ANALYSGUIDEN Concent
Uppdragsanalys 2015-06-05 ANALYSGUIDEN Concent ANALYSGUIDEN Concent 2015-06-05 Riktkurs: Analytiker: Markus Augustsson, Birger Jarl FK Concent listar aktien under 2015 KORTA FAKTA Vd: Runar Söderholm Styrelseordförande: Tommy Marklund Största ägare: Concent Intressenter AB (37,6 procent) Börsvärde: – Lista: Planerar för listning under 2015 Aktuell börskurs: – P/e-tal 2015: – Bolaget grundades inom Lundbergs 1998 och har i dag ett fokus på fastighetsutveckling i egen regi. Concent planerar nu att notera aktien för handel under 2015. 2 C oncent är ett fastighetsutvecklingsbolag som utvecklar och säljer bostadsfastigheter, kommersiella fastigheter samt samhällsfastigheter. Bolaget bedriver projekt främst i Stockholmstrakten men också i andra attraktiva områden. Genom delaktighet under utvecklingsprocessens alla skeden, från idé till färdig fastighet, har bolaget full kontroll och kan skapa högre marginaler och nöjdare kunder. Sedan verksamhetens startades har Concent arbetat upp en stark lista av referensprojekt, bland annat projektledningen av Stockholm Waterfront och renoveringen av Münchenbryggeriet samt ett större antal bostadsprojekt. I dag har bolaget 20 fastighetsprojekt som antas säljas under 2015–2018. Bolaget planerar att lista sin aktie för handel under 2015. Syftet med 27 kronor BÖRSTEMPERATUR Ledning att handlas på en marknadsplats är att främja fortsatt utveckling och tillväxt. Dessutom kan en notering stärka förtroendet för bolaget hos befintliga och potentiella kunder samt investerare och andra intressenter. Runar Söderholm är bolagets VD och har lång erfarenhet från ledande positioner inom flera olika branscher. 7 Ägare Släkten Fahlander har intressen i sex bolag som tillsammans äger drygt 65,8 procent av Concent. Det är svårt att avgöra dessa bolags finansiella styrka. 5 Projektrisken är alltid överhängande, även om den reduceras genom att kontraktera byggtjänster till fasta priser. Kreditrisker eller en sviktande konjunktur kan också sätta käppar i hjulen. För att uppskatta en riktkurs har vi utgått från dagens portfölj med en tillväxt jämförbar med branschsnittet och diskonterat tillbaka riskjusterade kassaflöden från försäljning. Inkluderat ett slutvärde estimeras priset per aktie till 27 kronor. Tabell nedan visar prognostiserade värden för befintlig portfölj. Notera att bolaget har för avsikt att kontinuerligt addera projekt till portföljen. Finansiell ställning Ett pengainflöde från försäljning av färdigställda projekt är vitalt. Pengaflödet är ojämnt till sin natur men bolaget har en stark kundlista och relativt små overheadkostnader. 7 Potential 6 Bolaget har potential att växa och genom kompetenta nyckelpersoner kan Concent framöver leverera goda finansiella resultat. 7 Även då bolaget fokuserar på hyresrätter är verksamheten riskfylld och fluktuerar med rådande konjunktur och ränteläge. Risk NYCKELTAL Tusentals kronor P 2015 P 2016 P 2017 P 2018 Försäljning kvm 85 200 110 354 12 870 32 175 603 725 692 621 435 192 96 422 7 6 34 3 OH kostnader –47 000 –53 040 –59 201 –65 485 Skatt –45 279 –51 947 –32 639 –7 232 7 8 5 1 Reavinst försäljning Reavinst per kvm Vinst per aktie MAJ 2015 ANALYSGUIDEN ANALYSGUIDEN Concent 2015-06-05 Generella bolagskriterier Ledning (1–10) Ledningen bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Avgörande för betygssättningen är ledningens erfarenhet, branschvana, företagsledarkompetens, förtroende hos aktiemarknaden och tidigare genomförda prestationer. Ägare (1–10) Ägarna bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Avgörande för betyget är ägarnas tidigare agerande i det aktuella bolaget, deras finansiella styrka, deras representation i styrelsen och tidigare resultat av investeringar i liknande företag eller branscher. Långsiktighet och ansvarstagande gentemot mindre aktieägare är också väsentliga kriterier. 