‫‪3/10/12‬‬ ‫תחזית לקראת פרסום‬ ‫מדד ספטמבר ‪2012‬‬ ‫אמיר כהנוביץ | כלכלן ראשי‬ ‫מדד המחירים לצרכן צפוי להערכתנו לעלות בחודש ספטמבר ב‪ 5.0%-‬וב‪ 9.2%-‬ב‪ 29 -‬החודשים‬ ‫הקרובים‪.‬‬ ‫תחזיות אינפלציה מעודכנות‪:‬‬ ‫אינפלציה חזויה לשנת ‪3.0% *:2012‬‬ ‫תאריך‬ ‫‪Sep-12‬‬ ‫‪Oct-12‬‬ ‫‪Nov-12‬‬ ‫‪Dec-12‬‬ ‫‪Jan-13‬‬ ‫‪Feb-13‬‬ ‫‪Mar-13‬‬ ‫‪Apr-13‬‬ ‫‪May-13‬‬ ‫‪Jun-13‬‬ ‫‪Jul-13‬‬ ‫‪Aug-13‬‬ ‫אינפלציה‬ ‫חודשית‬ ‫(‪)MoM‬‬ ‫חזויה‬ ‫‪0.5‬‬ ‫‪0.1‬‬ ‫‪0.2‬‬ ‫‪0.0‬‬ ‫‪0.0‬‬ ‫‪0.0‬‬ ‫‪0.0‬‬ ‫‪0.7‬‬ ‫‪0.4‬‬ ‫‪0.1‬‬ ‫‪0.3‬‬ ‫‪0.4‬‬ ‫‪03/10/2012‬‬ ‫אינפלציה אינפלציה‪-‬‬ ‫‪ 12‬חודשים ‪ 12‬חודשים‬ ‫קדימה*‬ ‫אחורה‬ ‫‪2.9‬‬ ‫‪2.2‬‬ ‫‪2.3‬‬ ‫‪2.7‬‬ ‫‪2.7‬‬ ‫‪3.0‬‬ ‫‪3.0‬‬ ‫‪3.0‬‬ ‫‪3.0‬‬ ‫‪2.7‬‬ ‫‪2.5‬‬ ‫‪2.9‬‬ ‫‪3.3‬‬ ‫‪3.5‬‬ ‫‪2.9‬‬ ‫אינפלציה‬ ‫מצטברת **‬ ‫‪0.5‬‬ ‫‪0.7‬‬ ‫‪0.8‬‬ ‫‪0.9‬‬ ‫‪0.8‬‬ ‫‪0.9‬‬ ‫‪0.9‬‬ ‫‪1.6‬‬ ‫‪2.0‬‬ ‫‪2.1‬‬ ‫‪2.4‬‬ ‫‪2.9‬‬ ‫** אינפלציה מצטברת עד לחודש (עשויה להיות שונה מסכימת החודשים בשל עיגול עשרוני)‬ ‫תחזית האינפלציה ל‪ 29-‬חודשים שלאחר מדד אוגוסט נשארה על ‪ ,9.2%‬בדומה לתחזית הקודמת‪ ,‬זאת‬ ‫על רקע המשך עוצמה בעליית מחירי הדיור‪ ,‬אופטימיות גוברת באירופה וארה"ב לאור הכרזה על תכניות‬ ‫לרכישות אג"ח‪ ,‬העלאות מיסים‪ ,‬העלאות מחירים צפויות במחירי המזון (אוסם‪ ,‬חלב‪ ,‬יוניליבר‪ )...‬ומדיניות‬ ‫מוניטארית מרחיבה עד כה של בנק ישראל‪ .‬מצד שני‪ ,‬מרסנות את עליות המחירים‪ ,‬תחרות גוברת בענף‬ ‫הרכב והתקשורת הסלולרית‪ ,‬הפחתות מכסים עצירת העלייה במחיר הסחורות והתייצבות בשער החליפין‬ ‫של השקל‪.‬‬ ‫להערכתנו‪ ,‬בנק ישראל יותיר גם את הריבית ברמתה בהחלטה לחודש נובמבר ‪ 9.90% -‬וימשיך להותירה‬ ‫כזאת עד להפחתתה בחודש פברואר ‪ .9522‬זאת לאור צפי לעליית שיעור האבטלה‪ ,‬התמתנות הצמיחה‪,‬‬ ‫מדיניות מוניטארית מרחיבה של בנקים מרכזיים אחרים בעולם וצפי לכניסת שיא של דירות חדשות לשוק‬ ‫הדיור (מאז ‪( .)2222‬ראו הרחבה)‬ ‫‪1‬‬ ‫תחזית למדד ספטמבר‬ ‫להערכתנו מדד חודש ספטמבר יעלה ב‪0.5%-‬‬ ‫‪ ‬העלאת מע"מ על כ‪ 05%-‬מסעיפי המדד (ייפרס על פני כשלושה חודשים וייספג בחלקו ע"י היצרנים‬ ‫והקמעונאים) – ראו הרחבה בהמשך‪.