1. No category

Månedsrapport Holberg Norge
Juni 2015
1
Historisk avkastning
Holberg Norge
Avkastning (%)
Avk. referanseindeks (%)
Volatilitet %
Sharpe ratio
Aktiv andel (%)
2
Juni
-5,2
-2,2
2015
5,6
8,0
Siste år
4,9
11,0
63
Alle avkastningstall utover ett år er vist som årlig geometrisk avkastning.
Alle volatilitetstall er annualisert og beregnet ut fra månedlige observasjoner.
Aktiv andel uttrykker hvor stor del av porteføljen som ikke inngår i referanseindeksen.
Siste 3 år
9,5
16,4
9,5
0,9
Siste 5 år
5,1
14,1
16,1
0,2
Siden oppstart
9,0
8,0
21,8
0,3
Fondskommentar
Holberg Norge ga en avkastning på -5,2 % i mai. Første halvår
endte med en oppgang på 5,6 %.
Siden oppstart i desember 2000 har Holberg Norge gitt en årlig
avkastning på 9,0 % og en årlig meravkastning i forhold til sin
referanseindeks på 1,0 %.
I løpet av juni har vi foretatt følgende større endringer i
porteføljen:
Vi deltok i den rettede emisjonen i seismikkselskapet Spectrum.
Selskapet kjøpte multiklientbiblioteket til Fugro og finansierte
dette med en kombinasjon av egenkapital og bankgjeld.
Oppkjøpet gir selskapet en sterk posisjon innenfor 2D seismikk
og bedre geografisk balanse i sitt samlede bibliotek.
Vi tegnet aksjer i Europris i forbindelse med børsintroduksjonen.
Med sine vel 220 butikker i Norge fremstår selskapet som en
ledende lavprisaktør i et marked som vokser ut fra en god base.
3
Vi er en aktiv, langsiktig aksjeplukker som fokuserer på
bedriftenes verdiskapning over tid, uavhengig av størrelse. En slik
aktiv forvaltning vil innebære avvik fra referanseindeksen. Holberg
Norges investeringer har en snitt holdetid på ca. fire år basert på
fondets omløpshastighet. Med langsiktig fokus mener vi å ha en
fordel, dvs. tidsarbitrasje, mot ”markedet”, som vi opplever har
vesentlig kortere tidshorisont. Over tid følger kursutviklingen
inntjeningen til selskapene. Med et langsiktig fokus har vi tid til å
vente på at verdiskapingen blir reflektert i aksjekursene.
Kjerneporteføljen består av 38 børsnoterte selskaper med en P/E
for 2015 på 12,9 og 2016 på 10,8 basert på konsensusestimater.
Oslo Børs har fått en positiv start på året med en avkastning på
8,0 % målt ved fondsindeksen.
Verdsettelsen av aksjer på Oslo Børs ligger litt i overkant av det
langsiktige gjennomsnittet. I lys av den lave risikofrie renten virker
ikke aksjer vi ser på høyt verdsatt.
Ellers er vi opptatt av de indirekte effektene av oppbremsing og
nedgang i aktiviteten i energisektoren. Det er komplisert å se alle
konsekvensene, men vi må ha et våkent blikk for at en del
selskaper er betydelig eksponert mot dette. Vi er derfor forsiktig
med oljerelaterte investeringer.
Fondskommentar/selskapskommentarer
Stolt-Nielsen (1,9% av fondet) rapporterte 2. kvartals resultat som
var noe bedre enn det aktørene samlet hadde forventet. Vi
registrerer at det er fra skipenes drift at vi ser forbedringer, mens
terminalvirksomheten og tankcontainerdivisjonen leverer som
forventet. Her, som i mange andre segmenter innenfor shipping, er
det mange skip i ordre. Vi mener imidlertid at de etablerte aktørene
har en fordel og at Stolt-Nielsen fremstår som en av de sterkeste
aktørene med moderat verdsettelse.
Selvaag Bolig (3,3% av fondet) rapporterer om salg av boliger som
ligger rundt 1000 enheter på årlig basis med en salgsverdi på rundt
3,5 milliarder kroner. Selskapets kapitallette modell, gode
risikostyring og utbyttepolitikk gjør at vi fortsatt liker aksjen.
Verdi av solgte boliger siste 12 mnd.
Bagder Explorer (0,5% av fondet) har undertegnet avtale med
Statoil som partner i forbindelse med fullføringen av prosjektet
som skal føre frem til endelig kommersialisering av boreenheten.
Det arbeides med flere andre oljeselskaper for å sikre industriell
støtte til dette. Dette vil ta selskapet til kommersiell drift av en
boreenhet som reelt kan senke kostnadene i forbindelse med å
kartlegge hydrokarboner under havbunnen.
