1. No category

Nr. 36 – 24. oktober 2015. 13. årgang
konomisk Ugebrev Formue
AktieUgebrevet - nyhedsbrev om danske aktier
Novozymes er ikke på vej i dybet
Den rette kommentar til 3. kvartalsregnskabet fra
Novozymes er ikke, at det var prangende, men måske
snarere, at det var bedre end frygtet.
Ser vi bort fra mini-crashet på de internationale
aktiemarkeder den 24. august 2015 handlede Novozymes-aktien forud for torsdagens regnskabsmeddelelse nemlig på den laveste kurs siden januar i år.
Det illustrerer tydeligt, at forventningerne var skruet
kraftigt ned forud for regnskabet, og at markedet
havde frygtet, at situationen var blevet forværret siden halvårsregnskabet i august. Der kom ingen ny
nedjustering, men forventningerne blev dog præciseret i negativ retning.
Præcisering, ikke nedjustering
Novozymes justerede både omsætningsvækst og resultatvækst, primært som en effekt af de udfordringer, der pt. er indenfor både Bioenergy (ethanol) og
Households (vaskemiddelenzxymer). Omsætningsvæksten præciseres til 4-5 % fra tidligere 4-7 %, mens
vækst i primær drift justeres til 15 % fra 15-17 %. Endelig justeres vækst i periodens resultat fra 11-13 %
til 12 %.
Udfordringerne indenfor ethanol er uddybet i
artiklen på side 3, mens udfordringerne indenfor va-
skemidler primært er i USA og Latinamerika, samtidig
med at man også har tabt omsætning til særligt én
kunde. Der blev igen spurgt ind til betydningen af den
tabte kunde, og i modsætning til tidligere blev det på
telefonkonferencen denne gang mere end indikeret,
at det har haft en effekt på mere end 1 %-point på
den organiske salgsvækst.
Det er udfordringer, der så dagens lys ved halvårsregnskabet i august, men som sådan ikke har udviklet
sig siden da. ”No news issues in household care. We
are dealing with the ones we know” blev der bl.a. sagt
på telefonkonferencen.
Justeringerne for 2015 er præciseringer indenfor
de allerede udmeldte ranges, selvom Novozymes- og
(vel egentlig også Novo-) investorer er vant til, at det
er den høje ende af de udmeldte intervaller der nåes
langt de fleste gange. I det lys kan man i praksis godt
karakterisere det som en nedjustering, fordi investorerne er så godt vant.
Status quo
Det vigtigste budskab i regnskabet var nok, at ”salget
i de første tre kvartaler var på niveau med forventningerne i august”. Deri ligger en tydelig besked om,
at situationen ikke er forværret, men det blev også
...fortsættes på næste side
LÆS I AKTIEUGEBREVET NR. 36/2015
DANSKE AKTIER
Novozymes er ikke på vej i dybet
1
Novozymes: Ethanol stadig et væksteventyr
3
Matas er gået i stå
5
Chr. Hansen: Spredt kundefokus er succesrecept 6
Spekulativ upside i BioPorto
7
DSV: Hurtig integration nøglen til UTi-succes
8
BoConcept hentede 2-3 års stigning på et halvt år 9
Tivolis kursstigning var ren spekulation
10
Bankgebyrer sikrer ikke længere toplinjevækst 11
Langers Skarpe Aktietips
12
Stigende pres på Danske Bank
13
MODELPORTEFØLJER
Santa Fe Group bygger op til næste stigning
Pensionsportefølje øger shortpositioner
15
16
MARKEDSKOMMENTAR
Mulighed for et kortsigtet efterårsrally
Global økonomi fortsat på vågeblus
17
18
TABELLER
Udenlandske mægleres nettokøb og nettosalg
10 største insiderhandler
10 største aktietilbagekøb
Styrketabel - 50 mest omsatte aktier
19
20
20
21
Nr. 36 – 24. oktober 2015. 13. årgang
konomisk Ugebrev Formue
Side 2
AktieUgebrevet - nyhedsbrev om danske aktier
Novozymes er ikke på vej i dybet
...fortsat fra forsiden
understreget, at den usikkerhed og volatilitet, der
var til stede i 1. halvår af 2015, fortsatte i 3. kvartal.
Novozymes har fortsat skarpt fokus på at forbedre
salgsvæksten i hele forretningen og især inden for
vaskemidler og bioenergi.
Den positive historie er fortsat BioAg (landbrug
og foder), hvor der er fuld knald på samarbejdet med
Monsanto i the BioAg-alliance. Den organiske salgsvækst i 3. kvartal var på 20 %, mens den nåede 19 %
for årets første tre kvartaler. 1-2 år mere med denne
vækst og status quo indenfor ethanol vil betyde at
BioAg bliver et større forretningsområde. Det illustrerer pointen om at Novozymes ikke kun er bioethanol
og vaskemidler, men at man har et bredspektret forretningsområde.
Novozymes bestemmer selv væksten
Til trods for udfordringerne i ethanolforretningen ser
fremtiden fortsat pæn ud for Novozymes, simpelthen
fordi det er et power house indenfor R&D og har førende markedspositioner eller partnerskaber indenfor en lang række forretningsområder. Og i det lys er
det særlig vigtigt at notere sig, hvad der blev sagt på
telefonkonferencen: ”Om vi når vores vækstmål er
egentlig primært et spørgsmål om, hvor hurtigt vi kan
udvikle nye produkter, og hvor hurtigt de kan komme
på markedet” var essensen af det der blev sagt.
Spørgsmålet om de langsigtede vækstplaner blev
aktuelt da Novozymes også i regnskabet kunne meddele, at man lukker ned for sine aktiviteter indenfor
hyaluronsyre grundet ringe udsigter for kommerciel
succes. Det var i lyset af dette, at betydningen for de
fremtidige vækstplaner blev diskuteret.
Med Novozymes’ historik og nuværende vifte af
partnerskaber har vi en god tiltro til at selskabet vil
nå i mål, omend vi naturligvis må påpege aktiens høje
værdiansættelse, som for alvor kan blive en hæmsko,
hvis vækstudfordringerne bliver af lidt længere karakter. Vores grundlæggende holdning er uændret, at
Novozymes er en dyr kvalitetsaktie, som skal købes
på svaghed og holdes på langt sigt. Præcis, som det
var vores anbefaling ovenpå faldet i august.
Man kan blot tage et kig på konsensusforventningerne for de kommende år og se hvilken stabil vækstforventning, der fortsat er blandt analytikerne, som
indtil videre har taget blandet imod regnskabet.
Vækstforventningen ligger naturligvis ganske
pænt i forlængelse af den historiske udvikling, som
også må siges at have været pæn og yderst stabil. Og
det er heri vi finder begrundelsen for den høje værdiansættelse – og den villighed markedet har haft og
stadig har til at betale for aktier i Novozymes. Aktien
handler pt. til en P/E-2016 niveauet 30.
Steen Albrechtsen
TILBUD PÅ ØU NORDIC BIOTECH & PHARMA
Tegner du årsabonnement før 1. januar 2016 får du 30 % rabat.
Tegner du abonnement før d. 1. januar 2016 får du 30 % rabat på et årsabonnement, som omfatter 22
udgivelser. Udgivelsestidspunktet er hver anden onsdag. Normalprisen for private investorer er 2.500 kr.
inkl. moms. Rabatprisen er dermed 1.750 kr. inkl. moms. For professionelle investorer og virksomheder
er listeprisen 15.000 kr. ekskl. moms (18.750 kr. inkl. moms) for op til fem modtagere. Fratrukket første
års introduktionsrabat er prisen 10.500 kr. ekskl. moms (13.125 inkl. moms)
B E S T IL H E R
ieugebrevet.dk/oubp
Læs mere på: www.akt
Side 2
Nr. 36 – 24. oktober 2015. 13. årgang
konomisk Ugebrev Formue
Side 3
AktieUgebrevet - nyhedsbrev om danske aktier
Novozymes: Ethanol stadig et væksteventyr
Selvom fremdriften i bioenergi er blevet ramt af de
lave oliepriser, kan enzymer til fremtidens ethanolproduktion stadig transformere Novozymes.
Ifølge selskabets ledelse er der stadig mulighed for et fremtidigt vækst- og indtjeningseventyr,
selvom salget af enzymer til 1. generations ethanolproduktion, på basis af især majs, har skuffet alvorligt
i 3. kvartal 2015. Og selvom der de seneste måneder
ikke er kommet positive politiske signaler til støtte for
den fremtidige 2. generationsproduktion på basis af
biomasse, som Novozymes’ investorer tidligere har
haft store forventninger til.
En overraskende solid indtjeningsevne løftede
efter fremlæggelsen af kvartalsregnskabet torsdag
Novozymes-aktien med hele 11 % - til niveauet 308.
Aktien genvandt således en del af kurstabet siden
august, hvor kursen nåede over 360. Men tallene viste også, at det ikke i 3. kvartal lykkedes at skabe ny
vækst i leverancerne til 1. generationsproduktionen
ved hjælp af nye produktlanceringer.
Novozymes nyeste produkter til 1. generationsproduktionen er foreløbig ikke slået igennem i et marked,
der er blevet hårdt presset i det seneste år. Novozymes venter nu negativ organisk vækst på dette marked i år. ”Lanceringerne er kommet som planlagt, men
i 3. kvartal har de ikke bidraget så meget som håbet
set i lyset af de udfordrende markedsforhold,” siger
Benny D. Loft, CFO i Novozymes.
Han understreger, at mange af Novozymes kunder
blandt ethanolproducenterne er hårdt ramt: ”På 12-15
måneder er oliepriserne omtrent halveret, og tilsvarende er prisen på majsethanol på det amerikanske
marked faldet med cirka en tredjedel. Det betyder, at
mange af vore kunder nu har en indtjeningsmargin
tæt på nul.”
Netop de lave oliepriser ændrer på forudsætningerne for Novozymes’ salg af enzymer til bioenergi.
”Forventningen om, at olieprisen kunne stabilisere
sig på 70-80 dollar i 2015 er i almindelighed ændret
til en forventning om en pris på 50-60 dollar. Vi skal
nok indstille os på en periode med lav oliepris i forhold til de seneste år. Derfor har vi mistet noget af
den medvind, som en høj oliepris tidligere gav os i
den amerikanske ethanolindustri, siger Benny D. Loft.
Han understreger, at Novozymes arbejder med
at finde nye muligheder og produkter. Men hvis forventningen til olieprisen nu er på det halve eller to
tredjedel af, hvad den tidligere var, så bliver det en
udfordring for Novozymes’ kunder i den amerikanske
bioethanolindustri.
Samtidig med, at Novozymes således oplever aktuelle skuffelser på markedet for enzymer til 1. generationsproduktionen, går koncernen ind i en afgørende
fase for udviklingen af 2. generationsbioenergi. De
første fem-seks anlæg, der kan bruge biomasse fra
for eksempel halm som råstof, skal nu stå deres prøve.
”De første fem-seks anlæg har været demonstrationsanlæg og meget dyre at bygge. Men man har
lært meget af processen. Og de første anlæg skal
demonstrere, at brugen af restbiomasse er en farbar
vej til ethanolproduktion,” siger Benny D. Loft.
I de seneste år er det forventede store gennembrud for 2. generationsethanol blevet skudt længere
ud i fremtiden. Novozymes ventede til og med sidste
år, at koncernen ville kunne levere enzymer til 15 2.
generationsanlæg i 2017. I januar blev dette mål skudt
til 2020.
