Nordisk Økonomi
Investeringsanalyse Nordisk Økonomi Januar 2012 Økonomi og finans Danmark: Lang vej til opsving – Kickstarten giver underskud, men ikke varig vækst • Sverige: Et hårdt år forude – Festen slutter i svensk økonomi, som står over for økonomisk recession • Norge: Modsatrettede kræfter i sving – Norge bliver ramt af gældskrisen, men olien holder økonomien oven vande • Finland: På vej mod recession – Finanspolitiske opstramninger og den europæiske gældskrise sender finsk økonomi i recession www.danskeresearch.com Nordisk Økonomi Danske Analyse Redaktionen afsluttet 9. januar 2012 Investeringsanalyse Ansvarshavende redaktør: Steen Bocian Cheføkonom + 45 45 12 85 31 [email protected] Jens Nærvig Pedersen Danmark +45 45 12 80 61 [email protected] Roger Josefsson Sverige +46 (0)8-568 805 58 [email protected] Frank Jullum Norge +47 85 40 65 40 [email protected] Pasi Petteri Kuoppamäki Finland +358(0)105467715 [email protected] Lauri Antero Uotila Finland +358(0)105467714 [email protected] Signe Roed-Frederiksen (orlov) USA +45 45 12 82 29 [email protected] Frank Øland Hansen Euroområdet +45 45 12 85 26 [email protected] Anders Møller Lumholtz Euroområdet +45 45 12 84 98 [email protected] John M. Hydeskov Storbritannien +44 (0)20 7410 8144 [email protected] Flemming Jegbjærg Nielsen Asien +45 45 12 85 35 [email protected] Lars Christensen Central- og Østeuropa +45 45 12 85 30 [email protected] Lars Tranberg Rasmussen Rates +45 45 12 85 34 [email protected] Peter Possing Andersen Rates +45 45 13 70 19 [email protected] Arne Lohmann Rasmussen Råvarer +45 45 12 85 32 [email protected] Allan von Mehren Int. økonomi og strategi +45 45 12 80 55 [email protected] Morten Kongshaug Aktier +45 45 12 80 57 [email protected] Thomas Thøgersen Grønkjær Danske Research +45 45 12 85 02 [email protected] Rolf Kofoed TFM Sales +45 45 12 69 92 [email protected] Henrik Voetmann Mikkelsen Global Head of Equities +45 45 14 73 05 [email protected] Lars Norup Derivative Sales +45 45 14 69 50 [email protected] Jesper Ronald Petersen FX/MM & Global Flow +44 (0)20 7410 8149 [email protected] Bo Wetterstein Debt Capital Markets +45 45 14 72 83 [email protected] Lars Worsøe Andersen Fixed Income +45 45 14 69 97 [email protected] Makroøkonomer: Salgsansvarlige Denne publikation findes også på websiden www.danskebank.dk/danskeanalyse Statistisk kildemateriale: Datastream, Ecowin, OECD, IMF, National Institute of Social and Economic Research, Danmarks Statistik og andre nationale statistiske institutter samt egne beregninger. 2| Januar 2012 www.danskeresearch.com Nordisk Økonomi Indhold Danmark Sverige Norge Finland Globalt Lang vej til opsving 4 Prognosen i tal 12 Et hårdt år forude 13 Prognosen i tal 21 Modsatrettede kræfter i sving 22 Prognosen i tal 27 På vej mod recession 28 Prognosen i tal 32 Den kinesiske vækstmotor begynder at trække igen 33 Makroøkonomisk prognose 38 Finansiel prognose 39 Nordisk Økonomi er Danske Banks kvartalspublikation, som fokuserer på de økonomiske udsigter for de nordiske lande og sætter den økonomiske udvikling på vores hjemmemarkeder i en international sammenhæng. Kvartalspublikationen Globale Scenarier præsenterer vores forventninger til udviklingen i den internatio nale økonomi. Som et supplement til Nordisk Økonomi og Globale Scenarier kan man på Danske Analyses hjemmeside www.danskebank.dk/danskeanalyse altid finde bankens aktuelle syn på den økonomiske udvikling i følgende lande/områder: Danmark Sverige Norge Finland USA Storbritannien Euroland Schweiz Central- og Østeuropa/EMEA Asien 3| Januar 2012 www.danskeresearch.com Nordisk Økonomi Danmark Lang vej til opsving Den globale vækstopbremsning satte i 3. kvartal sine tydelige spor på dansk økonomi. Eksporten steg kun svagt, hvilket langt fra var tilstrækkeligt til at opveje det fortsatte fald i den indenlandske efterspørgsel. Det resulterede i et fald i BNP på 0,5 % i forhold til 2. kvartal. Det markerer formentlig begyndelsen på en længere periode med svag økonomisk fremgang. De kommende to år venter vi således, at væksten vil holde sig i størrelsesordenen en procent årligt. De månedlige indikatorer peger på forbrugsvækst i 4. kvartal. Det kommer oven på tre kvartaler med fald i privatforbruget. Det ændrer imidlertid ikke ved, at der for hele 2011 er udsigt til et markant fald i forbruget. Udbetalingen af efterlønsbidraget vil, sammen med en rekord lav rente, løfte forbruget omkring 0,9 % i 2012 og 1,1 % i 2013. Det er dog alligevel ikke prangende, den store opsparing taget i betragtning. Ingen vækst i reallønnen, et fortsat svagt boligmarked samt svækkelse af arbejdsmarkedet vil begrænse forbrugslysten. Ændringer i forhold til seneste prognose Aktuel prognose 2011 2013 2011 2012 1.1 1.0 1.0 0.7 1.0 Privatforbrug -0.5 0.9 1.1 -0.7 1.5 Offentligt forbrug -0.4 0.6 0.3 0.2 1.0 Faste bruttoinvesteringer 0.1 3.4 -0.6 0.2 3.0 Eksport 7.3 1.2 3.3 6.0 0.7 Import 5.7 2.1 2.6 5.5 1.8 163.5 179.0 163.3 178.6 183.5 Inflation 2.8 2.1 1.9 2.8 2.0 Offentlig saldo, % af BNP -4.1 -5.4 -3.1 -3.9 -5.7 Betalingsbalance, % af BNP 6.5 5.1 5.3 5.5 4.8 Kilde: Danmarks Statistik og Danske Bank Eksporten har klaret sig fornemt igennem 2011 og har været ene om at sikre vækst i dansk økonomi. Det skyldes i høj grad gunstige konjunkturer på de store eksportmarkeder i begyndelsen af 2011. Der er imidlertid udsigt til recession i eurozonen i begyndelsen af i år og generelt set lav vestlig vækst de kommende år. Det påvirker danske eksportvirksomheders afsætningsmuligheder. Ydermere vil den svage danske lønkonkurrenceevne begrænse mulighederne for fremgang i eksporten. Vi venter derfor beskeden eksportvækst i år på 1,2 % og 3,3 % i næste år. Regeringen planlægger ekspansiv finanspolitik i 2012 via udbetalingen af efterlønsbidraget og den såkaldte ”kickstart”, som fremrykker offentlige investeringer. Det holder hånden under økonomien i 2012 og skubber det offentlige underskud over 100 mia. kroner, svarende til 5,4 % af BNP, men trækker samtidig ned i væksten i 2013, hvor finanspolitiske opstramninger reducerer underskuddet til knap 60 mia. kroner, svarende til 3,1 % af BNP. Et underskud på den forkerte side af EU-kravet på 3 % af BNP i 2013 kan tvinge regeringen til at skære i udgifterne eller sætte skatterne op. Krisen har atter fået sit tag i dansk økonomi. Efter en pæn økonomisk vækst i 2. kvartal faldt BNP med en halv procent i 3. kvartal sidste år, og det markerer med stor sandsynlighed indgangen til en længere periode med endog meget lav vækst. Væksten ventes således både i år og næste år at være i størrelsesordnen 1 %. En så lav vækst fører forventeligt til højere ledighed. Vi venter, at ledigheden inden for prognoseperioden vil stige med cirka 20.000 personer fra det aktuelle niveau. Det er ikke en voldsom stigning – men det markerer dog et skift i forhold til den stabilisering, som arbejdsmarkedet har været karakteriseret af siden efteråret 2010. 4| Januar 2012 Tidligere prognose BNP Bruttoledighed (1000 personer) 2012 www.danskeresearch.com Nordisk Økonomi En vækst på 1 % i 2012 er lavt i lyset af den ekspansive finanspolitik. Uden ekspansiv finanspolitik ville væksten have været stort set nul. Den ekspansive finanspolitik ventes således at holde hånden under dansk økonomi på den korte bane, men der er ikke tale om en reel kickstart, da den ekspansive finanspolitik ikke forventes at igangsætte et selvbærende økonomisk opsving. Den ekspansive finanspolitik bevirker, at underskuddet på de offentlige finanser kommer til at runde 100 mia. kroner i 2012. Og der er derfor allerede i 2013 behov for en betydelig finanspolitisk opstramning. Det er baggrunden for, at væksten i 2013 ventes at blive noget lavere end væksten på vores afsætningsmarkeder. Den økonomiske politik skaber således ikke vækst – men den omfordeler vækst mellem de enkelte år. Da den økonomiske politik bliver asynkron i forhold til den økonomiske politik i resten af Europa, er det ikke en strategi helt uden risici i en økonomi, som har valgt at føre fastkurspolitik. Der er dog på nuværende tidspunkt ikke grund til at forvente, at den økonomiske politik kommer til at skabe pres på kronen. Lav vækst så langt øjet rækker 6 %-vækst i BNP 4 2 0 -2 -4 -6 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Kilde: Danmarks Statistik og Danske Bank Boligmarkedet vil fortsat være med til at holde væksten nede over de kommende år. Krisen på boligmarkedet er taget til i løbet af 2011. Vi venter et yderligere fald i huspriserne på cirka 5 % i prognoseperioden. Det meget store antal udbudte boliger indikerer sammen med et lavt antal handler, at boligpriserne fortsat er for høje – at huspriserne ikke ventes at falde mere end 5 %, skal ses i lyset af de ekstremt lave renter og så det faktum, at huspriserne allerede er faldet meget. De fortsat faldende huspriser er med til at trække forbrugsvæksten ned. På den baggrund ventes forbrugsvæksten at blive alt andet end prangende trods udbetalingen af efterlønsbidrag i 2012. De seneste års svækkelse af den danske lønkonkurrenceevne er også med til at holde væksten nede over de kommende år. Det høje lønniveau bevirker, at vi i de kommende år har udsigt til reallønsstilstand, og det vil end ikke være nok til at kompensere for de seneste ti års tab af konkurrenceevne, hvorfor det høje lønniveau også kommer til at koste i relation til vores eksport. Vi har i forhold til vores seneste prognose fra november ikke ændret væsentligt på vores forventninger til dansk økonomi over de kommende år. Væksten tegner med de seneste tal til at blive lidt højere end ventet i 2011 – mens vi nu venter lidt lavere vækst i 2012 end tidligere ventet. Grundlæggende er konjunkturbilledet dog uændret. Nemlig en længere periode med lav vækst og dermed en krise, som bider sig fast. Lille løft i privatforbruget Pessimismen er for alvor vendt tilbage blandt de danske forbrugere siden sommeren. Forbrugertilliden er faldet kraftigt, og husholdningernes forventninger til udviklingen i deres egen økonomi er nu de laveste, der er målt i mere end 20 år – og markant lavere, end da den globale økonomiske krise var på sit højeste i 2008-2009. Også forbrugernes syn på landets økonomi er blevet meget markant forværret. De fleste forbrugere har først i 2011 mærket en direkte tilbagegang i deres daglige økonomi som følge af krisen, i form af historisk lave lønstigninger, der er betydeligt lavere end inflationen. Og hvor 2009 og 2010 bød på betydelige skattelettelser, er indkomstskatten steget i 2011, og der er ikke længere nye store rentebesparelser. De politiske meldinger efter folketingsvalget i september har understreget, at udsigten for de næste par år også er stigende skatter og afgifter. Samtidig har den europæiske gældskrise udviklet sig til det værre i 5| Januar 2012 Sortsyn breder sig 30 20 30 Syn på egen økonomi 10 20 10 0 0 -10 -10 -20 -30 -20 Syn på Danmarks økonomi -30 -40 -40 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 Kilde: Danmarks Statistik. Gennemsnit af syn på de sidste 12 måneder og forventninger til de kommende 12 måneder www.danskeresearch.com Nordisk Økonomi 2011, hvad der givetvis er den væsentligste forklaring på forværringen i synet på landets økonomi. Trods faldet i forbrugertilliden tyder Dankort-omsætningen faktisk på, at privatforbruget har været svagt stigende måned for måned siden september efter at have været forholdsvis kraftigt faldende i årets første otte måneder. Det er baggrunden for, at vi marginalt har opjusteret vores syn på forbrugsvæksten i 2011. Men netop i lyset af faldet i forbrugertilliden er det svært at forestille sig, at der er tale om en mere varig vending i forbruget. Især fordi forbrugernes pessimisme er velbegrundet: 2012 vil også byde på tilbagegang i realindkomsten efter skat efter vores forventning. 2012 byder dog på en væsentlig ubekendt faktor. Fra april til oktober vil det være muligt at få udbetalt sin opsparing i efterlønsordningen skattefrit, hvilket teoretisk set vil kunne frigive omkring 60 mia. kroner, svarende til 6,8 procent af årets forventede privatforbrug. Samtidig vil de, der melder sig ud af efterlønsordningen, ikke længere skulle betale efterlønsbidraget på godt 300 kroner om måneden efter skat. Hvis alle 1,1 mio. bidragsbetalere melder sig ud, svarer det til, at den disponible indkomst stiger med 0,4 procent. Alt i alt vil det altså være noget, der kan give et markant løft til privatforbruget. Men det er stærkt usandsynligt, at alle melder sig ud af efterlønsordningen. For medlemmer omkring 50 år og op vil det normalt være en bedre forretning at blive i ordningen, enten for faktisk at gå på efterløn eller for at bevare retten til at få en skattefri præmie ved pensionsalderen. Det drejer sig om cirka 40 procent af indbetalerne. For resten afhænger regnestykket i høj grad af, om de fortsat ønsker at trække sig tilbage fra arbejdsmarkedet før folkepensionsalderen, selv om efterlønnen er blevet væsentligt reduceret. Er svaret ja, kan det oftest betale sig at blive i ordningen, men dog langt fra i alle tilfælde. Er svaret nej, vil det oftest være bedre at melde sig ud (se analysen: ”Research Danmark: Bør man hæve sit efterlønsbidrag?” for en nærmere gennemgang). På den baggrund virker regeringens skøn om, at cirka 30 procent af bidragsbetalerne vil melde sig ud, rimeligt. Da det ofte er mest fordelagtigt for de yngre at melde sig ud, vil forholdsvis mange af dem have indbetalt i mindre end de maksimalt mulige 13 år. Udbetalingen bliver derved omkring 17 mia. kroner. Da der er tale om udbetaling af en frivillig opsparing må man regne med, at en væsentlig del bliver opsparet på ny. Vi har derfor, som regeringen, kun regnet med, at seks milliarder kroner bliver omsat til forbrug i 2. og 3. kvartal 2012. Men det er med betydelig usikkerhed, som nok især går i retning af, at forbruget kan blive større. Forbruget sluttede 2011 med vækst 26 26 Mia. kr. pr. måned 25 25 24 24 23 23 22 22 21 21 Dankortomsætning, sæsonkorrigeret 20 19 06 07 08 09 10 Januar 2012 11 Kilde: Nets. Tal for december 2011 er baseret på omsætningen frem til og med den 23. Mange vil blive i efterlønsordningen Aldersfordeling blandt dem, der betaler efterlønsbidrag (2010) 250,000 200,000 150,000 100,000 50,000 - Kilde: Pensionsstyrelsen Vi forventer, at situationen på både arbejds- og boligmarkedet vil blive ved med at være usikker langt ind i 2012 og kun marginalt bedre i 2013. Derfor regner vi ikke med noget større fald i opsparingen til trods for, at den er på et højt niveau i forhold til indkomsten. Men det er klart, at også det udgør en væsentlig usikkerhed i prognosen. Skulle forbrugerne få mod på det, er der plads til en væsentlig stigning i forbruget ved at dæmpe opsparingen, til trods for, at vi forventer faldende realindkomst i 2012 og kun en lille stigning i 2013. 