‫‪12‬‬ ‫<< שוק ההון‬ ‫גלובס יום ב'–ג' | י"ז–י"ח בשבט תשע"ג | ‪ 29–28‬בינואר ‪2013‬‬ ‫שוק ההון >> ‪13‬‬ ‫יום ב'–ג' | י"ז–י"ח בשבט תשע"ג | ‪ 29–28‬בינואר ‪ 2013‬גלובס‬ ‫ץ היומי שלך להשקעות‬ ‫היועץ‬ ‫הי‬ ‫הטיפ היומי‬ ‫צ'ק פוינט‬ ‫עוצרת לבדיקה‬ ‫גזית גלוב‪ :‬השקעה‬ ‫אטרקטיבית בפיזור‬ ‫גיאוגרפי גבוה‬ ‫גזית גלוב עוסקת ברכישה‪ ,‬פיתוח וניהול‬ ‫של נדל"ן מניב‪ ,‬תוך התמקדות בענף‬ ‫המרכזים המסחריים מעוגני הסופרמרקטים‪.‬‬ ‫החברה פועלת בארה"ב )באמצעות ‪Equity‬‬ ‫‪ One‬ו–‪ ,(ProMed‬בקנדה ובאירופה‪ .‬כמו כן‬ ‫היא פועלת בתחום הייזום‪ ,‬ניהול ופיתוח של‬ ‫פרויקטים בתחום הנדל"ן בישראל ובמזרח‬ ‫אירופה‪ ,‬ובתחום הנדל"ן המניב בברזיל‬ ‫ובגרמניה‪ .‬החברה פועלת בתחום הנדל"ן מאז‬ ‫שנת ‪.1994‬‬ ‫בעל המניות העיקרי בחברה‪ ,‬באמצעות‬ ‫חברת נורסטאר‪ ,‬הוא איש העסקים חיים‬ ‫כצמן שמכהן גם כיו"ר הדירקטוריון‪ .‬גזית‬ ‫גלוב נסחרת בבורסה בתל אביב לפי שווי‬ ‫שוק של ‪ 7.9‬מיליארד שקל‪.‬‬ ‫נכון לסוף ספטמבר ‪ ,2012‬החברה מחזיקה‬ ‫ומנהלת ‪ 616‬נכסים‪ ,‬מהם ‪ 592‬נכסים‬ ‫מסחריים ומבני משרדים רפואיים בגדלים‬ ‫שונים‪ 12 ,‬מרכזים מסחריים בפיתוח ו–‪12‬‬ ‫נכסים אחרים‪ .‬נכסים אלו רשומים בספרי‬ ‫החברה בשווי הוגן של כ–‪ 61.1‬מיליארד‬ ‫שקל‪ ,‬והם מניבים דמי שכירות שנתיים בסך‬ ‫של כ–‪ 5.4‬מיליארד שקל‪.‬‬ ‫במהלך השנה האחרונה החברה נסחרת‬ ‫במכפיל הון נמוך ביחס למכפיל ההון‬ ‫ההיסטורי בתקופה שלאחר משבר הנדל"ן‬ ‫בארה"ב‪ .‬נכסי החברה מפוזרים גיאוגרפית‪,‬‬ ‫והחברות המוחזקות פועלות באסטרטגיה של‬ ‫השבחת נכסים אקטיבית‪.‬‬ ‫גזית גלוב הודיעה על העלאת היקף‬ ‫הדיבידנד הרבעוני שלה בשנת ‪ ,2013‬והוא‬ ‫ישקף תשואה של ‪ 3.6%‬ביחס למחיר המניה‬ ‫כיום‪ .‬החברה העלתה את סכום הדיבידנד‬ ‫השנתי מדי שנה במשך יותר מעשור‪ ,‬ושיעור‬ ‫הדיבידנד ביחס ל–‪) FFO‬תזרים תפעולי נקי(‬ ‫עומד כיום על כ–‪.49%‬‬ ‫נכון לסוף הרבעון השלישי של ‪,2012‬‬ ‫לחברה ‪ -‬כולל חברות–בנות בבעלות מלאה‬ ‫ יש יתרת נזילות וקווי אשראי לא מנוצלים‬‫בסך ‪ 2.4‬מיליארד שקל‪ .