‫‪27/11/2012‬‬ ‫גזית גלוב – האפסייד עשוי להגיע מאטריום‪.‬‬ ‫דוחות ‪ Q312‬המלצה ‪ -‬תשואת יתר ‪ .‬מחיר יעד – ‪₪ 54.8‬‬ ‫גזית גלוב פרסמה היום את תוצאותיה לרבעון השלישי של ‪ 2012‬ומציגה עוד‬ ‫דוח חיובי של החברה המהווה נגזרת ל‪ EQY ,FCR-‬ואטריום‪ .‬גזית גלוב מציינת‬ ‫בדוחות כי עדיין קיימת יציבות בשיעורי התפוסה‪ .‬בכל חברות הבנות‪ ,‬פרט‬ ‫המלצה‬ ‫תשואת‬ ‫יתר‬ ‫מחיר יעד נוכחי )‪(₪‬‬ ‫‪54.8‬‬ ‫מחיר יעד קודם )‪(₪‬‬ ‫‪54.2‬‬ ‫מלאים והאפסייד עשוי להגיע מאטריום שלה מבנה מאזן שונה‬ ‫מחיר שוק‬ ‫‪45.4‬‬ ‫בתכלית ממה שצפוי מחברה של גזית גלוב – מינוף נמוך מאוד של כ‪-‬‬ ‫פער )‪(%‬‬ ‫‪21%‬‬ ‫לגזית גרמניה‪ ,‬חלה עלייה בדמי השכירות מנכסים זהים בהשוואה לתקופה‬ ‫המקבילה‪.‬‬ ‫להערכתנו‪ ,‬חברות הבנות העיקריות של גזית גלוב נסחרות במחירים‬ ‫‪ 20%‬בלבד‪.‬‬ ‫להערכתנו‪ ,‬גזית גלוב נסחרת בדיסקאונט כלכלי של ‪ ,21%‬אמנם‬ ‫לאור העלייה במחיר המנייה הדיסקאונט הצטמצמם אולם עדיין בפער‬ ‫זה אנו נותרים בהמלצת תשואת יתר‪ .‬מחיר היעד עומד כיום על ‪54.8‬‬ ‫‪ ₪‬למנייה‪.‬‬ ‫בנוסף‪ ,‬הדיסקאונט הסחיר בגזית גלוב עומד על ‪ 20%‬ובהשוואה‬ ‫לשנה החולפת מדובר בנתון יחסית נמוך‪.‬‬ ‫נקודות עיקריות‪:‬‬ ‫נתונים תזרימיים – הנתון המרשים הדוחות הינו עלייה בדמי השכירות‬ ‫מנכסים זהים של חברות הבנות של גזית גלוב‪ ,‬פרט לגזית גרמניה‪ .‬אטריום‬ ‫ממשיכה לבלוט לחיוב עם עלייה של ‪ 7%‬תזרים מנכסים זהים‪ .‬ה‪NOI -‬‬ ‫באיחוד יחסי עלה ב‪ 13% -‬מהרבעון המקביל ל‪ 547 -‬מ' ‪ .₪‬ה‪ FFO -‬למנייה‬ ‫עלה ב‪ 21%-‬ל‪.₪ 0.86-‬‬ ‫השקעות – אחד המאפיינים של גזית גלוב הינו יכולת הפיתוח של החברה‪.‬‬ ‫ברבעון זה ממשיכה גזית גלוב להשקיע בפיתוח נכסיה והשקיעה סכום של כ‪-‬‬ ‫‪ 476‬מ' ‪ ₪‬בפיתוח הנכסים‪ .‬לחברה יש עוד השקעות גדולת בפיתוח הנכסים‬ ‫הקיימים בהיקף של ‪ 1.1‬מיליארד ‪ ₪‬בנכסים בפיתוח ‪ 500 +‬מיליון ‪ ₪‬בפיתוח‬ ‫מחדש ובהרחבה‪ .