Eam Solar (0,9% av fondet) står midt oppe i forhandlinger rundt
solparkene som de har kjøpt i Italia. Her er det kompliserte
juridiske prosesser som har dratt ut i tid. Selskapet ser for seg en
avklaring på vesentlige områder i løpet av andre halvår .
Q-free (1,5% av fondet) har inngått en treårs avtale med Vinci
Park som har 3900 parkeringsanlegg i Europa. Selskapet skal
levere styringssystem til et antall anlegg i året. Dette er et
område hvor selskapet har forventninger om betydelig vekst i
årene som kommer og representerer et nytt område med
inntjeningsutjevnende egenskaper for bedriften.
Subsea 7 (2,8% av fondet). Vi møtte selskapet i London med
fokus på driften av selskapet. De gir inntrykk av et krevende
marked hvor de vil fortsette å tilpasse kapasiteten. Dette kan
bety at et antall skip som er innleid fra andre aktører blir
tilbakelevert i løpet av det neste året.
Bakkafrost (5,4% av fondet) begynner å levere kvartalsvise
data for slaktevolum. Tallene for 2. kvartal viser en vekst på ca
30% i forhold til samme kvartal i fjor. Selskapet fortsetter å vokse
i et attraktivt marked for atlantisk laks.
4
Nytt selskap i porteføljen
Selskapsbeskrivelse
• Norges største tilbudskjede målt i salg
 Åpnet sin første butikk i Sandnes i 1992
 I 2014 ble butikk nr. 220 åpnet i Norge
 Tilbyr et bredt sortimentutvalg innen 12 ulike kategorier
 Hovedkvarter i Fredrikstad
 Børsnotert i juni 2015
Vårt investeringsgrunnlag:
• Robust lavpriskonsept med etablert posisjon
• God vekst gjennom eksisterende butikker og etablering av et antall
nye hvert år
• Høyt priset med en kapitallett modell
5
Høy kapitalavkastning
Overbevisende vekstutsikter
Ledelsestillit
Bransjeattraktivitet
Eierfokus
Regnværsbeskyttelse
Grådig billig
Nytt selskap i porteføljen
Selskapsbeskrivelse
• Seismikkselskap notert på Oslo Børs
 Spectrum eier bibliotek av seismiske data, kundene deres er
oljeselskaper.
 Selskapet eier ikke båter og samler inn data gjennom innleie av
båter på korte kontrakter.
 Forholdsvis ungt selskap hvor adm. direktør Rune Eng ble tilsett i
2010 og sammen med styreleder Glen Rødland utviklet strategien for
selskapet.
Høy kapitalavkastning
Overbevisende vekstutsikter
Ledelsestillit
Bransjeattraktivitet
Eierfokus
Regnværsbeskyttelse
Grådig billig
• Ledelsen har mye aksjer og selskapet har en kapitallett modell
 Spectrum kjøpte i juni multiklientbiblioteket til Fugro for USD115 mill. I
forbindelse med dette gjorde selskapet en emisjon hvor vi deltok. Vi liker
at Spectrum kjøper nå med det svake markedet for oljeservice.
 Ledelsen i Spectrum har over tid evnet å skape aksjonærverdier og
sitter i samme båt som aksjonærene. Glen Rødland har 2,5 mill. aksjer i
og Rune Eng over 3 mill. gjennom opsjoner og aksjer.
 Selskapet har generert en egenkapitalavkastning på over 20% og
med sin kapitallette modell kan de strupe investeringene i dårlige tider.
Vårt investeringsgrunnlag
• Kapitallett modell
25%
Egenkapitalavkastning
22%
20%
21%
22%
18%
15%
10%
5%
• Dyktig ledelse med sterkt eierfokus
• Attraktivt priset
6
0%
2011
2012
2013
2014
10 største investeringer (1-5)
Selskap
Andel Kommentarer
5,4%
Bakkafrost er en fullintegrert lakseoppdretter basert på Færøyene. Selskapet er en
lavkostnadsprodusent av laks med høyeste kvalitet. Dette oppnås ved strenge kontrollregimer for
biologi på Færøyene, samt bruk av marint for. Selskapet har en stor andel videreforedling, samt en
sterk posisjon mot luksusmarkedene i USA, Taiwan og Kina.
Investeringsgrunnlag; Kostnadsleder og biologisk og geografisk fortrinn. Vertikalt integrert. Langsiktig
voksende marked.
5,3%
Yara International er en norsk gjødselprodusent. Selskapet produserer, distribuerer, og selger
nitrogenbasert mineralgjødsel og relaterte produkter. Selskapet distribuerer og selger også fosfat og
Potash basert mineralgjødsel.
Investeringsgrunnlag: God drift. Sterk balanse. Integrert aktør: Sterk markedsposisjon.