I de forgangne snart ti måneder af 2015 er der ikke
kommet nye politiske signaler, der får koncernen til at
ændre på denne forventning. Nogle analytikere venter ligefrem, at en ajourføring af The Renewable Fuel
Standard (RFS) allerede her i efteråret kan indebære,
at USA yderligere sænker målsætningen for produktionen af 2. generationsethanol. Diskussionen i USA
er hård og den politiske uenighed er betydelig. Aktuelt er der dog især ét håb om mere politisk fokus
på nye former for energiproduktion.
Ifølge Benny D. Loft kan klimatopmødet i Paris
fra 30. november til 11. december få betydning for
Novozymes: ”Det vil være positivt, hvis topmødet
igen skaber mere generel opmærksomhed om den
globale CO2-udledning. Det vil især være vigtigt, hvis
”det sættes en rigtig pris på CO2-udledning, for kvoterne betyder reelt intet i dag,” siger han.
”Vi investerer stadig lige så meget i at udvikle
enzymer til produktion af ethanol fra restbiomasse
som tidligere. Vi tror stadig, at det kan blive et stort
område for Novozymes, og at det er muligt, at det
kan blive transformerende for virksomheden,” siger
Benny D. Loft.
Morten A. Sørensen
Side 3
Nr. 36 – 24. oktober 2015. 13. årgang
konomisk Ugebrev Formue
Side 4
AktieUgebrevet - nyhedsbrev om danske aktier
MANGLER DU INVESTERINGSIDÉER I
PHARMA- & BIOTEK-SEGMENTET?
AktieUgebrevet er glade for igen at kunne invitere til kapitalmarkedseftermiddag d. 25. november 2015, hvor du kan få inspiration til nye investeringer blandt
Pharma & Biotek-selskaberne.
Fire spændende selskaber præsenterer deres investment case, og der vil være rig
mulighed for at stille spørgsmål til ledelsen. AktieUgebrevets analytikere vil også
være tilstede og debattere den aktuelle aktie. I tillæg har vi fået tilsagn om
deltagelse fra flere professionelle investorer og kapitalforvaltere.
Deltagelse er gratis, og vi byder på en kop kaffe og en sandwich undervejs.
Vi glæder os til at se dig fra kl. 15:00.
Program
15:00 Kaffe & networking
15:15 Velkomst v/ Aktieugebrevet
15:30 Exiqon v/Lars Kongsbak, CEO
15:55 ALK v/ Per Plotnikof, Vice President IR
16:20 Pause + Sandwich
16:40 Zealand v/ Hanne Leth Hillman, Senior
Vice President IR
17:05 Bioporto v/ Peter Mørch Eriksen, CEO
17:30 Afrunding
17:45 Networking
Tilmeld dig her
Exiqon har over de seneste kvartaler nået sin nulpunktsomsætning, hvis man måler
på EBITDA. Det betyder, at selskabet er blevet cash flow positive, og at overskud og et
endeligt økonomisk gennembrud er indenfor rækkevidde. Efter mere end 100 % stigning på 12 mdr., bliver det spændende at høre om der er mere i vente for aktien?
Efter mange års udvikling er den længe ventede tabletbaserede vaccine mod allergi
overfor bl.a. græs, husstøvmider, ragweed, m.fl. ved at blive godkendt og udrullet globalt af stærke partnere. ALK står dermed til over de kommende år at høste frugterne
af mange års udvikling, når licensindtægterne forventeligt stiger kraftigt.
Prøv AktieUgebrevet
Hvornår: 25. november kl. 15.00 – ca. 18.00
Hvor: Bredgade 30, 1260 København K
Pris: Gratis, men der opkræves et gebyr
Zealand arbejder med sin pipeline af lægemiddelkandidater baseret på peptider,
mens man afventer en stigning i licensindtægterne fra det godkendte GLP-1 middel
Lyxumia® til sænkning af blodsukkeret. Det er udlicenseret til pharma-giganten
Sanofi, der over de kommende år skal opbygge salget.
på 100 kr. ved manglende framelding
(senest 24. november 2015)
Spørgsmål kan rettes til:
Steen Albrechtsen, AktieUgebrevet på
[email protected]
Diagnosticeringsselskabet Bioporto har netop hentet 28 mio. kr. via en rettet emission
på 2,40 i slutningen af august. Pengene skal bruges til opbygge egen salgsstyrke på
det amerikanske marked for nyreskadetesten af The NGAL Test™, som forventes godkendt i 2016. Bioporto indleverede ansøgning om FDA-godkendelse i september.
Side 4
Nr. 36 – 24. oktober 2015. 13. årgang
konomisk Ugebrev Formue
Side 5
AktieUgebrevet - nyhedsbrev om danske aktier
Matas er gået i stå
Matas går en vigtig tid i møde. Efter den tidlige nedjustering i begyndelsen af oktober er det forretningsmæssige fokus nu på det vigtige julesalg og på at få
væksten igang igen.
På den aktiemæssige side begynder aktien nu at
ligge faretruende tæt på emissionskursen ekskl. udbytter på 115 kr., hvilket egentlig betyder, at man så
småt kan begynde at stille spørgsmålstegn ved om
emissionen har været en succes. Det var nærmest
utænkeligt for blot seks måneder siden, hvor aktien
nåede sin højeste kurs i 166,50.
Et fald under emissionskursen vil være et meget
kedeligt signal og formentlig sætte gang i en lidt længerevarende negativ udvikling, hvor man begynder at
stille spørgsmålet om koncernen var for effektiviseret
og for strømlinet inden kapitalfonden solgte den via
børsen. Var der ingen forretningsmæssig upside tilbage til de nye aktionærer, eller var alle vækstmuligheder vredet ud af den enkelte forretning allerede?
Markant underperformance på kursen
Siden introduktion i juni 2013 har aktien stort set ikke
givet gevinst, mens en tilsvarende investering i f.eks.
C20 indekset ville have givet i underkanten af 100 %.
Ser vi lidt bredere på totalindekset (OMX Copenhagen PI) ligger afkastet omkring 70 %. En signifikant
forskel, som enten indikerer at Matas er markant undervurderet, eller at aktiens forretningsmæssige udvikling og risikobillede ikke har kunnet følge med det
generelle marked.
Ad hoc nedjustering
Den 8. oktober nedjusterede Matas forventningerne
til helåret på basis af de foreløbige tal for 2. kvartal.
Det skete blot en måned efter fremlæggelsen af regnskabet for 1. kvartal, som gav anledning til kursfald på
7,5 %. Nedjusteringen skyldes en svagere like-for-like
vækst, dvs. sammenlignelig vækst i forhold til antallet af butikker.
Matas’ salg i de eksisterende butikker har altså været skuffende, hvilket Matas forklarer med en generel
tilbageholdenhed blandt danske forbrugere, omend
man dog påpeger, at der var en vis bedring at spore
henimod slutningen af kvartalet. (dvs. september
måned).
Like-for-like væksten blev nedjusteret fra 2 % til
1 % på helårsbasis, mens den i 1. halvår kun ser ud til
at nå 0,3 % ifølge de foreløbige regnskabstal.
I konkrete tal betyder det en nedjustering på omsætningen med 50 mio. kr. fra 3,50 mia. kr. til 3,45
mia. kr., mens EBITA-marginen estimeres til 17 % mod
tidligere mellem 17,0-17,5 %.
Aktien reagerede marginalt på nedjusteringen
med at falde omkring 3 %, hvilket sandsynligvis skyldes nedjusteringens størrelse, og det faktum, at aktien allerede faldt efter regnskabet for 1. kvartal.
Moderat prissat uden vækst
Hvis man forventer nulvækst i både omsætning og
resultat fremadrettet, handler Matas pt. til en Price/
Earning omkring 11,5 for 2015/16. Det er ikke voldsomt
dyrt, og udfra en sådan betragtning vurderer vi, at aktien er attraktiv på det nuværende niveau, hvor der
også er et direkte afkast fra udbyttet på lige over 5 %.
Den aggressive investor køber omkring det nuværende niveau på 120 i forventning om, at der qua
den seneste nedjustering ikke kommer flere negative
overraskelser, og i forventning om at emissionskursen
på 115 udgør en solid bund. Endvidere støtter man sig
til Matas’ egen udmelding om, at der var en bedring
at spore i slutningen af september.
Den mere forsigtige investor afventer nyt om julesalget, og en bekræftelse på at emissionskursen er
en solid bund, førend man køber aktien til den nuværende pris. Matas’ aktuelle værdiansættelse kan
ikke siges at være høj med det vi ved på nuværende
tidspunkt.
Steen Albrechtsen
Matas + udbyttekorrigeret introkurs
155
150
145
140
135
130
125
120
115
110
10-2013
04-2014
10-2014
04-2015
BCVIEW
Side 5
Nr. 36 – 24. oktober 2015. 13. årgang
konomisk Ugebrev Formue
Side 6
AktieUgebrevet - nyhedsbrev om danske aktier
Chr. Hansen: Spredt kundefokus er succesrecept
Mens stribevis af virksomheder i disse år sælger fra
og tilpasser deres forretninger for at fokusere på særlige kundegrupper eller markeder, har Chr. Hansenkoncernen valgt at henvende sig til stadig flere nye
kundegrupper i vidt forskellige brancher - og der kommer stadig nye til. Med årsresultatet for 2014/15 har
koncernchef siden april 2013, Cees de Jong, demonstreret effekten af en strategi, der i forhold til traditionel fokuseringstankegang fremstår kontroversiel.
Med en kursstigning på 6 % umiddelbart efter offentliggørelsen af årsrapporten og en stigning på i alt
85 % over det seneste år, har investorerne anerkendt
Chr. Hansens arbejde med at placere sig i en hel stribe
forskellige markedsnicher.
Ud fra strategien Nature’s No. 1 leverer Chr. Hansen
”naturlige” biologisk udviklede kulturer til føde- og
drikkevarebranchen, til de såkaldte human health- og
animal health-brancher, enzymer til mejeribranchen
og naturlige farver til føde- og drikkevareindustrien.
Derudover er Chr. Hansen i gang med at etablere sig
på markedet for plantebeskyttelse, hvor selskabets
mere miljøvenlige produkter kan erstatte nogle, ifølge
Cees de Jong, ”meget giftige” kemikalier, som typisk
bruges til plantebeskyttelse i dag.
Alt i alt favner Chr. Hansen vidt for en virksomhed,
der med en årlig omsætning på 6,4 mia. kr. må anses
for mindre, eller højst mellemstor, i forhold til andre
spillere i de brancher, som den arbejder i.
Er der fokus nok i Chr. Hansen?
”Det spørger vi ofte os selv om,” siger koncernchef
Cees de Jong. ”Men vi har en særlig kompetenceplatform, der består i mikrobiologiske løsninger. Vi fokuserer på teknologien. Det handler om evnen til at lege
med bakterier, og vi har kompetencen til at producere
bakteriekulturer.”
Et nyt produktionsanlæg skal gøre fremstillingen
af kulturer endnu mere skalérbar. Alligevel er det ikke
oplagt, at selskabet i højere grad bliver til en forsknings-, udviklings- og produktionsspecialist, der overlader salget til samarbejdspartnere, der specialiserer
sig i - og dermed i princippet bedre forstår - de meget
forskellige kundegrupper.
”Nej tværtimod. For at udvikle kulturerne har vi
brug for at forstå de forskellige kundegrupper og de
enkelte kunder. Vore løsninger er kundespecifikke,”
siger Cees de Jong. Han peger på, at Chr. Hansen
hvert andet år gennemfører undersøgelser, der viser
meget høj kundetilfredshed, hvilket antyder, at det
faktisk lykkes for virksomheden at nå tæt på kunder
i en hel stribe forskellige brancher.
