1. No category

Uppdragsanalys 2015-03-10, uppdatering
ANALYSGUIDEN
Hanza
KÖP
ANALYSGUIDEN Hanza 2015-03-10
Riktkurs
UPPDATERING
Analytiker: Paul Regnell
Jakten på
lönsamhet
10
10
10
Hanza noterades i somras med ambitionen att
­revolutionera branschen för kontraktstillverkning.
Trots en svag avslutning på 2014 ser vi fortfarande
potential i aktien.
2
B
olaget grundades i augusti 2008, bara månaden innan Lehman Brothers gick omkull och
industrikonjunkturen vände från
lysande till beckmörk. Trots att
förutsättningarna varit allt annat
än optimala för kontraktstillverkare för mekanik och elektronik har
Hanza lyckats växa till att omsätta
omkring en miljard kronor.
Under 2014 omsatte koncernen något
mindre än 2013. Detta är ledningen inte alls nöjd med, så planen
framöver är att växa kraftigt genom att förvärva redan lönsamma
bolag med den egna aktien som
valuta. En utmaning är att Hanza
i nuläget inte är lönsamt, vilket
tryckt ner värdering väldigt lågt.
Dessutom har soliditeten sjunkit
och bolaget fått problem med sina
NYCKELTAL
Miljoner kronor
5
9
Det är svårt att sia om framtiden för5
en koncern som har en aktiv för-5
värvsstrategi, därför att ett stort10
4
förvärv kan komma att dubbla om4
sättningen och drastiskt förändra8
marginalerna jämfört med om4
det inte blir av. Vi har gjort vissa9
3
antaganden om framtida förvärv,
3
tillväxttakt med mera som delvis7
åskådliggörs i tabellen nedan. En3
värdering enligt DCF-metoden8
2
(nettonuvärdesmetoden) ger ett2
motiverat aktiepris på 17 kronor.6
2
Trots en sänkt riktkurs ser vi alltså
ännu potential i aktien. 17
1
5
1
2013
2014 P 2015 P 2016 P 2017
6
981,0 1 099,4
Rörelseresultat
–5,0
–23,3
Årets resultat
–23,5
Resultat per aktie (SEK)
P/E-tal
1 233,6
1 376,6
0,5
16,9
36,4
–33,6
–18,4
–2,6
12,8
n/a
–5,08
–2,33
–0,32
1,61
n/a
neg
neg
neg
8,4
Nettoskuld
153,2
185,9
156,4
153,1
137,6
Eget kapital
152,4
146,3
137,9
135,3
148,1
Källa: BFK och Hanza.
8
8
8
KORTA FAKTA
VD: Erik Stenfors
Styrelseordförande: Rolf Åkerlind
Största ägare: SEB Asset Management SA
Börsvärde: 95 miljoner kronor
Lista: First North
Aktuell börskurs: 12,50 kronor
P/E-tal 2014: Neg.
BÖRSTEMPERATUR
Ledning
7
12,6
–6,6
14,0
29,9
45,2
4
6
4
Bokslutskommunikén oroar: Soli­
diteten hade sjunkit till 25,3 pro­
cent (målet är 30–35 procent),
styrelsen flaggade för behov av
ägarkapital och bolaget uppfyller
inte längre kraven för lånen.
Potential
7
Branschen är inte den mest lukra­
tiva men koncernen är i dagsläget
lågt värderat i förhållande till
bland annat sin försäljning. Vi tror
att en relativt liten vinst­ö kning
skulle ha stort genomslag på
börskursen.
Risk
7
Förvärvsstrategin är riskabel:
Koncernen kan betala för mycket
för förvärvsobjektet, tänkta
synergier kanske aldrig uppstår
och flera andra fallgropar kan
göra det till en dyr historia.
AKTIEKURS
35
30
3
25
2
Ägandet är splittrat; endast en
ägare har mer än 10 procent av
kapital och röster. De flesta av
storägarna är bara indirekt repre­
senterade i styrelsen genom att
ha utsett nomineringskommittén.
Finansiell ställning
5
4
Tre av sex ledande befattnings­
havare har bakgrund på VD:ns
gamla bolag Note, en kontrakts­
tillverkare specialiserad på
elektronik.