‬עיקר הפיתוח וההשקעות מתבצעות ב‪.FCR-‬‬ ‫מאזן – המינוף ברמת הסולו עומד על ‪ 62%‬על בסיס השווי הכלכלי‪ ,‬רמת‬ ‫מינוף סבירה ביחס לחברות אחרות‪ .‬ברמת הסולו של החברה יש כ‪2.4 -‬‬ ‫מיליארד ‪ ₪‬במזומן ובקווי אשראי שעשויים לשמש את החברה בביצוע‬ ‫עסקאות‪ .‬כמו כן‪ ,‬היקף הנדל"ן הלא משועבד הינו כ‪ 38.3-‬מיליארד ‪ -₪‬כ‪-‬‬ ‫‪ 63%‬מסך הנדל"ן הכולל של הקבוצה‪.‬‬ ‫תשואה גלומה – ה‪ NOI -‬המייצג של גזית גלוב עומד כיום על ‪ 2.18‬מיליארד‬ ‫‪ ₪‬בשנה‪ .‬על בסיס נתון זה‪ ,‬גזית גלוב נסחרת כיום בתשואה גלומה של‬ ‫‪ .7.45%‬מעט גבוה מהתשואה שהייתה בתקופה האחרונה‪.‬‬ ‫אלעד קראוס‪ ,‬אנליסט‬ ‫‪[email protected] I 03-7546113 I 050-4443489‬‬ ‫‪2‬‬ ‫תשואה גלומה‬ ‫כאמור לעיל‪ ,‬ה‪ NOI -‬היחסי ברבעון השלישי‬ ‫עמד על ‪ 547‬מ' ‪.₪‬‬ ‫בגרף משמאל ניתן לראות את ה‪NOI -‬‬ ‫באיחוד יחסי על בסיס אזורי הפעילות‪ .‬כך‬ ‫ניתן לראות כי כ‪35%-‬‬ ‫מה‪ NOI -‬מגיע‬ ‫מאירופה‪ ,‬שליש מקנדה וכרבע מה‪NOI -‬‬ ‫מקורו בארצות הברית‪.‬‬ ‫גזית גלוב מייצרת בשנה‬ ‫‪ NOI‬של ‪2.18‬‬ ‫מיליארד ‪ ₪‬באיחוד יחסי מכל אזורי הפעילות‪.‬‬ ‫ניתוח ה‪NOI -‬באיחוד יחסי מוביל לתשואה‬ ‫הגלומה של החברה אשר כפי שניתן לראות‬ ‫מהניתוח המובא‪ ,‬עומד על ‪ 7.45%‬על בסיס שווי השוק הנוכחי‬ ‫של גזית גלוב ‪ -‬נדגיש כי תשואה זו מגלמת את כל אזורי‬ ‫הפעילות של גזית גלוב – מקנדה ועד רוסיה‪.‬‬ ‫שיעור היוון מגולם‬ ‫שווי שוק‬ ‫חוב‬ ‫‪EV‬‬ ‫פיתוח‬ ‫מניב‬ ‫‪NOI‬‬ ‫‪CAP‬‬ ‫‪7,493‬‬ ‫‪24,326‬‬ ‫‪31,819‬‬ ‫‪2,427‬‬ ‫‪29,392‬‬ ‫‪2,188‬‬ ‫‪7.44%‬‬ ‫הדיסקאונט ההיסטורי של גזית גלוב‬ ‫השקיפות הרבה של גזית גלוב באה לידי ביטוי גם במודל סחיר אותו מפרסמת החברה מדי רבעון‬ ‫בדוח הדירקטוריון‪.‬‬ ‫בדרך כלל‪ ,‬קיים מתאם גבוה בין השווי הסחיר לבין השווי השוק אולם כיום הפער נפתח לרמות‬ ‫שיא של ‪.54%‬‬ ‫אלעד קראוס‪ ,‬אנליסט‬ ‫‪[email protected] I 03-7546113 I 050-4443489‬‬ ‫‪3‬‬ ‫מודל ‪NAV‬‬ ‫להלן מודל ‪ NAV‬סחיר ומודל ‪ NAV‬כלכלי‪.