Virksomheden kan dog også specifikt udnytte sin
forsknings-, udviklings- og produktionsekspertise,
idet den ifølge Cees de Jong får stadig flere henvendelser fra mindre biotekvirksomheder, der søger en
leverandør af kulturer og enzymer - og dermed tegner der sig endnu en kundegruppe for koncernen.
Regnskabstallene tyder foreløbig også på, at den
bredt funderede strategi virker. Den organiske vækst
nåede i det seneste regnskabsår op på 10 % mod 8
og 7 % i de to foregående regnskabsår.
Alle tre hoveddivisioner, Cultures & Enzymes, Health
& Nutrition og Natural Colors, har præsteret organisk
vækst på mellem 9 og 13 % og ifølge selskabets egen
opgørelse et afkast af den investerede kapital (ROIC)
på mellem 17 og 42 % (eksklusive goodwill), og hele
koncernen har i 2014/15 nået et ROIC på 38 % mod
35 % året før, også hjulpet af en styrket dollar. Med en
kapitalomkostning (WACC), der af Sydbank opgøres til
6,5 %, fremstår Chr. Hansen derfor som en af de mest
værdiskabende danske børsnoterede virksomheder.
Kun Natural Colors nåede i 2014/15 ikke divisionens
målsætning om en organisk vækst på 10 %, og måtte
konstatere et pænt fald i ROIC. Netop denne division
er ikke baseret på Chr. Hansens centrale bakteriekompetence. ”På den baggrund bliver vi ofte spurgte
om Natural Colors er til salg. Det er divisionen ikke.
Blandt andet fordi den fortsat giver et solidt afkast af
den investerede kapital,” siger Cees de Jong, der venter en ”generel forbedring” i Natural Colors i 2015/16.
Frem for at sælge fra, satser Chr. Hansen på at supplere sin organiske vækst med bolt on-opkøb, der
ifølge Cees de Jong hver kan have en omsætning på
”tens of millions” euro - eller op til nogle hundrede
mio. kr. ”Der er tilstrækkeligt med interessante kandidater,” siger han.
Novo A/S blev i marts 2012 dominerende aktionær i Chr. Hansen med 26 % af kapitalen, og kursen
er siden da steget fra 144 til 407, svarende til en markedsværdi på 54 mia. kr. og ifølge Reuters et price/
earnings-forhold på 46, målt ud fra indtjeningen i de
seneste 12 måneder. Investorernes forventninger til
industrien afspejles af et price/earnings forhold på 46,
målt ud fra indtjeningen i de seneste 12 måneder.
Morten A. Sørensen
Side 6
Nr. 36 – 24. oktober 2015. 13. årgang
konomisk Ugebrev Formue
Side 7
AktieUgebrevet - nyhedsbrev om danske aktier
Spekulativ upside i BioPorto
BioPorto afsluttede i begyndelsen af september en
rettet emission til en række private og institutionelle
investorer bestående af udstedelsen af 11,7 mio. nye
aktier til en tegningskurs på 2,40 kr/aktie. Dermed
har selskabet rejst et bruttoprovenu på 28,1 mio. kr.,
og efter diverse transaktionsomkostninger står man
tilbage med et nettoprovenu på 26,6 mio. kr.
BioPorto oplyser, at kapitalrejsningen blandt andet gennemføres med henblik på en strategiændring,
der medfører, at man nu vil etablere egen salgsorganisation i USA forud for den forventede godkendelse af The NGAL Test på det amerikanske marked.
Denne markedsgodkendelse ventes nu i starten af
2016. Herudover oplyser selskabet, at provenuet vil
blive anvendt på udvikling af det nye indlicenserede
antistofprodukt gRAD (generic Rapid Assay Device),
som er et teststrimmelværktøj, der gør det muligt at
detektere vira og bakterier i mennesker og dyr.
I forbindelse med halvårsregnskabet i begyndelsen af august har man foretaget en mindre nedjustering, så der forventes en 2015-omsætning på 22-23
mio. kr. mod tidligere 22-25 mio. kr. Forventningerne
til driftsresultatet er nedjusteret fra et minus på 10-12
mio. til minus 12 mio. kr., og endelig er nettoresultatforventningerne nedjusteret fra minus 8 mio. kr. til nu
minus 10 mio. kr.
Selskabets halvårsdriftsregnskab bærer fortsat
præg af, at man kæmper med at få gang i omsætningen. Omsætningen er steget med 8 % til 9,9 mio.
kr., men bekymrende er det, at The NGAL Test salget
I Europa fortsat står i stampe med en vækst på blot
3 % til 1,3 mio. kr. Og det samme gør antallet af faste brugere/kunder af The NGAL Test, som BioPorto
fortsat har opgjort til 19 i alt. Ledelsen udtrykker dog
forhåbninger om at antallet af rutinebrugere vil stige
til 25 inden årets udgang.
I stedet trækkes omsætningsvæksten af ELISA
Human NGAL testkits til forskningsanvendelse, hvor
man har haft en vækst på 50 % til 1,0 mio. kr. Herudover ses en moderat fremgang i salget af antistofferprodukter på 7 %, således at det samlede salg nu er
på 4,4 mio. kr. Et kig på de regionale salgstal viser at
omsætningen i stigende omfang genereres i Europa,
hvor væksten har været på solide 52 % til 5,1 mio. kr.
Til gengæld falder salget i både USA og Asien med
henholdsvis 21 % og 10 %.
Over sommeren annoncerede BioPorto at man med
tilfredsstillende resultat har afsluttet de kliniske afprøvninger (dvs. dataindsamlinger) med The NGAL
Test i USA, og man har efterfølgende indsendt en
registreringsansøgning til de amerikanske sundhedsmyndigheder i slutningen af september.
Ved udgangen af juni måned havde man et kapitalberedskab på 18 mio. kr., og med tilførslen af 26,6
mio. kr. fra emissionen bringer det den likvide beholdning op på 44,6 mio. kr. Dog forventer vi et cash
burn på ca. 4 mio. kr. i kvartalet, og således bør BioPorto ultimo 3. kvartal 2015 stå med kapitalreserver
på ca. 40-41 mio. kr. og ultimo 2015 vil man stå med
estimeret 37 mio. kr. Antager vi at et cash burn på 4.
mio. kr. i kvartalet fortsætter herfra, vil man have en
”drifts-runway” frem til og med 1. kvartal 2018.
Kapitalrejsningen har nu sikret arbejdsro, og det
åbner muligheder for den spekulative og risikovillige
investor. En mulighed er nemlig at selskabets trofaste
investorkreds - som med stor sikkerhed også står bag
den overvejende del af kapitalindsprøjtningen denne
gang - vil forsøge at presse kursen i vejret frem mod
den forventede godkendelse af The NGAL Test i begyndelsen af 2016. Man skal dog holde sig for øje, at
missionen med at etablere egen salgsstyrke i USA er
en farlig vej at gå, da det skaber massive faste omkostninger, som man ikke kan slippe hurtigt af med
igen. Mange små biotekvirksomheder er gået galt i
byen med denne strategi.
For den risikovillige investor kan der ligge en kortsigtet upside i aktien til op mod kurs 5 på 3-6 måneders sigt) frem mod godkendelse af The NGAL Test
i USA. Vi anbefaler dog, at man i givet fald benytter
den ventede godkendelse til at sælge aktien fra igen.
For den knapt så risikovillige og langsigtede investor (>12 måneders sigt) kan vi fortsat ikke se det interessante ved BioPorto-casen, da selskabets strategi
virker kortsigtet og uden omtanke. Med etableringen
af egen salgsstyrke i USA vil man inden for ca. to år
brænde kapitalberedskabet af, og man vil igen skulle
ud at skaffe ny kapital. Grundlæggende tror vi heller
ikke på at The NGAL Test rummer nogen større varig
værdi for selskabet. Vi hæver dog grundet kapitalrejsningen vores overordnede bias fra Sælg til Neutral og
hæver kursmålet til 2,50.
Peter Aabo, NordicBioInvestor.com
Side 7
Nr. 36 – 24. oktober 2015. 13. årgang
konomisk Ugebrev Formue
Side 8
AktieUgebrevet - nyhedsbrev om danske aktier
DSV: Hurtig integration nøglen til UTi-succes
En hurtig og total sammensmeltning samt stærkt
fokus på kunderne er hovedingredienserne i den recept, som skal føre til succes for transportkoncernen
DSV’s største satsning i 15 år – den varslede overtagelse af amerikanske UTi. Koncernchef Jens Bjørn
Andersen regner med, at koncernen ”ikke så langt
ude i fremtiden” har gennemført integrationen og
er klar til nye store opkøb. Recepten er ikke mindst
skrevet på grundlag af DSV’s erfaringer med tidligere
overtagelser.
”Vi har før begået fejl, og vi vil fortsat begå nogle
fejl. Men det afgørende er, at vi noterer dem og lærer
af dem,” siger Jens Bjørn Andersen til Økonomisk Ugebrev. Ifølge Jens Bjørn Andersen har DSV især lært, at
integrationsprocessen skal gå hurtigt, så usikkerhed
hos ansatte, kunder og investorer bliver så lille og så
kortvarig som muligt.
”At skabe et hurtigt overblik, at træffe beslutninger
hurtigt og at eksekvere hurtigt. Det er afgørende. Men
også at huske, at man ikke skal gå helt i transaktionsmode. Det er vigtigt også at fokusere på kunderne i
den proces og sørge for, at de bliver.”
Opkøbet øger DSV’s omsætning med 45 % og bliver dermed relativt større end købet af hollandske
Frans Maas, der i 2006 øgede omsætningen med 32 %
og belgiske ABX, der i 2008 løftede den med 38 %.
”Det er et meget stort opkøb, og det har vi respekt
for. De to organisationer skal ikke fortsætte i et slags
parløb, men skal meget hurtigt gøres til én. UTi skal
smelte sammen med DSV, og vi skal være én enhed
i alle lande,” siger Jens Bjørn Andersen.
Dristigste satsning i 15 år
Købet af UTi bliver den dristigste satsning, som DSV
har gjort siden netop købet af DFDS Dan Transport,
som for 15 år siden flerdoblede omsætningen og
transformerede koncernen til en af Danmarks største.
På adskillige måder løber DSV’s ledelse en mindst lige
så stor risiko denne gang:
For det første indebærer selve størrelsen af opkøbet – en organisation med 21.000 medarbejdere – i
sig selv en stor udfordring. For det andet køber DSV
denne gang en virksomhed, som med et underskud
på 33 mio. USD i 1. kvartal af regnskabsåret 2015/16
leverer dårligere resultater end både DFDS Transport,
Frans Maas og ABX gjorde, da de blev overtaget. For
det tredje køber DSV nu for første gang stort op i en
anden verdensdel, hvor kulturen afviger mere fra den
danske, end den gør i Holland og Belgien. For det
fjerde er strukturen i UTi på flere måder anderledes
end i DSV. Omsætningen pr. ansat var i Frans Maas og
ABX omtrent som i DSV, mens UTi har personaleomkostninger, der i forhold til omsætningen er omtrent
dobbelt så store som i DSV. Sammenslutningen vil
derfor forandre omkostningsstrukturen i DSV, uden
at det dog betyder, at koncernen skruer ned for sine
mål for rentabilitet.
”Vi er ret effektive sammenlignet med andre i branchen. Når man ser på forskellen i DSV’s og UTi’s personaleomkostninger, så spiller forretningsmixet også
ind. UTi har mere contract logistics, som kræver mere
personale. For den kombinerede virksomhed vil mixet
derfor også forandre sig lidt i forhold til DSV, som vi
kender det i dag,” siger CEO Jens Bjørn Andersen.
