1. No category

Analyse af ChemoMetec
20. maj 2015
Konklusion
De gode salgstakter hos ChemoMetec er fortsat i Q3, hvorfor prognosen for 2014/15 for fjerde gang i år hæves. Salget steg med 57%
(set i forhold til Q3 sidste år) til 17,7 mio. kr. Salg af analyseinstrumenter og forbrugsartikler voksede med hhv. 86% og 30%, og
analyseinstrumenter udgjorde derfor 53% af omsætningen mod 44% i samme periode sidste år. Afsætningen af forbrugsartikler faldt til
42% af kvartalets omsætning mod 51% i samme periode sidste år. Resten udgøres af indtægter på kontraktarbejde mv.
Vi lægger stor vægt på den positive udvikling i salget af analyseinstrumenter, idet et stigende antal instrumenter ude hos kunderne alt
andet lige efterfølgende vil føre til øget efterspørgsel efter forbrugsartikler.
Selskabets strategi er at forestå mere og mere af salget selv. Flere distributøraftaler er i indeværende regnskabsår blevet opsagt omkring
eksklusivitet på grund af for lille commitment hos forhandlerne. Det giver ChemoMetec mulighed for direkte salgsindsats udført af
selskabets egne folk. I takt med instrumenternes større kompleksitet med udførelse af analyseopgaver ud over tælling er det afgørende
med en kvalificeret salgsproces over for kunderne, der ofte udgøres af videnskabeligt uddannede fagfolk med høje krav. En vigtig
omlægning af salget er sat i gang med succes, og vi forventer, at det vil bidrage til at løfte volumen markant i de kommende år.
Vi ser et stort potentiale i aktiekursen på langt sigt. Meget vil dog afhænge af styrken i det nye Image Cytometer, som selskabet vil melde
nærmere ud om i forbindelse med årsregnskabet den 17-09-2015. Det nye spidsprodukt inden for analyse får stor betydning. Apparatet
vil blive omtalt i september, men tests og produktmodning vil indebære at frigivelse til salg næppe er muligt før 9-12 måneder senere.
Anbefaling:
Aktuel Kurs: 17,5
Kort sigt: Hold (uændret)
Børs: NASDAQ OMX Smallcap
Langt sigt: Køb (uændret)
Markedsværdi: 274,2 mio. DKK
Kursudvikling 0-6 mdr.: 15 – 18 (før 11-16)
Antal aktier: 15,671 mio. styk (udestående)
Kursudvikling 12-18 mdr.: 20 – 25 (før 15-20)
Næste regnskab: Helårsregnskab den 17-09-2015
Tidligere anbefaling: Hold/Køb 10-03-2015 v/kurs 13,5
Høj / Lav 12 måneder: 20,0 / 3,26 Kursudvikling siden 2008:
Selskabets forventninger til indeværende
regnskabsår
ChemoMetec’s oprindelige estimat for 2014/15 var en
omsætning på 45-47 mio. kr. og et EBITDA resultat på 68 mio. kr. Siden er fulgt fire opjusteringer – senest i
forbindelse med Q3 rapporteringen, hvor estimaterne
hæves yderligere, idet der nu ventes en omsætning på
59-61 mio. kr. (senest 51-55) og et EBITDA-resultat på
10-13 mio. kr. (senest 9-11). Baseret på den seneste
opjustering påregner ledelsen altså en salgsfremgang på
31-35% set i forhold til sidste år. Det er flot.
Muligheder
ChemoMetec’s fokusering på indsats af egne sælgere
har klart bidraget til at løfte salget, og vi ser mulighed
for et videre løft i de kommende år, da kunderne
knyttes tættere til selskabet. Salget af instrumenter er
kraftigt stigende, hvilket efterfølgende vil føre til salg
af ekstra forbrugsvarer. Lancering af et nyt Image
Cytometer (analyse) kan åbne et langt større marked.
I takt med stigende salg, lancering af nye produkter
m.m. bliver selskabet et take-over emne.
1
Analyse af ChemoMetec udarbejdet af Aktieinfo ∙ www.aktieinfo.net
Risici
Selskabet udfordrer en række store konkurrenter med
de nye produkter til celleanalyse. Patentbeskyttelse er
derfor en central men også dyr opgave. R&Dindsatsen er krævende, og et højere niveau i
omsætning kræves for at sikre en sund økonomi med
evne til at fastholde en førende placering teknisk og
kvalitetsmæssigt. Børsomsætningen af aktien er på
vej op fra et lavt udgangspunkt, men der er fortsat
stor kursfølsomhed.
Analyse af ChemoMetec
20. maj 2015
Facts om ChemoMetec