Ägare
förvärv.
1 018,3
Kassaflöde från den löpande verksamheten före förändring i rörelsekapital
9
9
9
7
kreditgivare – detta bidrar till att7
styrelsen i bokslutskommunikén7
flaggar för ett behov av tillskott
6
av ägarkapital. På kort sikt tror vi
6
därför att ledningen kommer prio-10
ritera att nå lönsamhet framför fler6
Totala intäkter
17 kronor
Hanza
OMXS-index
Hanza
OMXSP
20
15
10
140619
–15
150306
3
1
MARS 2015
ANALYSGUIDEN
ANALYSGUIDEN Hanza 2015-03-10
Generella bolagskriterier
Ledning (1–10)
Ledningen bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är högt. Avgörande för betygssättningen är ledningens erfarenhet,
branschvana, företagsledarkompetens, förtroende hos aktiemarknaden
och tidigare genomförda prestationer.
Ägare (1–10)
Ägarna bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är
högt. Avgörande för betyget är ägarnas tidigare agerande i det aktuella bolaget, deras finansiella styrka, deras representation i styrelsen och tidigare
resultat av investeringar i liknande företag eller branscher. Långsiktighet
och ansvarstagande gentemot mindre aktieägare är också väsentliga kriterier.
3
Finansiell ställning (1–10)
Den finansiella ställningen bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är
lågt och betyg 10 är högt. I detta beslutskriterium tas hänsyn till bolagets
lönsamhet, dess finansiella situation, framtida investeringsåtaganden och
andra ekonomiska åtaganden, eventuella övervärden respektive undervärden i balansräkningen samt andra faktorer som påverkar bolagets
finansiella ställning.
Potential (1–10)
Bolagets potential bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och
betyg 10 är högt. Avgörande för betyget är storleken på bolagets potential
i form av ökad vinst i förhållande till hur bolagets aktiekurs värderas i dag.
Avgörande är också på vilken marknad företaget verkar och dess framtidsutsikter på denna marknad och lönsamhet. Ett bolag kan få högt betyg
även om tillväxtutsikterna är låga, förutsatt att aktiens värdering i dag är
ännu lägre än utsikterna. På samma sätt kan en högt värderad aktie anses
ha hög potential givet att dess tillväxtförutsättningar inte fullt ut redovisas
i aktiekursen.
Risk (1–10)
Risken bedöms efter en tiogradig skala, där betyg 1 är lågt och betyg 10 är
högt. Risken är en sammantagen bedömning av alla de risker som ett företag kan utsättas för och som kan komma att påverka aktiekursen. Betyget
grundas på en sammantagen bedömning av företagets allmänna risknivå,
aktiens värdering, bolagets konkurrenssituation och bedömning av framtida omvärldshändelser som kan komma att påverka bolaget.
MARS 2015
ANALYSGUIDEN
ANALYSGUIDEN Hanza 2015-03-10
Om koncernens verksamhet
Namnet ”Hanza” anspelar på det medeltida förbundet som dominerade
handeln kring stora delar av Östersjön. Det är i just det här geografiska
området som Hanza har sina kunder och bedriver största delen av sin
verksamhet inom kontraktstillverkning.
Hanza-koncernen är numera aktiv inom sex länder med totalt tolv fabriker som
tillhandahåller sex teknologier: Maskinbearbetning, plåtmekanik, turbinteknik, kretskortsproduktion, kablagetillverkning och slutmontering. Huvudkontoret ligger i Danderyds kommun, strax norr om Stockholm. Under
2014 hade koncernen i snitt nästan 1 000 anställda.
Affärsmodellen
4
Hanzas motto lyder ”All you need is one”. Det speglar företagets ambition
att ha en sådan bredd och kompetens att det blir den enda kontraktstillverkare en kund behöver använda sig av. Tanken är att det är värdeskapande
för kunden att samla de tidigare nischade och splittrade tillverkarna under
enad fana istället för att kunden själv ska behöva organisera ett komplicerat samspel mellan underleverantörer. Bilden nedan illustrerar visionen
om hur en kunds produktflöde konsolideras genom Hanza.
Bolaget menar att de kan spara kunden mycket mer pengar genom att göra om
produktionskedjan från grunden istället för att bara byta ut eller effektivisera en del av den.