‬‬ ‫•‬ ‫התאמת מט"ח ‪ -‬המט"ח מותאם לחוב הפיננסי וכך גם האחזקות הפרטיות‪ .‬כך‬ ‫למשל‪ ,‬נכסי ‪ PROMED‬נלקחו על בסיס השווי בספרים מותאם לשער הדולר הנוכחי‪.‬‬ ‫•‬ ‫באדום – ארועים שקרו לאחר תאריך המאזן – הנפקת הזכויות של סיטיקון‪.‬‬ ‫להלן המודל‪:‬‬ ‫‪%‬‬ ‫שווי כלכלי‬ ‫‪4,209‬‬ ‫‪6,799‬‬ ‫‪1,978‬‬ ‫‪2,753‬‬ ‫‪99‬‬ ‫‪20%‬‬ ‫‪32%‬‬ ‫‪9%‬‬ ‫‪13%‬‬ ‫‪0%‬‬ ‫‪4,205‬‬ ‫‪6,283‬‬ ‫‪1,978‬‬ ‫‪3,358‬‬ ‫‪99‬‬ ‫‪1,004‬‬ ‫‪195‬‬ ‫‪1,915‬‬ ‫‪523‬‬ ‫‪1,767‬‬ ‫‪147‬‬ ‫‪5%‬‬ ‫‪1%‬‬ ‫‪9%‬‬ ‫‪2%‬‬ ‫‪8%‬‬ ‫‪1%‬‬ ‫‪1,004‬‬ ‫‪195‬‬ ‫‪1,915‬‬ ‫‪523‬‬ ‫‪1,767‬‬ ‫‪147‬‬ ‫‪3.3%‬‬ ‫‪3.8%‬‬ ‫‪2.7%‬‬ ‫‪0.2%‬‬ ‫‪773‬‬ ‫‪892‬‬ ‫‪636‬‬ ‫‪52‬‬ ‫שיעור אחזקה כמות מניות שווי ‪ /‬שער שווי סחיר‬ ‫חברות ציבוריות ‪EQY‬‬ ‫‪FCR‬‬ ‫‪CTY‬‬ ‫‪ATR‬‬ ‫אכד דורי‬ ‫‪46%‬‬ ‫‪46%‬‬ ‫‪49%‬‬ ‫‪35%‬‬ ‫‪55%‬‬ ‫‪53.2‬‬ ‫‪94.1‬‬ ‫‪158.4‬‬ ‫‪128.9‬‬ ‫‪75.1‬‬ ‫‪100%‬‬ ‫‪75%‬‬ ‫‪100%‬‬ ‫‪100%‬‬ ‫‪75%‬‬ ‫‪75%‬‬ ‫‪20.47‬‬ ‫‪18.56‬‬ ‫‪2.49‬‬ ‫‪4.26‬‬ ‫‪132.20‬‬ ‫חברות פרטיות‬ ‫מניבים באירופה‬ ‫קרקעות באירופה‬ ‫‪promed‬‬ ‫ברזיל‬ ‫מניבים בישראל‬ ‫קרקעות בישראל‬ ‫נכסים פיננסים‬ ‫דולר‬ ‫קנדי‬ ‫יורו‬ ‫‪₪‬‬ ‫‪773‬‬ ‫‪892‬‬ ‫‪636‬‬ ‫‪52‬‬ ‫סך האחזקות‬ ‫‪23,743‬‬ ‫‪23,828‬‬ ‫חוב סולו ברוטו‬ ‫‪14,784‬‬ ‫‪14,784‬‬ ‫‪NAV‬‬ ‫‪8,959‬‬ ‫‪9,043‬‬ ‫שווי שוק‬ ‫‪7,490‬‬ ‫‪7,490‬‬ ‫פער‬ ‫‪20%‬‬ ‫‪21%‬‬ ‫‪54.2‬‬ ‫‪54.8‬‬ ‫מחיר יעד‬ ‫אלעד קראוס‪ ,‬אנליסט‬ ‫‪[email protected] I 03-7546113 I 050-4443489‬‬ ‫‪4‬‬ ‫גילוי נאות‬ ‫ניירות הערך ו‪/‬או הנכסים הפיננסים הנזכרים בעבודה זו עלולים שלא להתאים לכל משקיע‪ .‬אין לראות בעבודה זו‬ ‫משום שיווק השקעות או תחליף לשיווק השקעות או תחליף לייעוץ מס עצמאי‪ .‬עבודה זו אינה מותאמת למטרות‬ ‫ההשקעה ולצרכיו האישים והמיוחדים של כל משקיע‪ .‬עבודת אנליזה זו הינה רכוש הראל פיננסים מסחר וני"ע בע"מ‬ ‫)להלן‪":‬הראל פיננסים מסחר" ו‪/‬או "החברה"(‪.