ChemoMetec blev etableret i 1997. Firmaet beskæftiger pt. 37 ansatte, heraf en række højtuddannede medarbejdere i
udviklingsafdelingen. Hovedsædet ligger i Allerød. Selskabet satser i stigende omfang på direkte salg via egne folk, hvorfor der
er ansat sælgere i Danmark, Tyskland og England. Direkte eget salg søges udvidet til også at omfatte Frankrig og hele
Skandinavien. Der stilles store krav til teknisk ekspertise i salgsprocessen, og det kan bedst klares direkte uden mellemled.
Selskabet har et datterselskab i USA, der varetager markedet i Nordamerika. ChemoMetec råder over 62 patenter (16 i USA)
fordelt på 17 patentfamilier. Viden og kompetencer søges udvidet og fastholdt ”in house” hos medarbejderne.

ChemoMetec udvikler, producerer og sælger analyseinstrumenter til celletælling og celleanalyse (cytometri) baseret på en
patenteret teknologiplatform. Software har stigende betydning på grund af analysefunktionerne, idet håndteringen af data skal
ske under overholdelse af fastlagte krav fra myndighederne (FDA). Salg af forbrugsartikler til instrumenterne i form af kassetter i
plast og tællekamre i glas plus de nødvendige kemikalier udgør lidt under halvdelen af omsætningen. Salgsmængden heraf
følger med en tidsforskydning udviklingen i antallet af instrumenter, der er i drift ude hos kunderne. Metoden for celletælling er
gennemtænkt og velfungerende. Instrumenterne skal ikke rengøres, kalibreres eller have skemalagte servicebesøg. Driftsevnen
er høj med hurtigt skift til næste analyse. Betjeningen er derfor nem, hurtig og effektiv.

Produktionen af instrumenter udføres af selskabet selv med brug af underleverancer. Analyseapparatet, NucleoCounter NC-100
har været på markedet i 13 år. Det er siden blevet suppleret med en ny og forbedret type, NC-200, der kom på markedet i 2011.
Det mest avancerede analyseinstrument, NC-3000, blev lanceret i 2010 og anvender billed-cytometri i stedet for den normale
flowcytometri. NC-3000 kan ud over optælling også håndtere analyseopgaver (kan også placeres decentralt ude i frontlinjen i
stedet for på centrallaboratorier), og det muliggør et spring ind i et nyt og mere avanceret område. En mindre og billigere model,
NC-250, blev frigivet til salg i marts 2013 og er især rettet mod det asiatiske marked. Instrumentet udmærker sig ved lav pris og
lave analyseudgifter. Medio 2014 blev der lanceret strømlinet software til NC-200, NC-250 og NC-3000, hvorved brugerflade og
funktionalitet blev gjort sammenlignelige, ligesom der er implementeret nye applikationer med mulighed for PDF-rapportering og
”dark-field”-analyse.

Udvidelsen med celleanalyse - fra tidligere kun at omfatte celletælling - betyder adgang til et langt større marked end oprindeligt,
men det er mere komplicerede apparater. Det stiller større krav i forbindelse med salg, rådgivning, support og service. Selskabet
hjælper distributørerne med at opbygge den faglige dygtighed, men udviklingen går i retning af stigende egen salgsindsats og
nærhed til kunderne. Strategien er at etablere og udbygge det direkte salg i USA, England, Tyskland, Frankrig og Skandinavien.

Kunderne stiller høje krav til produktkvaliteten, og de findes inden for pharma-, biotek-, fødevare-, bryggeri- og
landbrugsvirksomhed, herunder forskningsinstitutioner. Kundegruppen omfatter store medicinalselskaber som Novo Nordisk,
Lundbeck, Merck, AstraZeneca og Johnson & Johnson.

ChemoMetec deltager i sponserede forsknings- og udviklingsprojekter, hvor selskabets teknologi indgår i et formålsbestemt
setup, eksempelvis undersøgelse af menneskets sædkvalitet og kræftceller.

Ledelse: Michael Eising (1967) er administrerende direktør. Preben Kønig (1950) er bestyrelsesformand. Martin Glensbjerg
(1959), der tidligere var direktør i ChemoMetec, er næstformand i bestyrelsen.