3 Finansiell ställning (1–10) Den finansiella ställningen bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. I detta beslutskriterium tas hänsyn till bolagets lönsamhet, dess finansiella situation, framtida investeringsåtaganden och andra ekonomiska åtaganden, eventuella övervärden respektive undervärden i balansräkningen samt andra faktorer som påverkar bolagets finansiella ställning. Potential (1–10) Bolagets potential bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Avgörande för betyget är storleken på bolagets potential i form av ökad vinst i förhållande till hur bolagets aktiekurs värderas i dag. Avgörande är också på vilken marknad företaget verkar och dess framtidsutsikter på denna marknad och lönsamhet. Ett bolag kan få högt betyg även om tillväxtutsikterna är låga, förutsatt att aktiens värdering i dag är ännu lägre än utsikterna. På samma sätt kan en högt värderad aktie anses ha hög potential givet att dess tillväxtförutsättningar inte fullt ut redovisas i aktiekursen. Risk (1–10) Risken bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Risken är en sammantagen bedömning av alla de risker som ett företag kan utsättas för och som kan komma att påverka aktiekursen. Betyget grundas på en sammantagen bedömning av företagets allmänna risknivå, aktiens värdering, bolagets konkurrenssituation och bedömning av framtida omvärldshändelser som kan komma att påverka bolaget. MAJ 2015 ANALYSGUIDEN ANALYSGUIDEN Concent 2015-06-05 4 Om bolaget Concent AB grundades 1998 som en del av fastighetsbolaget Lundbergs. 2006 köptes verksamheten ut under namnet Consilia av framstående medarbetare. I början på 2014 beslöt bolaget att flytta fokus från den traditionella konsultverksamheten till utveckling av fastighetsprojekt i egen regi. Beslutet grundades på bolagets breda erfarenheter från alla utvecklingsskeden i ett fastighetsprojekt, från idé och projektutveckling till projektledning samt försäljning. I samma veva förvärvades också en projektportfölj innehållande byggrätter om cirka 140 000 kvadratmeter och en organisation med en verksamhet inriktad på fastighetsutveckling. Delar av portföljen har avyttrats, vilket stärkt bolagets finansiella grund, parallellt med att portföljen byggs upp löpande med nya tillkommande projekt. För att skapa en konkurrenskraftig verksamhet togs även nya ägare in som bidrog med kapital, affärserfarenhet och kompetens. Idag har bolaget 29 anställda och värderar spetskompetens med rätt kontaktnät högt. Concent är också medlem av Sweden Green Building Council, en ideell förening som verkar för en hållbar och miljövänlig byggbransch. Verksamhet och utvecklingsprocess Organisationen är uppdelad på fyra operativa områden baserade på de olika utvecklingsskedena i ett fastighetsprojekt. Det innebär i grova drag att bolaget med interna resurser analyserar marknaden för att identifiera potentiellt lönsamma fastighetsprojekt. När ett attraktivt projekt har identifierats utreds möjligheter för markförvärv. En del av Concents strategi är att sälja i tidigt skede, vilket oftast innebär att fastigheten säljs efter det att bygglov erhållits. Projekten finansieras ofta med så kallad forward funding vilket innebär att kunden står för all finansiering fram till färdigställande. Under produktionsfasen anlitas externa entreprenörer till fast pris vilket minimerar riskerna relaterade till själva byggandet. Bolaget arbetar inom tre affärsområden: bostäder, samhällsfastigheter (till exempel skolor och idrottsanläggningar) samt kommersiella fastigheter. Fastighetsprojekten genomförs främst i Stockholm men också i övriga stor- och universitetsstäder. Fyra operativa enheter möjliggör bolagets delaktighet i orojektets samtliga faser. MAJ 2015 ANALYSGUIDEN ANALYSGUIDEN Concent 2015-06-05 Bostäder För slutpriset på hyresrättsfastigheter är hyressättningen mycket viktig. Därför har Concent valt att lägga fokus på mindre hyresrätter som efterfrågas mest. Hög efterfrågan leder till goda hyror, minimalt antal vakanser och ökar sannolikheten för bra lönsamhet. Efterfrågan hos fastighetsägare att äga små hyresrätter är också hög. Vidare finns också en tendens hos kommuner att stimulera byggandet av små hyreslägenheter genom att släppa mark till ett relativt lågt pris när avsikten är att bygga mindre hyreslägenheter. Concent har idag tolv pågående bostadsprojekt. Projekt Strandkanten och Strandkanten 