MARS 2015
ANALYSGUIDEN
ANALYSGUIDEN Hanza 2015-03-10
Hanza konsoliderar inte bara sina kunders kontraktstillverkning utan
även sin egen organisation. Det pågår löpande ett arbete att bilda industriella kluster av tidigare utspridda fabriker. Bara de senaste månaderna
har bolaget släppt flera pressmeddelanden om uppsägning av personal och
förflyttning av tillverkning.
En annan viktig del av strategin är att förlägga tillverkning av mer specialiserade, kvalitetskrävande och mindre kostnadskänsliga produktionsserier
till Sverige eller Finland. När däremot lågt pris är högsta prioritet läggs
produktionen i lågprisländer så som Estland, Polen eller Kina.
Tillväxtstrategi
5
Hanzas ledning har gjort tydligt att de inte tänker sitta passiva och vänta
på en högkonjunktur för att växa. Vägen framåt går förutom via vanlig,
organisk tillväxt även via två tydliga strategier.
Under oktober 2014 lanserades konsulttjänsten ”MIG” tillsammans med samarbetspartnern och affärsstrategen Reforce International. MIG står för
”Manufacturing Solutions for Increase Growth & Earnings” och uttalas
med ett hårt g. Genom MIG hoppas koncernen kunna sälja konsulttjänster inom tillverkningsstrategi som når slutsatsen att kunden borde anlita
Hanza för sina tillverkningsbehov. Till en början så är alltså ambitionen
inte nödvändigtvis att tjäna stora pengar på konsulttjänsten i sig utan att
den ska generera försäljning för tillverkningsdelen av Hanza-koncernen.
Bolagets ambition är att kunna presentera de första MIG-projekten under
2015.
Under oktober 2014
­lanserades konsult­­
tjänsten ”MIG”.
Framöver tänker koncernen kraftigt expandera genom att förvärva redan lönsamma företag och fabriker. Planen är att förverkliga synergieffekter
samtidigt som de kommer närmare sitt mål att bli en ”one stop shop” för
kontraktstillverkning genom att komplettera sin befintliga portfölj av
kompetensområden och processer med till exempel fler sätt att manipulera plast. Dessutom ser koncernen stora möjligheter att expandera sin
lågkostnadsproduktion till fler billiga länder - bland annat Indien har
nämnts som en intressant arena för framtida tillverkning.
I början av november avslöjade Hanza att de har förvärvat en kontraktstillverkare av elektronik som heter KA Elektronik. Under 2013 omsatte KA Elektronik 75 miljoner kronor och hade 50 anställda i Sverige.
På grund av de planerade förvärven varnar ledningen att aktieägarna
måste vara tålmodiga i väntan på att bolaget börjar generera utdelningar.
Omorganisationer, nedläggningar och avgifter till utomstående parter
kostar pengar så på kort sikt kan även lyckade förvärv ha negativ effekt
på resultatet.
Analys av affärsmodell
Vi tror att Hanzas strategi att kunna erbjuda så brett tjänsteutbud som
möjligt till sina kunder är rätt väg att gå. Det kan vara mycket lönsamt att
ha långa relationer med kunder som på grund av skalfördelar, praktiska
och relationsmässiga skäl vänder sig till samma leverantör för alla sina
framtida tillverkningsbehov. Det är även ett sätt att differentiera sig från
andra kontraktstillverkare och därmed ses som en tjänst värd att betala en
MARS 2015
ANALYSGUIDEN
ANALYSGUIDEN Hanza 2015-03-10
6
premie för snarare än en handelsvara som bara motiverar rådande marknadspris. På samma tema utgör MIG också en spännande möjlighet att ses
som en strategisk partner inom tillverkningsområdet, snarare än en bara
en underleverantör i mängden. Desto mer pengar kunden sparar ju mer är
de villiga att betala, så vi tror att det är rätt tänkt att göra om hela kundens
tillverkningskedja om så krävs.
Vi tror även att det är en god idé att Hanza erbjuder produktion både i
högkostnadsländer och lågkostnadsländer. Därmed täcker koncernen in
hela prisskalan, vilket ger kunden ett värde och en flexibilitet de inte kan
få av ett företag som bara producerar i ett land.
