD en 2012 à juste 61,9 milliards USD en
2013. Aujourd’hui, la baisse du prix du
pétrole n’arrange rien aux finances publiques
de l’Iran qui cherche donc à relancer sa
production et son industrie pétrolière.
Et les besoins d’investissements sont immenses pour la réalisation d’objectifs ambitieux. L’année dernière, le ministre du Pétrole
iranien annonçait un objectif de doubler la
production actuelle de 2,8 millions de barils
par jour d’ici 2018. L’Iran cherche aussi à
développer ses réserves gigantesques de
gaz naturel qu’elle partage avec le Qatar.
Pour y parvenir, l’Iran devra attirer les
compagnies internationales et surtout
occidentales qui seules possèdent les
compétences techniques dont a besoin l’Iran.
Mais ces dernières ne reviendront pas tant
que les sanctions occidentales ne seront pas
levées et que les termes des contrats ne
seront pas attractifs.
L’Iran travaille depuis plus d’un an sur un
nouveau contrat plus équilibré entre l’État
iranien et les sociétés pétrolières. L’Iran a
jusqu’à présent repoussé à plusieurs reprises
la présentation du nouveau contrat, faute
d’accord sur son programme nucléaire. La
signature de l’accord-cadre la semaine dernière va peut-être convaincre les autorités
iraniennes à enfin dévoiler les termes économiques associés à ce nouveau contrat.
Si les sociétés étrangères peuvent espérer
bénéficier de meilleurs termes, la levée des
sanctions internationales ne sera pas
immédiate. L’accord-cadre signé le 2 avril
dernier définit seulement les conditions pour
la levée des sanctions. Le calendrier des
mesures à mettre en œuvre par l’Iran et les
processus d’implémentation et de vérification
par l’Agence Internationale de l’Énergie
Atomique (AIEA) restent à définir d’ici le
30 juin prochain pour parvenir à un accord
définitif. Ensuite, l’Iran pourra bénéficier de la
levée des sanctions américaines et
européennes, après confirmation par l’AIEA
que l’Iran a bien rempli toutes ses obligations
avec entre autres, la réduction des deux tiers
des 19 000 centrifugeuses que possèderait
l’Iran, et la réduction de son stock d’uranium
faiblement enrichi de 10 000 kg à juste
300 kg. Les grandes puissances se réservent
le droit d’appliquer à nouveau les sanctions,
si jamais l’Iran déroge à une de ses
obligations.
Bien que l’Iran ait le potentiel d’infléchir les
cours du pétrole grâce à ses importantes
réserves (la production iranienne était de
6 millions de barils par jour en 1974), il est
peu probable que l’Iran ait les capacités
d’impacter durablement les cours de pétrole
à court terme. En supposant que l’Iran et les
grandes puissances arrivent à signer un accord définitif le 30 juin, l’Iran pourra d’abord
écouler ses stocks estimés par l’agence
américaine de l’énergie (EIA) à 30 millions de
barils. Ensuite, il est probable que la production iranienne puisse remonter à 3,6 millions de barils par jour en quelques mois. Audelà, l’Iran devra attirer les sociétés américaines et européennes. Il faudra alors à
l’Iran convaincre les décideurs politiques et
économiques occidentaux qu’il est en effet
prêt à se soumettre aux règles de la
communauté internationale en matière de
programme nucléaire sur le long terme. Ce
ne sera sans doute pas un « slam dunk »
pour l’Iran, notamment aux États-Unis où
l’Iran compte de nombreux adversaires.
N°15/112 – 10 avril 2015
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Pays émergents : L'actualité de la semaine
 Commentaire – L’Iran devra d’abord convaincre le Congrès américain qui ne fera
visiblement rien pour accélérer la levée des sanctions. Plusieurs sénateurs américains ont
soumis récemment au vote du Congrès une proposition de loi, dite Corker-Menendez, qui
donnerait soixante jours au Congrès pour étudier l’ensemble des documents relatifs à tout
accord sur le nucléaire iranien avant approbation ou éventuellement blocage. Le vote de
cette loi le 14 avril comme prévu ne facilitera sans doute pas le travail des négociateurs qui
ont jusqu’au 30 juin pour définir dans le détail le calendrier et les moyens à mettre en œuvre
pour atteindre les objectifs définis par l’accord-cadre. La tâche paraît colossale et les délais
très courts. En considérant qu’il a fallu dix-huit mois pour juste définir les objectifs généraux, il
serait surprenant que les parties prenantes parviennent en quelques semaines à résoudre
tous les points sensibles comme l’accès aux inspecteurs de l’AIEA à l’ensemble des installations nucléaires iraniennes. L’exemple irakien, avec les rebondissements multiples des
inspections sur le sol irakien avant l’attaque américaine, montre que l’accès aux sites est
potentiellement un sujet sensible et source de confrontations entre pays « inspecté » et pays
« inspecteurs ».