2 5 Projekten Strandkanten och Strandkanten 2 ligger i en kranskommun till Stockholm och består av en total boyta om 28 000 kvadratmeter fördelat på cirka 300 lägenheter. Projekt Strandkanten utgörs av hyresrätter och enligt detaljplanen kommer 18 000 kvadratmeter bebyggas med hyreslägenheter. En extern konsultfirma specialiserad på fastigheter har gjort en ansats att värdera bostadsytan och sätta ett så kallat förhandsvärde på projektet. Med antagen årlig hyra om 1 900 kronor per kvadratmeter och en tillväxt på mellan en och två procent per år för både hyror och kostnader landar det estimerade förhandsvärdet för projekt Strandkanten på 570 miljoner kronor. För projekt Strandkanten 2 har 10 000 kvadratmeter avsatts för bostadsrätter. Lägenheterna kommer ha mellan två till tre rum och kök. Det antagna försäljningspriset per kvadratmeter är 45 000 kronor per kvadratmeter vilket medför ett förhandsvärde om 450 miljoner kronor. Projekt Campus Bolagets näst största bostadsprojekt ligger i Stockholm där 500 nya hyresbostäder (studentlägenheter) planeras. Projektet är i uppstartsskedet av projektutvecklingen och förväntas vara färdigställt till 2018. Den totala ytan är 27 500 kvadratmeter och är fördelat på 12 500 kvadratmeter MAJ 2015 ANALYSGUIDEN ANALYSGUIDEN Concent 2015-06-05 bostadsyta och 15 000 kvadratmeter kommersiell yta. Tidigare nämnda konsultfirma har gjort en ansats till att förhandsvärdera bostadsytan. I kalkylerna antas en hyra om 2 000 per kvadratmeter och år. Driftsnettot uppgår till mellan 20,6 och 24,3 miljoner kronor per år för 2017 och tio år framåt. Inkluderat restvärde värderar konsultbolaget boytan till 445 miljoner kronor. Andra bostadsprojekt 6 Vidare förbereder bolaget utveckling av 270 nya hyresrätter fördelade på två etapper i en pendlingsförort till Stockholm. Lägenheterna kommer att bestå av ett till tre rum och kök med ytor mellan 30 och 60 kvadratmeter. Lägenheterna riktar sig främst mot ungdomar, studenter samt små familjer. Just nu pågår ett detaljplaneringsarbete och byggstarten är beräknad till Q1 2016. Dessutom har bolaget ett pågående bostadsprojekt i södra Stockholm om 150 bostäder på en totalyta om 5 500 kvadratmeter. Lägenheterna är planerade till ett bestånd av mindre ett- till trerumslägenheter med boytor mellan cirka 30 och 55 kvm. En detaljplan beräknas framtagen till 2017 och inflyttning planeras under perioden 2018 till 2019. Kommersiella- och samhällsfastigheter Bolaget utvecklar också kommersiella och samhällsfastighetsprojekt med långa hyreskontrakt. I pipelinen för de kommande åren finns flertalet utvecklingsprojekt av kommersiella fastigheter i bra lägen som har hög efterfrågan hos investerare. Gällande samhällsfastigheter har framförallt de växande kommunerna en stora utmaningar framför sig då behovet av skolor, sportanläggningar, äldreboenden och andra kommunala byggnader ökar kraftigt. Vidare vill kommuner ofta hyra långsiktigt istället för att bygga själva. Dessa samhällsfastigheter med långa kommunala avtal har ett mycket stort värde och stor efterfrågan hos investerare. Concent ser möjligheter i kommersiella och samhällsfastigheter. Projekt Multiarenan, Tornedalskolan och Gallerian Concent arbetar bland annat med utveckling av en multibyggnad belägen vid IKEA i Norrland. För projektet finns det ett 25-årigt kommunalt hyresavtal tecknat för en gymnasieskola och en multiarena. Den uthyrbara ytan om drygt 50 000 kvadratmeter inkluderar kontor, en skola och en multiarena. Utöver detta igår även en galleria om cirka 40 000 kvadratmeter. Samma externa konsultbolag har estimerat förhandsvärdet för färdigställda samhällsfastigheter till 490 miljoner kronor, exkluderat gallerian. Projekt Flygplatsen Bolaget har också ett fastighetsprojekt nära Arlanda flygplats där fastigheten kommer bebyggas med hotell. Inget hyresavtal finns tecknat men anbud är lagda. Projektet kommer ha en total area om 5 500 kvadratmeter och baserat på en extern värdering har fastigheten ett driftsnetto mellan 26,7 miljoner kronor och 38,5 miljoner kronor per år för perioden 2017 till MAJ 2015 ANALYSGUIDEN ANALYSGUIDEN Concent 