Analys av tillväxtstrategi
Målet är att dubbla omsättningen på tre år. Samtidigt begränsar den rådande konjunkturen och MIG är ännu ett obeprövat koncept – därför
måste de planerade förvärven vara av betydande storlek. Koncernens
framtida kvalitet beror därför till stor del på kvaliteten i de förvärv som
ska genomföras. Som investerare måste man lita på att ledningen inte
kommer att betala ett för högt pris för att förvärva nya teknologier i jakten
på att uppfylla mottot ”All you need is one” eller sina utlandsambitioner.
Kassan är liten och belåningen hög - valutan som Hanza har att handla
med är således framför allt egna aktier. Det innebär att man som aktie­
ägare måste vara beredda att välja mellan utspädning eller att skjuta till
mer pengar till bolaget.
Hanza kan stöta på problem med förvärv därför att aktien i nuläget inte är
värd så mycket: varje krona av Hanzas årliga försäljning värderas nu till
ungefär 10 öre på börsen. Det är ett lågt belopp jämfört med konkurrenter
i samma bransch, som i vissa fall ligger upp mot eller till och med över 1
krona. Den låga värderingen tyder på att marknaden inte har så gott förtroende för Hanzas eller kanske snarare underleverantörer till industrins
förmåga att omvandla sina många försäljningskronor till utdelningsbara
vinstkronor.
De planerade förvärven
måste vara av betydande
storlek.
Varje krona av Hanzas
årliga försäljning värderas
till ungefär 10 öre.
MARS 2015
ANALYSGUIDEN
ANALYSGUIDEN Hanza 2015-03-10
Kursen har mer än halverats sedan börsintroduktionen i juni 2014. I
och med detta så vore samma förvärv mer än dubbelt så utspädande nu
som för ett drygt halvår sedan. För att minimera skadan för nuvarande
aktieägare tror vi att Hanza först måste öka lönsamheten på nuvarande
organisationen på kort sikt och därmed driva upp värderingen av aktien.
Sedan kan förvärven börja.
Vi vill också flagga för att om man inte tror på Hanzas möjlighet att förverk-
7
liga synergier så är det fel aktie att investera i. Vi konstaterar att synergier
oftare återfinns i pressmeddelanden om uppköp och M&A-rådgivares retorik än i den akademiska litteraturen som behandlar ämnet. Samtidigt
vill vi lyfta fram att ledningen har omfattande erfarenhet av förvärv i
branschen och är garanterat inte naiv inför de utmaningar och potentiella
fallgropar som strategin innebär. Dessutom har VD:n Erik Stenfors flera
miljoner kronor i aktier i bolaget och kommer därför säkert inte lockas att
vara onödigt frikostig med utspädningseffekter bara för nöjet att leda en
större koncern. Slutligen känner vi att ledningens vision om ”All you need
is one” ger ett konkret mål som skyddar mot förvärv för sin egen skull eller
bara i brist på andra idéer.
Ledningen har omfattande
erfarenhet av förvärv i
branschen.
Marknad
Hanzas konkurrenter är fortfarande fragmenterade och vi, Hanza och
andra marknadsbedömare är överens om att trenden mot konsolidering
kommer att fortsätta.
En rapport från Reeds Electronic Research uppskattar att alla kontraktstillverkare i Norden skulle få dela på ungefär 2 miljarder euro under
2014, med ungefär 2 procent långsiktig tillväxt per år. Notera att det är en
uppskattning för 2014 – den slutgiltiga faktiska siffran för året har ännu
inte presenterats.
Branschen för kontraktstillverkare är av naturen väldigt konjunkturkänslig därför att kunderna ofta använder dem som ett sätt att parera
perioder med ovanligt högt eller lågt produktionsbehov. Detta ställer höga
krav på kontraktstillverkarnas förmåga att snabbt kunna skala både upp
och ner utan att tappa effektivitet, vilket gör Hanza gör bland annat genom
att förhandla om priserna baserat på volymen och ha flexibla arbetstider
för sina arbetare.
