1. finance
2. investing
3. stocks

SKAGEN Vekst
Statusrapport - desember 2014
Hovedtrekk – desember 2014
• SKAGEN Vekst* er opp 15,1 prosent for året 2014, mens fondets referanseindeks er opp 22,8 prosent
i 2014. Fondet steg 3,0 prosent i desember, noe som var litt lavere enn oppgangen på 3,7 prosent for
den sammensatte nordiske/globale referanseindeksen. Oslo Børs Hovedindeks steg 5 prosent i 2014.
• De største bidragsyterne i desember er velkjente navn i SKAGEN Vekst; Samsung, Continental og
RCCL. De største negative bidragsyterne var Sberbank, REC Silicon og Teliasonera.
• SKAGEN Vekst gjorde noen endringer i porteføljen og brukte måneden til å øke beholdningen i
eksisterende posisjoner, blant annet ABB, Citigroup og Casino. Fondet solgte seg ut av den beste
bidragsyteren i 2014, Royal Caribbean Cruises, etter at aksjen hadde steget kraftig i løpet av de siste
par månedene av året. Fondet mottok kontantene for budet på den langvarige posisjonen i
Hurtigruten, som også seilte ut av porteføljen.
• Vekst er posisjonert for 14 prosent egenkapitalavkastning (ROE) i perioden 2015-16 og verdsettes til
en pris i forhold til bokført egenkapital, P/B, på 1,4x. Dette står godt mot MSCI World indeksen som
har ROE på 10 prosent og handles til en P/B på 2,0x. Tilsvarende ser vi en inntjeningsvekst på 25
prosent i 2015 og 15 prosent til i 2016. Gjør aksjene våre det mer eller mindre slik vi forventer at de
skal, vil SKAGEN Vekst gi en avkastning som er over forventet avkastning for MSCI World indeksen.
• For 2015 og 2016 forventer vi at selskapene i porteføljen viser en årlig gjennomsnittlig
inntjeningsvekst på ca. 20 prosent, noe som tilsier at det rom for positiv kursutvikling – uavhengig av
om verdsettelsesmultiplene øker eller ikke.
* Om ikke annet er sagt er alle avkastningstall i rapporten for klasse A etter honorarer.
2
Hva vil 2015 bringe med seg for SKAGEN Vekst?
Inntjeningsvekst på 8 prosent og ca. 3 prosent utbytteavkastning antyder 11 prosent avkastning for MSCI World
indeksen.
• Oppfatninger og preferanser vil uten tvil endre seg i løpet av 2015 og selv små indikasjoner om bedre vekst utenfor
USA kan skape betydelige endringer i kapitalflyten.
• Ser en på sektorer og antar at global vekst vil øke etter at energikostnadene har falt, da vil de mer sykliske sektorene
slik som sykliske konsumvarer, industri og finans fremstå med god verdi fra et globalt perspektiv. Råvarer og energi
fremstår som billige etter en veldig svak utvikling i 2014, men med beskjeden synlighet i inntjeningen per aksje (EPS),
så vil bare bedre enn forventet EPS drive de aksjekursene.
• I 2014 steg MSCI Value med 3,7 prosent (i USD) og MSCI Growth med 5,9 prosent (også i USD), dvs. det 5. året på
rad hvor vekstaksjer (Growth) gjorde det bedre enn verdiaksjer (Value).
• EPS vekst (MSCI World indeksen) i 2014 var på 6-8 prosent (i USD), med et sterkt USA , svakt Europa og svake
vekstmarkeder. EPS for MSCI World AC indeksen hadde en flat utvikling.
Rolling 12 mnoth value return less
growth return (%)
40%
30%
Value Outperforms
20%
10%
0%
1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
-10%
-20%
Growth Outperforms
-30%
-40%
MSCI AC "Value Premium"
Rullerende 12 måneders avkastningsdifferanse mellom MSCI AC Value og MSCI Growth Price indeksene.