‬כמו כן‪ ,‬בדצמבר‬ ‫גייסה החברה מיליארד שקל בהנפקת אג"ח‬ ‫ללא שיעבודים במח"מ של ‪ 7.75‬שנים‬ ‫בריבית נמוכה‪ ,‬ובכך הבטיחה נזילות טובה‬ ‫מאוד לשנים הקרובות‪.‬‬ ‫להערכתנו‪ ,‬מניות החברה נסחרות‬ ‫בדיסקאונט‪ ,‬הן לעומת שוויין הסחיר והן‬ ‫לעומת שוויין הכלכלי של החזקות החברה‪,‬‬ ‫תיק הנכסים האיכותי שלה ויכולתה‬ ‫המוכחת להשביח נכסים‪ .‬בכך היא מציגה‬ ‫אפשרות השקעה אטרקטיבית בפיזור‬ ‫גיאוגרפי גבוה‪ .‬המלצתנו היא "תשואת‬ ‫יתר" במחיר יעד של ‪ 54‬שקל ‪ -‬כ–‪ 12%‬מעל‬ ‫מחיר השוק‪.‬‬ ‫‪ º‬ברי גנדנשטיין‪ ,‬לאומי פרטנרס‬ ‫מחפשת משקיעים‬ ‫החברה מקימה‬ ‫מתקן סולארי ‪ 5MWh‬באירופה בשנת ‪2013‬‬ ‫תשואה גבוהה למשקיעים‪.‬‬ ‫השקעה מינימלית ‪₪ 500,000‬‬ ‫‪ 054-9577883‬אבשלום ‪ 054-5702040‬רן‬ ‫‪[email protected]‬‬ ‫זאת‪ ,‬הוא מעריך שהגברת קצב‬ ‫הצמיחה עלולה להיות מאתגרת‪.‬‬ ‫מה ממליצים האנליסטים‬ ‫על צ‘ק פוינט?‬ ‫מה מצב התחרות‬ ‫בשוק?‬ ‫למרות האטה בקצב הצמיחה‪ ,‬ענקית התוכנה הישראלית הנסחרת‬ ‫בנאסד"ק סיכמה את ‪ 2012‬עם גידול של ‪ 7.7%‬ו–‪ 8.9%‬בהכנסות וברווח‬ ‫בהתאמה ‪ º‬מה צפוי לחברה ולמניה בשנה הקרובה? אנליסטים המסקרים‬ ‫את התחום עונים על השאלות הבוערות ‪ /‬שירי חביב ולדהורן‬ ‫נת ‪ 2012‬הייתה שנה‬ ‫שנמכר עלה ב–‪ ,20%‬הרי מחיר‬ ‫הרביעי‪ ,‬שתוצאותיו דווחו‬ ‫טובה למשקיעים‬ ‫בשבוע שעבר‪ ,‬אף נרשמה ירידה היחידה הממוצע ירד‪" .‬תהליך‬ ‫זה מגיע לסיומו‪ ,‬אחרי שכ–‪90%‬‬ ‫בארה"ב‪ ,‬עם עלייה של במכירות מוצרים(‪ ,‬צ'ק פוינט‬ ‫מהמוצרים כבר שודרגו"‪,‬‬ ‫כ–‪ 16%‬במדד נאסד"ק ושל כ–‪ 17%‬סיכמה את ‪ 2012‬עם גידול של‬ ‫בנאסד"ק ‪ ,100‬שכולל את ‪100‬‬ ‫מעריכים אנשי אופנהיימר‪.‬‬ ‫‪ 7.7%‬בהכנסות לרמה של ‪1.34‬‬ ‫החברות הגדולות בנאסד"ק‪.‬‬ ‫גם בקרדיט סוויס מציינים‬ ‫מיליארד דולר‪ ,‬והרווח עלה‬ ‫את התופעה‪ .‬האנליסט פיליפ‬ ‫לעומת זאת‪ ,‬צ'ק פוינט‪ ,‬שנכללת ב–‪ 8.9%‬ל–‪ 668‬מיליון דולר‪.‬‬ ‫ווינסלו מעריך שהיא קרובה‬ ‫במדדים אלה‪ ,‬בלטה לרעה בשנה מה צפוי לחברה ולמניה בשנה‬ ‫זו עם ירידה של ‪.9.3%‬‬ ‫הקרובה? אנליסטים המסקרים את לסיומה‪ .