Som privatsparare kan man lätt ledas till att tro att industrikonjunkturen tog
rejäl fart under 2014 i och med börsrallyt. Här måste vi dock göra skillnad
på aktiemarknaden och industrikonjunkturen. I bokslutskommunikén för
2014 citeras Statistiska Centralbyrån som kärnfullt sammanfattar 2014s
industrikonjunktur: ”Tillväxten i näringslivets produktion har hållits
uppe av tjänstesektorn medan industrin, på grund av den svaga efterfrågan från omvärlden, haft det fortsatt tungt. Utmärkande för industrins
utveckling 2014 är att den mer eller mindre konstant överraskat negativt.
Under hela året har det funnits en förväntan om att konjunkturen ska
förbättras men SCB:s statistik har visat att både produktionen och orderingången har fortsatt att sjunka under hela året.”
Vi bedömer en långsam, successiv förbättring av konjunkturen som det mest
sannolika scenariot.
Vi vill poängtera att även om industrikonjunkturen varit suboptimal
MARS 2015
ANALYSGUIDEN
ANALYSGUIDEN Hanza 2015-03-10
8
så kan inte Hanza-aktiens fall i sin helhet skyllas på det: De industribolag
och kontraktstillverkare som vi senare använder som jämförelsebolag för
multipelvärderingen antingen ökade sin aktiekurs eller låg mycket nära
nollavkastning under 2014.
Atlas Copco, Ericsson,
ABB och Saab Defense är
kunder.
Marginalerna i branschen är inte så höga, bland annat därför att fragmenteringen i marknaden ofta gör det enkelt att spela ut olika kontraktstillverkare mot varandra. Dessutom finns det kvar en överkapacitet i vissa
fabriker som är dimensionerade för världen så som den såg ut innan Lehman-kraschen.
Sammanfattningsvis kan vi konstatera att Hanza inte konkurrerar på
den lättaste marknaden. Positivt är att marknaden ändå är relativt förutsägbar och stabil samt tillfredsställer ett behov som alltid kommer att
finnas.
Marginalerna för
kontraktstillverkare är
låga.
Kunder
På Hanzas kundlista finner vi en del välbekanta namn inom svensk industri så som Atlas Copco, Ericsson, ABB och Saab Defense. Det är värdefullt att ha en kontakt in till dessa kunder som årligen lägger miljarder
kronor på kontraktstillverkare, men det faktum att Hanza än så länge bara
utgör en liten bråkdel av dessa företags kontraktstillverkning tyder på att
de har en bra bit kvar innan de lever upp till mottot ”All you need is one”.
Hanza själva framhäver att ingen enskild kund utgör mer än 10 procent av koncernens omsättning och de 10 största kunderna utgör sammantaget precis
under 50 procent av omsättningen. Detta betraktar vi som relativt god
spridning - Hanzas beroende av enstaka kunders beställningar är inte
alltför stor. Dessutom har många av Hanzas kunder global försäljning,
vilket ger Hanza ett visst indirekt skydd mot lokala och regionala konjunktursvängningar. Dock bör man hålla i åtanke att även om kunderna är spridda så är deras beställningar till viss del beroende av samma
makrotrender och kan därför komma att synkroniserat öka eller sänka
MARS 2015
ANALYSGUIDEN
ANALYSGUIDEN Hanza 2015-03-10
sina beställningar från Hanza. Detta blev tydligt både i Q3-rapporten och
bokslutskommunikén, där de rapporterade sjunkande försäljning som en
följd av att ”några av bolagets största kunder minskade orderläggningen
betydligt”.
Den sänkta nettoomsättning på senare tid beror alltså inte på att Hanza tappat kunder. Det försätter Hanza i en bättre position att få upp volymerna
igen jämfört med ifall volymtappet berott på kundbortfall.
Det som är nyckfullt i Hanzas fall är större beställningar från de viktigaste kunderna som lätt kan förskjutas ett eller två kvartal i tiden och
därmed drastiskt påverka beläggning och resultatet för bolagets del.
Kapitalbehov
9
Enligt företagsledningen kommer koncernens avskrivningar att överstiga
de nödvändiga investeringarna i de nuvarande tillgångarna. I teorin skulle
företaget kunna öka sin omsättning med 50-70 procent utan att behöva
köpa in fler anläggningstillgångar, därför att maskinparken används till
ungefär 80 procent av sin kapacitet och de kör ännu inte nattskift. Detta
tyder på en del överkapacitet i koncernen men aktieägarna behöver i alla
fall inte oroa sig för dyra investeringar på den här fronten under den närmaste tiden. Den lediga kapaciteten innebär att en ökad orderingång kan
leda till oproportionerligt stora vinstlyft, då en del av den förknippade
kostnaden redan är tagen.