Kilde: MSCI
3
Avkastning, desember 2014
A
SKAGEN Vekst A
Referanseindeks**
Relativ avkastning
Desember Hittil i kv. Hittil i år 1 år
3 år
5 år
10 år
Siden start*
3,0%
8,5%
15,1%
15,1%
16,4%
7,8%
10,1%
14,8%
3,7%
13,4%
22,8%
22,8%
20,9%
13,3%
11,4%
10,3%
-0,7%
-4,9%
-7,7%
-7,7%
-4,5%
-5,5%
-1,3%
4,5%
Note: Alle avkastningstall ut over 12 måneder er annualisert (geometrisk avkastning) . Startdato: 1 desember 1993.
**Fondets investeringsmandat ble endret med virkning fra 01.01.2014 fra at fondet investerte minst 50 % av sine midler i Norge til at fondet
investerer minst 50 % av sine midler i Norden. Tilsvarende ble fondets referanseindeks endret fra en likt sammensatt referanseindeks av
Oslo Børs Hovedindeks (OSEBX) og MSCI All Country World til en likt sammensatt referanseindeks av MSCI Nordic Countries IMI Index og
MSCI All Country World Index ex Nordic Countries. Referanseindeks før 01.01.2010 var Oslo Børs Hovedindeks (OSEBX).
4
Årlig avkastning siden start* (%)
SKAGEN Vekst* (NOK)
Referanseindeks** (NOK)
77
66
19
7
48
48
38 40
32
32 32
46
39 32
29 32
65
48
25
15 12
10 11
-6
-27
-2 -2 -1
-17
-22
15 16
10 12
29
23
15
-9
-20
-31
-44
-54
1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
* Startdato: 1. desember 1993
** Referanseindeks før 1.1.2010 var OSEBX
** Referanseindeks før 1.1.2014 var MSCI AC World/OSEBX
5
Markedsutvikling i desember 2014 i NOK (%)
Kina (lokal)
Kina (Hong Kong)
USA (S&P 500)
Taiwan
Indonesia
Japan
Hong Kong
MSCI ACWI
USA (Nasdaq)
Sør-Korea
Storbritannia
MSCI Nordic/MSCI AC ex. Nordic
Nederland
SKAGEN Vekst A
Sverige
Sør-Afrika
MSCI EM
Tyskland
Finland
Norge
Danmark
Frankrike
Tyrkia
India
Thailand
Spania
Italia
Mexico
Østerrike
Polen
Ungarn
Brasil
Russland
6
27
15
6
6
6
5
5
5
4
4
4
4
4
3
2
2
2
2
2
2
1
1
1
1
0
0
-2
-2
-2
-3
-3
-6
-13
Markedsutvikling for 2014 i NOK (%)
Kina (lokal)
India
Indonesia
USA (Nasdaq)
Tyrkia
Thailand
Kina (Hong Kong)
USA (S&P 500)
Danmark
Hong Kong
Taiwan
MSCI ACWI
Sør-Afrika
Canada
Sveits
MSCI Nordic/MSCI AC ex. Nordic
MSCI EM
Finland
Nederland
Spania
Storbritannia
Japan
Sverige
SKAGEN Vekst A
Sør-Korea
Mexico
Frankrike
Italia
Tyskland
Brasil
Polen
Norge
Østerrike
Ungarn
Russland
7
90
60
51
48
47
45
43
40
33
30
30
29
25
25
23
23
21
19
18
18
17
17
16
15
12
12
11
11
11
6
5
5
-6
-9
-29
Største bidragsytere, desember 2014
Største positive bidragsytere
Selskaper
Største negative bidragsytere
NOK (m)
Selskaper
NOK (m)
Samsung Electronics
59m
Sberbank
-37m
Continental
36m
REC Silicon
-18m
Royal Caribbean Cruises
33m
Teliasonera
-12m
Teva
22m
Carlsberg
-10m
Citigroup
22m
Oriflame
-10m
Norsk Hydro
19m
DOF
-8m
Norwegian Air Shuttle
18m
Raiffeisen Bank international
-8m
SAP
16m
Kongsberg Gruppen
-7m
Lundin Petroleum
16m
Nokian Renkaat
-5m
AirAisia
12m
Q-Free
-5m
Total verdiskapning i desember 2014: NOK 229 millioner