6| 20 19 www.danskeresearch.com Nordisk Økonomi Priser løber fra lønninger 2011 bød på en usædvanlig høj inflation for en økonomi i stagnation. Forklaringen var især højere råvarepriser på verdensmarkedet, der trak op i begyndelsen af året, og fedtafgiften, der ramte forbrugerne fra oktober. I 2012 og 2013 forventer vi yderligere stigninger i råvarepriserne målt i danske kroner, om end ikke i samme omfang som sidste år. Nye afgifter vil øge inflationen med cirka 0,3 procentpoint i 2012 og cirka 0,2 procentpoint i 2013. I 2012 stiger afgifterne på slik, sodavand, is, vin, øl og tobak, mens en højere NOx-afgift primært vil ramme virksomhederne. I forbindelse med finanslovsaftalen for 2012 er det aftalt, at der i 2013 kommer en afgift på sukkerholdige fødevarer så som frugtyoghurt og syltede agurker. Derfor er der udsigt til inflation på omkring to procent i de kommende år, til trods for, at danske virksomheder har meget dårlige muligheder for at hæve priserne, og til trods for, at lønvæksten vil forblive lav. Realløn stadig under pres Lønninger Priser 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 2008 2009 2010 2011 2012 Kilde: Danmarks Statistik og Danske Bank Der er overenskomstforhandlinger i år på store dele af det private arbejdsmarked, og det har traditionelt medført lidt større lønstigninger. Den effekt bliver formentlig meget begrænset denne gang, hvor der lader til at være udbredt accept af, at konkurrenceevnen ikke skal forringes yderligere – og lønvæksten i udlandet også er lav. Derfor forventer vi omtrent uændret realløn før skat i 2012 og kun en marginal stigning i 2013, hvor inflationen er lidt lavere. Efter skat bliver der tale om tilbagegang i 2012 og omtrent nulvækst i 2013 – skatten stiger begge år som følge af skatteomlægningen i 2010 og genopretningsplanen. 7| Januar 2012 www.danskeresearch.com 2013 Nordisk Økonomi Rekordlave renter hjælper presset boligmarked Boligmarkedet har været stødt faldende gennem 2011. De seneste tal viser dog, at faldet i 2. halvår er taget til i styrke. De forskellige husprisstatistikker viser alle, at priserne på både huse og lejligheder i 3. kvartal oplevede fald af samme styrke som i slutningen af 2008 og begyndelsen af 2009, da finanskrisen toppede. Det har sendt huspriserne under niveauet fra midten af 2009, hvor de ramte den hidtidige bund, og lejlighedspriserne i samme retning. En række faktorer bidrager til at forklare denne udvikling. Den Europæiske Centralbank (ECB) hævede i april og juli renten, hvilket også påvirkede de danske boligrenter og lagde pres på boligmarkedet. Dernæst eskalerede den europæiske gældskrise i sensommeren, hvilket satte en bremse for den økonomiske fremgang. Det har blandt andet ført til en svækkelse af arbejdsmarkedet herhjemme og dermed en forringelse af husholdningernes privatøkonomi, men det har også øget usikkerheden om fremtiden. Begge dele har ramt boligmarkedet. Endelig gjorde politikerne i forbindelse med folketingsvalget ondt værre ved at stille kommende boligkøbere skattelettelser i sigte – skattelettelser, der siden er blevet taget af plakaten igen. Denne manøvre må formodes at have bidraget til at sende aktivitetsniveauet på boligmarkedet i bund og dermed presse priserne ned. Statistikker der måler aktiviteten på boligmarkedet, tegner også et billede af et marked under pres. Antallet af boliger til salg er godt nok faldet en smule de seneste måneder, men er fortsat meget højt – ifølge de seneste tal er der i øjeblikket godt 66.000 boliger til salg. Salgstiderne er også fortsat høje – i øjeblikket tager det omkring 200 dage at sælge et almindeligt enfamilieshus. Endelig er antallet af handlede boliger faldet til niveauet fra slutningen af 2008 og begyndelsen af 2009, hvor finanskrisen rasede. På trods af dette, så er det kun et lille antal boliger, der sælges på tvangsauktion. Selvom boligmarkedet har været under pres gennem hele 2011, er antallet af tvangsauktioner i 2011 faldet sammenlignet med 2010. Historisk set ligger antallet af tvangsauktioner også forholdsvis lavt. Siden gældskrisens genopblussen i sensommeren er renterne faldet. ECB sænkede renten i november og december, og Nationalbanken har fulgt trop. En konsekvens af den europæiske gældskrise er imidlertid, at de finansielle markeder i stigende grad vurderer danske aktiver som sikker havn. Det har haft den konsekvens, at de store flekslånsauktioner i slutningen af 2011 var særdeles populære og resulterede i rekordlave flekslånsrenter. Men det har også haft den konsekvens, at Nationalbanken har været nødt til at sænke renten ekstraordinært meget for at dæmme op for den store valutaindstrømning. Det betyder, at spændet mellem den danske udlånsrente og den tilsvarende europæiske rente i øjeblikket er negativt. Kigger vi fremad, forventer vi yderligere prisfald på boligmarkedet. Prisfaldet vil formentlig være størst i begyndelsen af prognoseperioden, mens de lavere priser i kombination med den rekordlave rente og en stabilisering af økonomien vil stabilisere huspriserne mod slutningen af 2012 og igennem 2013. Samlet set venter vi, at det vil resultere i et prisfald på 4,7 % i 2012 og mere eller mindre uændrede priser i 2013. 8| Januar 2012 Prisfaldet tager til i styrke 14000 Kvm. pris 13500 13000 12500 12000 11500 11000 10500 10000 Parcel- og rækkehuse 9500 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14000 13500 13000 12500 12000 11500 11000 10500 10000 9500 Kilde: Realkreditrådet og Danske Bank Fortsat højt boligudbud 75000 70000 65000 60000 55000 50000 45000 40000 35000 30000 25000 75000 70000 65000 60000 55000 50000 45000 40000 35000 30000 25000 Boliger tal salg 04 05 06 07 08 09 10 11 Kilde: Realkreditrådet og Danske Bank Rentefald hjælpende hånd til boligmarkedet 9 % 8 7 6 5 4 3 2 1 0 98 Gennemsnitlig lang realkreditrente Gennemsnitlig kort realkreditrente 00 02 04 06 08 10 Kilde: Realkreditrådet www.danskeresearch.com 9 % 8 7 6 5 4 3 2 1 0 12 Nordisk Økonomi Længere ledighedskø i vente Arbejdsmarkedet er begyndt at mærke konsekvenserne af det seneste dyk i den økonomiske aktivitet. Siden april er ledigheden steget gradvist, og ledighedskøen er nu oppe på omkring 165.000 personer igen – niveauet fra begyndelsen af 2011. Tilsvarende er beskæftigelsen ekskl. orlov faldet stødt gennem 2011. Det nuværende beskæftigelsesniveau er ikke set så lavt siden begyndelsen af 2005 – den samlede beskæftigelse ekskl. orlov er i øjeblikket på 2.724.000 personer. En stor del af forklaringen på det svækkede arbejdsmarked skal findes i opstramninger i den offentlige sektor. Den offentlige beskæftigelse er blevet slanket de seneste kvartaler og er nu knap 20.000 mindre end for godt et år siden. Størstedelen af dette fald har fundet sted inden for den kommunale sektor. Først i det seneste kvartal har effekten af det seneste økonomiske tilbageslag for alvor kunnet aflæses i de private beskæftigelsestal. Det er især i de eksportafhængige erhverv inden for industrien og handel- og transportsektoren, at beskæftigelsen er faldet. Omvendt har beskæftigelsen inden for bygge- og anlægssektoren været stabil takket være BoligJobordningen, der trådte i kraft i midten af 2011, det store skybrud i sommeren 2011 og et højt niveau af offentlige investeringer. Der er ikke umiddelbart nogen bedring i vente på arbejdsmarkedet i de kommende år. Med en økonomisk vækst på omkring 1 %, og med en produktivitetsvækst, der må formodes at ligge noget over dette, er der ingen grund til at forvente voksende privat beskæftigelse. Regeringen lægger op til svagt ekspansiv finanspolitik i 2012. Det vil formentlig bidrage til at holde hånden under den offentlige beskæftigelse. Samlet set er det vores forventning, at vi i løbet af 2012 runder 180.000 ledige og formentlig når op på omkring 185.000 ledige i 2013. Tilsvarende vil den samlede beskæftigelse ekskl. orlov falde gennem hele prognoseperioden, så vi når ned på godt 2.710.000 beskæftigede personer ekskl. orlov i 2013. Ledigheden på vej mod 180.000 180 1.000 pers 180 160 160 140 140 120 120 Bruttoledighed 100 100 80 80 60 60 07 08 09 10 11 12 13 Kilde: Danmarks Statistik og Danske Bank Lav vækst mindsker beskæftigelsen 2.925 2.900 1000 pers. 2.875 2.850 2.825 2.800 2.775 2.750 2.725 Beskæftigelse, ekskl. orlov 2.700 2.675 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 2.925 2.900 2.875 2.850 2.825 2.800 2.775 2.750 2.725 2.700 2.675 Kilde: Danmarks Statistik og Danske Bank Historisk høje offentlige investeringer Investeringsniveauet i er i øjeblikket meget lavt. De faste bruttoinvesteringer har de seneste kvartaler ligget på et niveau, der ikke er set så lavt siden begyndelsen af 2004. Det er især faldende investeringer inden for transport og erhvervsejendomme, der har trukket ned. Omvendt har maskininvesteringerne og boliginvesteringerne været stødt stigende. Nettoinvesteringerne har i ni ud af de seneste 10 kvartaler været negative, og der er dermed opbygget et investeringsefterslæb. Da der imidlertid kun er udsigt til svag fremgang i efterspørgslen de kommende år, ser det ikke ud til, at det vil udgøre en begrænsning for produktionen. På trods af et rekordlavt renteniveau ser vi derfor ikke et opsving i de private investeringer vente rundt om hjørnet. Til gengæld sparker regeringen gang i investeringerne med en fremrykning af offentlige investeringer i 2012. Det rummer blandt andet investeringer i infrastruktur, skoler, daginstitutioner og sygehuse mv. Det betyder en vækst i de offentlige investeringer i 2012 på omkring 14 %. Det sender de offentlige investeringer op på et historisk højt niveau. Den voldsomme vækst i de offentlige investeringer i 2012 kommer dog på bekostning af et markant lavere investeringsniveau i 2013 – vi venter et fald i de offentlige investeringer i 2013 på knap 26 %. I 2013 vil investeringer forbundet med 9| Januar 2012 Stor stigning i offentlige investeringer 42.5 mia. kr mia. kr 40.0 Offentlige nyinvesteringer, faste priser 37.5 35.0 42.5 40.0 37.5 35.0 32.5 32.5 30.0 30.0 27.5 27.5 25.0 25.0 05 06 07 08 09 10 11 12 Kilde: Danmarks Statistik og Danske Bank www.danskeresearch.com 13 Nordisk Økonomi implementeringen af den planlagte betalingsring samt grønne investeringer dog bidrage til investeringsaktiviteten. Selvom disse investeringer er planlagt af regeringen, regnes de rent teknisk som erhvervsinvesteringer. Udviklingen i de samlede faste bruttoinvesteringer de kommende år er således i høj grad offentligt bestemt. Vi venter en vækst i de faste bruttoinvesteringer på omkring 3,4 % i 2012, mens vi omvendt venter et lille fald i 2013 på omkring 0,6 %. Eksporten udfordret af svag konkurrenceevne Eksporten har indtil nu vist sig at være forholdsvis robust over for efterspørgselsfaldet på de største eksportmarkeder. I 3. kvartal steg eksporten med omkring 0,5 %, hvilket dækker over vækst i både vare- og tjenesteeksporten. Denne udvikling var bedre end ventet og skyldtes, at en stor del af eksporten udgøres af forholdsvist konjunkturufølsomme eksportvarer, så som fødevarer og medicin, samt vores store eksport af tjenester. Ser vi fremad, så venter vi, at vareeksporten vil lide et knæk som følge af den milde recession, der ventes at ramme eurozonen, og dermed de vigtigste eksportmarkeder, i 4. kvartal 2011 og 1. kvartal 2012. Nedturen begrænses dog igen af, at en stor del af vareeksporten er relativ ufølsom over for konjunkturudsving. Det samme gælder tjenesteeksporten, der snarere følger udviklingen i den samlede verdenshandel. På den anden side af den milde recession på de store eksportmarkeder venter en lang periode med lav vækst i efterspørgslen. Dansk eksport vil som før nævnt være begunstiget af, for en stor dels vedkommende, at være relativ konjunkturufølsom. Men når de økonomiske udsigter er kendetegnet ved svag fremgang i efterspørgsle, er det særlig vigtigt at være konkurrencedygtig. Her kommer en svag dansk konkurrenceevne til at ramme hårdt. Over de seneste ti år er den danske lønkonkurrenceevne blevet svækket med samlet omkring 15 %. En del af svækkelsen kan tilskrives valutabevægelser, men en del skyldes også en periode med høje lønstigninger. Samlet set venter vi vækst i eksporten på 1,2 % i 2012 og 3,3 % i 2013, hvilket er noget lavere end den forventede vækst på 7,3 % i 2011. Ser vi på den anden del af udenrigshandlen, så venter vi også svagere fremgang i importen. Importvæksten har været høj i 2011, hvilket først og fremmest skal tilskrives en høj eksportvækst og lageropbygning. I 2012 vil ingen af disse komponenter trække nævneværdigt i importen. Til gengæld ventes en lille vækst i privatforbruget og erhvervsinvesteringerne, hvilket vil generere noget import. Vi venter således en samlet importvækst i 2012 på 2,1 % og på 2,6 % i 2013. Det betyder videre, at det samlede vækstbidrag fra nettoeksporten i 2012 bliver negativt – omkring 0,3 procentpoint. Det vil ydermere forringe handelsbalancen og mindske overskuddet på betalingsbalancen, som vi i 2012 venter, vil falde til under 100 mia. kroner – vi skønner omkring 94 mia. kroner svarende til 5,1 % af BNP. Det er dog stadig et rigtig pænt overskud, som sikrer dansk økonomi stærke eksterne balancer. 10 | Januar 2012 Rekordhøj fødevareeksport trodser krisen 10.0 mia. kr mia. kr 9.5 10.0 9.5 Fødevareeksport 9.0 9.0 8.5 8.5 8.0 8.0 7.5 7.5 7.0 7.0 6.5 6.5 04 05 06 07 08 09 10 11 Kilde: Danmarks Statistik Høje lønninger hæmmer konkurrenceevnen 10 5 0 -5 -10 -15 -20 -25 -30 -35 % 2001 2004 Løn Produktivitet 2007 Valuta 2010 Konkurrenceevne Kilde: Reuters EcoWin, OECD, Nationalbanken og Danske Bank Anm.: Figuren viser den akkumulerede udvikling i konkurrenceevnen siden 2000 overfor vores 17 største samhandelspartnere (ekskl. Kina) Svage markedsvækstudsigter rammer eksporten 240 220 240 Mia. kr. 220 Eksport, faste priser 200 200 180 180 160 160 140 120 00 140 Import, faste priser 02 04 06 08 120 10 12 Kilde: Danmarks Statistik og Danske Bank www.danskeresearch.com 14 Nordisk Økonomi ”Kickstart” øger underskuddet Den nye regering lægger op til at lempe finanspolitikken i 2012. Der sker dels ved at åbne op for udbetaling af efterlønsbidraget i forbindelse med implementeringen af tilbagetrækningsreformen, og dels via den såkaldte ”kickstart”, der blandt andet består af fremrykning af offentlige investeringer. Sidstnævnte vil løfte de offentlige investeringer med omkring 14,0 %. Det vil, alt andet lige, hjælpe til at holde dansk økonomi oven vande i et år, hvor blandt andet eksporten ventes at være trængt. Derudover ventes det offentlige forbrug at stige med 0,6 % i 2012. Den finanspolitiske lempelse i 2012 vil øge underskuddet på de offentlige finanser. Vi venter, at underskuddet i 2012 vil runde 100 mia. kroner, svarende til 5,4 % af BNP – et underskud som dermed ligger klart på den gale side af EU-kravet på 3 % af BNP. Usikkerhederne omkring dette skøn er imidlertid større end normalt. På udgiftssiden er usikkerhederne især knyttet til udbetalingen af efterlønsbidrag. Der er på forhånd stor uvished om, hvor mange, der vil gøre brug af denne mulighed, og hvor store udgifterne til udbetalingerne dermed vil være. Umiddelbart er udfaldsrummet betydeligt. Regeringen skønner, at der vil blive udbetalt 17 mia. kroner – et skøn vi læner os op ad i vores prognose. Potentielt er der dog over 60 mia. kroner, som kan komme til udbetaling. Skulle underskuddet imidlertid blive større i kraft af en større efterlønsudbetaling, bør dette ikke give anledning til panderynker. Efterlønsudbetalingen er en engangsudgift i forbindelse med tilbagetrækningsreformen og et led forbedringen af den strukturelle saldo. På indtægtssiden er usikkerhederne især knyttet til indtægterne fra pensionsafkastskatten og Nordsøen. Der har de seneste år været store udsving i disse to indtægtsposter, som har været svære at spå om på forhånd. Regeringen har imidlertid forpligtet sig til at efterleve EU’s budgetkrav i 2013, hvilket kræver en finanspolitisk opstramning. I 2013 ventes det offentlige forbrug derfor kun at vokse med 0,3 %, mens niveauet for de offentlige investeringer normaliseres, hvilket indebærer et fald på omkring 25,6 % i 2013. I 2013 venter vi, at det offentlige underskud er forbedret til omkring 58 mia. kroner svarende til 3,1 % af BNP. En stor del af forbedringen skyldes bortfaldet af efterlønsudbetalingen og normaliseringen af det offentlige investeringsniveau, samt planlagte skattestigninger. Svage konjunkturer og et fortsat presset arbejdsmarked vil imidlertid, med den politik der pt. er på tegnebrættet, holde underskuddet på den forkerte side af EU-kravet i 2013 også. Det kan derfor blive nødvendigt at sætte skatterne yderligere op eller skære i udgifterne, hvis EU-kravet skal overholdes i 2013. Det vil i så fald gøre den finanspolitiske opstramning i 2013 større, hvilket i sidste ende betyder lavere økonomisk vækst. På trods af store underskud på den offentlige saldo i både 2012 og 2013 vil den offentlige gæld ved udgangen af 2013 være mindre end i 2011. Vi venter, at gælden i 2013 vil udgøre 44,3 % af BNP mod 46,5 % af BNP i 2011. Det skyldes, at der allerede er hentet en del af finansieringen til de kommende års underskud, som således vil blive dækket ved træk på statens konto i Nationalbanken. 