‬‬ ‫‪ ‬דיור (שכירות) – המשך עליית מחירים מהירה‬ ‫‪ ‬הלבשה והנעלה – ירידת מחירים מתונה מהרגיל לעונה‬ ‫‪ ‬דלק –עליית מחיר חדה ל‪ ₪ 5.90-‬לליטר‪.‬‬ ‫‪ ‬מזון – עליית מחיר הלחם האחיד והשפעת התייקרות חדה של מחירי החיטה בעולם‬ ‫‪ ‬נסיעות לחו"ל – למרות החגים‪ ,‬הוזלה ביחס לאוגוסט‪.‬‬ ‫‪ ‬טלפון – המשך ירידת מחירים על רקע התחרות הגוברת בענף‬ ‫‪ ‬אחזקת דירה – עליית מחירים‬ ‫‪ ‬ריהוט לבית ‪ -‬הוזלה‬ ‫‪ ‬ירקות ופירות – עליה חדה‬ ‫תחזית ראשונית למדד אוקטובר‬ ‫להערכתנו מדד חודש אוקטובר יעלה ב‪0.1%-‬‬ ‫‪ ‬דלק – ירידת מחיר חדה ל‪₪ 0.27-‬‬ ‫‪ ‬המשך השפעת העלאת מע"מ על כ‪ 05%-‬מסעיפי המדד (ייפרס על פני כשלושה חודשים וייספג‬ ‫בחלקו ע"י היצרנים והקמעונאים) – ראו הרחבה בהמשך‪.‬‬ ‫‪ ‬דיור – עצירת זמנית בעליית המחירים‬ ‫‪ ‬הלבשה והנעלה – עלייה עונתית‬ ‫‪ ‬נסיעות לחו"ל – הוזלה "לאחר החגים"‬ ‫‪ ‬תקשורת – המשך השפעת התחרות הגוברת בענף על ירידת מחירים‬ ‫‪ ‬ירקות ופירות – המשך עלייה‪ ,‬חודש רביעי ברציפות‬ ‫‪ ‬מזון – העלאות מחירים מתוכננות של אוסם ויונילבר‬ ‫סיקור אינפלציה ותחזית ל‪ 12-‬חודשים‬ ‫ל‪ 29-‬החודשים הקרובים אנו צופים אינפלציה של ‪9.2%‬‬ ‫לעומת התחזית אינפלציה של ‪ 2.5%‬לפני פרסום מדד‬ ‫אוג'‪ .‬התחזיות הגבוהות נשענות על עוצמה מתמשכת‬ ‫בעליית מחירי הדיור‪ ,‬הערכות להעלאות מחירי המים‬ ‫והעלאות מיסים נוספות (בין השאר העלאת המע"מ החל‬ ‫מחודש ספטמבר)‪ .‬בהמשך השנה צפויה האינפלציה‬ ‫להתקרר לאור סימני האטה במשק (עליה בשיעור‬ ‫אבטלה)‪ ,‬עצירת העלייה במחירי הסחורות והתייצבות‬ ‫השקל מול המטבעות המובילים‪( .‬ראו טבלת תחזיות‬ ‫מפורטת בעמוד הראשון)‪.‬‬ ‫‪2‬‬ ‫מדד מחירי הסחורות במונחים שקליים‬ ‫(‪ CRB‬בשנתיים האחרונות)‬ ‫מקור כלל פיננסים‬ ‫למה התוכנית להעלאת המע מ מ‪ 11%-‬ל‪ 11%-‬מוסיפה לתחזית האינפלציה שלנו רק ‪0.2%-0.0%‬‬ ‫ב‪ 2-‬לספטמבר ‪ 9529‬עודכן שיעור המע"מ בישראל מ‪ 2 %-‬ל‪.20%-‬‬ ‫מתמטית‪ ,‬העלאת מע"מ מ‪ 2 %-‬ל‪ 20%-‬מייקרת את המוצר ב‪( 5.5 %-‬ולא באחוז)‪ .‬בנוסף‪ ,‬על כ‪25%-‬‬ ‫מהסעיפים במדד אין מע"מ‪ ,‬בולטים ללא מע"מ הם סעיפי הדיור‪ ,‬הירקות ופירות (אומנם על האחרונים יש‬ ‫דרישה לבחון הטלת מע"מ‪ ,‬אך הסבירות לכך אינה גבוהה)‪ .