I bokslutskommunikén varnar ledningen för att det finns ett behov av ägarkapital för att stärka den finansiella ställningen. Under 2014 sjönk soliditeten
från 29,4 procent ner till 25,3 procent, vilket är att jämföra med målet att
ligga inom intervallet 30–35 procent. Det står även att bolaget inte längre
uppfyller villkoren för alla låneavtal och håller därför nu på att förhandla
om villkoren. Styrelsen flaggar därför för ett potentiellt behov av ägarkapital på kortare sikt. På längre sikt finns ett stort kapitalbehov för att
finansiera lednings ambitiösa förvärvsstrategi.
Som aktieägare behöver man därför vara medveten om risken att behöva antingen skjuta till mer kapital eller vara beredd på utspädningseffekter.
Ledning
Vi tycker att det är värt att särskilt lyfta fram att tre av sex ledande befattningshavare har bakgrund i kontraktstillverkaren Note som VD:n Erik
Stenfors grundade på 1990-talet.
VD & Medgrundare
Erik Stenfors (1966), civilingenjör i teknisk fysik från KTH. Erik Stenfors
har tidigare varit med och grundat kontraktstillverkaren Note, där han
även var VD mellan 1999 och 2005. Erik Stenfors kontrollerar cirka 7,7
procent av kapital och röster privat och genom bolag.
CFO
Lars Åkerblom (1965), civilekonom från Uppsala Universitet samt revisorsexamen. Lars Åkerblom är auktoriserad revisor och var tidigare
marknadsområdeschef på revisionsfirman KPMG. Han har även varit
CFO på ett antal mindre svenska bolag, varav två är noterade på Stockholmsbörsens small cap-lista.
MARS 2015
ANALYSGUIDEN
ANALYSGUIDEN Hanza 2015-03-10
Försäljnings- och marknadschef
Thomas Lindström (1972), ingenjör & har studerat på IHM Business
School. Thomas Lindström har tidigare varit säljchef och försäljningsansvarig i två andra bolag.
Inköpschef
Bengt Emesten (1960), ekonom. Bengt Emesten grundade kontraktstillverkaren Qcom och var VD för ett dotterföretag inom Note-koncernen.
Bengt Emesten äger 8 570 aktier vilket motsvarar ungefär en promille av
bolaget.
Chef för mekanikdivisionen
Ove Karlsson (1959), ingenjör. Ove Karlsson är tidigare produktionsenhetschef på Ericsson, kvalitetschef, säljchef samt VD på tre mindre bolag.
10
Chef för elektronikdivisionen
Gerd Levin-Nygren (1951), ingenjör. Gerd Levin-Nygren är tidigare försäljningschef på ett mindre bolag och VD på ett dotterföretag i Erik Stenfors Note-koncern.
Styrelse
Coeli Fonder (6:e största ägare) och Eugen Steiner (5:e största ägare) är
de enda storägarna som har direkt representation i styrelsen. En större
ägargrupp har indirekt representation genom att de utsåg nomineringskommittén som i sin tur nominerade Mikael Smedeby enligt ägargruppens förslag.
Styrelseordförande
Per Tjernberg (1962), har studerat på Chalmers. Per Tjernberg är även engagerad som VD, styrelseordförande och/eller styrelseledamot i en mängd
andra bolag. Aktieinnehav i bolaget: 4 000.
Övriga ledamöter
Björn Boström (1947), civilingenjör från KTH. Björn Boström är konsult
inom tillverkningsbranschen och har flera decenniers erfarenhet av att
leda produktionsenheter. Aktieinnehav i bolaget: 2 000.
Jenny Rosberg (1966), MBA från Handelshögskolan och diverse kurser
från Stanford Graduate School of Business, Stockholms Universitet och
IHM Business School. Jenny Rosberg är grundare och VD för en konsultfirma inom kapitalmarknadsfrågor, strategi, management och kommunikation. Dessutom sitter hon i styrelsen för ett antal bolag i Nasdaq
OMX-koncernen.