Note: Bidrag til absoluttavkastning
8
Største bidragsytere i 4. kvartal 2014
Største positive bidragsytere
Selskap
Største negative bidragsytere
NOK (m)
Selskap
NOK (m)
Samsung Electronics
167m
Sberbank
-66m
Royal Caribbean Cruises
137m
DOF
-46m
Continental
109m
Ganger Rolf
-39m
Norsk Hydro
91m
Bonheur
-35m
Norwegian Air Shuttle
79m
Kongsberg Gruppen
-27m
Hurtigruten
66m
REC Silicon
-23m
Teva
65m
Solstad Offshore
-22m
Citigroup
47m
GCL-Poly Energy
-19m
Danske Bank
44m
Siem Offshore
-17m
SAP
31m
Sevan Drilling
-14m
Total verdiskapning i 4. kvartal 2014: NOK 694 millioner
Note: Bidrag til absoluttavkastning
9
Største bidragsytere i 2014
Største positive bidragsytere
Selskap
Største negative bidragsytere
NOK (m)
Selskap
NOK (m)
Royal Caribbean Cruises Ltd
406
Sberbank of Russia Pref
Norsk Hydro ASA
226
DOF ASA
-97
Teva Pharmaceutical-Sp ADR
223
Solstad Offshore ASA
-71
Norwegian Air Shuttle ASA
132
Ganger Rolf ASA
-59
Samsung Electronics Co Ltd Pref
129
Bonheur ASA
-58
Danske Bank A/S
114
Sevan Drilling ASA
-51
Continental AG
82
Siem Offshore Inc
-44
Statoil ASA
81
Raiffeisen Bank International AG
-32
Hurtigruten ASA
73
Stolt-Nielsen Ltd
-30
Royal Unibrew A/S
48
Sodastream International Ltd
-28
Total verdiskapning i 2014: NOK 1 249 millioner
Note: Bidrag til absoluttavkastning
10
-129
Største poster i SKAGEN Vekst, ultimo desember 2014
SKAGEN Vekst har 53 prosent investert i de nordiske landene
Vekt i
Pris
porteføljen
P/E
P/E
P/E
P/B
Kurs-
2014e
2015e
2016e
trailing
mål
Samsung Electronics
7,7 %
1 039 000
7,8
7,4
6,7
0,9
1 500 000
Norsk Hydro
6,9 %
42
32,6
13,1
10,6
1,2
58
Continental AG
5,4 %
176
13,9
12,0
10,6
3,9
225
Norwegian Air Shuttle
5,0 %
276
N.A
8,9
7,3
3,5
340
Teliasonera AB
4,5 %
50
12,6
12,0
11,2
2,0
70
Citigroup
4,2 %
54
15,7
9,1
7,2
0,8
75
Philips
3,9 %
24
20,1
15,1
12,6
2,0
34
Danske Bank A/S
3,8 %
167
12,7
10,7
10,0
1,2
205
ABB
3,5 %
166
19,8
13,7
11,9
3,0
250
Teva Pharmaceutical
3,5 %
58
11,7
11,3
11,1
2,1
60
Vektet gjennomsnitt topp 10
48,3 %
15,4
10,5
9,1
1,48
34 %
Vektet gjennomsnitt topp 35
85,1 %
13,2
10,3
9,0
1,38
42 %
16,9
15,1
13,5
2,01
Referanseindeks
11
Kjøp og salg, desember 2014
Kjøp
ABB
• SKAGEN Vekst fortsatte å øke posisjonen i det svensk/sveitsiske
ingeniørselskapet ABB.
• Underliggende markeder viser strukturell vekst ettersom infrastruktur
og energiproduksjon går hånd i hånd. Robotdivisjonen burde også
fortsette å gjøre det bra med en fortsatt automatisering av fabrikker
globalt.
• ABBs nåværende ambisjoner er å snevre inn omfanget i
kundetilbudet, noe som skaper en stor mulighet for besparelser. I
tillegg til dette vil selskapet ta ned risikoen i sitt prosjektsalg som
historisk har vært en belastning på utviklingen.
Salg
RCCL (Ut)
• Etter en kraftig stigning i aksjekursen de siste par månedene
besluttet SKAGEN Vekst å forlate cruiseindustrien.