5,3%
Telenor er Norges ledende telekommunikasjonsselskap med sterke posisjoner internasjonalt, med over
150 million kunder. Telenor har vært dyktige på utrulling av høyhastighets nettverk, samtidig som de har
god kostnadskontroll. Høy lønnsomhet i den norske delen av virksomheten.
Investeringsgrunnlag: Stabil kontantstrøm, sterk balanse, Stabile utbytter
5,2%
Norges ledende bank og finanskonsern. Norge og Norden som region står på et sterkt økonomisk
fundament relativt til andre regioner av Europa. Vi mener DNB vil klare seg godt i forhold til andre
banker. Banken er følsom for utlånstap og endringer i rentemarkedene og tilbakeslag i norsk økonomi.
Investeringsgrunnlag; Gode rentemarginer. Attraktivt priset. Sterk posisjon i primærmarkedet.
5,1%
Fullintegrert fiskeriselskap med fiskerettigheter i Peru, Chile og Norge. Selskapet er også majoritetseier i
Lerøy Seafood og Pelagia. Lerøy Seafood er Norges største distributør av sjømat. Austevoll Seafood
kontrollerer marint protein og marine oljer fra hav til matfatet, noe som bidrar til god kunnskap om et
næringsriktig tilbud til sine kunder.
Investeringsgrunnlag: Marginpotensial på oppdrett. Godt distribusjonsnettverk. Undervurderte
eierandeler i pelagiske markeder. Potensial i konsolidering av pelagisk industri rundt Nordsjøen.
7
10 største investeringer (6-10)
Selskap
Andel Kommentarer
4,8%
Norsk Hydro er en global aluminiumsprodusent med produksjon, salg og handel gjennom hele
verdikjeden. Fra Bauxitt, Alumina og energiproduksjon til produksjon av primær aluminium og rullede
aluminiumsplater og resirkulert aluminium, i tillegg til bearbeidet aluminium til flere industrier.
Investeringsgrunnlag: Lavt på kostnadskurven og gjør løpende tiltak for å senke denne. Selskapet har en
relativt og absolutt sterk balanse. Attraktivt verdsatt.
4,3%
Ekornes er en norsk lenestolprodusent med merkevarene Stressless, Svane og Ekornes. Selskapet
selger produktene globalt og produserer ved en fjordarm på Sunnmøre. Produksjonen er automatisert
og foretas på bestilling. Valutaeksponeringen sikres opptil tre år frem i tid. Selskapet har netto
kontantposisjon, en flott utbyttepolitikk og har over tid hatt en avkastning på investert kapital på over
20%. Råvarekostnader er en risikofaktor.
Investeringsgrunnlag: Sterk merkevare. Innovative. Sterk balanse. Moderat priset.
3,3%
Norsk eiendomsutvikler med lang historikk. Største aksjonær er Selvaag-familien (54%). Planlegger og
bygger eiendom ved å leie inn entreprenører og har en lav kostnadsbase med kun 90 ansatte. Har
levert høye resultatmarginer etter at selskapet ble notert på Oslo Børs i 2012.
Investeringsgrunnlag: Kostnadsledende. Skalerbar forretningsmodell. Har solgt en høy andel av enheter
under bygging. Attraktivt verdsatt. Utbytte to ganger i året.
Norsk spesialcellulose produsent basert i Sarpsborg. Selskapet har en integrert produksjonsprosess hvor
de bruker «hele» tømmeret til produksjon av høy-verdi spesialcellulose. Produktene er et bredt spekter
fra styrke i betong, vanilje i Yoghurt, mykningsmiddel i dressinger og sauser, til sigarett filter og bleier.
3,2%
Investeringsgrunnlag: Produsent av høy ende produkt av lavkost råvare, miljøvennlig, Sterk R&D
avdeling. Erfaren ledelse. Lang stabil kontantstrøm. Evner å øke prisen på produktet uten volum fall.
Kostnader i NOK, inntekter i EUR/USD.
3,2%
8
Et globalt ledende selskap innenfor cruise ferie markedet. Driver under flere ulike merkenavn 40 skip
med noen av de mest kjente produkter i ulike prisklasser og geografier. Vil bygge 8 nye skip frem til
2018. Samlet gir det et bredt produkt med attraktive karakteristika.
Investeringsgrunnlag: Sterke merkenavn, anerkjent produkt med høy verdi, bedret lønnsomhet, økt utbytte.
Porteføljesammensetning
Kontanter
1%
Utilities
Energi
1%
IT
11%
5% Telekom
5%
Materialer
13%
Finans
12%
BRANSJESAMMENSETNING
Helsevern
11%
Industri
14%
Konsum
12%
9
Forbruksvarer
13%
Porteføljesammensetning (eks. unoterte selskaper og kontanter)
Store selskaper
(markedsverdi > kr. 10 mrd)
40 % av fondet
Mellomstore og små
selskaper
(markedsverdi
under kr. 10 mrd.)