L’Arabie Saoudite accueillerait certainement favorablement tout délai à la concrétisation de
l’accord-cadre. Focalisée sur la rébellion au Yémen, elle ne s’est jusqu’à présent pas trop
exprimée sur la signature de cet accord. L’Arabie Saoudite serait sans doute la grande
perdante d’une renaissance de l’industrie pétrolière de l’Iran. Dans sa situation actuelle, l’Iran
ne peut que bénéficier d’une augmentation de sa production même si le prix du pétrole se
trouve confiné dans une fourchette entre 50 USD et 60 USD par baril. Par contre, l’arrivée de
pétrole iranien à moyen terme risque donc de retarder ou de temporiser la remontée des
cours de pétrole envisagée par l’industrie à partir de 2016. Un tel scénario pourrait alors
commencer à peser sur les finances publiques de l’Arabie Saoudite, alors que celles de l’Iran
pourraient s’améliorer. Ce serait alors un exemple de l’arroseur arrosé.
Juin s’annonce donc palpitant pour les cours du pétrole. Une réunion de l’OPEP est prévue
début juin, alors que les négociateurs iraniens et des grandes puissances seront toujours en
négociation pour finaliser un accord définitif sur le programme nucléaire déterminant pour le
programme pétrolier iranien.
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Pays émergents : L'actualité de la semaine
Tendances à suivre
Spreads sur les émissions souveraines
650
600
Devises émergentes
110
pdb
100
550
500
90
450
80
/USD
400
350
70
300
60
250
200
50
150
avr.-14
40
avr.-14
juil.-14
Afrique
oct.-14
janv.-15
avr.-15
Amérique latine
Asie
début de période = 100
Europe centrale
Source : JP Morgan
Moyen-Orient
juil.-14
oct.-14
real brésilien
roupie indienne
rand sud-africain
Coût du fret
1 600
janv.-15
avr.-15
rouble russe
yuan chinois
Source : WM/Reuters
Pétrole
120
USD/pts
USD/baril
110
1 400
100
1 200
90
80
1 000
70
800
60
600
Brent
WTI
50
400
avr.-14
juil.-14
oct.-14
janv.-15
avr.-15
Baltic dry index
Source : Baltic Exchange
40
avr.-14
juil.-14
oct.-14
janv.-15
Source : ICIS Pricing, Thomson Reuters
Baltic dry index : indice de référence pour le prix du
transport maritime en vrac de matières sèches.
Brent : pétrole de Mer du Nord, et qualité de référence
pour fixer le cours du brut.
WTI - West Texas Intermediate : (autre) qualité de
référence pour fixer le prix du pétrole brut.
Métaux
Agriculture
140
7 400
8
460
USD/M t
USD/M t
avr.-15
USD/pts
440
7 000
120
7
420
6 600
100
6 200
6
400
80
380
5 800
5
60
40
avr.-14
5 400
juil.-14
oct.-14
janv.-15
5 000
avr.-15
Minerai de fer
Cuivre (dr.)
e
e
Minerai de fer : Brésil et Inde = 2 et 3 exportateurs
mondiaux, et un indicateur pertinent pour suivre la
demande (et la production) chinoise d'acier.
Cuivre : métal de référence.
Source : Steel Home, LME
360
USD/
bushel
4
avr.-14
juil.-14
Source : USDA,
CRB
oct.-14
SRW
janv.-15
340
avr.-15
CRB foodstuffs index (dr.)
SRW : Soft Red Winter Wheat de Kansas City, qualité de
référence pour fixer le prix du blé.
CRB foodstuffs index : indice synthétique de l'évolution
des cours de dix produits alimentaires calculé par le
Commodity Research Bureau.
N°15/112 – 10 avril 2015
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Pays émergents : L'actualité de la semaine
Scénario économique du Groupe Crédit Agricole S.A.