Ambitioner om flere opkøb
DSV vil hæve marginerne i UTi op til DSV’s niveau. Det
vil sige, at EBIT-marginen i UTi skal løftes fra minus 3 til
plus 5,4 % (tal for 2014), og på længere sigt leve op til
DSV’s målsætning om at nå op på 7 %. DSV’s ledelse er
foreløbig tilbageholdende med at melde ud, hvordan
UTi konkret skal blive en mere effektiv virksomhed,
men resolut handling synes nødvendig i UTi.
En opgørelse foretaget af Økonomisk Ugebrev har
vist, at de fleste af de større transformerende opkøb,
som er foretaget af danske børsnoterede selskaber i de
seneste par år, siden er blevet efterfulgt af underperformance for aktierne i de opkøbende selskaber. Sådan
en forventning har investorerne foreløbig ikke til DSV.
Umiddelbart efter, at opkøbet blev varslet fredag den
9. oktober, steg DSV-aktien med 7 % til niveauet 270,
hvor den stort set er blevet siden.
Det er vigtigt for DSV’s vækstplaner på længere sigt,
at koncernen kan præstere endnu en vellykket stor
overtagelse. ”Vi kan sagtens lave mindre opkøb snart
igen. Det er klart, at nu skylder vi først og fremmest aktionærerne at vise, at opkøbet af UTi er værdiskabende.
Men efter en periode ikke så langt ude i fremtiden er
vi klar til store opkøb igen. Vi kommer ikke foreløbig i
en situation, hvor vi siger, at fra nu af kan vi bare vokse
organisk,” siger Jens Bjørn Andersen.
Morten A. Sørensen
Side 8
Nr. 36 – 24. oktober 2015. 13. årgang
konomisk Ugebrev Formue
Side 9
AktieUgebrevet - nyhedsbrev om danske aktier
BoConcept hentede 2-3 års stigning på et halvt år
I slutningen af marts anbefalede vi BoConcept som
et godt køb med en tidshorisont på 2-3 år. På det
tidspunkt var kursen steget 38 % den seneste måned, og eftersom BoConcepts årsregnskab 2014/15
endnu ikke var tilgængeligt, var der på det tidspunkt
usikkerhed omkring selskabets forventninger til det
kommende regnskabsår.
En opjustering en måned før offentliggørelsen af
årsregnskabet fjernede imidlertid en væsentlig del af
denne usikkerhed, og sendte kursen op med yderligere 32 % i løbet af to dage. Noget tilsvarende skete
igen i august, hvor 1. kvartalsregnskabet 2015/16 bekræftede den stærke udvikling BoConcept er i gang
med. Den efterfølgende kursstigning gjorde BoConcept til en af de mest profitable aktier på børsen i år
med en kursstigning på ikke mindre end 264 %.
BoConcept bekræfter dermed at de største profitter på aktiemarkedet kan hentes i små kriseramte
selskaber, som med succes får vendt en negativ udvikling. Ved første øjekast er det måske vanskeligt at
se den store succes i årsregnskabet 2014/15, som viser et bragende underskud på 57,1 mio. kr. Men ved
nærmere eftersyn viser det sig at det store underskud
skyldes ekstraordinære omkostninger (”særlige poster”) på 65,8 mio. kr.
Det store beløb dækker bl.a. over omkostninger
til lukning eller ændring af franchiseforhold i 35-50 af
de butikker under BoConcept som klarer sig dårligst.
Da man havde afsat 70 mio. kr. til denne strategiske
omlægning var omkostningerne på 65,8 mio. kr. lidt
mindre end ventet.
Pga. den store engangspost i 2014/15 er det langt
mere interessant at se på udviklingen i det primære
driftsresultat korrigeret for ekstraordinære poster.
Her oplevede man i 2013/14 kulminationen på en stejl
nedtur, som først halverede indtjeningen i 2012/13,
og derefter fortsatte med et underskud på 21,7 mio.
kr. i 2013/14.
Det var som konsekvens heraf man iværksatte
den plan, som altså kostede 65,8 mio. kr. i 2014/15.
Fem seneste regnskabsår
(mio. kr.)
2014/15
Omsætning
1.147,5
Bruttoresultat
465,7
EBITDA
50,0
Primær drift (EBIT) f/særlige poster 1)
15,1
Resultat før skat
-58,6
Årets resultat
-57,1
1)
Særlige poster i 2014/15 var på minus 65,8 mio. kr.
2013/14
1.049,5
448,8
15,6
-21,7
-23,7
-12,8
Resultatet kunne ses øjeblikkeligt, idet det primære
driftsresultat kom tilbage i plus, og endte på 15,1 mio.
kr. i 2014/15.
Det var dog kun halvdelen af resultatet for tre år
siden, men i år slår effekten af effektiviseringsplanen og forbedrede markedsforhold igennem med
fuld kraft. Efter en opjustering allerede efter 1. kvartalsregnskabet budgetterer BoConcept nu med en
omsætningsvækst på 5 % i år (tidligere 2 %), og en
EBIT-marginal i niveauet 5-6 % (tidligere i niveauet
4 %). Det medfører et primært driftsresultat i intervallet 60-72 mio. kr. (2014/15: 15,1 mio. kr.)
Dermed er der udsigt til det bedste resultat siden
2007/08. Året før finanskrisen trak tæppet væk under
konjunkturfølsomme selskaber som BoConcept.
BoConcepts fremragende resultat af turn-around
processen skyldes en kombination af god ledelse og
gunstige markedsforhold, som i øjeblikket betyder
vækst i omsætningen og færre tab på debitorer. På
den baggrund er BoConcepts kraftige kursstigning
helt fortjent.
Stigningen indebærer imidlertid også at aktiemarkedets forventninger til selskabet nu er betydeligt
større end i begyndelsen af året, og en kursstigning
på 264 % rejser spørgsmålet om potentialet i aktien
nu er udtømt.
Hvis vi sammenligner forventningerne til BoConcepts Price/Earning i 2016 på 10,7 med konkurrenternes branchemedian på 12,0 er svaret nej. Her skal
man dog være opmærksom på at den beskedne omsætning i BoConcept-aktien på kun lidt over 6 mio.
kr. om måneden begrænser efterspørgslen i aktien,
så en vis rabat vil ikke være unaturlig.
Med likviditetsrabatten indregnet er BoConcept
ikke længere en undervurderet aktie, men må forventes at følge konjunkturerne. Det medfører en højere
risiko i aktien end tidligere, og selvom vi ikke udelukker endnu en opjustering i løbet af året, ser vi ikke
længere BoConcept som en oplagt købsmulighed.
Bruno Japp
+/- (%)
9,3
3,8
220,5
169,6
-147,3
-546,1
2012/13
1.026,1
442,9
51,3
19,5
17,4
11,3
2011/12
1.022,2
451,6
75,5
36,7
39,6
25,6
2011/10
1.001,1
421,4
71,9
35,1
30,2
19,7
Side 9
Nr. 36 – 24. oktober 2015. 13. årgang
konomisk Ugebrev Formue
Side 10
AktieUgebrevet - nyhedsbrev om danske aktier
Tivolis kursstigning var ren spekulation
Tivolis halvårsregnskab meldte om fremgang i omsætningen på 9 % og en stigning i resultatet før skat
på 13 %. I betragtning af at besøgstallet i Tivoli var
negativt påvirket af en kølig sæsonstart var det forståeligt nok et resultat, som selskabets adm. direktør
var tilfreds med.
Det var aktionærerne imidlertid ikke. Efter at have
fordøjet regnskabstallene begyndte kursen på Tivolis
aktier at falde, og kursen ligger i dag 12 % lavere end
ved udgangen af august.
En forklaring på investorernes utilfredshed kan
være at Tivoli ganske vist klarer sig bedre end i fjor,
men langt fra så godt som aktiekursen lægger op til.
Ved udgangen af regnskabsåret 2014 var kursen på
Tivolis aktier 3.038, og det betød at selskabets Price/
Earning var 39,1. Investorerne var altså parate til at
betale 39,10 kr for 1 krone af Tivolis overskud.
Så højt et tal finder man normalt kun i selskaber
som har en meget høj vækst i indtjeningen, eller også
har en pæn sandsynlighed for at få det i fremtiden.
Ingen af delene gør sig gældende for Tivoli.
Ganske vist er bundlinjeresultatet vokset kraftigt
de seneste fem år, men det skete fra et meget lavt
udgangspunkt, og den aktuelle forrentning af egenkapitalen på 6 % er ikke imponerende.
Kursstigning uden hold i virkeligheden
I årsregnskabet 2014 blev der ikke givet løfter om en
vækst, som kunne begrunde den høje kurs. Tværtimod forventede man kun en omsætningsvækst på
4-5 % i 2015 og et resultat før skat på niveau med
2014-resultatet. Nærmere bestemt et overskud i niveauet 50-60 mio. kr. mod 56,4 mio. kr. i 2014.
På trods af disse meget beskedne forventninger
steg kursen på Tivolis aktier med 30 % i løbet af 1.
halvår 2015. Denne stigning var efter vores vurdering
helt uden hold i virkeligheden.
En mulig forklaring kan være at kursen blev presset i vejret af spekulanter uden nævneværdig indsigt
i hverken regnskaber eller værdiansættelse af aktier.
Spekulanter, som så en stigende aktie, og gerne ville
være med på succes’en.
Det kan skabe en selvforstærkende effekt i en
aktie med beskeden omsætning, og det er netop tilfældet for Tivoli. 57,2 % af Tivolis aktiekapital er ikke
i fri handel, men kontrolleres af Skandinavisk Holding
med 31,8 % og Chr. Augustinus Fabrikker med 25,4 %.
Samtidig er der sandsynligvis også en del aktionærer
som holder fast i aktierne pga. tradition og det aktionærkort som bl.a. giver gratis entré til Tivoli.
Den beskedne omsætning i aktien betyder at forholdsvis små handler kan presse kursen op, og så kan
aktien komme ind i en selvforstærkende spiral, hvor
mange gerne vil købe sig ind i en stigende aktie, som
Tivoli var det gennem hele 1. halvår af 2015.
Problemet med den slags stigninger er at de ikke
bygger på et holdbart fundament. Tværtimod bygger
de på en cirkelslutning, hvor investorer køber aktien
fordi den stiger, og aktien stiger fordi investorer køber
aktien. Det er den klassiske opskrift på en aktieboble.
Kun egnet til spekulation
Aktieboblen i Tivoli bristede efter sommerferien, hvor
kursen var steget til sin foreløbige rekord i 3.999. På
det tidspunkt blev aktien handlet til en forventet
Price/Earning på over 50, samtidig med at selskabet i
halvårsregnskabet fastholdt at man forventede status
quo i indtjeningen i 2015. Den ubalance er så ekstrem,
at ballonen til sidst bristede, og Tivoli-aktien har været faldende siden.
Indtil Tivolis kurs startede sin lodrette stigning i år
havde den svinget indenfor intervallet 2.800-3.200
de foregående 3½ år, og historien taler for at kursen
igen vil finde støtte ved det niveau. Ud fra en objektiv økonomisk vurdering er dette kursniveau dog
også urealistisk højt, og som investeringsmulighed
er Tivoli-aktien derfor kun interessant som ren spekulation. Hvilket sandsynligvis også var det som drev
kursen op i 1. halvår.
Bruno Japp
Tivoli
3800
3600
3500
3400
3300
3200
3100
3000
2900
2800
2012
2013
2014
2015
BCVIEW
Side 10
Nr. 36 – 24. oktober 2015. 13. årgang
konomisk Ugebrev Formue
Side 11
AktieUgebrevet - nyhedsbrev om danske aktier
Bankgebyrer sikrer ikke længere toplinjevækst
De vigende nettorenteindtægter kunne i 3. kvartal
2015 langt fra opvejes af stigende gebyr- og provisionsindtægter. Det fremgik af to af de tre bankregnskaber, der blev offentliggjort i den forgangne uge.