• Den potensielle oppsiden krympet raskt inn ettersom aksjekursen
steg på sterk USD, lave bunkerpriser og en sterk gjenopphenting
etter ebolatrusselen (opp ca. 52 prosent på ca. 2 måneder).
• Vi ønsker selskapet «Bon Voyage» og suksess med deres
«double-double» program.
12
Viktigste endringer i 2014
Økte poster
9M
Q4
13
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
Casino (ny)
Raiffeisen Bank Intl (ny)
Toshiba (ny)
Kinnevik (ny)
SBI Holding (ny)
Volvo (ny)
GCL Poly (ny)
Air Asia
Teva
Kia Motors
Sberbank
FLS
Philips (ny)
Sodastream (ny)
Avance Gas Holding Ltd
Nippon Seiki Co Ltd
Nokian Tyres (ny)
Carlsberg (ny)
Oriflame (ny)
Bang & Olufsen
Teliasonera
•
•
•
•
•
•
•
Lundin Petroleum
Toshiba
Citigroup
TeliaSonera
Carlsberg
ABB
Getinger (ny)
Reduserte poster
9M
Q4
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
Olav Thon Eiendom (ut)
Baker Hughes (ut)
Northern Offshore (ut)
RSA Insurance (ut)
Karolinska (ut)
Proact IT
Indosat (ut)
Northern Offshore (ut)
DO&CO (ut)
PCI Biotech (ut)
Fortum (ut)
Norwegian Car Carriers (ut)
Deoleo SA (ut)
Orange (ut)
Norwegian Bank
Danske Bank
Mahindra & Mahindra (ut)
Akzo Nobel (ut)
Kongsberg Gruppen
Hexagon Composites (ut)
Frontline 2012 (ut)
Austevoll Seafood (ut)
Statoil
•
•
•
•
•
Statoil (ut)
Royal Caribbean (ut)
Hurtigruten (ut)
Teva Pharmaceutical
Avance
Sektor og geografisk fordeling mot indekse (%)
Sektorfordeling
9
Energi
7
6
EMEA
Kapitalvarer,
service og transport
20
15
1
1
3
Japan
4
11
8
8
Defensive
konsumvarer
16
Kjerne EU
Denmark
5
Sweden
Norway
Finland
6
Medisin
12
14
Bank og finans
9
Nord Amerika
7%
29
1%
23
12
12
Informasjonsteknologi
5
53
Norden
6%
49
Andre
16%
0
7
0
24%
2
4
0
12%
9%
27%
6
Telekom
14
Index
4
16
Inntektsavhengige
forbruksvarer
Kontanter
Fund
15
Asia
ex Japan
6
Råvarer
Nyttetjenester
Geografisk fordeling
Kontanter
4
0
SKAGEN Vekst versus indeks –
indre sirkel er SKAGEN Vekst
Nyheter og annet om
porteføljeselskaper
- på engelsk
Key earnings releases and corporate news, December 2014
Kia Motors
(3.3%)
16
Made 3.04m cars in 2014 and targets 3.15m for 2015. Preparing for higher growth in 2016/17
Kia Motors sold 282.500 cars in December 2015, up 15% from last year. For all of 2014 Kia sold
3.041.100 cars, up 7.6%.
The December performance was driven by better sales of all key models. The more pricy K7 and K9
sold 60% more, but it’s only 2% of total unit sales, however the K7 operating income margin is
supposedly good. Geographical sales were strong and with Korea up 17%, US up 40%, China up
39%, while Europe was only up 1%.
Investment case update
Kia Motor guidance for 2015 implies 4% growth and consequently slower than the 8% unit growth
achieved in 2014. During 2015 Kia will expand two of it’s China production lines by 100.000 units each
and well as building a brand new production facility in Mexico. The Mexico plant will from summer
2016 will produce 300.000 cars per year, so 2017 growth will be solid. By 2018 Kia Motors in its
current and planned production grid will get close to making 4m cars per year for an average selling
price of 17.5m W (16.000 USD). Assuming same operating metrics as in past then annual cash flow
will be closed to 3bn $ - this compares well with current market cap of 19bn $ of which 3bn $ is cash.