2015-06-05 2037. Intäkter och kostnader extrapoleras under perioden med en tillväxt motsvarande riksbankens generella inflationsmål. Förhandsvärdet estimeras av konsultfirman till 370 miljoner kronor. Finansiering av utvecklingsprojekt och markköp 7 Concent delfinansierar sina fastighetsprojekt genom att emittera finansiella instrument, exempelvis obligationer. Bolaget använder sig även av bankfinansiering och i vissa fall finansieras projekten med interna medel i form av eget kapital och/eller vinstmedel. För att minimera kapitalbindningen i sina fastighetsprojekt söker de projekt med snabb omsättning, gärna med färdig detaljplan. Genom att låta kunden stå för största delen av finansieringen av mark och bankkreditlina så belastas Concents balansräkning sällan med större finansieringsposter. Listan nedan visar pågående projekt. PÅGÅENDE PROJEKT Projekt Plats Typ Gallerian Norr Kommersiellt Multiarenan Norr Publikt Innovationscentret Norr Publikt Snöflingan Norr Publikt Quality Barents Norr Kommersiellt Pendlaren Stockholm Bostad Flygplatsen Stockholm Kommersiellt Halmhotellet Syd Kommersiellt Frestaby Stockholm Bostad Pendlaren 2 Stockholm Bostad Studenten Stockholm Bostad Strandkanten 1-3 Stockholm Bostad Frestaby 2 Stockholm Bostad Glömsta Stockholm Bostad Campus Stockholm Kommersiellt och bostad Kniven Stockholm Kommersiellt Trånkan Stockholm Bostad Högskolan Norr Bostad Studentstaden Mälardalen Bostad Pendlaren 3 Mälardalen Bostad Portföljen består idag av 20 projekt som förväntas säljas mellan åren 2015–2018. MAJ 2015 ANALYSGUIDEN ANALYSGUIDEN Concent 2015-06-05 Ledande befattningshavare och ägarbild VD Runar Söderholm, född 1957 är VD och styrelseledamot. Runar har erfarenhet från ledande positioner inom olika branscher och har tidigare varit VD för Nordby Köpcenter AB, han har även arbetat som konsult inom fastighetsutveckling. Han är utbildad ekonom vid Handelshögskolan i Stockholm och Uppsala universitet. Ledning med bred erfarenhet. CFO Bo Lind, född 1952, är CFO för Concent och utbildad ekonom vid University of Washington och. Bo har över 20 års erfarenhet av bankverksamhet samt mergers and acquisitions och har medverkat i mer än 100 transaktioner i Norden och på den brittiska marknaden, alla inom tjänstesektorer eller industrin. 8 Styrelseordförande Tommy Marklund, född 1948, är civilingenjör från Chalmers i Göteborg och styrelseordförande för Concent. Tommy har bred erfarenhet från bland annat fastigheter, bank, corporate finance och private equity. Han har även erfarenhet från styrelserummet i både noterade samt onoterade bolag och har pågående styrelseuppdrag som styrelseordförande för Yield Life Science och Nischer. Ägarstruktur Idag, innan noteringen, har Concent drygt 190 ägare. Det är ett litet antal aktier som är till salu, 4 procent, och de ägs av Concent Intressenter AB som ägs av delar av släkten Fahlander. Vi ser det som positivt att huvudägarna avser behålla majoriteten av sina aktier långsiktigt. Se tabell nedan för ägarstruktur per 24 april 2015. ÄGARSTRUKTUR, per 22 maj 2015 Namn Aktier ser. B Kapital % 1 Concent Intressenter AB 27 359 514 37,6% 2 Fasania AB 7 385 624 10,1% 3 Nischer AB 6 222 216 8,5% 4 Sjosalfar AB 4 500 000 6,2% 5 Quantum Leben AG 4 069 401 5,6% 6 Skaune Aktieinvest AB 2 093 996 2,9% 7 Rönnskärs Båk AB 2 093 995 2,9% 8 Tigerstedt Förvaltning AB 2 093 995 2,9% 9 Nordking AB 1 400 000 1,9% 10 Valorlife Ins LTD 1 030 554 1,4% 11 Övriga 14 576 121 20,0% Totalt 72 825 416 100,0% MAJ 2015 ANALYSGUIDEN ANALYSGUIDEN Concent 2015-06-05 9 Marknad Som en effekt av inflyttningsströmmar till storstadsområdena är efterfrågan av bostäder i till exempel Stockholm och Göteborg mycket hög. Samtidigt råder det bostadsbrist som orsakats av en låg nyproduktionstakt i relation till befolkningstillväxt. Enligt Boverkets Bostadsmarknadsenkät 2015 finns det ett underskott i Stockholm läns samtliga 26 kommuner och ett underskott av bostäder är ett faktum för Sveriges flesta stor- och universitetsstäder. Vidare har Stockholms län landsting i uppdrag av regeringen 2012 tagit fram en rapport där det framgår att mellan 179 000 och 