Tre banker, den store Nordea Denmark, den mellemstore Ringkjøbing Landbobank og den mindre
Nordfyns Bank offentliggjorde som de første i løbet
af ugen regnskaber for 3. kvartal. De leverede dermed eksempler på resultatudviklingen i de tre typiske
bankkategorier i Danmark.
Tendensen til hårdere pres på rentemarginalen,
der sås allerede i halvårsregnskaberne, er nu forstærket. Marginalen nåede i slutningen af 2. og i 3. kvartal
et foreløbigt lavpunkt, fremgår det af Nationalbankens statistikker.
Målt på danske pengeinstitutters samlede portefølje af indenlandske udlån over for den samlede portefølje af indlån var rentemarginalen i juli og august
(der foreligger endnu ikke tal for september) på gennemsnitligt 2,33 procentpoint mod 2,35 procentpoint
i april og maj og et gennemsnit på 2,60 - 2,65 procentpoint i 2014 og første kvartal 2015.
Stigende nettogebyr- og kommissionsindtægter
fra blandt andet handel og værdipapirer og formidling af realkreditlån har i adskillige kvartaler stort set
kunne opveje forholdsvist lave netto renteindtægter.
Men balancegangen bliver nu vanskeligere. Tallene viser dog samtidig, at bankerne foreløbig klarer
sig forskelligt i lavrentemiljøet.
Ringkjøbing Landbobank
Ringkjøbing Landbobank er den af de tre banker, der
forholdsmæssigt bedst har formået både at holde
niveauet for nettorenteindtægter og fortsat at løfte
gebyr- og kommissionsindtægter ind i 3. kvartal.
Et omtrent uændret niveau for nettorenteindtægter skal dog i Ringkjøbing Landbobank sammenholdes med en stigning i udlånsmængden på 5 % over
årets første tre kvartaler. Banken er således også påvirket af den faldende rentemarginal, som banken
forklarer med både stigende konkurrence og det lave
renteniveau.
Stigningen i gebyrer og provisioner forklares med
styrket indtjening fra værdipapirhandel, depoter og
formuepleje samt konvertering af realkreditlån.
Trods stigende basisindtægter og vigende nedskrivninger på udlån faldt Ringkjøbing Landbobanks resultat før skat til 127 mio. kr. i 3. kvartal fra 133 mio.
kr. i samme kvartal 2014, idet banken i 2014 kunne
notere en usædvanlig stor kursreguleringsgevinst.
Nordfyns Bank
Også Nordfyns Bank melder om faldende rentemarginal og over de første tre kvartaler også om en meget
positiv udvikling i nettogebyr- og provisionsindtægter. For 3. kvartal, set isoleret, er udviklingen på denne
post dog mindre positiv i Nordfyns Bank.
Øgede aktieudbytter og faldende nedskrivninger
på udlån betyder dog alt i alt, at Nordfyns Bank har
opnået en fremgang i resultatet før skat til 6,3 mio.
kr. i 3. kvartal mod 1,4 mio. kr. i samme kvartal 2014.
Nordea Denmark
Det største af pengeinstitutterne, Nordea Denmark
som er en del af den store svenske Nordea-koncern,
melder om en betragtelig nedgang i nettorenteindtægterne til 280 mio. kr. i 3. kvartal 2015 fra 309 mio.
kr. i det tilsvarende kvartal i 2014. Samtidig er Nordea
Denmarks gebyr- og kommissionsindtægter steget til
52 fra 46 mio. kr. - altså væsentligt mindre end renteindtægterne er faldet.
Nordea understreger i sin kvartalsberetning, at
bankens udlånsmargin (udlånsrenten minus pengemarkedsrenten) i 3. kvartal har været under pres i
både Danmark, Sverige og Norge, mens indlånsmarginen (pengemarkedsrenten minus indlånsrenten)
faktisk er steget i Danmark.
Lavere omkostninger og mindre tab på udlån betyder dog, at Nordea i 3. kvartal 2015 har opnået en
forbedring af sit driftsresultat til 164 mio. kr. fra 128
mio. kr. i samme kvartal 2014.
Det stigende resultat før skat kan således i Nordea
og Nordfyns Bank især forklares med vigende tab på
udlån, mens basisindtægterne i stigende grad er presset af de vigende renter.
Alt i alt understreger tallene fra de tre banker, hvor
følsom nogle pengeinstitutters basisindtjening kan
blive over for en kombination af fortsat lave renter
samt vigende aktivitet på bolig- og værdipapirmarkedet.
Morten A. Sørensen
Side 11
Nr. 36 – 24. oktober 2015. 13. årgang
konomisk Ugebrev Formue
AktieUgebrevet - nyhedsbrev om danske aktier
Side 12
Langers Skarpe Aktietips
Varmluftballonen giver fantastisk mulighed
for en ”Screaming short”
Ja, vi ser en ekstremt attraktiv investeringsmulighed,
en nærmest hysterisk mulighed, nu for at tjene penge
på at shorte nogle af de toneangivende aktieindeks.
Eksempelvis er det amerikanske S&P 500 indeks nu
kun 3 % fra toppen for lidt over tre måneder siden.
Forklaringen er alene en forventning om flere pengepolitiske stimulanser fra centralbankerne, og måske
ingen renteforhøjelse fra den amerikanske centralbank. Der er ingen grund til at tro, at disse stimulanser
vil løfte makroøkonomien. Det er ikke sket tidligere.
Underliggende bremser den globale økonomi kraftigt
op. Især Asien, men også USA. Europa holder fortsat
nogenlunde stand, men hvor længe? Vi kan naturligvis ikke udelukke, at den aktuelle eufori kan drive
aktiemarkederne nogle procent mere op. Men så ser
vi det også som en absolut best case.
Factset earnings forecast viser nu fald i Q4overskud
Efter strømmen af amerikanske Q3-regnskaber er begyndt at tikke ind, har analytikerne i den grad nedjusteret deres forventninger til selskabernes overskud
i det igangværende kvartal, nemlig 4. kvartal. Data
fra analysefirmet Factset viser, at analytikerne især
har sat deres overskudsforventninger ned for aktier
inden for finans, industri, stabile forbrugsvarer og materialer. Regnskaberne for 3. kvartal har ellers været
ganske fornuftige i forhold til analytikernes udmeldte
forventninger, som dog allerede var sat betydeligt
ned de seneste måneder.
Førende makroøkonom og aktiestrateg siger
”short aktier”, sælg olie og køb guld
Steen Jakobsen fra Saxo Bank har de seneste år været
den suverænt mest indsigtsfulde og dybe analytiker
af aktiestrategi herhjemme. Hans baggrund er tyve år
i London i de store internationale finanshuse, og han
optræder jævnligt på de amerikanske finans-tv-kanaler CNBC og Bloomberg. Han er ikke som den typiske
danske overfladiske ”konsensus”-aktiestrateg, som siger det samme som alle de andre. Steen Jakobsen går
i dybden i sin analyse. Senest så han den nedtur, som
startede for tre måneder siden. Men han så også den
efterfølgende skarpe positive korrektion op, som vi
har set de seneste 2-3 uger. I fredags vendte han om
og er gået short i aktier. Hans iagttagelse om, at 80 %
af kurseffekten på udmeldte QE-programmer normalt
kommer på selve meddelesen, er tankevækkende.
Udenlandske finanshuse meget selektiv i
nettokøb af danske aktier
Under den seneste uges flotte fremgang på aktiemarkederne er der to ting, som bør bemærkes med
de udenlandske finanshuses køb af danske aktier.
For det første var nettokøbet moderat i forhold til
den hæsblæsende fremgang eksempelvis på det tyske aktiemarked. Udlandet har således virket noget
forbeholden med at give slip, og hoppe hovedløst
med på aktievognen. Er det fordi de ikke tror på, at
det holder? Antageligt. For det andet var de udenlandske finanshuses nettokøb meget selektivt, og
de koncentrerede deres nettokøb om nogle ganske
få aktier, nemlig følgende: Novozymes, der kom med
et regnskab, som udløste store kursstigninger. Vestas,
som fortsætter med at være en af yndlingene hos de
udenlandske finanshuse. Og herefter DSV, Chr. Hansen, Pandora og Carlsberg. Det er aktier, som udlandet
traditionelt har været store i. Og det er også likvide
aktier, man kan komme hurtigt ud af igen.
Aktieoptur trækker ikke Mid- og SmallCap
indeks med op
Investorerne er meget selektive med hensyn til investering i MidCap og SmallCap aktier. Mens C20 indeks
den seneste måned er steget 5 %, ligger de mindre
og mellemstore aktier uændret. Til gengæld er de to
indeks stadig faldet mindre end C20 indeks på tre
måneders sigt. Meget tyder således på, at de kortsigtede udenlandske investorer skaber langt større
bevægelighed op og ned i de store likvide aktier. I
den seneste uge var vinderne blandt MidCap aktierne
blandt andet Veloxis, Bavarian, Jutlander Bank, SAS
og Ringkøbing Landbobank. Generelt er de mindst likvide aktier mere risikofulde i nervøse aktiemarkeder,
fordi selv mindre udsalg kan sende aktiekurserne meget ned, på grund af manglende købere. Derfor kan
det være en god ide at koncentrere sig om de mere
likvide LargeCap og de mest likvide MidCap aktier.
Morten W. Langer
Side 12
Nr. 36 – 24. oktober 2015. 13. årgang
konomisk Ugebrev Formue
Side 13
AktieUgebrevet - nyhedsbrev om danske aktier
Stigende pres på Danske Bank
Her præsenterer vi hver uge kommentarer til alle C20aktierne. Kommentarerne er primært baseret på teknisk analyse, og formålet med denne gennemgang
er at give læserne et overblik over den aktuelle status
hos de vigtige C20-aktier.
For en god ordens skyld skal vi gøre opmærksom
på, at disse to sider indeholder aktuelle kommentarer
med en tidshorisont på 2-3 uger og ikke dybdegående
selskabsanalyser. Alle kurser er korrigeret for udbyttebetalinger.
Købs- og salgsanbefalingerne på de enkelte aktier
må kun betragtes som vejledende, og handel i aktierne sker på eget ansvar.
A. P. Møller - Mærsk A - Sælg
Aktuel kurs: 9.745,00
A. P. Møller - Mærsk A følger stort set selskabets Baktie, og giver derfor ikke anledning til en selvstændig analyse.
A. P. Møller - Mærsk B - Sælg
Aktuel kurs: 9.925,00
Efter APM’s nedjustering fredag formiddag fastholder
vi sidste uges salgsanbefaling.
Carlsberg B - Køb
Aktuel kurs: 538,00
Carlsberg har nu passeret 50 dages glidende gennemsnit i 515, og dermed er aktien igen købsegnet.
Chr. Hansen - Hold
Aktuel kurs: 407,80
Chr. Hansen brød modstanden ved 380 efter offentliggørelsen af årsregnskabet 2014/15 i denne uge.
Men vi bemærker at flere finanshuse kun hæver deres kursmål til et niveau under den aktuelle kurs, og
Jyske Bank anbefaler direkte et salg med kursmålet
335. Afvent udviklingen i den kommende uge før et
køb overvejes.
Coloplast - Hold
Aktuel kurs: 482,40
Coloplast ligger indenfor rammerne af det vandrette
kursinterval 430-495, og giver ikke anledning til yderligere kommentarer i denne uge.