11 | Januar 2012 Underskuddet overstiger EU-kravet 6 % af BNP % af BNP 4 6 4 2 2 Offentlige saldo 0 0 -2 -2 -4 -4 EU krav (-3 % af BNP) -6 -6 05 06 07 08 09 10 11 12 13 Kilde: Danmarks Statistik og Danske Bank ØMU-gælden holder sig fortsat langt under EUkravet 50 % af BNP % af BNP 45 50 45 40 40 ØMU gæld 35 35 30 30 25 25 05 06 07 08 09 10 11 12 Kilde: Danmarks Statistik og Danske Bank www.danskeresearch.com 13 Nordisk Økonomi Danmark: Prognosen i tal Forsyningsbalance 2010 2009 mia. kroner (årets priser) Privatforbrug 850.9 Offentligt forbrug 510.2 Faste bruttoinvesteringer 305.1 - Erhvervsinvesteringer 193.3 2010 2011 2012 2013 1.1 Mængdeændring (%) -4.2 1.9 -0.5 0.9 2.5 0.3 -0.4 0.6 0.3 -13.4 -3.7 0.1 3.4 -0.6 -7.1 -4.3 -5.0 1.9 4.6 - Boliginvesteringer 74.5 -14.0 -7.4 9.9 1.7 1.1 - Offentlige investeringer 37.3 4.7 8.5 6.7 14.0 -25.6 Væksbidrag fra lagerændringer -4.0 -2.3 1.0 0.4 0.0 0.0 883.0 -9.8 3.2 7.3 1.2 3.3 - Vareeksport 538.3 -9.9 3.7 7.0 0.4 2.8 - Tjenesteeksport 344.8 -9.5 2.5 7.9 2.5 4.0 790.7 -11.6 3.5 5.7 2.1 2.6 - Vareimport 502.7 -13.5 3.9 5.9 1.9 2.3 - Tjenesteimport 288.0 -8.1 2.8 5.2 2.4 3.0 92.4 1.5 -0.6 1.1 -0.3 0.5 1754.6 -5.8 1.3 1.1 1.0 1.0 2009 2010 2011 2012 2013 54.6 96.9 116.4 94.4 100.4 Eksport Import Vækstbidrag fra nettoeksporten Bruttonationalprodukt Økonomiske nøgletal Betalingsbalancen, mia. kr. - % af BNP Offentlig sektors saldo, mia. kr. - % af BNP Offentlig bruttogæld, mia. kr. - % af BNP Beskæftigelse, ekskl. orlov (1000 pers.) Bruttoledigheden (1000 pers.) - % af arbejdsstyrken 3.3 5.5 6.5 5.1 5.3 -46.7 -47.4 -73.7 -100.1 -58.2 -2.8 -2.7 -4.1 -5.4 -3.1 691.9 761.6 836.1 784.2 844.9 41.8 43.7 46.5 42.3 44.3 2814.5 2751.0 2732.5 2717.8 2713.5 130.9 164.6 163.3 178.6 183.5 6.9 4.9 6.2 6.2 6.5 Oliepris - dollar pr. tønde 77.0 92.3 111 112 - Huspriser, % å/å -10.2 3.0 -4.4 -4.7 -0.1 Timeløn i industrien, % å/å 2.9 2.6 2.2 2.2 2.1 Forbrugerpriser, % å/å 1.3 2.3 2.8 2.1 1.9 18/01/12 +3 mdr. Repo-rente 0.70 0.70 0.70 0.70 2-årig swap-rente 1.09 0.90 0.95 1.00 10-årig swap-rente 2.18 2.20 2.30 2.80 EUR/DKK 743.5 743 743 744 USD/DKK 582.0 590 572 555 Finansielle nøgletal +6 mdr. +12 mdr. Kilde: Danske Markets 12 | Januar 2012 www.danskeresearch.com Nordisk Økonomi Sverige Et hårdt år forude Sverige har oplevet et kraftigt opsving de seneste par år efter recessionen i 2009. Væksten vil formentlig ligge omkring 4 % i 2011, og ledigheden er faldet med mere end 1,5 procentpoint. Verdensøkonomien og de globale investeringer bremser op I vores globale prognose venter vi først og fremmest, at USA og landene i det sydøstlige Asien vil være vækstmotorerne i verdensøkonomien fremover. Disse økonomier spiller imidlertid kun en mindre rolle for det svenske eksportmarked, mens de skrantende europæiske økonomier tegner sig for omkring to tredjedele af Sveriges eksport. 20 Samtidig ventes den globale efterspørgsel fremover i stigende grad at rette sig mod forbrugsgoder, mens “input”- og investeringsgoder vil spille en aftagende rolle. Når dertil kommer presset på den finansielle sektor, så er der alt i alt lagt op til meget lav vækst i Sverige i prognoseperioden. -10 2 -15 1 Der venter et hårdt år forude for en lille og åben økonomi som den svenske med udsigt til et fald i den økonomiske aktivitet på et helt procentpoint i 2012. Ser vi frem mod 2013, så venter vi en stabilisering i efterspørgslen og derefter en lille stigning fra et lavt niveau, og vi venter på den baggrund fortsat lav vækst på 1,5 % å/å i Sverige næste år. % å/å << Globale investeringer, (PPP-vægtet) % å/å 15 7 10 6 5 5 0 4 -5 3 -20 0 Globalt BNP (PPP-vægtet) >> -25 -1 -30 -2 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 Med lav efterspørgsel og høj ledighed er der lagt op til lav inflation i prognoseperioden. Vi venter et gradvist fald i inflationen i løbet af 2012, men inflationen og inflationsforventningerne stiger igen i 2013 på baggrund af kraftige penge- og finanspolitiske lempelser. De mørke økonomiske udsigter betyder, at Riksbanken løbende nedsætter den ledende rente. Vi venter, at repo-renten vil være nede i 0,5 %, senest når vi når 2. halvår 2012, og at renten bliver på det niveau i resten af prognoseperioden. Sverige har betydeligt råderum til at lempe finanspolitikken, og det ser nu ud til at de “vanskelige tider”, som finansminister Anders Borg har sparet op til, er indtrådt. Vi venter yderligere finanspolitiske lempelser på mindst et procentpoint af BNP per år i prognoseperioden. Januar 2012 11 12 13 Kilde: National Institute of Economic and Social Research (NIESR). Egne beregninger. Samlet set betyder dette, at der er udsigt til stigende ledighed i hele prognoseperioden, og vi venter, at ledigheden kommer op over niveauet i 2009, hvor ledigheden sidst toppede. 13 | 8 www.danskeresearch.com Nordisk Økonomi Efterspørgslen efter svenske eksportprodukter styrtdykker Den globale økonomiske aktivitet blev i 2011 trukket ned af bl.a. udbudsforstyrrelser oven på jordskælvet i Japan og den efterfølgende tsunami samt faldende købekraft som følge af de høje priser på bl.a. fødevarer og energi. Samtidig har en række lande opbygget store offentlige underskud, og der er generel bekymring for de offentlige finansers tilstand. Samlet set peger risikoen på vores internationale prognose fortsat nedad. Vi venter en vækst i importefterspørgslen efter svenske eksportprodukter (den svenske verdensmarkedsvækst) på omkring 6 % i 2011 og lige under 4 % i 2012, hvorefter der er udsigt til en ny acceleration i importefterspørgslen i 2013. Den globale efterspørgsel retter sig i øjeblikket først og fremmest mod “input”- og investeringsgoder, og svensk eksport voksede derfor hurtigere end verdensmarkedet sidste år. Vores beregninger peger mod en vækst i den svenske eksport på 8 % å/å i 2011. På lidt længere sigt ventes den internationale efterspørgsel i stigende grad at rette sig mod forbrugsgoder, og de svenske eksportører vil dermed miste store markedsandele. Vi venter således, at svensk eksport vil vokse mindre end verdensmarkedet i 2012, hvor der er udsigt til et fald i eksporten på omkring 2 % å/å. De svenske eksportører mister markedsandele igen i 2013, men her venter vi imidlertid en eksportfremgang på lige over 3 % å/å. Global efterspørgsel efter svenske produkter og svensk eksport % å/å % å/å 12,5 12,5 Svensk eksport, mængde 10,0 10,0 7,5 7,5 5,0 5,0 2,5 2,5 0,0 0,0 Verdensmarkedsvækst, mængde -2,5 -2,5 -5,0 -5,0 -7,5 -7,5 -10,0 -10,0 -12,5 -12,5 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 Kilde: NIESR, Konjunkturinstituttet (KI) og Sveriges Statistik (SCB). Egne beregninger De finansielle forhold vil fortsat være lempelige Den internationale udvikling er af stor betydning, når man skal vurdere udsigterne for en lille, åben økonomi som den svenske. Det er den økonomiske politik og de finansielle forhold også. De finansielle forhold er et udtryk for den samlede effekt af pengepolitikken, valutakursen, udviklingen i aktivpriserne og finanspolitikken. De overordnede finansielle forhold kan illustreres via et indeks for de finansielle/økonomiske forhold (FCI/ECI). Selvom et sådant aggregeret mål ikke er helt præcist, da det bl.a. ikke tager højde for samspillet mellem de forskellige finansielle markeder, mener vi, at det giver et rimeligt billede af den finansielle situation. Riksbanken begyndte for lidt over et år siden at forhøje renten som reaktion på den stærke udvikling i den indenlandske økonomi og fordi, man ønskede at modvirke eventuelle negative virkninger af den ekstremt lempelige økonomiske politik, der blev ført, da krisen var på sit højeste. Sverige adskiller sig på dette punkt fra mange konkurrerende lande, selv om Riksbanken på det seneste er begyndt at sætte renten ned. Stramningen af pengepolitikken i 2011 har desuden har desuden medført en styrkelse af den svenske krone. Da vi gerne vil måle den reale effekt af de finansielle forhold, korrigerer vi for inflationsudviklingen, der har givet ekstra lempelige finansielle forhold på det seneste. Den stigende inflation har således i det store og hele opvejet effekten af renteforhøjelserne, og den reale pengepolitiske rente har dermed stort set været uændret. Det betyder, at pengepolitikken er nogenlunde lige så lempelig nu som før, Riksbanken begyndte at sætte renten op. 14 | Januar 2012 De finansielle forhold bliver mindre lempelige 104,0 104,0 Indeks (1997=100) FCI II 103,0 102,0 103,0 102,0 [> 100] Ekspansiv MCI 101,0 101,0 FCI I 100,0 100,0 ECI 99,0 99,0 [< 100] Kontraktiv 98,0 98,0 98 00 02 04 06 08 10 12 Note: MCI er valutakurser og renter. FCI I er MCI plus aktiemarked. FCI II er FCI I plus boligpriser. ECI er MCI plus den konjunkturjusterede offentlige budgetsaldo. En værdi over 100 indikerer, at de finansielle forhold og/eller den økonomiske politik trækker væksten op, mens en værdi under 100 indikerer, at de finansielle forhold og/eller den økonomiske politik trækker væksten ned. Alle tal er inflationskorrigerede og udtrykt i mængde. Kilde: NIESR, KI, SCB, Riksbanken og EcoWin. Egne beregninger www.danskeresearch.com Nordisk Økonomi Riksbanken ventes efter den indledende rentenedsættelse i december 2011 at fortsætte med at nedsætte renten i den kommende periode, og rentenedsættelserne vil delvist opveje de negative virkninger på de reale finansielle forhold af det ventede fald i inflationen. Inflationen falder imidlertid langt hurtigere end repo-renten, hvilket i realiteten betyder en stramning af de reale finansielle forhold. Samtidig bliver den økonomiske politik mindre lempelig, mens aktivpriserne ventes at holde sig stort set uændret eller i nogle tilfælde (f.eks. boligpriserne) at falde i prognoseperioden. Samlet set trækker dette de finansielle forhold i en mindre ekspansiv retning fremover. Sveriges solide offentlige finanser giver rigelig plads til en lempelse af finanspolitikken i prognoseperioden. Centrum-højre-regeringen med Anders Borg som finansminister har da også for nylig gennemført finanspolitiske lempelser på omkring SEK10 mia., der vil reducere det strukturelle overskud på de offentlige finanser. Efter vores vurdering er der imidlertid plads til finanspolitiske lempelser på SEK20-30 mia. i prognoseperioden, og det strukturelle overskud ligger fortsat betydeligt over målsætningen på 1 %. Regeringen er da også blevet kritiseret både af oppositionen og et næsten enstemmigt kor af økonomer for at gå for forsigtigt frem. Finansminister Anders Borg har antydet, at målet er at skabe en finanspolitisk stødpude, der kan bruges, hvis eksportmarkederne svigter igen. Vi tror, at det er, hvad der er ved at ske nu, og vi ser gode argumenter for at anvende nogle af de opsparede midler til at stimulere svensk økonomi. På den baggrund venter vi et vækstbidrag fra finanspolitikken svarende til et procentpoint af BNP både i 2012 og 2013. Høj usikkerhed holder investeringsvæksten nede 10,0 % å/å % af pot. 4 5,0 3 2,5 2 0,0 1 -2,5 0 -5,0 -1 -7,5 Produktivitetsgab >> -10,0 Samlet set er de finansielle forhold meget lempelige, hvilket først og fremmest skyldes det lave renteniveau og en undervurderet valuta. De finansielle forhold vil derfor understøtte realvæksten i svensk økonomi i en overskuelig fremtid. Udsigten til faldende inflation, en stærkere svensk krone og en formueeffekt, der går fra positiv til negativ, betyder imidlertid, at de reale finansielle forhold bliver mere neutrale på lidt længere sigt, og vitaminindsprøjtningen fra de finansielle forhold til svensk økonomi vil dermed blive mindre. -12,5 << Bruttoinvesteringer -15,0 -4 -5 -17,5 -6 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 Kilde: SCB og KI. Egne beregninger Den betydelige ledige kapital i kølvandet på finanskrisen blev hurtigt absorberet af høj international og indenlandsk efterspørgsel, og vi har derfor set en konstant stigning i kreditgivningen og attraktivt prissatte investeringer siden 4. kvartal 2009. Til trods herfor er investeringsniveauet dog endnu ikke tilbage på niveauet fra før krisen, og kapacitetsudnyttelsen er steget med næsten uformindsket styrke, hvilket peger mod negative netto-investeringer. Det tegner umiddelbart særdeles lyst for investeringerne i Sverige fremover på baggrund af behovet for at genopbygge produktionskapaciteten og forny dele af produktionsapparatet, således at der bliver skabt grundlag for en omstrukturering af svensk økonomi. Dertil kommer det strukturelle underskud af boliger. På den anden side betyder risikoen for lavere efterspørgsel som følge af gældskrisen på mange af Sveriges vigtigste eksportmarkeder en stor usikkerhed for virksomhederne, hvilket gør dem mere forsigtige med nye Januar 2012 -2 -3 Investeringerne ned i gear 15 | 5 7,5 www.danskeresearch.com Nordisk Økonomi investeringer. Desuden svækkes de positive udsigter for boliginvesteringerne af høj gældsætning blandt husholdningerne til trods for store offentlige tilskud bl.a. til boligrenovering. De offentlige investeringer ventes fortsat at ligge på et højt niveau i hele prognoseperioden, bl.a. som følge af udsigten til store investeringer i infrastruktur og universiteter, men der er dog udsigt til et mindre vækstbidrag fra de offentlige investeringer i 2012 og 2013 end i de seneste år. Jobskabelsen går i stå Samlet set ventes investeringsvæksten – der historisk har givet anledning til store udsving i den økonomiske vækst – at falde til 1,3 % å/å i 2012 efter en investeringsvækst på hele 6,5 % å/å i 2011. I 2013 venter vi en beskeden investeringsvækst på blot 1 % å/å, men investeringerne vil udvikle sig positivt hen over året. Svensk arbejdsmarked en kilde til undren Udviklingen på det svenske arbejdsmarked har