‬לדבריו‪ ,‬אימוץ נרחב של‬ ‫צ'ק פוינט‪ ,‬שנוסדה ומנוהלת‬ ‫קו מוצרי ה–‪ Blade‬של החברה‪,‬‬ ‫החברה עונים‪.‬‬ ‫לצד התייצבות במחיר המכירה‬ ‫על ידי גיל שויד‪ ,‬מספקת‬ ‫פתרונות תוכנה וחומרה לאבטחת האם ההאטה בקצב הממוצע‪ ,‬יובילו להאצה מחודשת‬ ‫אינטרנט ומידע‪ .‬פעמיים בשנה הצמיחה תימשך?‬ ‫בהכנסות ממוצרים במהלך ‪.2013‬‬ ‫רוב האנליסטים צופים שינוי‬ ‫האנליסט סטרלינג אוטי מג'יי‪.‬‬ ‫החולפת נפלה המניה בחדות‬ ‫מגמה‪ ,‬ושקצב הצמיחה של צ'ק‬ ‫פי מורגן מוסיף‪" :‬אנו מאמינים‬ ‫לאחר שהשוק התאכזב מדוחות‬ ‫פוינט יגדל כבר ברבעונים‬ ‫שהרבעון הראשון יהיה נקודת‬ ‫ומתחזיות החברה‪ ,‬ולעתים היה‬ ‫נדמה שהמשקיעים מעדיפים את הקרובים‪ .‬באופנהיימר מציינים‪,‬‬ ‫מפנה בצמיחת החברה"‪.‬‬ ‫הכוכבת החדשה‪ ,‬המתחרה פאלו שההאטה בקצב הצמיחה במוצריה‬ ‫בגולדמן זאקס הגישה זהירה‬ ‫החדשים של החברה באה על רקע יותר‪ .‬האנליסט גרג דנהם מעריך‪,‬‬ ‫אלטו שהקים ניר צוק ‪ -‬בעברו‬ ‫שדרוג למוצרים בעלי ביצועים‬ ‫שחלק מההאטה נובע מגורמים‬ ‫איש צ'ק פוינט‪.‬‬ ‫חזקים יותר מאשר מוצרי הדור‬ ‫זמניים‪ ,‬ומעודד מצפי החברה‬ ‫בסופו של דבר‪ ,‬למרות‬ ‫גיל שויד‪ ,‬מייסד ומנכ"ל צ'ק פוינט‪ .‬ככלל‪ ,‬האנליסטים חיוביים על המניה‬ ‫הקודם; אך בעוד מספר היחידות להגברת הצמיחה ב–‪ .2013‬עם‬ ‫האטה בקצב הצמיחה )ברבעון‬ ‫ש‬ ‫המאבק האישי–אמוציונלי בין‬ ‫גיל שויד לניר צוק מפאלו אלטו‬ ‫הניב אמירות כמו "פאלו אלטו‬ ‫ציירו לי מטרה על הגב" ו"המוצר‬ ‫שלנו עולה על המוצר שלהם‬ ‫בכל דבר אפשרי" )שויד(; ומנגד‪:‬‬ ‫"להרבה חברות‪ ,‬חלקן מתחרות‬ ‫שלנו‪ ,‬אין מודעות עצמית"‪,‬‬ ‫וגם "המתחרות שלנו צועדות‬ ‫כנידונות למוות" )צוק(‪.‬‬ ‫מניית פאלו אלטו‪ ,‬שהונפקה‬ ‫בקיץ האחרון‪ ,‬עלתה מאז ב–‪,35%‬‬ ‫והיו אנליסטים שראו בה איום‬ ‫אמיתי על הכנסות צ'ק פוינט‪.‬‬ ‫נראה שאכן יש השפעה על צ'ק‬ ‫פוינט )שויד אמר בשבוע שעבר‪:‬‬ ‫"הייתי רוצה לומר שאנחנו זוכים‬ ‫בכל המכרזים‪ ,‬אבל זה לא כך"(‪,‬‬ ‫ויש גם מתחרות אחרות‪ .‬אך‬ ‫לדברי שויד‪ ,‬צ'ק פוינט הצליחה‬ ‫להגדיל את נתח השוק שלה על‬ ‫חשבון סיסקו וג'וניפר‪.