Ejerforhold: ChemoMetec Holding 31 %, Michael Eising over 5%, Anders Hansen over 5%. Selskabet ejer egne aktier svarende
til 9,95%. Selskabet havde pr. 30-06-2014 registreret 816 aktionærer på navn (99 % af aktierne er navnenoteret).
Produkterne
Produktmæssigt står ChemoMetec stærkt med en bred pallette af celletællingsinstrumenter. Apparaterne videreudvikles løbende, så de
konstant lever op til kundernes voksende behov og myndighedernes krav. Fælles for instrumenterne er, at de kræver engangskassetter,
engangsanalysekamre, reagenser og kits, hvilket efterfølgende giver et stort salg af disse forbrugsartikler. Jo flere instrumenter der
sælges, jo flere forbrugsartikler bliver der brug for. Det oprindelige produkt, NucleoCounter NC-100, har været på markedet i 13 år. Dette
celletællingsinstrument er siden blevet udviklet til branchespecifikke løsninger i form af SP-100 (sædanalyse i forbindelse med kunstig
insemination i landbruget), YC-100 (kontrol af gærceller ved fx øl brygning) og SCC-100 (til mejerisektorens brug for kvalitetssikring af
mælk). I Q4 2013/14 blev en videreudvikling af SCC-100, kaldet SCC-400, frigivet til salg. Dette produkt er kendetegnet af en lav pris og
appellerer til centrallaboratorier og større mejerier, primært i Kina. Dette instrument kan analysere op til 200 mælkeprøver i timen og
udmærker sig ved en lav analysepris. Vækstpotentialet for SP-100, YC-100, SCC-100 og SCC-400 er begrænset men alligevel vigtigt for
ChemoMetec, da en pæn del af omsætningen hidrører herfra.
2
Analyse af ChemoMetec udarbejdet af Aktieinfo ∙ www.aktieinfo.net
Analyse af ChemoMetec
20. maj 2015
NC-200 kom på markedet i 2011. Anskaffelsesprisen er højere end lignende produkter fra konkurrenterne, men det opvejes at færre
løbende udgifter, idet der kun er brug for én kassette pr. måling.
NC-250 er et high-end celletællingsinstrument med brug af engangstællekamre af glas. Salget af NC-250 er specielt rettet mod kunder,
der ønsker en lav analysepris mod til gengæld at acceptere flere prøvehåndteringer. NC-250 er udviklet på baggrund af teknologi fra
selskabets mest avancerede instrument, NC-3000.
NC-3000 anvender billed-cytometri i modsætning til de eksisterende apparater fra konkurrenterne, der anvender flowcytometri til
målingerne. NC-3000 sælges til et segment, hvor kunderne ønsker høje tekniske egenskaber inden for celleanalyse, og man accepterer
en relativ høj anskaffelsespris. NC-3000 kan opstilles decentralt på stedet, hvor der er brug for at foretage og vurdere analyser. Det er en
vigtig salgsparameter. NC-3000 kræver meget stor detailviden i salget, hvorfor ChemoMetec har simplificeret konceptet, så det bliver
mere enkelt at sælge for de eksterne distributører, ligesom selskabet i stigende grad selv varetager salget. Til NC-3000 tilbydes software,
som opfylder vigtige krav (21 CFR Part 11) fra de amerikanske sundhedsmyndigheder, FDA. Det er en afgørende egenskab ved brug.
Nyt Image Cytometer på vej
Det er afgørende hele tiden at kunne tilbyde tidssvarende produkter for at klare sig i konkurrencen. ChemoMetec kan være på vej med en
”game-changer” i form af et nyt Image Cytometer. Endnu er det sparsomt med oplysninger om det nye måleapparat, men noget stort kan
være på vej. En præ-prototype er opbygget, og teknologien lever op til forventningerne jf. selskabets information herom. Projektet følger
planen, og de væsentligste teknologiske udfordringer er løst. Af konkurrencehensyn er man meget tilbageholdende med informationer. I
årsrapporten for 2014/15 (udsendes 17-09) vil projektet og produktet blive nærmere uddybet. Så vidt vi kan vurdere det, vil Image
Cytometeret tidligst kunne blive frigivet til salg på markedet i slutningen af årsregnskabet 2015/16, da det skal udformes som et
industriprodukt, som kan fremstilles på en fornuftig måde (cost og kvalitet) - såkaldt produktmodning. Det får derfor næppe nogen effekt