‬כלומר‪ ,‬ההשפעה על המדד‪ ,‬במידה וכל המע"מ‬ ‫יגולגל על הצרכנים‪ ,‬עומדת על ‪ .5. %‬אלא שלא כל ההשפעה מגולגלת על הצרכן‪ ,‬מה שתלוי בגמישות‬ ‫הביקוש‪ .‬ממחקרים בנושא שנעשו בעולם (ראו בהמשך) הצרכן סופג ישירות כחצי מאותן עליות מיסים‬ ‫בסעיפים שקיים עליהם מע"מ ובסה"כ עליית מחירים של ‪ 5.7%‬בממוצע בכל הסעיפים‪ .‬בנוסף‪ ,‬עדכון‬ ‫המחירים איננו מידי וממספר סיבות‪ ,‬בניהן מלאים קודמים‪ ,‬עלויות עדכון מחירים והמתנה לתגובת‬ ‫המתחרים‪ .‬כמו כן‪ ,‬בנק ישראל צפוי להגיב לעליית הציפיות האינפלציוניות במדיניות מוניטארית מצמצמת‬ ‫פחות‪ ,‬מדיניות שתספוג בטווח הבינוני חלק מאותה העלאת מע"מ‪ .‬משכך‪ ,‬אנו צופים שההשפעה‪ ,‬שתתפרס‬ ‫על פני מספר חודשים‪ ,‬תנוע בסה"כ בין ‪ 5.9%-5.7%‬בלבד (כעשירית האחוז בשלושה חודשים)‪.‬‬ ‫דוגמאות מהעולם להשפעת העלאת המע מ על מדד המחירים לצרכן‬ ‫גרמניה ‪ -‬בינואר ‪ 9550‬הועלה המע"מ בגרמניה בשיעור חד של ‪ .2%-‬מחקר של ה‪ IMF-‬מצא כי העלייה‬ ‫תרמה תוספת של ‪ 5.00%‬למדד‪ ,‬כחצי מהצפי המקורי‪.‬‬ ‫הונגריה – בינואר ‪ 9557‬הועלה המע"מ ב‪ .2%-‬מחקר של פיטר גבריאל ואדם רייף מצא כי ההשפעה על‬ ‫מדד המחירים בשלושת החודשים שלאחר מכן הסתכמה ב‪ 5.25%-‬בלבד‪.‬‬ ‫בריטניה ‪ -‬בתחילת ‪ 9522‬הועלה המע"מ בבריטניה ב‪ .9.0%-‬מחקר של הלמ"ס הבריטי עליית המע"מ‬ ‫תרמה רק ‪ 5.00%‬לעלית מדד המחירים בחודש ההכרזה‪ .‬עליה דומה במע"מ שנה לפני כן תרמה אפילו‬ ‫פחות – ‪.5.7%‬‬ ‫ציפיות אינפלציוניות בשוק‬ ‫ציפיות אינפלציה ל‪ 29-‬חודשים בשוק‬ ‫‪6%‬‬ ‫(הפרש בין אינטרפולציות של תשואות‬ ‫תשואה‬ ‫ציפיות אינפלציה מ ולמות בשוק‬ ‫אג"ח שקליות וצמודות) ירדו לאחר‬ ‫פרסום מדד אוגוסט הגבוה ל‪9.7%-‬‬ ‫‪4%‬‬ ‫‪2.7%‬‬ ‫‪2.7%‬‬ ‫‪2.7% 2.7%‬‬ ‫ועומדות כיום על ‪ .9.0%‬בטווחים‬ ‫‪2.7%‬‬ ‫‪2.5%‬‬ ‫‪2.7%‬‬ ‫‪2.7%‬‬ ‫‪2.6%‬‬ ‫‪2.8%‬‬ ‫‪1%‬‬ ‫בתקופה האחרונה‪ ,‬סביב ‪.9.0%-9.5%‬‬ ‫מח מ‬ ‫‪25‬‬ ‫‪0%‬‬ ‫‪2‬‬ ‫‪5‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪0‬‬ ‫‪7‬‬ ‫‪2‬‬ ‫‪9‬‬ ‫‪2‬‬ ‫‪-1%‬‬ ‫ימנע ככל הניתן מהעלאת ריבית גם‬ ‫במחיר של אינפלציה מעל מרכז היעד‪.