Danske Bank - Hold
Aktuel kurs: 197,90
Danske Banks kurstoppe fortsætter med at ligge lavere og lavere, og den forsigtige investor kan overveje
at trække sig ud nu. Så længe kursen holder sig på
den rigtige side af støttelinjen ved 190 kan det dog
godt forsvares at holde aktien.
DSV - Køb
Aktuel kurs: 274,00
DSV’s beskedne kursfald er en naturlig konsekvens
efter en stigning på 19 % siden august. Et fald til niveauet omkring 260 kan være en købsmulighed.
FLSmidth & Co - Hold
Aktuel kurs: 260,30
FLSmidths seneste kursfald er en naturlig reaktion
på den kraftige stigning i første halvdel af oktober.
Kursfaldet er sket under en faldende omsætning, og
det indikerer at FLSmidth er klar til næste skridt opad.
Det bekræftes af at nedjusteringer fra konkurrenterne
Caterpillar og Metso i torsdags ingen nævneværdig
effekt havde på FLSmidths aktiekurs, som steg fredag.
Genmab - Hold
Aktuel kurs: 646,00
Genmab ligger midt i det vandrette kursinterval 575675, og giver ikke anledning til yderligere kommentarer i denne uge.
GN Store Nord - Køb
Aktuel kurs: 131,00
GN Store Nord arbejder sig støt og roligt opad mod
næste kursmål, som ligger i 138.
ISS - Hold
Aktuel kurs: 237,30
ISS ligger indenfor rammerne af det vandrette kursinterval 218-240, og giver ikke anledning til yderligere
kommentarer i denne uge.
Hvad er 50 dages glidende gennemsnit?
50 dages glidende gennemsnit er en akties gennemsnitlige lukkekurs de seneste 50 dage. Dette gennemsnit beregnes hver dag, og
giver dermed en udglattet kursgraf, hvor de daglige udsving er fjernet. Det giver et klarere billede af aktiens retning, og om hvorvidt
investorernes holdning til aktien er ved at ændre sig i positiv eller negativ retning.
Side 13
Nr. 36 – 24. oktober 2015. 13. årgang
konomisk Ugebrev Formue
Side 14
AktieUgebrevet - nyhedsbrev om danske aktier
Stigende pres på Danske Bank
Jyske Bank - Sælg
Aktuel kurs: 365,00
Jyske Banks seneste stigning genvandt kun en del
af det tabte, og kursen ligger stadig under 50 dages
glidende gennemsnit i 372. Det rækker kun til en
Salgsanbefaling.
Nordea - Sælg
Aktuel kurs: 78,55
Nordea er gentagne gange blevet afvist ved forsøget
på at komme forbi kurs 80, og indtil det lykkes er aktien ikke købsegnet.
Novo Nordisk B - Hold
Aktuel kurs: 373,00
Novo Nordisk forsøger i øjeblikket at komme afgørende over 50 dages glidende gennemsnit i 367, men
hvis det mislykkes ændrer vi anbefalingen til Sælg.
Novozymes B - Hold
Aktuel kurs: 314,90
Novozymes’ 3. kvartalsregnskab sendte kursen op
med 11 % torsdag, men fredag meldte det første finanshus sig på banen med bekymringer om selskabets vækstudsigter. På den baggrund sænkede Alm.
Brand anbefalingen på Novozymes fra Hold til Sælg.
Vi nøjes indtil videre med en Hold-anbefaling pga.
bruddet på modstanden ved 310. Men anbefalingen
kan ændres til Sælg ved et kursfald i næste uge.
Pandora - Sælg
Aktuel kurs: 779,00
Pandoras stigning efter det hurtige fald på 7 % fra
808 til 752 var moderat, og det er sket under en lav
omsætning. Det indikerer at bunden måske ikke er
nået endnu.
TDC - Hold
Aktuel kurs: 36,76
TDC etablerede en bund i 33,2 og den efterfølgende
stigning har nu bragt kursen op til modstanden ved
37. Her ligger også 50 dages glidende gennemsnit i
37,9 og en stigning forbi disse to grænser vil være et
købssignal. Men indtil det sker må TDC nøjes med en
Hold-anbefaling.
Tryg - Hold
Aktuel kurs: 121,70
Trygs kursbunde ligger lavere, men stigende bunde i
RSI14 viser at den underliggende styrke i aktien er stigende. Dermed kan der være lagt op til en stigning på
6-7 %, som den risikovillige investor kan spekulere i.
Vestas Wind Systems - Hold
Aktuel kurs: 390,40
Vestas ligger i toppen af det vandrette kursinterval
325-390, men vi vil godt se en stigning forbi modstanden ved 390 før vi ændrer anbefalingen til Køb.
William Demant Holding - Køb
Aktuel kurs: 590,50
WDH har passeret modstanden ved 575 og årets hidtil
højeste kurstop i 595 fra slutningen af marts blev passeret i mandags. Samtidig ligger kursen i en stigende
kurskanal med loft i 598 og bund i 567, og på den
baggrund er der ingen tvivl om købsanbefalingen.
Bruno Japp
Ugens stigninger og fald
1. Novozymes B
2. Chr. Hansen Holding
3. TDC
4. Vestas Wind Systems
5. ISS
6. GN Store Nord
7. Novo Nordisk B
8. Genmab
9. Pandora
10. Carlsberg B
11. Tryg A/S
12. Coloplast B
13. Nordea Bank
14. DSV
15. FLSmidth & Co.
16. Jyske Bank
17. William Demant Holding
18. Danske Bank
19. A. P. Møller - Mærsk A
20. A. P. Møller - Mærsk B
%
13,9
12,2
8,1
5,0
4,1
3,6
3,4
2,9
2,6
2,5
2,1
1,6
1,4
1,0
0,3
-0,1
-1,3
-2,5
-6,1
-6,8
Hvad er RSI14?
RSI er en forkortelse for Relative Strength Index, og det er et matematisk værktøj, som beregner styrken i en aktie og udtrykker den i et
tal mellem 0 og 100. Dette tal kan beregnes for forskellige tidsperioder, men styrken over en 14 dages periode er den traditionelle, og
det er den, vi anvender.
Side 14
Nr. 36 – 24. oktober 2015. 13. årgang
konomisk Ugebrev Formue
Side 15
AktieUgebrevet - nyhedsbrev om danske aktier
Santa Fe Group bygger op til næste stigning
Basisporteføljen
Køb
Navn
Antal
Kurs
Købskurs
Udbytte
+/-
+/-
290515
Zealand Pharma
3.342
163,00
108,50
0
181.934
50,2%
240615
BankNordik P/F
2.897
154,00
126,50
0
79.481
21,7%
100815
William Demant Holding
625
590,50
543,00
0
29.522
8,7%
011015
Rockwool International B
368
1.037,00
976,00
0
22.276
6,2%
300915
Royal UNIBREW
1.443
258,60
249,00
0
13.682
3,8%
061015
GN Store Nord
2.917
131,00
127,50
0
10.035
2,7%
021015
Nordjyske Bank
3.074
121,00
121,00
0
-173
-0,0%
110915
IC Group A/S
1.896
192,00
198,00
7.584
-3.964
-1,1%
151015
FLSmidth & Co.
1.496
260,30
263,30
0
-4.669
-1,2%
300915
Santa Fe Group A/S
6.359
53,00
56,50
0
-22.420
-6,2%
2.426
182,40
151,20
0
75.505
20,6%
-5,9%
Gevinst/tab på seneste fem solgte aktier
300915
Lundbeck
011015
Solar B
735
405,50
430,50
0
-18.522
021015
Topdanmark
1.908
184,30
191,40
0
-13.714
-3,8%
021015
Jyske Bank
1.055
372,10
333,20
0
40.867
11,6%
141015
SimCorp
1.435
322,00
245,00
0
110.308
31,4%
Porteføljeresultat
Startkapital pr. 10. august 2003
+ realiseret gevinst
+ urealiseret gevinst
= kapital d.d.
500.000
3.225.424
305.704
4.031.128
Santa Fe Group skiller sig resultatmæssigt markant
ud fra de andre aktier i Basisporteføljen, og man kan
spørge sig selv, hvorfor vi ikke har solgt aktien endnu?
Det er naturligvis også en overvejelse vi har haft
i løbet af ugen, men ved nærmere eftersyn dukker
der noget interessant op, som har fået os til at holde
fast i Santa Fe Group: Aktiens kursfald er nemlig sket
under en særdeles lav omsætning.
Gennem det seneste år er der gennemsnitligt
handlet 43.385 Santa Fe Group-aktier pr. dag. Det
svarer til en daglig omsætning på 2,3 mio. kr. ved den
aktuelle kurs. Men siden kursen faldt under 55 den 14.
oktober har den gennemsnitlige omsætning i aktien
været på beskedne 8.894 stk. svarende til en daglig
omsætning på kun 20 % af det normale. Det sender
et klart signal om at kursfaldet ikke skyldes et udsalg
fra store investorer.
Siden start
2015
Porteføljen
706,2%
29,1%
Cph Benchmark
474,2%
25,5%
C20-indeks
330,3%
28,6%
Når man samtidig tager i betragtning at Santa Fe
Group steg med 28 % i de sidste to uger af oktober
læser vi det aktuelle kursfald som gevinsthjemtagning hos de kortsigtede investorer, som scorede en
betydelig gevinst ved at være på det rigtige sted på
det rigtige tidspunkt.
Det bekræftes af at omsætningen i aktien under
det aktuelle kursfald er ikke mindre end 80 % under
det normale, mens omsætningen under den forudgående stigning til gengæld var 29 % højere end det
normale.
Eller sagt med andre ord er omsætningen i Santa
Fe Group-aktien 6 gange så stor under stigning som
under fald. Det sender et signal om at det aktuelle fald
kun er en midlertidig pause, før aktien starter næste
hop opad. Derfor har vi holdt fast i Santa Fe Group.
Bruno Japp
Hvad er Basisporteføljen?
Basisporteføljen er en fiktiv portefølje, som er AktieUgebrevets bud på, hvordan en privat portefølje kan administreres med en tidshorisont
på 1-3 måneder for sine handler. Porteføljen har en forsigtig tilgang til aktiemarkedet, og målet er at opnå et højere afkast end markedets
gennemsnit over en årrække med både op- og nedture. Vi anbefaler, at modelporteføljen anvendes som inspiration og ikke til kopiering.
Side 15
Nr. 36 – 24. oktober 2015. 13. årgang
konomisk Ugebrev Formue
Side 16
AktieUgebrevet - nyhedsbrev om danske aktier
Pensionsportefølje øger shortpositioner
Pensionsporteføljen
Køb
Navn
070515
Genmab
Antal
Kurs
Købskurs
Udbytte
+/-
+/-
152
646,00
509,00
0
20.765
26,8%
270815
Novozymes B
258
314,90
288,00
0
6.885
9,3%
230915
Carlsberg B
172
538,00
513,00
0
4.240
4,8%
071015
Vestjysk Bank
9.544
9,15
8,85
0
2.805
3,3%
071015
North Media A/S
5.655
15,30
14,90
0
2.204
2,6%
200815
Bavarian Nordic
247
278,00
287,00
0
-2.275
-3,2%
270815
A. P. Møller - Mærsk B
071015
Bear DAX 2ND1
6
9.925,00
11.310,00
0
-8.359
-12,3%
6.461
22,06
26,14
0
-26.447
-15,7%
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
28,16
25,99
0
13.777
8,3%
Gevinst/tab på seneste fem solgte aktier
230915
Bear DAX 2ND1
6.392
230915
Bear SP500 2ND1
6.006
26,96
27,66
0
-4.294
-2,6%
071015
Novo Nordisk
238
365,50
370,00
0
-1.130
-1,3%
071015
Coloplast
195
487,50
448,80
0
7.486
8,6%
121015
FLSmidth
395
271,90
222,40
0
19.489
22,2%
Porteføljeresultat
Startkapital pr. 22. oktober 2012
500.000
+ realiseret gevinst
345.986
+ urealiseret gevinst
= kapital d.d.