Mikael Smedeby (1968), jurist från Uppsala Universitet. Mikael Smedeby
är VD på Advokatfirman Lindahl och styrelseordförande i Coeli AB och
sitter i styrelsen för en mängd andra bolag. Mikael Smedeby äger själv inga
aktier i Hanza men Coeli-koncernen där han jobbar äger 4,6 procent av
bolaget.
MARS 2015
ANALYSGUIDEN
ANALYSGUIDEN Hanza 2015-03-10
Eugen Steiner (1954), läkare. Eugen är VD på Nordic Cision Clinics AS,
partner på HealthCap och har diverse styrelseuppdrag. Eugen Steiner är
femte största ägare i bolaget med sina 6,3 procent av röster och kapital.
Jan Sundqvist (1958), civilekonom. Jan är VD på Coeli Private Equity och
några bolag som hör därtill. Jan Sundqvist äger själv inga aktier i Hanza
men Coeli-koncernen där han jobbar äger 4,6 procent av bolaget.
SWOT-analys
Styrkor:
l D iversifierad
kundbas med stor budget för kontraktstillverkning och
global exponering.
l L edning och styrelse har gedigen erfarenhet inom branschen.
l A mbitionen att bli mer än bara en kontraktstillverkare.
11
Svagheter:
l Konjunkturkänslig
verksamhet.
konkurrensutsatt marknad med svag tillväxt.
l O säker finansieringssituation.
l Hårt
Möjligheter:
l O m
koncernen lyckas förverkliga synergier kan de växa snabbt och lönsamt.
l När högkonjunkturen kommer lär det särskilt gynna kontraktstillverkare
l Genom MIG kan Hanza gå från att vara ”bara” en underleverantör till
att bli en strategisk partner inom tillverkning.
Hot:
l Eventuella
dåliga förvärv kan bli en dyr historia för aktieägarna.
kan bli ännu mer utdragen.
l Mycket av tillverkningen sker i Östeuropa där sanktioner mot Ryssland
och organiserad brottslighet kan utgöra problem.
l L ågkonjunkturen
Värdering
Det är svårt att värdera ett bolag som planerar att göra så stora förvärv
att det har en omvälvande inverkan på företagets resultat och ställning.
Ett stort förvärv kan med kort varsel dubbla företagets storlek över en
natt – eller också inte bli av, i vilket fall företagets värde inte förändras så
dramatiskt. Det blir ännu svårare när valutan för förvärven är den egna
aktien, för då kan både det totala marknadsvärdet på bolaget och antalet
aktier som det ska fördelas över variera kraftigt.
DCF-värdering och multipelvärdering
På grund av det som står under stycket ”Analys av tillväxtstrategi” och ”Kapitalbehov” så antar vi att det inte sker några förvärv under 2015. Istället
tror vi att året används till fortsatt konsolidering och effektivisering av nuvarande organisationen. Notera att vi ändå räknar med en märkbar ökning
av de totala intäkterna på grund av en viss organisk tillväxt och förvärvet
av KA Elektronik i höstas. Sedan tror vi att de förvärvar motsvarande cirka
100 miljoner kronor i omsättning per år och fortsätter växa organiskt.
Vi tror att 2015 används
till fortsatt konsolidering
och effektivisering av
organisationen.
MARS 2015
ANALYSGUIDEN
ANALYSGUIDEN Hanza 2015-03-10
DCF-ANALYS
Diskonteringsränta
Riskfri ränta
2%
Marknadsavkastning
8%
Beta
1,00
Långsiktig tillväxt
Skatt
Miljoner kronor
Nuvärde fritt kassaflöde
12
10,0 %
2%
22 %
P 2015
P 2016
P 2017
P 2018
Slutvärde
13,5
–5,0
4,5
24,4
282,9
Bolagsvärde
320,3
Nettoskuld
185,9
Värde eget kapital
134,4
Antal aktier, miljoner
7,9
Motiverat aktievärde, kr
17,0
I sin årsredovisning för 2013 gör Hanza själva vissa antaganden om sin årliga
volymtillväxt och den diskonteringsränta som är rimlig att använda för
att beräkna nyttjandevärden. Vår bedömning leder till antaganden som är
något lägre vad gäller årlig volymtillväxt, men även en lägre diskonteringsränta (se tabell nästa sida).