‬‬ ‫על רקע זה‪ ,‬ב–‪ UBS‬מעריכים‬ ‫שהתחזיות של צ'ק פוינט ל–‪2013‬‬ ‫שמרניות‪ .‬לדברי האנליסט ברנט‬ ‫ת'יל‪ ,‬נתח השוק של סיסקו‬ ‫וג'וניפר הוא כ–‪ 2‬מיליארד דולר‪,‬‬ ‫וממנו צ'ק פוינט יכולה לנגוס‪.‬‬ ‫לעומת זאת‪ ,‬וולטר פריטצ'ארד‬ ‫מסיטי מעריך‪ ,‬שבעוד סיסקו‬ ‫איבדה נתחי שוק לטובת‬ ‫המתחרות ב–‪ ,2011–2010‬הרי‬ ‫ב–‪ 2012‬המגמה השתנתה וסיסקו‬ ‫הפסיקה לאבד נתחי שוק‪.‬‬ ‫)צילום‪ :‬תמר מצפי( להערכתו‪ ,‬פעולותיה של סיסקו‬ ‫מספר‬ ‫אנליסטים‬ ‫המלצה )שיעורם מהסך(‬ ‫‪(66.7%) 22‬‬ ‫”קנייה“‬ ‫‪(33.3%) 11‬‬ ‫”החזק“‬ ‫‪0‬‬ ‫”מכירה“‬ ‫כי רכישות אסטרטגיות עדיין‬ ‫בראש"‪ ,‬כותב אוטי‪.‬‬ ‫"לצ'ק פוינט יש יכולת להגדיל‬ ‫מהותית את ההחזר למשקיעים"‪,‬‬ ‫סבור גם פריטצ'ארד‪ ,‬שמציין‬ ‫שהמזומנים של צ'ק פוינט מהווים‬ ‫‪ 30%‬משווי השוק שלה‪.‬‬ ‫אז לקנות או לא‬ ‫לקנות את המניה?‬ ‫מחיר יעד ממוצע‪:‬‬ ‫"התמחור הנוכחי של המניה‪,‬‬ ‫‪ 54.8‬דולר‬ ‫הנסחרת במכפיל ‪ 9.6‬לתחזית‬ ‫)פרמיה של ‪ 11.1%‬על‬ ‫רווח ‪ 2013‬בנטרול המזומנים‪ ,‬הוא‬ ‫מחיר השוק(‬ ‫נמוך‪ ,‬ומהווה לדעתנו השקעת‬ ‫מקור הנתונים‪ :‬בלומברג‬ ‫ערך אטרקטיבית במיוחד בראיה‬ ‫ארוכת טווח"‪ ,‬סבורים האנליסטים‬ ‫בשוק מותירות לצ'ק פוינט פחות באופנהיימר‪ ,‬אשר ממליצים עליה‬ ‫מרחב להגדלת נתחי שוק ב–‪" .2013‬תשואת יתר" במחיר יעד גבוה‬ ‫ב–‪ 13.5%‬ממחירה הנוכחי‪.‬‬ ‫מה עושים עם כל‬ ‫בקרדיט סוויס רואים בצ'ק‬ ‫המזומנים בקופה?‬ ‫פוינט "אחת המניות המשכנעות‬ ‫תזרים מזומנים חיובי מפעילות ביותר" בתחום הסיקור‪ ,‬וממליצים‬ ‫בגובה כ–‪ 816‬מיליון דולר ב–‪ 2012‬עליה "תשואת יתר" בפרמיה של‬ ‫הוביל לכך שבסוף השנה היו‬ ‫‪ 11.5%‬על מחירה הנוכחי‪.‬‬ ‫בקופת צ'ק פוינט קרוב ל–‪3.3‬‬ ‫במריל לינץ' האנליסט טל‬ ‫מיליארד דולר‪ .‬בחברה מחפשים ליאני מעריך‪ ,‬שהחולשה במניה‬ ‫רכישות באופן קבוע‪ ,‬אך רכישה היא הזדמנות לרכישתה‪ ,‬וממליץ‬ ‫גדולה לא בוצעה כבר שנים‪.‬‬ ‫עליה "קנייה" בפרמיה של ‪.9.4%‬‬ ‫בינתיים הכסף משמש בעיקר‬ ‫"אנחנו צופים שיפור בסנטימנט‬ ‫לרכישה עצמית של מניות )‪ Buy‬עם ההתייצבות במכירות‬ ‫‪ .