‬‬ ‫‪3%‬‬ ‫‪2%‬‬ ‫הארוכים הן נשארו יציבות יחסית‬ ‫זאת על רקע הערכות כי בנק ישראל‬ ‫‪5%‬‬ ‫אינפלציה מגולמת‬ ‫‪3‬‬ ‫צמוד‬ ‫שקלי‬ ‫מדיניות מוניטארית‬ ‫כצפוי‪ ,‬בנק ישראל הותיר את ריבית אוקטובר ברמתה ‪.9.90% -‬‬ ‫תחזיות ריבית‬ ‫זאת על רקע מדד גבוה לחודש אוג' (בלט זינוק בסעיף הדיור)‪,‬‬ ‫ציפיות לאינפלציה עתידית גבוהה‪ ,‬החלשות השקל‪ ,‬פרסום נתוני‬ ‫מקרו‬ ‫מפתיעים‬ ‫לטובה‬ ‫בארה"ב‬ ‫ולמרות‬ ‫מימוש‬ ‫תכניות‬ ‫מוניטאריות ע"י הבנקים המרכזיים באירופה ובארה"ב‪ .‬מאז‬ ‫החלטת ריבית אוקטובר נותרו ציפיות האינפלציה גבוהות ממרכז‬ ‫היעד (‪ 29‬חודשים על ‪ )9.0%‬ונרשמו עליות במחירי הנכסים‬ ‫(עליות בשוקי ההון)‪ .‬מצד שני‪ ,‬תשואות האג"ח של ישראל ירדו‪,‬‬ ‫מחירי הסחורות החלו לדשדש‪ ,‬השקל נותר יציב יחסית מול‬ ‫המטבעות המובילים ושיעור האבטלה עלה‪ .‬בשקלול הגורמים‪,‬‬ ‫ולמרות ציפיות האינפלציה הגבוהות אנו מעריכים כי בנק ישראל‬ ‫לחודש‬ ‫אוקטובר‪12-‬‬ ‫נובמבר‪12-‬‬ ‫דצמבר‪12-‬‬ ‫י נואר‪13-‬‬ ‫פברואר‪13-‬‬ ‫מרץ‪13-‬‬ ‫אפריל‪13-‬‬ ‫מאי‪13-‬‬ ‫יו ני‪13-‬‬ ‫יולי‪13-‬‬ ‫אוגוסט‪13-‬‬ ‫מגולם‬ ‫בשוק‬ ‫‪2.25%‬‬ ‫‪2.25%‬‬ ‫‪2.25%‬‬ ‫‪2.25%‬‬ ‫‪2.00%‬‬ ‫‪2.00%‬‬ ‫‪2.25%‬‬ ‫‪2.25%‬‬ ‫‪2.25%‬‬ ‫‪2.25%‬‬ ‫‪2.25%‬‬ ‫תחזיות כלל‬ ‫פיננסים‬ ‫‪2.25%‬‬ ‫‪2.25%‬‬ ‫‪2.25%‬‬ ‫‪2.25%‬‬ ‫‪2.00%‬‬ ‫‪2.00%‬‬ ‫‪2.00%‬‬ ‫‪2.00%‬‬ ‫‪2.00%‬‬ ‫‪2.00%‬‬ ‫‪2.00%‬‬ ‫ימנע מהעלאת ריבית בחודשים הקרובים ובמיוחד לאור הערכות כי לאחר פרסום מדד ספטמבר ציפיות‬ ‫האינפלציה ירדו משמעותית לכיוון מרכז היעד‪ .‬כמו כן‪ ,‬אנו מעריכים כי בהמשך יתגברו הלחצים להתקררות‬ ‫מחירים ולהאטה מה שיאפשר לבנק ישראל באזור חודש פברואר ‪ 9522‬לחזור להפחית את הריבית‪ .‬שוק‬ ‫המקמי"ם צופה גם הוא הפחתת ריבית בחודש פברואר ‪ 9522‬אך צופה חזרה להעלאתה תוך פרק זמן של‬ ‫חודשיים (באפריל ‪.)9522‬‬ ‫האמור לעיל נכתב על ידי אמיר כהנוביץ כלל פיננסים ניהול נכסים ומחקר‪ .‬קבוצת כלל פיננסים פועלת בשוק ההון ומחזיקה ניירות ערך שונים ולכן יש לה או עשוי להיות לה עניין בחברה נשוא‬ ‫הכתבה לעיל‪ .‬אין לראות בכתבה ובאמור בה משום עצה ו‪/‬או המלצה לפעילות כלשהי בניירות ערך‪ .‬כל הפועל בהסתמך על תוכן הכתבה אחראי באופן בלעדי לכל נזק ו‪/‬או הפסד שייגרם לו עקב‬ ‫פעולותיו‪ ,‬אם וככל שייגרם‪.‬‬ ‫‪4‬‬