på salget næste år men derimod vil det påvirke udgiftssiden. Hvis der er tale om et banebrydende produkt, kan det få stor betydning for
kursudviklingen. Ja, faktisk kan en succesfuld lancering af et banebrydende Image Cytometer føre til et take-over bud på selskabet, idet
man angriber det store marked for flowcytometri. Men en sådan mulighed er endnu kun spekulation.
For ChemoMetec som selskab er det interessante punkt, at markedets værdi inden for celleanalyse er mindst 10 gange så stort som
celletælling, og dermed åbnes adgang til et niveauskift opad i volumen.
Markant fremgang i salg og indtjening
ChemoMetec besluttede sidste år at fokusere på salg via egne sælgere. Salgsudviklingen havde nemlig skuffet hos en række
distributører, der ikke havde den nødvendige tekniske viden til at gennemføre salg af de stadigt mere teknologisk komplicerede
analyseinstrumenter. Strategiskiftet leverer nu for alvor de ønskede resultater. Ved årets start forventede ChemoMetec en salgsfremgang
fra 45 mio. i regnskabsåret 2013/14 til 45-47 mio. kr. Ved Q1 regnskabet blev niveauet løftet til 47-49 mio. kr. og i januar til 49-51 mio. kr.
I forbindelse med halvårsregnskabet blev prognosen løftet til 51-55 mio. kr. og nu efter Q3 er estimatet et salg på 59-61 mio. kr.
Forventningerne til indtjeningen (EBITDA) lød oprindeligt på 6-8 mio. kr. Dette niveau er nu blevet løftet til 10-13 mio. kr. I tredje kvartal er
det især salget af NC-200, der har bidraget til salgsfremgangen, idet dette produkt tegner sig for 35% af det samlede instrumentsalg. Vi
kender ikke salgstallene for NC-3000, men vi så gerne at dette salg snart blev løftet. NC-3000 er selskabets indtil nu mest avancerede
instrument, hvorfor salg kræver stor viden om de mange tekniske finesser. Vi har tiltro til, at brugen af egne folk vil kunne trække salget
op i årene fremover. Fokus vil i den kommende tid være, at det direkte salg skal dække USA, England, Tyskland, Frankrig og
Skandinavien. Teknisk salg udført af en velkvalificeret egen organisation med høj standard kan vise sig at være den afgørende metode til
at frembringe et niveauskift opad i størrelse, så man bedre kan udnytte produkternes potentiale. Strategiskiftet har vist sin rigtighed og
værdi.
Selskabets øvrige markeder udgøres af Asien med hovedvægten lagt på Kina. Man har ikke umiddelbart planer om selv at forestå salget
i Asien, der fortsat varetages af distributører. En række aftaler er imidlertid blevet ændret til non-eksklusive, hvilket giver ChemoMetec
mulighed for at indgå aftaler med andre distributører, der vil være mere dedikerede i salgsprocessen. Samtidig sender selskabet et signal
om, at eksklusivitet kræver en betydelig aktiv salgsindsats. ChemoMetec har desuden igangsat markedsføringstiltag via Internettet for at
opnå ”leads” (kundeemner) til sælgerne. Vi finder de iværksatte tiltag meget lovende og føler os overbevist om, at det kan bidrage til at
fastholde det gode momentum i salget, der nu er en realitet.
Fremtiden
Selskabets strategiskift har for alvor skabt fremgang i afsætningen af instrumenter. Og vi ser ingen grund til at salgsfremgangen ikke
skulle kunne fortsætte. Produktmæssigt står selskabet stærkt, og dette forhold vil kunne blive styrket yderligere, såfremt det nye Image
Cytometer bliver en ”game-changer”. Det nye produkt vil være rettet mod markedet for flowcytometri, der er et meget stort marked, hvor
3
Analyse af ChemoMetec udarbejdet af Aktieinfo ∙ www.aktieinfo.net
Analyse af ChemoMetec
20. maj 2015
ChemoMetec hidtil har forsøgt sig med salg af NC-3000 og kun har opnået en lille markedsandel. Med et nyt Image Cytometer på
markedet om et års tid vil ChemoMetec for alvor tage kampen op med de store aktører i branchen. Det kan udløse et take-over bud på
selskabet. Endnu er dette dog baseret på tro og håb, og vi må vente til årsregnskabet den 17-09-2015 med at få yderligere oplysninger til
at vurdere værdien af det kommende spidsprodukt.
Ledelsesmæssigt er forholdene i ChemoMetec også kommet på plads, idet Michael Eising pr. 01-02-2015 blev udnævnt til