-183
845.803
Vores post i Novozymes fik et gevaldigt løft efter det
aflagte regnskab for 3. kvartal. Alene torsdag steg aktien 11 %. Vi forventer, at aktien fortsat er en meget
stærk langsigtet investering. På den korte bane ser vi
dog kun begrænset potentiale.
Til gengæld fik vores post i A.P. Møller-Mærsk store
tæsk fredag, med aflæggelsen af kvartalsregnskabet.
Vi mener sådan set ikke, at nedjusteringen burde
have været en overraskelse for markedet, dels med
de lave oliepriser, og dels med de historisk lave containerfragtrater. Vi har aktien i porteføljen, fordi de
aktuelle markedsvilkår smadrer APM’s konkurrenter,
mens APM selv vil komme styrket ud af den globale
økonomiske nedtur.
Positionen i Bear DAX står aktuelt i et stort minus,
efter de seneste generelle markedsstigninger. Vi mener, at der bør tages markante shortpositioner på det
Porteføljen
Cph Benchmark
C20-indeks
Siden start
2015
69,2%
16,6%
104,0%
25,5%
89,7%
28,6%
aktuelle kursleje. Vi ser det aktuelle marked som et
”screaming short”, hvor markedet fuldstændig hovedløst er steget markant på fuldstændig virkningsløse
kommende QE-stimulanser, som vi endda ikke kender
omfanget af. Vi vil hurtigst muligt øge shortpositionen fra 20 % til 40 % af kapitalen.
Vi har aktuelt 10 % af kapitalen i kontanter, og
vi skal frigøre 10 % mere til den forventede tilkøbte
shortposition. Aktuelt er vi godt tilfredse med de
20 % af kapitalen placeret i langsigtede mindre likvide
SmallCap aktier, nemlig Vestjysk Bank og North Media, som vi på et års sigt ser betydeligt potentiale i.
Som landet ligger lige nu anser vi enten Carlsberg
eller Bavarian som det mest oplagte salg. Et eventuelt salg af Bavarian vil vi lade afhænge af, hvordan
de amerikanske biotekaktier udvikler sig. De ligger
fortsat underdrejet sammen med health care aktier.
Morten W. Langer
Hvad er Pensionsporteføljen?
Pensionsporteføljen er en fiktiv portefølje, som er AktieUgebrevets bud på, hvordan en privat portefølje kan administreres med en tidshorisont på 1-3 år for sine handler. Porteføljens mål er at opnå et højere afkast end markedets gennemsnit over en årrække med både opog nedture. Vi anbefaler, at modelporteføljen anvendes som inspiration og ikke til kopiering.
Side 16
Nr. 36 – 24. oktober 2015. 13. årgang
konomisk Ugebrev Formue
Side 17
AktieUgebrevet - nyhedsbrev om danske aktier
Mulighed for et kortsigtet efterårsrally
CB faldt ned under 1.165 for to måneder siden, og
trods adskillige forsøg var det indtil i fredags ikke
lykkedes at komme tilbage på den rigtige side af den
grænse. Grænsen er illustreret med den røde linje i
øverste figur i venstre spalte, og den viser at 1.165
udgør en modstand for CB.
Den oplagte konklusion er at man som investor
skal afvente et brud på den modstand, før man tør
tro på ny styrke i aktiemarkedet.
Der er imidlertid endnu et signal i markedet, som
er ganske interessant. Hvis vi flytter blikket til øverste figur i højre spalte, så ser vi igen den vandrette
røde linje i 1.165 gennem kurstoppene. Men nu har
vi suppleret med en linje gennem kursbundene, og
den viser sig at være stigende.
De to linjer danner tilsammen en trekant med en
flad overside og en stigende underside, og det kaldes - ikke overraskende - for en Stigende Trekant. El-
ler på engelsk Ascending Triangle. Det er et positivt
signal, som lægger op til en kursstigning. Der er dog
den hage ved det glade budskab, at signalet først bliver en realitet når/hvis kursen eller indekset bryder
op gennem den modstand, som den vandrette linje
repræsenterer.
Fredagens stigning til 1.168 er ikke tilstrækkeligt til
at være et gennembrud, men sker det, vil det teoretiske mål for CB være en stigning af samme størrelse
som afstanden mellem den vandrette linje og den
dybeste bund i trekanten. Fra den vandrette linje i
1.165 til bunden den 24. august i 1.083 er der et fald
på 7 %, så det teoretiske kursmål for CB vil altså være
1.165 + 7 % = 1.247. Det svarer ret nøjagtigt til de to
kurstoppe ved månedsskiftet juli/august.
Et brud på modstanden i 1.165 vil derfor ikke ændre
det langsigtede billede af aktiemarkedets retning, men
på kort sigt kan det indebære en gevinst på 5-10 %.
Bruno Japp
Copenhagen Benchmark, MA(20)
Copenhagen Benchmark, MA(50)
1230
1200
1200
1150
1100
1170
1050
1140
1000
1110
950
900
07-2015
08-2015
09-2015
10-2015
12-2014 02-2015 04-2015 06-2015
BCVIEW
08-2015 10-2015
BCVIEW
Copenhagen Benchmark, MA(200)
1200
1100
1000
900
800
700
Copenhagen Benchmark, RSI(14)
100
80
60
40
600
20
500
0
2011
2012
2013
2014
BCVIEW
2015
12-2014 02-2015 04-2015 06-2015
08-2015
10-2015
BCVIEW
Hvad er Copenhagen Benchmark?
Copenhagen Benchmark (forkortet CB) hedder officielt OMXCBCAPGI og består af de 40 - 50 største aktier noteret på Nasdaq OMX Nordic
(”Københavns Fondsbørs”). Det illustrerer udviklingen på det danske marked, som p.g.a. det danske markeds defensive karakter kan
afvige fra udviklingen på de internationale markeder på kort sigt. Tidshorisonten for analysen er 3 - 4 uger.
Side 17
Nr. 36 – 24. oktober 2015. 13. årgang
konomisk Ugebrev Formue
Side 18
AktieUgebrevet - nyhedsbrev om danske aktier
Global økonomi fortsat på vågeblus
I denne opdatering af Økonomisk Ugebrevs KonjunkturBarometer for den Globale Økonomi er der ikke
mange lyspunkter.
Kun ét af de ti signaler viser en svag positiv tendens, nemlig signalet for det amerikanske aktiemarked, hvor det toneangivende S&P 500 indeks dog
fortsat ligger under det lange 200 dages glidende
gennemsnit – og dermed er i en langsigtet nedtrend.
Bemærk dog, at det toneangivende europæiske DAX
indeks nu er skiftet til en langsigtet optrend.
Den samlede score ligger i minus 0,7 i det samlede udfaldsrum mellem minus to og plus to. Senest
er flere af de markedsdrevne signaler faldet yderligere
tilbage:
• For det første er containerraterne fortsat under
pres og i forvejen historisk lave. Selv efter afslutning på China National Holiday perioden har raterne ligget underdrejet.
• For det andet udvikler CRB Industrial indeks – og
metalråvarepriserne – sig fortsat meget negativt.
CRB Raw Industrial indeks, som består af en kurv
af råvarer til industriel forarbejdning, viser ingen
tegn på opbremsning i faldet, og priskurven er
senest nået ned på niveau med juli 2009, et halvt
år efter finanskrisen kulminerede.
• For det tredje tyder meget på, at den kinesiske
vækstopbremsning er markant alvorligere end de
officielle væksttal viser. Dette underbygges blandt
andet af data fra analysehuset Fathoms Momen-
tum indikator, som bygger på udvikling i blandt
andet kinesisk energiforbrug og godstransport.
Mens europæisk økonomi fortsat viser overraskende
stabilitet, godt nok på vågeblus, har USA’s økonomi
på det seneste vist betydelige svaghedstegn. Efter
en relativt solid BNP-vækst i 2. kvartal har de store
finanshuse løbende nedjusteret deres forventning til
væksten i 3. kvartal, hvor konsensus nu ligger på 2 %.
I Atlanta FED’s indikator, GDPnow ligger det aktuelle estimat på kun 0,9 % efter en stribe svage økonomiske nøgletal. De seneste svaghedstegn er blevet
underbygget af den meget tidligere ECRI indikator,
som har taget det største dyk på en enkelt uge i flere
år. ECRI, der tidligere har været lidt for hurtige med
et recession call, er endnu ikke nået dertil.
Deflation største udfordring i Europa
Grundlæggende ser der ud til at stå økonomisk opbremsning over det meste af kloden, undtagen i
Europa, hvor deflation aktuelt er største udfordring.
De seneste data fra OECD’s ledende indikator understøtter billedet af svaghed i økonomierne hele vejen
rundt, undtagen i Europa. Det historisk meget pålidelige ledende indikator fra OECD peger i retning af
en klar vækstopbremsning i Kina, USA, Brasilien, England og senest også Rusland. Indien ser ud til at være
på vej tilbage efter en svær periode, og eksempelvis
Frankrig og Italien viser fortsat en betydelig styrke.
Morten W. Langer
Internationalt KonjunkturBarometer: De vigtigste internationale konjunkturindikatorer
Seneste
Forrige
Næste data
S&P 500 aktieindeks
2.015
2.000
okt
ISM Fremstilling, Nye ordrer
50
52
sep
Conference board LEI, Ledende indikator
123,7
123,6
aug
Conference board, Forbrugertillid Forvent.
91
92
sep
CRB Raw Industrial, råvarepriser
420
431
okt
OECD LEI, for Euroland
100,7
100,6
aug
IFO-forventninger, Erhvervstillid
103,3
102,2
sep
Oliepriser (Crude)
45
50
okt
PMI Kina
47
47,3
sep
Shanghai Container Shipping index
783
827
okt
SAMLET KONJUNKTURBAROMETER
Note: Forrige data er seneste offentliggørelse eller for 2 uger siden for markedsdata.