Som syns i tabellen ovan har vi även antagit att bolaget kommer behöva emittera cirka 700 000 aktier för att säkra upp de finansiella ställningarna och
genomföra framtida förvärv. Sammantaget leder detta till ett motiverat
aktiepris på cirka 17 kronor.
Vi jämför våra antaganden för Hanzas bolagsvärde, omsättning och
EBITDA för 2015 och 2016 med motsvarande siffror för andra nordiska industribolag och kontraktstillverkare. Vår riktkurs värderar bolaget tydligt
under de flesta andra bolagens multiplar – det visar på potential bortom
vår riktkurs även om våra prognoser uppnås.
Vi ger därför Hanza en köprekommendation med en riktkurs på 17
kronor.
Vi rekommenderar köp med
riktkursen 17 kronor.
MARS 2015
ANALYSGUIDEN
ANALYSGUIDEN Hanza 2015-03-10
DE 15 STÖRSTA AKTIEÄGARNA, per den 31 december 2014
Ägare
Antal aktier
Röster och kapital, %
1 018 230
13,3
BP2S Paris/efg Bank AG
664 440
8,7
W8imy Clearstream Banking S.A.
640 860
8,4
Erik Stenfors
583 090
7,6
Eugen Steiner
478 620
6,3
Coeli
334 820
4,4
Sia Hm Holding
332 450
4,3
Sten Dybeck
283 290
3,7
268 113
3,5
Swedbank AS
249 720
3,3
Per Hamberg
187 740
2,5
Nordnet Pensionsförsäkring
149 200
2,0
Cail
145 190
1,9
Åke Hörnell
137 623
1,8
Elie Kellermann
137 360
1,8
5 610 746
73,4
Skandinaviska Enskilda Banken S.A
Avanza Pension
13
Summa 15 största ägarna
Birger Jarl Fondkommission (”BFK”) är ett värdepappersbolag som står under Finansinspektionens
tillsyn. BFK har bland annat tillstånd att utarbeta och sprida investerings- och finansanalyser samt
andra former av allmänna rekommendationer rörande handel med finansiella instrument. Aktiespara­
ren, som står bakom Aktiespararna Analysguiden, är en tidskrift med månatlig publicering.
Informationen i denna analys baseras på vad utgivaren Aktiespararen och BFK bedömer som till­
förlitliga källor. Vi kan dock inte garantera informationens riktighet. Ingenting som skrivs i analysen
ska betraktas som en rekommendation eller uppmaning att investera i något som helst finansiellt
instrument, option eller liknande. Åsikter och slutsatser som uttrycks i analysen är avsedd endast
för mottagaren.
Analysen riktar sig inte till U.S. Persons (så som detta begrepp definieras i Regulation S i United
States Securities Act och tolkas i United States Investment Companies Act 1940) och får inte heller
spridas till sådana personer. Analysen riktar sig inte heller till sådana fysiska och juridiska personer
där distributionen av analysen till sådana personer skulle innebära eller medföra risk för överträdelse
av svensk eller utländsk lag eller författning.
Innehållet får inte kopieras, reproduceras eller distribueras till annan person utan skriftligt god­
kännande av BFK och Aktiespararen. Aktiespararen och BFK ska inte hållas ansvariga för vare sig di­
rekta eller indirekta skador som orsakats av beslut fattade på grundval av information i denna analys.
Historisk avkastning ska inte betraktas som en indikation för framtida avkastning.
Analytikern Paul Regnell, som utarbetat denna analys, har inget ekonomiskt intresse av eller inne­
hav av finansiella instrument i Hanza. BFK, Aktiespararen eller analytikern är inte, vid tidpunkten för
utarbetandet av denna analys, medvetna om någon faktisk eller eventuell intressekonflikt som avser
berörd analytiker, BFK eller Aktiespararen. BFK har i enlighet med lag och föreskrift upprättat riktlin­
jer för intressekonflikter, varigenom analytikernas objektivitet och oberoende säkerställs.
MARS 2015
ANALYSGUIDEN