været en kilde til undren lige siden finanskrisens start i 2008 – eller måske rettere 2007 (behøver vi at nævne “sub-prime”)? Ledigheden steg ganske vist kraftigt, da efterspørgslen styrtdykkede på toppen af krisen i vinteren 2008/2009, men ledighedsstigningen var ikke nær så stor som tidligere set i lignende situationer. Ligesom andre analytikere havde vi ventet, at ledigheden ville stige til et godt stykke over 10 %, men det skete ikke. Det skyldes delvist, hvad nogle iagttagere har beskrevet som en fleksibel reaktion både fra fagforeningerne og arbejdsgivernes side. Knowhow blev holdt intakt, og ledigheden holdt i skak via en relativt stor reduktion i antallet af arbejdstimer til gengæld for færre fyringer og en mindre løntilbagegang. De fleste økonomer så dette som et eksempel på traditionel hamstring af arbejdskraft, der automatisk giver lavere produktivitet. Det vil så normalt medføre lavere overskud i virksomhederne og dermed i den sidste ende flere fyringer på grund af de ufleksible (time)lønnninger. Arbejdsgivernes gambling gav imidlertid bonus, da efterspørgslen vendte kraftigt tilbage efter blot nogle få kvartaler. Produktiviteten er (til alt held for arbejdsmarkedet) vedblevet med at være exceptionelt lav i forhold til, at Sverige har befundet sig i en konjunkturopgang, og beskæftigelsen er derfor igen steget til niveauet fra før krisen. Samtidig er ledigheden faldet i forhold til toppen i 2009, selv om den fortsat er høj. Udviklingen i de offentlige finanser i en række vestlige økonomier har igen skabt nervøsitet, og det peger mod en relativt kraftig opbremsning i produktionen og antallet af arbejdstimer i Sverige – en udvikling der allerede er synlig i en række ledende indikatorer for arbejdsmarkedet. Forudsat at økonomien følger et normalt konjunkturmønster må beskæftigelsen ventes at falde i 2012 og 2013, og det vil øge ledigheden. Ledigheden ser faktisk ud til at stige alarmerende, og den ventes at nå op over 8,5 % allerede i slutningen af 2012, hvilket skal ses i forhold til en nuværende ledighed på 7,5 %. Forværringen på arbejdsmarkedet ventes at fortsætte i 2013, om end i et langsommere tempo, og vi venter, at ledigheden topper i 9 %. Kilde: SCB og KI. Egne beregninger Økonomisk vækst, antal arbejdstimer og produktivitet 6 % å/å % å/å 5 BNP, mængde Januar 2012 5 4 4 3 3 2 2 1 0 1 0 Produktivitet -1 -2 -1 Arbejdstimer -2 -3 -3 -4 -4 -5 -5 -6 -6 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 Kilde: SCB og KI. Egne beregninger Den forventede udvikling på arbejdsmarkedet understreger de strukturelle udfordringer, svensk økonomi står over for. Det gælder især risikoen for, at dele af befolkningen rammes af langtidsarbejdsløshed. Vi har derfor valgt at 16 | 6 www.danskeresearch.com Nordisk Økonomi forhøje vores skøn for strukturledigheden i svensk økonomi fra 6,5 % til 7.0 %. Forbrugsvæksten stabiliserer sig Udsigten til lave stigninger i antallet af arbejdstimer og lav jobvækst i de kommende år betyder, at vi venter en kraftig opbremsning i husholdningernes reale disponible indkomster til trods for en relativt stor fremgang i timelønningerne. De reale disponible indkomster steg ikke mindre end 3 % i 2011, men indkomstvæksten falder til under 2 % å/å i gennemsnit i 2012 og 2013. Samtidig er nettoformueeffekten negativ (boligpriserne ventes at falde, og aktiekurserne stiger kun svarende til den nominelle økonomiske vækst), hvilket bestyrker forventningen om en svag udvikling i privatforbruget. Vi venter imidlertid ikke, at indkomsterne falder – i hvert fald ikke særligt meget – og hvis Sverige samtidig vender tilbage til en mere normal opsparingskvote, kan forbruget vokse hurtigere end indregnet i vores prognose. Husholdningernes opsparingsmønster er imidlertid ikke “normalt” i øjeblikket, hvilket sandsynligvis skyldes den store usikkerhed om den økonomiske udvikling og ikke mindst, at boligejerne ikke fremover kan regne med løbende prisstigninger på deres boliger og dermed en konstant stigende friværdi. Dette emne er kort omtalt i Riksbankens seneste rapporter om den finansielle stabilitet, hvor det bemærkes, at den realiserede friværdi har udgjort ikke mindre end 2 % af de årlige disponible indkomster i de seneste år. Der er alt i alt udsigt til fortsat høj opsparing i prognoseperioden, og vi venter derfor et fald i forbrugsvæksten fra beskedne 1,3 % å/å i 2011 til omkring 0 % å/å 2012, hvorefter forbrugsvæksten stiger lidt til 1,3 % å/å i 2013. Høj opsparing trækker forbrugsvæksten ned 7 % å/å 6 6 Disponibel indkomst, mgd.. 5 5 4 4 3 3 2 2 1 1 0 0 Forbrug, mgd. -1 -1 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 Kilde: SCB og KI. Egne beregninger. Opsparingskvoten vil fortsat ligge langt over det historiske gennemsnit, og vores beregninger peger mod en opsparingskvote på over 12 % i hele prognoseperioden. Det offentlige forbrug voksede kraftigt i kølvandet på finanskrisen, men finanslovsforslaget for 2012 lægger kun op til en lille stigning i udgifterne, og kommunernes dispositionsmuligheder er hegnet godt og grundigt ind af kravene om balance på budgettet. Sverige har imidlertid rigeligt råderum til at lempe finanspolitikken, og vi venter, at en del af råderummet vil blive brugt til at sikre, at det offentlige forbrug fortsat stimulerer svensk økonomi i prognoseperioden. Samlet set ventes væksten i det offentlige forbrug at falde fra 1,8 % å/å i 2011 til lige over 0 % å/å i 2012 for derefter at stige igen i 2013 til 0,7 % å/å. 17 | Januar 2012 7 % å/å www.danskeresearch.com 10 11 12 13 Nordisk Økonomi Import og lagerudvikling Importen er vokset kraftigt oven på finanskrisen i 2008 som følge af lageropbygning og høj efterspørgselsvækst – især den indenlandske efterspørgsel. Det har i længere perioder presset nettoeksporten helt i bund, mens lagrene har givet et stort vækstbidrag under hele opsvinget. I de seneste kvartaler har vi imidlertid set en meget positiv udvikling i den internationale efterspørgsel efter svenske eksportvarer og en mere afdæmpet udvikling i den indenlandske efterspørgsel, og nettoeksporten er derfor begyndt at bidrage mere til væksten. Vi venter et vækstbidrag fra nettoeksporten på over 1,5 procentpoint å/å i 2011. Vækstbidraget fra nettoeksporten ventes at falde mærkbart i prognoseperioden givet de mørkere udsigter for den globale vækst. Samtidig venter vi kun et beskedent positivt vækstbidrag fra lagrene i 2011 og et lille, negativt bidrag i 2012, da lagertilpasningen nu er ved at være fuldført, og lagrene igen begynder at matche efterspørgslen. I 2013 er der dog udsigt til et lille, positivt vækstbidrag fra lagrene på 0,3 procentpoint å/å. Nettoeksporten løfter væksten 2,5 p.p. 15 % å/å 2,0 10 Import (mgd.) >> 1,5 5 1,0 0 0,5 -5 0,0 << Nettoeksport (mgd..) -10 -0,5 -1,0 -15 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 Kapacitetsudnyttelsen stiger til trods for lav vækst Kilde: SCB og KI. Egne beregninger Vi har ovenfor set på nogle af de vigtigste elementer i det svenske konjunkturforløb, der samlet set lægger op til høj vækst i Sverige i 2011. I 2012 og 2013 vil Sverige imidlertid stå over for betydelige finanspolitiske stramninger på eksportmarkederne, selv om de negative virkninger heraf delvist vil blive opvejet af den indenlandske økonomiske politik. Samlet set venter vi en vækst i svensk økonomi på 4,3 % å/å i 2011 og -1 % % å/å i 2012, og der er kun udsigt til en lille aktivitetsfremgang i 2013, hvor væksten ventes at ligge på 1,5 % å/å. Selv om vi for nylig har nedrevideret vores skøn for trendvæksten i svensk økonomi til omkring 1,75 % å/å, så betyder udsigten til lav vækst i den kommende periode uden tvivl, at kapacitetsudnyttelsen falder, hvilket også er en del af baggrunden for vores forventning om en inflation under inflationsmålet (jf. det følgende afsnit). Riksbanken og inflationsmålet Produktiviteten (produktionen per arbejdstime) har som allerede antydet været overraskende lav siden 2007, og vi har løbende overvurderet den. Det er også den vigtigste grund til, at vi samtidig har overvurderet ledigheden oven på finanskrisen. Sidst i 2010 så vi så endelig de første spæde tegn på en bedring i produktiviteten, og den positive udvikling er fortsat ind i 2011, hvor der er udsigt til en produktivitetsstigning på hele 3 %. Vi venter imidlertid et kraftigt fald i produktivitetsvæksten til 0,3 % å/å i 2012 som følge af en dramatisk opbremsning i efterspørgselsvæksten og udsigten til, at antallet af arbejdstimer vil reagere med den normale forsinkelse. Produktivitetsvæksten vil fortsat være lav i 2013, hvor den ventes at ligge på 1,4 % å/å. Det betyder, at produktivitetsstigningerne i prognoseperioden vil ligge langt under det normale for svensk økonomi. Outputgab og inflation 4 3 % å/å % af potentiale 2 3,00 1 0 2,00 -1 -2 Inflation (CPIF) >> 18 | Januar 2012 1,00 -3 -4 0,00 -5 -6 -1,00 -7 -8 -2,00 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 Når dertil kommer de nyligt indgåede overenskomster på det svenske arbejdsmarked, så vil omkostningspresset fortsat være højt, idet lønomkostningerne ventes at stige mere end produktiviteten. Der er udsigt til en vækst i enhedslønomkostningerne på 5 % å/å i år, hvilket absolut ikke er 4,00 << Output gab Kilde: SCB og KI. Egne beregninger. www.danskeresearch.com Nordisk Økonomi konkurrencedygtigt, og 1 % å/å næste år. Lavere international og indenlandsk efterspørgsel og dermed lavere kapacitetsudnyttelse vil imidlertid som nævnt afbøde effekten af de høje enhedslønomkostninger på inflationen og trække enhedslønomkostningerne ned på lidt længere sigt. De høje enhedslønomkostninger kan dog på kort sigt blive en hindring for, at Riksbanken griber hurtigere og mere beslutsomt ind, hvilket især er bekymrende, fordi realrenten allerede er negativ og oven i købet ligger et godt stykke under et niveau, der kan anses for neutralt. De mørkere udsigter for den globale økonomi kunne let lede til den konklusion, at der ikke er grund til at bekymre sig om inflationen. Muligheden for en brat stigning i inflationen kan dog ikke helt udelukkes, bl.a. på grund af de meget betydelige penge- og finanspolitiske lempelser, der er gennemført i Sverige. Nogle ser endda en risiko for hyperinflation, fordi, de mener, at visse centralbanker “monetariserer”, dvs. finansierer, den offentlige gæld bl.a. via obligationsopkøb, og fordi, finanspolitisk troværdighed er afgørende for en økonomi. Samlet set mener vi imidlertid, at risikoen overvejende peger mod en situation, der nærmest kan beskrives som en depression – en situation, hvor økonomien kommer ind i en deflationsspiral, samtidig med at finanssektoren ikke fungerer optimalt og ikke kan videreformidle stimuliene fra den økonomiske politik. Riksbanken fokuserer igen på risikostyring 5,0 4,5 % % Repo-rente 4,0 3,5 3,5 3,0 3,0 2,5 2,5 2,0 2,0 1,5 1,5 1,0 1,0 0,5 0,5 0,0 0,0 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 Kilde: Riksbanken. Egne beregninger Inflationen har efter vores vurdering toppet, og vi venter ikke bare, at den falder til under inflationsmålet på 2 %, men også at den vil nærme sig et niveau, der ligger tæt på deflation. Det gælder både den samlede inflation og inflationen renset for boligrenter. Den høje inflation på omkring 3 % i 2011 skyldes langt hen ad vejen de højere råvarepriser og den relativt kraftige stigning i boligrenten i begyndelsen af 2011. Når disse prisstigninger falder ud af inflationsberegningerne i 2012, og de mere dystre økonomiske udsigter slår igennem på priserne, ventes den samlede inflation at styrtdykke til et gennemsnitligt niveau på 0,7 % å/å. I 2013 vil den samlede inflation udvikle sig mere parallelt med inflationen renset for boligrenter, der ventes at ligge på omkring 1,5 % ved slutningen af prognoseperioden. Riksbanken har i nogen tid haft som mål at bringe renten op fra et exceptionelt lavt – og for realrentens vedkommende endda et negativt – niveau til et mere normalt niveau. Disse bestræbelser er imidlertid blevet undergravet af den stigende inflation, der reelt har betydet, at realrenten er vedblevet med at være negativ. I den nuværende situation med usikkerhed om udsigterne for svensk økonomi og pengepolitik er Riksbanken nødt til at gå forsigtigt frem. Inflationsprognoserne peger mod betydeligt lavere inflation, og renterne ligger stadig tæt på den nominelle rentebund. Vi ser Januar 2012 4,5 4,0 I hovedscenariet er risiciene mere begrænsede, og den økonomiske politik vedbliver med at have høj troværdighed. Den økonomiske vækst og inflationen vender tilbage, men begge i mere afdæmpet form end tidligere. Prisudviklingen på verdensmarkedet og udviklingen i de svenske importpriser normaliseres. Både den samlede indenlandske inflation og kerneinflationen (inflationen i forbrugerpriserne renset for fødevarer, energi og renter) er primært en funktion af lønudviklingen, og givet vores forventninger til den fremtidige lønudvikling venter vi også en normalisering af den indenlandske prisudvikling i Sverige. 19 | 5,0 www.danskeresearch.com Nordisk Økonomi derfor solide argumenter for, at Riksbanken fortsætter med at sætte renten ned. Bestræbelserne på at normalisere renteniveauet har betydet, at finansieringsomkostningerne er steget, og at den såkaldte kreative destruktion er øget – muligvis til et for højt niveau, når man tager den svage efterspørgsel i den internationale økonomi i betragtning. Normaliseringsprocessen må imidlertid genoptages før eller senere, hvis gældsætningen i en række sektorer i svensk økonomi skal nedbringes. Ser vi fremad, så skal Riksbanken manøvrere mellem på den ene side behovet for at understøtte svensk økonomi i en situation med en betydelig risiko for en økonomisk nedtur og på den anden side behovet for at fremme en produktiv reallokering af kapital og andre ressourcer til de mest bæredygtige dele af økonomien. Der er imidlertid behov for en proaktiv reaktion fra centralbanken i en situation, hvor renten ligger tæt på den nominelle rentebund. Vi venter derfor, at Riksbanken fortsætter med at nedsætte repo-renten i år, og renten ventes at nå ned i 0,5 % i sommeren 2012. Det kan naturligvis blive nødvendigt for Riksbanken at gribe hurtigere og kraftigere ind, hvis den finansielle og økonomiske uro eskalerer. Omvendt kan det vise sig unødvendigt med flere rentenedsættelser, hvis optimismen igen indfinder sig på de europæiske finansmarkeder. Vi venter en styrkelse af den svenske krone i den kommende periode, fordi investorerne formentlig vil fokusere kraftigt på Sveriges stærke fundamentale økonomiske faktorer set i forhold til de fleste andre vestlige lande. EUR/SEK ventes at ligge i 8,50 på 12 måneders sigt, og dollaren ventes også at blive svækket mod den svenske krone til omkring USD/SEK 6,30. Der er heller ikke udsigt til, at den svenske krone vil underperforme i forhold til euroen eller dollaren, når vi ser lidt længere frem. Det er dog værd at bemærke, at den svenske krone traditionelt har haft det hårdt i perioder med usikkerhed om de økonomiske udsigter. 