319 000 nya bostäder kommer att behövas byggas i Stockholms län fram till 2030. För att skapa lönsamhet i fastighetsprojekt ska kostnader för att färdigställa fastighetsprojektet vägas mot dess förväntade intäkter. Det är därför mest lönsamt att bygga i områden där skillnaden mellan betalningsvilja och fastighetsprojektets kostnad är som högst. Stockholms län har över lag präglats av en betalningsvilja som överskridit kostnader för att producera nya bostadsrätter. Ur en rapport framställd av Boverket för mars månad 2015 är skillnaden som störst i centrala lägen. Ju längre ut från centrala Stockholm man bygger desto mindre blir också fastighetsprojektets lönsamhet. Denna struktur återfinns i landets flesta storstadsregioner. Gällande hyresrätter är fallet i lönsamhet inte lika stort. Detta då prisskillnaden i hyrorna mellan centrala lägen och kranskommuner inte är lika stora. MAJ 2015 ANALYSGUIDEN ANALYSGUIDEN Concent 2015-06-05 Ökad takt på nybyggnationer Sedan 2012–2013 har bostadsbyggandet i Sverige ökat kraftigt. Enligt en marknadsanalys genomförd av Boverket påbörjades cirka 39 000 bostadsbyggen i Sverige under 2014. Med förväntningar om en stark konjunktur och ett fortsatt lågt ränteläge förväntas för helåret 2015 cirka 42 000 bostäder byggas. Av dessa beräknas 14 700 bli bostadsrätter och 15 500 bli hyresrätter. I Stockholmsområdet estimerar Boverket att cirka 15 500 nya bostäder, inkluderat ombyggnationer, kommer att börja byggas under 2015. Av dessa är drygt tretton procent studentbostäder. Under 2014 har antalet nybyggnationer av hyresrätter ökat kraftigt i relation till föregående år. Konkurrens 10 Marknaden för utveckling av bostäder i storstadsområdena har flertalet konkurrenter men domineras av de fyra mest välkända och största aktörerna: JM, Skanska, NCC och PEAB. Även om antalet medelstora konkurrenter har minskat sedan marknaden konsoliderade under 1990-talet bör till exempel HSB, Riksbyggen, Einar Mattson, Veidekke, Besqab, Alm Equity och Oscar Properties räknas som medelstora. Det är med denna grupp som Concent kan jämföras. Värt att notera är att konkurrenssituationen på marknaden inte är homogen. De småskaliga projekten attraherar många anbudsgivare medan bara ett fåtal aktörer kan konkurrera om de större, mer komplexa projekten. Concent möts av olika typer av konkurrens beroende på i vilket skede fastighetsprojektet befinner sig. Vid anskaffandet av byggrätter återspeglas konkurrensen i byggrätternas förvärvsskilling. Historiskt har bostadsrätter visat sig vara mer lönsamt än hyresrätter - därför är konkurrensen om byggrätter för bostadsrätter högre än för hyresrätter. I nästa skede påverkas bolagets förhandlingsförmåga med underleverantörer av rådande konkurrensläge. Enligt bolaget bemöts konkurrensen på bästa sätt genom identifiera och utnyttja marknadsförändringar och trender. Vidare krävs enligt bolaget en förmåga att snabbt kunna agera på marknadens befintliga och framtida behov. Prissättning och kostnadsbild Bebyggelseplanering och politik spelar också en viktig roll för Concents lönsamhet. Det är oftast kommunerna som beslutar om vad som får byggas. Därför är det främst kommunerna som sätter gränser för utbudet av bostäder och påverkar indirekt köparens vilja att betala. Vidare har kommunerna möjlighet att genom olika former av bidrag och/eller genom kommunägda allmännyttiga bolag påverka kostnadsbilden. Det är ofta kommuner som är säljare av mark med krav att få ut marknadspris. Prisbildningen på attraktiv byggmark karaktäriseras av ett begränsat utbud och avgörs oftast i budgivning mellan fastighetsprojektutvecklare. Ytterligare faktorer som påverkar kostnaden för fastighetsprojektet är markens karaktär och behovet av grundläggningen. Mark på centrala lägen betraktas ofta som känsligare och kan medföra kostsamma anpassningar. MAJ 2015 ANALYSGUIDEN ANALYSGUIDEN Concent 2015-06-05 Risker Det finns en rad externa och interna faktorer som både skapar förutsättningar och risker för Concents lönsamhet. Marknadsrisk: konjunktur och sysselsättning 11 Byggbranschens andel av Sveriges BNP har under de senaste 60 åren varierat