‬‬ ‫אין להעתיק‪ ,‬לשכפל‪ ,‬לצטט‪ ,‬להפיץ או להעביר את העבודה או חלקים ממנה ללא קבלת אישור מראש ובכתב‬ ‫מהחברה‪.‬‬ ‫עבודה זו מתבססת על מידע פומבי גלוי וכן על מקורות מידע הנחשבים בעיני החברה כאמינים‪ .‬הנחת החברה כי‬ ‫המידע ונתונים אלו נכונים‪ ,‬אך אין השימוש בהם מהווה אימות ו‪/‬או אישור לבדיקת נכונתם‪.‬‬ ‫האמור בעבודה זו משקף את חוות דעתנו במועד פרסום העבודה‪ .‬חוות דעתנו יכולה להשתנות בכל עת וללא מתן‬ ‫הודעה נוספת בעניין‪ .‬החברה לא תהיה אחראית‪ ,‬בכל צורה שהיא‪ ,‬לנזק ו‪/‬או הפסד שיגרמו‪ ,‬אם יגרמו‪ ,‬כתוצאה‬ ‫משימוש בעבודה זו‪ ,‬וכן אינה מתחייבת כי התבססות על המידע המופיע בעבודה זו עשוי להניב רווחים‪.‬‬ ‫החברה מסירה אחריות מהקבוצה‪ ,‬מעובדי החברה ומעובדי החברות בקבוצה ונושאי המשרה בחברה ביחס לכל‬ ‫תביעה ו‪/‬או טענה שתעלה בהתבסס על הכתוב בעבודה זו‪.‬‬ ‫החברה ו‪/‬או חברות קשורות אליה ו‪/‬או בעלי שליטה בה ו‪/‬או בעלי ענין במי מהם עשויים להחזיק ו‪/‬או לסחור‪ ,‬בעבור‬ ‫עצמם ו‪/‬או בעבור אחרים‪ ,‬בניירות הערך והנכסים הפיננסים המצוינים בעבודה זו‪ ,‬וזאת חרף האמור בעבודה זו‪.‬‬ ‫אין להעביר עבודה זו לצד ג' כלשהו‪ .‬העבודה מיועדת רק למי שהיא הומצאה לו במישרין ע"י החברה‪.‬‬ ‫מקרא המלצות‪:‬‬ ‫קניה – תשואת המניה ב‪ 12-‬החודשים הקרובים צפויה להיות גבוהה ב‪ 15%-‬ומעלה מתשואת מדד ת"א‪.100-‬‬ ‫תשואת יתר – תשואת המניה ב‪ 12-‬החודשים הקרובים צפויה להיות גבוהה ב‪ 5%-15%-‬מתשואת מדד ת"א‪.100-‬‬ ‫החזק – תשואת המניה ב‪ 12-‬החודשים הקרובים צפויה לנוע בין ‪ 5%‬מעל ל‪ 5%-‬מתחת לתשואת ת"א‪.100-‬‬ ‫תשואת חסר – תשואת המניה ב‪ 12-‬החודשים הקרובים צפויה להיות נמוכה ב‪ 5%-15%-‬מתשואת מדד ת"א‪.100-‬‬ ‫מכירה – תשואת המניה ב‪ 12-‬החודשים הקרובים צפויה להיות נמוכה ב‪ 15%-‬ומעלה מתשואת מדד ת"א‪.100-‬‬ ‫מקרא סיכונים‪:‬‬ ‫סיכון גבוה ‪ -‬חברה בעלת חלק או כל המאפיינים הבאים‪ :‬ביתא גבוהה מ‪ ,1-‬מבנה מאזן חלש‪ ,‬שיעור צמיחה שנתי‬ ‫של מעל ‪.20%‬‬ ‫סיכון שוק ‪ -‬חברה בעלת חלק או כל המאפיינים הבאים‪ :‬ביתא שווה ל‪ ,1-‬מבנה מאזן סביר‪ ,‬שיעור צמיחה שנתי של‬ ‫‪.8%-15%‬‬ ‫סיכון נמוך ‪ -‬חברה בעלת חלק או כל המאפיינים הבאים‪ :‬ביתא נמוך ל‪ ,1-‬מבנה מאזן חזק‪ ,‬שיעור צמיחה שנתי של‬ ‫עד ‪.7%‬‬ ‫אלעד קראוס‪ ,‬אנליסט‬ ‫‪[email protected] I 03-7546113 I 050-4443489‬‬ ‫‪5‬‬ ‫פרטי עבודת האנליזה‬ ‫מועד‬ ‫עריכת ‪27/11/11‬‬ ‫העבודה‪:‬‬ ‫מועד‬ ‫פרסום ‪27/11/11‬‬ ‫העבודה‪:‬‬ ‫פרטי מכין עבודת האנליזה‬ ‫שם‪:‬‬ ‫אלעד קראוס‬ ‫כתובת‪:‬‬ ‫ז'בוטינסקי ‪ ,7‬רמת גן‬ ‫מספר רישיון ‪:‬‬ ‫רישיון בניהול השקעות מספר ‪8708‬‬ ‫פרטי השכלה‪:‬‬ ‫תואר ראשון בכלכלה מנהל עסקים ומדעי המדינה ותואר שני במנהל עסקים‬ ‫ניסיון‪:‬‬ ‫פרטי התאגיד המורשה מטעמו פועל מכין עבודת האנליזה‬ ‫שם התאגיד‪:‬‬ ‫הראל פיננסים מסחר וניירות ערך בע"מ )להלן‪ :‬התאגיד המורשה(‬ ‫כתובת‪:‬‬ ‫ז'בוטינסקי ‪ ,7‬רמת גן‬ ‫מס' טלפון‪:‬‬ ‫‪03-7546237‬‬ ‫גילוי נאות מטעם מכין עבודת האנליזה‬ ‫אני‪ ,‬אלעד קראוס‪ ,‬בעל רישיון לניהול השקעות מס' ‪ ,8708‬מאשר כי במועד פרסום העבודה‪ ,‬לא ידוע לי על‬ ‫ניגוד עניינים אשר עשוי להשפיע על שיקול דעתי‪.‬‬ ‫גילוי נאות מטעם התאגיד המורשה‬ ‫ב‪ 30-‬הימים שקדמו למועד הפרסום‪ ,‬התאגיד המורשה או תאגיד קשור אליו החזיקו‪ ,‬בחשבונות הנוסטרו‬ ‫שלהם או בחשבונות המנוהלים על ידם‪ ,‬החזקה מהותית בסוג מסוים של ניירות ערך של התאגידים‬ ‫הנסקרים‪.‬‬ ‫גרף מחירי המניה‬ ‫אלעד קראוס‪ ,‬אנליסט‬ ‫‪[email protected] I 03-7546113 I 050-4443489‬‬ ‫‪6‬‬ ‫‪6‬‬ ‫‪5‬‬ ‫‪4‬‬ ‫‪3‬‬ ‫‪2‬‬ ‫‪1‬‬ ‫תאריך‬ ‫‪21/08/2012‬‬ ‫‪23/05/2012‬‬ ‫‪28/03/2012‬‬ ‫‪21/11/2011‬‬ ‫‪22/08/2011‬‬ ‫‪23/05/2011‬‬ ‫מחיר יעד‬ ‫‪5420‬‬ ‫‪4820‬‬ ‫‪4880‬‬ ‫‪4310‬‬ ‫‪4590‬‬ ‫‪1900‬‬ ‫המלצה‬ ‫יתר‬ ‫יתר‬ ‫יתר‬ ‫שוק‬ ‫יתר‬ ‫יתר‬ ‫שיטות הערכה לקביעת מחיר היעד והסיכונים העשויים להשפיע על מחיר היעד‬ ‫אנו הערכנו את החברה לפי שיטת השווי הנכסי הנקי‪.