PIB (a/a, %)
Inflation (a/a, %)
Balance courante (% du PIB)
2014
2015
2016
2014
2015
2016
2014
2015
2016
Etats-Unis
2,4
2,9
2,8
1,6
0,1
2,1
-2,4
-2,6
-2,6
Japon
0,0
1,3
1,7
2,6
0,7
1,1
0,5
2,4
2,4
Zone euro
0,9
1,4
1,7
0,4
-0,1
1,1
2,5
2,4
2,4
Asie
6,5
6,5
6,5
3,3
2,6
3,4
2,5
2,6
1,8
Chine
7,4
7,1
6,9
2,0
1,3
2,6
2,1
2,2
1,4
Hongkong
2,3
2,7
2,9
4,4
3,5
3,5
1,5
1,8
1,2
Inde
7,4
7,5
7,6
6,5
5,5
5,7
-1,3
-1,5
-2,2
Indonésie
5,0
5,5
5,9
6,4
6,0
5,5
-3,0
-2,7
-2,9
Corée du Sud
3,3
3,3
3,4
1,3
1,2
2,0
6,2
7,1
6,1
Malaisie
6,0
5,0
5,3
3,2
2,8
3,1
4,6
3,6
4,1
Philippines
6,1
6,2
6,2
4,2
3,0
3,5
4,5
4,8
3,8
Singapour
3,0
2,9
3,2
1,0
0,3
1,3
19,1
19,0
18,7
Taiw an
3,5
3,4
3,3
1,2
0,4
1,5
13,0
13,9
13,5
Thaïlande
0,7
3,7
3,5
1,9
0,7
2,0
3,8
4,4
3,7
Vietnam
6,0
6,2
6,2
1,8
1,5
3,0
4,1
3,3
2,9
Am érique latine
0,6
0,9
2,7
12,4
12,6
9,6
-2,6
-2,8
-2,6
Argentine
-1,5
1,0
3,0
37,7
27,0
30,0
-1,0
-1,2
-1,0
Brésil
0,0
-0,8
1,5
6,4
7,2
5,5
-4,2
-4,7
-4,8
Mexique
2,1
2,8
3,6
3,8
3,3
3,5
-2,1
-2,9
-2,3
1,5
-0,6
2,4
6,5
9,8
5,6
0,1
0,6
0,0
Rép. Tchèque
2,0
2,5
2,8
0,4
0,7
1,7
0,3
0,3
0,5
Hongrie
3,6
2,4
2,4
-0,2
0,7
2,5
4,0
4,6
4,1
Pologne
3,3
3,4
3,2
0,0
-0,3
1,4
-1,3
-1,7
-2,7
Russie
0,6
-5,0
1,5
7,8
16,5
7,0
2,3
4,8
3,7
Roum anie
2,9
2,8
3,0
1,1
1,2
2,2
-0,5
-1,4
-1,4
Turquie
3,1
3,5
3,8
8,9
7,2
8,0
-5,7
-5,0
-5,6
Europe ém ergente
Afrique, Moyen-Orient
3,0
3,3
4,0
7,2
7,4
7,3
6,0
-0,7
0,3
Algérie
2,9
2,7
3,1
2,9
5,1
4,9
-2,4
-8,2
-7,6
Egypte
2,2
4,0
4,2
10,1
9,5
8,7
-1,2
-1,3
-2,1
Kow eit
2,3
1,8
2,0
3,1
2,8
3,6
29,6
7,8
17,1
Liban
2,0
3,2
3,5
-0,7
2,0
2,8
-21,2
-9,8
-10,5
Maroc
2,4
4,0
4,0
0,4
0,9
1,3
-8,0
-7,0
-4,3
Qatar
6,0
4,4
4,9
3,3
3,9
4,6
16,7
-0,3
1,1
Arabie Saoudite
3,6
2,3
3,5
2,7
2,6
3,3
12,2
-5,0
0,2
Afrique du Sud
1,3
2,1
2,3
6,1
5,2
6,0
-5,5
-4,5
-5,8
Em irats Arabes Unis
4,6
3,3
3,4
2,3
2,1
2,5
11,4
0,7
0,6
Tunisie
2,2
2,9
3,5
4,9
4,4
4,0
-9,2
-8,3
-8,3
Total
3,3
3,4
3,9
3,9
3,5
3,7
0,5
0,2
0,0
Pays industrialisés
1,7
2,2
2,3
1,4
0,3
1,7
-0,4
-0,6
-0,6
Pays ém ergents
4,4
4,3
5,1
5,6
5,7
5,1
1,7
1,1
0,8
Vous pouvez consulter nos prévisions économiques et
financières sur notre site Internet.
Achevé de rédiger le 9 avril 2015
N°15/112 – 10 avril 2015
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Pays émergents : L'actualité de la semaine
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Rédacteur en chef : Jean-Louis MARTIN
Europe centrale et orientale, Asie centrale : Tania SOLLOGOUB – Olivier LE CABELLEC
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Asie : Sylvain LACLIAS
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Documentation : Elisabeth SERREAU – Delphine CHARLEROI
Réalisation et Secrétariat de rédaction : Fabienne PESTY, Véronique CHAMPION-FAURE
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N°15/112 – 10 avril 2015
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