Kilde: Økonomisk Ugebrev Research og AktieUgebrevet
Score Ændring
-1
0
0
0
1
0
1
0
-2
0
0
0
0
0
-2
0
-2
0
-2
0
-0,7
0,0
Tendens
op
ned
uændret
uændret
ned
uændret
uændret
ned
ned
ned
Kilde
ISM
CONFERENCE BOARD
CONFERENCE BOARD
CRBTRADER
OECD
IFO.DE
markit.com
en.sse.net.cn
Side 18
Nr. 36 – 24. oktober 2015. 13. årgang
konomisk Ugebrev Formue
Side 19
AktieUgebrevet - nyhedsbrev om danske aktier
Udenlandske mægleres nettokøb og nettosalg
UDENLANDSKE MÆGLERES 15 STØRSTE NETTOKØB OG NETTOSALG
1 UGE
NETTOKØB
Novozymes B A/S
Vestas Wind Systems A/S
DSV A/S
Chr. Hansen Holding A/S
Carlsberg B A/S
Genmab A/S
William Demant Holding A/S
Pandora A/S
Coloplast B A/S
Jyske Bank A/S
Royal UNIBREW A/S
H. Lundbeck A/S
G4S plc
TORM A/S A
Topdanmark A/S
391.618.855
225.818.981
179.664.010
161.772.152
151.593.095
130.057.707
99.000.854
71.784.394
48.559.932
21.479.669
13.179.075
7.965.460
4.880.438
3.528.753
3.317.885
NETTOSALG
Novo Nordisk B A/S
A.P. Møller - Mærsk B A/S
TDC A/S
Danske Bank A/S
Tryg A/S
Nordea Bank AB
FLSmidth & Co. A/S
Sydbank A/S
D/S Norden
A.P. Møller - Mærsk A A/S
ISS A/S
NKT Holding A/S
Københavns Lufthavne A/S
-500.565.467
-305.004.425
-208.005.700
-126.557.669
-46.176.870
-44.463.545
-31.780.793
-22.924.874
-6.823.750
-4.298.970
-3.275.281
-1.350.365
-59.210
NETTOSALG
Novo Nordisk B A/S
Pandora A/S
A.P. Møller - Mærsk B A/S
Danske Bank A/S
TDC A/S
Tryg A/S
Sydbank A/S
GN Store Nord A/S
Topdanmark A/S
Nordea Bank AB
A.P. Møller - Mærsk A A/S
D/S Norden
NKT Holding A/S
Royal UNIBREW A/S
Københavns Lufthavne A/S
-2.847.669.337
-551.981.922
-537.518.210
-536.671.276
-413.067.779
-206.958.694
-130.092.201
-57.912.955
-52.018.495
-41.267.612
-24.309.185
-22.885.846
-15.403.930
-13.120.640
-297.324
1 MÅNED
NETTOKØB
Vestas Wind Systems A/S
Novozymes B A/S
Carlsberg B A/S
Chr. Hansen Holding A/S
Coloplast B A/S
Jyske Bank A/S
FLSmidth & Co. A/S
ISS A/S
William Demant Holding A/S
Rockwool International B A/S
H. Lundbeck A/S
Genmab A/S
DSV A/S
G4S plc
TORM A/S A
708.989.875
436.496.160
324.043.828
298.899.706
201.265.797
183.046.950
128.771.815
78.994.478
78.611.470
59.285.810
51.252.478
38.543.264
22.829.575
14.121.957
9.373.171
Hvad er Udenlandske mægleres nettokøb og nettosalg?
De danske mægleres handel på Københavns Fondsbørs udgør i dag kun en begrænset del af den samlede handel, og specielt i de store
selskabers aktier er det de udenlandske mæglere, som dominerer handlen. Udenlandske finanshuses systematiske store nettosalg eller
nettokøb angiver derfor næsten altid retningen på aktien i en længere periode.
Tidligere kunne man følge de enkelte mægleres handler, men efter at de store udenlandske mæglere i stadig højere grad handler under
den anonyme fællesbetegnelse ”Anonymous” giver det ikke længere mening at fokusere på de offentliggjorte handler hos de enkelte
mæglere.
Det er således i dag ikke ualmindeligt, at ”Anonymous” står for 60 % af den samlede omsætning på børsen, og at ”Anonymous” er 7 gange
så stor som den næststørste mægler og 15-16 gange så stor som den tredjestørste mægler.
Dermed giver mønsteret i ”Anonymous”-handlerne et godt indblik i de udenlandske handleres mening om, hvilke aktier som skal op, og
hvilke aktier som skal ned. Dette mønster viser vi i overstående tabel, som fortæller om ”Anonymous”-handlerne på både kort sigt (1 uge)
og på lidt længere sigt (1 måned).
Side 19
Nr. 36 – 24. oktober 2015. 13. årgang
konomisk Ugebrev Formue
Side 20
AktieUgebrevet - nyhedsbrev om danske aktier
10 største insiderhandler
Selskab
A.P. Møller-Mærsk
DFDS
-
Netto insiderhandler - 2 uger
Værdi
-133.523.059
-6.862.579
-
Handler
10
10
-
Selskab
A.P. Møller-Mærsk
DFDS
Lundbeck
SimCorp
ALK-Abelló
SKAKO
Stylepit
NTR Holding
ISS
Genmab
Netto insiderhandler - 10 uger
Værdi
-563.157.188
-63.112.466
18.016.633
-14.117.748
-13.502.725
9.690.432
9.395.908
5.231.164
-5.186.042
4.460.415
Handler
40
52
12
1
1
1
5
5
1
2
Hvad er insiderhandel?
Insiderhandel lyder umiddelbart lidt suspekt, og insiderhandel er da også under visse omstændigheder strafbart. Objektivt set dækker
insiderhandel over handler med aktier hvor en af de handlende har haft en viden om aktiens værdi som ikke er offentligt tilgængelig.
En sådan viden har eksempelvis direktøren og bestyrelsesformanden i et selskab, men også længere nede i organisationen kan der være
personer med en ikke-almindeligt kendt viden. Insiderbegrebet dækker således også over nærtstående til personerne med denne særlige
viden. For at undgå misbrug af insiderviden er det normalt at ledelse og nærtstående kun kan handle aktier i et selskab indenfor helt
bestemte og klart afgrænsede tidspunkter. F.eks. de første seks uger efter en regnskabsmeddelelse, hvor man betragter alle som værende
lige så godt informeret som selskabets ”insidere”.
10 største aktietilbagekøb
Aktietilbagekøb
Novo Nordisk
Danske Bank
A.P. Møller-Mærsk
Pandora
Novozymes
DSV
GN Store Nord
Sydbank
Tryg
SimCorp
Seneste køb
363.176.379
205.743.900
169.287.399
71.967.157
54.415.670
42.315.940
23.974.452
13.858.080
12.000.000
9.486.377
Akk. køb
8.829.630.259
4.572.842.372
1.197.192.047
3.236.295.005
1.782.041.058
599.999.978
478.954.424
433.765.114
785.000.000
45.210.659
Max. køb
9.300.000.000
5.000.000.000
2.300.000.000
3.900.000.000
2.000.000.000
600.000.000
500.000.000
500.000.000
1.000.000.000
112.000.000
Rest
470.369.741
427.157.628
1.102.807.953
663.704.995
217.958.942
22
21.045.576
66.234.886
215.000.000
66.789.341
Startdato
30 apr 2015
30 mar 2015
1 sep 2015
17 feb 2015
2 feb 2015
13 aug 2015
20 mar 2015
13 apr 2015
2 jan 2015
25 aug 2015
Slutdato
27 okt 2015
31 dec 2015
30 nov 2015
31 dec 2015
31 dec 2015
20 okt 2015
29 okt 2015
31 dec 2015
31 dec 2015
19 feb 2016
Note: Topdanmark foretager også aktietilbagekøb, men oplyser ikke herom ugentligt
Hvad er aktietilbagekøb?
Aktietilbagekøb er en form for udbyttebetaling, hvor selskabet ikke udbetaler et kontant beløb til aktionærerne, men i stedet opkøber en
portion af sine egne aktier, som derefter annulleres. Derved reduceres aktiekapitalen, og der bliver dermed færre ejere til at dele det fremtidige overskud i selskabet. Eftersom selskabet på kort sigt bliver fattigere ved at købe aktier tilbage (ligesom ved en kontant udbyttebetaling) burde der teoretisk set ikke ske en kursstigning ved aktietilbagekøb. Men eftersom aktiemarkedet fokuserer mere på fremtiden end
på fortiden vil et aktietilbagekøbsprogram ofte blive positivt modtaget af investorerne og dermed have en positiv effekt på aktiekursen.
Side 20
Nr. 36 – 24. oktober 2015. 13. årgang
konomisk Ugebrev Formue
Side 21
AktieUgebrevet - nyhedsbrev om danske aktier
Styrketabel - 50 mest omsatte aktier
STYRKETABEL - C20
Chr. Hansen Holding
DSV
Novozymes B
ISS
Vestas Wind Systems
William Demant Holding
Genmab
Novo Nordisk B
Coloplast B
Nordea Bank
Carlsberg B
GN Store Nord
Pandora
FLSmidth & Co.
Jyske Bank
TDC
Danske Bank
Tryg A/S
A. P. Møller - Mærsk A
A. P. Møller - Mærsk B
Score
10
10
10
9
9
9
8
8
7
7
6
6
6
5
5
5
3
2
1
1
Sidste uge
9
10
2
7
8
10
8
4
4
5
6
5
4
5
5
2
5
1
3
3
Ændring
1
0
8
2
1
-1
0
4
3
2
0
1
2
0
0
3
-2
1
-2
-2
30 STÆRKESTE AKTIER UDENFOR C20
Columbus A/S
Veloxis Pharmaceuticals A/S
Ambu International B
IC Group A/S
Lundbeck
Nordjyske Bank
Rockwool International B
Royal UNIBREW
SAS AB
Schouw & Co.
Zealand Pharma
Össur hf.
BioPorto
H+H International
Harboes Bryggeri B
BankNordik P/F
North Media A/S
Ringkjøbing Landbobank
RTX Telecom
SimCorp
Brdr. Hartmann
G4S plc
NKT Holding
TK Development
Bang & Olufsen
ChemoMetec
DFDS
Solar B
United Int. Enterprises Ltd.
Bavarian Nordic
Score
10
10
9
9
9
9
9
9
9
9
9
9
8
8
8
7
7
7
7
7
6
6
6
6
5
5
5
5
5
4
Sidste uge
10
10
9
8
8
8
9
9
8
8
9
7
5
8
9
8
6
3
5
6
5
4
4
4
3
6
5
5
3
2
Ændring
0
0
0
1
1
1
0
0
1
1
0
2
3
0
-1
-1
1
4
2
1
1
2
2
2
2
-1
0
0
2
2
Hvad er Styrketabellen?
Styrketabellen er baseret på aktiekursens udvikling på både kort, mellemlang og lang sigt, men med hovedvægt på bevægelsen indenfor
de seneste tre måneder. Tabellens score går fra 0 til 10.
Side 21
Nr. 36 – 24. oktober 2015. 13. årgang
konomisk Ugebrev Formue
AktieUgebrevet - nyhedsbrev om danske aktier
Side 22
ØKONOMISK UGEBREV FORMUE UDGIVES AF:
Økonomisk Ugebrev A/S
Pilestræde 34
1147 København K
Telefon 70 23 40 10
E-mail: [email protected]
Hjemmeside: www.ugebrev.dk
ADM. DIREKTØR
Per Pedersen
ANSVARSH. CHEFREDAKTØR
Morten W. Langer, [email protected]
REDAKTØR
Bruno Japp
JOURNALISTER
Steen Albrechtsen, Lars Bjørnvik, Peter Aabo, Bruno
Japp, Teddy Wivel, Ejlif Thomasen, Peder Bjerge,
Carsten Vitoft, Morten Sørensen, Sten Thorup Kristensen, Lars Abild
ABONNEMENT
12 måneder 1.645 kr. incl. moms (44 numre)
6 måneder 950 kr incl. moms (22 numre)
3 måneder 595 kr incl. moms (11 numre)
www.aktieugebrevet.dk/tilmelding
FORBEHOLD
Informationerne i Økonomisk Ugebrev Formue
stammer fra kilder, som anses for at være pålidelige.
Vi påtager os intet ansvar for materialets fuldkommenhed eller for rigtigheden af informationerne.
Vi opfordrer ikke til at købe eller sælge værdipapirer, og vi påtager os intet ansvar for eventuelle
følgevirkninger af beslutninger, der træffes med
udgangspunkt i informationerne i AktieUgebrevet. Læserne opfordres til at søge supplerende
og uddybende information vedr. udstederne af
værdipapirerne og den seneste udvikling på børsmarkederne.
EGET TRYK - ISSN 0909-1165
KOPIERING/VIDERESENDELSE IKKE TILLADT
ANNONCER
Nichehuset
Tlf. 35 35 10 10
[email protected]
www.nichehuset.dk/ugebrev
Side 22