mellan sex och sexton procent, vilket förklaras av branschens känslighet för svängningar i konjunkturen. Concent har dock sitt fokus på hyresrättsfastigheter som inte är lika konjunkturkänsliga som till exempel bostadsrättsfastigheter. Marknaden för kommersiella fastigheter påverkas desto mer av en lågkonjunktur. Lågkonjunktur häver tillväxt och sänker efterfrågan på kommersiella fastigheter, kontorshyrorna sjunker och vakanserna ökar. Sammantaget orsakar en lågkonjunktur att värdet på kommersiella fastigheter sjunker. Rådande konjunktur är också tätt kopplat till ränteläge och inflation, höjda räntor innebär dyrare lån. Concent handskas dock med ränterisk genom låg kapitalbindning i jämförelse med till exempel verksamheter med fokus på bostadsrättsfastigheter. Inflation har både både positiv och negativ effekt på branschens lönsamhet. Ökad inflation reducerar det relativa värdet på befintliga lån samtidigt som fastighetens relativa värde ökar. I teorin agerar riksbanken mot hög inflation genom att höja räntorna vilket försvagar kundernas köpkraft. Concent har dock ett stort nätverk av köpare och planerar även för en egen AIFM-fond (investeringsfond reglerad av Finansinspektionen) under hösten 2015. Detta förbättrar förutsättningarna för bolaget att hitta köpare till fastighetsprojekten även om räntorna skulle gå upp. Projektrisker Med huvudverksamheten inom fastighetsutveckling är precisionen i lönsamhetskalkyler en nyckelfaktor till Concents långsiktiga lönsamhet. Denna risk kan till viss del hanteras internt men den mänskliga faktorn kan ändå orsaka felkalkyleringar. Tidsrisk är en risk som kan orsaka differenser mellan ett fastighetsprojekts lönsamhetskalkyl och faktiska utfall. Till exempel kan det finnas förbisedda arbetsmoment som är kritiska för fastighetsprojektets fortlöpande eller förlängda ledtider som gör att den utsatta tidsplanen inte följs. Fördröjningar i projektets fortlöpande är negativt för bolagets lönsamhet genom att orsaka fördröjningar i framtida intäkter och ytterligare kostnader. Ett fastighetsprojekt innehåller även kostnadsrisker som negativt kan påverka fastighetsprojekts ekonomiska kalkyler. Till exempel kan oförutsägbara utgifter orsakas av att bolaget inte lever upp till regelverkets krav rörande exempelvis föroreningar vilket orsakar sanktions- och/eller straffavgiftskostnader. Utveckling av fastighetsprojekt innebär också tekniska risker och kvalitetsrisker. Nya tekniker utvecklas som kräver nya kompetenser. I avsaknad av rätt kompetens ökar kvalitetsriskerna vilket kan medföra konstruktionsfel, dolda fel och brister eller juridiska försyndelser. Kvalitetsrisk finns även i det manuella arbetet som utförs av personalen. MAJ 2015 ANALYSGUIDEN ANALYSGUIDEN Concent 2015-06-05 Finansierings- och kreditrisk För att hålla fastighetsutvecklingen rullande är bolaget beroende av ett konstant inflöde av finansiella medel. Inflöden kan komma från till exempel reavinster, investerare eller finansiella institut. Den finansiella risken utgörs av risken för att Concent inte erhåller de finansiella resurser som krävs för att påbörja ett nytt projekt eller slutföra ett befintligt. Vidare exponeras Concent för kreditrisk mot bolagets kunder, vilket innebär att kunderna inte kan leva upp till de finansiella förpliktelser åtagna mot Concent. 12 Politiska risken och tillstånd Concents verksamhet är extra noga reglerad av lagar och regler. Dessa bestämmer över metoder och processer för utförande och till exempel arbetsmässiga förhållanden. Lagar och regler kan även påverka efterfrågan och utbud på marknaden för bostäder, kommersiella fastigheter och samhällsfastigheter. Politiska risker utgörs därför av bland annat förändringar i regelverket. För att genomföra fastighetsprojekt krävs tillstånd i form av till exempel bygglov. Concent är därför i beroendeställning till de kommunala beslut som fattas rörande bolagets fastighetsprojekt. Verksamhetens lönsamhet kan också förändras beroende på andra beslut som fattas av externa parter. Övriga risker Ökad konkurrens från befintliga och nya aktörer eller försämrade konkurrensmöjligheter skulle