(Back‬החברה רכשה מניות של המוצרים במהלך ‪ ,"2013‬מוסיף‬ ‫עצמה בהיקף של ‪ 466.2‬מיליון‬ ‫גם ת'יל מ–‪ ,UBS‬שהמלצתו היא‬ ‫דולר בשנה החולפת ‪ -‬עלייה של "קנייה"‪ ,‬בפרמיה של ‪.25.7%‬‬ ‫מנגד‪ ,‬ב–‪ ,Needham‬שותפו‬ ‫‪ 55%‬לעומת ‪ .2011‬שויד ציין‪,‬‬ ‫שבדיקת החברה העלתה שבעלי האסטרטגי של כלל פיננסים‪,‬‬ ‫המניות שלה מעדיפים ‪Buy‬‬ ‫לא מתלהבים‪" .‬אנחנו ממשיכים‬ ‫‪ Back‬על פני חלוקת דיבידנד‪.‬‬ ‫להעריך שאין לצ'ק פוינט‬ ‫"אנחנו מקווים לראות את‬ ‫קטליזטורים לצמיחה‪ ,‬ובמחיר של‬ ‫צ'ק פוינט אגרסיבית אף יותר‬ ‫כ–‪ 48‬דולר המניה קרובה לשוויה‬ ‫ההוגן"‪ ,‬הם כותבים‪¿ .‬‬ ‫ברבעונים הבאים‪ ,‬אף שנראה‬ ‫האם צריך להיות קוקו בשביל לקנות ‪?CoCo‬‬ ‫שבוע אנו מתנתחים‬ ‫מכשיר פיננסי הידוע‬ ‫בכינוי "‪"CoCo Bonds‬‬ ‫או בשמו המלא "‪Contingnet‬‬ ‫‪ ."Convertible Bond‬מדובר‬ ‫בסוג של אג"ח להמרה‪ ,‬אך בניגוד‬ ‫לכזו רגילה‪ ,‬שבה למחזיק באיגרת‬ ‫ישנה הזכות להמיר את האג"ח‬ ‫למניה‪ ,‬באג"ח ‪ CoCo‬ההמרה‬ ‫מתרחשת באופן כפוי בהתקיים‬ ‫תנאי מסוים‪.‬‬ ‫‪ CoCo Bonds‬אינן מכשיר‬ ‫חדש‪ ,‬אך באחרונה הולך וגובר‬ ‫ההיצע שלהן על ידי בנקים‬ ‫ה‬ ‫בעולם‪ ,‬כחלק ממאמציהם לעמוד כלומר לכל הנפקה עשויים להיות התשואה של ‪CoCo Bonds‬‬ ‫צריכה לשקף את הסיכון‪ ,‬ולכן‬ ‫בדרישות ההולכות ומקשיחות‬ ‫מאפיינים הייחודיים לה‪.‬‬ ‫התנאי הנפוץ ביותר להמרה של אג"ח אלו מונפקות בדרך כלל‬ ‫מצד הרגולטורים בנוגע להלימות‬ ‫‪ ,CoCo Bonds‬הוא ירידה ביחס בתשואות גבוהות יחסית ‪ -‬גבוהות‬ ‫ההון שלהם‪ .‬במילים אחרות‪,‬‬ ‫הבנקים נדרשים להפחית את היקף הלימות ההון‪ .‬באופן זה נבלמת‬ ‫אף מאלו של "אג"ח זבל"‪.‬‬ ‫היצע הנפקות ה–‪CoCo Bonds‬‬ ‫באופן מיידי ההידרדרות ביחס‬ ‫החובות שלהם מחד ולהגדיל את‬ ‫גובר באחרונה‪ ,‬ורמת הסיכון עולה‪.‬‬ ‫ההון העצמי מאידך‪ .‬אחת הדרכים הלימות ההון של הבנק‪ .‬מבחינת‬ ‫לעשות זאת‪ ,‬היא באמצעות אותן הבנק המנפיק‪ CoCo Bonds ,‬הן אם בעבר היה נהוג שהאיגרות‬ ‫למעשה "בולם זעזועים" למקרה‬ ‫יומרו למניות רגילות בהתקיים‬ ‫‪.CoCo Bonds‬‬ ‫אם כך‪ ,‬על אף שלא מדובר‬ ‫שהוא נקלע למצוקת הלימות הון‪ .