20 | Januar 2012 www.danskeresearch.com Nordisk Økonomi Sverige: Prognosen i tal Forsyningsbalance 2010 SEK mia. Privatforbrug Offentligt forbrug Faste brutto investeringer Lagre* Indenlandsk efterspørgsel Eksport Samlet efterspørgsel Import Nettoeksport* BNP - BNP, korrigeret for antal arbejdsdage * vækstbidrag Økonomiske nøgletal Handelsbalance, SEK mia. - % af BNP Betalingsbalance, SEK mia. - % af BNP Offentligt budgetoverskud, SEK mia. - % af BNP Offentlig gæld, % af BNP* Ledighed, % af arbejdsstyrke Timeløn, % å/å Forbrugerpriser, % å/å * Maastrichtdefinition Finansielle nøgletal Repo-rente 2-årig swap rente 10-årig swap rente SEK/EUR SEK/USD 1604.8 890.6 589.5 20.2 3084.9 1652.6 4757.9 1452.8 10.4 3305.0 2010 2011 2012 3.7 2.1 6.6 2.1 3.8 11.1 7.7 12.7 0.0 5.6 5.3 1.3 1.6 5.9 0.5 2.3 8.0 4.6 5.6 1.6 4.3 4.3 -0.2 -0.4 0.8 -1.3 -0.1 -2.4 -1.7 -2.6 -0.1 -1.4 -1.0 1.3 0.7 1.1 0.3 1.1 3.1 1.9 3.1 0.2 1.5 1.5 2010 83.5 2.5 209.2 6.3 2011 115.9 3.3 267.6 7.7 2012 133.1 3.8 264.1 7.6 2013 143.4 4.0 280.4 7.8 0.0 0.0 39.8 3.5 0.1 38.6 -32.3 -0.9 38.7 0.0 -1.1 38.9 8.4 -0.7 1.3 7.4 4.4 3.0 7.9 4.3 0.7 8.8 2.6 0.9 18/01/12 1.75 1.88 2.24 881.3 689.8 + 3 mdr. 1.25 1.35 2.10 900 714 +6 mdr. +12 mdr. 1.00 0.50 1.15 1.05 2.15 2.35 870 850 669 634 Kilde: Danske Markets 21 | Januar 2012 2013 Mængdeændring (%) www.danskeresearch.com Nordisk Økonomi Norge Modsatrettede kræfter i sving Virkningerne af den europæiske gældskrise begynder nu at vise sig i norsk økonomi, først og fremmest i form af en opbremsning i eksporten og en stramning af kreditforholdene. De høje oliepriser betyder, at der fortsat vil være gang i olieinvesteringerne. Det afbøder virkningerne af krisen og reducerer de negative risici, norsk økonomi står over for. Samtidig giver bedringen i bytteforholdet høj vækst i husholdningernes reale disponible indkomster – en tendens, der forstærkes af et lavt renteniveau og lav inflation. Dermed er der udsigt til en pæn udvikling i privatforbruget og boliginvesteringerne. Vi venter lavere investeringsvækst som følge af større global usikkerhed og strammere kreditvilkår. Den økonomiske vækst holder sig omkring trend 1.50 % kv/kv 1.25 1.00 0.75 0.50 0.25 0.00 -0.25 -0.50 -0.75 09 % kv/kv Fastlands-BNP 10 1.50 1.25 1.00 0.75 0.50 0.25 0.00 -0.25 -0.50 -0.75 11 Kilde: Reuters EcoWin, Danske Markets Renteniveauet i Norge ventes stort set at være uændret i det meste af 2012 på grund af uroen i Europa, men vi venter, at den norske krone vil holde sig relativt stærk som følge af pæn økonomisk vækst i Norge i forhold til udlandet og den høje oliepris. Svagere eksport 60.0 Den international uro har nu varet i seks måneder, men virkningerne på norsk økonomi er stadig forholdsvist begrænsede. De ledende eksportindikatorer signalerer klart, at ordreindgangen fra eksportindustrien aftager, og den traditionelle eksport er begyndt at bremse op. Samtidig varsler et betydeligt fald i forbrugertilliden langt svagere forbrugsvækst end hidtil. Billedet af forbrugsvæksten er imidlertid uklart, da detailhandelstallene normalt svinger en del fra måned til måned. Det ser ud til, at forbrugsvæksten har været lavere end ventet sidste år, men vi ser fortsat ingen særlige tegn på en kraftig opbremsning i privatforbruget. De vanskeligere finansieringsforhold for bankerne begynder imidlertid nu at vise sig i kreditgivningen til kunderne. Selv om de højere rentespænd på pengemarkedet modvirkes af lavere markedsrenter, ser vi således tydelige tegn på, at kreditpolitikken strammes, hvilket vil begrænse virksomhederne og husholdningernes kreditadgang og medvirke til et fald i den økonomiske vækst. På den anden side ser olieinvesteringerne ud til at vokse med uformindsket styrke. De høje oliepriser og nye oliefund på den norske kontinentalsokkel sidste sommer har skabt øget optimisme blandt de norske olieleverandører. Høj indtjening i de norske virksomheder og lav ledighed ventes at sikre en solid realindkomstvækst for de norske husholdninger også i 2012 og 2013, og vi venter på den baggrund en vækst i privatforbruget på over 3 %. Samtidig er der igen udsigt til høje boliginvesteringer i Norge i 2012 som følge af kraftig vækst i boligpriserne og høj befolkningsvækst, og boliginvesteringer vil derfor give et betydeligt vækstbidrag til den norske fastlandsøkonomi. Ser vi lidt længere frem, så er den største negative risiko for norsk økonomi et kraftigt fald i oliepriserne, da det høje pris- og omkostningsniveau gør Norge meget sårbar over for en svækkelse af bytteforholdet. 22 | Januar 2012 Indeks 55.0 50.0 45.0 40.0 35.0 30.0 07 08 33 mia. NOK 32 << PMI, eksportordre 31 30 29 28 27 26 25 Trad. eksport >> 24 23 09 10 11 Kilde: Reuters EcoWin Fortsat høje oliepriser 150 130 150 USD pr. tønde 130 2011 110 110 90 90 USD pr. tønde 70 70 2008 50 50 30 30 0 50 100 150 200 Kilde: Reuters EcoWin www.danskeresearch.com Nordisk Økonomi Forbruget holder sig pænt oppe Flere målinger viser, at forbrugertilliden i Norge nu ligger på det laveste niveau sien 2009. Det kan umiddelbart undre i lyset af en realindkomstvækst på 2-3 %, et lavt renteniveau, lav ledighed og høje boligpriser m.v., men det er uden tvivl usikkerheden om den globale udvikling, der gør nordmændene mere forsigtige. Husholdningernes reale disponible indkomster voksede for eksempel 5,8 % å/å i 3. kvartal 2011, men i samme periode steg opsparingskvoten over to procentpoint til 9,1 % af de disponible indkomster. Når opsparingskvoten stiger to procentpoint på et år, betyder det, at forbrugsvæksten i samme periode bliver tilsvarende lavere end indkomstvæksten. Afmatningen, der ser ud til at være indtrådt i privatforbruget mod slutningen af 2011, skyldes således øget opsparing og ikke lavere indkomststigninger. Vi venter årlige realindkomststigninger på 34 % i de kommende år. Samtidig betyder udsigten til lav ledighed, lave renter og høje boligpriser formentlig, at den i forvejen høje opsparing ikke stiger meget yderligere. Vi venter derfor også en forbrugsvækst på 3-4 % i de kommende år. Pessimismen blandt de norske husholdninger har hidtil ikke påvirket boligmarkedet i større grad. Priserne fortsætter med at stige, liggetiden er blevet lavere og antallet af boliger til salg falder stadig set i forhold til omsætningen. Samlet set steg boligpriserne omkring 9 % i 2011, og de ligger nu 29 % over bundniveauet for tre år siden. Denne formueeffekt vil gradvist slå igennem på forbruget, og de høje priser på eksisterende boliger vil samtidig sikre høj vækst i boliginvesteringerne. Boliginvesteringerne steg ifølge vores skøn over 20 % sidste år og gav dermed et vækstbidrag til fastlands-BNP på omkring et procentpoint. I år bliver væksten i boliginvesteringerne og dermed vækstbidraget cirka halvt så stort. Et meget omtalt tema er husholdningernes finansielle balancer efter snart ti år med uafbrudt stigning boligpriserne og gældsbyrden. Norge er et af de få lande i den vestlige verden, hvor husholdningernes gældsætning (set i forhold til de disponible indkomster) er større nu end før finanskrisen i 2007-08. De nominelle boligpriser er også steget kraftigt og ligger nu 13 % over toppen i 2007. Det er især de store stigninger i de reale disponible indkomster og den meget lave realrente, der har drevet boligpriserne op. Der er ingen empiriske beviser for, at Norge oplever en boligboble i klassisk forstand, dvs. at priserne først og fremmest stiger på baggrund af prisforventningerne, og de reale boligpriser deflateret med de disponible indkomster er da heller ikke steget afskrækkende. På den anden side er husholdningernes gældsbyrde nu vokset til et meget højt niveau, og det kan, som finanskrisen har vist, udgøre en trussel både mod det finansielle system og realøkonomien. Hvis de skærpede krav til belåningsgraden ikke bremser udlånsvæksten, vil risikoen for fremtidige ubalancer kunne tvinge Norges Bank til at forhøje renten hurtigere, end det er ønskeligt ud fra hensynet til konkurrenceevnen. Dette udgør ikke umiddelbart en fare, men det er heller ikke en ønskesituation at have for lave renter i for lang tid, når gældsætningen er så høj, som den er i øjeblikket. 23 | Januar 2012 Moderat forbrugsfremgang 124 2005=100 124 122 122 120 120 118 118 116 116 Detailomsætning 114 114 08 09 10 11 Kilde: Reuters EcoWin Boligpriserne fortsætter op 30000 27500 25000 NOK pr. m2 Boligpriser 30000 27500 25000 22500 22500 20000 20000 17500 17500 15000 15000 12500 12500 03 04 05 06 07 08 09 10 11 Kilde: Reuters EcoWin Gældsætningen i ny rekord 200 % af disp. indkomst 190 Husholdningernes gæld 180 170 160 150 140 130 120 110 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 Kilde: Reuters EcoWin www.danskeresearch.com 200 190 180 170 160 150 140 130 120 110 Nordisk Økonomi Usikkerhed i erhvervslivet Den store usikkerhed om, hvordan den europæiske gældskrise vil udvikle sig, har selvfølgelig også påvirket de norske erhvervsledere. Det gælder også blandt de virksomheder, der ikke er direkte eksponeret mod de europæiske markeder. Mange har formentlig finanskrisen i 2008 i så frisk erindring, at de lægger stor vægt på at “planlægge for den værst tænkelige situation”, når det gælder omkostninger, produktionskapacitet, likviditet og indtjening. De ledende indikatorer viser imidlertid et meget sammensat billede med høj og stigende vækst i de olierelaterede erhverv, bygge & anlæg og serviceerhvervene, mens eksportindustrien og varehandelen melder om lavere vækst mod slutningen af 2011. Samlet set ser det dermed ud til, at de norske virksomheder vil være mere forsigtige med at foretage investeringer og nyansættelser, men at dette i højere grad skyldes øget usikkerhed og en politik, der sætter sikkerhed i højsædet, end direkte svigtende efterspørgsel. Det betyder, at væksten i norsk økonomi bremser op, men vi ser stadig kun en begrænset risiko for et større tilbageslag. Meldingerne fra Norges Banks regionale netværk peger da også mod en samlet vækst i den norske fastlandsøkonomi på omkring 2,75 % i 4. kvartal 2011 og ca. 2,5 % i 1. kvartal 2012. Væksten i norsk økonomi ligger dermed på eller lige under trendniveauet ved årsskiftet 2011-2012. Vi venter imidlertid, at investeringsvæksten falder som følge af større usikkerhed og stramningen af kreditvilkårene, selv om kapacitetsudnyttelsen ifølge Norges Banks regionale netværk er på vej op. Olieinvesteringerne giver som nævnt et solidt vækstbidrag igen i år. Ifølge olieinvesteringsundersøgelsen fra Norges Statistik (SSB) stiger olieinvesteringerne omkring 22 % i løbende priser i 2012. Det betyder, at olieinvesteringerne kan ventes at give et vækstbidrag til fastlandsøkonomien på omkring et procentpoint. En del af olieselskabernes investeringsefterspørgsel på den norske fastlandssokkel vil ganske vist blive dækket af import, men investeringsniveauet er også højt i oliefelter uden for Nordsøen og bidrager dermed betydeligt til aktiviteten blandt de norske leverandører. Den store efterspørgsel på boligmarkedet og høj købekraft som følge af store lønstigninger og lave boligrenter har givet høj vækst i priserne på eksisterende boliger. De er derfor kommet så højt op i pris, at det er attraktivt at sætte nye boligprojekter i gang. Boliginvesteringerne er efter vores vurdering vokset over 20 % sidste år, og de ventes også at vokse over 10 % i år. Samtidig har der også været solide prisstigninger på erhvervsejendomme som følge af høj beskæftigelsesvækst og de lave renter. Det påbegyndte erhvervsbyggeri har derfor holdt sig pænt oppe i en stor del af 2011, selv om aktiviteten bremsede lidt op mod slutningen af året. 24 | Januar 2012 Rekordhøje olieinvesteringer 200000 mio. NOK 175000 150000 mio. NOK Olieinvesteringer 200000 175000 150000 125000 125000 100000 100000 75000 75000 50000 50000 25000 85 25000 90 95 00 05 10 Kilde: Norges Statistik (SCB), Danske Markets Lavere, men ikke lav vækst 3.0 Indeks 2.5 2.0 1.5 1.0 Norges Banks 0.5 regionale netværk 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 02 03 04 05 06 07 Indeks 08 09 10 Kilde: Reuters EcoWin www.danskeresearch.com 11 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 Nordisk Økonomi Fortsat stramt arbejdsmarked Til trods for de stigende problemer i Europa de seneste seks måneder, ser vi stadig ingen tegn på en svækkelse af det norske arbejdsmarked. Situationen på arbejdsmarkedet har ganske vist stabiliseret sig noget efter at være strammet kraftigt til i 1. halvår 2011, men beskæftigelsen stiger fortsat, og ledigheden er stadig lav. Samlet set venter vi en AKU-ledighed på omkring 3,3 % i 2011, hvilket er noget mindre, end Norges Bank regnede med i efteråret. Her ved indgangen til 2012 ser antallet af ledige stillinger stadig ud til at stige, og de ledende arbejdsmarkedsindikatorer peger mod fortsat jobvækst, selv om den vil være noget lavere end i midten af 2011. Den internationale uro og truslen om nedlæggelser af norske arbejdspladser har fået lederne både på arbejdsgiver- og arbejdstagersiden til at tale varmt for moderate overenskomstaftaler til foråret. Dette vil sandsynligvis også præge de centrale overenskomstopgør mellem det norske LO og Norsk Industri (NHO) og ventes at resultere i moderate centrale lønstigninger. Samtidig er der imidlertid stadig stor efterspørgsel efter visse typer arbejdskraft i industrien, og ledigheden er lav og virksomhedernes indtjening høj. Det vil formentlig lægge et opadgående pres på lønudviklingen uden for overenskomstområderne og desuden betyde, at de lokale løntillæg presser lønglidningen i vejret. Vi tror derfor ikke, at lønvæksten kommer meget under 4 % i år, selv om resultatet efter de centrale overenskomstforhandlinger peger mod lønstigninger på omkring 3,5 %. Med en forholdsvis stærk norsk krone og høj konkurrence i detailleddet vil presset på forbrugerpriserne holde sig moderat, selv om lønomkostningerne stiger. Styrkelsen af dollaren de seneste måneder kan imidlertid lægge et opadgående pres på prisen på importerede forbrugsvarer, som for en stor dels vedkommende kommer fra Asien og afregnes i dollar. De lave priser på strøm vil dog presse den samlede prisvækst ned og dermed øge købekraften i de norske husholdninger. 25 | Januar 2012 Solid efterspørgsel efter arbejdskraft 1.50 Indeks 1.25 1.00 0.75 0.50 0.25 0.00 -0.25 -0.50 -0.75 07 << Reg. netværk, beskæft. Beskæftigelse >> 08 09 10 6 % å/å 5 4 3 2 1 0 -1 -2 -3 11 Kilde: Reuters EcoWin, Norges Bank Moderat inflation 6 % å/å % å/å 5 Samlet inflation 4 6 5 4 3 3 2 2 1 1 0 0 Kerneinflation -1 -1 06 07 08 09 10 Kilde: Reuters EcoWin www.danskeresearch.com 11 Nordisk Økonomi Lavt renteniveau i det meste af 2012 Lav vækst og en stram finanspolitik har lagt et nedadgående pres på det internationale renteniveau. Det har også påvirket pengepolitikken i Norge til trods for, at de realøkonomiske konsekvenser hidtil har været beskedne. For det første er de varslede renteforhøjelser blevet udsat indtil videre, og det vil sandsynligvis give lave renter i det meste af 2012. For det andet er den ledende rente blevet nedsat for at modvirke effekten af, at rentespændet på pengemarkedet har været højere end ventet. 