administrerende direktør. Det skete efter et par år med uro på direktionsgangen og magtkampe i bestyrelsen. Nu er der kommet ro på de
indre linjer, og direktørens ændring af salgsstrategien ser for alvor ud til at bære frugt.
ChemoMetec er fortsat en aktie med lav børsværdi og temmelig begrænset, men dog stigende omsætning på børsen. Netop den lave
børsværdi øger chancen for fremkomst af et take-over bud på selskabet. Det kan blive konsekvensen, hvis det nye Image Cytometer
formår at tage kampen op med de store i branchen (eksempelvis BD Biosciences og Beckman Coulter). Som følge af strukturen blandt
aktionærerne forekommer en venligsindet (forhandlet) aftale at være den eneste mulighed for et ejerskifte, og det burde tilsikre
aktionærerne en høj pris, da alle har samme interesse i håndteringen af dette mulige spørgsmål.
Aktien er velegnet til langsigtede investorer, der har blik for potentialet og tålmodighed omkring fremkomsten af resultater. Størrelsen af
en aktiepost skal tilpasses virksomhedens børsværdi, risikoprofilen og investors aktieportefølje som helhed. Præsentationen af det nye
Image Cytometeret (september) får stor betydning for værdiansættelsen af aktien, hvilket rummer både Upside chance og Downside risk.
Selvsagt må selskabets indsats i produktudviklingen tildeles positiv værdi af investorerne – ellers bør man holde sig helt væk fra aktien.
ChemoMetec er inde i en spændende fase af sin udvikling som virksomhed.
Regnskabstal
(01-07 til 30-06)
1.000 kr.
Omsætning
Resultat før R&D reg.
R&D nedskrivning
R&D aktivering
R&D afskrivning
Samlet R&D regulering
EBIT
Renter
EBT
Skat
Nettoresultat
2008/09
32.052
-3.289
0
5.349
0
5.349
2.060
550
2.610
1.988
4.598
2009/10
32.608
-3.634
0
5.378
-3.304
2.074
-1.560
11
-1.549
-2.138
-3.687
2010/11
37.231
-230
0
5.192
-4.189
1.003
773
-544
229
-121
108
2011/12
39.201
435
-11.800
5.348
-5.477
-11.929
-11.494
349
-11.145
+1.277
-9.868
2012/13 2013/14
2014/15E
41.396
45.229
61.000
-269
856
5.100
0
0
0
5.359
5.886
6.000
-3.629
-5.096
-5.200
1.730
790
800
1.461
1.646
5.900
-405
-496
-200
1.056
1.150
5.700
-710
+147
-1.400
346
1.297
4.300
Balance
Immaterielle aktiver
Nettofinansaktiver
Egenkapital
Antal ansatte
65.164
32.113
7.163
56.312
31
62.716
34.137
4.074
56.625
32
60.779
36.843
3.008
52.710
33
49.891
25.783
5.321
42.861
32
50.805
26.261
6.524
43.233
35
51.350
27.051
5.098
44.530
35
55.000
27.000
0
42.800
39
Pr. ansat i 1.000 kr.
Omsætning
R&D regulering*
Løn
Driftsoverskud (EBIT)*
Antal aktier mio. styk
Res. pr. aktie kr.
Udbytte
Indre værdi
1.034
+167
499
66
17.370
0,26
0,0
3,24
1.019
+65
504
-49
17.370
-0,21
0,0
3,03
1.128
+30
533
23
17.402
0,01
0,0
3,03
1.225
-4
535
9
17.402
-5,67
0,0
2,46
1.183
49
567
42
17.402
0,02
0,0
2,48
1.292
23
629
47
17.402
0,07
0,0
2,56
1.564
21
630
151
15.671
0,27
0,0
2,73
NB: I regnskabsåret 2011/12 er R&D regulering og driftsoverskud opgjort pr. ansat ekskl. nedskrivningen på 11,8 mio. kr.
4
Analyse af ChemoMetec udarbejdet af Aktieinfo ∙ www.aktieinfo.net
Analyse af ChemoMetec
20. maj 2015
Forbehold og ansvarsfraskrivelse
Denne analyse er udarbejdet af Aktieinfo på baggrund af offentligt tilgængeligt materiale omkring selskabet. Der er indgået en aftale om
analysedækning med selskabet, og Aktieinfo modtager et honorar for det udførte analysearbejde. Konklusion og anbefaling er alene
udtryk for Aktieinfos vurdering. Aktieinfo, John Stihøj og Lau Svenssen ejer aktier i selskabet på analysetidspunktet. Aktieinfo kan ikke
drages til ansvar for rigtigheden af oplysningerne i analysen, ej heller for opstået tab eller manglende fortjeneste som følge af at råd og
forslag følges, og efterfølgende viser sig at være tabsgivende eller resultere i ikke opnået fortjeneste. Det anbefales altid at rådføre sig
med et pengeinstitut eller en mægler før der disponeres. Investering i aktier er altid behæftet med risiko for tab.
5
Analyse af ChemoMetec udarbejdet af Aktieinfo ∙ www.aktieinfo.net