Dividend and stock buy backs are expected to increase from 7% pay-out to 20% during coming years.
Key earnings releases and corporate news, December 2014
(cont.)
Novo Nordisk
(1.2%)
17
Weight loss drug Saxenda approved by FDA. Could potentially become a block buster drug
Just before x-mas Novo got FDA approval for their obesity drug, Saxenda. The approval was expected earlier
so the Novo stock weakened before x-mas as investors feared the drug would not get approval. Marketing is
expected within weeks.
The drug is given to individuals with BMI above 27 or 30 and weight loss is 8% on average. The drug is
injectable with a small pen, but Novo is already on its way with a tablet version (expected in 2017/18)
Approximately 80m Americans are obese. They could of course go on diet and exercise more, but history shows
they don’t. Assuming 1 million Americans take Saxenda per year and using the Victoza (diabetes drug Saxenda
is based on) retail pricing of 450 $/month, then Saxenda could be a 5.4bn $ blockbuster revenue stream. Novo
Nordisk get about half or 15bn DKK and at the usual 85% gross margin it would be a 13bn DKK contribution to
the current 75bn DKK gross profit in a few years.
Investment case update
By end 2014 about 387m people has diabetes globally. 83m of these are in treatment and 24m are customers of
NovoNordisk. The average annual revenue per customer for NovoNordisk is 3.000 DKK, but with a wide span of
300 DKK/year for old type insulin sold in less affluent parts of the world to 25.000 DKK for long lasting and easy
to inject treatment for affluent diabetics. The annual growth in new patients is 5-7% and on top comes a mix-shift
in revenues, so top line grows 10-12%. Efficient operating metrics with gross margin of 85%, R&D spending
15%, SG&A 27%, capex 3%, so operating margin is 40%. Most of the cash generated is plowed back to
shareholders via dividend and stock-buy back and subsequent cancellation of shares, so EPS growth is 15-20%
per year.
The largest companies in SKAGEN Vekst
Samsung Electronics, the Korean electronics group, has enjoyed very solid growth in consumer
electronics, especially smartphones. Pole position in global semiconductor market. Cash
generation is very strong and the company has historically wisely invested in new business areas
– solar power and healthcare are on the roadmap for the future.
Norsk Hydro ASA is a Norwegian aluminium and renewable energy company headquartered in
Oslo. Norsk Hydro is one of the largest aluminium companies worldwide. It has operations in
some 50 countries around the world and is active on all continents. The Norwegian state holds a
34.3% ownership interest in the company, which employs approximately 13,000 people.
Continental AG produces tyres for cars and trucks and makes auto technology such as power
trains, safety systems and automated drive systems. The replacement cycle for tyres is
. becoming stretched in some markets, so near-term earnings look promising. In the longer-term
Continental’s pole position in global auto technology provides a good backdrop for substantial
growth.
Norwegian Air Shuttle is the leading Nordic-based low cost airline, which in 2014 flew 24m
passengers. The fleet of airliners and the route network are growing rapidly proving the concept
of Norwegian local low cost airline, to Nordic, to European and to Global reach.
Swedish/Finnish incumbent telecom operator offering services primarily in the Nordic region.
History goes back to 1853 as the Royal Swedish Electrical Telegraph. The company is Europe’s
fifth largest telecom operator and offers services across Eurasia, including stakes in mobile
phone operators in Turkey and Russia.
18
The largest companies in SKAGEN Vekst continued
Citigroup Inc. or Citi is an American multinational banking and financial services corporation
headquartered in Manhattan, New York City. Citigroup was formed from one of the world's largest
mergers in history by combining the banking giant Citicorp and financial conglomerate Travelers
Group in October 1998.
Philips NV is a global leader in medical systems (scanners), consumer appliances and lightning.
Philips’ historic focus has been on long-lasting light bulbs, but over the years the group has
divested of light bulbs and introduced many other activities in its portfolio. Philips also has a clear
set of financial priorities as to how to manage the group.