3-måneders pengemarkedsrenten ligger her ved begyndelsen af året i ca. 2,85 %, dvs. 110bp over den ledende rente. Da vores realøkonomiske analyse ikke peger mod et behov for lavere udlånsrenter i Norge, venter vi, at renterne på pengemarkedet vil holde sig nogenlunde uændret året ud. Stiger rentespændet på pengemarkedet, kan den ledende rente blive nedsat igen, men det er ikke vores hovedscenarie. Hvis rentespændet på pengemarkedet derimod falder mere end ventet, kan den ledende rente i Norge blive forhøjet i et hurtigere tempo, end vi venter i øjeblikket. Vi venter ikke, at renten bliver den store drivkraft for udviklingen i den norske krone i 2012 givet udviklingen i rentespændet samt den globale usikkerhed og høje volatilitet, der lægger en dæmper på interessen for de såkaldte carry-handler. På den anden side venter vi, at den relative vækstforskel mellem Norge og udlandet vil blive tydeligere hen over året, og da olieprisen samtidig holder sig på et højt niveau, venter vi, at den importvægtede krone vil blive styrket noget i 2012 i forhold til niveauet ved slutningen af 2011. 26 | Januar 2012 Svagere norsk krone i kølvandet på den europæiske gældskrise 93 Indeks, 44 lande 92 91 90 89 Indeks, 44 lande 93 92 91 90 89 Svagere NOK 88 87 88 87 86 85 Dec 10 86 85 Feb Apr Jun Aug 11 Oct Kilde: Reuters EcoWin www.danskeresearch.com Dec 12 Nordisk Økonomi Norge: Prognosen i tal Forsyningsbalance 2008 (2006-priser) Mia. NOK 2010 2011 2012 2013 Mængdeændringer (%) Privatforbrug Offenligt forbrug Faste bruttoinvesteringer - Investeringer i olie og søfart - Fastlands-Norge - Boliginvesteringer - Virksomheder - Offentlig forvaltning Endelig Indenlandsk efterspørgsel - fastland Lagerinvesteringernes vækstbidrag Eksport i alt - Olie og gas - Traditionelle varer Samlet efterspørgsel Import i alt - Traditionelle varer Nettoeksportens vækstbidrag 947.5 443.4 477.6 132.2 345.3 87.5 187.7 70.2 1920.2 51.7 1042.0 478.0 309.2 2962.2 687.5 446.1 354.5 3.7 1.7 -5.2 -9.0 -2.5 -2.2 -0.2 -7.5 3.2 1.9 1.8 -4.8 2.6 2.2 9.9 7.1 -3.0 0.3 2.3 0.8 7.6 7.8 7.5 20.4 4.4 -1.3 2.6 -0.4 0.0 -2.0 1.1 1.8 2.1 5.2 -0.7 3.6 2.1 6.1 9.3 4.7 8.3 3.6 2.0 3.2 -0.5 2.6 0.8 2.7 3.0 4.5 5.0 -0.4 4.0 2.5 3.5 5.0 3.5 5.0 2.0 5.0 3.5 0.0 1.0 -0.8 1.0 3.2 4.8 5.0 -0.7 Bruttonationalproduktet - Bruttonationalprodukt fastlands-Norge 2274.7 1719.9 0.7 1.9 1.6 2.6 2.5 3.0 2.2 3.2 2010 2011 1.4 1.1 3.3 4.2 1.3 1.1 2012 1.2 1.1 3.2 4.0 1.3 1.6 2013 1.4 1.3 3.1 4.5 1.8 2.0 Økonomiske nøgletal Beskæftigelse, % å/å Arbejdsstyrke, % å/å Arbejdsløshedsprocent (AKU) Lønninger, % å/å Forbrugerpriser, % å/å Kerneinflation (KPIJAE), % å/å Finansielle nøgletal Foliorente 2-årig swap rente 10-årig swap rente EUR/NOK USD/NOK 18/01/2012 +3 mdr. + 6 mdr. +12 mdr. 1.75 1.75 1.75 2.00 2.61 2.65 2.70 3.00 3.41 3.60 3.80 4.05 768.4 760 755 750 601.4 603 581 560 Kilde: Danske Markets 27 | Januar 2012 www.danskeresearch.com Nordisk Økonomi Finland På vej mod recession Opsvinget fortsatte i 3. kvartal 2011, hvor finsk økonomi voksede 2,7 % å/å, når der justeres for antal arbejdsdage. En række faktorer er imidlertid begyndt at trække i negativ retning som følge af den langvarige krise i euroområdet, der ikke kan undgå at påvirke en eksportdrevet økonomi som den finske. Vi har nedrevideret vækstprognosen for Finland til -1,0 % i 2012, og risikoen peger nedad selv på dette skøn. Usikkerheden vil fortsat være høj ind i 2013, men vi venter en forsigtig vending, da finsk økonomi stadig vil være i relativt god stand, samtidig med at nogle af de faktorer, der i første omgang trækker ned, vil trække i positiv retning på lidt længere sigt. Den indenlandske økonomi har hidtil i store træk undgået de negative virkninger af gældskrisen som følge af Finlands relativt lave offentlige gæld og en velkonsolideret banksektor. En række positive faktorer i den indenlandske økonomi skærmer beskæftigelsen og renten på statsobligationer mod eksterne stød. Den økonomiske aktivitet falder i 2012 15 % å/å 10 5 0 -5 % å/å 5 0 -5 BNP Forbrug Investeringer -10 -15 -10 -15 Eksport -20 -25 -20 -25 07 08 09 10 11 12 Kilde: Reuters EcoWin Vi venter en stigning i privatforbruget på 1,2 % i 2012 på baggrund af en relativt stabil beskæftigelsesudvikling og de lønstigninger, der ligger i de allerede indgåede overenskomster. Investeringerne forventes at vokse 5 % i 2011, men falder formentlig lidt i 2012. Den indenlandske økonomi nyder fortsat godt af et lavt renteniveau. Det gælder ikke mindst boligmarkedet. Vareeksporten faldt ifølge de foreløbige tal dramatisk i oktober, og vi venter samlet set en tilbagegang i eksporten sidst i 2011 som følge af et fortsat fald i eksportefterspørgslen i en række lande. Beskæftigelsen i Finland ventes at holde sig pænt oppe, forudsat at virksomhederne overvejende tager bløde midler som midlertidige hjemsendelser og lavere arbejdstid i brug for at reducere arbejdstiden, som vi også så det i 2009. Recession i 2012 synes uundgåelig Finsk økonomi voksede 0,9 % i perioden juli-september i forhold til kvartalet før. Justeret for antal arbejdsdage var væksten på 2,7 % å/å. Det var den indenlandske efterspørgsel der trak væksten, mens eksporten faldt. De seneste erhvervstillidsundersøgelser viser et fald i forventningerne i de fleste sektorer. Opsvinget er forbi, og finsk økonomi ser ud til at være på vej mod en kraftig opbremsning med faldende økonomisk aktivitet også i de kommende kvartaler. Industriproduktionen faldt 5,7 % å/å i oktober 2011 og er gået uafbrudt tilbage siden maj sidste år. Ordreindgangen faldt 2,2 % oktober. Vi venter en produktionstilbagegang i de kommende kvartaler givet den svage eksportudvikling, de lave forventninger og de tyndere ordrebøger. 28 | Januar 2012 15 10 www.danskeresearch.com 13 Nordisk Økonomi De fortsatte spændinger i euroområdet påvirker først og fremmest Finland via eksportsektoren. Vi ser samtidig nu en større risiko for, at der kan udvikle sig en kreditklemme, hvor kreditmarkederne fryser helt til. Der er udsigt til et fald i eksporten. Samtidig betyder usikkerheden, at investeringer udskydes i industrien, og vi venter desuden en opbremsning i privatforbruget fra et exceptionelt højt niveau. Finsk økonomi ville naturligvis også blive berørt af en omfattende finanskrise i euroområdet. Vi venter en vækst på 2,6 % i Finland i 2011 på baggrund af et stærkt 1. halvår. I 2012 ventes den økonomiske aktivitet at falde 1,0 %, og Finland har kun udsigt til moderat vækst på længere sigt som følge af den aldrende befolkning og de finanspolitiske stramninger, der begrænser vækstpotentialet. Lav forbrugertillid og afdæmpet forbrug Forbrugertilliden faldt i oktober 2011 til det laveste niveau siden april 2009 og var igen exceptionelt lav i november. Privatforbruget voksede 3,2 % å/å i 3. kvartal 2011 og 0,5 % set i forhold til 2. kvartal 2011. Detailsalget steg 5.4 % å/å i oktober. Aktiviteten i den private sektor har i 2011 fortsat været understøttet af en stabil beskæftigelsesudvikling og det lave renteniveau, men en række faktorer trækker nu i modsat retning, som det også ses af den lave forbrugertillid. Realindkomstvæksten er aftaget betydeligt i 2011, da inflationen er højere end de nominelle lønstigninger og væksten i pensionsudbetalingerne. Samlet set venter vi en vækst i privatforbruget på 3.4 % å/å i 2011, men væksten aftager til 1,2 % å/å i 2012. Tillidsindikatorerne peger nedad 50 Nettotal Nettotal 40 Service 30 20 Forbrugere 10 0 -10 Fremstilling -20 -30 -40 Jan Jul Jan Jul Jan Jul Jan Jul Jan Jul Jan Jul 06 07 08 09 10 11 Kilde: Reuters EcoWin Inflationen er højere end lønstigningerne Der er stadig et betydeligt inflationspres i finsk økonomi, især som følge af stigningerne i energi- og fødevarepriserne og højere skatter og afgifter. Inflationen faldt en anelse til 3,4 % i november, og vi venter en gennemsnitlig inflation på 3,3 % i 2011. Afgiftsændringer tegner sig for omkring et halvt procentpoint af inflationen. Inflationen ventes at falde til 2,6 % i 2012, hvor virkningerne af de høje råvarepriser aftager, men der vil fortsat være et ekstraordinært prispres fra bl.a. højere afgifter på alkohol, tobak og energi. 7 % å/å 6 5 4 3 2 1 0 -1 -2 02 03 Investeringerne i industrien stagnerer Kilde: Reuters EcoWin % å/å Lønninger Forbrugerpriser 04 05 06 07 08 09 10 Samlet set voksede investeringerne 4,2 % å/å i 3. kvartal 2011. Der var fortsat fuld fart på boligbyggeriet, og investeringerne i maskiner og driftsmidler steg 19,8 % å/å. Vi venter ikke, at industriens investeringer og erhvervsbyggeriet fortsætter med at stige i år, da erhvervstilliden er faldet kraftigt, samtidig med at der fortsat er stor usikkerhed på finansmarkederne. Forskellen mellem prisen på eksisterende huse og byggeomkostningerne gør det stadig attraktivt at bygge nye boliger. Usikkerheden om efterspørgslen har imidlertid gjort byggevirksomhederne meget forsigtige, og de vil formentlig reducere det påbegyndte boligbyggeri for at mindske risikoen for et for stort udbud. Vi venter et fald i de samlede investeringer på 2 % å/å i 2012, især fordi konsolideringen i den offentlige sektor lægger en dæmper på de offentlige investeringer. 29 | Januar 2012 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 www.danskeresearch.com 11 7 6 5 4 3 2 1 0 -1 -2 Nordisk Økonomi Opbremsning på eksportmarkederne Når vi lige ser bort fra investeringsgoder, så var eksporten i det store og hele tilbage på niveauet fra før krisen ved udgangen af 1. kvartal 2011, og den holdt sig nogenlunde uændret i de følgende måneder. Eksporten faldt 2,7 % å/å i 3. kvartal, og eksporttallene var exceptionelt lave over en bred kam i oktober. Tilbagegangen kan ikke forklares af større enkeltstående begivenheder. Finsk eksport har haltet efter væksten i den internationale samhandel, muligvis fordi metal- og papirindustrien samt andre konjunkturfølsomme industrier tegner sig for en stor del af eksporten. Erhvervsinvesteringerne er stadig lave i en række lande til trods for stigende økonomisk aktivitet de seneste par år. Heldigvis tyder de foreløbige tal fra de finske havne og flytransportvirksomheder ikke på, at nedgangen er fortsat i november. Endelig er det værd at bemærke, at eksportstatistikken ofte revideres. Eksporttilbagegangen ventes at fortsætte 220 Indeks 1999=100 Indeks 1999=100 220 200 200 180 180 160 160 140 140 Finsk eksport 120 120 Global import 100 100 80 80 00 02 04 06 08 10 Kilde: Reuters EcoWin Udsigterne for de vigtigste finske eksportmarkeder – Tyskland, Rusland og Sverige – er relativt stabile. Eksporten til Rusland er steget mindre end ventet, men der er stadig udsigt til pæn vækst i Rusland. Finland kan dog ikke undgå at blive ramt af en europæisk recession, og vi venter et fald i eksporten på 3 % både i 2011 og 2012 på grund af den store rolle, den konjunkturfølsomme skov- og metalindustri spiller for finsk økonomi. Finland har haft overskud på betalingsbalancen siden 1994, men der er nu udsigt til et lille underskud i 2011-12. Stabil udvikling på boligmarkedet Prisen på eksisterende lejligheder og rækkehuse i Finland steg 0,2 % k/k i perioden juli-september 2011. Set i forhold til året før var stigningen 2,6 % for hele landet og 3,7 % i hovedstadsområdet. De foreløbige tal viser, at priserne stort set var uændrede i oktober, når vi ser på landet som helhed. Boligbyggeriet fortsatte med at stige i 3. kvartal, og det har øget udbuddet af boliger. Usikkerheden om de økonomiske udsigter lægger en dæmper på boligmarkedet, og liggetiden for boliger er derfor steget. På den anden side holder det lave renteniveau og de pæne beskæftigelsesudsigter efterspørgslen efter boliger oppe. Vi venter et fald i de reale boligpriser i 2012. Selv de nominelle priser vil muligvis falde lidt, og vi ser ikke nogen større risiko for en boligboble, da prisstigningerne på boligmarkedet generelt ligger på linje med lønudviklingen. Finland vil formentlig kun opleve et mere alvorligt prisfald på boliger, hvis den langsigtede ledighed eller renteniveauet stiger til et langt højere niveau end nu, og det finder vi ikke sandsynligt. Der er ikke udsigt til en stigning i boligrenten på kort sigt. Finanspolitikken strammes i 2012 Statsfinanserne skal plejes i 2012 10 % af BNP 1 års glidende gennemsnit % af BNP 10 8 8 6 6 Betalingsbalancen 4 4 2 2 0 0 -2 -2 Statens budgetoverskud -4 -4 -6 -6 -8 -8 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 Kilde: Reuters EcoWin Den finske koalitionsregering bestående af det konservative Samlingspartiet, Socialdemokraterne, Venstreforbundet, De Grønne, Svensk Folkeparti, og Kristendemokraterne har besluttet at gennemføre de fleste af de planlagte skattestigninger fra januar 2012. Afgiftsstigninger på alkohol, tobak, benzin og sukker vil trække forbrugerprisindekset næsten et helt procentpoint op. Der indføres samtidig besparelser bl.a. på subsidier til skovbrug og på forsvarsudgifterne. 30 | Januar 2012 www.danskeresearch.com Nordisk Økonomi Regeringen sigter i første omgang mod at øge de årlige skatteindtægter med EUR1,25 mia., der først og fremmest skal komme fra forbrugsafgifter og besparelser. Det vil reducere det offentlige underskud, men der bliver brug for nye indgreb for at sikre en bæredygtig udvikling i de offentlige finanser, hvor man også tager hensyn til aldringen i befolkningen. Der har været voksende krav om flere besparelser de seneste måneder. Regeringen vælger dog formentlig at gå lidt forsigtigt frem, da Finland stadig nyder troværdighed på de finansielle markeder, og der samtidig er en risiko for, at den økonomiske opbremsning forværres, hvis nedskæringerne gennemføres alt for hurtigt. Det offentlige forbrug ligger på det samme niveau som for et år siden, og en stram omkostningsstyring ventes at holde væksten i de offentlige udgifter pænt under 1 % i de kommende år. Råderummet for en ekspansiv finanspolitik er opbrugt, selvom Finland er blandt de lande i euroområdet, der har den laveste offentlige gæld. Finanspolitiske lempelser vil kun komme på tale, hvis finsk økonomi rammes af store stød. Finland har stadig en af de laveste risikopræmier i euroområdet. Kreditvurderingsbureauerne vil muligvis tage Finlands AAA-kreditvurdering op til overvejelse, men en eventuel nedjustering ventes kun af få begrænsede virkninger. Rentespændet på 10-årige statsobligationer i forhold til Tyskland kørte i 2011 lidt ud fra omkring 20bp til ca. 50bp. Vi venter, at Finlands relativt lave offentlige gæld og traditionelt stærke offentlige finanser vil sikre en lav risikopræmie på finske statsobligationer også i den kommende tid. Ledigheden er ikke foruroligende Vi så igen en lille bedring på arbejdsmarkedet hen over efteråret. I november 2011 var der 166.000 ledige. Det var 20.000 færre end året før, svarende til et fald i ledigheden på 0,9 procentpoint til 6,2 %. Beskæftigelsen steg i samme periode med 70.000. Erhvervsfrekvensen lå på 69,2 % i november og var dermed 1,8 % højere end året før. Udbuddet af arbejdskraft ventes at falde i takt med aldringen af befolkningen i de kommende år. Samlet set venter vi en ledighed på 7,8 % i 2011 og 8,0 % i 2012. Beskæftigelsen ventes at falde i 2012, men den forventede nedgang i udbuddet af arbejdskraft sikrer, at ledigheden ikke stiger dramatisk. Strukturledigheden i Finland skønnes at ligge omkring 6 % bl.a. på grund af vedvarende høj arbejdsløshed i nogle landbrugsområder. Der blev i november 2011 opslået 37.000 nye ledige stillinger på jobcentrene, hvilket var 3.000 flere end året før. 31 | Januar 2012 Ledigheden stabiliserer sig 160 Indeks 1990=100 150 140 130 120 % << BNP Ledighed >> 110 100 90 80 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 Kilde: Reuters EcoWin www.danskeresearch.com 22.5 20.0 17.5 15.0 12.5 10.0 7.5 5.0 2.5 Nordisk Økonomi Finland: Prognosen i tal Forsyningsbalance 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Mængdeændringer (%) BNP Import Eksport Forbrug - Privat -Offentlig Investeringer Økonomiske nøgletal Ledighed, % Lønninger, % Inflation, % Betalingsbalance, mia. euro Betalingsbalance, % af BNP Offentligt budgetunderskud, % af BNP Offentlig gæld / GDP, % af BNP 1.2 6.6 6.5 2.0 1.7 2.7 -0.2 -8.2 -16.1 -21.5 -2.0 -3.1 0.9 -13.5 3.6 7.4 8.6 2.1 2.7 0.6 2.8 2.6 -2.0 -3.0 2.7 3.4 0.8 5.0 -1.0 -1.5 -3.0 1.0 1.2 0.5 -2.0 1.5 1.5 2.0 1.2 1.5 0.5 0.0 2008 6.4 5.5 4.1 5.8 3.1 4.3 33.9 2009 8.2 4.0 0.0 4.7 2.7 -2.5 43.3 2010 8.4 2.6 1.2 3.3 1.8 -2.5 48.3 2011 7.8 2.9 3.3 -0.5 -0.3 -1.6 51.0 2012 8.0 3.1 2.6 -1.0 -0.5 -1.2 54.0 2013 8.0 2.0 2.0 1.0 0.5 0.0 56.0 18-01-2012 1.00 1.21 2.28 127.8 + 3 mdr. 1.00 1.05 2.35 126 Sampo Banks økonomer, 13. december 2011 Finansielle nøgletal Repo-rente, % 2-årig swap-rente 10-årig swap-rente EUR/USD + 6 mdr. + 12 mdr. 1.00 1.00 1.00 1.00 2.55 2.80 130 134 Kilde: Danske Markets 32 | Januar 2012 www.danskeresearch.com Nordisk Økonomi Globalt Den kinesiske vækstmotor begynder at trække igen Vi venter en bedring i den globale økonomi i 2012, og med den udbredte pessimisme, der hersker i øjeblikket, vil bedringen sandsynligvis komme som en positiv overraskelse for markederne. De negative faktorer, der afsporede opsvinget i 2011 er nu aftaget, og nogle af disse faktorer trækker nu i positiv retning. Global prognose 2012 Ko ns e ns us OEC D USA 2,5 2,1 2,0 2,6 2,5 2,5 Euro området 0,3 -0.2 0,2 1,5 1.1 1,4 Japan 2.5 1,7 2,0 1,6 1,7 1,6 Kina 8.5 8,5 8,5 9,1 8,3 9,5 Global 4,0 % å/å De lysere udsigter for verdensøkonomien skyldes især, at den kinesiske vækstmotor ventes at komme op i omdrejninger igen, så USA ikke vil være alene om at trække læsset. Recessionen i euroområdet bliver sandsynligvis kortvarig, og væksten vender tilbage i 2. kvartal. 