påverka bolagets lönsamhet negativt. Sveriges medlemskap i EU skapar möjligheter men utgör även en risk i form av konkurrens från utländska aktörer. Ökad konkurrens bidrar till prispress och lägre lönsamhet för marknadens samtliga aktörer. Vidare kan Concent hamna i tvister med involverade eller berörda parter till ett avslutat, pågående eller kommande fastighetsprojekt. Tvister kan kosta pengar i form av juridisk rådgivning, eventuella skadestånd eller liknande. Stockholmsområdet är Concent främsta marknad och bolaget sitter därför med hög exponering mot makroekonomiska faktorer som påverkar just detta geografiska område. Vidare har bolaget risker mot hög ungdomsarbetslöshet och efterfrågan på utbildning då bolaget har ett fokus mot småbostäder och universitetsstäder. MAJ 2015 ANALYSGUIDEN ANALYSGUIDEN Concent 2015-06-05 Investment case Värdering Det är vår bedömning att Concent värderas bäst genom att nuvärdesberäkna riskjusterade förväntade kassaflöden från av den befintliga (och kända) projektportföljen. Med hänsyn till bolagets fokus på projekt med snabb omsättning har vi uppskattat en tillväxt av den befintliga portföljens årliga kassaflöden om femton procent för varje enskilt år mellan 2016 till 2018. Antagen tillväxt är grundade i jämförbara konkurrenters genomsnittliga årliga tillväxt (CAGR) under perioden 2010 till 2014. Till detta adderar vi sedan ett slutvärde kalkylerat från 2019 och framåt. Vidare har vi använt en rimlig evighetstillväxtfaktor lika med riksbankens inflationsmål om två procent. 13 Riskjusterade kassaflöden Kassaflöden är beräknade på antagna försäljningspriser på fastighetsprojekten i tidigt skede reducerade med projektkostnader och overheadkostnader. Näringsbetingade aktier är skattebefriade. Vi har dock valt att vara konservativa rörande beskattningen och i modellen skattat reavinster och övriga resultat med en antagen skattesats om åtta procent. Åtta procent anses vara ett rimligt mått för den genomsnittliga skattesatsen över tid. De antagna försäljningspriserna vid det av bolaget prognostiserade försäljningstillfället är baserat på förhandsvärderingar framtagna av ett externt konsulthus specialiserade på fastigheter. Dessa värderingar är enligt oss rimliga med vissa tveksamheter rörande antaganden om hyressättningsnivåer och av driftsnetton för vissa av fastighetsprojekten. Därför har vi valt att riskjustera kassaflödena. MAJ 2015 ANALYSGUIDEN ANALYSGUIDEN Concent 2015-06-05 2015 års kassaflöde riskjusteras med en sannolikhet om 95 procent. Sannolikheten för att de antagna försäljningspriserna realiseras reduceras sedan med fem procentenheter för varje år fram till 2018. Vi har även inkluderat intäkter från konsultverksamheten om totalt 60 miljoner kronor fördelade mellan åren för den prognostiserade perioden. Då denna verksamhet är sekundär till fastighetsutveckling har vi satt konsultrelaterade intäkter till tio miljoner från år 2018 och framåt. 27 kronor – ett motiverat pris per aktie 14 Vi använder en diskonteringsränta (WACC) om 6,9 procent. Vid beräkningar av denna har vi till marknadens avkastningskrav adderat en riskpremie om 4,8 procent för att avspegla risker relaterade till bolagets, i rådande utformning, korta historia. Det riskjusterade nuvärdet på den befintliga (och kända) portföljen utan tillväxt beräknas till cirka 1,35 miljarder kronor. Den uppskattade fastighetsvärdet upp för försäljning under 2015 utgörs till nästan 80 procent av projekten ”Gallerian” och ”Flygplatsen”. Inkluderat tillväxt för åren 2016, 2017 och 2018 om femton procent ökar portföljens värde till cirka 1,47 miljarder kronor. Efter att det nuvärdesberäknade slutvärdet om cirka 0,89 miljarder kronor adderats är bolagets rörelsevärde beräknat till drygt 2,28 miljarder kronor. Vi uppskattar Concents nettoskuld till cirka 61,8 miljoner kronor. Antalet utestående aktier är drygt 82 miljoner vilket ger ett motiverat pris per aktie om 27 kronor. VÄRDERING WACC Genomsnittlig skattesats Summa nuvarande portfölj Nuvarande slutvärde Värde befintlig portfölj Värde befintlig portfölj med tillväxt g Motiverat aktiepris 6,9 % 6,9 % 6,9 % 8% 8% 