‬התנאי‪ ,‬הרי שבאחרונה יותר ויותר‬ ‫במכשיר חדש‪ ,‬מדובר עדיין‬ ‫מבחינת המשקיע‪ ,‬יש בכך כמובן בנקים מנפיקים ‪,CoCo Bonds‬‬ ‫שבהן לא מתרחשת המרה למניות‬ ‫במכשיר אקזוטי למדי שמחזיק‬ ‫סיכון מוגבר‪ ,‬מאחר שההמרה‬ ‫בהתקיים התנאי‪ ,‬אלא מתרחשת‬ ‫היקפים לא גדולים‪ .‬כמו כן‪,‬‬ ‫תיכפה עליו בסיטואציה שבה‬ ‫מחיקה מלאה של החוב‪.‬‬ ‫לא מדובר במכשיר סטנדרטי‪,‬‬ ‫הבנק המנפיק נקלע למצוקה‪.‬‬ ‫אורן אמסלם‬ ‫"המלצה?‬ ‫להתעלם מרחשי‬ ‫רקע"‬ ‫¡ גיל‪35 :‬‬ ‫¡ מקום עבודה‪:‬‬ ‫הבנק הבינלאומי‪,‬‬ ‫סניף כרמיאל‬ ‫¡ ותק‪ 8 :‬שנים‬ ‫¡ השכלה‪ :‬תואר‬ ‫ראשון בכלכלה‬ ‫ותואר שני‬ ‫במינהל עסקים‬ ‫¡ מצב משפחתי‪:‬‬ ‫נשוי‪2+‬‬ ‫¡ מהם היתרונות‬ ‫והחסרונות במקצוע?‬ ‫"בשל הדינמיות של‬ ‫השווקים‪ ,‬כל יום מתעוררים‬ ‫למציאות אחרת ולמצבים‬ ‫משתנים‪ ,‬ולא משעמם‬ ‫לרגע‪ .‬מנגד‪ ,‬על מנת להיות‬ ‫בעניינים צריך להיות‬ ‫מעודכן כל הזמן‪ ,‬גם בסופי‬ ‫שבוע וגם בחופשות"‪.‬‬ ‫¡ ספר על מקרה עם לקוח‬ ‫שלא תשכח‪.‬‬ ‫"הצעתי ללקוח שרצה‬ ‫למכור את תיק ההשקעות‬ ‫בשיא המשבר של שנת‬ ‫‪ ,2008‬להימנע מכך‪ ,‬והוא‬ ‫הקשיב לי‪ .‬כעבור שנה‬ ‫הלקוח חזר והודה לי"‪.‬‬ ‫אנליטי ‪ /‬דוד טמיר‬ ‫‪ CoCo Bonds‬הן אג"ח להמרה‪ ,‬שבהן ההמרה למניות מתרחשת בדר"כ לאחר ירידה ביחס הלימות ההון‬ ‫של הבנק המנפיק ‪ º‬האם הדור החדש של האיגרות‪ ,‬שבהן מתרחשת מחיקת חוב מלאה‪ ,‬מצדיקות את הסיכון‬ ‫פגישת‬ ‫ייעוץ‬ ‫ההנפקה המדוברת ביותר בסגנון זה‬ ‫הייתה של ברקליס בנובמבר ‪.2012‬‬ ‫‪ CoCo Bonds‬של ברקליס‪ ,‬לדוגמה‬ ‫¡ מועד הנפקה‪ :‬נובמבר ‪2012‬‬ ‫¡ מועד לפדיון‪ 10 :‬שנים‬ ‫¡ תשואה שנתית‪ 7.25% :‬כל עוד יחס הלימות ההון של הבנק‬ ‫ברקליס הנפיק איגרת ל–‪ 10‬שנים‬ ‫בתשואה שנתית של ‪ 7.25%‬כל עוד יחס לא נופל מ–‪7%‬‬ ‫הלימות ההון של הבנק לא נופל מ–‪.7%‬‬ ‫במקרה שיחס הלימות ההון נופל מ–‪ ¡ ,7%‬במקרה של אי–עמידה ביחס הלימות ההון‪ :‬האיגרת נמחקת‬ ‫האיגרת נמחקת בו במקום‪ .‬כלומר‪,‬‬ ‫גם אם מדובר במצוקה זמנית‪ ,‬הנזק‬ ‫למשקיע הוא בלתי הפיך‪ .‬הבנק גייס‬ ‫בהנפקה זו ‪ 3‬מיליארד דולר‪ ,‬והביקוש‬ ‫לאיגרת היה גבוה פי ‪ 4‬מהמצופה‪.