2013 D a ns k e B a nk D a ns k e Ko ns e B a nk ns us OEC D 4,1 Kilde: Danske Markets, Bloomberg Vi venter imidlertid afdæmpet aktivitet i de vestlige økonomier i lang tid fremover, mens Emerging Markets fortsat har udsigt til solid vækst. Risikoen for den globale økonomi er overvejende på nedsiden, især på grund af gældskrisen i euroområdet. Gældskrisen ventes at fortsætte længe endnu, og den finansielle uro kan stadig blusse op med mellemrum, men vi venter ikke, at euroen bryder sammen. Der er udsigt til et kraftigt fald i inflationen i 2012 som følge af lavere råvarepriser. Det giver plads til en fortsat lempelse af den økonomiske politik, især i Emerging Markets-landene. Et deja-vu af 2009 De første uger af 2012 har været præget af udbredt bekymring for en ny global recession. Værdiansættelsen på alle de store aktiemarkeder målt ud fra forholdet mellem kurs og indtjening er nu næsten lige som lav, som da finanskrisen toppede i 2008/2009. Samtidig er der stigende frygt for, at krisen skal brede sig til Asien pga. risikoen for et sammenbrud på det kinesiske boligmarked. Indikatorerne for værdiansættelsen af aktier ligger ikke meget højere nu end i begyndelsen af 2009, hvor markederne frygtede, at kollapset i den amerikanske investeringsbank Lehman Brothers sidst i 2008 skulle udløse en depression. Vi mener imidlertid, at frygten for en global recession vil vise sig overdrevet, ligesom det i øvrigt var tilfældet i 2009, også selv om vækstbilledet ikke er noget at juble over i øjeblikket: For det første venter vi ikke, at gældskrisen i euroområdet kommer ud af kontrol og får euroen til at bryde sammen. Volatiliteten vil sandsynligvis fortsat være høj, og vi kan da også med mellemrum komme til at bevæge os på kanten af en alvorlig krise, men vi venter, at politikerne og centralbankerne vil gribe ind om nødvendigt og forhindre at verden kommer ud i en ny finanskrise i stil med den, vi så i 2008/09. Vi mener ikke, at verden har råd til at risikere “et nyt Lehman”, fordi råderummet i den økonomiske politik denne gang vil være langt mindre som følge af de meget store offentlige underskud i en række lande. Derfor vil alle sejl blive sat til for at forhindre en gentagelse. 33 | Januar 2012 Aktiemarkederne er næsten lige så pessimistiske nu som i 2008/09 30,0 Eurostoxx 50 P/E ratio 27,5 25,0 22,5 20,0 17,5 15,0 12,5 10,0 S&P500, 12m forward P/E ratio 7,5 5,0 94 96 98 00 02 04 06 30,0 27,5 25,0 22,5 20,0 17,5 15,0 12,5 10,0 7,5 5,0 08 10 12 Kilde: Reuters Ecowin og Danske Markets Bedring i den globale økonomi i 2012 6,0 Halvårlig vækst, % << G3 BNP vækst 4,0 Indeks 65 2,0 55 0,0 -2,0 -4,0 75 45 G3 PMI nye ordrer, >> 2 m lead 35 25 -6,0 15 -8,0 5 02 04 06 08 10 Kilde: Reuters Ecowin og Danske Markets www.danskeresearch.com 12 Nordisk Økonomi For det andet, så udgør det kinesiske boligmarked nok en trussel, men situationen er formentlig ikke så alvorlig, at boligmarkedet kan give alvorlige problemer. Samtidig har Kina et stort råderum i den økonomiske politik til at afværge et sammenbrud, hvis det skulle blive nødvendigt. Og vi ser faktisk Kina som en af de vækstmotorer, der skal trække verdensøkonomien efter en betydelig opbremsning i 2011. Væksten blev i 2011 holdt nede af en stor stigning i olie- og fødevarepriserne og jordskælvet i Japan, men situationen er nu vendt, så disse faktorer trækker lidt op i stedet for at trække ned. Det bidrager med en positiv impuls til den globale økonomi, og vi venter en ny fremgang, når produktionen er blevet tilpasset, så virksomhederne kan få nedbragt lagrene. Efter vores vurdering er vi nu tæt på denne situation. Vi venter, at Kina i 2012 vil begynde at supplere USA som vækstmotor for den globale økonomi, når der igen kommer lidt mere gang i kinesisk økonomi oven på den sløje vækst i det meste af 2011. Euroområdet ventes at være i recession til og med 1. kvartal, men derefter er der udsigt til gradvist stigende vækst. Den kinesiske vækstmotor bliver vakt til live igen i starten af 2012 30 % k/k ann. <<industriproduktion 25 BNP-vækst>> 20 16 % k/k ann. 14 12 15 10 10 8 5 6 0 4 -5 2 07 08 09 10 11 12 Kilde: Reuters Ecowin og Danske Markets Fødevarepriserne trækker nu i positiv retning I 2013 venter vi global vækst på omkring 4 %, dvs. tæt på trendniveauet. Der er stadig en meget stor udskudt efterspørgsel i de vestlige økonomier på grund af et lavt investeringsniveau, men den strukturelle effekt af de finanspolitiske stramninger, høj gældsætning og presset på bankerne (især i Europa) vil holde væksten omkring trend og dermed skabe et stort negativt outputgab og samtidig betyde høj ledighed i den vestlige verden. Den kinesiske vækstmotor går i gang igen Den kinesiske økonomi bremsede betydeligt op i 2011. Væksten faldt fra lige ved 12 % sidst i 2010 til 6,5-7 % i 2. og 3. kvartal 2011. Det er klart under trendvæksten, der efter vores skøn ligger omkring 9,5 %, og det er den laveste vækst, Kina har oplevet siden finanskrisen i 2008, hvor væksten dykkede under 6 % i to kvartaler. Vi mener imidlertid, at Kina nu er tæt på bunden, og vi venter en vækstfremgang til 8 % i 1. kvartal 2012. Væksten fortsætter derefter op og ventes at toppe omkring 10 % i 3. kvartal. Det betyder, at kinesisk økonomi igen vil spille en vigtig rolle som vækstmotor for den globale økonomi i 2012. Opbremsningen i Kina sidste år skyldes ikke mindst de store prisstigninger på fødevarer, der har sendt inflationen i vejret. Fødevarer tegner sig for 33 % af de kinesiske husholdningers forbrug, og ændringer i fødevarepriserne slår derfor kraftigt igennem på den økonomiske vækst. Inflationsstigningen har trukket væksten ned via to kanaler. For det første er realindkomsterne blevet hårdt ramt, og det er gået ud over forbrugsvæksten. For det andet er pengepolitikken blevet strammet som reaktion på den højere inflation. Kilde: Reuters Ecowin og Danske Markets Boligpriserne falder i Kina – men boligmarkedet bryder ikke sammen 20 % 15 Huspriser % 15 % å/å 10 10 Gns. 5 5 0 0 -5 Januar 2012 -5 % 3m/3m ann. -10 -10 07 08 09 10 Kilde: Reuters Ecowin og Danske Markets Men modvinden er nu vendt til medvind. Fødevarepriserne falder, og inflationen er hastigt på vej ned. Det påvirker kinesisk økonomi via de samme kanaler som før, men nu med positivt fortegn: Realindkomstvæksten får nu et løft, og samtidig skabes der råderum til en lempelse af den økonomiske politik. 34 | 20 www.danskeresearch.com 11 Nordisk Økonomi En afdæmpning på boligmarkedet har også trukket den økonomiske aktivitet ned i Kina. Aktiviteten på boligmarkedet er blevet reduceret af en strammere økonomisk politik, og det har medført et fald i boligpriserne. Vi venter fortsat lav aktivitet på boligmarkedet fremover, men det negative vækstbidrag fra boligmarkedet bliver formentlig ikke større end hidtil, jf. China: Property market monitor. Vi deler ikke bekymringen for et sammenbrud på det kinesiske boligmarked, da en række faktorer trækker i positiv retning: a) indkomstvæksten er meget høj og understøtter dermed efterspørgslen efter boliger; b) gældsætningen blandt boligejerne er lav; c) urbaniseringen fortsætter i højt tempo, og det betyder, at et udbudsoverskud kan absorberes relativt hurtigt; og d) Kina har en betydelig opsparing og har råderum i den økonomiske politik til at forhindre et sammenbrud på boligmarkedet. Vendingen bider sig fast i USA Amerikansk økonomi fik en stærk afslutning på 2011, og USA er indtil nu den eneste region, der er kommet sig oven på nedturen i 2011. Væksten steg fra under 1 % i 1. halvår 2011 til 2 % i 3. kvartal og har ligget omkring 3 % i 4. kvartal. Der er kommet liv i privatforbruget igen, og de meget lave lagre peger mod et pænt vækstbidrag fra lagerudviklingen i de kommende kvartaler, efter at lagrene har trukket ned i det meste af 2011. Samtidig begynder aktiviteten på boligmarkedet nu at vise tegn på en bedring, og de private investeringer har holdt sig pænt oppe i 2. halvår 2011, selv om de er gået lidt ned i takt mod slutningen af året. Vendingen bider sig fast i USA – pæn fart på amerikansk økonomi 7,5 % k/k, ann. 5,0 7,5 % k/k, ann. 5,0 US GDP 2,5 0,0 2,5 Trend vækst 0,0 -2,5 -2,5 -5,0 US privatforbrug -5,0 Prognose -7,5 -7,5 -10,0 -10,0 04 06 08 10 12 Kilde: Reuters Ecowin og Danske Markets ISM fortsætter op i USA 65 -60 << ISM fremstilling Indeks '000 personer 60 55 -10 50 15 40 45 65 40 Førstegangsansøgere til arbejdsløshedsunderstøttelse, 6m ændr., lag 1m, udglattet (invers skala) >> 90 Bedringen i den økonomiske aktivitet kommer efter en periode i begyndelsen af 2011, hvor amerikansk økonomi har været i hård modvind på grund af store stigninger i oliepriserne og udbudsforstyrrelser oven på jordskælvet i Japan, der fik opsvinget til at køre af sporet. Den økonomiske aktivitet er desuden blevet trukket ned af de finansielle forhold og politisk usikkerhed som følge af gældskrisen i euroområdet og uroen omkring forhøjelsen af USA’s låneloft og den efterfølgende nedjustering af USA’s kreditværdighed. Kilde: Reuters Ecowin og Danske Markets Oliepriserne og virkningerne af jordskælvet i Japan begyndte imidlertid at trække i positiv retning i 2. halvår 2011, hvor oliepriserne faldt, samtidig med at der var en bedring i salget og produktionen af biler. Privatforbruget i USA fortsætter med at vokse moderat Her ved indgangen til 2012 ser det ud til, at vendingen i USA kører videre i moderat tempo, og vi venter en vækst i amerikansk økonomi på 2,5 % for året som helhed. Der er kommet mere gang i arbejdsmarkedet, og det ventes at bane vej for pæn indkomstvækst, selv om en fortsat høj ledighed på næsten 9 % vil betyde afdæmpet lønudvikling og dermed lægge en dæmper på indkomststigningerne. Vi venter en eksportfremgang i USA i 2012, når Emerging Markets-økonomierne kommer op i gear, og eurolandene lægger recessionen bag sig. Der er skåret ind til benet i de amerikanske virksomheder, og da der samtidig er udsigt til pæn indtjeningsvækst i erhvervslivet, venter vi fortsat en pæn investeringsfremgang i virksomhederne. Endelig ser det ud til, at boligbyggeriet vil give et positivt vækstbidrag for første gang siden 2005, da antallet af påbegyndte boliger og boligsalget nu peger mod stigende aktivitet på boligmarkedet. Vi venter en lille negativ finanseffekt i 2012, fordi flere af de finanspolitiske lempelser fra 2009 udløber i år, selv om den amerikanske regering har udskudt nogle af de finanspolitiske stramninger. 35 | Januar 2012 -35 35 115 30 00 7 01 02 03 04 05 % k/2k, ann. 06 07 08 09 Privatforbrug 10 11 % k/2k, ann. 7 5 5 3 3 1 1 -1 -3 -1 Privatforbrug model (Real indkomst proxy, boligformue) -3 -5 -5 85 90 95 00 05 Kilde: Reuters Ecowin og Danske Markets www.danskeresearch.com 10 Nordisk Økonomi Bedringen i økonomien ventes desuden at medvirke til en fortsat stigning i ISM-indekset for industrien og at understøtte den gryende optimisme om udsigterne for den globale økonomi samt risikoaktiverne. Recessionen i euroområdet bliver kortvarig – men væksten vil også fremover være afdæmpet I 2013 venter vi fortsat moderat vækst på 2,6 % i USA – dvs. lige over trend. Strukturel modvind i form af høj offentlig gæld og stigende oliepriser vil lægge en dæmper på aktiviteten, til trods for at der vil være et stort outputgab i amerikansk økonomi og en stor udskudt efterspørgsel fra erhvervsinvesteringerne, boligmarkedet og bilsalget. 65 Fem grunde til, at recessionen i euroområdet bliver kortvarig 25 Eurolandene har været i kraftig modvind i 2011. Den globale nedtur er gået hårdt ud over eksporten, og samtidig er den indenlandske efterspørgsel blevet ramt af gældskrisen og det stigende pres på bankerne. Nøgletallene indikerer nu, at euroområdet gik i recession i 4. kvartal, men vi venter, at recessionen bliver relativt kortvarig. I en analyse udsendt lige før jul opregnede vi fem grunde hertil, jf. Research - Euroland: A rising tide lifts all boats: Indeks % k/k 55 45 << Samlet PMI nye ordrer 35 BNP-vækst i euroområdet >> 15 00 02 04 06 08 10 1,5 1,0 0,5 0,0 -0,5 -1,0 -1,5 -2,0 -2,5 -3,0 12 Kilde: Reuters Ecowin og Danske Markets Højere vækst i Kina giver euroområdet et løft 1. En vending i USA efterfølges normalt af en vending i euroområdet. Vi har allerede set højere vækstrater i USA. Euroområdet reagerer ofte med en forsinkelse på et par kvartaler, når amerikansk økonomi vender. 2. Emerging Markets trækker eksportvæksten op. Emerging Markets er blevet det vigtigste eksportmarked for eurolandene, og aktivitetsfremgangen på Emerging Markets ventes at skabe større eksportvækst i eurolandene. 