8% 1 350 868 1 474 982 1 474 982 0 0 805 125 1 350 868 1 474 982 2 280 107 Nettoskuld –61 779 –61 779 –61 779 Utestående aktier 82 062 82 062 82 062 15,7 17,2 27,0 Aktiepris MAJ 2015 ANALYSGUIDEN ANALYSGUIDEN Concent 2015-06-05 Känslighetsanalys För att skapa en bild över hur olika scenarion rörande diskonteringsränta och tillväxt påverkar det motiverade aktiepriset har vi skapat en matris som på Y-axeln visar den procentuella kassaflödestillväxten för år 2016, 2017 och 2018. X-axeln visar av olika diskonteringsräntor. Till exempel: Genom att simulera en tio procentig tillväxt faller aktiepriset i modellen till 26 kronor beräknat med diskonteringsränta på 6,9 procent. Simulerar vi en diskonteringsfaktor på 5,9 procent ökar aktiepriset till 29 kronor med en femton procentig tillväxt. WACC 15 TILLVÄXT 4,90 % 5,90 % 6,90 % 7,90 % 8,90 % 5% 31 27 25 24 22 10 % 32 28 26 24 23 15 % 33 30 27 25 24 20 % 34 31 28 26 25 25 % 35 32 29 27 25 Jämförelseanalys I jämförelseanalysen som baserats på helåret 2014 ser vi att Concent med en värdering på 27 kronor per aktie handlas till ett P/E-tal lång under populationens snitt. Detta beror på att bolagets resultat för 2014 innehåller icke återkommande engångsposter och vi anser därför att P/E-talet är missvisande. I DCF-modellen är vårt restvärde beräknat på ett kassaflöde om cirka 110 miljoner kronor, vilket vi anser bättre representera ett genomsnittligt normalresultat över tid. En värdering baserat på genomsnittliga P/E-tal ger ett implicit pris på Concents aktie om 24,6 kronor. VÄRDERINGSMULTIPLAR FÖR JÄMFÖRBARA AKTIER Aktiepris P/e P/JEK Alm Equity 154,0 11,6 3,4 10,4 1 919 Besqab 115,5 20,3 2,6 11,8 1 792 236,0 14,2 3,8 7,7 18 258 33,8 26,6 2,5 11 1 125 18,2 3,1 10,2 1 612 JM Oscar Properties Snitt Bolagsvärde/kvm byggrätt Market Cap* Concent (i) 27,0 8,2 8,2 10,5 2 218 Concent (ii) 24,6 7,4 7,4 9,5 2 015 * Snittet exkluderat JM MAJ 2015 ANALYSGUIDEN ANALYSGUIDEN Concent 2015-06-05 16 Birger Jarl Fondkommission (”BFK”) är ett värdepappersbolag som står under Finansinspektionens tillsyn. BFK har bland annat tillstånd att utarbeta och sprida investerings- och finansanalyser samt andra former av allmänna rekommendationer rörande handel med finansiella instrument. Aktiespararen, som står bakom Aktiespararna Analysguiden, är en tidskrift med månatlig publicering. Informationen i denna analys baseras på vad utgivaren Aktiespararen och BFK bedömer som tillförlitliga källor. Vi kan dock inte garantera informationens riktighet. Ingenting som skrivs i analysen ska betraktas som en rekommendation eller uppmaning att investera i något som helst finansiellt instrument, option eller liknande. Åsikter och slutsatser som uttrycks i analysen är avsedd endast för mottagaren. Analysen riktar sig inte till U.S. Persons (så som detta begrepp definieras i Regulation S i United States Securities Act och tolkas i United States Investment Companies Act 1940) och får inte heller spridas till sådana personer. Analysen riktar sig inte heller till sådana fysiska och juridiska personer där distributionen av analysen till sådana personer skulle innebära eller medföra risk för överträdelse av svensk eller utländsk lag eller författning. Innehållet får inte kopieras, reproduceras eller distribueras till annan person utan skriftligt godkännande av BFK och Aktiespararen. Aktiespararen och BFK ska inte hållas ansvariga för vare sig direkta eller indirekta skador som orsakats av beslut fattade på grundval av information i denna analys. Historisk avkastning ska inte betraktas som en indikation för framtida avkastning. Analytikern Markus Augustsson, som utarbetat denna analys, har inget ekonomiskt intresse av eller innehav av finansiella instrument i Concent. BFK, Aktiespararen eller analytikern är inte, vid tidpunkten för utarbetandet av denna analys, medvetna om någon faktisk eller eventuell intressekonflikt som avser berörd analytiker, BFK eller Aktiespararen. BFK har i enlighet med lag och föreskrift upprättat riktlinjer för intressekonflikter, varigenom analytikernas objektivitet och oberoende säkerställs. MAJ 2015 ANALYSGUIDEN
© Copyright 2024