‬‬ ‫סיכונים עיקריים‬ ‫‪ .1‬ריבית עולה פוגמת במימון החברה‪.‬‬ ‫‪ .2‬ירידה בדמי השכירות‬ ‫‪ .3‬הרעה במצב השוק הקנדי‬ ‫‪ .4‬הרעה במצב השוק בארה"ב‪.‬‬ ‫‪ .5‬חשיפה למט"ח‪.‬‬ ‫הצהרה בדבר עצמאות שיקול הדעת של מכין העבודה‬ ‫אני‪ ,‬אלעד קראוס‪ ,‬מס' רישיון ‪ ,8708‬מצהיר בזאת כי הדעות המובעות בעבודת אנליזה זו משקפות נאמנה‬ ‫את דעותיי האישיות על ניירות הערך המסוקרים ועל התאגיד שהנפיק ניירות ערך אלה‪.‬‬ ‫אלעד קראוס‬ ‫אלעד קראוס‪ ,‬אנליסט‬ ‫‪[email protected] I 03-7546113 I 050-4443489‬‬ 7 ‫מחלקת ברוקראג' מוסדי‬ ‫מחלקת מסחר‬ ‫סמנכ"ל ברוקראז ' מוסדי‬ ‫ד ודו מנגן‬ 03-7546122 [email protected] ‫אג"ח‬ ‫אג"ח‬ ‫מנהל תחום אג"ח‬ ‫כוכי זמיר‬ 03-7546237 [email protected] ‫אסף סבו‬ 03-7546233 [email protected] ‫חן הימלפרב‬ 03-7546091 [email protected] ‫אג"ח‬ ‫ארז דינור‬ 03-7546234 [email protected] ‫ לקוחות ז רים‬,‫מניות‬ ‫קורין אפריאט‬ 03-7546039 [email protected] ‫מידל אופיס‬ ‫יריב רייכס‬ 03-7546223 [email protected] ‫ אג"ח חו"ל‬,‫אנליסט חוב‬ ‫לירון ז יידין‬ 03-7546234 [email protected] ‫מניות‬ ‫לי ברוך‬ 03-7546074 [email protected] ‫דסק מט"ח‬ ‫יוסי מנשה‬ 03-7546203 [email protected] ‫ראש דסק אג"ח ז ר‬ ‫ג'יי טוק‬ 03-7546058 [email protected] ‫מניות‬ ‫רועי אשבל‬ 03-7546238 [email protected] ‫מנהל דסק מט"ח‬ ‫כרמית כגן‬ 03-7546203 [email protected] ‫אנליסט נדל"ן ואנרגיה‬ ‫אלעד קראוס‬ 03 - 7546113 [email protected] SELL SIDE ‫מחלקת מחקר מניות‬ ‫אנליסט פארמה וביוטק‬ ‫סטיבן טפר‬ 03-7546240 [email protected] ‫מנהל מחלקת מחקר‬ ‫רמי רוזן‬ 03-7546241 [email protected] ‫כלכלנית‬ ‫סימי ברק‬ 03-7546899 [email protected] ‫אגף כלכלה ומחקר‬ ‫כלכלן‬ ‫רן זינגר‬ 03-7546897 [email protected] ‫ראש אגף כלכלה ומחקר‬ ‫עופר קליין‬ 03-7546898 [email protected] ‫ אנליסט‬,‫אלעד קראוס‬ [email protected] I 03-7546113 I 050-4443489