‬‬ ‫הבנק הבלגי ‪ KBC‬גייס לפני‬ ‫כשבועיים מיליארד דולר באופן דומה‪:‬‬ ‫אג"ח ל–‪ 10‬שנים בתשואה שנתית‬ ‫של ‪ ,8%‬כל עוד יחס הלימות ההון של‬ ‫הבנק לא נופל מ–‪ .7%‬אם יחס הלימות‬ ‫ההון נופל מ–‪ ,7%‬האיגרת נמחקת‪.‬‬ ‫¡ סך גיוס בהנפקה‪ 3 :‬מיליארד דולר‬ ‫יחס הלימות ההון הנוכחי של ‪KBC‬‬ ‫הוא ‪ ,11.3%‬וגם כאן היו ביקושי יתר‬ ‫אדירים‪.‬‬ ‫למה לדרוש פחות?‬ ‫חד–משמעית מדובר במכשירים‬ ‫מסוכנים‪ .‬אמנם ההסתברות לאירוע‬ ‫גם לא בטוח שצד הסיכוי מספק‪.‬‬ ‫בעבר המשקיעים נהגו לצפות לתשואה‬ ‫על ההון במונחים דו–ספרתיים על‬ ‫השקעתם במניות בנקים‪ .‬הציפיות‬ ‫אמנם פחתו בשנים האחרונות‪ ,‬אך‬ ‫עדיין ניתן להניח כי התשואה על ההון‬ ‫הנדרשת היא לפחות ‪CoCo .10%‬‬ ‫‪ Bonds‬דוגמת אלו של ברקליס או‬ ‫‪ KBC‬מגלמות סיכון גבוה יותר מאשר‬ ‫השקעה במניות הבנקים הללו‪ .‬אמנם‬ ‫התשואה מובטחת כל עוד לא התממש‬ ‫הסיכון‪ ,‬אך אם הסיכון הוא גבוה משל‬ ‫השקעה במניות ‪ -‬למה לדרוש פחות? ¿‬ ‫הכותב הוא שותף ב–‪,ISIS‬‬ ‫המרה‪ ,‬היא כנראה נמוכה‪ ,‬אך הנזק‬ ‫המתמחה בפתרונות השקעה‬ ‫בצדה הוא אדיר‪ .‬כמו במקרים רבים‬ ‫מובנים‪ ,‬ומשמש כאנליסט בכיר‬ ‫אחרים‪ ,‬הקושי הגדול הוא להעריך את עבור קבוצת פיוניר אינטרנשיונל‪,‬‬ ‫צד הסיכון‪ ,‬בין היתר עקב המורכבות‬ ‫ועשוי להיות לו עניין בנושא‬ ‫החשבונאית האדירה של הבנקים‪ .‬מטבע הכתבה‪ .‬אין לראות בכתבה‬ ‫הדברים‪ ,‬אלו מכשירים המתאימים‬ ‫המלצה לרכישת ני"ע או תחליף‬ ‫בעיקר להשקעה מוסדית ולא פרטית‪.‬‬ ‫לייעוץ השקעות אישי‬ ‫¡ מהי העצה הכי טובה‬ ‫שנתת?‬ ‫"בתחילת שנת ‪2009‬‬ ‫הצעתי ללקוח פיזור של‬ ‫מספר אג"ח של החברות‬ ‫הגדולות במשק במחירים‬ ‫נמוכים מאוד‪ .‬כעבור שנה‬ ‫הוא מכר אותן ברווח של‬ ‫עשרות אחוזים"‪.‬‬ ‫¡ איזה טיפ תוכל לתת‬ ‫למשקיעים?‬ ‫"להתעלם מכל רחשי‬ ‫הרקע והרעשים בשווקים‬ ‫ולהיות סבלניים"‪.‬‬ ‫¡ מהו המשפט הכי הזוי‬ ‫ששמעת מלקוח?‬ ‫"קניתי מניה לפני‬ ‫שעתיים‪ .‬למה היא עדיין לא‬ ‫עלתה?"‬ ‫¡ איפה תהיה עוד ‪ 5‬שנים?‬ ‫"אתקדם לתפקיד ניהולי‬ ‫בבנק"‪.‬‬ ‫‪ º‬ליטל איסטמטי‬