60 % av fondet
10
Nøkkeltall for fondets 20 største investeringer
11
Andel
fond
P/E
2015E
P/E
2016E
P/B
siste
ROE
2015E
1 Bakkafrost
5,4 %
12,4
11,6
4,1
30,1 %
2 Yara International
5,3 %
11,0
11,1
1,7
13,9 %
3 Telenor
5,3 %
17,3
15,4
3,8
22,8 %
4 DnB ASA
5,2 %
10,2
10,1
1,2
12,7 %
5 Austevoll Seafood
5,1 %
8,5
6,0
1,0
9,8 %
6 Norsk Hydro
4,8 %
11,8
10,8
0,9
7,2 %
7 Ekornes
4,2 %
10,8
9,8
2,4
19,2 %
8 Selvaag Bolig
3,3 %
8,3
7,6
1,0
11,2 %
9 Borregaard
3,2 %
12,7
10,6
2,7
18,6 %
10 Royal Caribbean Cruises
3,2 %
17,4
13,8
2,2
11,9 %
11 Europris ASA
3,2 %
-
-
-
-
12 Subsea 7
2,8 %
8,4
14,1
0,6
6,8 %
13 Spectral Medical
2,5 %
-
-
22,4
-
14 Kongsberg Gruppen
2,4 %
14,3
13,7
2,7
18,6 %
15 Opera Software
2,4 %
24,2
14,4
3,5
8,6 %
16 Sundal Collier Holding
2,3 %
15,5
15,5
2,3
19,3 %
17 Weifa ASA
2,2 %
30,8
24,7
1,1
4,5 %
18 Wilh. Wilhelmsen ASA
2,2 %
6,5
5,7
0,8
11,7 %
19 Entra ASA
2,1 %
16,2
17,2
1,6
14,0 %
20 Det Norske Oljeselskap
Topp 20
2,1 %
69,2 %
11,8
8,4
2,1
13,2 %
Portefølje vektet snitt
100 %
12,9
10,8
1,4
10,9 %
Kilde: Data hentet fra Bloomberg
P/E: Price/Earnings. Aksjekurs i forhold til inntjening pr. aksje (EPS nyttet er justert EPS)
P/B: Price/Book. Markedsverdi i forhold til bokført egenkapital
ROE: Return on equity. Avkastning på bokført egenkapital
Historisk avkastning
Alle avkastningstall er fratrukket forvaltningskostnader.
12
Største bidragsytere til fondets avkastning siste 12 måneder
Bakkafrost
Yara International
Hurtigruten ASA
Spectral Medical
DnB ASA
EAM Solar
Prosafe
Subsea 7
Siem Offshore
Deep Sea Supply
-25 000 000
-15 000 000
-5 000 000
5 000 000
kroner
13
15 000 000
25 000 000
Jaktloven
14

Aktive forvaltere
Vi er aktive forvaltere med en målsetting om å skape høyest mulig risikojustert
avkastning over tid i forhold til det enkelte fonds investeringsunivers. Vi er
indeksuavhengige i sammensetningen av våre porteføljer. Vi har konsentrerte
porteføljer der hvert selskaps porteføljevekt er meningsfull og disiplinerende.
Risiko søkes redusert gjennom selskapsmessig, sektormessig og geografisk
diversifisering.

Langsiktighet
Vi har en langsiktig tilnærming til våre investeringer ut i fra bevisstheten om at
verdiskapningen i bedriftene skjer over flere år.

Selskapsfokus
Vårt fokus er primært rettet mot selskaper gjennom egne analysemodeller,
bedriftsbesøk og krysspeiling. Vi er skeptisk til prognostisering av
makroøkonomisk utvikling og aksjemarkedets kortsiktige bevegelser.
Jakten på det gode selskap
Jaktregler
Høy kapitalavkastning
Overbevisende vekstutsikter
Ledelsestillit
Bransjeattraktivitet
Eierfokus
Regnværsbeskyttelse
Grådig billig
15
Vårt jaktlag
ansvarlig forvalter
Holberg Norge Holberg Norden Holberg Global
Holberg Triton
Holberg Rurik
Holberg OMF
Holberg Likviditet 20
Holberg Likviditet
Holberg Kreditt
16
Kontaktinformasjon og forbehold
Lars Hilles gate 19
5008 BERGEN
Vasagatan 15-17
111 20 STOCKHOLM
Tlf: 55 21 20 00
E-post: [email protected]
www.holbergfondene.no
Tlf: 0721 87 3000
E-post: [email protected]
www.holbergfonder.se
Historisk avkastning i våre fond er ingen garanti for framtidig avkastning. Framtidig avkastning vil bl.a.
avhenge av markedsutviklingen, våre forvalteres dyktighet, fondets risiko, samt kostnader ved tegning,
forvaltning og innløsning. Avkastningen i våre fond kan bli negativ som følge av kurstap.
17