Danske Bank is the second largest bank in the Nordic region and is also active in Ireland. After
an unsustainable acquisition binge and loan growth before 2008, the bank has struggled with
high loan losses and a sub-optimal cost structure. In 2012 a new management group began to
clean up and prepare customers and the organisation for an automated banking future.
ABB is a multinational corporation headquartered in Zurich, Switzerland, operating mainly in
robotics and the power and automation technology areas. ABB is one of the largest engineering
companies as well as one of the largest conglomerates in the world. ABB has operations in
around 100 countries, with approximately 150,000 employees.
Teva is the largest generic (off patent) pharmaceutical company worldwide, however more than
half its revenues come from patented drugs – most well known is Teva’s multiple sclerosis drug:
Copaxone. Teva has expanded considerably in the past decade and since 2012 management
focus has been to clean up the organisation, optimise the drug portfolio and production units, sell
channels and cut costs.
19
Mean reversion
ABB (ABB SS) 164 SEK
%
History and what they do
Founded in 1988 by the merger of ASEA (Sweden) and Brown Boveri (Switzerland) ABB is a global leader
in automation technologies and power. Organized into 5 business units (2013revenues 41bn $ and 1415% EBITDA margin):
Power products 24% of sales and with 16% OP margin, Process Automation 22% of revs and 12%
margin, Discrete Automation 21% of revs and 16% margin, Power Systems 19% of revs and 12% margin
and low-voltage products 17% of revenues and 18% margin.
Geo spread of business is Europe 34%, Asia 29%, Americas 29% and Mid-east/Africa 10%
146.000 employees
Business model and rationale for investment
Underlying markets show structural growth as infrastructure and power generation goes hand in hand. The
robot division should also continue to do well as automatisation of factories continues around the world.
ABB has historically been a value trap as it had a huge range of products and services in which the
company was not market leader. ABB current ambition is to narrow the scope of the customer offering
which creates huge savings potential . In addition to this it will de risk its project sales which has historically
been a drag on performance.
Triggers:
• Brown-outs in emerging markets motivate power built out fast. Urbanization and infrastructure goes hand
in hand..
• European next generation flexible power grids is a long term value builder for ABB (structural growth) from
2014
•Increased use of industrial robots – automation and robotics outside the automotive industry
• Cost cutting programs start to deliver after a period, where they didn’t live fully up to management
expectations
• Value creative and strategic rational acquisitions (debt is not a problem for ABB) (better ROE)
Special situation
Long term value
builder
0%
100%
Key figures:
Market cap
USD
NOK
50bn
360bn
Net debt (cash)
No. of shares
No. of pref
USD
1.6bn
2.298m
0
P/E 2014
P/E 2015
P/BV trailing
ROE 2013-14
Yield
Daily turnover
No of analysts
with sell/hold
Owners
18.4x
12.5x
3.20x
14%
3.1%
NOK
500m
39
59%
Investor AB 8.2% rest is free float
Risks:
• Prolonged recession in key markets
• Overcapacity in some power products/cables – ABB expect cable market to be in short supply in 2016/17
www.abb.com
20
For mer informasjon, vennligst se:
Siste Markedsrapport
Informasjon om SKAGEN Vekst på våre nettsider
Historisk avkastning er ingen garanti for framtidig avkastning. Framtidig avkastning vil blant annet avhenge av
markedsutviklingen, forvalters dyktighet, fondets risiko, samt kostnader ved kjøp og forvaltning. Avkastningen kan
bli negativ som følge av kurstap.
SKAGEN søker etter beste evne å sikre at all informasjon gitt i denne rapporten er korrekt, men tar forbehold for
eventuelle feil og utelatelser. Uttalelsene i rapporten reflekterer porteføljeforvalternes syn på gitt tidspunkt, og dette
synet kan bli endret uten varsel. Rapporten skal ikke forstås som et tilbud eller en anbefaling om kjøp eller salg av
finansielle instrumenter. SKAGEN påtar seg intet ansvar for direkte eller indirekte tap eller utgifter som skyldes bruk
eller forståelse av rapporten. Ansatte i SKAGEN AS kan være eiere av verdipapirer utstedt av selskaper som er
omtalt enten i denne rapporten eller inngår i fondets portefølje.