3. Recessionen skyldes delvist lageropbygning. En kombination af faldende efterspørgsel og fortsat stigende produktion førte til lageropbygning i de europæiske virksomheder hen over sommeren. Vi venter derfor, at produktionen reduceres midlertidigt, så den igen kommer i takt med efterspørgslen, og lagrene nedbringes. k/k ann. 80 Indeks << Euro, samlet PMI, nye%ordrer 70 Prognose 60 50 40 30 20 Kina BNP-vækst >> 10 0 06 07 08 09 10 11 12 Kilde: Reuters Ecowin og Danske Markets 4. Finanspolitikken trækker kraftigt ned, men det bliver ikke værre. De finanspolitiske stramninger lægger en kraftig dæmper på aktiviteten, men vi venter ikke, at effekten bliver værre i 2012, da stramningerne ikke øges, men blot fortsætter i samme tempo som nu. 5. Det lysner lidt for finansmarkederne i 2012. Aktiemarkederne ventes at stige, og kreditmarkederne tør lidt op i 2. halvår 2012. Vi venter negativ vækst i euroområdet både i 4. kvartal 2011 og 1. kvartal 2012, men herefter er der udsigt til en gradvis bedring til en vækst på omkring 1½ % ved udgangen af 2012, og væksten ventes at holde sig omkring det niveau i 2013. Gældskrisen vil fortsat udgøre den største negative risikofaktor for eurolandene – og for den globale økonomi som helhed. Recessionen i euroområdet kan på kort sigt blive forværret af en “kreditklemme”, dvs. en situation hvor kreditmarkederne fryser helt til, idet kapitalkravene til bankerne bliver strammet i midten af 2012. 36 | Januar 2012 www.danskeresearch.com 17,5 15,0 12,5 10,0 7,5 5,0 2,5 0,0 -2,5 -5,0 Nordisk Økonomi Inflationen styrtdykker – og det giver plads til pengepolitiske lempelser Den globale inflation nærmer sig nu toppen, og virkningerne af de lavere råvarepriser vil slå igennem i inflationstallene i den kommende tid. Både olie- og fødevarepriserne toppede for omkring seks måneder siden, men den årlige inflationstakt er hidtil blevet holdt oppe af såkaldte basiseffekter. Vi venter imidlertid, at basiseffekterne vil trække inflationen ned her i begyndelsen af 2012. Selv om der er tale om en global tendens, så vil effekten være størst i Emerging Markets-landene, idet råvarepriserne spiller en større rolle her, fordi fødevarer tegner sig for en langt større del af forbruget end i de vestlige økonomier. Vi venter også snart, at kerneinflationen begynder at falde som følge af de lavere råvarepriser. Inflationsfaldet vil øge råderummet i pengepolitikken, og det vil formentlig udløse flere pengepolitiske lempelser i en række Emerging Markets-lande. Den lavere inflation skaber også plads til nye pengepolitiske lempelser i USA, men vores hovedscenarie er, at Federal Reserve afholder sig fra at lempe yderligere, nu hvor amerikansk økonomi er i bedring. 37 | Januar 2012 Den samlede inflation styrtdykker – kerneinflationen falder også 5 4 % å/å G3 inflation % å/å 5 4 3 3 2 2 1 1 0 0 -1 -1 -2 G3 kerneinflation (ex energi og fødevarer) 00 02 04 06 08 10 Kilde: Reuters Ecowin og Danske Markets www.danskeresearch.com Prog 12 -2 Nordisk Økonomi Makroøkonomisk prognose Makroprognose, Skandinavien år BNP 1 Privatforb.1 Off. forb.1 Faste inv.1 Lagerinv.2 Eksport1 Import1 Inflation1 LedigOff. hed3 budget4 Off. gæld4 Betal. bal4 Danmark 2011 2012 2013 1.1 1.0 1.0 -0.5 0.9 1.1 -0.4 0.6 0.3 0.1 3.4 -0.6 0.4 0.0 0.0 7.3 1.2 3.3 5.7 2.1 2.6 2.8 2.1 1.9 6.2 6.5 6.9 -4.1 -5.4 -3.1 46.5 42.3 44.3 6.5 5.1 5.3 Sverige 2011 2012 2013 4.3 -1.4 1.5 1.3 -0.2 1.3 1.6 -0.4 0.7 5.9 0.8 1.1 0.5 -1.3 0.3 8.0 -2.4 3.1 5.6 -2.6 3.1 3.0 0.7 0.9 7.4 7.9 8.8 0.1 -0.9 -1.1 38.6 38.7 38.9 7.7 7.6 7.8 Norge 2011 2012 2013 2.6 3.0 3.2 2.3 3.6 4.0 0.8 2.1 2.5 7.6 6.1 3.5 -0.4 -0.5 0.0 0.0 2.6 1.0 2.1 4.5 4.8 1.3 1.3 1.8 3.3 3.2 3.1 - - - Off. gæld4 Betal. bal4 Makroprognose, Euroland år BNP 1 Privatforb.1 Off. forb.1 Faste inv.1 Lagerinv.2 Eksport1 Import1 Inflation1 LedigOff. hed3 budget4 Euroland 2011 2012 2013 1.5 0.3 1.5 0.1 -0.3 0.9 0.1 -0.1 0.0 1.5 -2.3 3.0 0.2 0.0 0.0 6.8 2.6 4.1 4.6 0.7 3.4 2.7 2.1 1.7 10.1 10.6 10.5 -4.4 -3.5 -3.8 88.5 90.8 91.0 -0.2 0.1 0.2 Tyskland 2011 2012 2013 3.0 0.8 1.9 1.3 0.7 1.6 1.2 0.6 0.4 6.5 -0.2 4.4 -0.1 0.0 0.0 8.8 5.2 4.6 7.7 5.2 5.0 2.5 1.8 1.8 7.1 7.2 7.0 -1.3 -1.1 -0.8 81.8 81.1 79.8 5.1 4.5 4.3 Frankrig 2011 2012 2013 1.6 0.4 1.6 0.2 0.2 1.6 0.8 0.3 0.4 2.6 0.5 3.1 -1.1 2.3 0.1 4.5 2.4 4.0 5.4 1.8 3.9 2.3 1.8 1.5 9.3 9.7 9.6 -5.9 -5.5 -5.3 85.6 89.4 92.0 -3.2 -3.0 -2.9 Italien 2011 2012 2013 0.4 -0.5 0.9 0.4 -0.3 0.9 -0.3 -0.3 0.0 -1.0 -2.1 1.7 -0.2 -0.7 0.0 6.6 3.8 4.1 1.3 1.9 4.1 2.9 2.0 2.0 8.3 8.8 9.0 -4.1 -2.4 -1.3 120.5 120.7 119.5 -3.6 -3.1 -2.4 Spanien 2011 2012 2013 0.7 0.1 1.0 0.0 -0.3 0.7 -1.3 -1.1 0.0 -4.1 -0.9 2.8 0.1 0.4 0.0 9.1 3.9 4.6 2.0 2.5 4.4 3.0 1.2 1.4 21.0 21.3 21.0 -6.6 -5.9 -5.3 69.8 74.0 78.0 -2.9 -2.5 -2.5 Finland 2011 2012 2013 2.6 -1.0 1.5 3.4 1.2 1.5 0.8 0.5 0.5 5.0 -2.0 0.0 - -3.0 -3.0 2.0 -2.0 -1.5 1.5 3.3 2.6 2.0 7.8 8.0 8.0 -1.6 -1.2 0.0 51.0 54.0 56.0 -0.3 -0.5 0.5 Off. gæld4 Betal. bal4 Makroprognose, Global år BNP 1 Privatforb.1 Off. forb.1 Faste inv.1 Lagerinv.2 Eksport1 Import1 Inflation1 LedigOff. hed3 budget4 USA 2011 2012 2013 1.7 2.5 2.6 2.2 2.2 2.3 -2.1 -1.6 -1.2 6.7 8.2 9.1 -0.2 0.2 0.0 7.0 7.8 7.6 5.1 6.2 6.8 3.1 2.3 1.7 8.9 8.3 7.9 -10.6 -11.4 -9.3 100.0 105.0 109.0 -3.1 -2.1 -1.7 Japan 2011 2012 2013 -0.8 2.5 1.6 -0.3 1.3 1.0 2.0 0.9 1.1 0.1 3.6 2.1 0.1 0.0 - 0.6 6.8 7.8 6.0 4.9 5.2 -0.3 -0.1 0.2 4.5 4.3 4.2 -10.2 -9.0 -7.0 233.0 238.0 243.0 2.0 1.5 1.9 Kina 2011 2012 2013 9.0 8.5 9.1 - - - - - - 5.4 3.2 3.1 4.3 4.0 - -1.7 -1.1 -0.4 33.0 26.8 22.2 2.9 3.1 3.4 UK 2010 2011 2012 1.8 0.4 0.6 1.0 -1.1 2.0 1.5 1.7 -0.7 2.6 -1.8 2.8 1.3 -0.3 -0.1 6.2 5.2 5.0 8.5 0.6 7.3 3.3 4.5 2.4 7.9 8.0 7.8 -9.9 -8.0 - 80.3 88.2 - -3.2 -3.0 -3.7 Kilde: OECD og Danske Bank. 1) % å/å. 2)Vækstbidrag, %. 3) % af arbejdsstyrken. 4) % af BNP. 38 | Januar 2012 www.danskeresearch.com Nordisk Økonomi Finansiel prognose Penge-, obligations- og valutamarkedet USD 18-jan +3m +6m +12m 18-jan +3m +6m +12m 18-jan +3m +6m +12m 18-jan +3m +6m +12m 18-jan +3m +6m +12m 18-jan +3m +6m +12m 18-jan +3m +6m +12m 18-jan +3m +6m +12m EUR JPY GBP CHF DKK SEK NOK Ledende rente 0.25 0.25 0.25 0.25 1.00 1.00 1.00 1.00 0.10 0.10 0.10 0.10 0.50 0.50 0.50 0.50 0.00 0.00 0.00 0.00 0.70 0.70 0.70 0.70 1.75 1.25 1.00 0.50 1.75 1.75 1.75 2.00 3 måneders rente 0.56 0.35 0.35 0.35 1.21 0.90 0.70 0.65 0.20 0.20 0.20 0.20 1.09 0.95 0.90 0.85 0.06 0.05 0.05 0.05 1.01 0.80 0.70 0.70 2.61 1.85 1.40 0.80 2.64 2.60 2.60 2.85 2-års swap rente 0.57 0.50 0.45 0.50 1.21 1.05 1.00 1.00 0.36 0.40 0.35 0.35 1.23 1.35 1.40 1.50 0.05 0.10 0.15 0.25 1.09 0.90 0.95 1.00 1.88 1.35 1.15 1.05 2.61 2.65 2.70 3.00 10-års swap rente 2.00 2.35 2.65 2.90 2.28 2.35 2.55 2.80 0.98 1.00 1.20 1.25 2.20 2.50 2.70 2.90 1.10 1.15 1.40 1.70 2.18 2.20 2.50 2.80 2.24 2.10 2.15 2.35 3.41 3.60 3.80 4.05 Valuta over for EUR 127.8 126 130 134 98.0 96 97 104 83.2 82.0 86.0 88.0 121.0 121 126 126 743.5 743 743 744 881.3 900 870 850 768.4 760 755 750 Valuta over for USD 127.8 126 130 134 76.7 76 75 78 153.5 154 151 152 94.7 96 97 94 582.0 590 572 555 689.8 714 669 634 601.4 603 581 560 Valuta over for DKK 582.0 590 572 555 743.5 743.0 743.0 744.0 7.59 7.74 7.66 7.15 893.5 906 864 845 614.7 614 590 590 84.4 82.6 85.4 88 96.8 97.8 98.4 99.2 Risko Pris trend 6 mdr. Pris trend 12-24 mdr. Anbefaling Lav Lav Høj Høj Høj 10%-15% 5%-10% 10%-15% 5%-10% 10%-15% >15% >15% >15% >15% >15% Neutral Undervægt Overvægt Undervægt Neutral Aktiemarkedet Regioner USA Japan Emerging markets (USD) Europa (EUR) Nordiske Råvarer 2011 NYMEX WTI ICE Brent Kobber Zink Nikkel/1000 Stål Aluminium Guld Matif Mill Hvede CBOT Hvede CBOT Majs CBOT Sojabønner 18-jan 101 112 8,200 2,001 20 540 2,228 1,653 200 602 604 1,179 K1 95 106 9,624 2,414 27 564 2,532 1,388 252 786 672 1,380 K2 103 116 9,160 2,270 24 550 2,625 1,510 222 810 661 1,355 K3 90 112 8,993 2,251 22 580 2,430 1,706 199 690 695 1,356 2012 K4 96 110 7,600 1,950 19 560 2,100 1,750 190 692 690 1,350 K1 100 110 8,000 2,050 19 565 2,100 1,750 196 693 725 1,360 K2 101 111 8,400 2,100 20 570 2,200 1,750 199 714 730 1,370 K3 102 112 9,000 2,150 21 575 2,400 1,800 201 765 735 1,380 Gennemsnit K4 105 115 9,100 2,200 22 580 2,400 1,850 203 773 740 1,410 2011 96 111 8,844 2,221 23 564 2,422 1,589 216 745 680 1,360 Kilde: Danske Markets 39 | Januar 2012 www.danskeresearch.com 2012 102 112 8625 2125 21 573 2275 1788 200 736 733 1380 Nordisk Økonomi Disclosure Denne analyse er udarbejdet af Danske Research, som er en afdeling i Danske Markets, en division af Danske Bank. Danske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet. Danske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forhindre interessekonflikter og sikre, at de udarbejdede analyser har en høj standard og er baseret på objektiv og uafhængig analyse. Disse procedurer fremgår af Danske Banks Research Policy. Alle ansatte i Danske Banks analyseafdelinger er bekendt med, at enhver henvendelse, der kan kompromittere analysens objektivitet og uafhængighed, skal overgives til analyseledelsen og til Bankens Compliance afdeling. Danske Banks analyseafdelinger er organiseret uafhængigt af og rapporterer ikke til Danske Banks øvrige forretningsområder. Analytikernes aflønning er til en vis grad afhængig af det samlede regnskabsresultat i Danske Bank, der omfatter indtægter fra investment bankaktiviteter, men analytikerne modtager ikke bonusbetalinger eller andet vederlag med tilknytning til specifikke corporate finance- eller kredittransaktioner. Danske Banks analyser udarbejdes i overensstemmelse med Finansanalytikerforeningens etiske regler og Den danske Børsmæglerforenings anbefalinger. Finansielle modeller og/eller metoder anvendt i denne analyse Beregninger og præsentationer i denne analyse er baserede på standard økonometriske modeller og metoder såvel som på offentligt tilgængelige data på alle værdipapirer, udstedere og/eller lande. Dokumentation kan fremskaffes ved henvendelse til analysens forfattere. Risikoadvarsel Væsentlige risikofaktorer i forbindelse med anbefalingerne og holdningerne i denne analyse, herunder en følsomhedsanalyse af relevante forudsætninger, er angivet i analysen. Planlagte opdateringer af analysen Analysen opdateres kvartalsvis. Disclaimer Denne publikation er udarbejdet af Danske Markets alene til orientering. Publikationen er udarbejdet uafhængigt, udelukkende på baggrund af offentlig tilgængelig information og afspejler ikke nødvendigvis vurderinger fra Danske Banks kreditafdeling. Publikationen er ikke et tilbud om eller en opfordring til at købe eller sælge værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter. Efter bankens opfattelse er publikationen korrekt og retvisende. Banken påtager sig imidlertid ikke noget ansvar for publikationens nøjagtighed og fuldkommenhed, ligesom Banken heller ikke påtager sig noget ansvar for eventuelle tab, der følger af dispositioner foretaget på baggrund af publikationen. Danske Bank og dens datterselskaber samt medarbejdere i banken kan udføre forretninger, have, etablere, ændre eller afslutte positioner i værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter eller på anden måde have interesse i investeringerne (herunder derivater) eller i et udstedende selskab nævnt i publikationen. Danske Banks aktie- og kreditanalytikere må ikke investere i værdipapirer, som dækkes af den pågældende eller af den analysesektion, som den pågældende er tilknyttet. Denne præsentation er ikke beregnet til brug for detailkunder i Storbritannien eller til personer i USA. Danske Markets er en division af Danske Bank A/S. Danske Bank A/S er underlagt Finanstilsynet i Danmark og er endvidere underlagt regler fra relevante myndigheder i alle andre retskredse, hvor Danske Bank A/S udøver forretning. Herudover er Danske Bank A/S underlagt begrænset tilsyn af det engelske finanstilsyn, Financial Services Authority (FSA). Enkeltheder vedrørende omfanget af dette tilsyn kan fås ved henvendelse til banken. Copyright © Danske Bank A/S. Danske Bank A/S har ophavsretten til publikationen, som er til kundens personlige brug og må ikke offentliggøres uden forudgående tilladelse. 40 | Januar 2012 www.danskeresearch.com Global Danske Research Head of Global Danske Research Thom a s Thøg e rs en G r ø n k j æ r +45 45 12 85 02 thg r@ da ns k e ba nk .d k I n t e r n at i o n a l M a c r o C h ie f Ana ly st & H e a d of A l l an vo n Me hr e n + 45 4 5 1 2 8 0 5 5 al vo@ d a ns k e b a nk . d k S i g n e P. R o e d -F r e d e r ik s e n (on leave) + 45 4 5 1 2 8 2 2 9 s roe @ d a ns k e b a nk . d k F ran k Ø la nd H a ns e n + 45 4 5 1 2 8 5 2 6 f ran h @ d a ns k e b a nk . d k A n d e rs Mø lle r L umho lt z + 45 4 5 1 2 8 4 9 8 an d j rg@ d a ns k e b a nk . d k F l e m ming Je gb jær g Nie ls en + 45 4 5 1 2 8 5 3 5 f l e m m @ d a ns k e b a nk . d k R at e s , FX & C o mm o d i t i e s S t r at e g y Chief Analyst & Head of Arne Lohmann Rasmussen +45 45 12 85 32 [email protected] Kasper K irkegaard +45 45 13 70 18 [email protected] Sverre Holbek +45 45 14 88 82 [email protected] Chr ist in Kyrme Tux en (on l e av e ) +45 45 13 78 67 tux @danskebank.dk C h i e f E c o n o m i s t at D a n s k e B a n k Steen B oc ian +45 45 12 85 31 stb o@ d anskeb ank. d k Fixed Income Research Ch i e f An al y st & He ad of Th o mas Th ø g e rse n G rø n k j æ r +45 45 12 85 02 th g r@dan sk e ban k .dk Credit Research Ch i e f A n al y st & He ad of Th o m as M art i n Hov ard +45 45 12 85 05 h ov a@dan sk e ban k .dk He n r i k Arn t +45 45 12 85 04 h e an d@dan sk e ban k .dk J e n s P e te r S ø re n se n +45 45 12 85 17 j e n ssr@dan sk e ban k .dk Lo u i s Lan de man +46 8 568 80524 l l an @dan sk e ban k .se C h r i st i n a E . Fal ch +45 45 12 71 52 ch f a@dan sk e ban k .dk J ako b M ag n u sse n +45 45 12 85 03 j ak j a@dan sk e ban k .dk S ø re n S kov Han se n +45 45 12 84 30 srh a@dan sk e ban k .dk Peter Possing Andersen +45 45 13 70 19 [email protected] Kr i st i an M y ru p P e de rsen +45 45 12 85 19 k r i pe @dan sk e ban k .dk Lars Tranberg Rasmussen +45 45 12 85 34 [email protected] Asbj ø rn P u ru p An de rsen +45 45 14 88 86 apu @dan sk e ban k .dk Håko n S tan g h e l l e +47 22 86 13 16 h k s@fo k u s.n o D e nm a r k C h ie f Eco no mist S te en Bo cia n + 45 4 5 1 2 8 5 3 1 s tb o @ d a ns k e b a nk . d k L as Ols e n + 45 4 5 1 2 8 5 3 6 l as o @ d a ns k e b a nk . d k J e n s Nær v ig P e d e r s e n + 45 4 5 1 2 8 0 6 1 j e n p e @ d a ns k e b a nk . d k N o r way C h ief Eco no mist F rank Jullum +4 7 8 5 4 0 6 5 4 0 f j u @ fo k us . no Sweden Ch ief An alyst & Head of M ichael Boström +46 8 568 805 87 [email protected] Roger Josefsson +46 8 568 805 58 r [email protected] Emerging Markets Finland C h i e f E co n o m i st P asi P e t te r i Ku o ppamäk i + 3 5 8 (0 ) 1 0 5 4 6 7 7 1 5 pasi .k u o ppam ak i @dan sk e ban k .co m S e n i or Econ om i st S an n a Ku rro n e n +358 10 546 7573 k u rr@dan sk e ban k .co m Ch i e f An al y st & He ad of Lars C h r i ste n se n +45 45 12 85 30 l arch @dan sk e ban k .dk Öz h an An te ro At i l l a +45 45 12 80 04 z at@dan sk e ban k .dk M ichael Grahn +46 8 568 807 00 [email protected] S tan i sl av a P radov a ( o n lea ve) +45 45 12 80 71 spra@dan sk e ban k .dk Carl M ilton +46 8 568 805 98 [email protected] Vi o l e ta Kl y v i e n e S e n i o r B al t i c An al y st +370 611 24354 v k l y @dan sk e ban k .dk M arcus Söderberg +46 8 568 805 64 [email protected] Stefan M ellin +46 8 568 805 92 [email protected] United Kingdom Ch i e f An al y st J o h n Hy de skov +44 20 7410 8144 j o h y @dan sk e ban k .dk Ireland Ch i e f Econ om i st D r. R o n n i e O’To o l e +353 1 484 2071 ro n @dan sk e ban k .co m Dan s k e Ba nk , D a ns k e R e s e arch, Holmens Kanal 2-12, DK - 1092 Cope n h ag e n K. P h o n e + 4 5 4 5 1 2 0 0 0 0 w w w.dan sk e re se arch .co m
© Copyright 2024